Chuyên đề thực tập tốt nghiệp SV: Đỗ Quang Hoà-TTCK43

Lời mở đầu
1. Lý do chọn đề tài
Trong một vài năm gần đây nghiệp vụ t vấn cổ phần hoá là một trong
những nghiệp vụ mang lại doanh thu lớn cho các công ty chứng khoán.Vì vậy,
sự cạnh tranh giữa các công ty chứng khoán trong việc tìm kiếm khách hàng
ngày càng quyết liệt. Hiện nay, không chỉ nhờ các mối quan hệ, hay mức phí
mà việc cạnh tranh chủ yếu dựa trên các dịch vụ cung cấp.
Quá trình t vấn cổ phần bao gồm nhiều công việc đợc công ty chứng
khoán chia thành các giai đoạn (các khâu) trong đó khách hàng có thể lựa
chọn mua từng phần, hoặc mua trọn gói. Việc xác định giá trị doanh nghiệp có
vai trò quyết định đối với toàn bộ tiến trình cổ phần hoá, khâu này thờng
chiếm một thời gian lớn trong toàn bộ tiến trình thực hiện nghiệp vụ t vấn cổ
phần hoá đối với công ty chứng khoán. Để giảm bớt thời gian trong việc xác
định giá trị doanh nghiệp công ty chứng khoán cần phải lựa chọn đợc phơng
pháp thích hợp đối với từng loại hình doanh nghiệp đồng thời với mỗi phơng
pháp cần phải nắm đợc những điểm mạnh, điểm yếu và điều kiện áp dụng
từng phơng pháp, tính khả thi khi áp dụng ở Việt Nam.
Nghị định 187/NĐ- CP ra đời thay thế nghị định 64 đã tạo ra hành lang
pháp lý quan trọng cho việc sắp xếp đổi mới hình thức sở hữu của các doanh
nghiệp.Theo đó quá trình chuyển đổi hình thức sở hữu, tính đến hết tháng
12/2004 đã có hơn 2500 doanh nghiệp đợc chuyển thành công ty cổ phần.
Tuy nhiên số lợng đó mới chỉ chiếm khoảng 25% số doanh nghiệp hiện có ở
nớc ta.
Trong năm 2005 chính phủ và bộ tài chính đã đề ra mục tiêu phải cổ
phần hoá đợc 750 doanh nghiệp. Để hoàn thành mục tiêu này thì việc xác
định giá trị doanh nghiệp tại các công ty chứng khoán cần phải đợc rút ngắn
thời gian nhng chất lợng vẫn đợc nâng cao tránh thất thoát nguồn vốn của
nhà nớc, đồng thời thu hút đợc nhiều khách hàng.
Chuyên đề thực tập tốt nghiệp SV: Đỗ Quang Hoà-TTCK43

1.1. Tổng quan về công ty chứng khoán.
Công ty chứng khoán là một loại hình doanh nghiệp đặc biệt. Hoạt động
của công ty chứng khoán khác hẳn với các doanh nghiệp sản xuất và thơng
mại thông thờng. Sản phẩm của công ty chứng khoán thờng là các dịch vụ
tài chính.
Khái niệm công ty chứng khoán.
Có rất nhiều khái niệm về công ty chứng khoán do nhiều tổ chức đặt ra.
Các khái niệm đều nêu bật đợc vị trí vai trò của công ty chứng khoán.
Theo giáo trình Thị trờng chứng khoán của khoa ngân hàng tài chính
trờng đại học kinh tế quốc dân thì : công ty chứng khoán là một định chế tài
chính trung gian thực hiện các nghiệp vụ trên thị trờng chứng khoán. Công
ty chứng khoán chính là một trung gian tài chính.
Phân loại công ty chứng khoán.
Theo mô hình tổ chức hoạt động thì công ty chứng khoán có thể chia
thành nhiều loại: Công ty cổ phần, công ty hợp danh, công ty trách nhiệm hữu
hạn.
Công ty hợp danh: Là loại hình kinh doanh có từ hai chủ sở hữu trở lên,
thành viên của công ty chứng khoán hợp danh bao gồm: Thành viên góp vốn
và thành viên hợp danh. Các thành viên hợp danh phải chịu trách nhiệm vô
hạn bằng toàn bộ tài sản của mình về nghĩa vụ thanh toán của công ty. Các
thành viên góp vốn không tham gia điều hành công ty, họ chỉ chịu trách
nhiệm hữu hạn trong phần vốn góp của mình đối với những khoản nợ của
công ty.
Công ty hợp danh không đợc phép phát hành bất cứ một loại chứng
khoán nào.
Chuyên đề thực tập tốt nghiệp SV: Đỗ Quang Hoà-TTCK43

Công ty cổ phần: Công ty cổ phần là một pháp nhân độc lập với các chủ
sở hữu công ty là các cổ đông. Cổ đông chỉ chịu trách nhiệm về nợ và các
nghĩa vụ tài sản khác của doanh nghiệp trong phạm vi số vốn đã góp vào

trờng bằng các dịch vụ cung cấp.
Đối với các thị trờng chứng khoán phát triển thì vai trò của các công ty
này là rất lớn. Còn đối với những thị trờng mới phát triển nh nớc ta thì
tiềm năng của các công ty này là rất lớn.
1.2. Các nghiệp vụ chính của công ty chứng khoán.
Nghiệp vụ môi giới: Môi giới chứng khoán là hoạt động trung gian hoặc
đại diện mua, bán chứng khoán cho khách hàng để hởng hoa hồng. Công ty
chứng khoán đại diện cho khách hàng tiến hành giao dịch thông qua cơ chế
giao dịch tại SGDCK hoặc thị trờng OTC. Vì các quyết định đầu t do chính
khách hàng đa ra nên họ sẽ phải tự chịu trách nhiệm về kết quả.
Hiện nay, tất cả các công ty chứng khoán ở nớc ta đều đang thực hiện
nghiệp vụ này. Nhân viên phòng môi giới của các công ty chứng khoán sẽ
cung cấp thông tin về các công ty niêm yết, các thông tin thị trờng cho khách
hàng bên cạnh đó họ sẽ đại diện cho khách hàng trong việc thực hiện các giao
dịch.Tuy nhiên đó mới chỉ là "môi giới giao dịch" khi thị trờng phát triển thì
hoạt động môi giới phải đóng vai trò là cầu nối giữa nhà đầu t bán chứng
khoán và nhà đầu t mua chứng khoán, thông qua hoạt động môi giới nhà môi
giới chứng khoán sẽ trở thành ngời bạn, ngời chia sẻ những lo âu, căng
thẳng và đa ra những lời động viên kịp thời cho nhà đầu t, giúp nhà đầu t
có những quyết định tỉnh táo.
Nghiệp vụ tự doanh: Hoạt động tự doanh của công ty chứng khoán là
quá trình tự tiến hành các giao dịch mua bán chứng khoán cho chính mình.
Đây đợc coi là một khoản đầu t của công ty bởi vì hoạt động này đợc thực
hiện nhằm mục đích thu lợi nhuận cho chính công ty thông qua hành vi mua
bán chứng khoán với khách hàng. Nghiệp vụ này hoạt động song hành với
nghiệp vụ môi giới, vừa phục vụ lệnh giao dịch cho khách hàng đồng thời
cũng phục vụ cho chính công ty.
Chuyên đề thực tập tốt nghiệp SV: Đỗ Quang Hoà-TTCK43

Hoạt động tự doanh đợc thực hiện thông qua cơ chế giao dịch trên

tơng lai cho công ty thì cần phải nâng cao hiệu quả hoạt động của nghiệp vụ
này.
Nghiệp vụ t vấn của công ty chứng khoán.
Nghiệp vụ t vấn đầu t chứng khoán: Dựa trên hoạt động phân tích để
đa ra các lời khuyên, phân tích các tình huống và có thể thực hiện một số
công việc dịch vụ khác liên quan đến phát hành, đầu t và cơ cấu tài chính cho
khách hàng.
Nguyên tắc cơ bản của hoạt động t vấn đầu t chứng khoán.
Hoạt động t vấn là việc ngời t vấn sử dụng kiến thức, đó chính là vốn
chất xám mà họ đã bỏ ra để kinh doanh nhằm đem lại hiệu quả cho cả công ty
chứng khoán lẫn khách hàng. Nhà t vấn đòi hỏi phải hết sức thận trọng trong
việc đa ra các lời khuyên đối với khách hàng, vì với lời khuyên đó khách
hàng có thể thu về lợi nhuận lớn hoặc thua lỗ, thậm chí phá sản, còn ngời t
vấn thu về cho mình khoản thu về dịch vụ t vấn bất kể hoạt động đó thành
công hay không.
Bên cạnh các hoạt động t vấn về đầu t chứng khoán các công ty chứng
khoán còn thực hiện một mảng t vấn rất lớn đó là mảng t vấn tài chính
doanh nghiệp.
Trong mảng t vấn về tài chính doanh nghiệp các công ty chứng khoán
thực hiện các hoạt động: T vấn cổ phần hoá, t vấn niêm yết, t vấn tái cấu
trúc doanh nghiệp, chuyển đổi hình thức sở hữu, t vấn xác định giá trị doanh
nghiệp, chia tách, sát nhậpNhững mảng hoạt động này đòi hỏi đội ngũ nhân
viên t vấn của công ty chứng khoán cần phải nghiên cứu tìm hiểu các vấn đề
tài chính doanh nghiệp một cách chuyên sâu.
Những năm gần đây thực hiện chủ trơng của Đảng và nhà nớc ta
trong việc sắp xếp đổi mới hình thức sở hữu của các doanh nghiệp, tất cả 13
công ty chứng khoán đều đã thực hiện rất tốt mảng hoạt động này.
Công ty chứng khoán Mê Kông tuy ra đời muộn hơn so với các công ty
khác nhng hoạt động t vấn doanh nghiệp là một trong những hoạt động
mạnh của công ty không thua kém gì so với những công ty chứng khoán khác.

góp phần tạo nên giá trị doanh nghiệp.
Chuyên đề thực tập tốt nghiệp SV: Đỗ Quang Hoà-TTCK43

Qua việc phân tích và nhận định trên ta có thể rút ra một số kết luận
riêng về giá trị doanh nghiệp nh sau:
Một là: giá trị doanh nghiệp là giá trị cá biệt, đợc xây dựng trên cơ sở
mức hao phí lao động cá biệt của doanh nghiệp tạo nên, mỗi một doanh
nghiệp có một đặc thù, một giá trị riêng và không một doanh nghiệp nào
giống doanh nghiệp nào.
Hai là: giá trị doanh nghiệp không chỉ đơn thuần là giá trị ghi trên sổ
sách mà là giá trị đợc mọi ngời quan tâm đó chính là giá trị kinh tế. Nhà
đầu t khi tiến hành xem xét giá trị doanh nghiệp chủ yếu quan tâm tới khả
năng thu đợc lợi nhuận trong tơng lai.
Ba là: giá trị doanh nghiệp xác định đợc tại thời điểm định giá không
phải là giá trị cuối cùng và duy nhất, nó có thể thay đổi theo thời gian, theo
cung cầu và theo các biến động trên thị trờng.
1.3.1. Định giá doanh nghiệp.
Hiện nay có nhiều quan niệm về giá trị. Mỗi quan niệm đợc tiếp cận ở
những góc độ khác nhau. Tuy nhiên tựu chung lại thì có hai khái niệm đợc
phổ biến hiện nay đó là:
Theo giáo s W. SEABROKE Và N.WALKER, viện đại học
PORTSMOUTH, vơng quốc Anh:
Định giá đợc hiểu là sự ớc tính về giá trị của các quyền sở hữu tài
sản cụ thể bằng hình thái tiền tệ cho một mục đích đã đợc xác định rõ.
Còn theo giáo s Lim Lan Yuan, trờng xây dựng và bất động sản, đại
học quốc gia Singapore thì:
Định giá đợc quan niệm là một nghệ thuật hay khoa học về ớc tính
giá trị cho một mục đích cụ thể của một tài sản tại một thời điểm, có cân nhắc
đến tất cả các đặc điểm của tài sản và cũng nh xem xét đến tất cả các yếu tố
kinh tế căn bản của thị trờng bao gồm các loại đầu t lựa chọn.

các chủ nợ, bạn hàng của doanh nghiệp cho doanh nghiệp vay vốn hoặc hợp
tác làm ăn, đầu t vào doanh nghiệp là: xem xét khả năng sinh lời của doanh
nghiệp trong tuơng lai cũng nh khả năng phát triển bền vững của doanh
nghiệp. Quá trình xác định giá trị doanh nghiệp sẽ cung cấp rất nhiều thông
Chuyên đề thực tập tốt nghiệp SV: Đỗ Quang Hoà-TTCK43

tin về doanh nghiệp. Qua đó họ có thể dễ dàng đa ra các quyết định trong
mối quan hệ với doanh nghiệp.
Đối với nhà nớc:
Quá trình phân tích trên cho ta thấy vai trò nổi bật của việc định giá
doanh nghiệp là :
Một là: đối với việc chuyển nhợng mua bán, sát nhập thôn tính doanh
nghiệp thì hoạt động định giá doanh nghiệp sẽ giúp cho ngời mua và ngời
bán đa ra mức giá hợp lý, tạo cơ sở cho việc mua bán một cách công bằng
chính xác và nhanh gọn giảm chi phí giao dịch. Quá trình mua bán thờng bị
kéo dài do mức giá mà hai bên đa ra thờng chênh lệch nhau quá lớn. Việc
định giá là cơ sở vững chắc thu hẹp khoảng cách mức giá giữa bên mua và bên
bán. Do đó khoảng thời gian đàm phán đợc rút ngắn, chi phí nhờ đó cũng
đợc rút ngắn.
Hai là: với mục đích cổ phần hoá, t nhân hoá doanh nghiệp nhà nớc.
Định giá doanh nghiệp sẽ giúp cho việc xác định đợc phần vốn của nhà nớc
trong doanh nghiệp và giá cả hợp lý của cổ phiếu bán ra, đồng thời để xác
định xem liệu nhà nớc có nên nắm giữ cổ phần của doanh nghiệp nữa hay
không và tỷ lệ nắm giữ là bao nhiêu cho phù hợp.
1.3.3. Nguyên tắc và yêu cầu của hoạt động định giá.
Định giá doanh nghiệp cũng có những yêu cầu và nguyên tắc riêng.
Việc thực hiện tốt các nguyên tắc và đảm bảo đợc các yêu cầu đó sẽ giúp cho
hoạt động định giá có hiệu quả hơn.
Nguyên tắc: Định giá doanh nghiệp phải dựa trên giá trị hiện hành của
thị trờng, phù hợp với cơ chế thị trờng và quy luật thị trờng. Định giá

phơng pháp định giá sao cho phù hợp với doanh nghiệp vừa đơn giản vừa dễ
thực hiện, phù hợp với năng lực của ngời định giá. Bởi xét cho cùng nếu các
công thức sử dụng trong quá trình định giá quá phức tạp sẽ dẫn đến sai lầm và
mất đi tính chuẩn xác. Tuy nhiên cũng không nên vì điều này mà làm ẩu. Việc
định giá cần phải do những ngời có kinh nghiệm hoạt động trong lĩnh vực tài
chính đảm nhiệm.
Chuyên đề thực tập tốt nghiệp SV: Đỗ Quang Hoà-TTCK43

Nguyên tắc lựa chọn tổ chức xác định giá trị doanh nghiệp ở nớc ta
thực hiện theo quy định tại điều 23 nghị định 187/2004/NĐ-CP.
Doanh nghiệp có giá trị tài sản theo sổ kế toán dới 30 tỷ đồng doanh
nghiệp tự tổ chức xác định giá trị doanh nghiệp hoặc thuê tổ chức t vấn định
giá để xác định giá trị doanh nghiệp.
Đối với doanh nghiệp có giá trị tài sản theo sổ kế toán từ 30 tỷ đồng trở
lên, văn phòng tổng công ty (nếu cổ phần hoá toàn bộ công ty) phải thuê tổ
chức định giá xác định giá trị doanh nghiệp.
Thuê tổ chức định giá.
Tổ chức định giá gồm các công ty kiểm toán, công ty chứng khoán, tổ
chức thẩm định giá, ngân hàng đầu t có chức năng và năng lực định giá
Tổ chức định giá phải đảm bảo các tiêu chuẩn và điều kiện sau:
Có chức năng định giá trong giấy chứng nhận đăng ký kinh doanh hoặc
giấy phép đầu t.
Tuỳ theo ngành nghề kinh doanh, phải đảm bảo các điều kiện, tiêu
chuẩn của pháp luật hiện hành.
Không cùng chủ sở hữu, không có mối quan hệ kinh tế với doanh
nghiệp đợc định giá nh hùn vốn, góp vốn liên doanh, góp vốn cổ phần.
Không trực tiếp thực hiện kiểm toán cho các doanh nghiệp đợc định
giá.
Trong quá trình hoạt động không có vi phạm pháp luật về nghề nghiệp.
Hiện nay ở nớc ta có 28 tổ chức đợc thực hiện định giá doanh nghiệp

1.4.1. Phơng pháp tài sản.
Cơ sở để xác định giá trị doanh nghiệp theo phơng pháp tài sản:
Phơng pháp định giá doanh nghiệp theo giá trị tài sản cho rằng giá trị của
một doanh nghiệp bằng tổng giá trị của từng loại tài sản riêng trên bảng cân
đối kế toán trừ đi các khoản nợ của doanh nghiệp. Giá trị của tài sản đợc đo
bằng hiệu quả sử dụng và khai thác chúng nhằm tạo ra những lợi ích kinh tế
trong tơng lai.
Giá trị thực tế của tài sản mà doanh nghiệp quản lý.
Khả năng mang lại thu nhập từ các tài sản đó.
Chuyên đề thực tập tốt nghiệp SV: Đỗ Quang Hoà-TTCK43

Xét cho cùng phơng pháp tài sản cũng dựa trên giá trị hiện tại của các
luồng thu nhập trong tơng lai song quãng thời gian thu hồi tiền ở phơng
pháp này thờng rất ngắn. Cả hai nội dung trên của phơng pháp tài sản đều
phải đợc tính đến cùng một lúc chúng không tách rời nhau mà ngợc lại,
chúng luôn phụ thuộc vào nhau, tơng tác lẫn nhau. Khả năng mang lại thu
nhập trong tơng lai phụ thuộc hoàn toàn vào giá trị hiện tại của doanh
nghiệp, trong khi đó giá trị hiện tại của doanh nghiệp cũng có thể đợc định
giá cao khi khả năng mang lại thu nhập trong tơng lai của doanh nghiệp là rõ
ràng và có độ chính xác cao. Tuy nhiên, khi xác định giá trị doanh nghiệp ta
cũng cần phải xem xét tới những yếu tố của thị trờng có ảnh hởng tới hai
nội dung trên.
Đối tợng áp dụng: Phơng pháp xác định giá trị doanh nghiệp theo tài
sản chủ yếu đợc áp dụng cho các doanh nghiệp vừa và nhỏ, có quy mô về tài
sản hợp lý, chủ yếu vẫn là các doanh nghiệp sản xuất kinh doanh, các doanh
nghiệp mà tài sản nh : nh máy móc, nhà xởng, phơng tiện vận tải, trang
thiết bị đóng vài trò quan trọng đối với sự phát triển nói chung của doanh
nghiệp. Riêng các doanh nghiệp thơng mại, các doanh nghiệp công nghệ,
hoặc các tổ chức kinh doanh tài chính thì việc định giá doanh nghiệp thờng
áp dụng phơng pháp phơng pháp chiết khấu dòng tiền.

hiện rất rõ đối với các doanh nghiệp nổi tiếng nh hãng điện thoại SamSung,
Nokia
Có thể nói, giá trị lợi thế thờng đợc tính toán tuỳ theo khả năng sinh
lời trong quá khứ và cả tiềm năng phát triển trong tơng lai. Giá trị lợi thế
đợc cấu thành cơ bản xuất phát từ các yếu tố sau:
Vị trí địa lý thuận lợi trong trong sản xuất kinh doanh
Uy tín, mẫu mã, thơng hiệu và nhãn hiệu sản phẩm
Các tiềm năng, nguồn lực của doanh nghiệp
Bí quyết kinh doanh độc đáo riêng có ở doanh nghiệp hoặc các bằng
sáng chế phát minh chỉ có ở doanh nghiệp nhằm phục vụ cho quá trình cải tiến
mở rộng sản xuất kinh doanh hoặc quản lý doanh nghiệp hay các sản phẩm
độc quyền mà doanh nghiệp phát minh ra.
Chuyên đề thực tập tốt nghiệp SV: Đỗ Quang Hoà-TTCK43

Các giá trị lợi thế khác: đặc quyền kinh doanh, khai thác mà nhà nớc
cho phép
Tại Việt Nam theo nghị định số 187 và thông t 126 hớng dẫn kèm
theo thì đối với các doanh nghiệp có lợi thế kinh doanh nh vị trí địa lý, uy tín
của doanh nghiệp, tính chất về độc quyền của sản phẩm, mẫu mã thơng hiệu
(nếu có) và có tỷ suất lợi nhuận sau thuế cao hơn lãi suất trái phiếu chính phủ
kỳ hạn 10 năm ở thời điểm gần nhất trớc khi định giá thì phải tính thêm giá
trị lợi thế kinh doanh vào giá trị thực tế của doanh nghiệp cổ phần hóa.
Trờng hợp doanh nghiệp có giá trị thơng hiệu đã đợc xác định hoặc
đã đợc thị trờng chấp nhận cao hơn giá trị lợi thế kinh doanh xác định theo
quy định trên thì căn cứ vào giá trị thơng hiệu đã phản ánh trên sổ sách kế
toán hoặc giá trị đã đợc thị trờng chấp nhận để tính vào giá trị doanh
nghiệp. Trờng hợp thấp hơn thì tính thêm phần chênh lệch vào giá trị doanh
nghiệp. Đối với doanh nghiệp nhà nớc khi xác định giá trị doanh nghiệp thì
giá trị lợi thế kinh doanh đợc tính theo công thức sau:


quân trong 3
năm trớc khi
cổ phần hoá
-
Lãi suất trái
phiếu chính
phủ kỳ hạn
10 năm tại
thời điểm
gần nhất
Tỷ suất lợi
nhuận bình
quân trên vốn
nhà nớc bình
quân trong 3
năm trớc khi
cổ phần hoá
=
Lợi nhuận sau thuế bình quân 3 năm
liền kề trớc khi cổ phần hoá
Vốn nhà nớc theo sổ sách kế
toán bình quân 3 năm liền kề
trớc khi cổ phần hoá
x
100
Chuyên đề thực tập tốt nghiệp SV: Đỗ Quang Hoà-TTCK43

lập cho đến thời điểm định giá. Giá trị góp vốn liên doanh sẽ dựa trên các biên
bản đã ký giữa hai bên.
Ngoài ra chi phí xây dựng cơ bản dở dang, các khoản ký quỹ, ký cợc

khả năng kết hợp của các tài sản này để tạo ra khả năng sinh lợi trong tơng
lai, cha tính đến tiềm năng phát triển và mức độ rủi ro của doanh nghiệp.Việc
tính toán khoản mục vốn góp liên doanh đợc xác định theo biên bản đã ký
giữa hai bên mà cha tính đến kết quả hoạt động liên doanh.
Thứ ba, riêng ở Việt Nam cách tính toán giá trị lợi thế kinh doanh của
doanh nghiệp còn nhiều bất cập. Bởi thời gian để tính lợi nhuận của doanh
nghiệp còn quá ngắn là 3 năm thời gian này cha đủ để phản ánh hết các biến
động về giá cả nguyên vật liệu đầu vào, và cũng nh cha cho thấy đợc mức
độ phát triển bền vững của doanh nghiệp, do vậy sẽ không thể phản ánh một
cách đầy đủ và chính xác giá trị lợi thế kinh doanh của doanh nghiệp. Bên
cạnh đó trong thời gian qua các doanh nghiệp đợc đem ra xác định giá trị chủ
yếu với mục đích cổ phần hoá. Vì vậy, việc xác định giá trị doanh nghiệp thực
chất là để xác định phần vốn nhà nớc, nên giá trị doanh nghiệp thờng bị
đánh giá thấp hơn giá trị hiện có của nó. Để khắc phục đợc nhợc điểm này
các khâu trong quá trình định giá cần phải đợc minh bạch hoá và đợc giám
sát chặt chẽ hơn bởi ban chỉ đạo cổ phần hoá.
Tuy nhiên, ở các nớc có thị trờng chứng khoán phát triển thì phơng
pháp định giá theo giá trị tài sản nói chung là ít đợc sử dụng nguyên nhân là
vì phơng pháp này có một số hạn chế chung nh sau:
Định giá doanh nghiệp theo phơng pháp tài sản khó đạt đợc tính
chính xác bởi việc xác định đợc giá trị thực tế của các tài sản là khó khăn,
trong quá trình tính toán đã không tính đến thời gian, các chi phí và thuế phải
trả khi thanh lý tài sản cũng nh việc phân phối số tiền thu đợc một cách hợp
lý.
Nhìn chung là định giá theo phơng pháp này thờng hay bị ảnh hởng
bởi ý muốn chủ quan của ngời định giá.
Chuyên đề thực tập tốt nghiệp SV: Đỗ Quang Hoà-TTCK43

Thị trờng để bán phần lớn các máy móc và thiết bị văn phòng đã qua
sử dụng là rất hạn hẹp, do vậy khi thanh lý tài sản có thể phải bán với giá gần

Cách xác định tỷ lệ chiết khấu sử dụng trong mô hình chiết khấu dòng
tiền.
Chi phí vốn chủ sở hữu: (tỷ lệ lợi tức yêu cầu đối với vốn chủ sở hữu).
Chi phí vốn chủ sở hữu là khoản lợi tức yêu cầu mà doanh nghiệp buộc
phải chi trả cho các nhà đầu t góp vốn đầu t vào doanh nghiệp. Nói cách
khác chi phí vốn chủ sở hữu là khoản chi phí cơ hội mà doanh nghiệp mất đi
để có đợc nguồn vốn kinh doanh của mình. Việc xác định đợc chi phí vốn
chủ sở hữu một cách chính xác là hết sức cần thiết để chiết khấu các dòng tiền
tự do đối với vốn chủ sở hữu (FCFE) trong tơng lai về hiện tại một cách
chuẩn xác hơn.
Trên thực tế có nhiều cách thức để xác định chi phí vốn chủ sở hữu,
nhng có hai mô hình đợc sử dụng nhiều nhất và có thể đem lại kết quả một
cách khá chuẩn xác, đó là mô hình định giá tài sản vốn CAPM và mô hình
định giá chênh lệch APM.
CAPM là mô hình đợc áp dụng phổ biến trong bối cảnh tài chính hiện
đại. Về cơ bản, CAPM cho rằng chi phí của vốn cổ phần bằng với lãi suất của
chứng khoán phi rủi ro cộng với phần bù rủi ro nhân với hệ số rủi ro của
doanh nghiệp đang phân tích, theo công thức sau:
K
e
= r
f
+ [E(r
m
) r
f
]
Trong đó:
r
f

f
]
1
+ [E (F
2
) r
f
]
2
+ + [E (F
k
) r
f
]

k

Trong đó :
E (F
k
) = tỷ suất lợi nhuận dự tính của một danh mục đầu t phụ thuộc
vào sự biến động của nhân tố k và độc lập so với tất cả các nhân tố khác.

k
= độ nhạy cảm của r
e
đối với nhân tố k
Thay vì chỉ có một thớc đo xác định rủi ro hệ thống (một hệ số beta),
mô hình APM bao gồm rất nhiều thớc đo khác nhau (nhiều hệ số beta). Mỗi
hệ số beta đo mức độ nhạy cảm của r

VCSH : vốn chủ sở hữu
CPƯĐ : cổ phiếu u đãi
NV : tổng nguồn vốn.
Đối với các doanh nghiệp không sử dụng nợ thì WACC = k
e
(Chi phí vốn
bằng chi phí vốn chủ sở hữu)
Năm 1998 Bruner, Eades, Harris và Giggins đã đa ra thống kê về việc
tính toán chi phí vốn nh sau:
Bảng 1: Kết quả thống kê việc tính toán chi phí vốn.
Khoản mục Thực tế
Chi phí vốn chủ sở hữu 81% công ty sử dụng mô hình CAPM trong việc
tính toán chi phí vốn chủ sở hữu(r
e
), 4% sử dụng
CAPM có điều chỉnh và 15% công ty sử dụng các
cách không chắc chắn khác.
Lãi suất phi rủi ro 70% công ty sử dụng trái phiếu chính phủ 10 năm
hoặc dài hơn để làm lãi suất phi rủi ro, 7% sử
dụng trái phiếu 3-5 năm, 4% sử dụng tín phiếu
kho bạc.
Hệ số beta 52% sử dụng những nguồn thông tin đại chúng để
tính toán beta, trong khi 30% tự tính toán beta.
Phần bù rủi ro Phần bù rủi ro đợc sử dụng một cách không đồng
nhất trong đó có 37% sử dụng phần bù rủi ro
quanh mức 5-6%
Chi phí nợ 52% công ty sử dụng tỷ lệ vay nợ biên và tỷ lệ
thuế biên trong khi có 37% sử dụng tỷ lệ vay nợ
bình quân hiện tại và tỷ lệ thuế thực tế để tính
toán chi phí nợ.

với vốn chủ sở hữu thì cần phải tuân theo các nguyên tắc sau:
FCFE đối với doanh nghiệp không sử dụng nợ (không có vốn vay)
Doanh nghiệp không sử dụng nợ là doanh nghiệp không có nợ và không
sử dụng nguồn vốn nợ để tài trợ cho hoạt động sản xuất kinh doanh của mình.
Doanh nghiệp loại này sử dụng toàn bộ nguồn vốn chủ sở hữu để hoạt động và
không phải chi trả lãi cũng nh gốc nợ vay. FCFE đợc xác định nh sau :
Thu nhập

Chi phí hoạt động kinh doanh =
Chuyên đề thực tập tốt nghiệp SV: Đỗ Quang Hoà-TTCK43

= Thu nhập trớc lãi vay, thuế và khấu hao (EBITDA)


Khấu hao và giảm giá
= Thu nhập truớc lãi vay và thuế (EBIT)


Thuế
= Thu nhập ròng (ko phải trả lãi vay)
+ Khấu hao và giảm giá
= Luồng thu nhập từ hoạt động kinh doanh


Chi tiêu vốn

Nhu cầu vốn lu động (Thay đổi vốn lu động)
= Luồng tiền tự do thuộc về vốn chủ sở hữu (FCFE)
FCFE đối với doanh nghiệp sử dụng nợ (có sử dụng vốn vay để tài trợ cho
hoạt động sản xuất kinh doanh của mình)