NGUYÊN LÝ KINH TẾ HỌC
Chương 12 – Tiết kiệm, đầu tư và hệ thống tài chính 1
CHƯƠNG 12
TIẾT KIỆM, ĐẦU TƯ VÀ HỆ THỐNG TÀI CHÍNH

Hãy tưởng tượng bạn vừa tốt nghiệp đại học (chuyên ngành kinh tế) và bạn quyết định mở
một doanh nghiệp riêng - chẳng hạn công ty dự báo kinh tế. Trước khi kiếm được tiền từ việc
bán các thông tin dự báo, bạn phải bỏ ra một khoản chi phí đáng kể để thành lập công ty. Bạn
phải mua máy tính để tiến hành dự báo, c
ũng như bàn, ghế, giá lưu trữ để trang bị nội thất
cho văn phòng mới. Mỗi loại tài sản này là một dạng tư bản mà công ty của bạn sử dụng để
sản xuất và bán dịch vụ.
Làm thế nào để bạn có tiền đầu tư vào các hàng tư bản đó? Có thể bạn mua chúng từ khoản
tiền tiết kiệm trong quá khứ. Song thường thì giống như hầu hế
t các doanh nhân khác, bạn
không có đủ tiền để trang trải cho các khoản chi phí khởi nghiệp. Vì vậy, bạn phải tìm kiếm
số tiền cần thiết từ các nguồn khác.
Bạn có nhiều cách để tài trợ cho các khoản đầu tư vào những tài sản đó. Bạn có thể vay tiền
từ ngân hàng, bạn bè hoặc người thân. Trong tình huống này, bạn phải hứa với người cho vay
không những sẽ hoàn trả toàn bộ tiền vay đúng hẹ
n, mà còn phải trả một khoản lãi cho việc
sử dụng tiền. Một cách khác là bạn thuyết phục ai đó cấp cho bạn số tiền cần thiết cho hoạt
động kinh doanh để đổi lấy một phần lợi nhuận tương lai của bạn, bất kể nó là bao nhiêu.
Trong cả hai tình huống, khoản tiền đầu tư cho máy tính và trang thiết bị văn phòng đều được
tài trợ từ nguồn tiết kiệ
m của ai đó.


(những người chi tiêu nhiều hơn thu nhập). Người ta tiết kiệm vì nhiều lý do: chuẩn bị tiền
bạc cho con cái vào học đại học trong mấy năm tới hoặc dành dụm cho buổi xế chiều trong
vài chục năm nữa. Tương tự như thế, người ta vay tiền vì nhiều lý do: mua một căn hộ để ở
hoặc mở một doanh nghiệp vì kế sinh nhai. Người tiết kiệm cung ứng tiề
n của họ cho hệ
thống tài chính với hy vọng sẽ nhận lại khoản tiền gốc cùng với tiền lãi vào một ngày trong
tương lai. Người đi vay có nhu cầu về tiền từ hệ thống tài chính với nhận thức rằng họ phải
hoàn trả cả gốc lẫn lãi vào một ngày trong tương lai.
Hệ thống tài chính được tạo nên bởi nhiều định chế tài chính giúp kết nối người tiết ki
ệm với
người đi vay. Để chuẩn bị cho việc phân tích các lực lượng kinh tế chi phối hệ thống tài
chính, chúng ta xem xét những định chế quan trọng nhất. Chúng ta có thể phân loại chúng
thành hai nhóm: thị trường tài chính và trung gian tài chính. Bây giờ chúng ta lần lượt xem
xét từng nhóm.
Thị trường tài chính
Thị trường tài chính là các định chế qua đó người muốn tiết kiệm có thể trực tiếp cung cấp
vốn cho người muốn vay. Hai thị trườ
ng tài chính quan trọng nhất trong nền kinh tế của
chúng ta là thị trường trái phiếu và thị trường cổ phiếu.
Thị trường trái phiếu. Khi Intel, một đại gia trong lĩnh vực sản xuất chíp máy tính, muốn
vay tiền để xây dựng nhà máy mới, nó có thể vay trực tiếp từ công chúng. Nó làm như thế
bằng cách bán trái phiếu. Trái phiếu là chứng từ vay nợ xác định trách nhiệm của người đi
vay đối với người n
ắm giữ trái phiếu. Nói một cách đơn giản, trái phiếu là chứng từ xác nhận
rằng "tôi nợ anh" (IOU). Trong trái phiếu có ghi ngày người đi vay phải hoàn trả khoản nợ,
gọi là ngày đáo hạn, và lãi suất người đi vay phải trả thường kỳ cho đến khi đáo hạn. Người
mua trái phiếu đưa tiền cho Intel để đổi lấy lời hứa trả lãi thường kỳ và nhận lại số ti
ền cho
vay vào ngày đáo hạn (gọi là vốn gốc). Người mua trái phiếu có thể nắm giữ nó đến ngày đáo

khoản tiền vay của họ bằng cách tuyên b
ố phá sản. Khi người mua trái phiếu nhận thấy xác
suất vỡ nợ cao, họ yêu cầu mức lãi suất cao để bù lại rủi ro. Vì chính phủ được coi là không
có rủi ro tín dụng, nên lãi suất trái phiếu chính phủ thường thấp. Trái lại, các công ty không
đáng tin cậy về mặt tài chính thường phát hành trái phiếu mạo hiểm, có lãi suất cực cao.
Người mua trái phiếu có thể đánh giá mức độ rủi ro tín dụng bằng cách tham khảo ý kiến các
tổ
chức tư vấn chuyên xếp loại rủi ro tín dụng của các loại trái phiếu, ví dụ công ty Standard
& Poor's.
Đặc tính thứ ba của trái phiếu liên quan đến chính sách thuế - tức cách xử lý của luật thuế đối
với lãi thu được từ trái phiếu. Vì lãi của hầu hết các trái phiếu đều bị đánh thuế, nên người sở
hữu trái phiếu thường phải trả một phần lãi dưới dạng thuế thu nhập. Trái lạ
i, khi chính quyền
bang và địa phương phát hành trái phiếu, gọi là trái phiếu thành phố, người sở hữu trái phiếu
không phải nộp thuế thu nhập liên bang từ lãi. Vì có lợi thế về thuế như vậy, nên trái phiếu do
chính quyền bang và địa phương phát hành thường có lãi suất thấp hơn trái phiếu của các
công ty hay chính quyền liên bang.
Thị trường cổ phiếu. Một cách khác mà Intel áp dụng để có tiền xây dựng nhà máy sản xuất
thiết bị bán d
ẫn của mình là bán cổ phiếu trong công ty. Cổ phiếu biểu thị quyền sở hữu tài
sản của doanh nghiệp, do đó nó cũng biểu thị quyền được hưởng lợi nhuận của doanh nghiệp.
Ví dụ, nếu Intel bán 1.000.000 cổ phiếu, thì mỗi cổ phiếu biểu thị quyền sở hữu một phần
triệu tài sản của Intel.
Việc bán cổ phiếu để có tiền
được gọi là tài trợ bằng cổ phần, còn việc bán trái phiếu được gọi là
tài trợ bằng nợ. Mặc dù các công ty thường sử dụng cả cách tài trợ bằng cổ phần lẫn cách tài trợ
bằng nợ để có tiền đầu tư mới, nhưng cổ phiếu và trái phiếu rất khác nhau. Người sở hữu cổ
phiếu của Intel là một trong số các chủ sở hữu của Intel, trong khi ng
ười sở hữu trái phiếu của
Intel lại là chủ nợ của nó. Nếu công việc kinh doanh của Intel rất hiệu quả, người nắm giữ cổ

khoán nổi tiếng nhất là Chỉ số công nghiệp bình quân Dow Jones, xuất hiện từ năm 1896.
Hiện tại chỉ số này được tính trên cơ sở giá cổ phiếu của 30 công ty lớn ở Mỹ như General
Motor, General Electric, Microsoft, Côca Côla, AT&T và IBM. Chỉ số nổi tiếng khác là Chỉ
số Standard & Poor's 500, là chỉ số được tính trên cơ sở giá cổ phiếu của 500 công ty lớn. Vì
giá cổ phiếu phản ánh mức lợ
i nhuận dự kiến, nên các chỉ số chứng khoán này được theo dõi
sát sao với tư cách những chỉ số về tình hình kinh tế trong tương lai.
PHẦN ĐỌC THÊM Cách đọc các bảng chứng khoán trên báo chí
Hầu hết các tờ nhật báo đều có các bản tin về tình hình mới nhất trên thị trường chứng khoán
liên quan đến cổ phiếu của nhiều công ty. Sau đây là những thông tin mà chúng thường nêu ra:
• Giá cả. Thông tin quan trọng nhất về cổ phiếu là giá cổ phiếu. Báo chí thường thông
báo nhiều loại giá cả. Giá mới nhất hay giá “đóng cửa” là giá của giao dịch cuối cùng
diễn ra trước khi thị trường chứng khoán đóng cửa vào ngày hôm trước. Nhi
ều tờ báo
còn ghi giá “cao” và giá “thấp” của ngày trước đó, thậm chí đôi khi cả của năm trước
đó.
• Khối lượng giao dịch. Hầu hết báo chí đều ghi số lượng cổ phiếu bán ra trong ngày giao
dịch trước, gọi là khối lượng giao dịch hàng ngày.
• Cổ tức. Các công ty thanh toán một phần lợi nhuận của họ cho cổ đông. Số tiền này được
gọi là cổ
tức. Phần lợi nhuận không trả dưới dạng cổ tức được gọi là thu nhập giữ lại. Nó
thường được công ty sử dụng để đầu tư. Báo chí thường thông báo lợi tức được trả trong
năm trước cho mỗi cổ phiếu. Đôi khi họ còn thông báo tỷ lệ cổ tức, tức cổ tức tính bằng
phần trăm của giá cổ phiếu.
• Tỷ lệ giá-thu nhập. Thu nhập của một công ty, hay lợi nhuận, là số doanh thu mà nó nhận
được khi bán sản phẩm của mình trừ chi phí sản xuất do các nhân viên kế toán của công
ty tính. Thu nhập trên mỗi cổ phiếu bằng tổng thu nhập của công ty chia cho số cổ phiếu
hiện có. Các công ty sử dụng một phần thu nhập của mình để trả cổ tức cho cổ đông, phần
còn lại được dùng để th
ực hiện các khoản đầu tư mới. Tỷ lệ giá-thu nhập, thường gọi là

Ngân hàng. Nếu chủ một cửa hàng tạ
p hóa muốn có tiền để mở rộng kinh doanh, chắc chắn
anh ta không thể làm như Intel. Anh ta khó lòng tăng vốn kinh doanh thông qua thị trường
trái phiếu hay cổ phiếu. Mọi người chỉ muốn mua chứng khoán của các công ty lớn, có tên
tuổi. Vì vậy, người chủ cửa hàng tạp hóa mở rộng kinh doanh bằng cách đi vay từ một ngân
hàng địa phương.
Ngân hàng là loại trung gian tài chính quen thuộc nhất đối với mọi người. Nghiệp vụ cơ
b
ản nhất của ngân hàng là nhận tiền gửi của người tiết kiệm và cho vay lại số tiền đó. Ngân
hàng trả lãi cho người gửi tiền và tính lãi cao hơn một chút đối với khách hàng vay tiền. Số
tiền chênh lệch giữa hai mức lãi suất cho phép bù đắp chi phí của hoạt động ngân hàng và
đem lại cho chủ ngân hàng một khoản lợi nhuận.
Bên cạnh chức năng là trung gian tài chính, ngân hàng còn có vai trò quan trọng khác nữa: nó
làm cho hoạt động mua, bán trở nên thuậ
n tiện hơn bằng cách cho phép mọi người viết séc
vào các khoản tiền gửi trong ngân hàng. Nói cách khác, ngân hàng góp phần tạo ra một loại
tài sản đặc biệt cho phép mọi người sử dụng như một phương tiện trao đổi. Phương tiện trao
đổi là một thứ cho phép mọi người thực hiện các giao dịch. Vai trò cung cấp phương tiện trao
đổi là điểm quan trọng làm cho ngân hàng phân biệt với các trung gian tài chính khác. Giống
như tiền gử
i, cổ phiếu và trái phiếu là phương tiện để cất giữ giá trị của khối lượng của cải
mà người người tích luỹ được trong quá khứ, nhưng việc sử dụng các tài sản ấy không dễ, rẻ
và nhanh như viết séc. Bây giờ chúng ta tạm thời bỏ qua vai trò thứ hai của ngân hàng và sẽ
quay trở lại với nó trong chương 27, khi bàn về hệ thống tiền tệ.
Quĩ tương hỗ
. Một loại hình trung gian tài chính ngày càng có vai trò quan trọng trong nền
kinh tế Mỹ là quĩ tương hỗ. Quĩ tương hỗ là định chế phát hành cổ phiếu ra công chúng rồi
dùng số tiền thu được để mua một kết hợp - gọi là cơ cấu đầu tư (portfolio) - gồm nhiều loại
trái phiếu, cổ phiếu hoặc cả trái phiếu và cổ phiếu. Cổ đông của quĩ tương hỗ chấ
p nhận mọi

quĩ tương hỗ nhận được từ các khoản tiền tiết kiệm của mình.
Tuy nhiên, các nhà kinh tế tài chính thường nghi ngờ luận điểm thứ hai này. Vớ
i hàng ngàn
nhà quản lý tiền tệ theo dõi chặt chẽ triển vọng của mỗi công ty, giá cổ phiếu của một công ty
thường phản ánh đúng giá trị thực của nó. Kết quả là, thật khó có thể "đánh bại thị trường"
bằng cách mua cổ phiếu tốt và bán cổ phiếu tồi. Trong thực tế, các quĩ tương hỗ được gọi là
quỹ chỉ số mua tất cả các cổ phiếu trong m
ột loại chỉ số chứng khoán nhất định đạt được kết
quả cao hơn một chút so với các quĩ tương hỗ khai thác lợi thế từ việc quản lý chủ động của
các nhà quản lý tiền tệ chuyên nghiệp. Cách lý giải cho tính ưu việt của quỹ chỉ số là chúng
có chi phí thấp do mua, bán rất ít và không phải trả tiền lương cho các nhà quản lý tiền tệ
chuyên nghiệp.
Tóm tắt
Có rấ
t nhiều định chế tài chính trong nền kinh tế Mỹ. Bên cạnh thị trường trái phiếu, thị
trường cổ phiếu, ngân hàng và quĩ tương hỗ, còn có quỹ hưu trí, hiệp hội tín dụng, công ty
bảo hiểm, thậm chí cả những kẻ vay tiền lừa đảo ở địa phương. Các định chế này khác nhau
về nhiều mặt. Tuy nhiên, khi nghiên cứu vai trò vĩ mô của hệ thống tài chính, chúng ta cần
chú ý tới sự giống nhau c
ủa chúng, chứ không phải tìm kiếm sự khác biệt giữa chúng. Tất cả
các định chế đều có chung một mục đích - chuyển nguồn lực từ người tiết kiệm tới người đi
vay.
Kiểm tra nhanh: Cổ phiếu là gì? Trái phiếu là gì? Chúng khác nhau như thế nào? Chúng
giống nhau ở những điểm nào?
TIẾT KIỆM VÀ ĐẦU TƯ TRONG CÁC TÀI KHOẢN THU NHẬP QUỐC DÂN
Các sự kiện diễn ra trong hệ
thống tài chính là vấn đề chính yếu để hiểu sự phát triển của toàn
bộ nền kinh tế. Như chúng ta đã thấy, các định chế cấu thành hệ thống này - thị trường trái
phiếu, thị trường cổ phiếu, ngân hàng và quỹ tương hỗ - có vai trò gắn tiết kiệm với đầu tư
trong nền kinh tế. Và như chúng ta đã thấy trong chương trước, tiết kiệm và đầu tư là nhân tố

Y = C + I + G + NX
Phương trình trên là một đồng nh
ất thức, vì mỗi đô la chi tiêu nằm ở vế trái cũng nằm ở một
trong bốn thành tố ở vế phải. Do cách định nghĩa và tính toán các biến số, phương trình trên
phải luôn luôn đúng.
Trong chương này, chúng ta đơn giản hóa phân tích bằng cách giả định rằng nền kinh tế mà
chúng ta xem xét là nền kinh tế đóng. Nền kinh tế đóng là nền kinh tế không có quan hệ với
các nền kinh tế khác. Nền kinh tế đóng không buôn bán v
ới nước ngoài, cũng không tham gia
vào hoạt động vay hoặc cho vay quốc tế. Tất nhiên, các nền kinh tế trên thực tế là nền kinh tế
mở - nghĩa là chúng có giao lưu với nước ngoài. (Chúng ta sẽ nghiên cứu kinh tế vĩ mô của
nền kinh tế mở ở phần sau của cuốn sách). Tuy nhiên, giả định nền kinh tế đóng là cách đơn
giản hóa có lợi mà nhờ đó chúng ta có thể rút ra một số bài học đúng với t
ất cả các nền kinh
tế. Ngoài ra, giả định này hoàn toàn đúng với nền kinh tế thế giới (bởi vì hiện nay chưa có
thương mại giữa các hành tinh).
Vì nền kinh tế đóng không tham gia vào thương mại quốc tế, nên xuất và nhập khẩu đúng
bằng 0. Bởi vậy, xuất khẩu ròng (NX) cũng bằng 0. Trong tình huống này, chúng ta có thể
viết:
Y = C + I + G
Phương trình trên nói rằng GDP là tổng c
ủa tiêu dùng, đầu tư và chi tiêu của chính phủ. Mỗi
đơn vị sản lượng bán ra của nền kinh tế được tiêu dùng, đầu tư hoặc được chính phủ mua.
Để thấy điều mà đồng nhất thức trên cho chúng ta biết về thị trường tài chính, chúng ta trừ C
và G ra khỏi hai vế của phương trình này. Chúng ta nhận được:
Y - C - G = I
Vế trái (Y - C - G) của phương trình trên là tổ
ng thu nhập của nền kinh tế còn lại sau khi đã
thanh toán cho các khoản tiêu dùng của mọi người và mua hàng của chính phủ. Phần còn lại
được gọi là tiết kiệm quốc dân, hay đơn giản là tiết kiệm, và ký hiệu là S. Thay Y - C - G bằng

kiệm của chính phủ là một số âm.
Bây giờ chúng ta hãy xem các đồng nhất thức hạch toán này gắn với thị trường tài chính
như thế nào. Phương trình S = I nói lên một thực tế quan trọng: Đố
i với nền kinh tế nói
chung, tiết kiệm nhất định phải bằng đầu tư. Nhưng thực tế này làm nảy sinh một số câu
hỏi quan trọng: Cơ chế nào nằm sau đồng nhất thức này? Điều gì phối hợp những người
quyết định cần tiết kiệm bao nhiêu với những người quyết định nên đầu tư bao nhiêu?
Câu trả lời là: hệ thống tài chính. Thị
trường trái phiếu, thị trường cổ phiếu, ngân hàng,
quĩ tương hỗ, cũng như các thị trường và định chế tài chính khác đứng giữa hai vế của
phương trình S = I. Nó thu nhận các khoản tiết kiệm quốc dân và chuyển chúng cho các
nhà đầu tư.
Ý nghĩa của tiết kiệm và đầu tư
Thuật ngữ tiết kiệm và đầu tư đôi khi vẫn bị hiểu lầ
m. Hầu hết mọi người sử dụng những
thuật ngữ này một cách tự nhiên và đôi khi thay thế chúng cho nhau. Ngược lại, các nhà kinh
tế vĩ mô sử dụng hai thuật ngữ này một cách thận trọng và với hàm ý khác nhau.
Chúng ta hãy xem xét một ví dụ. Giả sử Larry chi tiêu ít hơn khoản tiền anh ta kiếm được, và
quyết định gửi số tiền chưa tiêu vào ngân hàng hoặc đem ra mua trái phiếu hay cổ phiếu công
ty. Vì Larry chi tiêu ít hơn thu nhập, nên anh ta làm tă
ng tiết kiệm quốc dân. Larry có thể cho
rằng anh ta đang "đầu tư" số tiền của mình, nhưng nhà kinh tế vĩ mô gọi hành động của Larry
là tiết kiệm, chứ không phải đầu tư.
Trong ngôn ngữ của kinh tế vĩ mô, đầu tư nghĩa là mua thêm tư bản, ví dụ máy móc hay nhà
xưởng. Khi Meo vay tiền ngân hàng để xây một ngôi nhà mới, anh làm tăng đầu tư của quốc
gia. Tương tự như thế, khi công ty Curly bán cổ
phiếu và sử dụng số tiền thu được để xây nhà
máy mới, nó cũng làm tăng đầu tư của quốc gia.
Mặc dù đồng nhất thức S = I nói lên sự cân bằng giữa đầu tư và tiết kiệm trong tổng thể
nền kinh tế, nhưng nó không thể áp dụng cho một hộ gia đình hay một doanh nghiệp riêng

một lãi suất; nó vừa là lợi tức của tiết kiệm, v
ừa là chi phí của tiền vay.
Dĩ nhiên giả định chỉ có một thị trường tài chính duy nhất không hoàn toàn thực tế. Như
chúng ta đã thấy, nền kinh tế có nhiều loại định chế tài chính. Nhưng như chúng ta đã thảo
luận trong chương 2, nghệ thuật thiết lập mô hình kinh tế là đơn giản hóa thế giới để lý giải
nó. Để phục vụ cho mục đích hiện tại, chúng ta bỏ qua sự đ
a dạng của các định chế tài chính
và giả định nền kinh tế chỉ có một thị trường tài chính duy nhất.
Cung và cầu về vốn vay
Giống như các thị trường khác trong nền kinh tế, thị trường vốn vay bị chi phối bởi cung và
cầu. Do đó để hiểu thị trường vốn vay vận hành như thế nào, trước hết chúng ta xem xét
nguồn gốc của cung và cầu trên thị trường này.
Cung về v
ốn vay bắt nguồn từ những người có một số thu nhập dôi ra mà họ muốn tiết kiệm
và cho vay. Họ có thể cho vay trực tiếp, chẳng hạn khi một hộ gia đình mua trái phiếu của
một công ty, hoặc gián tiếp, ví dụ một hộ gia đình gửi tiền vào ngân hàng, sau đó ngân hàng
sử dụng khoản tiền đó để cho vay lại. Trong cả hai trường hợp, tiết kiệm là nguồn cung về
vố
n vay.
Cầu về vốn vay bắt nguồn từ các hộ gia đình và các doanh nghiệp muốn vay tiền để đầu tư.
Nhu cầu này bao gồm các hộ gia đình mua nhà theo hình thức trả góp. Nó cũng bao gồm các
doanh nghiệp vay tiền để mua thiết bị mới hay xây dựng nhà máy. Trong cả hai trường hợp,
đầu tư là nguồn gốc làm phát sinh nhu cầu về vốn vay.

NGUYÊN LÝ KINH TẾ HỌC
Chương 12 – Tiết kiệm, đầu tư và hệ thống tài chính 10


điều chỉnh của lãi suất đến mức cân bằng xảy ra vì những lý do thông thường. Nếu lãi suất
thấp hơn mức cân bằng, lượng cung về vốn vay nhỏ hơn lượng cầu về vốn vay. Sự thiếu hụt
vốn vay khuyến khích những người cho vay tăng lãi suất. Ngược lại, nếu lãi suất cao hơn
mức cân bằng, lượng cung về vốn vay cao hơn l
ượng cầu về vốn vay. Khi những người cho
vay cạnh tranh nhau để giành giật số người đi vay có hạn, lãi suất sẽ giảm. Bằng cách này, lãi
suất tiến dần đến mức cân bằng mà tại đó cung và cầu về vốn vay đúng bằng nhau.
Hãy lưu ý là các nhà kinh tế phân biệt giữa lãi suất danh nghĩa và lãi suất thực tế. Lãi suất
danh nghĩa là lãi suất mà chúng ta thường sử dụng để ghi chép, đó chính là thu nhập bằ
ng
tiền từ tiết kiệm và chi phí bằng tiền trả cho các khoản vay. Lãi suất thực tế là lãi suất danh
nghĩa đã loại trừ lạm phát; nó bằng lãi suất danh nghĩa trừ tỷ lệ lạm phát. Vì lạm phát làm
tiền giảm giá trị theo thời gian, nên lãi suất thực tế phản ánh chính xác hơn thu nhập thực tế
từ tiết kiệm và chi phí thực tế từ hoạt động vay tiền. Do đó, cung và cầu v
ề vốn vay phụ thuộc
vào lãi suất thực tế, chứ không phải lãi suất danh nghĩa và trạng thái cân bằng trong hình 1
cần được hiểu là quyết định lãi suất thực tế trong nền kinh tế. Khi nói đến lãi suất trong phần
còn lại của chương này, chúng ta cần nhớ là đang đề cập tới lãi suất thực tế.
Mô hình cung và cầu về vốn vay cho thấy thị trường tài chính hoạt động hoàn toàn tương tự
nh
ư các thị trường khác trong nền kinh tế. Ví dụ trong thị trường sữa, giá sữa điều chỉnh sao
cho lượng cung và lượng cầu về sữa bằng nhau. Bằng cách này, bàn tay vô hình phối hợp
Vốn vay (ngh
ì
n tỷ đồng)
0
Lãi suất
Cầu
Cung
5%

ã thảo luận trong chương trước, tiết kiệm là một yếu tố quan trọng quyết định năng suất dài
hạn của một quốc gia. Nếu Mỹ có cách nào đó để tăng tỷ lệ tiết kiệm lên mức phổ biến ở các
nước khác, tốc độ tăng trưởng GDP sẽ tăng và theo thời gian, công dân Mỹ có mức sống cao
hơn.
Một nguyên lý khác trong Mười Nguyên lý của kinh tế
học là: mọi người phản ứng với các
kích thích. Nhiều nhà kinh tế đã sử dụng nguyên lý này để chỉ ra rằng tỷ lệ tiết kiệm thấp ở
Mỹ một phần là do luật thuế không khuyến khích tiết kiệm. Chính phủ liên bang Mỹ cũng
như chính quyền nhiều bang thu thuế thu nhập bao gồm cả thu nhập từ lãi suất và cổ tức. Để
thấy ảnh hưởng củ
a chính sách này, chúng ta hãy xét một người 25 tuổi tiết kiệm 1000 đô la
và mua một trái phiếu 30 năm với lãi suất 9%. Nếu không có thuế, anh ta sẽ nhận được khoản
tiền là 13.268 đô la vào tuổi 55. Song nếu chính phủ đánh thuế thu nhập từ tiền lãi với tỷ lệ
33%, thì lãi suất sau thuế chỉ còn 6%. Trong trường hợp này, người đó chỉ nhận được 5.743
sau 30 năm. Việc đánh thuế vào thu nhập từ tiền lãi làm giảm
đáng kể thu nhập tương lai từ
các khoản tiết kiệm hiện tại và do đó làm giảm động cơ tiết kiệm của mọi người.
Trước tình hình này, nhiều nhà kinh tế và lập pháp đã đề nghị thay đổi luật thuế nhằm khuyến
khích tiết kiệm. Ví dụ, năm 1995 nghị sĩ Bill Archer của bang Texas trở thành chủ tịch của
Uỷ ban hùng mạnh về nhà ở và sinh hoạt, ông đề nghị
thay thuế thu nhập hiện nay bằng thuế
tiêu dùng. Với thuế tiêu dùng, thu nhập từ tiết kiệm không bị đánh thuế cho đến khi tiết kiệm
được rút ra để chi tiêu; thực chất, thuế tiêu dùng giống thuế doanh thu mà hiện tại nhiều bang
đang sử dụng để tạo nguồn thu. Một đề nghị nhẹ nhàng hơn là mở rộng đối tượng miễn thuế,
chẳng hạn đối với tài khoản h
ưu trí cá nhân, để cho phép người dân giảm nghĩa vụ nộp thuế
từ tiết kiệm. Chúng ta có thể thấy ảnh hưởng của chính sách như vậy đến thị trường vốn vay
trong hình 2.
Trước hết, chính sách này tác động vào đường nào? Bởi vì sự thay đổi thuế ảnh hưởng đến
động cơ tiết kiệm của các hộ gia đình tại mức lãi suất bất kỳ cho trước, nên nó tác động tớ
Hình 2. Sự gia tăng cung về vốn vay. Sự thay
đổi trong luật thuế nhằm khuyến khích người
Mỹ tiết kiệm nhiều hơn làm dịch chuyển đường cung về vốn vay sang phải từ S
1
đến S
2
. Kết
quả là lãi suất cân bằng giảm và lãi suất thấp hơn kích thích đầu tư. Trong trường hợp của
chúng ta, lãi suất cân bằng giảm từ 5% xuống 4%, trong khi lượng vốn được tiết kiệm và đầu
tư cân bằng tăng từ 1.200 lên 1.600 tỷ đô la Mỹ.
Mặc dù phân tích này về ảnh hưởng của sự gia tăng tiết kiệm được các nhà kinh tế thừa
nhận rộng rãi, nhưng người ta chư
a nhất trí nên thay đổi luật thuế như thế nào. Nhiều nhà
kinh tế đề nghị cải cách thuế nhằm làm tăng tiết kiệm với mục đích thúc đẩy đầu tư và
tăng trưởng. Song các nhà kinh tế khác lại hoài nghi về ảnh hưởng của các chính sách như
vậy đến tiết kiệm quốc dân. Sự hoài nghi này còn có nguyên nhân ở niềm tin của họ vào
tính công bằng của các chương trình cải cách. Họ lập luận r
ằng trong nhiều trường hợp,
sự thay đổi thuế chủ yếu có lợi cho nhóm người giàu - những người ít cần giảm thuế nhất.

bằng NGUYÊN LÝ KINH TẾ HỌC
Chương 12 – Tiết kiệm, đầu tư và hệ thống tài chính 13
Giả sử Quốc hội thông qua đạo luật mới cho phép giảm thuế đối với những doanh nghiệp xây
dựng nhà máy mới. Về cơ bản, đây chính là điều mà Quốc hội làm khi đưa ra các chế định về
giảm thuế đầu tư. Chúng ta hãy xem xét ảnh hưởng của chính sách như vậy đến thị trường
vốn vay, như được minh họa trong hình 3.
Hình 3. Sự gia tăng cầu về v
ốn vay. Nếu chính sách giảm thuế đầu tư có tác dụng kích
thích các doanh nghiệp Mỹ đầu tư nhiều hơn, thì cầu về vốn vay sẽ tăng. Kết quả là, lãi suất
cân bằng tăng và lãi suất cao hơn kích thích tiết kiệm. Ở đây, khi đường cầu dịch chuyển từ
D
1

bằng cách vay tiền trên thị trường trái phiếu và sự tích tụ các khoản vay trong quá khứ
được gọi là nợ chính phủ. Vào những năm 1980 và 1990, chính phủ liên bang Mỹ có thâm
hụt ngân sách lớn, gây ra sự gia tăng rất nhanh của nợ chính phủ. Do đó, nhiều cuộc tranh
Vốn vay
(tỷ đô la)
0
Lãi suất
5%
1.200
Cung
Cầu, D
1
1. Chính sách miễn
thuế đầu tư làm tăng
cầu về vốn vay
D
2
6%
2. đi
ề
u này
làm tăng lãi
suất
1.400
3. và tăng lượng vốn vay cân bằng. NGUYÊN LÝ KINH TẾ HỌC
Chương 12 – Tiết kiệm, đầu tư và hệ thống tài chính 14


Hình 4. Ảnh hưởng của thâm hụt ngân sách chính phủ. Khi chính phủ chi tiêu nhiều hơn
thu nhập từ thuế, tình trạng thâm hụt ngân sách làm giảm tiết kiệm quốc dân. Cung về vốn
vay giảm và lãi suất cân bằng tăng. Như vậy, khi chính phủ vay tiền để tài trợ thâm hụt
ngân sách, nó lấn át doanh nghiệp và hộ gia đình trong việc vay tiền để tài trợ đầu tư. Ở
đây, khi đường cung d
ịch chuyển từ S
1
đến S
2
, lãi suất cân bằng tăng từ 5% lên 6% trong
khi lượng vốn cân bằng được tiết kiệm và đầu tư giảm từ 1.200 tỷ đô la xuống 800 tỷ đô la.
Ba là, chúng ta có thể so sánh trạng thái cân bằng cũ và mới. Trong hình 4, khi thâm hụt
ngân sách làm giảm cung về vốn vay, lãi suất tăng từ 5% lên 6%. Khi đó lãi suất cao hơn
làm thay đổi hành vi của các hộ gia đình và doanh nghiệp tham gia vào thị trường vốn vay.
Cụ thể, nhiều người có nhu cầu vay vố
n thất vọng về mức lãi suất cao hơn. Số gia đình mua
nhà mới và số doanh nghiệp xây dựng thêm nhà máy mới giảm. Sự giảm sút đầu tư do
chính phủ vay tiền gọi là sự lấn át đầu tư và được minh họa trong hình 4 bằng sự di chuyển
dọc đường cầu từ 1.200 tỷ đô la xuống còn 800 tỷ đô la. Nghĩa là, khi chính phủ vay để tài
trợ cho thâm hụt ngân sách, nó lấn át khu vực tư nhân trong việc vay ti
ền để tài trợ cho các
dự án đầu tư.
S
2

kinh tế dài hạn, nên thâm hụt ngân sách làm giảm tốc độ tăng trưởng của nề
n kinh tế.
Thặng dư ngân sách chính phủ có tác động hoàn toàn ngược lại so với trường hợp thâm hụt
ngân sách. Khi thu thuế nhiều hơn so với chi tiêu, chính phủ tiết kiệm phần chênh lệch bằng
cách cắt giảm số nợ tồn đọng. Mức thặng dư ngân sách, hay tiết kiệm chính phủ, làm tăng tiết
kiệm quốc dân. Như vậy, thặng dư ngân sách làm tăng cung về vốn vay, làm giảm lãi suất và
khuyến khích đầ
u tư. Đến lượt nó, mức đầu tư cao hơn hàm ý tích luỹ tư bản nhiều hơn và
tăng trưởng kinh tế cao hơn.
NGHIÊN CỨU TÌNH HUỐNG: CUỘC TRANH LUẬN VỀ THẶNG DƯ NGÂN SÁCH
Phân tích của chúng ta cho thấy trong điều kiện các nhân tố khác không đổi, thặng dư ngân
sách có lợi cho tăng trưởng kinh tế hơn so với thâm hụt ngân sách. Tuy nhiên, việc hoạch
định chính sách không phải là công việc đơn giản. Một ví dụ tốt là thực tế vào cuối những
năm 1990, khi chính phủ Mỹ có thặng dư ngân sách và người ta tranh luận rất nhiều về việc
nên làm gì với số thặng dư ngân sách đó.
Nhiều nhà hoạch
định chính sách ủng hộ việc duy trì thặng ngân sách, chứ không thủ tiêu nó
bằng cách tăng chi tiêu hay cắt giảm thuế. Kết luận của họ dựa trên phân tích mà chúng ta đã
biết: Việc sử dụng phần thặng dư để hoàn trả một số khoản nợ chính phủ sẽ khuyến khích đầu
tư tư nhân và tăng trưởng kinh tế.
Các nhà hoạch định chính sách khác lại có quan điểm khác. Một số cho rằng thặ
ng dư cần
được sử dụng để tăng chi tiêu của chính phủ vào cơ sở hạ tầng và giáo dục, bởi vì theo họ
lợi suất của đầu tư công cộng vào các lĩnh vực đó lớn hơn lợi suất bình quân của đầu tư tư
nhân. Một số lại cho rằng cần cắt giảm thuế. Họ lập luận rằng thuế suất thấp hơn làm bi
ến
dạng quá trình ra quyết định ít hơn và làm cho quá trình phân bổ nguồn lực có hiệu quả
hơn; đồng thời họ cũng cảnh báo rằng nếu không cắt giảm thuế như vậy, Quốc hội sẽ có xu
hướng chi tiêu phần thặng dư vào các dự án địa phương đem lại cho họ nhiều phiếu bầu,
nhưng chẳng có mấy giá trị.
Hình 5. Nợ của chính phủ Mỹ. Hình này cho thấy nợ của chính phủ liên bang Mỹ tính bằng
phần trăm GDP đã thay đổi đáng kể theo thời gian. Nó đạt mức cao nhất trong Thế chiến II
do chi tiêu tăng quá mạnh, sau đó giảm dần trong suốt những năm 1950 và 1960. Nhưng vào
đầu những n
ăm 1980, nó lại bắt đầu tăng khi chính quyền Rigân cắt giảm thuế mà không cắt
giảm chi tiêu ở mức tương ứng. Sau đó nó dần dần ổn định và giảm chút ít vào cuối những
năm 1990.
Trong suốt chiều dài lịch sử, nguyên nhân cơ bản nhất gây ra sự dao động của nợ chính
phủ là chiến tranh. Khi chiến tranh xảy ra, chi tiêu của chính phủ cho quốc phòng tăng lên
đáng kể để tuyển quân và mua thiết bị
quân sự. Thuế thường cũng tăng, nhưng ít hơn so
với chi tiêu. Kết quả là thâm hụt ngân sách và nợ chính phủ tăng. Khi chiến tranh kết
thúc, chi tiêu của chính phủ giảm và tỷ lệ nợ/GDP cũng bắt đầu giảm.
Có hai nguyên nhân để chúng ta tin rằng tài trợ cho chiến tranh bằng nợ là một chính sách
phù hợp. Một là, nó cho phép chính phủ ổn định thuế suất theo thời gian. Nếu không tài
trợ bằng vay nợ, thuế suấ
t sẽ tăng mạnh trong thời chiến và như chúng ta đã thấy trong
chương 8, điều này làm giảm đáng kể hiệu quả kinh tế. Hai là, việc tài trợ cho chiến tranh
bằng vay nợ cho phép chuyển một phần chiến phí sang các thế hệ tương lai, những người
có nghĩa vụ thanh toán nợ chính phủ. Đây là sự phân bổ công bằng gánh nặng của thuế,
bởi vì các thế hệ tương lai được lợi khi th
ế hệ hiện tại đấu tranh để bảo vệ nền độc lập dân

phủ vào những năm 1980 đã gây ra cuộc tranh luận gay gắt giữa các nhà kinh tế. Các
nhà hoạch định chính sách của cả hai đảng Cộng hoà và Dân chủ đều nhất trí với luận
điểm này và coi thâm hụt ngân sách kéo dài là một vấn đề chính sách nghiêm trọng. Khi
Bill Clinton chuy
ển đến làm việc tại Nhà Trắng vào năm 1993, thì cắt giảm thâm hụt
ngân sách là một trong những mục tiêu quan trọng hàng đầu của ông. Tương tự, khi
đảng Cộng hoà kiểm soát Quốc hội vào năm 1995, họ đặc biệt quan tâm đến việc cắt
giảm thâm hụt trong chương trình nghị sự của mình. Tất cả những nỗ lực này đã làm
giảm đáng kể qui mô thâm hụt ngân sách của chính phủ và cuối cùng ngân sách đã có
một chút thặng dư. Kết quả là vào cuối những năm 1990, tỷ lệ nợ/GDP một lần nữa lại
giảm.

Kiểm tra nhanh: Nếu người Mỹ thực thi “lối sống gấp”, thì điều này ảnh hưởng như thế nào
đến tiết kiệm, đầu tư và lãi suất?
KẾT LUẬN
Pôlôniút khuyên con trai ông ta trong vở Hamlet của Shakespear là "hãy đừng vay tiền của ai
và cũng không cho ai vay tiền". Nếu mọi người đều làm theo lời khuyên đó, thì chúng ta
không cần nghiên cứu chương này.
Một số nhà kinh tế có thể đồng tình với quan điểm của Pôlôniút. Tuy nhiên trong n
ền kinh
tế của chúng ta, người ta thường đi vay và cho vay, và nhìn chung là có lợi. Một ngày nào
đó bạn có thể vay tiền để kinh doanh hay mua nhà ở mới. Và mọi người có thể cho bạn vay
tiền với hy vọng lãi do bạn trả cho phép họ có được cuộc sống sung túc hơn lúc nghỉ hưu.
Hệ thống tài chính điều phối tất cả các hoạt động đi vay và cho vay này.
Theo nhiều cách, thị trường tài chính giống các thị trường khác trong nền kinh tế
. Giá của
vốn vay - tức lãi suất - là do cung và cầu quyết định, hoàn toàn giống như các loại giá cả khác
trong nền kinh tế. Và chúng ta có thể phân tích sự thay đổi của cung và cầu trên thị trường tài
chính giống như đã làm trên các thị trường khác. Một trong Mười Nguyên lý của Kinh tế học
giới thiệu ở chương 1 là: thị trường thường là một phương thức tốt để tổ chức hoạt động kinh

tư của người khác.
Lãi suất được qui định bởi cung và cầu về vố
n vay. Cung về vốn vay bắt nguồn từ các hộ gia
đình muốn tiết kiệm một phần thu nhập của họ và cho vay chúng. Cầu về vốn vay bắt nguồn
từ các hộ gia đình và doanh nghiệp muốn vay tiền để đầu tư. Để phân tích xem một chính
sách hay sự kiện nào đó tác động đến lãi suất như thế nào, người ta cần phải xét xem nó tác
động như thế nào tới cung và cầu về vốn vay.
Tiết kiệm quốc dân bằng tiết kiệm tư nhân cộng với tiết kiệm của chính phủ. Thâm hụt ngân
sách chính phủ hàm ý tiết kiệm của chính phủ mang dấu âm, do đó làm giảm tiết kiệm quốc
dân và cung về vốn vay để tài trợ cho đầu tư. Khi thâm hụt ngân sách chính phủ lấn át đầu tư,
nó làm giảm tốc độ tăng năng suất và GDP.
CÁC THUẬT NGỮ CƠ BẢN
Cổ
phiếu
Hệ thống tài chính
Quĩ tương hỗ
Sự lấn át
Thâm hụt ngân sách
Thặng dư ngân sách
Thị trường tài chính
Thị trường vốn vay
Tiết kiệm của chính phủ
Tiết kiệm quốc dân
Tiết kiệm tư nhân
Trái phiếu
Trung gian tài chính
Stock
Financial system
Mutual Fund
Crowding out