BăGIÁOăDCăVẨăẨOăTO
TRNGăIăHCăKINHăTăTP.ăHăCHệăMINH
———————

DOẩNăTHăTHANHăTHY ÁNHăGIÁăTHCăTRNGăSăDNGăọNăBYăTẨIăCHệNHă
CAăCÁCăDOANHăNGHIPăPHIăTẨIăCHệNH
NIểMăYT TIăVITăNAM
LUNăVNăTHCăSăCHệNHăSÁCHăCỌNG TP. H Chí Minh ậ Nm 2013 BăGIÁOăDCăVẨăẨOăTO
TRNGăIăHCăKINHăTăTP.HăCHệăMINH
—————————
CHNGăTRỊNHăGINGăDYăKINHăTăFULBRIGHT

DOẩNăTHăTHANHăTHY


ii

LI CMăN
Tôi chân thành cm n TS. Trn Th Qu Giang đư trc tip hng dn tôi trong sut quá
trình thc hin Lun vn này. Cô đư có nhng ch dn quý báu và nhng góp Ủ sâu sc
giúp tôi có đnh hng rõ ràng và tng bc hoàn thành nghiên cu này.

Tôi chân thành cm n thy Nguyn Xuân Thành đư gi m Ủ tng và giúp tôi đnh hình
ni dung nghiên cu t nhng ngày đu tiên. Chân thành cm n thy  Thiên Anh Tun
đư góp Ủ và cung cp mt s tài liu quan trng giúp tôi hoàn chnh Lun vn này.

Trân trng cm n các QuỦ Thy, Cô ti Chng trình Ging dy Kinh t Fulbright - i
hc Kinh t Thành ph H Chí Minh đư nhit tình truyn đt kin thc và chia s hiu bit
thc t giúp tôi có đ kin thc và k nng đ thc hin nghiên cu này cng nh nhng
ng dng hu ích trong ngh nghip.

Cm n anh Nguyn Hoài Nam và bn  Hoàng Phng đư giúp đ tôi trong vic tìm
kim d liu báo cáo tài chính ca các doanh nghip phi tài chính niêm yt, b d liu
chính đc s dng đ thc hin Lun vn này. Chân thành cm n các Cán b Nhân viên
ca Trng, các Anh Ch và các Bn lp MPP4 đư giúp đ và chia s nhng khó khn
trong quá trình hc tp cng nh thc hin Lun vn này.

Dù đư có nhiu c gng, nhng vi tm hiu bit còn hn hp và ngun lc gii hn, Lun
vn không th tránh nhng thiu sót, hn ch. Rt mong nhn đc nhng Ủ kin đóng
góp, chia s ca QuỦ Thy, Cô, các Anh Ch và các Bn quan tâm đn ch đ này đ Lun
vn đc hoàn thin hn!

iii



c ch, lut điu chnh hot đng mua bán n và mua bán, sáp nhp doanh nghip đ giúp
các doanh nghip gim gánh nng n, lành mnh hóa tình hình tài chính hoc chuyn đi
sang ch s hu, nhà điu hành hiu qu hn. Lun vn cng khuyn cáo các Ngân hàng
thng mi cn thc hin cht ch hn các quy đnh v cp tín dng trên c s phng án
sn xut kinh doanh, d án đu t có hiu qu, không nên da ch yu vào tài sn đm
bo. Các doanh nghip đang vay n cao cn gim dn đòn by tài chính, tng hiu qu hot
đng tài chính và kh nng thanh khon thông qua rà soát, loi b các hot đng không
hiu qu nhm tránh phân tán ngun vn hot đng. V lâu dài, vic tái cu trúc n doanh
nghip phi đc xem xét toàn din và thc hin dt khoát.

T KHÓA
Doanh nghip phi tài chính niêm yt, n vay, đòn by tài chính.

v

MC LC
LIăCAMăOAN i
LI CMăN ii
TÓM TT iii
T KHÓA iv
MC LC v
DANH MC CÁC KÝ HIU, T VIT TT viii
DANH MC BNG BIU ix
DANH MC CÁC HÌNH V VẨă TH x
DANH MC CÁC PH LC xi
CHNGă1 TNG QUAN VÀ VNă CHÍNH SÁCH 1
1.1 Bi cnh nghiên cu 1
1.2 Mc tiêu và câu hi nghiên cu 2
1.3 i tng và phm vi nghiên cu 3

3.3 Tác đng ca hin trng s dng đòn by tài chính 21
3.3.1 Tác đng đn kh nng thanh khon và hiu qu hot đng tài chính ca doanh
nghip 21
3.3.2 .Tác đng đn kinh t v mô Vit Nam 29
CHNGă4 KT LUN VÀ KHUYN NGH CHÍNH SÁCH 33
4.1 Kt lun 33
4.2 Khuyn ngh chính sách 34
4.2.1 i vi các doanh nghip 35
vii

4.2.2 i vi các ngân hàng thng mi 35
4.2.3 i vi Chính ph và Ngân hàng Nhà nc 35
TÀI LIU THAM KHO 37
PH LC 43

viii

DANH MC CÁC KÝ HIU, T VIT TT

BCTC Báo cáo tài chính
DN Doanh nghip
DNNY Doanh nghip phi tài chính niêm yt
BTC òn by tài chính
EBIT Earnings Before Interest and Taxes - Li nhun trc thu và lưi vay
GDP Gross Domestic Product - Tng sn phm trong nc
HNX Hanoi Stock Exchange - S Giao dch Chng khoán Hà Ni
HSX Hochiminh Stock Exchange - S Giao dch Chng khoán thành ph
H Chí Minh
NHNN Ngân hàng Nhà nc Vit Nam
ROA Return on Total Assets - Sut sinh li trên tng tài sn

Hình 3.6. T s đòn by (2008 ậ 2011) 19
Hình 3.7. T s n phi tr (2008 ậ 2011) 19
Hình 3.8. T s n phi tr ca các DNNY ti 31/12 (2008 ậ 2011) 20
Hình 3.9. Các t s thanh khon lãi và n ngn hn (2008 ậ 2011) 21
Hình 3.10. Thng kê t s thanh toán lãi vay (2008 ậ 2011) 23
Hình 3.11. Thng kê t s thanh khon hin hành (2008 ậ 2011) 24
Hình 3.12. T s ngân lu t hot đng kinh doanh so vi n ngn hn và tng n phi tr
24
Hình 3.13. T l s DNNY chu tác đng tiêu cc t BTC (2008 ậ 2011) 26
Hình 3.14.T l DNNY chu tác đng tiêu cc t BTC tính theo vn đu t ch s hu
(2008 ậ 2011) 27
Hình 3.15. H s Z” tng ng theo t s đòn by ca 634 DNNY ti 31/12/2011 28
Hình 3.16. T l tín dng ni đa cho khu vc t nhân/GDP Vit Nam (2006 ậ 2011) 31
Hình 3.17. Tín dng t khu vc ngân hàng/GDP (1995 ậ 2011) 31
Hình 3.18. Tín dng cho khu vc t nhân/GDP (1995 ậ 2011) 31

xi

DANH MC CÁC PH LC

Ph lc 1. Các t s đòn by và t s thanh khon 43
Ph lc 2. Mi quan h gia ROA và ROE, t s đòn by kép 46
Ph lc 3. Mt s cuc khng hong tài chính bt ngun t tình trng vay quá mc 49
Ph lc 4. Danh mc phân ngành các DNNY 52
Ph lc 5. Báo cáo tài chính hp nht ca 290 DNNY thi đim 31/12 hng nm 53
Ph lc 6. Phân tích c cu 55
Ph lc 7. Phân tích xu hng 57
Ph lc 8. Các t s đòn by bình quân ca các DNNY 59
Ph lc 9. So sánh t s n vay bình quân ngành ca DN các quc gia nm 2011 60
Ph lc 10. T s n bình quân ngành ca 290 DNNY ti 31/12 hng nm (2008-2011) 61

t chc tài chính, n phi tr ngi bán, các khon ng trc, n thu… Không th da
vào t s n phi tr trên vn ch s hu đ khng đnh các DN Vit Nam đang vay vn
quá nhiu.
Trong khi đó, theo Báo cáo kt qu điu tra thc trng và tình hình khó khn ca DN tháng
4/2012 ca TCTK (2012a),
1
đa s các DN Vit Nam cho bit “lưi sut vay vn quá cao” và 1
iu tra ca TCTK thc hin t ngày 01/4/2012 đn 25/4/2012 vi mu gm 10.120 DN, đc chn bng
phng pháp ngu nhiên, ri đu theo quy mô lao đng, đi din cho toàn quc và các ngành kinh t cp I.
Kt qu báo cáo tng hp t 8.373 phiu điu tra thu đc, trong đó có: 319 DN nhà nc, 7.343 DN ngoài
nhà nc và 711 DN có vn đu t nc ngoài.
2

“tip cn vn khó khn” là hai trong ba yu t cn tr ln nht đn hot đng SXKD bên
cnh yu t “lm phát cao và bin đng tht thng”. Các DN phn ánh khó tip cn vn
ch yu thuc các ngành: Xây dng (45,1%), Vn ti kho bưi (37,9%), Khai khoáng
(35,7%) và Thng mi (34,9%). Theo đó, nhiu DN đ ngh Nhà nc n đnh và h tr
lưi sut vay vn, to điu kin đ DN tip cn vn thun li hn.
T góc đ v mô, tng trng tng d n tín dng (TD) trong nn kinh t Vit Nam thi
gian qua bin đng liên tc nhng luôn duy trì mc tng trng cao tính đn nm 2010 và
ch bt đu gim thp trong nm 2011 và 2012.
Hình 1.1. Tngătrngădănătínădng trongănnăkinhăt (2004 ậ 2012)

NHNN (Báo -2012)
Thc t trên đt ra vn đ 
trong giai đon gn đây cng nh kh ng thanh
kho và hi qu ho  DN và   Vi Nam. T đó có th

2009
2010
2011
2012
3

có 325.879 DN đang hot đng, to vic làm cho 10,8 triu ngi, bng 21,5% s lao đng
c nc.
2
Nm 2009, khu vc DN đóng góp khong 60% GDP c nc (TCTK, 2010).
Trong đó, các DNNY là mt phn quan trng trong khi DN c phn nói riêng và khu vc
DN nói chung. C th, tng ngun vn ca các DNNY bng 5,6% giá tr vn SXKD ca
DN toàn quc nm 2011 (TCTK, 2013a) và 22,5% tng vn SXKD ca các DN c phn
nm 2010 (TCTK, 2012c). Tng giá tr tài sn dài hn ca các DNNY bng 5,8% tng giá
tr tài sn dài hn ca DN c nc nm 2011 (TCTK, 2013a) và bng 24,8% giá tr tài sn
dài hn ca các DN c phn nm 2010 (TCTK, 2012c). Nm 2011, tng ngun vn ch s
hu ca các DN này bng 30,60% tng vn đu t toàn nn kinh t. Tng vay n ngn và
dài hn các DNNY là 262 nghìn t đng, chim 9,26% tng d n nn kinh t (2,83 triu
t đng ậ NHNN, Báo cáo thng niên 2011).
T bi cnh và mc tiêu trên, đ tài ắánhăgiáăthcătrngăsădngăđònăbyătƠiăchínhă
caăcácădoanhănghipăphiătƠiăchínhăniêmăytătiăVităNam” đc thc hin nhm tr li
các câu hi nghiên cu sau:
i. Thc trng s dng BTC ca các DNNY ca Vit Nam trong giai đon 2008 ậ 2011
nh th nào?
ii. Vic s dng BTC ca các DNNY có nh hng nh th nào đn kh nng thanh
khon , hiu qu hot đng tài chính ca bn thân DN và kinh t v mô ca Vit Nam?
iii. Chính ph nên thc hin chính sách điu tit nh th nào đ h tr DN thoát khi khó
khn liên quan đn BTC?
1.3 iătng và phm vi nghiên cu
1.3.1 i tng nghiên cu

1.5 Ngun d liu
1.5.1 Báo cáo tài chính doanh nghip
D liu chính cho nghiên cu là BCTC cui k t nm 2008 đn 2011 đư kim toán, đc
các DNNY công b trên HSX và HNX. B d liu s dng trong Lun vn do Trung tâm
Nghiên cu và Phân tích d liu tài chính Gafin tng hp và tác gi thu thp b sung t các
trang tin chng khoán (hnx.vn, hsx.vn, cafef.vn, cophieu68.com).
5

1.5.2 Các s liu thng kê
V vi mô, đ phc v cho mc đích so sánh, lun vn tìm kim thông tin t s n bình
quân ca DN phi tài chính các nc t c quan Thng kê, S giao dch chng và b d
liu Damodaran Online.
V v mô, các ch s tc đ tng trng TD, tc đ tng trng GDP, t l tng d n
TD/GDP hàng nm 2008 ậ 2011 và mt s ch s khác đc thu thp t ngun Ngân hàng
Nhà nc, Tng cc Thng kê, World Bank.
1.6 Kt cu ca nghiên cu
Tip sau Chng 1 va trình bày, Chng 2 s gii thiu lỦ thuyt phân tích tài chính và
các nghiên cu đư thc hin liên quan đn vn đ vay n ca DN, các tác đng t vic s
dng n ca DN đn kinh t v mô.
Trong Chng 3, tác gi s phân tích BCTC ca các DNNY và nhn đnh thc trng s
dng BTC ca DNNY  Vit Nam trong giai đon 2008 ậ 2011. ng thi phân tích tác
đng ca thc trng vay n đn kh nng thanh khon, hiu qu hot đng tài chính ca
các DN và nn kinh t.
Phn cui ca nghiên cu (Chng 4) s tóm tt các phát hin chính và gi Ủ chính sách
nhm góp phn gii quyt nhng vng mc hin ti ca các DNNY.
6

CHNGă2
LÝ THUYT V CăCU VN VÀ VIC S DNG
ọNăBY TÀI CHÍNH CA DOANH NGHIP

Do vy, mi DN s chn mt c cu vn phù hp vi đc đim t chc, hot đng SXKD
và kh nng chp nhn ri ro ca mình trong mi thi k c th.
2.1.2 Các tiêu chí đánh giá thc trng và hiu qu s dng đòn by tài chính ca doanh
nghip
 đánh giá thc trng s dng n và nh hng ca BTC đn kh nng thanh khon và
hiu qu hot đng tài chính DN, tác gi kt hp phân tích t s vi phân tích so sánh da
trên BCTC các DNNY.
Hình 2.1. KhuônăkhăphơnătíchătƠiăchính

 , Hình 17.2 và Hình 17.3 )
2.1.2.1 Nhóm t s đònăby và kh nngăthanhăkhon
Nhóm t s đòn by th hin c cu vn và mc đ s dng n ca các DNNY. Các t s
đc phân tích trong nhóm này gm: t s đòn by, t s n phi tr và ts n vay.
Nhóm t s thanh khon cho bit kh nng tr n và lưi vay ca DN, gm các t s thanh
toán lưi vay, t s thanh khon hin hành, t s thanh khon nhanh và t s ngân lu t
Phơnătíchătăs:ă
•Nhóm t s đòn by
•Nhóm t s thanh khon
•Nhóm t s hiu qu hot
đng tài chính
•Kh nng phá sn
Phân tích so sánh:
•So sánh xu hng
•So sánh ngang: vi quc
gia khác, theo ngành
•Phân tích c cu

ánhăgiá:

•Tình hình s dng n

th hin bi công thc:
ROE = (1-  



Khi DN hot đng thiu hiu qu hoc s dng n quá mc, li nhun không đ bù đp lưi
vay thì n s làm gim ROE mnh hn s gim sút ROA do mt phn li ích ca ch s
hu phi dùng đ tr lưi vay. Phân tích Dupont đc s dng đ xem xét tác đng ca
BTC đn ROE. ây là phng pháp phân tích s đo li nhun thành các t s cu thành
đ đánh giá tác đng ca tng thành phn lên ROE (Bodie, Kane, Marcus, 2008). C th:
ROE =   
Trong đó, t s gánh nng thu và ROA không đi theo chu k kinh t và c cu vn DN.
  là tích s gia t s gánh nng lưi vay và t s đòn by, đc s dng đ
đo lng toàn b tác đng ca BTC. T s này thay đi trong tng trng hp:
9

Trngăhp
Tăs đònăbyăkép
ụăngha
DN không vay n
1

DN có vay n
>1
BTC 
<1

Ngun: Bodie, Kane và Marcus (2008)
Các bc dn đn kt qu này trình bày trong .
2.1.2.3 Kh nngăpháăsn ca DN


T ch s Z”, Altman đa ra kt lun v xác sut phá sn ca các DN:
Z” > 2,60: DN có xác sut phá sn thp
1,1 < Z” < 2,60: DN có xác sut phá sn trung bình.
Z” < 1,1: DN có xác sut phá sn cao
Mô hình đim Z đư đc h thng ngân hàng ti nhiu quc gia ng dng vào xp hng
các DN phc v cho mc đích xét duyt TD. Kt qu xp hng theo mô hình này cng
10

đc Altman (2003) so sánh và cho thy khá tng đng vi kt qu xp hng ca
Standard&Poor. Do vy, h s Z” có th phù hp trong d báo kh nng phá sn ca
DNNY ti Vit Nam.
2.2 nhăhng t vic s dng đòn by tài chính ca doanh nghip đnătngătrng
kinh t vămô
2.2.1 nh hng tích cc
V mt v mô, vic đi đa s các DN có th s dng các công c tài chính đ huy đng vn
cho hot đng SXKD đc xem là biu hin s phát trin th trng tài chính. Nhiu
nghiên cu thc nghim đư s dng t s TD trong nc (t các ngân hàng và các t chc
tài chính) dành cho khu vc t nhân/GDP đ đo lng đ sâu tài chính nh
Guidotti và Gregorio (1992), King và Levine (1993), Arcand, Berkes và Panizza (2012) vì
cho rng mt h thng tài chính cho các DN t nhân vay nhiu hn có kh nng kích thích
tng trng tt hn so vi mt h thng tài chính mà ch cung ng TD cho chính ph hoc
các DN nhà nc thông qua kh nng đánh giá ri ro và kim soát các DN (King và
Levine, 1993).
Trong xư hi hin đi, tài chính là mt trong nhng tr ct quan trng giúp thúc đy kinh t
phát trin. Theo Cecchetti, Mohanty và Zampolli (2011), nu không có vay mn, quc
gia s nghèo mưi. Nh có vay n, 
cho phép. Và khi DN có th t vay n, 
 Các yu t này s thúc đy kinh t quc gia tng trng.
2.2.2 Ngng n ti u

qun lỦ, thiu khung điu tit hu hiu các hot đng cho vay.
Khi đó, nhng  xut hin. Ti M, khng hong tài chính ậ kinh t dn đn
tng trng thp, lm phát đi xung, t l tht nghip tng mnh, lưi sut xung rt thp,
tim cn mc zero dn đn nguy c xy ra gim phát kéo theo by thanh khon. Ti Hàn
Quc, h qu ca khng hong là 49% công ty Hàn Quc v n, 40% khác không có kh
nng tr đc n, các đnh ch tài chính suy yu và đu t nc ngoài st gim.  Thái
Lan, t l n khó đòi trong h thng ngân hàng tng lên, không ch các DN mà hàng lot t
chc tài chính sp đ vi các khon n xu t cho vay ch đnh, cho vay da theo quan h
cá nhân.
Vy, khi n vt qua mt ngng nht đnh s tác đng tiêu cc đn tng trng kinh t,
có th dn đn khng hong tài chính. Và h qu ca mt cuc khng hong tài chính là s 3
Các cuc khng hong này đc trình bày chi tit hn ti Ph lc 3.
12

thoái n ca khu vc DN t nhân. Reinhart và Reinhart (2010) đư xem xét s thay đi ca
GDP thc (v mc đ và tc đ tng trng), tht nghip, lm phát, TD ngân hàng, và giá
bt đng sn trong các giai đon gm s sp đ nm 1929 ca th trng chng khoán, cú
sc du m nm 1973, sp đ n di chun ca M nm 2007 và 15 cuc khng hong
tài chính nghiêm trng sau chin tranh th gii th II. Các tác gi này đư đa ra bng
chng cho thy thp niên ca s thnh vng trc khi sp đ đư đc thúc đy bi s m
rng TD và gia tng BTC kéo dài khong 10 nm. Trong 10 nm sau khng hong tài
chínhniên  và t l
tht nghip thng không th gim tr li mc trc khng hong, k c trong thp niên
tip theo. Mt đng lc quan trng ca chu k là đòn by ca khu vc t nhân. Trong thp
niên trc khng hong, TD ni đa/GDP tng và n nc ngoài tng mnh. Sau khng
hong, TD/GDP gim mt khong tng đng. Tuy nhiên, 
. Nu gim n ca n t nhân cng theo du