ĐẠI HỌC ĐÀ NẴNG
TRƢỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ


TRỊNH THỊ THÙY LINH

NGHIÊN CỨU CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƢỞNG ĐẾN
CẤU TRÚC TÀI CHÍNH CỦA CÁC CÔNG TY
KHOÁNG SẢN NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƢỜNG
CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM

LUẬN VĂN THẠC SĨ TÀI CHÍNH NGÂN HÀNG

Đà Nẵng – Năm 2018


ĐẠI HỌC ĐÀ NẴNG
lao

TRƢỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ


TRỊNH THỊ THÙY LINH

NGHIÊN CỨU CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƢỞNG ĐẾN
CẤU TRÚC TÀI CHÍNH CỦA CÁC CÔNG TY
KHOÁNG SẢN NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƢỜNG
CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM

LUẬN VĂN THẠC SĨ TÀI CHÍNH NGÂN HÀNG
Mã số : 60.34.02.01

hợp cho mỗi biến độc lập ................................................................................ 32
2.2.4. Mô hình nghiên cứu các nhân tố ảnh hƣởng ................................. 32
2.2.5. Kiểm định mô hình ........................................................................ 36


KẾT LUẬN CHƢƠNG 2................................................................................ 38
CHƢƠNG 3. KẾT QUẢ PHÂN TÍCH ....................................................... 39
3.1. KHÁI QUÁT ĐẶC ĐIỂM HOẠT ĐỘNG KINH DOANH VÀ CẤU
TRÚC TÀI CHÍNH CỦA CÁC DOANH NGHIỆP NGÀNH KHOÁNG
SẢN ................................................................................................................. 39
3.1.1. Khái quát đặc điểm hoạt động kinh doanh ................................... 39
3.1.2. Khái quát cấu trúc tài chính của các doanh nghiệp khoáng sản
niêm yết ........................................................................................................... 43
3.1.3. Khái quát mối liên hệ giữa các nhân tố có liên quan và cấu trúc
tài chính của các doanh nghiệp ngành khoáng sản ......................................... 48
3.2. KẾT QUẢ ƢỚC LƢỢNG TỪ MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU .................... 52
3.2.1. Kết quả nghiên cứu ........................................................................ 52
3.2.2. Phân tích kết quả nghiên cứu của mô hình lựa chọn ..................... 61
KẾT LUẬN CHƢƠNG 3................................................................................ 68
CHƢƠNG 4. KẾT LUẬN VÀ KHUYẾN NGHỊ ....................................... 69
4.1. KẾT LUẬN .............................................................................................. 69
4.2. KHUYẾN NGHỊ ...................................................................................... 71
4.2.1. Xây dựng cấu trúc tài chính hợp lý................................................ 71
4.2.2. Đa dạng kênh huy động vốn .......................................................... 75
KẾT LUẬN CHƢƠNG 4................................................................................ 77
KẾT LUẬN .................................................................................................... 78
PHỤ LỤC
DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO
QUYẾT ĐỊNH GIAO ĐỀ TÀI LUẬN VĂN (bản sao)



: Đòn bẩy kinh doanh

ĐLC ROA

: Độ lệch chuẩn ROA

LNTT

: Lợi nhuận trƣớc thuế

LNST

: Lợi nhuận sau thuế

NNH

: Nợ ngắn hạn

NDH

: Nợ dài hạn

TĐTT

: Tốc độ tăng trƣởng

TTS

: Tổng tài sản


24

2.2.

Danh sách 23 công ty trong mẫu nghiên cứu

28

2.3.

Tổng hợp đo lƣờng các biến của mô hình

31

2.4.

So sánh mô hình FEM và REM

35

3.1.

Tình hình chung về kết quả hoạt động kinh doanh của
các doanh nghiệp ngành khoáng sản

42

Cấu trúc vốn của các doanh nghiệp ngành khoáng sản
3.2.

3.7.

Cấu trúc tài chính và quy mô của doanh nghiệp

51

3.8.

Cấu trúc tài chính và tốc độ tăng trƣởng

52

3.9.

Kết quả kiểm định tính phân phối chuẩn

53

3.10.

Bảng chuyển đổi các biến

54

3.11.

Bảng kết quả ma trận hệ số tƣơng quan

54



Bảng thống kê kết quả nghiên cứu các nhân tố ảnh
3.16.

hƣởng đến cấu trúc tài chính của các doanh nghiệp

64

khoáng sản
4.1.
4.2.
4.3.

4.4.

Các doanh nghiệp có cấu trúc tài chính ƣu tiên sử dụng
vốn chủ sở hữu
Doanh nghiệp có chính sách tài trợ ổn định
Doanh nghiệp có cấu trúc tài chính ƣu tiên sử dụng vốn
vay
Nhu cầu vốn và quyết định tài trợ theo chu kỳ sống của
doanh nghiệp

70
70
70

73



những ngành kinh tế mũi nhọn trong sự nghiệp công nghiệp hóa, hiện đại hóa
đất nƣớc, mang triển vọng lâu dài do sức cầu từ sự phát triển kinh tế thế giới
nói chung và kinh tế Việt Nam nói riêng. Tuy nhiên, hiện nay ngành khoáng
sản cũng gặp rất nhiều khó khăn nhƣ: hiệu quả đầu tƣ của ngành chƣa cao so
với các ngành khác do các doanh nghiệp chỉ chú ý đầu tƣ mở rộng chứ chƣa
tập trung phát triển theo chiều sâu, áp lực gia tăng chi phí nguyên vật liệu đầu
vào kèm theo biểu thuế các loại khoáng sản gia tăng từ năm 2011 làm gia tăng
chi phí cho các doanh nghiệp, cũng nhƣ chịu sự cạnh tranh hết sức quyết liệt
trên toàn cầu. Thực tế cho thấy số lƣợng các doanh nghiệp Việt Nam hoạt
động trong ngành này không nhiều, rào cản gia nhập ngành lớn, nhất là nhu
cầu về vốn lớn. Để đạt đƣợc một vị trí mong muốn trên thị trƣờng, nâng cao
hiệu quả và giá trị của doanh nghiệp, các nhà quản lý cần nghiên cứu và đƣa
ra các giải pháp đúng đắn. Và một trong số đó là phải xây dựng một cấu trúc
tài chính hợp lý.
Trong những năm gần đây, đã có nhiều nghiên cứu trong và ngoài nƣớc
về cấu trúc tài chính ngành nhƣng đối với ngành khoáng sản thì chƣa có đề tài
nghiên cứu cụ thể. Bên cạnh đó, việc phân tích sự tác động của các nhân tố đến
cấu trúc tài chính ngành khoáng sản để giúp các doanh nghiệp tham khảo, định
hƣớng hoạt động cũng chƣa đƣợc đề cập đến một cách trực quan với số liệu.
Chính vì vậy, xuất phát từ nhiều lý do trên, tôi lựa chọn đề tài này
nhằm nghiên cứu cấu trúc tài chính các công ty ngành khoáng sản niêm yết
trên thị trƣờng chứng khoán, các nhân tố ảnh hƣởng đến cấu trúc tài chính
ngành; từ đó giúp công ty ngành khoáng sản xây dựng chính sách tài trợ hợp
lý, nâng cao hiệu quả kinh doanh.
2. Mục tiêu nghiên cứu
Nghiên cứu này nhằm tìm kiếm bằng chứng về các nhân tố ảnh hƣởng


3


- Lựa chọn mô hình nghiên cứu
- Thu thập số liệu
- Phân tích hồi quy với dữ liệu bảng
- Trình bày và phân tích kết quả, đƣa ra những gợi ý từ kết quả phân tích.
5. Bố cục của luận văn
Luận văn đƣợc tổ chức thành bốn chƣơng. Chƣơng 1 sẽ trình bày tổng
quan cơ sở lý thuyết về cấu trúc tài chính cũng nhƣ liệt kê các nhân tố ảnh
hƣởng đến cấu trúc tài chính. Trong chƣơng 2 trình bày thiết kế nghiên cứu
với cụ thể từng nội dung nghiên cứu theo quy trình 6 bƣớc. Kết quả phân tích
đƣợc trình bày ở chƣơng 3. Chƣơng 4 trình bày kết luận và hàm ý chính sách
và khuyến nghị.
6. Tổng quan tài liệu nghiên cứu
Đề tài đƣợc thực hiện dựa trên nền tảng cơ sở lý thuyết về cấu trúc tài
chính, các nhân tố ảnh hƣởng đến cấu trúc tài chính doanh nghiệp. Bên cạnh
đó, đề tài cũng tìm hiểu và tham khảo nhiều nghiên cứu trong và ngoài nƣớc
về các nhân tố ảnh hƣởng đến cấu trúc tài chính doanh nghiệp.
Nghiên cứu của Modigliani và Miller (1958, 1963) khuyến khích
doanh nghiệp sử dụng nợ bởi giá trị của doanh nghiệp sẽ tăng lên và chi phí
sử dụng vốn trung bình giảm xuống khi doanh nghiệp gia tăng tỷ số nợ. Tuy
nhiên, lƣợng nợ sẽ bị hạn chế do sự cân đối giữa lợi ích và rủi ro do nợ mang
lại, đây là quan điểm của lý thuyết đánh đổi, và sau đó là lý thuyết trật tự phân
hạng của Myers ra đời để giải thích sự lựa chọn cấu trúc tài chính.
Nghiên cứu của Huang và Song (2002) về “các nhân tố ảnh hƣởng đến
cấu trúc tài chính của các doanh nghiệp” trên cơ sở dữ liệu thị trƣờng và dữ
liệu kế toán của hơn 1000 doanh nghiệp Trung Quốc đƣợc niêm yết trên thị
trƣờng chứng khoán, kết quả nghiên cứu này đã chỉ ra rằng tỉ lệ nợ trên tổng


5


chính đặc trƣng của ngành thủy sản Khánh Hòa cũng nhƣ các nhân tố ảnh
hƣởng đến cấu trúc tài chính ngành là: quy mô doanh nghiệp, khả năng sinh
lời và cơ hội tăng trƣởng có quan hệ thuận chiều với cấu trúc tài chính còn
cấu trúc tài sản, tỷ suất lãi vay có quan hệ ngƣợc chiều với cấu trúc tài chính,
từ đó đề xuất nhằm góp phần tái cấu trúc tài chính cho các doanh nghiệp
hƣớng đến mục tiêu tối đa giá trị doanh nghiệp.
Nghiên cứu Đoàn Ngọc Phi Anh (2010) về “Các nhân tố ảnh hƣởng
đến cấu trúc tài chính và hiệu quả tài chính trong doanh nghiệp” đã sử dụng
phƣơng pháp phân tích đƣờng dẫn (path analysis) để phân tích số liệu của 428
doanh nghiệp niêm yết trên thị trƣờng chứng khoán Việt Nam trong khoảng
thời gian từ năm 2007 đến năm 2009. Kết quả nghiên cứu đã chỉ ra các nhân
tố hiệu quả kinh doanh, rủi ro kinh doanh và cấu trúc tài sản tác động tỷ lệ
nghịch đến cấu trúc tài chính, trong khi quy mô của doanh nghiệp có tác động
tỷ lệ thuận đến cấu trúc tài chính.
Nghiên cứu của tác giả Võ Thị Thúy Anh & Bùi Phan Nhã Khanh
(2012) về “Các nhân tố ảnh hƣởng đến cấu trúc tài chính doanh nghiệp ngành
công nghiệp chế tạo niêm yết trên Hose” đã sử dụng số liệu từ báo cáo tài
chính của 55 doanh nghiệp ngành công nghiệp chế tạo niêm yết trên Hose từ
2007-2011. Kết quả cho thấy các doanh nghiệp có xu hƣớng sử dụng nợ ngắn
hạn cao và dùng nợ ngắn hạn tài trợ cho tài sản cố định (TSCĐ). Kết quả
nghiên cứu đã chỉ ra các nhân tố ảnh hƣởng đến cấu trúc tài chính là: quy mô
doanh nghiệp, khả năng thanh khoản, hiệu quả hoạt động kinh doanh, cấu trúc
tài sản, tốc độ tăng trƣởng. Cấu trúc tài chính đƣợc xem xét sâu ở 2 chỉ tiêu
thành phần là tỷ số nợ ngắn hạn và tỷ số nợ dài hạn. Do đó, Chính phủ, Ngân
hàng Nhà nƣớc cần có những chính sách hỗ trợ cho doanh nghiệp, đặc biệt là
các doanh nghiệp có quy mô nhỏ và vừa nhƣng có hiệu quả kinh doanh tốt


7


cùng chiều, còn hình thức sở hữu ảnh hƣởng đến tỷ số nợ. Kết quả nghiên cứu
cũng khẳng định cấu trúc tài chính của các doanh nghiệp kinh doanh ngành du
lịch trên địa bàn tỉnh Quảng Nam đƣợc giải thích theo lý thuyết trật tự phân
hạng Myers.
Tác giả Đặng Thị Hồng Linh (2013) đã thực hiện luận văn “Phân tích
các nhân tố ảnh hƣởng đến cấu trúc tài chính của các doanh nghiệp sản xuất
vật liệu xây dựng niêm yết trên thị trƣờng chứng khoán Việt Nam”. Đề tài
nghiên cứu số liệu của 49 doanh nghiệp sản xuất vật liệu xây dựng niêm yết
trên thị trƣờng chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn 2008 – 2011. Kết quả
nghiên cứu đã chỉ ra đƣợc: các nhân tố quy mô doanh nghiệp có quan hệ tỷ lệ
thuận với tỷ số nợ và tỷ số nợ dài hạn; cơ cấu tài sản có quan hệ tỷ lệ nghịch
với tỷ số nợ ngắn hạn và có quan hệ tỷ lệ thuận với tỷ số nợ dài hạn; tốc độ
tăng trƣởng có quan hệ tỷ lệ thuận với tỷ số nợ dài hạn; tỷ suất lãi vay có quan
hệ tỷ lệ nghịch với tỷ số nợ ngắn hạn; hiệu quả hoạt động và khả năng thanh
khoản có quan hệ tỷ lệ nghịch với cấu trúc tài chính.
Tác giả Nguyễn Thanh Hà (2014) đã thực hiện luận văn về “Nghiên
cứu cấu trúc vốn của các doanh nghiệp ngành khoáng sản niêm yết trên thị
trƣờng chứng khoán Việt Nam”. Tác giả sử dụng phƣơng pháp định tính và
định lƣợng, nghiên cứu số liệu của các doanh nghiệp ngành khoáng sản niêm
yết trên sàn chứng khoán Việt Nam từ 2009-2013. Kết quả nghiên cứu cho
thấy quy mô doanh nghiệp, tỷ trọng tài sản cố định , khả năng thanh toán của
doanh nghiệp có mối tƣơng quan thuận với tỷ số nợ dài hạn và nợ dài hạn trên
vốn chủ sở hữu. Kết quả thực nghiệm chỉ ra rằng nhân tố hiệu quả hoạt động
và tốc độ tăng trƣởng và rủi ro kinh doanh không ảnh hƣởng đến quyết định
cấu trúc vốn của doanh nghiệp ngành khoáng sản


9

Tác giả Phùng Thị Hằng (2015) đã thực hiện luận văn về “Phân tích

trúc tài chính của các doanh nghiệp còn chƣa bao quát hết các lĩnh vực hoạt
động, trong đó có lĩnh vực khoảng sản. Mặt khác, tính thời sự về các nhân tố
ảnh hƣởng đến cấu trúc tài chính của các doanh nghiệp cũng chƣa đƣợc cập
nhật. Chính vì vậy, với số liệu mới nhất trong 5 năm gần đây của các doanh
nghiệp trong lĩnh vực khoáng sản, tác giả thực hiện đề tài này nhằm làm
phong phú thêm chủ đề nghiên cứu; qua đó góp phần phát triển lý thuyết về
cấu trúc tài chính trong bối cảnh Việt Nam.


11

CHƢƠNG 1

CƠ SỞ LÝ THUYẾT VỀ CẤU TRÚC TÀI CHÍNH VÀ CÁC
NHÂN TỐ ẢNH HƢỞNG ĐẾN CẤU TRÚC TÀI CHÍNH
1.1. TỔNG QUAN VỀ CẤU TRÚC TÀI CHÍNH CỦA DOANH NGHIỆP
1.1.1. Khái niệm
Khái niệm về cấu trúc tài chính của doanh nghiệp có nhiều quan điểm
khác nhau. Theo Bertoneche và Teulie (1976):“cấu trúc tài chính doanh
nghiệp là quan hệ giữa tỷ lệ nợ và vốn chủ sở hữu phục vụ cho quá trình tài
trợ của doanh nghiệp, còn cấu trúc vốn đƣợc hiểu là quan hệ giữa nợ trung dài
hạn và vốn chủ sở hữu”.
Lý thuyết cấu trúc tài chính hiện đại dựa trên những giả định lần đầu
tiên đƣợc đƣa ra bởi Modigliani và Miller (M&M, 1958). Từ đó, một số lý
thuyết về cấu trúc tài chính giải thích cho sự khác biệt trong việc lựa chọn cấu
trúc tài chính của doanh nghiệp đƣợc phát triển. Lý thuyết M&M đƣợc xem
là lý giải đƣợc quan hệ giữa giá trị doanh nghiệp, chi phí sử dụng vốn và mức
độ sử dụng nợ của doanh nghiệp. Modigliani và Miller đƣa ra hai mệnh đề và
xem xét trong hai trƣờng hợp có thuế và không có thuế.
Theo tác giả Trƣơng Bá Thanh (2001) quan niệm về cấu trúc tài chính

doanh nghiệp. Mỗi doanh nghiệp đều nên có một cấu trúc tài chính mục tiêu
của mình, phù hợp với những tiêu chí chung của ngành, của thị trƣờng tài
chính và đặc điểm riêng của từng doanh nghiệp. Tuy nhiên, để đạt đƣợc cấu
trúc tài chính tối ƣu thì phải đảm bảo đƣợc khả năng thanh toán, chi phí vốn
tối ƣu thấp nhấp nhƣng vẫn mang lại lợi ích cao nhất cho chủ sở hữu. Hay nói
cách khác đó là sự cân bằng giữa vốn vay và vốn chủ sở hữu. Việc xây dựng
một cấu trúc tài chính mục tiêu hay cũng chính là cấu trúc tài chính tối ƣu cho
doanh nghiệp nên đƣợc xem xét trong mối tƣơng quan của nhiều yếu tố.
Doanh nghiệp có thể xem xét các yếu tố sau:
Quy mô và giai đoạn phát triển của doanh nghiệp: cấu trúc tài chính
của doanh nghiệp có quy mô lớn sẽ không giống với doanh nghiệp có quy mô
vừa và nhỏ. Doanh nghiệp có quy mô lớn thì cấu trúc tài chính của nó sẽ phức
tạp hơn rất nhiều, là tổng thể của nhiều doanh nghiệp, chi nhánh nhỏ. Nhu cầu
vốn của doanh nghiệp tại mỗi giai đoạn tăng trƣởng là khác nhau, thƣờng do
tính biến động của các yếu tố nhƣ dòng tiền, nhu cầu đầu tƣ và sự phát triển
thị phần quyết định. Cũng do ảnh hƣởng của chu kỳ sống của doanh nghiệp
mà các yếu tố khác trong doanh nghiệp sẽ thay đổi, tạo nên những ƣu thế hoặc
hạn chế khác nhau trong vấn đề huy động vốn. Doanh nghiệp nên hiểu rõ và
khai thác đặc điểm của từng giai đoạn phát triển của mình, từ đó mà có những
quyết định tài trợ cho phù hợp.


73

Bảng 4.4. Nhu cầu vốn và quyết định tài trợ theo chu kỳ sống
của doanh nghiệp
Giai đoạn 1
Khởi sự

Nhu

Giai đoạn 3

Bành trƣớng Tăng trƣởng
Rất nhiều,

Vừa phải,

tƣơng quan

tƣơng quan

với giá trị

với giá trị

doanh

doanh

nghiệp

nghiệp

Không có
hoặc rất ít

Ít, tƣơng
quan với nhu
cầu vốn


Nhiều
hơn nhu
cầu vốn

Trả nợ,
Trái phiếu

Mua lại
cổ phần

Rủi ro kinh doanh: Rủi ro kinh doanh là một trong các yếu tố đƣợc cân
nhắc khi xây dựng cấu trúc tài chính cho doanh nghiệp. Rủi ro kinh doanh
đƣợc hiểu nhƣ là rủi ro biến động thu nhập của doanh nghiệp, mà điều này
phụ thuộc rất nhiều vào sự biến động của giá cả hàng hóa, mức độ sử dụng
đòn bẩy hoạt động, hay khả năng mở rộng thị trƣờng tiêu thụ,… Tùy theo
những đặc điểm riêng của doanh nghiệp mình, các giám đốc tài chính nên lựa
chọn một sự cân đối hợp lý. Trong nền kinh tế mà chỉ số giá có quá nhiều
biến động thì các doanh nghiệp không nên duy trì một tỷ lệ nợ quá cao.
Cấu trúc tài sản: Việc duy trì một cấu trúc tài sản với tỷ lệ tài sản cố


74

định chiếm tỷ trọng lớn nhƣ nhiều doanh nghiệp trong ngành khoáng sản hiện
nay là một điều tốt. Bởi lẽ, doanh nghiệp sẽ có cơ hội thế chấp các tài sản này
để tiếp cận nguồn vốn vay bên ngoài, tận dụng những cơ hội trên thị trƣờng
để có thể huy động đƣợc nguồn vốn rẻ, đồng thời tái cấu trúc tài chính để xây
dựng chiến lƣợc kinh doanh hiệu quả. Bên cạnh đó, ngành khoáng sản đòi hỏi
phải đầu tƣ những máy móc, thiết bị chuyên dụng với công nghệ cao, tiên
tiến, hiện đại mới có thể thực hiện tốt việc khai thác, chế biến các loại khoáng

hạn vẫn chiếm chủ yếu, nợ trung và dài hạn vẫn ít. Điều đó cho thấy hình thức
huy động vốn để tài trợ cho các hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp chủ
yếu dựa vào nguồn vốn của ngân hàng thƣơng mại. Việc phát hành trái phiếu
hay sử dụng công cụ thuê tài chính ít đƣợc các doanh nghiệp biết đến và sử
dụng, đặc biệt là các doanh nghiệp vừa và nhỏ. Bên cạnh việc tìm kiếm vốn
qua ngân hàng đang ngày càng khó khăn thì doanh nghiệp phải biết tìm kiếm
nhiều cơ hội vốn khác nhau, chẳng hạn nhƣ cho thuê tài chính, liên doanh,…
Việc niêm yết trên thị trƣờng chứng khoán là một kênh huy động với
quy mô lớn và hiệu quả đối với doanh nghiệp, giúp doanh nghiệp chủ động tài
chính và dự phòng các biện pháp tài chính đối với thị trƣờng vốn.
Mở rộng quy mô doanh nghiệp bằng cách liên doanh, liên kết. Cách
này sẽ giúp tăng sức cạnh tranh trên thị trƣờng, gia tăng quy mô nguồn vốn và
giúp doanh nghiệp thực hiện tốt việc gia tăng hoạt động kinh doanh. Bên cạnh
đó, doanh nghiệp có thể học tập đƣợc kinh nghiệm quản lý và tiếp thu đƣợc
tiến bộ khoa học kỹ thuật. Phƣơng án này là hữu hiệu nhất khi doanh nghiệp
muốn mở rộng quy mô doanh nghiệp mà còn hạn chế về vốn. Việc liên doanh
còn giúp doanh nghiệp tạo kết nối vững chắc với các doanh nghiệp khác, tạo
thế cạnh tranh và giúp doanh nghiệp vƣơn xa hơn nữa.
Cho thuê tài chính, thuê hoạt động nhằm giải quyết tình trạng thiếu vốn
bằng hoạt động đi thuê. Phƣơng thức này giúp doanh nghiệp đảm bảo hoạt
động mà vẫn hạn chế đƣợc việc sử dụng nguồn vốn của bản thân doanh


76

nghiệp để hoạt động.
Việc đa dạng các kênh huy động vốn sẽ giúp các doanh nghiệp có thể
huy động tối đa nguồn vốn cho hoạt động sản xuất kinh doanh, thực hiện
đƣợc nhiều chiến lƣợc kinh doanh và tăng hiệu quả đầu tƣ.