Phân tích và đầu tư chứng khoán GV: TS. Lê Trung Thành
MỤC LỤC
LỜI MỞ ĐẦU ………………………………………………………….….3
I. Phân tích dựa vào các yếu tố vĩ mô…………………………………..…4
1. Môi trường chính trị, xã hội và pháp luật………………………………...4
2. Các điều kiện kinh tế vĩ mô……………………………………………....5
2.1 GDP……………………………………………………………………...6
2.2 Lạm phát và lãi suất…………………………………………………......6
2.3 Tỷ giá hối đoái…………………………………………………………..8
2.4. Các chính sách của Chính phủ………………………………………...10
3. Dự báo kinh tế và diễn biến thị trường ………………………………….12
II. Phân tích dựa vào các mô
hình……………………………………….14
1. Mô hình DDM ………………………………………………………….14
1.1. Khái niệm………………………………………………………….......14
1.2 .Các yếu tố liên quan đến mô hình DDM………………………………14
1.3 Mô hình DDM cụ thể……….……………………...…..………………16
2. Mô hình FCFE ………………………………………………………….21
2.1 Mô hình FCFE tăng trưởng ổn định…………………………………….22
2.2 .Mô hình FCFE hai giai đoạn tăng trưởng…………………………...…25
3. Mô hình DDM dưới dạng số nhân thu nhập P/E ……………………….28
3.1. Chỉ số EPS…………………………………………………………….28
3.1.1. Khái niệm chung:……………………………………………………28
3.1.2. EPS và các giá trị tham chiếu (benchmarks)………………………29
3.1.3. Phản ứng của thị trường với giá tham chiếu………………………30
3.2. Tỷ số giá thị trường so với lợi tức trên một cổ phiếu …………...…….30
1
Phân tích và đầu tư chứng khoán GV: TS. Lê Trung Thành
III. Một số tỉ số khác áp dụng vào phân tích thị trường
1. Tỷ số giá trên thị trường sổ sách (P/BV) ……………………………....32
2. Tỷ số P/CF (Price to cash flow ratio) ……………………………….…33

Chẳng hạn như sự bất ổn định ở Nga trong giai đoạn 1993-1995 là nguyên nhân làm
tăng mạnh mức bù đắp rủi ro yêu cầu của các nhà đầu tư và đưa đến hậu quả là tỷ lệ
đầu tư và tiêu dùng ở Nga giảm. Ngược lại, kết thúc thời kỳ chủ nghĩa Apacthai ở
Nam Phi và cuộc bầu cử năm 1994 là một sự kiện tích cực và khiến cho hoạt động
kinh tế ở nước này gia tăng mạnh mẽ và đưa Thị trường chứng khoán đi lên.
- Chiến tranh là một sự kiện không thể dự báo được, nhưng một khi đã có
chiến tranh thì ảnh hưởng của nó tới Thị trường chứng khoán là rất lớn và khó
lường trước được.
- Tình hình chính trị có ảnh hưởng rất lớn đến Thị trường chứng khoán. Các
yếu tố chính trị bao gồm những thay đổi về chính phủ và các hoạt động chính trị.
Tại Mỹ, khi tổng thống đưa ra những kiến nghị với Quốc hội thì Thị trường chứng
khoán sẽ chịu tác động trừ khi những kiến nghị đó đã được dự đoán chính xác từ
trước. Những kiến nghị này có thể là về sửa đổi chính sách kinh tế, chính sách thuế,
chi tiêu ngân sách, quốc phòng, các kế hoạch xây dựng lớn… Chỉ riêng kế hoạch
chi tiêu ngân sách cũng đủ để tác động đến rất nhiều ngành nghề liên quan. Ngay cả
việc triệu tập một phiên họp Quốc hội bất thường cũng có thể tạo ra những tác động
tới thị trường. Các cuộc tổng tuyển cử cũng có thể gây ra sự náo động thị trường và
làm cho chứng khoán giảm giá. Các cuộc mưu sát, ám sát hay tình trạng sức khỏe
yếu kém của tổng thống cũng có thể là nguyên nhân gây giảm giá Thị trường chứng
4
Phân tích và đầu tư chứng khoán GV: TS. Lê Trung Thành
khoán…Trong nửa cuối thể kỷ XX, các yếu tố này chiếm vị trí quan trọng trong đời
sống kinh tế của nhiều nước. Thay đổi chính trị làm cho nhiều quy định và sự kiểm
soát của Chính phủ trong một số ngành được thắt chặt và một số quy định trong các
ngành khác lại được nới lỏng. Chúng đều có tác động lớn tới kết quả kinh doanh
của mỗi ngành, mỗi công ty và không có gì để bảo đảm rằng việc thắt chặt hay nới
lỏng này sẽ tạo ra các tác dụng tích cực hay tiêu cực cho nền kinh tế.
- Môi trường pháp luật cũng là yếu tố cơ bản gây tác động tới Thị trường
chứng khoán, các cơ quan Chính phủ tác động đến Thị trường chứng khoán bằng
luật. Chẳng hạn, những quy định về giá cả, dịch vụ sẽ gây tác động trực tiếp tới

2.2 Lạm phát và lãi suất
Đây là hai nhân tố rất quan trọng ảnh hưởng lớn tới quyết định đầu tư vào
Thị trường chứng khoán. Như đã nêu trên đây, lãi suất là nhân tố tác động tới mức
giá chứng khoán và lãi suất yêu cầu của nhà đầu tư khi đầu tư vào chứng khoán.
Mức lãi suất này chịu ảnh hưởng của một số nhân tố sau:
- Tình hình hoạt động sản xuất kinh doanh của các công ty: Nếu các công ty
hoạt động hiệu quả thì nhu cầu về vốn để mở rộng sản xuất kinh doanh cao hơn,
đồng thời sẽ có nhiều doanh nghiệp mới được thành lập. Vì lý do này, sức cầu về
vốn cao, do vậy đẩy mức lãi suất vay vốn cao hơn.
- Sức chi tiêu của nhân dân: Nếu dự đoán về nền kinh tế có triển vọng phát
triển tốt thì nhu cầu tiêu dùng ngày hôm nay của dân cư sẽ cao hơn, do vậy họ sẵn
sàng vay nợ để chi tiêu, dẫn đến lãi suất có thể tăng.
- Dự đoán về lạm phát: Lãi suất danh nghĩa = Lãi suất thực tế + Mức dự
đoán lạm phát trong tương lai. Nếu người đầu tư dự đoán lạm phát sẽ tăng thì lãi
suất danh nghĩa đòi hỏi phải tăng lên.
Lãi suất là nhân tố cơ bản quyết định việc đầu tư. Tuy nhiên, để xác định
đúng đắn hướng đầu tư cần nghiên cứu kỹ mối quan hệ giữa lãi suất và giá chứng
khoán, cụ thể như sau:
6
Phân tích và đầu tư chứng khoán GV: TS. Lê Trung Thành
• Mối quan hệ giữa lãi suất và giá trái phiếu: Đây là mối quan hệ trực tiếp và
ngược chiều nhau vì theo công thức tính giá trái phiếu, lãi suất thị trường là
nhân tố chiết khấu, do vậy nếu nhân tố này càng cao thì các dòng tiền bị
chiết khấu với lãi suất càng lớn, trong khi giá trị tương lai của các dòng tiền
này là cố định, do vậy dẫn đến giá trái phiếu càng nhỏ. Vì vậy, khi lãi suất
cao, giá trái phiếu thấp có thể là một cơ hội tốt để đầu tư vào trái phiếu.
Khi kinh tế phát triển mà không có lạm phát lớn thì trái phiếu dài hạn là đối
thủ cạnh tranh trực tiếp số một của cổ phiếu. Lãi suất cao thu hút dân chúng đầu tư
vào trái phiếu, kể cả tiền gửi tiết kiệm có kỳ hạn vì đó là những bến đậu an toàn cho
đồng vốn. Ở mức lãi suất thấp, tiền tiết kiệm được đầu tư vào cổ phiếu nhiều hơn,

Nếu chỉ xét riêng mối tương quan giữa thị trường cổ phiếu và trái phiếu thì
trên thực tế, thông thường quan hệ giữa lãi suất và cổ phiếu là mối quan hệ ngược
chiều. Điều này có thể lý giải như sau: khi dự đoán lãi suất thị trường tăng, tức là
giá trái phiếu sẽ giảm thì người đầu tư có xu hướng chuyển từ cổ phiếu sang mua
trái phiếu, do đó giá cổ phiếu giảm.
2.3 Tỷ giá hối đoái
Tỷ giá hối đoái đo lường biến động tiền tệ của hai quốc gia, công tác điều
tiết và kiểm soát tỷ giá là một vấn đề hết sức khó khăn đối với nhà quản lý, nhà
hoạch định chính sách bởi nó tác động mạnh đến nền kinh tế. Khi nhà đầu tư nhận
định rằng đồng nội tệ có thể bị phá giá trong thời gian tới thì nhà đầu tư đó sẽ quyết
định không đầu tư vào chứng khoán hoặc sẽ tìm cách thay thế chứng khoán bằng tài
sản ngoại tệ vì chứng khoán chính là tiền, nếu tiền mất giá thì giá chứng khoán sẽ
giảm. Nếu được phép đầu tư ra thị trường nước ngoài thì có thể nhà đầu tư này sẽ
chuyển vốn ra đầu nước ngoài. Tỷ giá tăng hay giảm có ảnh hưởng đến cơ hội dầu
tư của nhà đầu tư như sau:
Trường hợp 1: Đồng USD tăng giá. Giả định này đồng nghĩa với việc đồng
Việt Nam (VND) mất giá. Khi đó, 1 USD sẽ đổi được nhiều VND hơn và như vậy,
sẽ có được một khoản lời từ việc gia tăng trong tỷ giá này nếu như đổi từ đồng USD
sang VND, đến đây, nhà đầu tư đã có một khoản lời để đầu tư. Một là, nhà đầu tư sẽ
8
Phân tích và đầu tư chứng khoán GV: TS. Lê Trung Thành
dùng khoản lời đó để đầu tư vào Thị trường chứng khoán hoặc gửi tiền vào ngân
hàng. Hai là, sẽ đầu tư vào vàng, bất động sản. Như vậy, khi đồng USD tăng giá đã
mang đến cho các nhà đầu tư nhiều cơ hội kinh doanh hơn là đầu tư vào Thị trường
chứng khoán.
Trường hợp 2: Đồng USD giảm giá. Khi đó việc chuyển đổi từ USD sang VND
không phải là một lựa chọn. Để giao dịch chứng khoán thì nhà đầu tư phải chuyển
từ USD sang VND và sẽ phải chịu một khoản tiền mất đi do đồng USD mất giá.
Nếu như thị trường chứng khoán chưa cho nhà đầu tư cơ hội kiếm lời, phương án
chuyển đổi này khiến việc đầu tư chứng khoán sẽ tăng thêm rủi ro cho khoản tiền

mạnh mẽ, tác động trội hơn lên giá chứng khoán
2.4. Các chính sách của Chính phủ
Các chính sách tài khoá và chính sách tiền tệ được soạn thảo bởi những cơ
quan chính phủ sẽ ảnh hưởng đến toàn bộ nền kinh tế. Ðến lượt nó, điều kiện kinh
tế sẽ ảnh hưởng tới toàn bộ ngành kinh tế và các công ty.
Những hoạt động trong chính sách tài khoá như việc cắt giảm thuế có thể
khuyến khích tiêu dùng, trong khi việc tăng thuế thu nhập, năng lượng, thuốc lá...
lại hạn chế tiêu dùng. Tăng hay giảm chi tiêu hay dự trữ của chính phủ hay trợ cấp
thất nghiệp... có thể ảnh hưởng tới nền kinh tế. Tất cả những chính sach đó ảnh
hưởng tới nền kinh tế. Tất cả những chính sách đó ảnh hưởng tới môi trường đầu tư
và ảnh hưởng tới hoạt động chi tiêu. Hơn nữa, chúng ta biết rằng chi tiêu chính phủ
có một hệ số nhân có ảnh hưởng rất lớn. Giả sử, việc xây dựng thêm đường xá làm
tăng nhu cầu về trang thiết bị và nguyên vật liệu. Kết quả là, bên cạnh việc tăng
thêm nhân công xây dựng, những người cung cấp trang thiết bị và nguyên vật liệu
cho ngành này có thể tiêu dùng nhiều hơn và cũng làm ảnh hưởng tới những người
cung cấp các mặt hàng khác.
Chính sách tiền tệ tạo ra những thay đổi tương tự. Chính sách tiền tệ thắt chặt
sẽ hạn chế quỹ lương và sự mở rộng kinh doanh. Chính sách tiền tệ thắt chặt nhắm
đến tỷ lệ lãi suất sẽ làm tăng lãi suất thị trường và vì vậy cũng làm tăng chi tiêu của
10
Phân tích và đầu tư chứng khoán GV: TS. Lê Trung Thành
doanh nghiệp, đồng thời làm cho chi tiêu của cá nhân và hộ gia đình tăng lên. Chính
sách tiền tệ vì vậy ảnh hưởng tới toàn bộ các bộ phận của nền kinh tế và mối quan
hệ của nền kinh tế đó với các nền kinh tế khác.
Tất cả các phân tích kinh tế đều đòi hỏi xem xét tới tỷ lệ lạm phát. Như chúng ta đã
biết lạm phát tạo ra sự khác nhau giữa tỷ lệ lãi suất thực và lãi suất danh nghĩa, tạo
ra sự thay đổi trong hành vi tiêu dùng và tiết kiệm của người tiêu dùng và doanh
nghiệp. Hơn nữa sự thay đổi tỷ lệ lạm phát không như dự kiến gây khó khăn cho
doanh nghiệp trong việc lập kế hoạch sản xuất kinh doanh, vì vậy hạn chế sự tăng
trưởng và thay đổi công nghệ. Bên cạnh sự tác động đến nền kinh tế nội địa, những

Bloomberg.com.). Như vậy nếu dự đoán được xu hướng phát tiển của nền kinh tế
thì có thể dự đoán được xu thế phát triển chung của Thị trường chứng khoán. Tuy
nhiên có sự khác biệt đáng kế trong sự biến động giá cả giữa các nhóm cổ phiếu và
tình hình biến động giá của mỗi cổ phiếu lại phụ thuộc vào tình hình cụ thể của mỗi
công ty. Tuy nhiên, trên thực tế không phải lúc nào diễn biến của nền kinh tế cũng
diễn ra cùng chiều với diễn biến của Thị trường chứng khoán.
Biến động của Thị trường chứng khoán có thể xảy ra trước biến động của
nền kinh tế đôi khi xảy ra sau. Điều này phụ thuộc vào những dự đoán kinh tế trong
tương lai của các nhà đầu tư. Kinh tế diễn biến theo chu kỳ và không chu kỳ nào
giống chu kỳ nào một cách hoàn toàn, trong 1 chu kỳ các hoạt động kinh tế cũng
không tăng giảm cùng một lúc. Lợi nhuận và mức trả cổ tức của các công ty cũng
tăng hay giảm với nhịp độ kinh doanh nhưng cao điểm hay điểm đáy thường diễn ra
sau những biến động kinh tế vài tháng, Do vậy, các nhà đầu tư luôn cố gắng dự
đoán dự đoán tình hình kinh tế thông qua hoạt động phân tích thị trường để tìm ra
thời cơ tham gia hoặc rút lui hiệu quả nhất. Tại các nước phát triển người ta thường
tập trung nghiên cứu 1 chỉ tiêu kinh tế hàng đầu : số lượng nhà của công nhân bắt
đầu được xây dựng, số lượng các đơn đặt hàng mới đặt mua hàng hóa lâu bền, số
giờ làm việc trong tuần và chỉ số giá chứng khoán. Thống kê tại Mỹ cho thấy giá
chứng khoán thường biến động trước khi có sự biến động kinh tế từ 2 đến 11 tháng.
Như vậy, việc dự báo diến biến và xu hướng của nền kinh tế trong tương lai sẽ dẫn
12
Phân tích và đầu tư chứng khoán GV: TS. Lê Trung Thành
đến những thay đổi về chứng khoán trước khi những sự thay đổi kinh tế thực sự xảy
ra.
13
Phân tích và đầu tư chứng khoán GV: TS. Lê Trung Thành
II. Phân tích dựa vào các mô hình
1. Mô hình DDM
1.1. Khái niệm:
Mô hình chiết khấu cổ tức là một mô hình tương đối tốt để định giá cổ phần.