MỤC LỤC
TÓM TẮT
1. GIỚI THIỆU 1
2. CƠ SỞ LÝ THUYẾT VĨ MÔ NỀN TẢNG 4
2.1. Thuyết cổ điển mới và Keynes mới 8
2.2. Giả thiết kỳ vọng hợp lý 10
3. CÁI NHÌN TỔNG QUAN VỀ CÁC BÀI NGHIÊN CỨU GẦN ĐÂY 12
4. MÔ HÌNH ÁP DỤNG TRONG ĐỀ TÀI 18
5. PHƢƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 26
6. DỮ LIỆU VÀ MỐI QUAN HỆ 29
7. KẾT QUẢ ƢỚC LƢỢNG 34
8. TRƢỜNG HỢP VIỆT NAM 43
9. NHẬN XÉT 47
TÀI LIỆU THAM KHẢO T1
PHỤ LỤC 1. Tƣơng quan giữa các biến trong mô hình P2
PHỤ LỤC 2. Mối quan hệ giữa Inflation and Output Gap P6
PHỤ LỤC 3. Danh sách các biến công cụ P10
PHỤ LỤC 4. Các nguồn thông tin về chỉ tiêu lạm phát tối đa của Việt Nam. P13 DANH MỤC BẢNG
Bảng 5.1: Kiểm định tính dừng Augmented Dickey cho mỗi chuỗi số liệu
Bảng 6.1: Nhiệm vụ của Ngân hàng Trung Ƣơng
Bảng 7.1: Ƣớc lƣợng của mô hình NKSOE
Bảng 7.2: Ƣớc tính tham số Calvo
Bảng 8.1: Ƣớc lƣợng của mô hình NKSOE trƣờng hợp Việt Nam
DANH MỤC HÌNH
Hình 3.1: Real openness ( Export and Import / GDP)
Hình 6.1: Financial Openness (Total Assets + Total Liabilities / GDP)
Hình 6.2: Khung giao động lạm phát cho phép và mức lạm phát thực các nƣớc




1

1. GIỚI THIỆU
Một chính sách tiền tệ truyền thống của mỗi quốc gia đƣợc đặt ra thông thƣờng để đạt
đƣợc 4 mục tiêu chính: tạo ra công ăn việc làm cho xã hội hay làm giảm áp lực thất
nghiệp; đảm bảo sự tăng lên của GDP thực (tỷ lệ tăng trƣởng có đƣợc sau khi trừ đi tỷ
lệ lạm phát); ổn định giá trị đối nội của đồng tiền hay đảm bảo sức mua hàng hoá trong
nƣớc của nội tệ; ổn định giá trị đối ngoại của đồng tiền hay là ổn định tỷ giá.
Qua việc xem xét các mục tiêu của chính sách tiền tệ và các mối quan hệ giữa chúng
cho thấy rằng: Ngân hàng Trung ƣơng không thể đạt đƣợc tất cả các mục tiêu cùng một
lúc trong ngắn hạn, mà buộc phải lựa chọn một mục tiêu chính để tập trung trong khi
tạm thời coi nhẹ các mục tiêu khác. Vậy vấn đề đặt ra cho chúng ta tiếp theo sẽ là mục
tiêu nào nên đƣợc chọn làm mục tiêu chính cho chính sách tiền tệ. Và nó có tác động
thế nào đến các biến số của nền kinh tế.
Trƣớc đây, thƣờng có hai xu hƣớng chính cho chính sách tiền tệ: một là tập trung vào
mục tiêu tăng trƣởng kinh tế hoặc cùng một lúc theo đuổi nhiều mục tiêu khác nhau.
Thực tế chỉ ra rằng việc mau chóng đạt đƣợc một vài mục tiêu (tạo thêm việc làm và
tăng trƣởng kinh tế) với sự trợ giúp của chính sách tiền tệ mở rộng sẽ không tránh khỏi
lạm phát gia tăng, dẫn đến xung đột nguyên tắc ổn định giá cả. Và từ đó, ngƣời ta nhận
ra rằng việc đạt đƣợc ổn định giá cả mới là yếu tố tiên quyết thúc đẩy tăng trƣởng kinh
tế. Hay ngay nhƣ trong Luật Ngân hàng Trung ƣơng châu Âu có nói rằng mục tiêu cơ
bản nhất của chính sách tiền tệ là ổn định giá cả, bên cạnh đó cần tập trung đến các
mục tiêu kinh tế khác nhƣ tạo thêm việc làm, tạo sự nhịp nhàng giữa dao động của sản
xuất và việc làm trong ngắn hạn v.v nhƣng không đƣợc xung đột mục tiêu cơ bản
nhất - ổn định giá cả.
Tuy nhiên ổn định giá cả lại không đơn giản là việc kiểm soát lạm phát. Theo nghĩa
hẹp đó là việc Ngân hàng Trung ƣơng ngăn chặn cả tình trạng lạm phát lẫn thiểu phát

các nƣớc và mặt khác là sự gia tăng số lƣợng các quốc gia thông qua hay chấp nhận
lạm phát mục tiêu. Trong số các quốc gia chấp nhận lạm phát mục tiêu, có một số quốc

3

gia tiến bộ và phát triển nhƣ New Zealand, Thụy Điển, UK tƣơng đối ít quan tâm đến
sự vận động của tỷ giá hối đoái là do cấu trúc kinh tế đặc thù của các quốc gia đó, tuy
nhiên cũng có nhiều thị trƣờng kinh tế mới nổi, đặc biết rất quan tâm đến sự vận động
của tỷ giá hối đoái. Lý do quan trọng mà các thị trƣờng kinh tế mới nổi này quan tâm
đến tỷ giá hối đoái điển hình là nỗi lo của sự thả nổi (fear of float) đƣợc đề cập đến
trong tài liệu của Calvo và Reinhart (2002). Thứ hai, sự tự do hóa trong tài khoản vốn
của các thị trƣờng kinh tế mới nổi là cho sự luân chuyển vốn diễn ra rất nhanh dẫn đến
sự bất ổn định trong tỷ giá hối đoái. Thứ ba, khi các dòng vào của nguồn vốn đến với
các quốc gia này, đặc biệt là tiền mặt, nó có thể tạo nên áp lực lên tỷ giá hối đoái. Hiện
tƣợng này gần đây đã gây ra một tranh luận rằng các Ngân hàng Trung ƣơng có nên
phản ứng lại với tỷ giá hối đoái hay là không.
Tuy nhiên, mặt khác, theo Svensson (1999), tính minh bạch dƣới chế độ IT là cần thiết.
Do đó, các nền kinh tế phải chắc chắn rằng Ngân hàng Trung ƣơng đang nhắm mục
tiêu đến chỉ là lạm phát hay là tỷ giá hối đoái. Nếu không phải nhƣ thế, nó có thể dẫn
đến vấn đề không nhất quán thời gian (time inconsistency problem), đƣợc đề cập đến
trong tài liệu của Kydland and Prescott(1977). Về mặt lý thuyết, dƣới chế độ lạm phát
mục tiêu, các Ngân hàng đƣợc chỉ tập trung vào việc bình ổn giá cả, những mục tiêu
khác nhƣ đảm bảo chính sách tiền tệ thông qua tỷ giả ít đƣợc quan tâm. Nhƣng thực tế
cho thấy rằng hầu hết các Ngân hàng của các quốc gia theo đuổi lạm phát mục tiêu
thƣờng có 2 mục tiêu là: bình ổn giá cả và ổn định tài chính. Ngoài ra, một số bài
nghiên cứu cũng lập luận rằng khung pháp lý cũng là công cụ nhằm đạt đến việc ổn
định tài chính. Theo quan điểm thực tế này, tác giả lựa chọn mẫu quan sát từ các nền
kinh tế mà các Ngân hàng Trung ƣơng đều đƣợc ủy quyền để đảm bảo cả việc bình ổn
giá cả và ổn định tài chính.
Ngoài ra với lý thuyết " bộ ba bất khả thi ", phát biểu rằng việc tự do hóa dòng vốn

tháng 10 năm 1929) tỉ lệ thất nghiệp mới giảm xuống dƣới 10 phần trăm. Ở Anh tình
trạng suy thoái còn dai dẳng hơn. Lý thuyết cổ điển, với sự phủ nhận tình trạng thất

5

nghiệp và khẳng định toàn dụng là một trạng thái bình thƣờng, không còn đứng vững
khi trong nền kinh tế có một phần tƣ lực lƣợng lao động không kiếm đƣợc việc làm.
Trong năm 1936, tác phẩm mở đƣờng của kinh tế gia ngƣời Anh, J.M.Keynes: Lý
thuyết Tổng quát về Nhân dụng, Lãi suất và Tiền tệ đƣợc xuất bản, đƣa ra một mô hình
trong đó nền kinh tế thị trƣờng có thể ở trong trạng thái cân bằng với thất nghiệp không
tự nguyện. Trong Lý thuyết Tổng quát, Keynes phân tích những nhân tố tác động tổng
cẩu, và với giả thiết suất tiền lƣơng danh nghĩa cố định, khẳng định rằng, trong ngắn
hạn tổng cầu xác định sản lƣợng và nhân dụng: tổng cầu giảm thì sản lƣợng và nhân
dụng giảm, và thất nghiệp tăng, nghĩa là suy thoái và thất nghiệp là hậu quả của khiếm
khuyết tổng cầu.
Lý thuyết Tổng quát của Keynes đã cách mạng hóa tƣ duy về kinh tế vĩ mô với
mệnh đề: Trong nền kinh tế thị trƣờng, cung và cầu tổng sản lƣợng có thể cân bằng tại
mức sản lƣợng thấp hơn sản lƣợng toàn dụng trong một thời gian dài. Lý thuyết Tổng
quát cũng gợi ý biện pháp giải quyết vấn đề suy thoái.Nếu thất nghiệp là kết quả của
tổng cầu thực sự không đủ để hỗ trợ sản lƣợng và nhân dụng toàn dụng thì chính phủ
có thể tăng tổng cầu bằng cách tăng chi tiêu về sản phầm và dịch vụ hay giảm thuế. Lý
thuyết Keynesian đƣợc nhiều nhà kinh tế (nhất là những nhà kinh tế trẻ chƣa hoàn toàn
thấm nhuần lý thuyết cổ điển) cũng nhƣ nhà chức trách đón nhận nồng nhiệt, vì lý
thuyết này không những giải thích tình trạng suy thoái mà còn cung ứng một nền tảng
lý thuyết cho chính sách chủ động hay phản chu kỳ mà họ đề nghị nhằm thực hiên mục
tiêu toàn dụng.
Liên hệ thực nghiệm giữa tỉ lệ thất nghiệp và suất tăng của tiền lƣơng danh
nghĩa (hay tỉ lệ lạm phát), một liên hệ âm mà nhà kinh tế A.W.Phillips tìm thấy trong
giữa thập niên 1950 – thƣờng gọi là đƣờng Phillips, hỗ trợ mô hình Keynesian về hai
phƣơng diện: liên hệ giữa suất tăng của tiền lƣơng danh nghĩa và tỉ lệ thất nghiệp đã

hữu hiệu để chống lạm phát. Vì vậy vào cuối năm 1979, Hệ thống Dự trữ Liên bang
Mỹ thay đổi thủ tục hoạt động, với mục tiêu hoạt động là khối tiền tệ thay vì lãi suất.
Để chế ngự lạm phát, Hệ thống Dự trữ Liên bang công bố và thi hành chính sách với
mục tiêu suất tăng của khối tiền tệ thấp. Kết quả của chính sách giảm phát là tỉ lệ lạm

7

phát giảm từ hơn 10 phần trăm trong năm 1979 đến dƣới 5 phần trăm trong năm 1982,
và tình trạng suy thoái trầm trọng trong thời kỳ 1981 – 1982 với tỉ lệ thất nghiệp tăng
trên 10 phần trăm. Sau năm 1982 thì ảnh hƣởng của quan điểm Friedman suy giảm vì
vận tốc lƣu hành tiền tệ trở nên hết sức bất ổn và do đó liên hệ giữa khối tiền tệ và
GDP danh nghĩa cũng bất ổn. Vì vậy, từ 1982, Hệ thống Dự trữ Liên bang bỏ suất tăng
của khối tiền tệ nhƣ mục tiêu hoạt động của chính sách và trở lại thủ tục hoạt động dựa
trên mục tiêu lãi suất. Sự khủng hoảng kinh tế vĩ mô trong thập niên 1970 buộc các nhà
kinh tế nghiên cứu để cải tiến lý thuyết Keynesian truyền thống dựa trên nền tảng kinh
tế vi mô, hay mở rộng và cải tiến mô hình Friedman và mô hình cổ điển. Một trong
những kết quả quan trọng của những công trình nghiên cứu này là sự áp dụng giả
thuyết kỳ vọng hợp lý vào kinh tế vĩ mô. Theo giả thuyết kỳ vọng hợp lý thì chủ thể
kinh tế dùng tất cả thông tin thích đáng và sẵn có để hình thành kỳ vọng. Vai trò và
hiệu quả của kỳ vọng của chủ thể kinh tế trong kinh tế đƣợc công nhận từ lâu nhƣng kỳ
vọng ít đƣợc kết nạp vào mô hình kinh tế vĩ mô. Trong Lý Thuyết tổng quát, Keynes
nói về hiệu quả và tầm quan trọng của kỳ vọng, nhƣng trong mô hình Keynesian đƣợc
phổ biến bởi những nhà kinh tế danh tiếng theo Keynes thì vai trò của kỳ vọng không
đƣợc bàng đến. Trong mô hình Friedman, cung lao động là một hàm số của suất tiền
lƣơng kỳ vọng, nhƣng kỳ vọng của công nhân về mức giá đƣợc hình thành dựa trên giả
thuyết kỳ vọng thích nghi: kỳ vọng về mức giá đƣợc hình thành căn cứ trên thông tin
quá khứ về mức giá. Nhƣợc điểm của giả thuyết kỳ vọng thích nghi là có thể có sai lầm
kỳ vọng hệ thống – sai lầm có thể tránh đƣợc. Với giả thuyết kỳ vọng hợp lý, kỳ vọng
sai lầm vẫn có, nhƣng sai lầm không có tính cách hệ thống mà là sai lầm ngẫu nhiên.
Giả thuyết kỳ vọng hợp lý có hàm ý quan trọng trong chính sách kinh tế. Hành

tình cách cứng nhắc vì các hợp đồng dài hạn về tiền lƣơng và giá cả hay vì chi phí thay
đổi giá. Các mô hình này giải thích sự cứng nhắc của suất tiền lƣơng và mức giá dựa
trên nền tảng kinh tế vi mô, và công nhân cũng nhƣ doanh nghiệp giả thiết có kỳ vọng
hợp lý khi thƣơng lƣợng hợp đồng dài hạn. Với hợp đồng về tiền lƣơng và giá cả qua
nhiều thời kỳ, chính sách tiền tệ hệ thống vẫn có tác dụng với biến số thực nhƣ sản

9

lƣợng và nhân dụng, nhƣng trong dài hạn, sản lƣợng hiện thực bằng sản lƣợng tự nhiên
– đƣờng tổng cung dài hạn là một đƣờng thẳng đứng (nhƣ trong mô hình Friedman và
mô hình cổ điển mới). Trong dài hạn thay đổi khối tiền tệ chỉ tác động mức giá, nghĩa
là tiền có tính trung lập trong dài hạn.
Nhƣ đã trình bày, theo lý thuyết cổ điển thì sự thay đổi của cung tiền có tính
cách trung lập: khi cung tiền thay đổi thì mức giá thay đổi cùng một tỷ lệ, hàm ý mô
hình cổ điển chỉ có chu kỳ kinh doanh về mức giá nhƣ không có chu kỳ kinh doanh về
sản lƣợng và nhân dụng. Đa số kinh tế gia hiện đại cho rằng sự trung lập của tiền tệ là
một đặc tính dài hạn. Trong ngắn hạn, khi cung tiền tăng, mức giá không thay đổi hay
không tăng cùng một tỷ lệ, nên cung tiền thục tăng và do đó sản lƣợng và nhân dụng
tăng. Mô hình hiện đại về chu kỳ kinh doanh có thể xếp thành hai nhóm: mô hình cổ
điển mới và mô hình Keynesian mới. Mô hình cổ điển mới dựa theo truyền thống cổ
điển với giả thiết cổ điển về sự cân bằng liên tục trong tất cả các thị trƣờng. Theo
những mô hình này thì sự thiếu hoàn hảo của thông tin là nguyên nhân của sự thăng
trầm của sản lƣợng và nhân dụng. Mô hình Keynesian mới, cũng nhƣ mô hình
Keynesian truyền thống, giải thích chu kỳ kinh doanh dựa trên giả thiết giá cả điều
chỉnh chậm. Nhƣng khác với mô hình Keynesian truyền thống với giả thiết tiền lƣơng
danh nghĩa cố định nhƣng không có giải thích, mô hình Keynesian mới giải thích nền
tảng kinh tế vi mô của sự cứng nhắc của suất tiền lƣơng danh nghĩa và mức giá.
Kinh tế Keynesian mới tiêu biểu công trình nghiên cứu trong những thập niên
gần đây của những nhà kinh tế theo truyền thống Keynesian nhằm giải thích chu kỳ
kinh doanh và thất nghiệp không tự nguyện bằng cách cải tiến và mở rộng lý thuyết

thông tin sẵn có tại t. Khi t + 1 đến thì sự sai lầm kỳ vọng là P
t+1
 P
t+1
e
(P
t+1
là mức
giá hiện thực tại t + 1). Điều kiện cần là (P
t+1
 P
t+1
e
) không có liên quan hệ thống với
thông tin nào sẵn có tại t, nghĩa là kỳ vọng sai lầm hoàn toàn có tính cách ngẫu nhiên.
Điều kiện này đƣợc thỏa mãn với giả thiết: kỳ vọng chủ quan của chủ thể kinh tế hình
thành kỳ vọng bằng trị số trung bình của phân phối xác suất của biến số đƣợc kỳ vọng
căn cứ trên thông tin sẵn có:
P
t+1
e
= E

P
t+1


Ωt)
Trong đó P
t+1

t1
P
t
+ ε
t

Trong đó E
t1
P
t
là mức giá kỳ vọng cho thời kỳ đƣợc hình thành tại t  1 với thông tin
sẵn có tại   1 và ε
t
là nhiễu trắng (white noise) (E
t1

ε
t

= 0), nghĩa là:
E
t1

P
t
 E
t1
P
t


t+1
+ ε
1t+1

Trong đó E
t1
P
t+1
= mức giá kỳ vọng cho thời kỳ t + 1 đƣợc hình thành tại t  1,
E
t
P
t+1
= mức giá kỳ vọng t + 1 sẽ đƣợc hình thành tại t, và ε
2t+1
, ε
1t+1
là bạch âm và
không liên hệ, E
(ε
2t+1
ε
1t+1
)
= 0.
Nhƣ vậy
E
t
P
t+1

= E
t1
P
t+1
(15)

12

E
t1

E
t
P
t+1

= kỳ vọng hình thành tại t  1 của kỳ vọng sẽ đƣợc hình thành tại t về
mức giá tại t + 1. Phƣơng trình (15) nói rằng kỳ vọng của kỳ vọng bằng kỳ vọng hiện
hành, một liên hệ gọi là “định luật tích phân lặp kỳ vọng” (law of iterated
expectations). Tại t  1 nếu vì một lẽ gì mà chủ thể kinh tế tin rằng kỳ vọng sẽ đƣợc
xét lại thì kỳ vọng phải đƣợc xét lại ngay tức thì vì nếu không thì lối cƣ xử này tỏ ra
không hợp lý. Đành rằng kỳ vọng thƣờng đƣợc xét lại nhƣng theo “định luật tích phân
lặp kỳ vọng” thì trị số trung bình của sự xét lại của kỳ vọng bằng không. Chủ thể kinh
tế khi hình thành kỳ vọng tại t  1 sử dụng tất cả thông tin liên hệ và sẵn có tại t  1
khi kỳ vọng đƣợc hình thành, thông tin mới theo định nghĩa có tính cách hoàn toàn
ngẫu nhiên.
Theo giả thuyết kỳ vọng hợp lý thì kỳ vọng chủ quan về mức giá chó thời kỳ
t + 1, (P
t+1
e

Ngân hàng Trung ƣơng cần quan tâm đến việc phản ứng của tỷ giá trong việc điều
hành chính sách vĩ mô. Tuy nhiên việc Ngân hàng Trung ƣơng có sử dụng tỷ giá nhƣ
một công cụ điều hành đƣợc đánh giá là tích cự hay tiêu cực đứng trên quan điểm quy
luật Taylor thì đó vẫn là một câu hỏi thực nghiệm, bài nghiên cứu này sẽ góp phần trả
lời câu hỏi này. Từ đó chúng ta đặt vấn đề tại sao tỷ giá hối đoái lại quan trọng? Có
nhiều kênh mà thông qua đó, tỷ giá hối đoái tác động đến nền kinh tế, đƣợc đề cập chi
tiết trong bài báo của Svensson (1999). Sự khác biệt lãi suất tác động đến tỷ giá và tỷ
giá mong đợi thông qua điều kiện cân bằng lãi suất. Và do sự tồn tại của các mức giá
cứng nhắc, tỷ giá hối đoái danh nghĩa ảnh hƣởng đến tỷ giá hối đoái thực. Tỷ giá hối
đoái thực sẽ tác động tƣơng đối đến giá cả tƣơng quan giữa hàng hóa trong nƣớc và
nƣớc ngoài, từ đó tác động đến cả mức cầu trong nƣớc và ngoài nƣớc đối với những
hàng hóa nƣớc ngoài và do đó đóng góp vào tổng cầu thông qua việc truyền tải chính
sách tiền tệ. Một kênh trực tiếp thứ hai mang lại lạm phát nhập khẩu trong trƣờng hợp
sụt giảm giá đồng nội tệ. Sự tác động của các kênh trực tiếp là nhanh hơn so với các
kênh tổng cầu. Bên cạnh đó, có một kênh thứ ba thông qua tỷ giá hối đoái ảnh hƣởng
đến nền kinh tế là giá đồng nội tệ của đầu vào trung gian nhập khẩu. Do sự sụt giá tiền
tệ, giá các đầu vào ngày càng tăng, điều này dẫn đến sự gia tăng của các chi phí sản
xuất và sau đó là lạm phát trong nƣớc, đây đƣợc gọi là kênh chi phí. Ngoài ra, nếu tiền
lƣơng đƣợc lập mối liên hệ với chỉ số giá tiêu dùng, sự sụt giá tiền tệ sẽ gây ra sự gia
tăng trong tiền lƣơng danh nghĩa. Về khía cạnh tài chính, theo Calvo và Reinhart
(2000), Kaminsky và Reinhart(1999), nếu nhƣ các khoản nợ của Ngân hàng hay Chính
phủ đƣợc định giá theo đồng đô la, giá trị của các khoản nợ nƣớc ngoài bằng đồng tiền
trong nƣớc sẽ tăng lên do sự sụt giảm đồng nội tệ và điều này sẽ làm cho hoạt động của
các tổ chức này trở nên khó khăn và trong một số trƣờng hợp, sẽ dẫn đến sự khủng
hoảng ngành Ngân hàng. Theo một cuộc nghiên cứu khác, Aghion, Bacchetta và
Banerejee (2000), nếu nhƣ mức giá danh nghĩa không thể linh hoạt điều chỉnh (giá
cứng nhắc), sự suy giảm giá trị tiền tệ sẽ gây ra sự gia tăng trong nghĩa vụ nợ với nƣớc

14


2000 Q1
2001 Q1
2002 Q1
2003 Q1
2004 Q1
2005 Q1
2006 Q1
2007 Q1
2008 Q1
2009 Q1
2010 Q1
2011 Q1
Brazil
Chile
Czech
Korea
Mexico
Thailand

15

sẽ đi theo các chiến lƣợc hỗn hợp. Trong một cuộc nghiên cứu khác của Hebbel và
Tapia (2002) kết luận rằng, mặc dù sự quản lý tỉ giá hối đoái đã suy giảm, Ngân hàng
Chile vẫn phản ứng với sự vận động của tỉ giá hối đoái. Osawa (2006) kết luận rằng
Ngân hàng Trung ƣơng các nƣớc Philipines, Thái lan, và Hàn Quốc không có phản ứng
nào đối với sự vận động của tỉ giá hối đoái. Mohanty và Klau (2004) sử dụng GMM để
ƣớc tính quy luật Taylor cho 13 quốc gia mới nổi và phát triển, đã đi đến kết luận rằng
hầu hết các Ngân hàng Trung ƣơng của các quốc gia này đều có phản ứng đối với sự
vận động của tỉ giá hối đoái.
Trong hình thức thứ hai, De Paoli (2006) đã hiệu chuẩn các tham số và hàm phản ứng

phát mục tiêu có phản ứng hay ảnh hƣởng đến sự vận động của tỉ giá hối đoái hay
không? Việc sử dụng mô hình kinh tế nhỏ của Keynesian cùng với phƣơng pháp đa
phƣơng trình GMM sẽ giải thích rõ ràng vấn đề này.
Mẫu nghiên cứu của đề tài gồm sáu quốc gia: Brazil, Chile, Mexico, Hàn quốc, Thái
lan và Cộng hòa Séc. Lí do mà chúng tôi lựa chọn các quốc gia này là vì (i) chúng là
những quốc gia lạm phát mục tiêu (ii) chúng nằm dƣới chế độ tỉ giá hối đoái thả nổi có
quản lý hay tỉ giá hối đoái cố định trƣớc thực hiện lạm phát mục tiêu (iii) chúng là
những quốc gia đại diện cho Châu Mỹ La Tinh, Châu Á và Trung Âu. Đối với từng đặc
tính của các quốc gia trong mẫu, tác giả cung cấp sơ lƣợc một cái nhìn trƣớc khi các
quốc gia này theo đuổi lạm phát mục tiêu. Theo Calvo et al (1995), Chile là một ví dụ
của quy tắc Purchasing Power Parity (PPP), cuộc nghiên cứu phát biểu rằng vào tháng
7 năm 1985, sự dao động tỉ giá hối đoái đƣợc thiết lập từ việc điều chỉnh các khoảng
chênh lệch hàng ngày dựa vào tỉ lệ lạm phát tháng trƣớc trừ đi tỉ lệ lạm phát ƣớc tính
của thế giới và việc làm này vẫn duy trì cho đến tháng 1 năm 1992 (Chile theo đuổi
chính sách lạm phát mục tiêu từ năm 1991). Theo Carstens và Werner (1999), Mexico
đã trải qua một sƣu thay đổi trở thành chế độ tỷ giá thả nổi. Cuộc nghiên cứu phát biểu
rằng những khoản thâm hụt tại thời điểm đó, thiếu tính thanh khoản của chính phủ
Mexico và cuộc khủng hoảng mờ ám của Ngân hàng nƣớc này mở ra con đƣờng của sự
khủng hoảng trong thanh toán và khủng hoảng tài chính. Điều này buộc Ngân hàng

17

Trung ƣơng phải thả nổi đồng peso. Sau cuộc khủng hoảng tiền tệ năm 1998, Brazil đã
chấp nhận hệ thống tỉ giá hối đoái thả nổi. Mặt khác, ở các nƣớc Đông Nam Á cũng
vậy, tình hình là nhiều hơn hoặc ít giống hơn nhƣ đã đề cập ở trên đối với các quốc gia
Mỹ Latinh.
Theo Osawa (2006), Korea theo chế độ tỷ giá thả nổi có quản lý cho đến tháng 10 năm
1997, tuy nhiên nó đƣợc thả nổi tự do sau tháng 11 năm 1997, trong khi đó Thailand
theo chế độ tỷ giá hối đoái cố định cho đến tháng 6 năm 1997 và sau đó đã chuyển sang
thả nổi có quản lý. Ở Đông Âu, Czech Republic theo chế độ tỷ giá hối đoái cố định,

phát mục tiêu cho các nền kinh tế mở gồm 3 phƣơng trình cơ bản sau: đƣờng tổng cầu
hay phƣơng trình đƣờng IS, đƣờng Phillips đại diện cho tổng cung và phƣơng trình thứ
3 bài nghiên cứu đại diện cho nguyên tắc về lãi suất, theo nguyên tắc Taylor đã điều
chỉnh.
Các giả thiết của mô hình đó là: (i) giá cả hàng hóa và các yếu tố đầu vào đƣợc thiết lập
bởi đại diện kinh tế tƣ nhân thay vì các công lớn thuộc dạng cạnh tranh độc quyền có
khả năng bóp méo thị trƣờng, (ii) nền kinh tế tồn tại một sự cứng nhắc danh nghĩa,
nghĩa là, các công ty bị giới hạn tần số điều chỉnh giá hàng hóa và dịch vụ theo biến
động thị trƣờng. Rõ ràng, sự cứng nhắc danh nghĩa này sẽ gây ra sự thiếu trung hòa của
chính sách tiền tệ trong ngắn hạn. Tuy nhiên, trong dài hạn thì chính sách tiền tệ sẽ trở
nên trung hòa; (iii) tồn tại sự ngang giá về lãi suất và sự ngang giá về sức mua.
y
t
= E
t
y
t=1
- 1/σ
α
(i
t
– E
t
(π
h,t+1
)) + ε
y
(1)
Trong đó y
t

các thành phần nền kinh tế, từ đó ảnh hƣởng tích cực đến tổng cầu. Điều này cho thấy
một quan điểm hoàn toàn đối ngƣợc với quan điểm của những ngƣời theo trƣờng phái
Keynes bảo thủ. Đi vào giải thích cặn kẽ hơn, tác động của lãi suất đến lỗ hổng sản
lƣợng tùy vào độ mạnh tƣơng đối của hiệu ứng trái ngƣợc nhau là hiệu ứng thay thế và
hiệu ứng thu nhập. Hiệu ứng thay thế cho rằng với mức lãi suất cao hơn sẽ dẫn đến tiết
kiệm nhiều hơn, và hiệu ứng thu nhập cho rằng lãi suất cao hơn sẽ dẫn đến tiết kiệm
thấp hơn. Do đó, hiệu ứng thay thế và hiệu ứng thu nhập không chỉ liên quan đến mức
độ tham gia của thị trƣờng tài sản mà còn liên quan đến phân phối thu nhập trong xã
hội. Tƣơng tự, trong thời kỳ giảm phát, hiệu quả của chính sách tiền tệ bị đặt nghi vấn
bởi vì mặc dù lãi suất thấp nhƣng nền kinh tế vẫn không tăng trƣởng nhƣ bình thƣờng.
Đây là trƣờng hợp mà mức lãi suất danh nghĩa 0% trở thành sức ép đối với các Ủy ban
chính sách tiền tệ và chúng đƣợc xem nhƣ các công cụ dùng để kích cầu. Một yếu tố
khác giải thích cho mối quan hệ nghịch chiều giữa lãi suất thực và lỗ hổng sản lƣợng là
mức độ đầu tƣ. Một yếu tố nữa mà chúng ta cần phải để ý đến nữa đó là độ bất ổn
chính trị, ở các nƣớc đang phát triển thì sự bất ổn chính trị ảnh hƣởng lớn việc thu hút
dòng vốn đầu tƣ (mặc dù các nƣớc phát triển cũng có những bất ổn chính trị theo các

20

mức độ khác nhau, nhƣng điều này không gây ảnh hƣởng lớn đến chính sách tiền tệ
nhƣ các nƣớc đang phát triển).
Một tham số quan trọng của phƣơng trình 1 đó là:
σ
α
=
σ/ (1 - α) + αω
Trong đó σ là hệ số đo lƣờng mức e ngại rủi ro tƣơng quan, hàm thỏa dụng 1/σ là độ co
giãn của việc thay thế (elasticity of intertemporal substitution) giữa hai kỳ tiêu dùng
(EIS). Do đó EIS đo lƣờng mức độ ảnh hƣởng của lãi suất đến sự thay đổi thái độ của
tiêu dùng của khách hàng. Theo Favero ( 2005), giá trị của EIS dƣới 1 có nghĩa là ảnh

π
t
(2)
Với β là yếu tố chiết khấu chủ quan và nó có thể nhận giá trị trong khoản từ 0 tới 1.
Trong hầu hết các nghiên cứu, giá trị của nó thƣờng đƣợc thiết lập là 0.99
Phƣơng trình (2) đại diện cho phần cung của nền kinh tế đóng. Đó là đƣờng Phillips
Tân Keynesian (NKPC), đƣờng này cho thấy xu hƣớng thiết lập giá cả của các doanh
nghiệp trên thị trƣờng. Nó cũng là một công cụ đo lƣờng mức cầu thặng dƣ, với giả
định là không có hiện tƣợng stagflation
(1)
. Đây là đƣờng Phillips có khuynh hƣớng kỳ
vọng đi lên, với mức lạm phạt trong nƣớc hiện tại (π
h,t
) đƣợc đo lƣờng nhƣ là chỉ số
giảm phát GDP (GDP deflator), tham số này tùy thuộc vào mức kỳ vọng của các thành
phần kinh tế đối với lạm phát trong nƣớc trong tƣơng lai và một yếu tố thứ 2 đó là mc
t
,
chi phí biên thực. Do đó, rõ rằng rằng lạm phát trong nƣớc là một hàm dƣơng của chi
phí cận biên thực, khi chi phí cận biên thực tăng lên, thì chi phí sản xuất cũng tăng lên
kéo theo lạm phát tăng lên. Hệ số gắn liền với mc
t
là λ. Đó chính là độ dốc của đƣờng
Phillips và đó cũng chính là yếu tố quan trọng đầu tiên mà ta cần phải chú ý đến, bởi vì
nó sẽ nói cho chúng ta biết đƣợc đƣờng Phillips của chúng ta là dốc hay thoải. Tham số
này là một hàm của một vài tham số cấu trúc nhƣ:
λ = (1 – θ) (1-θβ)/θ
Với θ là xác suất một công ty sẽ giữ giá của nó không đổi. Do đó nó có liên quan đến
mức độ giữ vững giá cả của công ty (Theo Calvo (1983)). Ngƣợc lại, (1- θ) là xác suất
một công ty đƣợc chấp nhận điều chỉnh giá của nó. Trong khi các doanh nghiệp điều