Luận văn
Rủi ro trên thị trường
chứng khoán Việt Nam§ç Hoµi Giang, Líp A4 – K38B - KTNT
2
Mục lục
Trang
L
ời nói đầu
………………………………………………………………4
Chương I: L
ý lu
ận chung về thị tr
ư
ờng chứng khoán, thông tin
không cân xứng, lựa chọn đối nghịch và rủi ro đạo
đức……………………….
8
1. Th
ị tr
………………………………… 10
1.2.3. Các nguyên t
ắc hoạt đ
ộng của thị tr
ư
ờng chứng
khoán…………… 12
1.3. Các thành ph
ần tham gia thị tr
ư
ờng chứng khoán
……………………. 13
1.3.1. T
ổ chức phát h
ành
…………………………………………………13
1.3.2. Nhà đ
ầu t
ư
…………………………………………………………13
1.3.3. Các t
ổ chức kinh doanh tr
21
2.2.1.1. Cân b
ằng chung
……………………………………………………
21
§ç Hoµi Giang, Líp A4 – K38B - KTNT
3
2.2.1.2. Cân b
ằng ri
êng
……………………………………………………
.
23
2.2.2. Cân b
ằng thị tr
ư
ờng trong điều kiện thông tin không cân
xứng…… 24
2.2.2.1. Cân b
ằng chung
……………………………………………………
29
4. R
ủi ro đạo đức
…………………………………………………………32
4.1. Khái ni
ệm
………………………
……………………………………32
4.2. Nguyên nhân xu
ất hiện rủi ro đạo đức
………………………………33
5. Tác đ
ộng của thông tin không cân xứng, lựa chọn đối nghịch v
à r
ủi ro
đạo đức đối với nền kinh tế ………………………………………………
khoán Vi
ệt Nam từ khi th
ành
lập đến nay………………………………………………………………… 40
1.1. T
ổng quan t
ình hình ho
ạt động của thị tr
ư
ờng chứng khoán Việt Nam
40
1.2. Tình hình ho
ạt động của thị tr
ư
ờng chứng khoán trong hai năm gần
đây…………………………………………………………………………. 41
1.2
.1. Th
ị tr
ư
ờng chứng khoán trong năm
2002…………………………… 41
1.2.2. Th
ị tr
ư
ờng chứng khoán Việt Nam 10 tháng đầu năm 2003
………
2.1. Nh
ững hạn chế tro
ng vi
ệc công bố thông tin v
à qu
ản lý công bố thông
tin là nguyên nhân xuất hiện thông tin không cân xứng………………… 47
2.2. Chênh l
ệch giữa giá phát h
ành l
ần đầu (hoặc giá phát h
ành thêm) v
ới
giá giao dịch thị trường của chứng khoán. ………………………………
51
2.
3. Giá c
ả cổ phiếu v
à ch
ỉ số VN
-
Index không ph
ản ánh đúng t
ình hình
sản xuất kinh doanh của các công ty niêm yết và thực tế giao dịch trên thị
trường …………………………………………………………………… 53
2.4. Nh
ững dấu hiệu giao dịch nội gián
–
ành c
ủa Chính phủ để l
àm tăng thông tin trên th
ị
trường chứng khoán ………………………………………………………. 62
3. Khuy
ến khích th
ành l
ập các trung gian t
ài chính, đ
ặc biệt l
à các qu
ỹ
đầu tư chứng khoán……………………………………………………… 63
K
ết luận
……………………………………………………………………
65
Ph
ụ lục 1:
Bi
ểu đồ chỉ số cổ phiếu của các công ty ni
êm y
ết
trên th
ị
trường chứng khoán Việt Nam từ thời điểm niêm yết đến
ục t
ài li
ệu tham
khảo………………………………………………. 80
§ç Hoµi Giang, Líp A4 – K38B - KTNT
6
Lời nói đầu
Trong các giao dịch tài chính nói chung và chứng khoán nói riêng, thông
tin giữ vai trò thiết yếu. Nhân tố quan trọng quyết định quy mô, hình thức và
hiệu quả của mỗi giao dịch chính là mức độ cân xứng về thông tin giữa các bên
liên quan. Xét trên tầm vĩ mô, nếu các bên tham gia của bất kỳ giao dịch tài
chính nào trong nền kinh tế đều có đầy đủ thông tin quá khứ, hiện tại và tương
lai liên quan đến giao dịch thì đồng vốn trong nền kinh tế luôn đến được các dự
án đầu tư hiệu quả nhất. Thị trường tài chính khi đó thực hiện tốt nhất chức
năng huy động và phân bổ vốn cho nền kinh tế.
Tính cấp thiết của đề tài
Quá trình Công nghiệp hoá - Hiện đại hoá ở Việt Nam đặt ra một yêu
cầu cấp thiết là phải phát triển thị trường vốn hiệu quả nhằm cung cấp vốn
trung và dài hạn cho nền kinh tế. Để có một thị trường vốn như thế, đòi hỏi
trước mắt là phải xây dựng được một thị trường chứng khoán vững mạnh. Thị
trường chứng khoán sẽ làm tăng tính thanh khoản của các công cụ huy động
vốn, từ đó thúc đẩy thị trường sơ cấp phát triển. Mặt khác, thị trường chứng
khoán khắc phục được đáng kể hạn chế về không gian, thời gian và quy mô
trong việc huy động vốn. Nhận thức tầm quan trọng đó, sau nhiều cố gắng thị
trường chứng khoán Việt Nam đã chính thức đi vào hoạt động ngày 20/7/2000,
cũng hy vọng những phát hiện này xẽ giúp ích cho các nghiên cứu sâu hơn về
vấn đề thông tin không cân xứng, lựa chọn đối nghịch và rủi ro đạo đức trên thị
trường chứng khoán Việt Nam.
Đối tượng và phạm vi nghiên cứu
Luận văn đề cập đến các khái niệm cơ bản nhất về chứng khoán và thị
trường chứng khoán, đồng thời trình bày chi tiết học thuyết thông tin không
cân xứng và các khái niệm liên quan.
Những vấn đề lý thuyết trên sẽ được vận dụng vào tình hình cụ thể trên
thị trường chứng khoán Việt Nam từ khi chính thức hoạt động cho đến nay (từ
28/7/2000 đến 31/10/2003). §ç Hoµi Giang, Líp A4 – K38B - KTNT
8
Tình hình nghiên cứu trong và ngoài nước
Thông tin không cân xứng, lựa chọn đối nghịch và rủi ro đạo đức là
những hiện tượng kinh tế được các nhà kinh tế học trên thế giới nghiên cứu từ
những năm 1960. Tuy nhiên, phải đến những năm 2000 vấn đề này mới thực
sự được quan tâm và nghiên cứu sâu sắc. Các nghiên cứu gần đây tập trung vào
việc xây dựng các mô hình toán và khảo sát thực trạng thông tin không cân
xứng, lựa chọn đối nghịch và rủi ro đạo đức trên một số phân đoạn của thị
trường tài chính, phổ biến nhất là thị trường bảo hiểm. Các nghiên cứu đều đã
đem lại những kết quả nhất định, đóng góp vào việc xây dựng một mô hình
tổng thể của học thuyết thông tin không cân xứng.
Thị trường chứng khoán Việt Nam từ khi thành lập đến nay đã thu hút sự
quan tâm của nhiều nhà nghiên cứu. Đã có nhiều bài báo, luận văn, luận án và
cả những công trình nghiên cứu cấp bộ, cấp nhà nước tham gia đóng góp, hoàn
thiện hoạt động của thị trường. Tuy nhiên do trong giai đoạn mới hình thành
còn quá nhiều việc phải làm nên chưa có nhiều nghiên cứu đề cập đến vấn đề
Chương III: Một số nhận xét và đề xuất phương hướng giải quyết vấn đề
thông tin không cân xứng, lựa chọn đối nghịch và rủi ro đạo đức trên thị trường
chứng khoán Việt Nam nhằm thúc đẩy thị trường phát triển.
Nhận được sự hướng dẫn và giúp đỡ nhiệt tình từ Thạc sỹ Phạm Song
Hạnh cùng với nhiều cố gắng trong quá trình nghiên cứu, tôi đã hoàn thành
luận văn này. Tuy nhiên do hạn chế về năng lực, thời gian và nguồn tài liệu
trong khi vấn đề nghiên cứu còn khá mới mẻ và tinh tế nên những thiếu sót và
nhầm lẫn là không thể tránh khỏi. Tôi rất cảm ơn và mong nhận được sự phê
bình, góp ý và phát triển thêm từ các Thầy Cô giáo, những nhà nghiên cứu, bạn
bè nhằm hoàn thiện vấn đề nghiên cứu.
§ç Hoµi Giang, Líp A4 – K38B - KTNT
10
§ç Hoµi Giang, Líp A4 – K38B - KTNT
11
Chương I
Lý luận chung về thị trường chứng khoán,
thông tin không cân xứng, lựa chọn đối nghịch
và rủi ro đạo đức
1. Thị trường chứng khoán
Khi nhà đầu tư mua chứng khoán do các công ry phát hành, số tiền nhàn
rỗi của họ được đưa vào hoạt động sản xuất kinh doanh và qua đó góp phần mở
rộng sản xuất xã hội. Bằng cáh hỗ trợ các hoạt đọng đàu tư củ công ty, thị
trường chứng khoán đã có những tác động quan trọng đối với sự phát triển của
nền kinh tế quốc dân. Thông qua thị trường chứng khoán, chính phủ và chính
quyền địa phương cũng huy động được các nguồn vốn cho mục đích sử dụng
và đầu tư phát triển hạ tằng kinh tế, phục vụ các nhu cầu vhung của xã hội.
Cung cấp môi trường đầu tư cho công chúng
Thị trường chứng khoán cung cấp cho công chúng một môi trường đầu
tư lành mạnh với các cơ hội lựa chọn phong phú. Các loại chứng khoán trên thị
trường rất khác nhau về thời hạn, tính chất và độ rủi ro, cho phép các nhà đầu
tư có thể lựa chọn cho loại hàng hoá phù hợp với khả năng, mục tiêu và sở
thích của mình. Chính vì vậy, thị trường chứng khoán góp phần đáng kể làm
tăng mức tiết kiệm quốc gia.
Tạo tính thanh khoản cho các chứng khoán
Nhờ có thị trường chứng khoán, các nhà đầu tư có thể chuyển đổi các
chứng khoán họ sở hữu thành tiền mặt hoặc các loại chứng khoán khác khi họ
muốn. Khả năng thanh khoản là một trong những đặc tính hấp dẫn của chứng
khoán đối với nhà đầu tư. Đây là yếu tố cho thấy tính linh hoạt, an toàn của
vốn đầu tư. Thị trường chứng khoán hoạt động càng năng động và hiệu quả thì §ç Hoµi Giang, Líp A4 – K38B - KTNT
13
càng có khả năng nâng cao tính thanh khoản của các chứng khoán giao dịch
trên thị trường.
Đánh giá hoạt động của doanh nghiệp
Thông qua giá chứng khoán, hoạt động của các doanh nghiệp được phản
ánh một cách tổng hợp và kịp thời, giúp cho việc đánh giá và so sánh hoạt động
trường sơ cấp thường diễn ra giữa các ngân hàng, công ty phát hành, và các tập
đoàn tài chính lớn… giá chứng khoán trên thị trường sơ cấp do tổ chức phát
hành ấn định và thường được in ngay trên chứng khoán. Như vậy, có thể thấy
rằng, thị trường sơ cấp đóng vai trò chứng khoán hoá các nguồn vốn cần huy
động đồng thời chu chuyển vốn từ nơi thừa vốn tới nơi cần vốn và chuyển nó
thành vốn dài hạn.
Thị trường thứ cấp
Thị trường thứ cấp là nơi giao dịch các chứng khoán đã được phát hành
trên thị trường sơ cấp. Thị trường thứ cấp đóng vai trò đảm bảo tính thanh
khoản cho các chứng khoán đã phát hành và có những đặc điểm sau:
Thứ nhất, trên thị trường thứ cấp, các khoản tiền thu được từ việc bán
chứng khoán thuộc về các nhà đầu tư và các nhà kinh doanh chứng khoán chứ
không phải nhà phát hành. Nói cách khác, các luồng vốn không chảy vào
những người phát hành chứng khoán mà vận chuyển giữa những người đầu tư
chứng khoán trên thị trường. Thị trường thứ cấp là một bộ phận quan trọng của
thị trường chứng khoán, gắn bó chặt chẽ với thị trường sơ cấp.
Thứ hai, giao dịch trên thị trường thứ cấp thể hiện nguyên tắc cạnh tranh
tự do, giá chứng khoán trên thị trường thứ cấp do quan hệ cung cầu quyết định.
Thứ ba, thị trường thứ cấp là thị trường hoạt động liên tục, các nhà đầu
tư có thể mua và bán các chứng khoán nhiều lần trên thị trường này.
Ngoài cách phân loại trên, có thể phân loại thị trường chứng khoán theo
tính chất tập trung của thị trường, theo đó thị trường chứng khoán bao gồm Sở
giao dịch chứng khoán (thị trường tập trung) và thị trường OTC (thị trường phi §ç Hoµi Giang, Líp A4 – K38B - KTNT
15
tập trung). Tại sở giao dịch, các giao dịch được tập trung tại một địa điểm, các
lệnh được chuyển đến sàn giao dịch và tham gia vào quá trình khớp lệnh để
đợt phát hành. Công bố thông tin được tiến hành khi phát hành lần đầu cũng
như theo các chế độ thường xuyên và đột xuất, thông qua các phương tiên
thông tin đại chúng, sở gia dịch, các công ty chứng khoán và các tổ chức có
liên quan khác.
Nguyên tắc trung gian
Theo nguyên tắc này, trên thị trường chứng khoán, các giao dịch được
thực hiện thông qua tổ chức trung gian là các công ty chứng khoán. Trên thị
trường sơ cấp, các nhà đầu tư thường không mua trực tiếp của tổ chức phát
hành mà mua từ các nhà bảo lãnh phát hành. Trên thị trường thứ cấp, thông qua
các nghiệp vụ môi giới, kinh doanh các công ty chứng khoán mua bán chứng
khoán giúp các khách hàng, hoặc kết nối các khách hàng với nhau thông qua
việc thực hiện các giao dịch mua bán chứng khoán trên tài khoản của mình.
Nguyên tắc tập trung
Thị trường chứng khoán phải hoạt động trên nguyên tắc tập trung. Các
giao dịch chứng khoán chỉ diễn ra trên sở giao dịch và trên thị trường OTC, có
sự kiểm tra, giám sát của cơ quan quản lý nhà nước và các tổ chức tự quản.
Hàng hóa của thị trường chứng khoán là các sản phẩm tài chính cao cấp nên
việc giao dịch đòi hỏi thị trường phải có những cơ sở vật chất nhất định chứ
không thể diễn ra một cách tuỳ tiện.
1.3. Các thành phần tham gia trên thị trường chứng khoán
Các tổ chức và cá nhân tham gia thị trường chứng khoán có thể được
chia thành ba nhóm chính: tổ chức phát hành, nhà đầu tư và các tổ chức khác
có liên quan.
1.3.1. Tổ chức phát hành
Tổ chức phát hành là các tổ chức thực hiện huy động vốn thông qua thị
trường chứng khoán. Tổ chức phát hành bao gồm Chính phủ và chính quyền
địa phương (phát hành trái phiếu Chính phủ và trái phiếu địa phương), các §ç Hoµi Giang, Líp A4 – K38B - KTNT
§ç Hoµi Giang, Líp A4 – K38B - KTNT
18
Công ty chứng khoán
Công ty chứng khoán là những công ty hoạt động trong lĩnh vực chứng
khoán, có thể đảm nhận môt hoặc nhiều trong số các nghiệp vụ chính là bảo
lãnh phát hành, môi giới, tự doanh, quản lý quỹ đầu tư, và tư vấn đầu tư.
Để có thể thực hiện mỗi nghiệp vụ, các công ty chứng khoán phải đảm
bảo được một số vốn nhất định và phải được phép của cơ quan có thẩm quyền.
Các ngân hàng thương mại
Tại một số nước, các ngân hàng thương mại có thể sử dụng vốn tự có để
tăng và đa dạng hoá lợi nhuận thông qua đầu tư chứng khoán. Tuy nhiên các
ngân hàng chỉ được đầu tư vào chứng khoán trong những giới hạn nhất định để
bảo vệ ngân hàng trước những biến động của giá chứng khoán. Một số nước
cho phép ngân hàng thương mại thành lập công ty con độc lập để kinh doanh
chứng khoán và thực hiên nghiệp vụ bảo lãnh phát hành.
Ngoài ba thành phần trên đây, thị trường chứng khoán còn có sự tham
gia không thể thiếu của các tổ chức liên quan đến thị trường chứng khoán như:
các cơ quan quản lý nhà nước, sở giao dịch chứng khoán, hiệp hội các nhà kinh
doanh chứng khoán, tổ chức lưu ký và thanh toán bù trừ chứng khoán…
2. Thông tin không cân xứng.
Thông tin không cân xứng và những bằng chứng lý thuyết cũng như thực
nghiệm về vấn đề này hiện nay đóng vai trò là công cụ cơ bản của mọi nhà
kinh tế học tài chính trong nền kinh tế hiện đại. Thông tin không cân xứng là
một hiện tượng có ý nghĩa quan trọng đối với một số vấn đề của kinh tế học và
tài chính từ kinh tế học vĩ mô và vi mô (như vấn đề các công cụ nợ của doanh
nghiệp, các chứng chỉ đầu tư và cổ tức, mức đan sâu, rộng và lâu dài của các
chu kỳ kinh tế, tỷ lệ tăng trưởng kinh tế dài hạn) đến các vấn đề liên quan đến
kinh tế quốc tế và nguồn gốc của các cuộc khủng hoảng tài chính. Để tạo cơ sở
vọng không thể thấp hơn i. Ngoài hai yêu cầu trên, trong những tình huống cụ
thể người cho vay còn có những yêu cầu khác về hình thức trả lãi, cung cấp
thông tin, … nhưng tựu chung lại đó cũng chỉ là các yêu cầu phái sinh nhằm
đảm bảo hai yêu cầu trên đây. §ç Hoµi Giang, Líp A4 – K38B - KTNT
20
Đối với người đi vay, tìm được nguồn vốn đủ lớn về quy mô, đủ dài về
thời hạn với lãi suất và các ràng buộc hợp lý là những yêu cầu cơ bản và quan
trọng nhất. Việc xác định như thế nào là “đủ” và “hợp lý” tương ứng phụ thuộc
vào dự định sử dụng vốn và thoả thuận của hai bên trên cơ sở các điều kiện cho
vay áp dụng phổ biến trong nền kinh tế. Như vậy, người đi vay phải một mặt
thoả mãn được các yêu cầu của người cho vay và mặt khác phải đáp ứng được
các yêu cầu đi vay của chính mình. Vì vậy, khả năng một giao dịch tài chính
được thực hiện phụ thuộc chủ yếu vào người đi vay.
Tuy nhiên trong các giao dịch tài chính luôn xuất hiện một mâu thuẫn cơ
bản và cố hữu, một mâu thuẫn tạo nên cơ sở tồn tại của các điều kiện cho vay
trong các tổ chức tài chính, đó là sự không cân xứng về thông tin giữa người
cho vay và người đi vay. Người cho vay đóng vai trò cung cấp vốn trong giao
dịch tài chính và thường không có sự khác biệt lớn về đồng vốn giữa những
người cho vay (sự khác biệt chủ yếu nằm ở thời hạn cho vay và các ràng buộc
liên quan). Nói cách khác, những thông tin về phía đối tác của mình mà người
đi vay có được là tương đối đồng nhất. Người đi vay có thể huy động từ một
trong những người cung cấp vốn mà không cần quan tâm nhiều đến bên cho
vay vì chỉ cần vay được vốn là họ đã đạt được gần như hoàn toàn mục đích của
một giao dịch tài chính.
Mọi chuyện hoàn toàn khác đối với người cho vay. Họ có quyền lựa
chọn một trong số những người hỏi vay, lúc này họ có cả quyền sử dụng và
“Assymetric Information and the Market Structure of the Banking Industry”
(tạm dịch: Thông tin không cân xứng và cấu trúc thị trường của ngành ngân
hàng): Thông tin không cân xứng là tình trạng trong đó người mua và người
bán có thông tin khác nhau về cùng một giao dịch.
Theo nhà kinh tế học Fredic S.Miskin Đại học Columbia, Hoa Kỳ:
“Thông tin không cân xứng là sự không ngang bằng về một thông tin mà mỗi
bên tham gia vào một giao dịch biết được”
2
.
1
“Asset pricing under Assymetric Information: Bubbles, Crashes, Technical Analysis and Herding”, NXB Đại
học Boston, 1999, trang 27, dòng 18.
2
“Kinh tế học về tiền tệ, ngân hàng và thị trường tài chính”, NXB Khoa học Kỹ thuật, 1999, trang 907. §ç Hoµi Giang, Líp A4 – K38B - KTNT
22
Có thể định nghĩa khái niệm thông tin không cân xứng theo nhiều cách
khác nhau. Tuy nhiên mọi trường hợp không cân xứng về thông tin đều có ba
đặc điểm cơ bản sau:
Thứ nhất, có sự khác biệt về thông tin giữa các bên tham gia giao dịch.
Thứ hai, có nhiều trở ngại trong việc chuyển thông tin giữa hai bên.
Thứ ba, trong hai bên có một bên có thông tin chính xác hơn.
Mỗi thị trường đều đạt đến một trạng thái cân bằng sau sự tương tác qua
lại giữa người mua và người bán dưới sự điều chỉnh của hệ thống pháp luật.
Trên cơ sở sự cân bằng đó, các quan hệ kinh tế được phân tích chi tiết hơn. Tuy
nhiên, vị trí cân bằng trên các thị trường có thông tin không cân xứng có nhiều
thông tin
Trên các thị trường tài chính nói chung và thị trường bảo hiểm nói riêng,
hiện tượng thông tin không cân xứng luôn đi kèm và có mối quan hệ mật thiết
với vấn đề lựa chọn đối nghịch và rủi ro đạo đức. Trên thị trường bảo hiểm, lựa
chọn đối nghịch phát sinh do các công ty bảo hiểm không thể phân loại một
cách triệt để mức độ rủi ro của những người tham gia bảo hiểm. Sau khi mua
bảo hiểm, người được bảo hiểm không có động lực để hạn chế rủi ro. Những
rủi ro như vậy gọi là rủi ro đạo đức và người chịu rủi ro này không ai khác
chính là công ty bảo hiểm. Nghiên cứu sắp trình bày dưới đây giả thiết rằng các
cá nhân tham gia bảo hiểm không có khả năng phân phối rủi ro.
Những nghiên cứu trên thị trường bảo hiểm thân thể và xe hơi của một
số nhà kinh tế học trên thế giới đã đi đến đến kết luận rằng lựa chọn đối nghịch
khiến những người có rủi ro thấp không muốn tham gia bảo hiểm đồng thời tạo
ra hiện tượng chuyển thu nhập từ những người có mức rủi ro thấp sang những
người có mức rủi ro cao.
Để xác định cân bằng thị trường trong điều kiện thông tin không cân
xứng trên thị trường bảo hiểm, trước tiên cần xem xét quá trình đạt đến cân
bằng trên thị trường cạnh tranh hoàn hảo bằng cách sử dụng lý thuyết cung-cầu
thị trường.
Giả sử một cá nhân X muốn mua một hợp đồng bảo hiểm để ổn định thu
nhập trước các rủi ro. Để đơn giản ta giả thiết có hai khả năng xảy ra: có tổn §ç Hoµi Giang, Líp A4 – K38B - KTNT
24
thất và không có tổn thất. Giả sử tiếp rằng X muốn tối đa hoá thu nhập. Nếu
không có hợp đồng bảo hiểm, anh ta sẽ có tổng thu nhập kỳ vọng là:
V(m,p) = (1 - p)U(m) + pU(m – d) (1)
Trong đó:
hiểm. Sự tương tác giữa cung và cầu bảo hiểm được thể hiện trên trục m
1
0m
2
,
trong đó m
1
và m
2
thể hiện thu nhập trong hai trường hợp tương ứng: không
có tổn thất và có tổn thất.
2.2.1. Cân bằng thị trường trong điều kiện thông tin đầy đủ.
Trên thị trường bảo hiểm cạnh tranh hoàn hảo, có hai kiểu cân bằng là
cân bằng chung và cân bằng riêng. Cân bằng chung xảy ra khi thị trường có
một loại khách hàng đồng nhất về mức độ rủi ro, công ty bảo hiểm chỉ cần định
giá một loại hợp đồng bảo hiểm. Trong trường hợp cân bằng riêng, thị trường
có nhiều nhóm khách hàng khác nhau về mức độ rủi ro. Khi đó, công ty bảo
hiểm bán các hợp đồng bảo hiểm ở các mức giá khác nhau cho từng đối tượng
khách hàng có độ rủi ro phù hợp. Thị trường đạt đến cân bằng tại nhiều điểm
ứng với từng loại khách hàng.
2.2.1.1. Cân bằng chung
Copyright: Tài liệu đại học ©