TT §μo t¹o, Båi d−ìng vμ T− vÊn vÒ Ng©n hμng - Tμi chÝnh & Chøng kho¸n, §H. KTQD

Chuyên đề 11: Phương pháp xác định giá trị doanh nghiệp

1.1. Khái niệm định giá doanh nghiệp
• Doanh nghiệp: là chủ thể kinh tế độc lập, có tư cách pháp nhân, hoạt động
kinh doanh trên thị trường nhằm làm tăng giá trị của chủ sở hữu.
Ở Việt Nam, theo Luật doanh nghiệp: Doanh nghiệp là tổ chức kinh tế có tên
riêng, có tài sản, có trụ sở giao dịch ổn định, được đăng kí kinh doanh theo quy
định của pháp luật, nhằm mục đích thực hiện các hoạt
động kinh doanh.
Các doanh nghiệp ở Việt Nam bao gồm: Doanh nghiệp Nhà nước, công ty cổ
phần, công ty trách nhiệm hữu hạn, công ty hợp danh, công ty liên doanh, doanh
nghiệp tư nhân.
• Giá trị doanh nghiệp và định giá doanh nghiệp.
Về mặt giá trị, doanh nghiệp là một tài sản:
- Giống như các hàng hoá thông thường khác, doanh nghiệp cũng có thể
là đối tượng của các giao dịch mua bán, hợp nhất, chia nhỏ… Quá trình hình
thành giá trị, giá cả của doanh nghiệp cũng không nằm ngoài sự chi ph
ối của
quy luật cung cầu, quy luật cạnh tranh. Vì vậy, xét về mặt lý thuyết, các kỹ
thuật đánh giá đối với hàng hoá thông thường hoàn toàn có thể áp dụng cho
“hàng hoá doanh nghiệp”.
- Khác với hàng hoá thông thường, doanh nghiệp không chỉ là tập hợp
đơn giản của các hàng hoá vô tri vô giác. Doanh nghiệp là một tổ chức kinh
tế,nó là một thức thể hoạt động. Bởi vậy, định giá doanh nghiệp không chỉ
định giá các tài sản hiện hữu mà còn phả

Được xây dựng dựa trên các giả thiết:
- Doanh nghiệp về cơ bản giống như một loại hàng hoá thông thường.
- Sự hoạt động của một doanh nghiệp bao giờ cũng được tiến hành trên cơ sở một
lượng tài sản có thực. N hững tài sản đó là sự hiện diện cụ thể và rõ ràng về sự tồn tạ
i
của doanh nghiệp. Chúng cấu thành thực thể của doanh nghiệp.
- Tài sản của doanh nghiệp được hình thành từ sự tài trợ vốn của các nhà đầu tư
ngay khi thành lập doanh nghiệp và được bổ sung trong quá trình phát triển sản xuất
kinh doanh. Cơ cấu vốn tài trợ để hình thành tài sản là sự khẳng định cũng như thưà
nhận về mặt pháp lý các quyền sở hữu và lợi ích của các nhà đầu tư đố
i với các tài
sản đó.

TT §μo t¹o, Båi d−ìng vμ T− vÊn vÒ Ng©n hμng - Tμi chÝnh & Chøng kho¸n, §H. KTQD

Vì vậy, giá trị doanh nghiệp được tính bằng tổng giá trị thị trường của số tài sản mà
doanh nghiệp hiện đang sử dụng vào sản xuất kinh doanh.
∗ Phương pháp xác định :
Tổng giá trị tài sản trong doanh nghiệp thường không chỉ thuộc về người chủ sở hữu
doanh nghiệp mà chúng còn thuộc về các nhà tài trợ khác như người cho vay. Do đó,
mặc dù giá trị doanh nghiệp được coi là tổng giá trị các tài sản cấu thành doanh
nghiệp, nhưng để thực hiện một giao dịch mua bán doanh nghiệp, người ta phải xác
định giá trị tài sản thuần.
Giá trị tài sản thuần = Tổng giá trị tài sản - Tổ
ng nợ phải trả
Theo công thức này, có hai cách tính cụ thể về giá trị tài sản thuần:
- Cách thứ nhất: dựa vào cơ cấu nguồn vốn phản ánh trên bảng cân đối kế toán tại

ểm xác
định giá trị doanh nghiệp, ngay cả khi không tính đến yếu tố thời gian của tiền.
+ Giá trị còn lại của tài sản cố định phản ánh trên sổ sách kế toán cao hay thấp là
phụ thuộc vào việc doanh nghiệp chọn sử dụng phương pháp tính khấu hao nào, phụ
thuộc vào thời điểm doanh nghiệp xác định nguyên giá và xác định tuổi thọ kinh tế
kỹ thuật của tài sản. Bởi vậy, giá trị tài sả
n cố định phản ánh trên sổ sách kế toán
thường không phản ánh đúng giá trị thị trường tại thời diểm xác định giá trị doanh
nghiệp của tài sản đó.
+ Giá trị hàng hoá, vật tư tồn kho hoặc đang dùng trong sản xuất, một mặt phụ thuộc
vào cách hoạch toán là giá mua đầu kỳ, cuối kỳ hay giá thực tế bình quân, mặt khác
lại phụ thuộc vào sự lựa chọn các tiêu thức phân bổ
chi phí khác nhau cho số hàng
hoá dự trữ. Do đó, số liệu kế toán phản ánh giá trị tài sản đó cũng không có đủ độ tin
cậy ở thời điểm đánh giá doanh nghiệp.
Một số lý do cơ bản trên đủ để giải thích vì sao giá trị tài sản phản ánh trên bảng cân
đối kế toán chỉ đươc coi là những số liệu tham khảo trong qúa trình đánh giá lại toàn
bộ tài sản của doanh nghiệp theo giá trị thị tr
ường.
Theo cách thứ hai, để định giá tài sản theo giá thị trường, trước hết nguời ta loại ra
khỏi danh mục những tài sản không cần thiết và không có khả năng đáp ứng các yêu
cầu của sản xuất kinh doanh (theo một tiêu chuNn phần trăm chất lượng còn lại nào
đó). Sau khi tiến hành đánh gía số tài sản còn lại trên nguyên tắc sử dụng giá trị thị
trường để tính cho từng tài sản hoặc từ
ng loại tài sản cụ thể như sau:

TT §μo t¹o, Båi d−ìng vμ T− vÊn vÒ Ng©n hμng - Tμi chÝnh & Chøng kho¸n, §H. KTQD

đi các khoản nợ phản ánh bên nguồn vốn của bảng cân đối kế toán và khoản tiền

TT §μo t¹o, Båi d−ìng vμ T− vÊn vÒ Ng©n hμng - Tμi chÝnh & Chøng kho¸n, §H. KTQD

thuế tính trên giá trị tăng thêm của số tài sản được đánh giá lại tại thời diểm xác định
giá trị doanh nghiệp.
∗ Ưu nhược điểm của phương pháp giá trị tài sản thuần:
- Ưu điểm:
+ Phương pháp giá trị tài sản thuần đã chỉ ra giá trị của những tài sản cụ thể cấu
thành nên giá trị doanh nghiệp. Có thể nói, giá trị của các tài sản đó là một căn cứ cụ
thể, có tính pháp lý rõ ràng nhất về giá trị mà người mua chắc chắn được nhận về
khi sở hữu doanh nghiệp. N ó nói lên rằng, số tiền mà người mua bỏ ra luôn được
đả
m bảo bằng một lượng tài sản có thật.
+ Phương pháp này chỉ ra một khoản thu nhập tối thiểu mà người sở hữu doanh
nghiệp sẽ được nhận. Đây cũng là mức giá thấp nhất, là cơ sở đầu tiên để các bên có
liên quan đưa ra quyết định trong quá trình đàm phán về giá trị của doanh nghiệp.
+ Đối với những doanh nghiệp nhỏ mà số lường tài sản không lớn, việc định giá tài
sản không đòi hỏi nhiều kỹ thuật phức tạp, giá trị của các yếu tố vô hình là không
đáng kể, doanh nghiệp không có chiến lược kinh doanh rõ ràng cho tương lai thì giá
trị doanh nghiệp xác định theo phương pháp giá trị tài sản thuần sẽ trở thành một
tiêu chuNn cơ bản và thích hợp nhất để các bên xích lại gần nhau hơn trong quá trình
đàm phán.
- N hược điểm:
+ Theo phương pháp này, người ta quan niệm doanh nghiệp như một t
ập hợp các
loại tài sản. Việc bán doanh nghiệp cũng giống việc bán các tài sản riêng rẽ. Phương

chủng, đã qua sử dụng, thậm chí không có bán trên thị trường. Khi đó việc tổng
kiểm kê tài sả
n ở tất cả các chi nhánh trở nên phức tạp, tốn kém công sức và thời
gian tiến hành bị kéo dài. Hơn nữa, kết quả đánh giá lại phụ thuộc vào các thông số
kỹ thuật do các chuyên gia đưa ra. N hư vậy, nguy cơ sai số là rất lớn (vấn đề hạch
toán kiểm toán).
∗ Tóm lại: có thể thấy rằng với những ưu điểm riêng của mình, phương pháp giá trị
tài sản thuần đã trở thành một trong những phương pháp cơ bản trong hệ thống các
phương pháp xác định giá trị doanh nghiệp theo cơ chế thị trường. Rõ ràng đây là
phương pháp có tính khả thi cao và tiết kiệm chi phí trong những trường hợp xác
định giá trị doanh nghiệp nhỏ, thiếu cơ sở hoạch định sự phát triể
n trong tương lai .
Thậm chí với những doanh nghiệp lớn, ở các nước trên thế giới, khi phải sử dụng
phối hợp nhiều phương pháp với nhau để tính ra con số bình quân, thì giá trị doanh

TT §μo t¹o, Båi d−ìng vμ T− vÊn vÒ Ng©n hμng - Tμi chÝnh & Chøng kho¸n, §H. KTQD

nghiệp tính theo phương pháp giá trị tài sản thuần vẫn luôn được các nhà thực hành
lựa chọn và đánh giá với trọng số cao nhất. Tuy nhiên các, nếu giá trị lợi thế kinh
doanh không được xác định chính xác thì giá trị doanh nghiệp tính ra theo phương
pháp giá trị tài sản chỉ là xác định giá trị tối thiểu, giá trị phá sản của doanh nghiệp.
1.2.2. Phương pháp hiện tại hoá các nguồn tiền tương lai (DCF).
N hư ta đã biết, khi chúng ta nắm giữ m
ột tài sản nói chung cũng như một chứng
khoán nói riêng sẽ đem lại cho chúng ta một dòng thu nhập trong suốt thời gian
chúng ta sở hữu nó. Vì vậy để định giá tài sản (doanh nghiệp) trong thời điểm hiện
tại, chúng ta phải chiết khấu dòng thu nhập trong tương lai về thời điểm hiện tại trên

Tuy nhiên, m
ột cách chung nhất để định giá doanh nghiệp theo phương pháp hiện tại
hoá các nguồn tiền tương lai, ta cần:
- Đưa ra tỷ lệ lợi tức yêu cầu
- Ước lượng tốc độ tăng trưởng của dòng thu nhập kì vọng trong tương
lai
a) Lợi tức cổ phần- Mô hình DDM

TT §μo t¹o, Båi d−ìng vμ T− vÊn vÒ Ng©n hμng - Tμi chÝnh & Chøng kho¸n, §H. KTQD

a.1. Điều kiện áp dụng.
- Phương pháp này phù hợp với các doanh nghiệp có chứng khoán được giao dịch
trên thị trường, xác định giá trị tài sản thuần gặp nhiều khó khăn và những doanh
nghiệp có tài sản hữu hình không đáng kể nhưng lại được đánh giá rất cao ở tài sản
vô hình, chẳng hạn như các doanh nghiệp hoạt động trong lĩnh vực dịch vụ, tư vấn,
tài chính, ngân hang, bảo hiểm…
- Ph
ương pháp này phù hợp với quan điểm và đánh giá giá trị doanh nghiệp của các
nhà đầu tư thiểu số- những người không có khả năng thâu tóm quyền quản lý doanh
nghiệp. Giá trị doanh nghiệp đối với nhà đầu tư thiểu số được tính bằng giá trị hiện
tại của các tài khoản cổ tức mà doanh nghiệp sẽ trả cho tương lai. N ếu loại trừ động
cơ mua bán chứng khoán nhằm h
ưởng chênh lệch giá thì nhà đầu tư thiểu số chỉ có
thể ra lệnh mua, bán chứng khoán, bỏ thầu mua một phần doanh nghiệp căn bản dựa
trên sự tính toán về lợi tức từ chứng khoán đó.
- Các công ty thường chi trả lợi tức cổ phần trong qúa khứ.
- Chính sách cổ tức rõ ràng và gắn liền với lợi ích của công ty.


)(
)1(*
0
gr
gD
P
−
+
=

N ếu Trong trường hợp DN không tăng trưởng : g = 0

TT §μo t¹o, Båi d−ìng vμ T− vÊn vÒ Ng©n hμng - Tμi chÝnh & Chøng kho¸n, §H. KTQD

P = D
0
/r

Điều kiên sử dụng:

- Mô hình tăng trưởng Gordon không áp dụng được trong trường hợp
r<g. Thông thường trong giai đoạn tăng trưởng ổn định của doanh nghiệp r
>g. Tỷ lệ chiết khấu r < g thông thường xuất hiện trong giai đoạn tăng trưởng
cao

• Mô hình 2 giai đoạn (DN tăng trưởng cao trong n năm, sau đó đi vào ổn
Trong đó: G
hg
: tốc độ tăng trưởng trong thời kỳ tăng trưởng cao
g: tốc độ tăng trưởng trong thời kỳ tăng trưởng ổn định
a.3. Ước lượng các biến đầu vào để tính toán.

* Tỷ lệ chiết khấu được sử dụng ở đây là tỷ suất mức sinh lời kỳ vọng của nhà đầu
tư.
Tỷ lệ chiết khấu theo dòng cổ tức r được tính bằng mô hình CAPM, APT hoặc mô
hình đa nhân tố (Thông thường sử dụng CAPM, CAPM là trường hợp đặc biệt của
mô hình đa nhân tố, muốn sử dụng được mô hình đa nhân tố phải phân tích được các
y
ếu tố vĩ mô nền kinh tế tác động tới giá trị doanh nghiệp…)
+ Mô hình CAPM:
)(*
fmf
rrrk −+=
β

Rf: lợi suất phi rủi ro
β
: rủi ro hệ thống của doanh nghiệp với thị trường

TT §μo t¹o, Båi d−ìng vμ T− vÊn vÒ Ng©n hμng - Tμi chÝnh & Chøng kho¸n, §H. KTQD


CF
0
là dòng tiền năm đầu tiên lấy dữ liệu tính toán
Phương pháp này đơn giản nhưng lại dễ bị bóp méo do những biến đổi bất thường về
dòng tiền CF
n
hoặc CF
0
. Để khắc phục nhược điểm này, ta dùng phương pháp thứ
hai

Cách tính này đơn giản nhưng độ chính xác không cao vì nếu xuất hiện những năm
mà công ty trả cổ tức cao đột bíên sẽ làm méo mó kết quả tính toán đi rất nhiều.
- Cách 2: Xác định tăng trưởng cổ tức dựa trên những phân tích tài chính cơ bản

TT §μo t¹o, Båi d−ìng vμ T− vÊn vÒ Ng©n hμng - Tμi chÝnh & Chøng kho¸n, §H. KTQD

g= ROE* tỷ lệ lợi nhuận giữ lại = [ROA/(1-tỷ lệ nợ) ]*tỷ lệ lợi nhuận giữ lại=
ROE*(1-DIV/EPS)
Khi sử dụng công thức này, ta thừa nhận rằng các hãng giữ hệ số nợ không đổi khi
tài sản tăng hay đòn bảy tài chính ổn định. ROA có thể được lấy theo dữ liệu trung
bình ngành hoặc tính toán dựa trên những đánh giá về doanh thu, lợi nhuận trong
tương lai. Thông thường trong giai đoạ
n kinh tế tăng trưởng mạnh, ROA của các
doanh nghiệp thường cao hơn và ngược lại.
Cách ước lượng này đỏi hỏi nhà đầu tư có được những số liệu tài chính cụ thể của
doanh nghiệp cũng như kế hoạch kinh doanh. Việc áp dụng này càng trở nên khó

định doanh nghiệp với góc nhìn của nhà đầu tư đa số (nó cũng hữu ích đối với cổ
đông thiểu số trong trường hợp công ty có thể được mua với giá thị trường bằng với
giá của phần tham gia kiểm soát công ty). Với việc xem xét giá trị doanh nghiệp như
một dự án đầu tư, người ta ước lượng các dòng ti
ền sẽ phát sinh vào những thời
điểm xác định trong tương lai. Vì vậy, giá trị của doanh nghiệp cũng phải được xác
định trên hiệu quả của đầu tư.
Các phương pháp dựa vào FCF được sử dụng thích hợp đối với:
- N hững công ty không thường xuyên trả lợi tức cổ phần.
- N hững công ty có lợi tức cổ phần nhưng không liên hệ một cách rõ ràng với lợi ích
củ
a công ty.
- N hững công ty có FCF tương ứng với khả năng sinh lãi.
- Triển vọng đánh giá gắn liền với cổ đông đa số của công ty.
Trong một vài trường hợp, việc áp dụng FCF khó khăn: với những công ty có khoản
đầu tư thường xuyên có thể có FCF âm trong nhiều năm
b.1. Mô hình FCFE.
Sử dụng mô hình này chúng ta giả thiết công ty đó không trả cổ tức hoặc trả với tỷ lệ
nhỏ và c
ổ phần trong công ty chỉ là giá trị của cổ phiếu thường (Cổ phiếu phổ
thông).Tuy nhiên chúng ta cũng có thể biến đổi công thức khi công ty trả cổ tức
hoặc có cổ phiếu ưu đãi, khi đó chúgn ta phải trừ đi cổ phần cổ tức của cổ phiếu ưu
đãi.
Mô hình được áp dụng tốt nhất khi:
+ Cổ tức cao hơn hoặc thấp hơn đáng kể
so với FCFE hoặc cổ tức không được
tính toán đến.
+ Đòn bNy tài chính ổn định

• Công thức:

Mô hình 1 giai đoạn :
Mô hình:

P
0
= FCFE
1
/(r - g
n
)

Trong đó : FCFE
1
: FCFE dự tính trong năm kế tiếp
g
n
: tỷ kệ tăng trưởng của FCFE (mãi mãi)

Điều kiên sử dụng:

- Công ty đang trong giai đoạn tăng trưởng ổn định.
- Công ty không trả cổ tức.
- Đòn bNy tài chính ổn định

Mô hình 2 giai đoạn
Mô hình:

P
0
= PV


tỷ lệ tăng trưởng ở giai đoạn cuối (ổn định)

TT §μo t¹o, Båi d−ìng vμ T− vÊn vÒ Ng©n hμng - Tμi chÝnh & Chøng kho¸n, §H. KTQD Điều kiên sử dụng:

-
Mô hình 3 giai đoạn ( DN tăng trưởng cao trong n1 năm, rồi tăng trưởng giảm
dân trong n2 năm, và đi vào ổn định)
Mô hình :

P
0
=
∑∑
=+=
+
+
+
+
+
1
1
2
11

(nợ mới phát hành- N ợ đã trả
)
Hoặc có thể dùng công thức:
FCFE= thu nhập ròng- Cổ tức cổ phiếu ưu đãi- (chi tiêu vốn- khấu hao)*(1- tỷ lệ
nợ) – thay đổi vốn lưu động* (1-tỷ lệ nợ)
Hoặc:
FCFE= thu nhập ròng+ khấu hao+(-) thay đổi vốn đầu tư+(-) thay đổi nhu cầu
vốn lưu động.
* Tỷ lệ tăng trưởng FCFE (g)
Thông thường ta vẫn tính: g = tỷ lệ tái đầu tư * ROE
= (1 – tỷ
lệ trả cổ tức) * ROE = (1-
EPS
DIV
) * ROE TT §μo t¹o, Båi d−ìng vμ T− vÊn vÒ Ng©n hμng - Tμi chÝnh & Chøng kho¸n, §H. KTQD

Tuy nhiên, do sử dụng mô hình FCFE ta đã giả thiết, công ty không trả cổ tức, nên ta
sử dụng tỷ lệ tái đầu tư của cổ phần (Equity Reinvestment Rate)

RR
E
= 1 – (Chi tiêu vốn thuần+ thay đổi vốn lưu động – phát sinh nợ
thuần)/Thu nhập ròng.


DN tăng trưởng ổn định (m/h 1 giai đoạn)
Mô hình:

Giá trị của DN = FCFF
1
/ (WACC - g
n
)

Trong đó : FCFF
1
: FCFF dự tính trong năm kế tiếp
WACC : chí phí vốn bình quân gia quyền
g
n
: tỷ kệ tăng trưởng của FCFF

TT §μo t¹o, Båi d−ìng vμ T− vÊn vÒ Ng©n hμng - Tμi chÝnh & Chøng kho¸n, §H. KTQD Điều kiên sử dụng:

- tỷ lệ tăng trưởng đc sử dụng trong m/h này nhỏ hơn hoặc bằng tỷ lệ tăg
trưởng của nền kinh tế.
- các số liệu dùng tính toán của DN phải thích hợp với giả định về tăng
trưởng ổn định.


Và, FCFF
n+1
= EBIT
n
(1-t)(1+g
st
)(1-RR
st
)

Điều kiên sử dụng:

- DN có tác dụng đòn bNy lớn hoặc đang trong quá trình thay đổi tác dụng đòn
bNy

Mô hình 3 giai đoạn
Mô hình:

P
0
=
∑∑
=+=
+
+
+
+
+
1
1


TT §μo t¹o, Båi d−ìng vμ T− vÊn vÒ Ng©n hμng - Tμi chÝnh & Chøng kho¸n, §H. KTQD

• Ước lượng các yếu tố đầu vào
* FCFF (free cash flow to the firm): là tổng dòng tiền tự do của toàn DN - tức là tất
cả những người nắm giữ trái quyền - bao gồm các cổ đông và các trái chủ
Có 2 cách đo lường FCFF:
+ Các thứ nhất là cộng tất cả dòng tiền của những ng nắm giữ trái quyền, bao
gồm dòng tiền tự do của vốn cổ phần (phải xác định rõ dòng tiền tự do của c
ổ
phần hay cổ tức), dòng tiền tự do của các chủ nợ (gồm cả các khoản nợ chính, chi
phí lãi suất và các khoản nợ mới phát hành), và dòng tiền tự do của các cổ đông
ưu đãi (thường là cổ tức ưu đãi):
FCFF = FCFE + Chi phí ls (1- tỷ lệ Thuế) + các khoản phải trả chính - các
khoản nợ mới phát hành + cổ tức ưu đãi

+ Một cách tương tự để tính dòng tiền tự
do trong toàn DN là ước lượng dòng tiền tự
do trước bất cứ 1 trái quyền nào. Vì vậy, chúng ta có thể bắt đấu với thu nhập trc lãi
và thuế (EBIT), thuế phải nộp ròng, khoản dùng để tái đầu tư mà DN cần và đạt
được trong cách ước lượng dòng tiền tự do trong DN :

FCFF = EBIT (1 - tỷ lệ Thuế) + Khấu hao - Chi phí vào TSCĐ - chênh lệch vốn
lưu động
* Tỷ lệ tăng trưởng g
+ ROC ổ
n định

g = ROC
t
*RR +
ROCt
ROCt 1-ROCt−

* Tính WACC
WACC = W
d
*K
d
(1-t) + W
p
*K
p
+ W
e
*K
eTrong đó: W
d
,W
p
,W
e
: Tỷ trọng của nợ,Cp ưu đãi,Cp thường mới
K : Chi phí tương ứng


1
)^1(

c) Lợi nhuận còn lại
Lợi nhuận còn lại là khoản chênh lệch giữa lợi nhuận và mức lợi tức yêu cầu (khoản
sinh lời yêu cầu) của nhà đầu tư

TT §μo t¹o, Båi d−ìng vμ T− vÊn vÒ Ng©n hμng - Tμi chÝnh & Chøng kho¸n, §H. KTQD

Lợi nhuận còn lại= lợi nhuận sau thuế- chi phí vốn chủ sở hữu.
Suất sinh lời yêu cầu là chi phí cơ hội của người cung cấp vốn. Lợi nhuận còn lại là
phần lợi nhuận mà công ty có khả năng tạo ra lớn hơn chi phí này.
Giá trị vốn chủ sở hữu của công ty bằng tổng giá trị kế toán của cổ phiếu và hiện giá
của lợi nhuận còn lại trong t
ương lai.
Cách tiếp cận dựa vào lợi nhuận còn lại có thể được ứng dụng đối với công ty có
FCF âm, và đối với công ty có trả hoặc không trả cổ tức. N ó cũng được ứng dụng
ngay cả khi CF rất dao động. Phương pháp này quan tâm đến khả năng sinh lời kinh
tế mà không quan tâm đến khả năng sinh lời kế toán.
Đôi khi việc sử dụng kỹ thuật này gặp khó khăn trong trường hợ
p cần thiết thực hiện
việc phân tích chi tiết các tài khoản điều chỉnh của công ty. N hà quản lý có thể sử
dụng tài khoản điều chỉnh để điều chỉnh các biến kết quả của niên độ. N ếu kế toán
không minh bạch, hoặc nếu chất lượng của báo cáo tài chính thấp thì việc xác định
lợi nhuận còn lại gặp khó khăn.
Mô hình:
∑∑


Trong đó:
Bo: giá trị hiện hành của cổ phiếu trên một cổ phiếu
Bt: giá trị kế toán trên một cổ phiếu kì vọng ở thời kỳ t
k: chi phí vốn chủ
Et: Lợi nhuận sau thuế thời kì t
1.2.3. Phương pháp định giá dựa vào các chỉ số- Mô hình số nhân thu nhập P/E.
- Giá trị của một dự án đầu tư là giá trị hiện tại của lợi nhuận thuần trong tương lai
c
ủa công ty. Trong trường hợp cổ phiếu thường, lợi nhuận mà nhà đầu tư nhận được
là doanh thu thuần của công ty. Vì vậy,bằng cách khác, nhà đầu tư có thể giả định
bằng cách xác định họ sẵn sang trả bao nhiêu đôla cho một đôla mà họ kỳ vọng thu

TT §μo t¹o, Båi d−ìng vμ T− vÊn vÒ Ng©n hμng - Tμi chÝnh & Chøng kho¸n, §H. KTQD

được. Có thể tính được hệ số nhân thu nhập hiện tại, gọi là hệ số giá trên thu nhập
(P/E)
- N ếu có một thị trường hoàn hảo, P/E phản ánh trung thực mối tương quan giữa giá
trị của một cổ phiếu và thu nhapạ của nó thì giá trị doanh nghiệp được xác định theo
công thức:
Giá trị doanh nghiệp = Lợi nhuận dự kiến *P/E (quá khứ)
P/E thường được lấy trung bình từ số liệu c
ủa các doanh nghiệp cùng ngành kinh
doanh với doanh nghiệp cần xác định giá trị, như vậy đây là tỷ số P/E của quá khứ.
- Trong thực tế, do không thể có một thị trường chứng khoán hoàn hảo, vì vậy người
ta không thể tin tưởng tuyệt đối tỷ số P/E để tính toán giá trị doanh nghiệp.
Công thức:

gED
−
+−
=
−
+×
==
1.11/
E
P
P/E Trailing
00
0
0

TT §μo t¹o, Båi d−ìng vμ T− vÊn vÒ Ng©n hμng - Tμi chÝnh & Chøng kho¸n, §H. KTQD - Leading P/E = (giá thị trường một cổ phiếu / (EPS dự báo của 12 tháng tới)
Sử dụng trong trường hợp thu nhập trong tương lai thay đổi rõ rệt và dự đoán được
ví dụ trong truờng hợp mua bán, sáp nhập công ty
Trong đó: - E
1
là EPS dự kiến cho năm tới

1/
E
P
P/E Leading
11
1
0
nEPSEPS
n
t
t
/
1
∑
=
=
EPS = ROE bq x Giá trị SS 1 CP
Giá trị SS 1 CP=
Tổng TS Có – Tổng Nợ
Số CP đang lưu hành

TT §μo t¹o, Båi d−ìng vμ T− vÊn vÒ Ng©n hμng - Tμi chÝnh & Chøng kho¸n, §H. KTQD

Æ Áp dụng tính trailing P/E
Các nhân tố ảnh hưởng tới EPS

- Lợi nhuận hoặc lỗ phân bổ cho cổ đông hiện hữu (Cổ phiếu phổ thông)