B GIÁO DC VÀ ÀO TO
TRNG I HC KINH T TP. HCM
KHOA SAU I HC
oOo
HOÀNG TH ÚT TRINH

XÂY DNG MÔ HÌNH CU TRÚC TÀI CHÍNH
CHO CÁC DOANH NGHIP NGÀNH VIN
THÔNG VIT NAM.

Chuyên nghành: Kinh t Tài chính – Ngân hàng
Mã ngành: 60.31.12 LUN VN THC S KINH T

Ngi hng dn khoa hc: TS. LÊ TH LANH


LI CM N
Trong sut thi gian qua, vi s n lc ca bn thân và s giúp đ nhit tình t phía
thy cô và bn bè, tôi đã hoàn thành lun vn “Xây dng mô hình cu trúc tài
chính cho các DN Vin thông Vit nam”. Qua đó, tôi xin chân thành cm n:
- TS. Lê Th Lanh – Giáo viên hng dn trc tip- đã nhit tình hng dn, giúp
đ và đng viên tôi rt nhiu đ tôi có th hoàn thành lun vn này.
- Quý Thy Cô khoa sau đi h
c đã to điu kin đ tôi có th thc hin và hoàn
thành lun vn này.
- Bn bè và ngi thân – nhng ngi đã  bên cnh và đng viên tôi đ tôi có th
hoàn thành lun vn này.
NHNG KT QU T C CA LUN VN.
Chng 1: C s lý lun chung v cu trúc tài chính ca DN.
Chng 1 lun vn đã trình bày đc nhng lý lun nn tng v cu trúc tài chính

Hn ch ca lun vn
Bên cnh nhng kt qu đt đc, lun vn vn cón nhiu hn ch. Trc ht, các
yu t v mô cha đc đa vào xem xét khi xây dng mô hình cu trúc tài chính cho các DN ngành Vin thông. Chính điu này phn nào nh hng đn kt qu ca
mô hình. Ngoài ra, do hn ch trong vic công b thông tin, tác gi cha th tip
cn s liu ca nhng Công ty có tên tui và uy tín thuc tp đoàn Bu chính Vin
thông Vit nam nh Công ty Vin thông Quc t; Công ty Vin thông Liên tnh;
Công ty Dch v vin thông GPC, Công ty Dch v vin thông VMS…Bênh cnh
đó, s liu ca Viettel, Sfone tác gi c
ng cha thu thp đc. Vic b sót nhng
DN này trong quá trình nghiên cu s khin cho vic phân tích ngành cha tht tng
quát vì nhng DN b sót nêu trên là nhng DN ln trong ngành. Thit ngh, nu có
đc nhiu thi gian hn na, tác gi s b sung nhng bin v mô vào mô hình và
s thu thp thêm ngun s liu đ khc phc hn ch trên, khi đó mc đ gii thích
ca mô hình s t
t hn.

1.1.3 Các ch tiêu phn nh cu trúc tài chính 4
1.1.4 òn by tài chính tác đng đn t sut sinh li. 5
1.1.5 Các lý thuyt cu trúc vn hin đi 6
1.2 Các nhân t nh hng đn cu trúc tài chính. 8
1.2.1 T sut sinh li trên tài sn (ROA) 8
1.2.2 Tài sn c đnh hu hình 9
1.2.3 Thu thu nhp doanh nghip. 9
1.2.4 Kh nng thanh toán hin hành. 9 1.2.5. T l tng trng. 10
1.2.6 Quy mô DN. 10
1.2.7 c đim riêng ca tài sn DN 10
1.2.8 S phát trin và tính hiu qu ca th trng tài chính. 11
1.2.9 Các đc tính ca ngành kinh doanh 11
1.2.10 Các nhân t khác 12
1.3 c đim ngành Vin thông 12
1.4 Gii thiu mô hình cu trúc tài chính ca các Công ty niêm yt trên TTCK
Vit nam 13
Kt lun chng 1 19
Chng 2. THC TRNG CU TRÚC TÀI CHÍNH CA CÁC DOANH
NGHIP VIN THÔNG VIT NAM 20
2.1 Phân tích hiu qu s
n xut kinh doanh ca các DN Vin thông đin hình.
20
2.1.1 Doanh thu 20
2.1.2 Li nhun trc thu và lãi vay (EBIT) 21
2.1.3 T sut sinh li trên tng tài sn (ROA) 22
2.1.4 T sut sinh li trên vn ch s hu (ROE) 23
2.1.5 Kh nng thanh toán hin hành (Rc) 24
Kt lun chng 2 45
Chng 3. XÂY DNG MÔ HÌNH CU TRÚC TÀI CHÍNH CHO CÁC DN
VIN THÔNG VIT NAM 47
3.1 Xây dng mô hình cu trúc tài chính cho các DN ngành Vin thông 47
3.1.1 Thit lp mô hình 47
3.1.2 Phân tích tng quan và thng kê mô t các bin 48
3.1.2.1 Thng kê mô t các bin 48
3.1.2.2 Phân tích tng quan gia các bin 50
3.1.3 c lng các tham s () ca mô hình. 51
3.1.3.1 Mô hình h s tng n trên vn ch s hu (Y1 = DE) 51
3.1.3.2 Mô hình h s n ngn hn trên vn ch s h
u (Y2 = D
S
E) 54
3.1.3.3 Mô hình t sut sinh li trên vn ch s hu (Y3 = ROE) 58
3.2 Kim chng mô hình trong thc t 64
3.2.1 Kim chng mô hình h s tng n trên vn ch s hu (Y1 = DE) 64
3.2.2 Kim chng mô hình h s n ngn hn trên vn ch s hu (Y2 = D
S
E) 65
3.2.3 Kim chng mô hình t sut sinh li trên vn ch s hu (Y3 = ROE) 66
3.3 Vn dng mô hình đ d báo cu trúc tài chính BQ cho ngành Vin thông.
67
3.4 Hn ch ca mô hình 69
3.5 iu kin đ ng dng thành công mô hình kinh t lng trong vic xây
dng mình cu trúc tài chính cho các DN Vin thông Vit nam. 69
E H s n ngn hn trên vn ch s hu
D
L
E H s n dài hn trên vn ch s hu
ROA T sut sinh li trên vn tng tài sn
ROE T sut sinh li trên vn ch s hu
FA
T l tài sn c đnh hu hình trên tng
tài sn
TAX
T l thu thu nhp hin hành trên li
nhun trc thu và lãi vay
Rc Kh nng thanh toán hin hành
R
D
Chi phí s dng n
GROWTH T l tng trng tài sn
EBIT Li nhun trc thu và lãi vay
TSCHH Tài sn c đnh hu hình
TSL Tài sn lu đng.
TNDN Thu thu nhp doanh nghip
vt n v tính
DN Doanh nghip
CTCP Công ty c phn
CSH Ch s hu
BQ Bình quân
WACC Chi phí s dng vn bình quân
VNPT
Tng Công ty Bu chính vin thông
Vit Nam

Bng 1.1 Các đc trng ca N so vi vn c phn.
Bng 1.2 Các ch tiêu phn nh c cu trúc tài chính.
Bng 1.3 Tác đng ca đòn by tài chính đn t sut sinh li.
Bng 2.1 Doanh thu ngành Vin thông t 2005 – 2008.
Bng 2.2 EBIT ngành Vin thông giai đon 2005 – 2008.
Bng 2.3 T sut sinh li trên tng tài sn (ROA) BQ ngành t 2005 – 2008.
Bng 2.4 T sut sinh li trên vn ch
s hu (ROE) BQ ngành t 2005 – 2008.
Bng 2.5 Kh nng thanh toán hin hành (Rc) BQ ngành t 2005 – 2008
Bng 2.6 T l TSCHH trên tng tài sn BQ ngành t 2005 – 2008.
Bng 2.7 C cu n ngn hn BQ ngành t 2005 – 2008.
Bng 2.8 C cu n dài hn BQ ngành t 2005 – 2008.
Bng 2.9 C cu n BQ ngành t 2005 – 2008.
Bng 2.10 C cu vn ch s hu BQ ngành t 2005 – 2008.
Bng 2.11 Cu trúc tài chính BQ ngành t 2005 – 2008.
Bng 2.12 Tác đng c
a đòn by tài chính đn t sut sinh li ca các DN Vin
thông t 2005 – 2008.
Bng 2.13 Chi phí s dng vn bình quân ca các DN Vin thông t 2005 – 2008.
Bng 2.14 Bng so sánh giá cc thuê kênh quc t mt s tc đ kênh trc và sau
này 01/09/07.
Bn 3.1 Thng kê mô t các bin. Bng 3.2 Ma trn h s tng quan.
Bng 3.3 Kt qu hi quy v tác đng ca các bin đc lp đn h s tng n trên
vn ch s hu (Y1 = DE).
Bng 3.4 Kt qu hi quy v tác đng ca các bin đc lp đn h s n ngn hn
trên vn ch s hu (Y2 = D
S

 th 2.7 Kh nng thanh toán hi
n hành BQ ngành t 2005-2008.
 th 2.8 C cu n ngn hn BQ ngành giai đon 2005-2008.
 th 2.9 C cu n dài hn BQ ngành giai đon 2005-2008.
 th 2.10 C cu n BQ ngành t 2005-2008.
 th 2.11 C cu vn ch s hu BQ ngành t nm 2005-2008.
 th 2.12 H s đòn cân n BQ ngành tng nm t 2005-2008.
CÁCH TRÌNH BÀY S LIU
1. Du phy (,) th hin phân cách phn thp phân.
Ví d: 0,5 đng đc đc là không phy nm đng.
2. Du chm (.) th hin phân cách phn ngàn.
Ví d 1.200 đng đc đc là mt ngàn hai trm đng

các ngun lc, nâng cao nng lc cnh tranh, vt qua các rào cn, thách thc và
ch đng đón bt các vn hi ca hi nhp kinh t quc t.
V
n đ đt ra là các DN vin thông cn phi chun b nhng gì đ có th cnh tranh
đc vi nhng DN  các nc có nn công nghip phát trin vn, trình đ công
ngh, kinh nghim qun lý. Có th nói, trong thi gian này và sp ti, vic nâng cao
nng lc tài chính; linh hot và ch đng trong vic huy đng vn, đng thi s
dng ngun vn có hiu qu là mt trong nhng bc chu
n b quan trng đi vi
các DN vin thông Vit nam. Chính vì l đó vn đ “
Xây dng mô hình cu trúc
tài chính cho các DN ngành Vin thông Vit nam
” tr nên cp thit hn bao gi
ht. Thông qua vic xây dng mô hình này tác gi hi vng s trang b cho các DN
vin thông mt nn tng lý lun c bn v cu trúc tài chính. Theo đó, các DN trong
ngành s có cái nhìn tng quát v thc trng cu trúc tài chính mà h đang s dng
và
điu quan trng hn là các DN s bit phi làm th nào đ có th xây dng cho
mình mt cu trúc tài chính da trên nhng ch tiêu kinh t sn có. iu này ht sc
có ý ngha bi l mt cu trúc tài chính thích hp s giúp các DN trong ngành tit
kim đc chi phí thu TNDN do đc hng li ích t tm chn thu và hn ht là
s làm gia tng giá tr DN.
2

Mc đích và phng pháp nghiên cu
Bng phng pháp duy vt bin chng, tác gi s dng và kt hp nhng kin thc
c bn ca tài chính doanh nghip hin đi đ xây dng nên c s lý lun chung v
cu trúc tài chính DN.
S dng phng pháp thng kê mô t và so sánh, tác gi tin hành đánh giá thc
trng cu trúc tài chính ca các DN Vin thông giai đon 2005 – 2008.

1.1.1 Khái nim
Cu trúc tài chính là s kt hp gia n ngn hn, n dài hn và vn c phn
đc dùng đ tài tr cho các quyt đnh đu t  mt DN. Trong khi đó, cu trúc
vn là s kt hp gia n ngn hn thng xuyên, n dài hn và vn c phn.
Nh v
y, cu trúc vn ch là mt phn ca cu trúc tài chính.
Cu trúc tài chính ti u: là mt hn hp gia n và vn c phn cho phép ti
thiu hóa chi phí s dng vn bình quân ca DN. Vi mt cu trúc tài chính có
chi phí s dng vn bình quân đc ti thiu hóa, tng giá tr các chng khoán
ca DN (và, vì vy giá tr ca DN) đc ti đa hóa.
1.1.2 Thành phn ca cu trúc tài chính.
T
khái nim trên, cu trúc tài chính gm có hai thành phn: N (n ngn hn +
N dài hn) và vn ch s hu.
N : là các ngun vn đc hình thành do vay mn (vay ngân hàng, phát hành
trái phiu…) các khon mua chu hàng hóa, dch v ca nhà cung cp, các khon
n tích ly khác nh các khon phi tr công nhân viên, các khon phi np nhà
nc…)
Vn ch s hu: li đc hình thành t ngun li nhu
n gi li dùng đ tái đu
t, t phát hành c phiu u đãi hay c phiu thng, ngun kinh phí và các qu
Bng 1.1 Các đc trng ca n so vi vn ch s hu
c trng N Vn ch s hu
áo hn N luôn có tính cht đáo
hn vì n phi đc chi tr
vào thi gian quy đnh
trong tho thun gia DN
và ch n.
Không có tính cht đáo hn. Mt
ch s hu mun ly li tin đã đu

sn
Trái quyn trên tài sn
thng quan trng khi mt
DN lâm vào cnh khó
khn, nht lá khi tài sn
đang b thanh lý. Các trái
quyn ca các ch n đi
vi tài sn luôn đc u
tiên hn trái quyn ca các
ch s hu
Trái quyn đi vi tài sn ca các
ch s hu luôn đng sau các ch
n.
Chi phí s
dng vn
Chi phí s dng n vay r
hn vn c phn bi vì:
- Ri ro đi vi ch n
thp hn theo u tiên trái
quyn trc ch s hu.
- Lãi vay to ra cho DN
tm chn thu nên gánh
nng thu TNDN ca DN
gim bt đi
Chi phí s dng vn ch s hu
cao hn n bi vì ch
 s hu ri ro
hn ch n, c th:
- Ch s hu đc chia c tc sau
khi DN chi tr lãi vay và np thu.

Thông qua các ch tiêu nói trên, chúng ta có th đo lng s đóng góp ca n và
vn ch s hu vào tng ngun vn ca DN. Nu vn ch s hu đóng góp
nhiu hn n thì kh nng t tài tr vn ca DN cao. Ngc li, nu n đóng
góp nhiu hn vn ch s hu s phn nh mt t s t
s đòn by cao.
1.1.4 òn by tài chính tác đng đn t sut sinh li.
òn by tài chính có kh nng làm gia tng t sut sinh li mong đi ca vn c
phn nhng cng ngay lúc đó chúng s đa c đông đn mt ri ro ln hn: t
sut sinh li cao s tr nên cao hn na nhng nu t sut sinh li trên vn đ
u
t thp thì t sut sinh li mong đi trên vn c phn thm chí càng thp hn.
Gi s chúng ta có mt d án vi tng vn đu t là 1.000USD, EBIT: 200USD
(gi s thu TNDN =25%, lãi vay 10%). Có ba phng án tài tr vn nh sau:
Bng 1.3 Tác đng ca đòn by tài chính đn t sut sinh li.
PA 1 PA 2 PA 3
Tng ngun vn, trong đó: 1.000 1.000 1.000
Vn c phn 1.000 500 400
N vay 0 500 600
EBIT 200 200 200
Lãi vay 0 50 60
Lãi sau trc thu 200 150 140
Thu TNDN 50 37,5 35
Lãi sau thu 150 112,5 105
ROA 15% 15% 15%
ROE 15% 22,5% 26,25%
Nh vy khi t sut sinh li trên tài sn (ROA) cao hn lãi vay, vic s dng
càng nhiu n s làm cho t sut sinh li trên vn ch s hu (ROE) tng lên.
N /vn
ch s
hu

1.1.5 Các lý thuyt cu trúc vn hin đi
Theo quan đim truyn thng: Quan đim v cu trúc vn truyn thng cho
rng khi mt DN bt đu vay mn, thun li vt tri hn bt li. Chi phí n
thp, kt hp vi thun li v thu s khin WACC gim khi n tng.
Tuy nhiên, khi t
 l gia n và vn CSH tng, tác đng ca t l vn vay so vi
tng vn buc các CSH tng li tc yêu cu ca h (ngha là chi phí vn CSH
tng).  mc t l n và vn CSH cao, chi phí n cng tng bi vì kh nng
DN không tr đc n là cao hn (nguy c phá sn cao hn). Vì vy,  mc t
s gi
a n và VCSH cao hn, WACC s tng.
Vn đ chính ca quan đim truyn thng là không có mt lý thuyt c s th
hin chi phí vn CSH nên tng bao nhiêu do t l gia n và vn CSH hay chi
phí n nên tng bao nhiêu do nguy c v n.
Lý thuyt cu trúc vn ca Modilligani và Miller (mô hình MM)
Trái vi quan đim truyn thng, Modilligani và Miller (1958) đã tìm hiu xem
chi phí vn tng hay gim khi mt DN tng hay gim vay m
n.
 chng minh mt lý thuyt kh thi, Modilligani và Miller (MM) đã đa ra mt
s nhng gi đnh đn gin hoá rt ph bin trong lý thuyt v tài chính: h gi
đnh là th trng vn là hoàn ho, vì vy s không có các chi phí giao dch và t
N
Vn ch s hu
ROE = ROA + (ROA
–
R
D
) x
7


khu tr khi tính thu thu nhp DN, do đó mà mt phn thu nhp ca DN có s
dng n đc chuyn cho các nhà đu t theo phng trình: V
L
= Vu + T.D: giá
tr ca DN s dng n bng giá tr ca DN không s dng n cng vi khon li
t vic s dng n. Trong đó, D là tng s n s dng, T là thu sut thu thu
nhp DN, T.D là khon li t vic s dng n hay là hin giá ca tm chn thu.
Nh vy, theo mô hình thu MM (1963) cu trúc vn có liên quan đn giá tr
 ca
DN. S dng n càng cao thì giá tr DN càng tng và gia tng đn ti đa khi DN
đc tài tr 100% n.
Thuyt trt t phân hng (Thông tin bt cân xng)
Thuyt trt t phân hng th trng đc nghiên cu khi đu bi Myers và
Majluf (1984) d đoán không có c cu n trên vn c phn mc tiêu rõ ràng.
Gi thuyt rng ban qun tr cho bit v ho
t đng tng lai ca DN nhiu hn
các nhà đu t bên ngoài (thông tin không cân xng) và vic quyt đnh tài
chính có l cho bit mc đ kin thc ca nhà qun lý và s không chc chn v
lu lng tin mt tng lai.
8

Khi ban qun tr tin tng c phiu đc đánh giá cao hn là đánh giá thp, h
có th phát hành chng khoán (ngun tài chính bên ngoài). Vì th, khi DN đi
theo th trng vn bên ngoài, nhng th trng này chp nhn c phiu đc
đánh giá cao hn là đánh giá thp, và vì vy, hot đng này s chuyn ti thông
tin không thun li cho các nhà đu t. Kt qu là ban qun tr s n lc đ
tránh
đi theo các th trng vn (ngun tài chính bên ngoài). Nu ban qun tr đi theo
nhng th trng vn này, có kh nng h phát sinh n nhiu hn nu nh h tin
là c phiu ca h đc đánh giá thp và s sinh ra vn c phn nu nh h cho

9

tr trc tiên bng li nhun gi li tái đu t, ri mi đn phát hành n mi và
sau cùng mi phát hành c phn mi. Mt DN có t sut sinh li trên tài sn cao
thì kh nng tích ly vn t li nhun gi li cao, do đó h s tn dng ngun
vn này trc, sau đó mi ngh đn vic huy đng vn bên ngoài do đó s
duy
trì mt h s n thp. Hành đng này cng nhm tránh vic pha loãng quyn s
hu.
Tuy nhiên, mô hình lý thuyt da trên thu li cho rng các DN đang hot đng
có li nên vay mn nhiu hn, khi các yu t khác không đi, vì nh vy h s
tn dng đc tm chn thu nhiu hn.
Do vy, v mt lý thuyt, ROA có tác đng dng (+) hoc âm (-) đn h
 s n
trên vn ch s hu.
1.2.2 Tài sn c đnh hu hình
 ln ca nhân t này đc đo lng bi t l tài sn c đnh hu hình trên
tng tài sn. Mt DN có giá tr tài sn hu hình cao thì kh nng tip cn ngun
vn t n vay d dàng hn bi vì đáp ng đc các điu kin v
th chp tài sn
ca ch n. Hn na giá tr thanh lý ca nhng DN này cng s cao hn. Do đó,
v lý thuyt, tài sn c đnh hu hình có mi quan h t l thun (+) vi h s n
trên vn ch s hu.
1.2.3 Thu thu nhp doanh nghip.
 ln ca nhân t này đc đo lng bng chi phí thu thu nhp hin hành DN
phi np trên li nhun trc thu và lãi vay. i vi nhng DN có chi phí thu
thu nhp phi np càng cao thì có khuynh hng s dng nhiu n vi mc đích
tn dng tm chn thu đ tit kim s thu phi np. Do vy, thu có quan h t
l thun (+) vi h s n trên vn ch s hu.
1.2.4 Kh n