B GIÁO DÀO TO
TRNG I HC KINH T TP.HCM NGUYN

TÁC NG CA H THNG THU
THU NHP N CU
TRÚC VN CA CÁC CÔNG TY NIÊM YT
TRÊN TH TRNG CHNG KHOÁN
VIT NAM

LUN VN TH
NGUYN

TÁC NG CA H THNG THU THU
NHU TRÚC
VN CA CÁC CÔNG TY NIÊM YT TRÊN
TH TRNG CHNG KHOÁN
VIT NAM
Chuyên ngành : Tài chính ngâ

Mã s : 60.34.02.01 LUN VN TH


TS. NGUYN TN HOÀNG

gi,
ni dung c
 kt t quá trình hc tp và các kt qu nghiên cu
thc tin trong thi gian qua, các s liu s dng là trung
thc và có ngun gc trích dn rõ ràng. Lun  c
thc hin di s hng dn khoa hc ca Thy
TS.Nguyn Tn Hoàng. Tác gi lun


NGUYN VN TUN
MC
LC

Trang


DANH MBNG BIU
DANH M T VIT TT
DANH MÌNH 


 13
 14
 14
3.1.1.4 14
3.1.1.5 15
3.1.1.6 Thu 15
3.1.1.7 16
3.1.1.8 16
3.1.1.9 17
3.1.1.10 17
 18
 19
: KT QU NGHIÊN CU
4.1 Kt qu kim nh. 20
4.1.1 Thng kê mô t các bin 20
4.1.1.1 Thng kê mô t các bin t 2008  nm 2012 20
4.1.1.2  22
4.1.2 c lng tham s ca hàm hi quy tng th 24
4.1.3 Kinh s khác bi
có chính sách thu TNCN 30
 32
T LUN
 34
 37
 37
TÀI LIU THAM KHO


DANH MC T VIT TT


DANH MC HÌNH V

Hình 2.1: Trt t phân hng ca các la ch v 5
Hình 4.1:T l ndài hn và tng n trê-2012 22
Hình 4.2:Thu sut TNgiai n 2008-2012 23
1

 

1.1 

Quynh ngun vn là mt trong các quyu ca tài chính
doanh nghip. La chn t trng mi ngun tài tr   cu trúc vn t cho
mi công ty nhm ti a hóa giá tr doanh nghip là v  vi các nhà
qun tr tài chính doanh nghip.
Các nghiên u cho thy quynh la chn cu trúc vn
không phi ch là kt qu ca các nhân t c trng riêng ca công ty mà còn ph
thuc vào nhiu nhân t khc. Vì th, vic xem xét tác ng ca các nhân t n s
hình thành cu trúc vn là ht sc cn thitc bit trong thc tin kinh t Vit
Nam.
Trong s các nhân t tác ng n cu trúc vn ca doanh nghi p, nhân t 
thu thu nhp - bao gm thu thu nhp doanh nghip và thu thu nhp cá nhân -
ã c các lý thuyt và nghiên cu thc nghim trên th gii xác nhn là 
 tích cc n s la chn .
Tuy nhiên  Vit Nam trong nhng nm va qua, ng nh vai trò ca
nhân t thu   p i vi vic   cu trúc vn vn c
. Vic hocnh cu trúc vn ca các công ty Vit Nam mang

nhp ca Vit Nam
1.3 i ng và phm vi nghiên cu

i ng nghiên cu ca  tài:
 : T 

Qua phân tích ma các
nhân t vi CTV, nhân t
CTV không ?
Phm vi nghiên cu ca  tài:
Các công ty niêm yt trên S giao dch chng khoán
Thành ph H Chí 
 tài chn mu nghiên cu là 167 công ty trên  giao dch
chng khoán  trong giai n t 2008 n 2012.
 ty, 

3

các nhân t  c nghiên cu  các hc gi c.
Lý do chn mu nghiên cu nh trên là do giá tr niêm yt trên HOSE
HNX chim phn ln tng giá tr niêm yt trên toàn th trng. Mt khác, giai
n 2008 -2012 c xem là giai on Lut thu TNCN  có hiu l
, thu sut thu TNDN ph thông là 25%

1.4 Phng pháp nghiên cu

 tài s dng ch yu phng pháp nh ng  làm sáng t các vn 


2 
LÝ
THUYT

2.1 

2.1.1
Lý thuyt cu trúc vn ca Modigliani và
Miller

Lý thuyt này do hai nhà nghiên cu Franco Modigliani và Merton Miller
c gi là lý thuyt M&M. Nhng gi nh
ca lý thuyt M&M :
- Không có thu (
- Không có chi phí phá sn, i tha hành và giao dch.
- Th  ho.
- Tt c u hp lý và có k vng nht v li nhun.
MM h tr cho lý thuyt ca h bng lp lun rng mt quy trình mua bán
song hành s  n vic các doanh nghi       th
ng khác nhau ch bi vì có cu trúc vn khác nhau.
M c ca công ty không s dy tài chính và giá
tr ca công ty s d

Các gi thuyt ca MM a ra u rt lý tng. Tuy nhiên, trên thc t
thu thu nhp doanh nghip và thu thu nhp cá nhân,   s bt cân
xng v thông tin u tn ti; chi phí lãi vay tng khi s dng n càng t lên;
li nhun sau thu và lãi vay gim vi nhng mc  s dng n khác nhau và
kh  sn gia tng khi doanh nghip s dng  các khon n  tài tr.
2.1.2 Lý thuyt  i cu trúc vn (The trade-off theory)

tr
2.2 Các nghiên cu v thu thu nhp trong mi quan h vi cu trúc vn.
2.2.1 Quan im ca MM v li th t thu ca vic vay n.
Miller (1977) ã th hin tác ng ca thu thu nhp n s la chn cu
trúc vn ti u theo mô hình sau ây:

(2.1)
Vi Tc là thu TNDN; Td là thu TNCN ánh trên lãi cho vay; Ts là thu

V
L
= V
U
+ [ 1- (1- T
C
)(1-T
S
)] . D
( 1- T
d
)


Vn ni b

M&M (1963) tip tc xem xét n thu TNDN nhng vn gi nh rng
Td= Ts = 0. Lúc này phng trình trên ch còn là :
GTDN
khi có n
= GTDN
khi không có n
+ Tc.D (2.3)

Li ích t thu TNDN ca vic s dng n chính là Tc.D.
i vi thu TNCN, Miller và Scholes (1978) cho rng khi công ty tr lãi
cho trái ch 1 ng, giá tr dành cho nhà u t sau thu thu nhp cá nhân là 1(1
 Td) ng. Trái li, nu ó là thu nhp t vn ch s hu thì nó s là i tng
chu c hai loi thu thu nhp doanh nghip và thu nhp cá nhân. Khi ó, nhà u
t ch còn nhn c 1(1 Tc)(1  Ts) ng.
Li th t thu ca 1 ng lãi vay so vi ng c tc là:
(1  Td) - (1 Tc)(1  Ts) (2.4)
Khi (1  Td) > (1 Tc)(1  Ts), li th trên cho kt qu là s g, ngha là
thu nhp ca nhà u t t tin cho vay ln hn thu nhp t vic góp vn ch
s hu, thì thu thu nhp s to ra tác ng khuyn khích công ty vay n thay vì
s dng vn ch s hu và ngc li.
Li th ng i ca n c xác nh theo công thc:

(2.5)
Trng hp 1, M&M gi nh rng tt c li nhun t vn c phn u là c
tc và Td = Ts, tc là li nhun t n vay và t vn c phn chu cùng mc
Li th ng i ca n
=
(1-Td)
(1-Tc)(1-Ts)
7

- S khích l tài tr bng n vay tng lên theo thu sut thu TNDN. u
này suy ra rng, nu các yu t khác là nh nhau, các công ty
chu mc thu sut khác nhau s có t l n vay ti u khác nhau.
- Nu các yu t khác là không i, các doanh nghip chu thu TNDN,
GTDN càng tng lên khi công ty càng có s dng n (lên n mc mà ti ó chi
Li th ng i ca n
=
1
(1-Tc)
(2.6)
8

phí biên ca vic vay n bng vi li ích biên ca vic vay n).
- Thu TNCN cao ánh trên tin lãi t cho vay s không khuyn khích các
công ty s dng n vay. Tng ngun tài tr bng n vay thì chu nh hng bi
c thu TNDN và thu TNCN.
2.3 

Các lý thuyt v cu trúc vn  ch ra rng có rt nhiu các nhân t tác
ng n cu trúc vn. Trong gii    
, tác gi a ra nhng nhân
t chính
nh
sau:
2.3.1 Tình hình kinh t v mô(Macro- economic effects).
Gertler và Gilchrist (1993) cho rng t rong thi k nn kinh t ng trng,
giá chng khoán t, chi phí phá sn c k vng gim, thu nhp chu thu gia

doanh nghip gia ng
u tdn n tg GTDN.

2.3.4  ng trng(Growth opportunities).

Trng phái lý thuyt nh mà tiêu biu là Myers (1977)
cho rng các công ty g trng cao s ít s
dng n. Long và Malit(1985) cung bng chng thc nghim ng h cho lp
lun này.
Ngc li, lý thuyt trt t phân hng vi các nghiên cu ca Shyam- Sunder
và Myers (1999), Adam và Goyal (2007) hàm ý rng công ty có c hi g
trng thì u t càng lúc càng nhiu, mà li nhun gi li thì có gii hn, do ó,
theo thi gian, h s phi dùng ngun tài tr bên ngoài là n vay.
2.3.5 Quy mô công ty (Firm Size).

Marsh (1982) và Chittenden et al (1996) cho rng các công ty có quy mô ln
và a dng hóa h vc hot ng thì ri ro phá sn s thp h so vi các công
ty nh, do công ty ln có th tn dng li th quy mô ln trong vic ng n vay
dài hn. Do ó, theo lý thuyt ánh i cu trúc vn, nhng công ty có quy mô
ln ng s dng nhiu n.
Lý thuyt trt t phân hng vi các nghiên cu ca Kester (1986), Titman và
Wessels(1988) li gii thích rng có mt mi quan h nghch chiu gia quy mô
công ty và l n. Công ty có quy mô lng có danh ting và có thi gian
ho có th d dàng phát hành c ph.
ng thun vm
trên và gii thích rng các công ty lng công b thông tin ra ngoài
10

2.3.7 Tm chn thu phi n (None-debt tax shields).

Khon gim tr v thu t chi phí khu hao tài sn c nh c gi là tm
chn thu phi n. Khi tm chn thu này càng cao, dòng tin ròng v t li
nhun kinh doanh i vi c  càng ln. DeAngelo và Masulis (1980) cho
rng tm chn thu này là khon thay th cho tm chn thu khi
s

dng
n vay.
Kt qu là nhng doanh nghip có chi phí khu hao cao trong dòng tin d toán
s s dng ít n trong cu trúc vn.
2.3.8(Liquidity).
Tính thanh khon này ng n quyt nh cu trúc vn. Th nht, các
doanh nghip có t


l
thanh khon cao có th s dng nhiu n vay do doanh
nghip có th tr các khon n vay ngn hn khi n hn. Mt khác, các doanh
11

nghip có nhiu tài sn thanh khon có th s dng các tài sn này tài tr cho
các khou a mình.
2.4 KT QU NGHIÊN CU THC NGHIM
Overesch, M. and D.Voeller (2008), The impact of Personal and
Corporate taxation on capital structure choices Discussion Paper No 08-020.


 n công ty
. S dng d liu hàng  cho
gn 10.000 công ty cho các  1980-1992, bng chng c cung cp ch ra
rng các công ty có thu sut cao  n nhiu  so vi các i tác ca h
thu sut. Thu sut biên c tính th hin s i  lá chn thu
và chui thi gian.
Frank, M.Z. and V.K. Goyal (2007), Capital structure decisions: Which
factors are reliably important ?, Financial Management 38, 1-37.
Bài  
 -
u hình (+), li nhun(-), quy mô công ty (+) và l
y rng các công ty chi tr c tng có
      ng phn nào
 c tìm thi vng ca quy
mô doanh nghi 
tin cy. Bng chng thc nghim có v hp lý phù hp vi mt s phiên bn ca
lý thuya CTV.
Kt lun

2

Ni dung tác gi trình bày trong ch 2 ch yu  c các lý
thuyt CTV và   nghiên cu thc nghim liên quan n các nhân t 
 Nhng nhân t tác gi  cp 
  n la chn CTV ca doanh
nghip. t
TNCN
 s c phân  khi a vào mô hình
hi quy  kim nghim tác ng ca tng nhân t


+ T  n dài hn so vi  = 
( NDH_A)

+ T  tng n so vi tài sn = 
(D_A)Bin Y c gi c th là Y
i,t
, là t l n ca công ty i trong nm t.

Các bin c lp là các nhân t tác ng n cu trúc vn, c trình bày 
14

các mc tip theo sau ây:

3.1.1.2. Lm phát(Inflation).

Các nghiên cu v th trng cho rng khi lm phát g thì t l n cng gia
ng bi vì nhà qun tr s phát hành n khi k vng lm phát cao h lãi sut
hin hành. Ti Vit Nam, cùng vi s g trng ca nn kinh t, lm phát
cng gia ng mi nm.
Bin INFt th hin nhân t l    ng bng t l  
trong t.
Gi thit nghiên cu:
Lm phát tng thì  ca các công ty t Nam t. 

.

Bin gi TAX_CN i din cho chính sách thu TNCN s nhn giá tr = 1
khi chính sách thu thu nhp cá nhân có hiu lc; ngc li s nhn giá tr = 0.
Gi thit nghiên cu:

Chính sách thu  thu nhp cá nhân ca Vit Nam có nh hng n 
 ca các công ty Vit Nam.
3.1.1.5  (Profitability).

Li nhun m bo cho kh nng thanh toán n vay. Li nhun cao cng to
ra ngun tài tr ni b hu ích. V mt lý thuyt, trng phái lý thuyt ánh i
cho
rng các công ty có li nhun cao s tng s dng nhiu n. Ngc li, lý
thuyt trt t phân hng li cho rng nhng công ty có nhiu li nhun s ít s
dng n hn.
   li nhu     ng bin PROFIT
I,t,

ng bng ch s ROA
ROA =

Vy gi thuy  ca doanh nghip có tng (+) hoc
(-) n òn by tài chính.
3.1.1.6 Thu thu nhp doanh nghip(Corporation Income Tax).
Hu ht các nghiên cu  chg 2 u cho thy thu thu nhp doanh nghip
có nh hng áng k lên s la chn cu trúc vn ca các công ty. Ti Vit
Nam, liu nhân t này có thc s tác ng n cu trúc vn nh kt q
? Mc  tác ng c th ca nhân t này th nào?
 tr li cho nhng vn  này, nhân t thu Ta vào mô hình

3.1.1.8 tng trng(Growth opportunities)

Trng phái lý thuyt ánh i mà tiêu biu là Myers (1977) cho rng các
công ty có c hi tng trng cao s ít s
dng n. Ngc li, lý thuyt trt t phân hng hàm ý rng công ty có c h i ng
trng thì u t càng lúc càng nhiu, mà
li nhun gi li thì có gii hn, do 
theo thi gian, h s phi dùng ngun tài tr
bên ngoài là n.  vay. Vì th, tng
quan gia c hi ng trng và òn by tài chính là t l thun.
Nhân t  trin vng ng tr ng c a vào mô hình bng bin GROW
i,t

o lng bng ch s  Q (t l giá tr th trng/giá tr s sách ca tng
tài sn).
GROW
i,t
=  Q.
Gi thit nghiên cu: T  g trng ca công ty   
17

- (+) vi ca công ty.
3.1.1.9 Tm chn thu phi n (None-debt tax shields)

Khi các khon li ích thu ph này càng cao, dòng tin ròng v t li
nhun kinh doanh i vi
ngi

LIQ
= 
Bng 3.1 : Tóm tt các bin c lp trong mô hình hi quy.

18 Bin s
Din
g
i

i
 ng bng
K
vng
INF
t

Lm phát 
T l ng CPI trong  t
+

GDP
t

Tng sn phm quc ni

i,t

 ng trng ca
công ty i trong n t
GROW
i,t
=  Q+/- TAX_DN
i,t

Thu sut TNDN hiu lc
ca công ty i trong n t
Thu TNDN np / Thu
nhp hot ng trc
thu
+ TAX_CN

Các bin gi i din cho

Nhn giá tr = 1



i,t-1

i,t
(3.1)

Tr
i,t
: T l y 
F
i,t-1
: Tp hp các nhân t quan sát ti công -1
19

: H s t do


n
: H s hi quy


i,t: Sai s ngu nhiên
Các nhân t  tr mi t l y,  hin cu trúc
n  s b  nào bi nhng yu t 
D liu ch c s dng trong mô hình h i quy dùng  kim nh các

i ,t-1
+ 7.LIQ
i,t- 1
+-1 -1 + 
i,t-1
(3.2)
Vi Y
i,t
là t l n ca công ty i trong nm t.
3.3. Thu thp và x lý d liu.
D liu c thu thp t báo cáo tài chính ã c kim toán và công b ca
167 công ty    niêm yt trên S giao dch chng khoán 
Nam(HOSE ) trong giai n   2008 - 2012. Lý do chn mu
nghiên cu nhtrên là do giá tr niêm yt trên HOSENX chim 
tng giá tr niêm yt trên toàn th trng
Ngun d liu ly t các trang web ca y ban chng khoán Nhà nc, S
giao dch chng khoán Tp.HCM, các công ty
chng khoán kê