BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH

VĂN THỊ THU THỦY

MỐI LIÊN HỆ GIỮA LÃI SUẤT, TỶ GIÁ
HỐI ĐOÁI VÀ GIÁ CHỨNG KHOÁN TẠI
THỊ TRƯỜNG VIỆT NAM.

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

TP. Hồ Chí Minh-2015


BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH

VĂN THỊ THU THỦY

MỐI LIÊN HỆ GIỮA LÃI SUẤT, TỶ GIÁ
HỐI ĐOÁI VÀ GIÁ CHỨNG KHOÁN TẠI
THỊ TRƯỜNG VIỆT NAM.

Chuyên ngành: Tài chính-Ngân hàng
Mã số: 60340201

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC:
PGS.TS. NGUYỄN NGỌC ĐỊNH


1.6. Cấu trúc bài nghiên cứu: ............................................................................... 6
2. TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY: ..................................... 6
2.1. Các nghiên cứu về mối liên kết động giữa giá chứng khoán và tỷ giá hối
đoái: ...................................................................................................................... 6
2.2. Các nghiên cứu về mối liên kết động giữa lãi suất và tỷ giá hối đoái: ....... 10
2.3. Các nghiên cứu về mối liên kết động giữa giá chứng khoán và lãi suất: .... 12
2.4. Các nghiên cứu đồng chuyển động của lãi suất, giá chứng khoán, tỷ giá hối
đoái: .................................................................................................................... 13
3. DỮ LIỆU VÀ PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU: ........................................ 15
3.1. Phương pháp nghiên cứu: ............................................................................ 15
3.1.1. Biến đổi wavelet liên tục (CWT): ......................................................... 16
3.1.2. Biến đổi wavelet chéo (XWT): ............................................................. 18
3.1.3. Biến đổi wavelet coherence (WTC):..................................................... 18
3.1.4. Cross wavelet phase angle: ................................................................... 20
3.2. Dữ liệu nghiên cứu: ..................................................................................... 22
4. KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU: ............................................................................ 28
4.1. Kiểm định tính dừng: .................................................................................. 28


4.2. Kết quả kiểm định Granger: ........................................................................ 30
4.3. Kết quả hàm phản ứng đẩy: ......................................................................... 32
4.4. Kết quả phân rã phương sai: ........................................................................ 33
4.5. Kết quả kiểm định đồng liên kết: ................................................................ 35
4.6. Kiểm định wavelet liên tục (Continuous wavelet transform - CWT): ........ 36
4.7. Kiểm định Cross wavelet transform (XWT): .............................................. 39
4.5.1. Xem xét mối liên kết của cặp lãi suất – tỷ giá REER. .......................... 39
4.5.2. Xem xét mối liên kết của cặp tỷ giá REER – giá chứng khoán:........... 46
4.5.3. Xem xét mối liên kết của cặp lãi suất – giá chứng khoán: ................... 50
4.8. Kiểm định Wavelet cohenrence (WTC): ..................................................... 55
4.6.1. Xem xét mối liên kết của cặp lãi suất – tỷ giá REER. .......................... 55


Fourier Transforms

Biến đổi Fourier

IFS
IMF
NEER

International Financial
Statistics
International Monetary Fund
Nominal Effective Exchange
Rate

Thống kê tài chính quốc tế
Quỹ tiền tệ quốc tế
Tỷ giá hối đoái hiệu lực danh nghĩa

REER

Real Effective Exchange Rate

Tỷ giá hối đoái thực hiệu lực

USD

United State Dollar

Đô la Mỹ



DANH MỤC CÁC BẢNG
Bảng 3.1: Thống kê mô tả dữ liệu thô. ...................................................................... 26
Bảng 3.2: Thống kê mô tả dữ liệu sau khi lấy logarit. .............................................. 27
Bảng 4.1: Kết quả kiểm định tính dừng trên chuỗi dữ liệu gốc. ............................... 29
Bảng 4.2: Kết quả kiểm định tính dừng trên chuỗi dữ liệu sai phân bậc 1. .............. 29
Bảng 4.3: Kết quả kiểm tra chọn độ trễ. ................................................................... 30
Bảng 4.4: Kết quả kiểm định Granger ...................................................................... 31
Bảng 4.5: Kết quả phân rã phương sai của lãi suất ................................................... 33
Bảng 4.6: Kết quả phân rã phương sai của tỷ giá hối đoái thực hiệu lực ................. 34
Bảng 4.7: Kết quả phân rã phương sai của giá chứng khoán .................................... 35
Bảng 4.8: Kết quả kiểm định đồng liên kết giữa 3 biến............................................ 36


DANH MỤC CÁC HÌNH
Hình 3.1a: Sóng Morlet ψ6(t) - phần thực (nét liền) và phần ảo (nét đứt). ............... 15
Hình 3.1b: Biến đổi Fourier của Sóng Morlet ψ6(t) ở hình 3.1a. .............................. 16
Hình 3.2: Tọa độ phân bổ sớm pha – trễ pha của hai biến x, y................................. 22
Hình 3.3. Biến động NEER, REER của Việt Nam từ 7/2000-12/2014. ................... 25
Hình 4.1: Kết quả kiểm định AR Roots. ................................................................... 31
Hình 4.2: Quang phổ Wavelet liên tục theo dữ liệu chuẩn hóa của lãi suất. ............ 37
Hình 4.3: Quang phổ Wavelet liên tục theo dữ liệu chuẩn hóa của tỷ giá hối đoái.. 38
Hình 4.4: Quang phổ Wavelet liên tục theo dữ liệu chuẩn hóa giá chứng khoán. ... 38
Hình 4.5: Quang phổ Wavelet chéo theo dữ liệu chuẩn hóa lãi suất-tỷ giá hối
đoái. ........................................................................................................................... 39
Hình 4.6 : Biểu đồ diễn biến các lãi suất chủ chốt từ đầu năm 2008 (%) ................. 43
Hình 4.7: Quang phổ Wavelet chéo theo dữ liệu chuẩn hóa tỷ giá hối đoái thực hiệu
lực-giá chứng khoán. ................................................................................................. 46
Hình 4.8: Quang phổ Wavelet chéo theo dữ liệu chuẩn hóa lãi suất-giá chứng

1.1. Lý do chọn đề tài:
Trong những năm gần đây, khi mà thị trường tài chính quốc tế ngày càng phát
triển, việc tự do hóa thị trường tài chính và các tiến bộ công nghệ đã làm tăng sự phụ
thuộc lẫn nhau giữa các thị trường chứng khoán, ngoại hối và tiền tệ. Các mối liên
kết động giữa giá chứng khoán, lãi suất và tỷ giá hối đoái đã thu hút sự chú ý đặc biệt
từ các nhà nghiên cứu trên thế giới.
Trong khi đó, những năm gần đây, hội nhập ngày càng tăng của Việt Nam vào
nền kinh tế thế giới, đặc biệt khi mà hiện nay Việt Nam đã là thành viên chính thức
của ASEAN, APEC, WTO, TPP… đã thúc đẩy hoạt động xuất khẩu, thu hút vốn đầu
tư trực tiếp nước ngoài ngày càng tăng. Đến tháng 6/2015, sau hơn 15 năm thị trường
chứng khoán Việt Nam đi vào hoạt động và phát triển, đến nay đã có gần 700 công
ty niêm yết với tổng giá trị vốn huy động qua thị trường chứng khoán đạt 1,7 triệu tỷ
đồng, thu hút khoảng 15 tỷ USD vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài, với hơn 1,4 triệu
tài khoản giao dịch của các nhà đầu tư (Thu Hương, 2015). Trước tình hình ngày càng
phát triển của các thị trường chứng khoán, ngoại hối, lãi suất tại Việt Nam, bài nghiên
cứu này muốn xem xét các mối quan hệ giữa tỷ giá, lãi suất, giá chứng khoán có thực
sự tồn tại tại thị trường Việt Nam hay không. Nhằm góp phần vào tài liệu tham khảo
cho các nhà đầu tư, các nhà hoạch định chính sách có cái nhìn tổng quát hơn về thị
trường Việt Nam, và có những phản ứng thích hợp với thị trường Việt Nam nhằm
giảm thiểu rủi ro, đảm bảo sự ổn định kinh tế và tài chính. Bởi vì, nghiên cứu mối
quan hệ giữa ba thị trường chứng khoán, lãi suất, ngoại hối là một điều rất quan trọng,
nó có thể đem lại một số các lợi ích như sau: Với các nhà đầu tư, cơ cấu tương quan
giữa các thị trường chứng khoán, lãi suất, ngoại hối này có thể được sử dụng để xây
dựng các danh mục đầu tư chiến lược. Các công ty xuất nhập khẩu, các tập đoàn đa
quốc gia, các công ty thường xuyên sử dụng nhiều ngoại tệ có thể quản trị được rủi
ro của mình thông qua các dự báo tỷ giá hối đoái từ các biến động giá chứng khoán
hoặc lãi suất. Đối với các nhà làm chính sách, khi phân tích tốt các kênh truyền dẫn


2


Mô hình VAR được áp dụng khá rộng rãi trong kinh tế học, và thường chủ yếu
được áp dụng để tìm ra sự phản ứng có tính chất lan truyền giữa các biến kinh tế
(impulse response), trong khi đó mô hình wavelet thường được sử dụng trong các kỹ
thuật phân tích tín hiệu sóng trong điện tử.
Trong thực tế, wavelets được coi như một công cụ toán học mạnh mẽ để xử lý tín
hiệu, nó có thể cung cấp hiểu biết nhiều hơn về các đồng chuyển động giữa các biến
số tài chính thông qua một phân rã của các chuỗi thời gian vào không gian tần sốthời gian của nó. Đặc biệt, sự phân rã thành các chuỗi tiểu thời gian và cục bộ hoá
của biến phụ thuộc giữa các chuỗi thời gian là hai lĩnh vực được xem xét phổ biến
nhất của phương pháp wavelet trong tài chính (Aloui và Hkiri, 2014).
Lý thuyết wavelet được sinh ra trong giữa thập niên 1980 (Morlet và cộng sự,
1984). Morlet đã phát triển phương pháp đa phân giải (multiresolution); trong đó,
Morlet sử dụng một xung dao động, được hiểu là một “wavelet” (một sóng nhỏ) cho
thay đổi kích thước và so sánh với tín hiệu ở từng đoạn riêng biệt. Kỹ thuật này bắt
đầu với sóng nhỏ (wavelet) chứa các dao động tần số khá thấp, sóng nhỏ này được so
sánh với tín hiệu phân tích để có một bức tranh toàn cục của tín hiệu ở độ phân giải
thô. Sau đó sóng nhỏ được nén lại để nâng cao dần tần số dao động. Quá trình này
gọi là làm thay đổi tỉ lệ (scale) phân tích; khi thực hiện tiếp bước so sánh, tín hiệu sẽ
được nghiên cứu chi tiết ở các độ phân giải cao hơn, giúp phát hiện các thành phần
biến thiên nhanh còn ẩn bên trong tín hiệu.
Việc áp dụng mô hình phân tích wavelet vào nghiên cứu trong kinh tế lượng có
một số ưu điểm chính như: phân tích wavelet có khả năng phân rã các dữ liệu thành
nhiều khoảng tỷ lệ thời gian, khả năng xử lý kể cả dữ liệu không dừng và cục bộ hóa
trong không gian thời gian – tần suất. Mối liên kết ngắn hạn và lâu dài được thiết lập
rõ ràng thông qua quy mô thời gian wavelet, nó cung cấp cho chúng ta một bức tranh
toàn diện về toàn bộ mối liên kết (Durai và Bhaduri, 2009).


4


+ Thứ hai, bài nghiên cứu này được dựa trên phương pháp tiếp cận của crosswavelet power, wavelet coherency, và độ lệch pha, cho phép chúng ta tránh những
vấn đề tính không dừng của các chuỗi thời gian. Ngoài ra, đưa ra mức độ liên kết giữa
các chuỗi thời gian tài chính qua thời gian, cho ta nhìn thấy một cái nhìn toàn cục qua
từng thời gian chi tiết, mô hình thông thường có thể cung cấp cho chúng ta một hình
ảnh méo mó về các mối liên kết kinh tế, có xu hướng phản ánh trạng thái hoặc hành
vi trung bình, chung của cả giai đoạn của nền kinh tế.
+ Thứ ba, bài nghiên cứu này nghiên cứu các trường hợp cụ thể của nền kinh tế
Việt Nam, đây là một thị trường ngày càng phát triển và hội nhập vào thị trường toàn
cầu. Mặc dù rằng, nhiều nghiên cứu về vấn đề này đã được thực hiện đối với Mỹ và
các nước châu Âu, các nhà nghiên cứu thường nghi ngờ các mối liên kết sẽ không
được chặt chẽ khi sử dụng dữ liệu từ một nền kinh tế mới nổi. Bài nghiên cứu này
kiểm định sự phù hợp của mô hình wavelet tại Việt Nam như thế nào.
Kết quả thực nghiệm của bài nghiên cứu tại thị trường Việt Nam này cho thấy
rằng: giá chứng khoán, tỷ giá và lãi suất được liên kết, tuy nhiên các liên kết này chỉ
tồn tại trong ngắn hạn, không tồn tại trong dài hạn. Và tác động theo cặp cặp chứng
khoán- tỷ giá hối đoái, lãi suất và chứng khoán, và tỷ giá hối đoái - lãi suất giữa các
biến là không giống nhau tại các không gian thời gian-tần số khác nhau. Kết quả này
là phù hợp với các kết quả nghiên cứu gần đây của các tác giả đã thực hiện tại một số
nước đang phát triển trên thế giới, và phù hợp với kỳ vọng kết quả được thực hiện
bằng mô hình tự hồi quy vectơ VAR.
Kết quả này có ý nghĩa quan trọng xem xét hoạch định chính sách và các nhà đầu
tư. Đặc biệt, sự thay đổi biến động lan truyền tồn tại giữa tỷ giá hối đoái, lãi suất và
thị trường chứng khoán, tuy nhiên hiệu ứng lây lan là tạm thời và mất dần đi sau một
khoảng thời gian ngắn. Như vậy, hoạch định chính sách nên không nhất thiết phải
phản ứng để ngăn chặn tác động lan truyền trong thời kỳ biến động cao nếu đó là điều
đã kỳ vọng tác động trong ngắn hạn, hoặc có chính sách phù hợp khi tác động vào
từng thị trường và khả năng lây lan bất ổn có thể xảy ra. Tương tự như vậy, các nhà


6




Có ba cách tiếp cận lý thuyết chính cho mối liên kết giữa tỷ giá và giá chứng

khoán như sau:
Theo cách tiếp cận định hướng dòng chảy “flow-oriented” (Dornbusch và
Fischer, 1980): thay đổi tỷ giá hối đoái dẫn đến thay đổi của giá chứng khoán.
Chuyển động của tỷ giá ảnh hưởng đến hoạt động kinh tế quốc tế, do đó ảnh hưởng
đến các biến kinh tế thực sự, do đó ảnh hưởng đến chi phí của một công ty với hàng
xuất khẩu/ nhập khẩu lớn, kết quả dẫn đến tác động vào giá chứng khoán của công
ty. Các tài liệu tuyên bố trước đó về mối liên hệ tích cực giữa hai biến này, trong
trường hợp này được tỷ giá được tính theo cách yết giá trực tiếp.
Hướng tiếp cận định hướng chứng khoán “stock-oriented” (Frankel, 1984) dự
đoán tác động ngược lại với cách tiếp cận dòng chày định hướng (Dornbusch và
Fischer, 1980), cho rằng do giá chứng khoán tác động đến tỷ giá vì luồng vốn nước
ngoài vào và luồng vốn nước ngoài ra: các nhà đầu tư nước ngoài bị thu hút bởi một
sự gia tăng liên tục (giảm) giá chứng khoán dẫn đến dòng vốn vào (dòng tiền ra) dẫn
đến một sự định giá cao (thấp) của đồng nội tệ. Lý thuyết này chứng minh rằng tỷ giá
hối đoái được xác định bởi cung và cầu của các tài sản tài chính. Theo phương pháp
này hai mô hình được phát triển - mô hình cân bằng danh mục đầu tư và các mô hình
tiền tệ - đã khẳng định một liên kết tiêu cực với các tỷ giá hối đoái.
Cuối cùng, hướng tiếp cận thị trường tài sản “asset-market” (Phylaktis và
Ravazzolo, 2005): không có hoặc có một mối liên kết yếu giữa giá chứng khoán và
tỷ giá hối đoái. Tỷ giá được coi như một tài sản; giá trị của nó được xác định bởi kỳ
vọng tỷ giá tương lai và thông tin ảnh hưởng giá trị tương lai của tỷ giá hối đoái có
thể khác nhau từ những yếu tố mà gây ra những thay đổi trong giá chứng khoán.
Bên cạnh các phương pháp này, các thị trường chứng khoán cũng có thể ảnh
hưởng đến tỷ giá thông qua hiệu ứng của cải “the wealth effect”. Theo đó, tăng trong
giá trị chứng khoán sẽ tăng tác động vào nhu cầu tiền tệ của một quốc gia với sự gia

vay dưới chuẩn năm 2008.


9

Lee (2011) xem xét sự tương tác giữa giá chứng khoán và tỷ giá hối đoái của
một số quốc gia châu Á-Thái Bình Dương bởi mối tương quan năng động. Kết quả
thực nghiệm của họ chỉ ra rằng mối tương quan giữa thị trường chứng khoán và ngoại
hối trở nên cao hơn khi biến động thị trường chứng khoán tăng.
Lin (2012) thông qua các mô hình ARDL để điều tra sự cùng chuyển động
giữa tỷ giá và giá chứng khoán trên các thị trường châu Á mới nổi. Kết quả cho thấy
rằng mối liên kết này trở nên mạnh mẽ hơn trong thời kỳ khủng hoảng so với thời
gian bình thường, cho thấy sự lây lan giữa hai biến. Hơn nữa, sự biến động tỷ giá hối
đoái là một hiệu ứng của các cú sốc giá chứng khoán và được điều khiển bởi các cán
cân tài khoản vốn hơn là thương mại.
Tsai (2012) đã đi đến các kết quả tương tự như sau khi điều tra sự hiện diện
của sự cân bằng danh mục đầu tư ảnh hưởng ở các nước châu Á. Bằng cách sử dụng
mô hình hồi quy điểm phân vị, kết quả ủng hộ cho lý thuyết cân bằng danh mục đầu
tư hiệu quả cho tình huống không bình thường, ví dụ: khủng hoảng tài chính, và bong
bóng thị trường. Trong thời gian "bình thường", không có dòng vốn rõ ràng, trong
các mối liên kết giữa hai thị trường này, tác động thương mại quốc tế xảy ra.
Gounopoulos (2013) sử dụng phương pháp VAR-BEKK kiểm tra tác động của
rủi ro tỷ giá hối đoái lên hiệu quả hoạt động vốn tài chính ở một số nước phát triển,
cụ thể là Mỹ, Anh và Nhật Bản. Kết quả cho thấy trong cuộc khủng hoảng tài chính
gần đây, tỷ suất sinh lợi ngành ngân hàng liên quan âm với những thay đổi trong
ngoại tệ.
Inci và Lee (2014) đã kiểm tra tác động của thay đổi tỷ suất sinh lợi chứng
khoán lên thay đổi tỷ giá hối đoái tại tám quốc gia lớn và chín ngành chủ yếu của các
nền kinh tế của họ. Phương pháp của họ sử dụng các mối liên kết nhân quả và nêu
bật ảnh hưởng động bằng cách sử dụng các biến trễ. Họ phát hiện bằng chứng cho

điều hành nền kinh tế vĩ mô của một quốc gia. Tuy là 2 công cụ khác nhau nhưng
giữa chúng có mối quan hệ qua lại mật thiết với nhau. Các lý thuyết kinh tế thường
gặp về mối quan hệ giữa lãi suất và tỷ giá hối đoái như sau: Theo lý thuyết ngang giá:
lãi suất là yếu tố nền tảng để định giá các hợp đồng tiền tệ trong tương lai và kỳ hạn.
Theo đó, lý thuyết cho rằng sự biến động của một đồng tiền so với một đồng tiền
khác trong tương lai sẽ được bù đắp bởi sự chênh lệch lãi suất. Lý thuyết tiền tệ: do
tỷ giá là giá cả so sánh của các loại tiền tệ của các quốc gia nên tỷ giá biến động xuất
phát từ yêu cầu phản ánh sự thay đổi của những yếu tố tiền tệ trong và ngoài nước.
Lý thuyết cân bằng danh mục đầu tư: Đầu tư vào cổ phiếu thường mang lại lợi tức
cao hơn so với lãi suất tiền gửi tiết kiệm ngân hàng hay đầu tư trái phiếu. Tuy nhiên,


11

các nhà đầu tư thông thường lại không đầu tư hoàn toàn vào cổ phiếu. Lý do là vì lợi
tức cao thường đi kèm với rủi ro cao hơn, và theo lý thuyết cân bằng danh mục đầu
tư thì trong mọi đầu tư tài chính, mọi quyết định đều nên được xem xét trên cơ sở cân
bằng giữa lợi tức và rủi ro.
Ví dụ: Xét trường hợp đồng VNĐ và USD (các yếu tố khác không đổi). Khi lựa
chọn nắm giữ đồng tiền nội tệ và đồng ngoại tệ (cụ thể là USD), người ta sẽ xem xét
mức lãi suất thực tế của 2 đồng tiền này. Khi lãi suất của VNĐ cao hơn lãi suất của
USD (lãi suất thực), người ta sẽ có xu hướng chuyển từ nắm giữ USD sang nắm giữ
VNĐ. Điều này làm cho nhu cầu VNĐ tăng lên, cầu về USD giảm đi, từ đó giá USD
sẽ giảm đi so với VNĐ, hay tỷ giá giảm tới một mức tỷ giá mới mà cung cầu USD VNĐ trở nên cân bằng. Khi đó, lãi suất thực tế của VND và USD tương đương nhau
(điều kiện ngang bằng lãi suất và không tính tới lạm phát). Khi có ảnh hưởng của lạm
phát, mặc dù lãi suất danh nghĩa tăng, nhưng lãi suất thực tế giảm, lúc này ngược lai
- VND sẽ giảm giá so với USD, dẫn tới tỷ giá tăng.
Ngược lại, khi đồng USD tăng giá, để tạo cân bằng trên thị trường ngoại hối,
NHTW sẽ chủ động tăng lãi suất đồng nội tệ (VND) thông qua đẩy mạnh lượng cung
ngoại tệ ra nền kinh tế đồng thời hút bớt đồng nội tệ về. Điều này làm cho cung cầu

sốc tỷ giá và/ hoặc lãi suất ảnh hưởng đến tỷ suất sinh lợi thị trường chứng khoán
(Ioannidis và Kontonikas, 2008; Ahmad, 2010; Pirovano, 2012).
Ioannidis và Kontonikas (2008) phát hiện ra rằng sự thay đổi chính sách tiền
tệ bị ảnh hưởng đáng kể tỷ suất sinh lợi chứng khoán trong 13 nước OECD trong giai
đoạn giữa năm 1972 và 2002.
Đối với các thị trường chứng khoán và thị trường ngoại hối tại Pakistan, những
thay đổi trong lãi suất và tỷ giá hối đoái có tác động đáng kể đến tỷ suất sinh lợi
chứng khoán trong giai đoạn giữa năm 1998 và 2009 (Ahmad và các cộng sự, 2010).
Pirovano (2012) đã nghiên cứu trong các thành viên mới của Khu vực châu
Âu EU, sự biến động giá chứng khoán được xác định bởi những cú sốc tỷ giá và chính
sách tiền tệ khu vực đồng Euro, và giá chứng khoán nhạy cảm với lãi suất Euro-zone
hơn đến lãi suất trong nước.


13

2.4. Các nghiên cứu đồng chuyển động của lãi suất, giá chứng khoán, tỷ giá hối
đoái:
Một số bài nghiên cứu đã được tiến hành kiểm định kết hợp chuyển động chung
của tất cả ba biến lãi suất, tỷ giá hối đoái, giá chứng khoán như sau:
Mok (1993) bằng mô hình ARIMA và các kiểm định Granger đã nghiên cứu
các đồng liên kết giữa lãi suất, tỷ giá hối đoái, giá chứng khoán tại Hồng Kông trong
khoảng thời gian giữa năm 1986 và 1991. Bài nghiên cứu đã cho thấy ra rằng tỷ giá
hối đoái và giá chứng khoán, lãi suất nhìn chung là khá độc lập khi đưa chúng vào
cùng một nhóm. Tác giả chỉ tìm thấy mối quan hệ một chiều từ giá cổ phiếu tác động
lên lãi suất từ kết quả kiểm định nhân quả, và mối quan hệ nhân quả hai chiều giữa
giá cổ phiếu và tỷ giá hối, nhưng kết quả này khá yếu.
Gupta và các cộng sự (2002) đã đánh giá mối liên kết giữa lãi suất, tỷ giá và
chứng khoán Jakarta tại Indonesia, cho giai đoạn từ năm 1/1993 đến 12/1997, bằng
mô hình ARIMA để thiết lập các mối quan hệ nhân quả. Nhưng các tác giả không thể

lên tỷ suất sinh lợi của các cổ phiếu ngân hàng Thổ Nhĩ Kỳ bằng cách sử dụng mô
hình ước lượng OLS và GARCH, cho thời gian từ 27/7/1999 đến 9/4/2009, với dữ
liệu hàng ngày. Kết quả bài nghiên cứu cho thấy những thay đổi của lãi suất và tỷ giá
hối đoái có tác động tiêu cực và đáng kể lên tỷ suất sinh lợi cổ phiếu ngân hàng. Các
kết quả còn chỉ ra rằng lãi suất, tỷ giá hối đoái là các nhân tố tác động chính của biến
động tỷ suất sinh lợi các ngân hàng.
Sensoy và Sobaci (2014) nghiên cứu tác động của những cú sốc bất ổn lên mối
liên kết động giữa tỷ giá hối đoái, lãi suất và thị trường chứng khoán: Trường hợp
của Thổ Nhĩ Kỳ. Nghiên cứu này phân tích mối liên kết năng động giữa tỷ giá hối
đoái (so với USD), lãi suất và thị trường chứng khoán (cả hai đều được tính bằng
đồng tiền Thổ Nhĩ Kỳ) của Thổ Nhĩ Kỳ từ tháng 1 năm 2003 đến tháng chín năm
2013. Mục đích bài nghiên cứu được thực hiện để trả lời câu hỏi: nếu các mối tương
quan giữa các biến quan trọng thay đổi đột ngột trong giai đoạn biến động cao, và
nếu chúng xảy ra thì sự thay đổi này là tạm thời hay vĩnh viễn? Trong bài nghiên cứu
này, đầu tiên tác giả ước tính các mối tương quan động giữa các biến này bằng cách
sử dụng VAR (p) -FIAPARCH (1, d, 1) - cDCC (1, 1). Kết quả cho thấy những cú
sốc bất ổn tạo ra những thay đổi đột ngột trong các mối tương quan động, tuy nhiên
hiệu ứng này chỉ là ngắn hạn và không duy trì giữa các chế độ biến động cao liên tục.


15

Như vậy, hoạch định chính sách và các nhà đầu tư không cần phải được quan tâm về
lâu dài ảnh hưởng lây lan giữa các biến lãi suất, tỷ giá hối đoái, giá chứng khoán.
Như vậy, qua các bài nghiên cứu trước đây có thể rút ra một kết luận chung đó
là: Đa số các kết quả đều chỉ ra các mối liên kết ngắn hạn, mối quan hệ này được thể
hiện rõ nét qua thời gian khủng hoảng tài chính, và không tồn tại mối quan hệ dài
hạn vững chắc giữa ba biến lãi suất, tỷ giá hối đoái, giá chứng khoán qua thời gian.
Do đó tác giả kỳ vọng kết quả có thể đạt được khi thực hiện kiểm định tại Việt
Nam là tương tự với các kết quả kiểm định tại thị trường các quốc gia mới nổi như

cho các tích bất định Δt x Δω nhỏ nhất có thể. Một wavelet Morlet được định nghĩa
là:
1 2

ψ0 (𝜂 ) = 𝜋 −1/4 𝑒 𝑖𝜔0𝜂 𝑒 −2𝜂

(3.1)

Nguyên lý bất định là một nguyên lý quan trọng của cơ học lượng tử, do nhà Vật lý lý thuyết người Đức
Werner Heisenberg phát triển. Nguyên lý này phát biểu rằng ta không bao giờ có thể xác định chính xác cả vị
trí lẫn vận tốc (hay động lượng, hoặc xung lượng) của một hạt vào cùng một lúc. Nếu ta biết một đại lượng
càng chính xác thì ta biết đại lượng kia càng kém chính xác.
ℏ
Về mặt toán học, hạn chế đó được biểu hiện bằng bất đẳng thức sau: 𝜎𝑥 𝜎𝑝 ≥
2
Trong đó: σx là độ lệch chuẩn của vị trí, σp là độ lệch chuẩn của động lượng, và ħ là hằng số Planck rút gọn.
Nguồn: Heisenberg, W. (1927).
1