PHẦN I – ĐẶT VẤN ĐỀ
1. Tính cấp thiết của đề tài
Quản trị công ty là một chủ đề dành được nhiều sự quan tâm của không chỉ các học
giả mà còn có cả các doanh nghiệp, đặc biệt sau sự sụp đổ của nhiều công ty lớn ở Mỹ
như Worldcom, Enron và Arthur Andersen... Tại châu Á, người ta cho rằng quản trị công
ty yếu kém là một trong những lý do chính dẫn đến cuộc khủng hoảng kinh tế năm 1997.

Ế

Tại Việt Nam hiện nay, quản trị công ty đang là vấn đề nóng trong các cuộc thảo luận của

U

các quan chức chính phủ, đặc biệt khi chính phủ cam kết đẩy mạnh cải cách các doanh

́H

nghiệp nhà nước hay còn gọi là “cổ phần hóa”. Cụ thể hơn, việc chuyển đổi này đã trở
thành một yếu tố then chốt của quá trình đổi mới nền kinh tế ở Việt Nam từ năm 1986.

TÊ

Một trong những yếu tố quan trọng của cải cách doanh nghiệp nhà nước là minh bạch hóa
tài chính và tính trách nhiệm của nguyên lý quản trị hiệu quả để nâng cao kết quả hoạt

H

động kinh doanh của các doanh nghiệp này và thu hút đầu tư nước ngoài. Mặt khác,

IN


“chậm lớn”, đông về số lượng, tuy nhiên lại thể hiện sự yếu kém về chất lượng.
1


Trong những năm gần đây, tầm quan trọng của QTCT ngày càng được nhấn mạnh
trong một loạt các nghiên cứu và đều cho thấy rằng QTCT hiệu quả sẽ dẫn đến việc gia
tăng giá trị kinh tế của công ty cũng như nâng cao năng suất sản xuất và giảm thiểu nguy
cơ thất bại trong vấn đề tài chính mang tính hệ thống. Có thể nói rằng nền tảng QTCT tại
Việt Nam cũng như những nghiên cứu về vấn đề QTCT tại Việt Nam, đặc biệt là đối với
các công ty niêm yết, cũng chỉ mới đang ở giai đoạn bắt đầu. Trong các nghiên cứu và
báo cáo các năm sau này của Tổ chức hợp tác phát triển kinh tế (OECD) như “Policy

Ế

Brief on Corporate Governance of Banks in Asia” (2006);“Implementing the White Paper

U

on Corporate Governance in Asia” (2006); “Asia: Overview of Corporate Governance

́H

Frameworks” (2007); Enforcement of Corporate Governance in Asia” (2007); “Guide on

TÊ

Fighting Abusive Related Party Transactions in Asia” (2009) và “Corporate Governance
in Asia 2011: Progres and Chalenges” (OECD 2011), cái tên Việt Nam được nhắc tới

H

nhiên, với một mẫu quan sát mới, nghiên cứu hy vọng góp phần khẳng định hoặc đưa ra
được những kết quả mới so với những nghiên cứu trước đây.
Xuất phát từ những vấn đề trên, tôi lựa chọn đề tài "Nghiên cứu tác động của quản
trị công ty đến hiệu quả hoạt động kinh doanh của các công ty niêm yết tại Việt
Nam".

2


2. Mục tiêu nghiên cứu
Mục tiêu chung:
-

Mục tiêu của nghiên cứu nhằm đánh giá tác động của quản trị công ty đến hiệu

quả hoạt động kinh doanh của nhóm công ty niêm yết trong rổ chỉ số VN-30 và đề xuất
một số gợi ý nhằm nâng cao hiệu quả hoạt động kinh doanh của các công ty này.
Mục tiêu cụ thể:
-

Hệ thống hóa cơ sở lý thuyết về mối quan hệ giữa quản trị công ty và hiệu quả
Đánh giá mức độ tác động của quản trị công ty đến hiệu quả hoạt động kinh doanh

U

-

Ế

hoạt động kinh doanh của các công ty niêm yết.


O

̣C

-

̣I H

5. Phƣơng pháp nghiên cứu

 Phƣơng pháp nghiên cứu tài liệu

Đ
A

Tham khảo sách báo, tạp chí, các nghiên cứu về quản trị công ty trong và ngoài nước
trong những giai đoạn trước đây.
 Phƣơng pháp thu thập số liệu
Nghiên cứu sử dụng dữ liệu thứ cấp từ các báo cáo tài chính, báo cáo thường niên,
báo cáo quản trị công ty và bản cáo bạch (bao gồm bản cáo bạch niêm yết, bản cáo bạch
phát hành lần đầuhoặc bản cáo bạch phát hành thêm) của các công ty niêm yết trong
nhóm chỉ số VN-30. Số liệu được thu thập từ trang web chính thức của Sở giao dịch
chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh, trang web của các công ty và những trang web
3


chứng khoán khác.
 Phƣơng pháp xử lý số liệu
Nghiên cứu sử dụng phương pháp hồi quy với dữ liệu bảng (Panel data) với các mô



PHẦN II – NỘI DUNG VÀ KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU
CHƢƠNG 1: TỔNG QUAN VỀ QUẢN TRỊ CÔNG TY VÀ HIỆU QUẢ HOẠT
ĐỘNG KINH DOANH
1.1. Quản trị công ty
1.1.1. Khái niệm quản trị công ty
Trước khi nghiên cứu về khái niệm của QTCT, cần hiểu rõ như thế nào được gọi là

Ế

công ty niêm yết. Khái niệm công ty đại chúng Theo Điều 25 Luật Chứng khoán số

U

70/2006/QH11 của Quốc hội, công ty đại chúng là công ty cổ phần thuộc một trong ba

́H

loại hình sau: (1) công ty đã thực hiện chào bán cổ phiếu ra công chúng; (2) công ty có cổ
phiếu được niêm yết tại Sở Giao dịch Chứng khoán hoặc Trung tâm Giao dịch Chứng

TÊ

khoán; (3) công ty có cổ phiếu được ít nhất 100 nhà đầu tư sở hữu không kể nhà đầu tư
chứng khoán chuyên nghiệp và có vốn điều lệ từ 10 tỷ Việt Nam đồng trở lên. Như vậy,

H

dựa vào khái niệm trên, có thể hiểu công ty niêm yết là công ty cổ phần có cổ phiếu được

Shleifer và Vishny (1997) lại cho rằng: “Quản trị công ty giải quyết vấn đề cách thức các
nhà cung cấp tài chính cho doanh nghiệp đảm bảo quyền lợi của mình để có thể thu về lợi
1

Thuật ngữ “Corporate governance” được nhiều học giả dịch ra tiếng Việt là quản trị công ty đại chúng, cai
trị công ty hoặc chỉ đạo công ty. Trong nghiên cứu này, tác giả xin dùng cụm từ “Quản trị công ty” để dịch thuật
ngữ này.

5


tức từ các khoản đầu tư của mình”. La Porta và cộng sự (1999) định nghĩa về QTCT như
là “một cơ chế mà qua đó các nhà đầu tư bên ngoài bảo vệ mình chống lại sự chiếm đoạt
bởi nội bộ”.
 Theo nghĩa rộng
Maw và các cộng sự (1994) cho rằng “Quản trị công ty là chủ đề mặc dù được định
nghĩa mờ nhạt nhưng xem như đối tượng, mục tiêu và thể chế để đảm bảo điều tốt đẹp
cho cổ đông, nhân viên, khách hàng, chủ nợ và thúc đẩy danh tiếng, vị thế của nền kinh

U

Ế

tế”. Theo Mathiesen (2002), “Quản trị công ty là một lĩnh vực kinh tế học nghiên cứu

́H

cách thức động viên quá trình quản trị hiệu quả của các doanh nghiệp bằng việc sử dụng
các cơ cấu động viên lợi ích, ví dụ hợp đồng, cấu trúc tổ chức và quy chế - quy tắc. Quản


Đ
A

các mục tiêu của công ty, và xác định các phương tiện để đạt được những mục tiêu đó,
cũng như để giám sát kết quả hoạt động của công ty. QTCT chỉ được cho là có hiệu quả
khi khích lệ được ban giám đốc và HĐQT theo đuổi các mục tiêu vì lợi ích của công ty và
của các cổ đông, cũng như phải tạo điều kiện thuận lợi cho việc giám sát hoạt động của
công ty một cách hiệu quả, từ đó khuyến khích công ty sử dụng các nguồn lực một cách
tốt hơn”. Đây cũng là định nghĩa được sử dụng chính thức cho nghiên cứu này. Như vậy,
nhìn một cách tổng quát, QTCT bao gồm một hệ thống các mối quan hệ giữa các cổ đông
và ban giám đốc, hay nói cách khác là HĐQT - đại diện cho cổ đông và ban giám đốc
nhằm phân chia quyền lợi và trách nhiệm một cách phù hợp và qua đó làm tăng giá trị
6


cho các cổ đông một cách bền vững.
Mối quan hệ giữa các thể chế quản trị trong công ty được minh họa rõ nét hơn

H

TÊ

́H

U

Ế

thông qua sơ đồ dưới đây:


của các cổ đông. QTCT theo nghĩa rộng còn hướng đến đảm bảo quyền lợi của những
7


người liên quan, không chỉ là cổ đông mà còn bao gồm cả các nhân viên, khách hàng, nhà
cung cấp, môi trường và các cơ quan nhà nước. QTCT được đặt trên cơ sở của sự tách
biệt giữa quản lý và sở hữu doanh nghiệp. Công ty là của chủ sở hữu (nhà đầu tư, cổ
đông…), nhưng để công ty tồn tại và phát triển phải có sự dẫn dắt của HĐQT, sự điều
hành của BGĐ và sự đóng góp của người lao động, những người này không phải lúc nào
cũng có chung ý chí và quyền lợi. Điều này dẫn đến cần phải có một cơ chế để nhà đầu
tư, cổ đông có thể kiểm soát việc QTCT nhằm đem lại hiệu quả cao nhất. QTCT tập trung

Ế

xử lý các vấn đề thường phát sinh trong mối quan hệ ủy quyền trong công ty, ngăn ngừa

U

và hạn chế những người quản lý lạm dụng quyền và nhiệm vụ được giao sử dụng tài sản

TÊ

khác, hoặc làm thất thoát nguồn lực do công ty kiểm soát.

́H

và cơ hội kinh doanh của công ty phục vụ cho lợi ích riêng của bản thân hoặc của người

1.1.2. Các nguyên tắc quản trị công ty


đông.

Nguyên tắc thứ ba: Đối xử bình đẳng đối với cổ đông
Khuôn khổ QTCT cần đảm bảo sự đối xử bình đẳng đối với mọi cổ đông, trong đó có
cổ đông thiểu số và cổ đông nước ngoài. Mọi cổ đông phải có cơ hội khiếu nại hiệu quả
khi quyền của họ bị vi phạm.
Nguyên tắc thứ tư: Vai trò của các bên có quyền lợi liên quan trong QTCT
8


Khuôn khổ QTCT phải công nhận quyền của các bên có quyền lợi liên quan đã được
pháp luật hay quan hệ hợp đồng quy định và phải khuyến khích sự hợp tác tích cực giữa
công ty và các bên có quyền lợi liên quan trong việc tạo dựng tài sản, việc làm và ổn định
tài chính cho doanh nghiệp.
Nguyên tắc thứ năm: Công bố thông tin và tính minh bạch
Khuôn khổ QTCT phải đảm bảo việc công bố thông tin kịp thời và chính xác về mọi
động, sở hữu và quản trị công ty.

́H

Nguyên tắc thứ sáu: Trách nhiệm của Hội đồng quản trị

U

Ế

vấn đề quan trọng liên quan đến công ty, bao gồm tình hình tài chính, tình hình hoạt

TÊ



Bảng 1.1. Những vụ tai tiếng về quản trị công ty trong lịch sử

Daewoo

Năm Quốc gia

Nguyên nhân chi tiết

1998 Hàn Quốc

Cựu Giám đốc điều hành đã gian lận thủ
tục kế toán

Flowtex

1999 Đức

Phóng đại số liệu về doanh số bán hàng

Enron

2001 Mỹ

Gian lận trong thủ tục kế toán đã dẫn đến
sự phá sản của công ty lớn thứ bảy này của

9




Vivendi

TÊ

sụp đổ của tập đoàn này
Tập đoàn này đã vi phạm các quy định về

2002 Pháp

H

kế toán và thổi phồng thêm 1,5 tỷ euro lợi

IN

nhuận trong năm 2001

2003 Hà Lan

Parmalat

2003 Ý

Đ
A

̣I H

O

một hệ thống QTCT hiệu quản trị sẽ đảm bảo việc tuân thủ pháp luật và các quy định
hiện hành của các công ty, tránh được chi phí kiện tụng tốn kém (IFC, 2004). Giống với

U

Ế

Gregory (2000), Claessens (2003) cũng đã chỉ ra một vài kênh mà qua đó quản trị công ty

-

́H

tốt sẽ thúc đẩy sự tăng trưởng và phát triển của công ty cũng như nền kinh tế:
Tăng cƣờng khả năng tiếp cận các nguồn tài chính

TÊ

Theo Claessens, việc mang lại quyền lợi tốt hơn cho các cổ đông đã được chứng minh
là có mối quan hệ mật thiết với việc phát triển của các thị trường vốn. Nói cách khác,

H

quản trị công ty một cách có hiệu quả và đáng tin cậy sẽ giúp cho các công ty có khả

IN

năng tiếp cận với nhiều nguồn tài chính trong nước và quốc tế, thu hút vốn đầu tư nhiều

-

Caylor (2004), Gompers, Ishii, và Metrick (2003), Black, Jang và Kim (2003) đã cho
thấy các công ty quản trị tốt hơn có doanh số và lợi nhuận bán hàng tăng trưởng lớn hơn.
-

Giảm thiểu nguy cơ khủng hoảng tài chính

Có rất nhiều lý do dẫn đến khủng hoảng tài chính, tuy nhiên bằng chứng thực nghiệm
đã chỉ ra bốn vấn đề chính là: quản trị rủi ro; thù lao và sự sắp xếp cơ cấu lương thưởng
11


ảnh hưởng công tác quản trị điều hành; sự độc lập, năng lực và cơ cấu của Hội đồng quản
trị và sự cam kết của các cổ đông. Để thấy rõ được tầm quan trọng của quản trị công ty
đến cuộc khủng hoảng tài chính, tiến sĩ Everret Myers, Đại học New York dẫn lời Hội
nghị của Liên Hợp quốc về Thương mại và Phát triển 2010 (UNCTAD), đưa ra phân tích
về quản trị công ty trong khủng hoảng tài chính nhận định: “Quản trị công ty yếu kém là
một nguyên nhân dẫn đến khủng hoảng tài chính toàn cầu”.
Theo Báo cáo về tình hình tuân thủ chuẩn mực và nguyên tắc QTCT của Ngân hàng

U

Ế

Thế giới 2006, đối với những quốc gia có nền kinh tế thị trường mới nổi, việc tăng cường

́H

quản trị công ty có thể phục vụ cho rất nhiều các mục đích chính sách công quan trọng.
Như vậy, tầm quan trọng của QTCT một cách có hiệu quả không chỉ thể hiện thông qua


Đ
A

như doanh thu, lợi nhuận, dòng tiền ròng và có những đầu vào cũng khác nhau như vốn,
lao động, công nghệ…
Nghiên cứu của Hult và các cộng sự (2008) đã đưa ra ba tiêu chí đo lường hiệu quả
hoạt động cho các cấp độ tập đoàn, công ty và đơn vị kinh doanh chiến lược, đó là hiệu
quả tài chính (financial performance), hiệu quả kinh doanh (operation performance)
hoặc hiệu quả tổng hợp (overall performance).
-

Hiệu quả tài chính bao gồm tỷ suất lợi nhuận trên vốn đầu tư, tỷ suất lợi nhuận

trên doanh thu, tỷ suất lợi nhuận trên tổng tài sản, tỷ suất lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu,
lợi nhuận biên, thu nhập cổ phần thường, thị giá cổ phiếu, tăng trưởng doanh thu và chỉ
12


số Tobin’s Q.
-

Hiệu quả kinh doanh được đo lường bởi thị phần, tần suất giới thiệu sản phẩm

mới và những sáng chế, chất lượng hàng hoá và dịch vụ, năng suất lao động, mức độ hài
lòng và duy trì lực lượng lao động.
-

Hiệu quả tổng hợp thường bao gồm uy tín, khả năng tồn tại, mức độ hoàn thành

những mục tiêu đề ra, so sánh với đối thủ cạnh tranh trên thị trường.

thủ quy định pháp luật chưa chặt chẽ và thị trường kém hiệu quả về mặt thông tin, nên giá

̣C

chứng khoán dễ bị thao túng bởi hoạt động đầu cơ bất hợp pháp, do đó ROI chưa phải là

O

chỉ tiêu tốt để đo lường hiệu quả hoạt động của công ty. Mặc khác, khi công ty thực hiện

̣I H

các nghiệp vụ tách, gộp cổ phiếu, phát hành quyền mua cổ phẩn, cổ phiếu thưởng, trả cổ
tức bằng cổ phiếu… sẽ làm thị giá cổ phiếu điều chỉnh tương ứng và làm công thức tính

Đ
A

toán ROI trở nên rất phức tạp.
- Cách tiếp cận thứ hai là dựa vào thông tin do công ty cung cấp hay có thể hiểu là
cách tiếp cận theo khía cạnh giá trị sổ sách kế toán. Theo cách tiếp cận này, những chỉ
tiêu đo lường hiệu quả tài chính chủ yếu là các tỷ suất lợi nhuận như tỷ suất lợi nhuận
trên tổng tài sản (ROA), tỷ suất lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu (ROE)... Hai chỉ tiêu này
có mối quan hệ với nhau thông qua đòn bẩy tài chính. Tuy nhiên, để đo lường hiệu quả
hoạt động trong nghiên cứu thì chỉ tiêu ROA toàn diện hơn do tính đến khả năng khai
thác toàn bộ tài sản của công ty. Ưu điểm của cách tiếp cận này là dễ tính toán chỉ tiêu,
nhưng nhược điểm lại nằm ở tính chính xác và trung thực của thông tin từ báo cáo tài
13



IN

tiêu khác như ROS hoặc ROI, các hệ số này cũng không đưa ra một góc nhìn dài hạn cho

K

cổ đông và lãnh đạo doanh nghiệp bởi đó là các thước đo quá khứ và ngắn hạn (Jenkins,
Ambrosini và Collier, 2011). Trong khi đó, các hệ số Marris và Tobin’s Q có thể cho biết

̣C

hiệu quả tương lai của công ty bởi chúng phản ánh được đánh giá của thị trường cả về

O

tiềm năng lợi nhuận của doanh nghiệp trong tương lai.

̣I H

Tóm lại, hiệu quả hoạt động của công ty cổ phần được đo lường bằng nhiều chỉ tiêu

Đ
A

khác nhau, tùy thuộc vào đối tượng khảo sát và nguồn dữ liệu. Điểm đáng lưu ý đó là dù
lựa chọn chỉ tiêu nào thì cũng đem lại cả ưu điểm lẫn nhược điểm nhất định. Do vậy, sự
kết hợp của các nhóm hệ số này có thể đưa ra cho nhà quản lý, lãnh đạo công ty, cổ đông
và thị trường những đánh giá bao quát về hiệu quả tài chính trong quá khứ cũng như tiềm
năng lợi nhuận và tăng trưởng trong tương lai của công ty.
1.3. Lý thuyết về quản trị công ty


H

quan hệ đại diện – hay quan hệ ủy thác. Mối quan hệ này được coi như là quan hệ hợp

IN

đồng mà theo đó các cổ đông (những người chủ - principals), bổ nhiệm, chỉ định người

K

khác, người quản lý công ty (người quản lý - agents), để thực hiện việc quản lý công ty
cho họ mà trong đó bao gồm cả việc trao thẩm quyền để ra quyết định định đoạt tài sản

̣C

của công ty (Jensen và Meckling, 1976). Lý thuyết này cho rằng nếu cả hai bên trong mối

O

quan hệ này (cổ đông và người quản lý công ty) đều muốn tối đa hóa lợi ích của mình, thì

̣I H

có cơ sở để tin rằng người quản lý công ty sẽ không luôn luôn hành động vì lợi ích tốt

Đ
A

nhất cho người chủ, tức các cổ đông và công ty (Jensen và Meckling, 1976; Padilla,


TÊ

về thời gian cũng như sự phức tạp của thông tin mà họ cần giải quyết (Dalton, 1998). Vấn
đề về người đại diện có thể được minh họa qua sơ đồ dưới đây.

Lợi ích

Người đại diện

Lợi ích

Thực hiện nhiệm vụ

̣I H

O

̣C

K

Chủ công ty

IN

H

Thuê và ủy quyền



người tín thác còn đưa ra khái niệm “đồng nhất mục tiêu” của nhà quản lý và các cổ đông

U

của công ty. Khi đó, các nhà quản lý quan niệm thành công của công ty là thành công của

́H

chính họ và điều này sẽ góp phần xây dựng hình ảnh cá nhân mình. Theo Bass (1960),

TÊ

Một người quản lý đồng nhất với công ty sẽ làm việc vì mục tiêu của công ty, giải quyết
các vấn đề của công ty và vượt qua những rào cản ngăn trở sự hoàn tất nhiệm vụ được

H

giao. Khi cá nhân đồng nhất với công ty, họ thường xuyên thể hiện các hành vi hợp tác,

IN

vị tha và tự giác (Smith, Organ, & Near, 1983; O’Reilly & Chatman, 1986). Vì vậy, theo
lý thuyết này, những nhà quản lý đồng nhất với công ty có động lực thực hiện những mục

K

tiêu của công ty và sự hài lòng của các cổ đông. Người quản lý nên được giao quyền để

̣C


17


1.3.3. Lý thuyết các bên liên quan (Stakeholders Theory)
Lý thuyết các bên liên quan đã được nhìn nhận là tiến bộ hơn lý thuyết đại diện và thể
hiện được khái niệm về quản trị công ty một cách vững chắc hơn lý thuyết đại diện. Lý
thuyết này hàm ý rằng không chỉ các cổ đông hoặc chủ sở hữu mà các bên liên quan đều
có thể ảnh hưởng tới hoạt động của công ty và ngược lại. Định nghĩa cơ bản của lý thuyết
các bên liên quan là “Bất kỳ cá nhân hay nhóm người có thể ảnh hưởng đến hoặc bị ảnh
hưởng bởi khả năng hoàn thành các mục tiêu đặt ra của tổ chức” (Freeman, 1984). Lý

Ế

thuyết này đã mở rộng đối tượng chịu ảnh hưởng hoặc ảnh hưởng đến lợi ích của công ty,

U

không chỉ bị giới hạn ở chủ sở hữu, mà phải là toàn bộ người chịu rủi ro kinh doanh của

́H

công ty. Friedman (2006) cho rằng những nhóm liên quan chính bao gồm: khách hàng,

TÊ

nhân viên, cộng đồng người dân địa phương, các nhà cung cấp và phân phối, các cổ đông.
Ngoài ra, trong các tài liệu của Friedman, ông cũng chỉ ra rằng các bên liên quan có thể

H

ảnh hưởng đến tình hình hoạt động của công ty theo chiều hướng tích cực hoặc tiêu cực.

18


Nhà đầu tư
Tổ chức chính trị

Chính phủ

Nhà cung cấp

Khách hàng

CÔNG TY

Cộng đồng

Ế

Hiệp hội thương mại

U

Nhân viên

́H

Sơ đồ 1.4. Mô hình lý thuyết các bên liên quan



Đ
A

Marconi ở Anh, Royal Ahold ở Hà Lan, quản trị công ty đã nhận được sự quan tâm ngày
càng lớn từ cộng đồng tài chính và các nhà nghiên cứu. Cụ thể, theo báo cáo khảo sát ý
kiến nhà đầu tư toàn cầu của McKinsey (2002), có đến 15% các nhà đầu tư tổ chức ở
Châu Âu xem quản trị công ty quan trọng hơn các số liệu tài chính. Bên cạnh đó, có 22%
các nhà đầu tư trong diện được khảo sát sẵn sàng trả giá cao hơn bình quân 19% cho cổ
phiếu các công ty được quản trị tốt.
Có rất nhiều nghiên cứu thực nghiệm đã nghiên cứu tác động của quản trị công ty và
hiệu quả hoạt động. Nhiều nghiên cứu đã đưa ra được kết luận rằng quản trị công ty tốt sẽ
làm gia tăng đáng kể sức mạnh của nền kinh tế, giá trị công ty, năng lực sản xuất, và đặc
19


biệt là giảm thiểu rủi ro hệ thống tài chính cho các quốc gia. Các nghiên cứu của Shleifer
và Vishny (1997), John và Senbet (1998), Hermalin và Weisbach (2003), Brown và
Caylor (2004), Aggarwal và Williamson (2006) và Gompers, Ishii, và Metrick (2003) đã
trở thành các minh chứng điển hình cho sự tác động này. Đặc biệt, đây cũng là vấn đề thu
hút nhiều sự quan tâm của các nghiên cứu tại những thị trường mới nổi. Các nghiên cứu
này đa phần được thực hiện theo hai hướng chính. Theo hướng thứ nhất, nghiên cứu sẽ
thiết lập công thức xác định mức xếp hạng quản trị công ty và sử dụng mức xếp hạng này

Ế

làm biến độc lập trong mô hình. Tuy nhiên, hạn chế của những nghiên cứu theo hướng

U


quyền và nghĩa vụ của công ty không thuộc thẩm quyền của Đại hội đồng cổ đông”.

̣I H

Trong đó, HĐQT có vai trò rất quan trọng trong việc lập ra kể hoạch tuyển dụng ban
giám đốc. Đã có nhiều nghiên cứu được tiến hành để kiểm định mối tương quan giữa tính

Đ
A

chất của HĐQT và hiệu quả hoạt động. Qi và cộng sự (2000) đã hồi quy dữ liệu và đưa ra
kết quả là khi HĐQT có một kế hoạch tốt thì ít nhất sẽ làm tăng 10% năng suất công ty
và giảm 30% tỷ lệ thay đổi CEO. Theo kết quả nghiên cứu của Jensen (1993), có sự tồn
tại mối liên hệ giữa tính chất của HĐQT và hiệu quả hoạt động. Tác giả đã cho rằng
HĐQT phải chịu trách nhiệm cuối cùng về hoạt động của công ty. Nghiên cứu của Miwa
và Ramseyer (2000), Ferris, Jagannathan và Pritchard (2003) đã chứng minh có sự tồn tại
của mối liên hệ giữa việc thành viên HĐQT giữ nhiều nhiệm kỳ với hiệu quả hoạt động
của công ty trong nhóm các công ty được khảo sát. Tuy nhiên, một số nghiên cứu khác về
sự tác động này như của Prevost và các cộng sự (2002), Rediker và Seth (1995), Bhatala
20


và Rao (1995) và Li (1994) đều không tìm thấy mối liên hệ trực tiếp giữa tính chất của
HĐQT và hiệu quả hoạt động của công ty. Xét từ góc độ của lý thuyết đại diện, tính chất
của HĐQT với vai trò nhằm bảo vệ lợi ích của cổ đông thường được nghiên cứu thông
qua số lượng thành viên (quy mô) và tỷ lệ thành viên không điều hành của HĐQT. Linck
và cộng sự (2007) chỉ ra rằng HĐQT nhỏ hơn và tham gia điều hành thì thường phổ biến
ở các công ty có cơ hội tăng trưởng cao và mức độ biến động tỷ suất sinh lợi của cổ phiếu
cao, ngược lại so với các công ty có quy mô HĐQT lớn và không tham gia điều hành.



hợp với quan điểm về chi phí đại diện: đó là một quy mô HĐQT nhỏ có mối tương quan

O

với hiệu quả hoạt động tốt hơn. Các nghiên cứu này cho rằng như khi quy mô của HĐQT

̣I H

tăng lên sẽ nảy sinh những vấn đề trong việc giao tiếp và phối hợp, làm giảm khả năng
quản lý của các thành viên HĐQT và do đó phát sinh vấn đề đại diện và làm cho hiệu

Đ
A

suất hoạt động giảm xuống. Cụ thể, nghiên cứu của Yermack, (1996) tìm ra một mối
tương quan âm giữa kích thước của HĐQT và chỉ số Tobins’ Q. Nghiên cứu chỉ ra rằng
giá trị của công ty giảm xuống khi kích thước của HĐQT thay đổi từ mức nhỏ đến trung
bình. Nghiên cứu của Randoy và các cộng sự (2006) chỉ ra rằng các HĐQT lớn hơn có
một tác động nghịch biến đến hiệu quả của công ty. Ngược lại, Dalton và cộng sự (1998),
Hillman và Dalziel (2003), Lehn và cộng sự (2009) nhận thấy rằng những HĐQT có quy
mô lớn có tác động tích cực đến hiệu quả hoạt động của công ty, lý do là vì điều này có
thể giúp cải thiện các mối liên kết với nguồn lực bên ngoài (Hillman và Dalziel, 2003).

21


1.4.1.2. Tỷ lệ thành viên Hội đồng quản trị độc lập và hiệu quả hoạt động của công
ty
Fama và Jensen (1983) đã chỉ ra rằng thành viên HĐQT độc lập có nhiều động lực


K

Klein (1998), Mehran (1995), Hermalin và đã kiểm nghiệm về vấn đề này, tuy nhiên các
kết quả lại mâu thuẫn nhau. Bên cạnh đó, một số nghiên cứu khác như của Weisbach

̣I H

hoạt động của công ty.

O

̣C

(1991) lại cho thấy tính độc lập của HĐQT không có mối tương quan rõ rệt với hiệu quả

1.4.1.3. Tỷ lệ sở hữu cổ phần của HĐQT và hiệu quả hoạt động của công ty

Đ
A

Sự tác động của tỷ lệ sở hữu cổ phần của HĐQT đến hiệu quả hoạt động công ty đã
gây rất nhiều tranh cãi trong các nghiên cứu trước đây. Lý do là cấu trúc sở hữu ở các
công ty tại thị trường mới nổi khá khác biệt so với thị trường phát triển (Silva, Majluf, và
Parades, 2006). Morck và cộng sự (1988) lập luận rằng có một mối tương quan âm giữa
tỷ lệ sở hữu cổ phần của HĐQT và hiệu quả hoạt động công ty. Ở một tỷ lệ sở hữu thấp
và trung bình, tác động của tỷ lệ sở hữu của HĐQT đến hiệu quả hoạt động công ty là
tích cực, đặc biệt là ở mức trung bình (Fu-Mei Liang, 2009). Ngoài ra, nghiên cứu này
còn đưa ra kết luận nếu tỷ lệ này vượt quá 25% sẽ làm hiệu quả hoạt động công ty giảm
xuống. Brickley và cộng sự (1988) kết luận rằng quyền sở hữu của HĐQT là một sự


IN

giám đốc sẽ có khả năng giành được phạm vi kiểm soát rộng hơn. Các nghiên cứu về mối
quan hệ này cũng đưa ra những kết luận khác nhau. Boyd (1995) cho rằng mối quan hệ

K

này sẽ biểu hiện khác nhau giữa các quốc gia khác nhau, trong đó, sự kiêm nhiệm có

̣C

tương quan dương với hiệu quả hoạt động của công ty tại những môi trường cạnh tranh tự

O

do. Finkelstein và D’Aveni (1994) đã cho rằng có thể xem việc kiêm nhiệm tạo ra một lợi

̣I H

thế cho công ty bởi vì nó tạo ra sự thống nhất trong lãnh đạo công ty. Baliga, Moyer và
Rao (1996) lại đưa ra kết luận rằng không có sự khác biệt đáng kể trong hiệu quả hoạt

Đ
A

động của công ty khi có sự kiêm nhiệm giữa chủ tịch HĐQT và giám đốc điều hành.
Ngược lại, Dahya và cộng sự (2009) đã thực hiện một nghiên cứu với dữ liệu từ năm
1994 đến năm 2003, 15 nhà hoạch định chính sách ở 15 quốc gia tiên tiến cùng với
vương quốc Anh đều cho rằng Chủ tịch HĐQT không nên kiêm nhiệm vai trò của giám

Hermalin và Weisback (1991) tiến hành trên dữ liệu của 134 công ty niêm yết tại NYSE
và sử dụng tỷ lệ sở hữu cổ phần của giám đốc điều hành cũng đã tìm thấy tương quan

H

dương khi tỷ lệ sở hữu của CEO nằm trong khoảng từ 0 đến 1% và từ 5% đến 20%,

IN

tương quan âm khi tỷ lệ sở hữu của CEO nằm trong khoảng từ 1% đến 5% và trên 20%.
Nghiên cứu đã đưa ra bằng chứng thực nghiệm về việc hiệu ứng “hội tụ lợi ích” xuất

K

hiện khi mức độ sở hữu cổ phần của BGĐ tăng từ 0 đến khoảng 40 –50%, khi mức độ sở

̣C

hữu tiếp tục gia tăng thì xuất hiện hiệu ứng “ngăn chặn”. Đồ thị biểu diễn sự tương quan

O

này là đường cong bậc 4 nghịch, với 3 cực trị. Một nghiên cứu khác của Ram Mudambi

̣I H

và Carmela Nicosia (1998) thu thập dữ liệu từ 111 công ty trong ngành tài chính của Anh
trong khoảng thời gian từ năm 1992 đến năm 1994 đã tìm thấy mối tương quan bậc ba

Đ


́H

-

Ế

phân tán.

liên quan, chẳng hạn các thành viên trong một gia đình, sở hữu cổ phần chi phối (trên

-

TÊ

50% số cổ phần có quyền biểu quyết).

Sở hữu phân tán: Trong công ty có cấu trúc sở hữu phân tán thì không cổ đông

H

(hoặc nhóm cổ đông có liên quan) nào chi phối công ty được, vì vậy, cổ đông thiểu số

IN

thông qua phiếu bầu của mình có thể tham gia vào quá trình ra quyết định.

K

Hầu hết các công ty ở châu Á lại có cấu trúc sở hữu tập trung, với tỷ lệ sở hữu cổ