BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
ĐẠI HỌC ĐÀ NẴNG

PHAN THỊ ĐỖ QUYÊN

NGHIÊN CỨU ẢNH HƯỞNG CỦA HÀNH VI
ĐIỀU CHỈNH LỢI NHUẬN ĐẾN TÍNH THÔNG TIN
CỦA GIÁ CỔ PHIẾU TẠI VIỆT NAM

LUẬN ÁN TIẾN SĨ KINH TẾ

Đà Nẵng, 2018


BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
ĐẠI HỌC ĐÀ NẴNG

PHAN THỊ ĐỖ QUYÊN

NGHIÊN CỨU ẢNH HƯỞNG CỦA HÀNH VI
ĐIỀU CHỈNH LỢI NHUẬN ĐẾN TÍNH THÔNG TIN
CỦA GIÁ CỔ PHIẾU TẠI VIỆT NAM

Chuyên ngành : Kế toán
Mã số

: 62.34.03.01

LUẬN ÁN TIẾN SĨ KINH TẾ

NGƯỜI HƯỚNG DẪN:

1.1.1. Khái niệm về tính thông tin của giá cổ phiếu ...................................... 11
1.1.2. Ý nghĩa của tính thông tin của giá cổ phiếu......................................... 12
1.1.3. Đo lường tính thông tin của giá cổ phiếu............................................. 13
1.1.4. Các nhân tố ảnh hưởng đến tính thông tin của giá cổ phiếu ...................15
1.2. Tổng quan về hành vi điều chỉnh lợi nhuận ...........................................................24
1.2.1. Định nghĩa về hành vi điều chỉnh lợi nhuận ........................................ 25
1.2.2. Động cơ của hành vi điều chỉnh lợi nhuận .......................................... 26
1.2.3. Các lý thuyết giải thích cho hành vi điều chỉnh lợi nhuận ......................29
1.2.4. Cơ sở của hành vi điều chỉnh lợi nhuận ............................................... 32
1.2.5. Các khuynh hướng và kỹ thuật điều chỉnh lợi nhuận .......................... 34
1.2.6. Các mô hình biến dồn tích đo lường hành vi điều chỉnh lợi nhuận ..... 39
1.3. Các nghiên cứu về ảnh hưởng của hành vi điều chỉnh lợi nhuận đến tính thông tin
của giá cổ phiếu ..............................................................................................................49
1.4. Kết luận chung về các công trình nghiên cứu thực nghiệm về tính thông tin của


giá cổ phiếu & khoảng trống nghiên cứu.......................................................................53
1.5. Kết luận....................................................................................................................55
CHƯƠNG 2. THIẾT KẾ NGHIÊN CỨU .................................................................57
2.1. Giả thuyết về ảnh hưởng của hành vi điều chỉnh lợi nhuận đến tính thông tin của
giá cổ phiếu .....................................................................................................................57
2.2. Mô hình nghiên cứu ................................................................................................61
2.3. Đo lường các biến nghiên cứu ................................................................................61
2.3.1. Tính thông tin của giá cổ phiếu............................................................ 61
2.3.2. Hành vi điều chỉnh lợi nhuận ............................................................... 64
2.3.3. Biến kiểm soát ...................................................................................... 66
2.4. Dữ liệu nghiên cứu ..................................................................................................68
2.5. Xử lý dữ liệu nghiên cứu.........................................................................................70
2.6. Kết luận....................................................................................................................71
CHƯƠNG 3. KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU VÀ THẢO LUẬN .................................73

TÀI LIỆU THAM KHẢO
PHỤ LỤC


DANH MỤC CÁC CHỮ VIẾT TẮT
DA

Biến dồn tích tùy ý

ĐCLN

Điều chỉnh lợi nhuận

ĐLC

Độ lệch chuẩn

GTTB

Giá trị trung bình

HNX

Sở Giao dịch Chứng khoán Hà Nội

HOSE

Sở Giao dịch Chứng khoán TP. Hồ Chí Minh

NDA


68

gian 2007-2014
Số lượng quan sát của các biến nghiên cứu của các công ty
2.2.

niêm yết trên hai Sở Giao dịch Chứng khoán TP. Hồ Chí Minh
và Sở Giao dịch Chứng khoán Hà Nội trong khoảng thời gian

69

2007-2014
Thống kê mô tả tính thông tin của giá cổ phiếu của các công ty
3.1.

niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam giai đoạn 2007-

73

2014
3.2

Tổng hợp giá trị trung bình tính thông tin của giá cổ phiếu của
các nước đang phát triển

74

Bảng phân vị cho các biến đo lường tính thông tin của giá cổ
3.3.


84


Số

Tên bảng

hiệu

Trang

Tổng hợp biến dồn tích tùy ý đo lường hành vi điều chỉnh lợi
3.8.

nhuận của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán

87

Việt Nam
3.9.

Tổng hợp biến dồn tích tùy ý đo lường hành vi điều chỉnh lợi
nhuận theo ngành

89

Tổng hợp biến dồn tích tùy ý đo lường hành vi điều chỉnh lợi
3.10.


Hành vi điều chỉnh lợi nhuận và tính thông tin của giá cổ phiếu
(Kiểm soát biến trễ phụ thuộc trong mô hình)
Hành vi điều chỉnh lợi nhuận và tính thông tin của giá cổ phiếu
(Kiểm soát ảnh hưởng cố định Sở Giao dịch)
Hành vi điều chỉnh lợi nhuận và tính thông tin của giá cổ phiếu
(Kiểm soát ảnh hưởng cố định công ty)

104

105

107


DANH MỤC CÁC HÌNH
Số

Tên hình

hiệu
1
3.1.

Khung nghiên cứu của luận án
Biến động của tính thông tin giá cổ phiếu của các công ty niêm
yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam giai đoạn 2007-2014

Trang
8
78


3.7.

3.8.

3.9.

Số lượng công ty niêm yết điều chỉnh lợi nhuận trên Sở Giao
dịch Chứng khoán Hà Nội
Mức độ điều chỉnh lợi nhuận của các công ty niêm yết trên Sở
Giao dịch Chứng khoán Hà Nội
Số lượng công ty niêm yết điều chỉnh lợi nhuận trên Sở Giao
dịch Chứng khoán TP Hồ Chí Minh
Mức độ điều chỉnh lợi nhuận của các công ty niêm yết trên Sở
Giao dịch Chứng khoán TP Hồ Chí Minh

96

96

97

97


1

MỞ ĐẦU
1. Tính cấp thiết của luận án
Giá cổ phiếu chịu tác động của cả thông tin vĩ mô và thông tin đặc thù công

rằng vốn và các nguồn lực khác được phân bổ hiệu quả hơn trong nền kinh tế khi
giá cổ phiếu mang tính thông tin cao (Wurgler, 2000; Durnev, Morck & Yeung,
2004). Bên cạnh đó, tính thông tin của giá cổ phiếu là chỉ dấu giúp các nhà quản trị
nhận biết phản ứng của thị trường về những quyết định của nhà quản trị, và do vậy
giúp họ đưa ra những quyết định quản trị tốt hơn nhằm hướng đến làm tăng giá trị
công ty (Durnev, Morck & Yeung, 2004; Chen, Goldstein & Jiang, 2007). Ngoài ra,
tính thông tin cao của giá cổ phiếu cũng góp phần làm giảm rủi ro thông tin cho
những người tham gia giao dịch trên thị trường và dẫn đến chi phí vốn cổ phần của
công ty sẽ thấp hơn (Fernandes & Ferreira, 2009). Tính thông tin của giá cổ phiếu
cho phép nhà đầu tư trên thị trường nhận diện chất lượng các quyết định của những
nhà quản trị công ty và lựa chọn công ty cho mục đích đầu tư (Durnev, Morck &
Yeung, 2004; Chen, Goldstein & Jiang, 2007) từ đó xây dựng và quản lý có hiệu
quả danh mục đầu tư. Có thể thấy, việc cải thiện tính thông tin của giá cổ phiếu
ngày càng trở nên cấp thiết vì có ý nghĩa quan trọng đối với cơ quan quản lý Nhà
nước, nhà quản trị cũng như nhà đầu tư.
Nghiên cứu thực nghiệm trước đây cho thấy rằng hành vi điều chỉnh lợi
nhuận có thể ảnh hưởng đến môi trường thông tin doanh nghiệp, cụ thể ảnh hưởng
đến số lượng và chất lượng thông tin. Do vậy, hành vi điều chỉnh lợi nhuận là một
trong những nhân tố có thể ảnh hưởng đến tính thông tin của giá cổ phiếu (Zarowin,
2002; Jin & Myers, 2006; Fernandes & Ferreira, 2009; Hutton, Marcus &
Tehranian, 2009; Brockman, Liebenberg & Schutte, 2010; Rajgopal &
Venkatachalam, 2011; Kim & Shi, 2012).
Hiện nay, có nhiều quan điểm về hành vi điều chỉnh lợi nhuận ở nhiều góc
độ khác nhau, trong phạm vi luận án này, điều chỉnh lợi nhuận được hiểu như sau:
"Hành vi điều chỉnh lợi nhuận là việc nhà quản lý sử dụng các đánh giá chủ
quan của mình trong quá trình lập báo cáo tài chính và trong quá trình thực hiện
các nghiệp vụ kinh tế để thay đổi báo cáo tài chính nhằm làm cho các bên có liên
quan đánh giá không chính xác về hiệu quả kinh tế hoặc nhằm ảnh hưởng đến kết



môi trường thể chế mạnh thì hành vi điều chỉnh lợi nhuận sẽ tác động ngược chiều
đến tính thông tin của giá cổ phiếu. Đây là một vấn đề cần nghiên cứu thực nghiệm.
Cho đến nay, có thể thấy các nghiên cứu ảnh hưởng của hành vi điều chỉnh
lợi nhuận đến tính thông tin của giá cổ phiếu phần lớn tập trung ở các nước phát


5

triển, hầu như chưa có nghiên cứu nào về vấn đề này thực hiện tại các nước đang
phát triển được ghi nhận (theo sự hiểu biết tốt nhất của tác giả). Khác với các nước
phát triển, các quốc gia đang phát triển đang trong quá trình hoàn thiện về môi
trường thể chế và môi trường thông tin cùng với sự chú trọng chưa đúng mức về
việc bảo vệ quyền lợi nhà đầu tư và luật giao dịch nội gián chưa được thực thi một
cách hiệu quả. Các đặc điểm này có thể chi phối mối quan hệ giữa hành vi điều
chỉnh lợi nhuận và tính thông tin của giá cổ phiếu. Điều này có thể dẫn đến việc
nghiên cứu về vấn đề này tại các quốc gia khác nhau sẽ có sự khác biệt về kết quả
nghiên cứu.
Vì vậy, nghiên cứu về ảnh hưởng của hành vi điều chỉnh lợi nhuận đến tính
thông tin của giá cổ phiếu là một yêu cầu cấp thiết trong giai đoạn hiện nay tại Việt
Nam vì một số lý do sau: (1) tồn tại nhiều quan điểm khác nhau về mối quan hệ
giữa hành vi điều chỉnh lợi nhuận và tính thông tin của giá cổ phiếu trong các
nghiên cứu trước đây; (2) sự khác biệt về môi trường thể chế, môi trường thông tin
và sự bảo vệ quyền lợi cho nhà đầu tư giữa các quốc gia có thể ảnh hưởng đến quan
hệ giữa hành vi điều chỉnh lợi nhuận và tính thông tin của giá cổ phiếu; (3) việc cải
thiện tính thông tin của giá cổ phiếu của các công ty niêm yết có ý nghĩa quan trọng
đối với cơ quan Nhà nước, nhà quản trị và nhà đầu tư; (4) đây là một nghiên cứu
đầu tiên tại Việt Nam về ảnh hưởng của hành vi điều chỉnh lợi nhuận của nhà quản
trị đến tính thông tin của giá cổ phiếu1, nghiên cứu này cho phép kiểm soát các yếu
tố của môi trường thể chế nhằm làm rõ mối quan hệ giữa hành vi điều chỉnh lợi
nhuận và tính thông tin của giá cổ phiếu gắn với bối cảnh cụ thể của thị trường

khoán Việt Nam có ảnh hưởng như thế nào đến tính thông tin của giá cổ phiếu?

4. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu
4.1. Đối tượng nghiên cứu
+ Tính thông tin của giá cổ phiếu và hành vi điều chỉnh lợi nhuận của các
công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam.
+ Ảnh hưởng của hành vi điều chỉnh lợi nhuận đến tính thông tin của giá cổ
phiếu của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam.

4.2. Phạm vi nghiên cứu
+ Phạm vi không gian: Luận án nghiên cứu trên dữ liệu thu thập được của
các công ty niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán TP. Hồ Chí Minh và Sở Giao
dịch Chứng khoán Hà Nội (không bao gồm các ngân hàng).
+ Phạm vi thời gian: dữ liệu nghiên cứu được thu thập trong khoảng thời
gian từ năm 2007 đến 2014.
+ Phạm vi nội dung: luận án chỉ giới hạn nghiên cứu ảnh hưởng của hành vi


7

điều chỉnh lợi nhuận của nhà quản trị đến tính thông tin của giá cổ phiếu của các
công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Luận án không phân tích
cơ chế thông qua đó hành vi điều chỉnh lợi nhuận có thể tác động, nếu có, đến tính
thông tin của giá cổ phiếu.

5. Cách tiếp cận và phương pháp nghiên cứu
5.1. Cách tiếp cận
Đây là một chủ đề khá mới tại Việt Nam. Luận án dựa trên cách tiếp cận
được sử dụng trong một số nghiên cứu thực nghiệm được thực hiện trên thế giới về
chủ đề này. Cụ thể, tác giả sử dụng cách tiếp cận của Morck, Yeng & Yu (2000) và

định lượng để giải quyết các vấn đề nội sinh trong mô hình hồi quy dữ liệu bảng
nhằm khẳng định độ tin cậy của kết quả nghiên cứu.

6. Khung nghiên cứu của luận án
Khung nghiên cứu của luận án được minh họa trong sơ đồ sau:
Cơ sở lý thuyết
Tổng quan các công trình nghiên cứu
liên quan đến đề tài luận án

Bối cảnh cụ thể của Việt Nam

Khoảng trống nghiên cứu về ảnh hưởng của
hành vi điều chỉnh lợi nhuận đến tính thông tin
của giá cổ phiếu
Giả thuyết nghiên cứu về ảnh hưởng của hành
vi điều chỉnh lợi nhuận đến tính thông tin của
giá cổ phiếu

Mô hình kiểm định giả thuyết nghiên cứu

hành vi điều
chỉnh lợi nhuận

tính thông tin của
giá cổ phiếu

Các biến kiểm soát
đặc thù công ty

Thảo luận kết quả nghiên cứu

Ngoài ra, có thể thấy, sự khác biệt về môi trường thể chế, môi trường thông
tin và sự bảo vệ quyền lợi cho nhà đầu tư giữa các quốc gia có thể ảnh hưởng đến
quan hệ giữa hành vi điều chỉnh lợi nhuận và tính thông tin của giá cổ phiếu.
Những đóng góp mới về mặt thực tiễn:
Luận án có thể được coi là một trong những nghiên cứu đầu tiên sử dụng bối
cảnh và dữ liệu của Việt Nam để nghiên cứu đặc trưng của tính thông tin của giá cổ
phiếu. Bên cạnh đó, mặc dù trước đây đã có khá nhiều nghiên cứu về hành vi điều
chỉnh lợi nhuận tại Việt Nam, việc sử dụng dữ liệu bảng với số lượng quan sát lớn
là một điểm mới của luận án về vấn đề này. Kết quả nghiên cứu chính của luận án


10

về tác động thuận chiều của hành vi điều chỉnh lợi nhuận đến tính thông tin của giá
cổ phiếu cung cấp những khuyến nghị hữu ích đối với nhà đầu tư trong việc phân
tích và xây dựng danh mục đầu tư, các nhà quản trị công ty trong việc nâng cao hiệu
quả đầu tư doanh nghiệp nhằm hướng đến gia tăng giá trị công ty, và các cơ quan
quản lý Nhà nước về hoạt động của thị trường chứng khoán trong việc ổn định và
gia tăng hiệu quả của thị trường, giảm đi rủi ro hệ thống của thị trường, và cuối
cùng để thị trường chứng khoán thật sự là kênh dẫn vốn hiệu quả cho nền kinh tế.

8. Kết cấu của luận án
Để đáp ứng được các mục tiêu nghiên cứu, nội dung của luận án được tổ
chức thành các chương như sau:
Chương 1: Tổng quan nghiên cứu và cơ sở lý luận về mối quan hệ giữa
hành vi điều chỉnh lợi nhuận và tính thông tin của giá cổ phiếu
Chương này trình bày cơ sở lý thuyết và tổng hợp các công trình nghiên cứu
về tính thông tin của giá cổ phiếu, hành vi điều chỉnh lợi nhuận và mối quan hệ của
hành vi điều chỉnh lợi nhuận và tính thông tin của giá cổ phiếu.
Chương 2: Thiết kế nghiên cứu

của giá cổ phiếu. Phần bốn đưa ra kết luận chung về các nghiên cứu về tính thông
tin của giá cổ phiếu làm căn cứ xây dựng giả thuyết nghiên cứu về ảnh hưởng của
hành vi điều chỉnh lợi nhuận đến tính thông tin của giá cổ phiếu.

1.1. Tổng quan về tính thông tin của giá cổ phiếu
1.1.1. Khái niệm về tính thông tin của giá cổ phiếu
Chức năng của thị trường chứng khoán là kênh dẫn vốn từ nhà đầu tư đến
doanh nghiệp. Một thị trường chứng khoán được xem là hiệu quả chức năng nếu nó
đảm bảo các nguồn vốn đầu tư được đưa đến nơi sử dụng có hiệu quả nhất Tobin
(1984), từ đó góp phần thúc đẩy sự phát triển và tăng trưởng của nền kinh tế. Hiệu
quả chức năng của thị trường chứng khoán lại phụ thuộc phần lớn vào hiệu quả
thông tin của thị trường, theo đó, giá cổ phiếu phải phản ánh các thông tin liên quan
đến giá trị của doanh nghiệp (Được gọi là tính thông tin của giá cổ phiếu - Stock
price informativeness).
Quá trình thu thập, phân tích thông tin đặc thù công ty có liên quan đến giá


12

trị và giao dịch cổ phiếu của công ty dựa trên các thông tin đó được gọi là quá trình
chuyển hoá thông tin vào giá cổ phiếu, do vậy làm cho giá cổ phiếu mang tính
thông tin (Rangan, 1998; Morck, Yeung & Yu, 2000).
Trong một thị trường hiệu quả, giá cổ phiếu sẽ chứa đựng tất cả các thông tin
có sẵn và phản ánh giá trị nội tại của doanh nghiệp. Tuy nhiên, giá cổ phiếu có thể
không phản ánh hết tất cả các thông tin có sẵn bởi vì hạn chế về chi phí thông tin
(Grossman & Stiglitz, 1980) và sự hạn chế của giao dịch (Shleifer & Vishiny,
1997). Do đó, mức độ về tính thông tin của giá cổ phiếu có thể khác nhau giữa các
doanh nghiệp và có hàm ý quan trọng đối với cả nhà quản trị và nhà đầu tư. Giá cổ
phiếu có tính thông tin cao có thể giảm rủi ro thông tin cho những người tham gia
giao dịch trên thị trường và dẫn đến chi phí vốn của công ty sẽ thấp hơn (Fernandes

Durnev, Morck & Yeung, 2004).
Tính thông tin của giá cổ phiếu là chỉ dấu giúp các nhà quản trị nhận biết
phản ứng của thị trường về những quyết định của nhà quản trị, do vậy giúp họ đưa
ra những quyết định quản trị tốt hơn nhằm hướng đến làm tăng giá trị công ty
(Durnev, Morck & Yeung, 2004; Chen, Goldstein & Jiang, 2007). Ngoài ra, tính
thông tin cao của giá cổ phiếu cũng góp phần làm giảm rủi ro thông tin cho những
người tham gia giao dịch trên thị trường và dẫn đến chi phí vốn cổ phần của công ty
sẽ thấp hơn (Fernandes & Ferreira, 2009). Do vậy, hướng đến gia tăng tính thông
tin của giá cổ phiếu là một trong những quan tâm lớn của người quản trị công ty.
Tính thông tin của giá cổ phiếu cho phép nhà đầu tư trên thị trường nhận
diện chất lượng các quyết định của những nhà quản trị công ty và lựa chọn công ty
cho mục đích đầu tư (Durnev, Morck & Yeung, 2004; Chen, Goldstein & Jiang,
2007), từ đó xây dựng và quản lý có hiệu quả danh mục đầu tư. Do vậy, quyết định
đầu tư cổ phiếu chỉ trở nên hiệu quả hơn khi giá cổ phiếu mang tính thông tin cao.

1.1.3. Đo lường tính thông tin của giá cổ phiếu
Tính thông tin của giá cổ phiếu là khái niệm được sử dụng để phản ánh
lượng thông tin đặc thù công ty liên quan đến giá trị được chứa đựng trong giá cổ
phiếu (Wurgler, 2000; Chen, Goldstein & Jiang, 2007; Ferreira, Ferreira & Raposo,
2011). Tính thông tin của giá cổ phiếu cao hàm ý rằng giá cổ phiếu chứa đựng nhiều
thông tin đặc thù công ty hơn và ít thông tin chung của thị trường (Roll, 1988).
Tính thông tin của giá cổ phiếu là một biến không thể quan sát trực tiếp mà
phải được đo lường gián tiếp thông qua mô hình thị trường. Nhìn chung, có thể đo


14

lường tính thông tin của giá cổ phiếu bằng các phương pháp khác nhau được tổng
hợp từ các nghiên cứu điển hình trước đây.
Thứ nhất, dựa trên cách tiếp cận của Roll (1988), Morck, Yeung & Yu

thông tin nên khối lượng giao dịch của các nhà đầu tư có thông tin càng nhiều, càng
nhiều thông tin đặc thù công ty được chuyển hóa vào giá cổ phiếu. Hệ quả, tính


15

thông tin của giá cổ phiếu càng cao. Minh chứng từ các nghiên cứu thực nghiệm
ủng hộ cho quan điểm PIN phản ánh lượng thông tin đặc thù công ty trong giá cổ
phiếu. Ví dụ, Easley, Hvidkjaer & O’Hara (2002) tìm thấy cổ phiếu có PIN cao hơn
có lợi tức cao hơn, nhất quán với quan điểm giá cổ phiếu phản ánh rủi ro thông tin
đặc thù được phản ánh bởi PIN. Chen, Goldstein & Jiang (2007) cho rằng khoản
đầu tư công ty nhạy cảm hơn với giá đối với cổ phiếu có PIN cao, nhất quán với
việc giá của các cổ phiếu này có tính thông tin cao hơn. Các nghiên cứu khác sử
dụng PIN để đo lường tính thông tin của giá cổ phiếu bao gồm Brockman & Yan
(2009), Ferreira, Ferreira & Raposo (2011).

1.1.4. Các nhân tố ảnh hưởng đến tính thông tin của giá cổ phiếu
Vì ý nghĩa kinh tế quan trọng của tính thông tin của giá cổ phiếu trên cả hai
phương diện học thuật và thực tiễn, nghiên cứu về tính thông tin của giá cổ phiếu đã
thu hút được sự quan tâm của các nhà nghiên cứu trên thế giới trên nhiều khía cạnh
khác nhau ở cả góc độ vĩ mô cũng như góc độ công ty.

1.1.4.1. Các nhân tố vĩ mô
Kể từ khi Roll (1988) chỉ ra tính thông tin của giá cổ phiếu chịu tác động bởi
thông tin liên quan đến giá trị công ty, nhiều nghiên cứu đã cung cấp các bằng
chứng thực nghiệm ủng hộ cho quan điểm này. Một số nghiên cứu ở góc độ vĩ mô
cho thấy tầm quan trọng của cơ sở hạ tầng vĩ mô xét trên khía cạnh hiệu quả của
môi trường thể chế, sự bảo vệ lợi ích nhà đầu tư và môi trường thông tin minh bạch
trong việc đảm bảo hiệu quả của tính thông tin của giá cổ phiếu.
Morck, Yeung & Yu (2000) là một trong những nghiên cứu đầu tiên đưa ra