4/3/2013
1
Gi
ả
ng
viên
:
Ths
Nguy
ễ
n
Ti
ế
n
Trung
MỤC TIÊU BÀI HỌC
Kết thúc chương người học có khả năng:
 Nắm được các kiến thức nền tảng cho hoạt động đầu tư
và quản lý danh mục đầu tư với các lý thuyết:
 Lý thuyết thị trường hiệu quả, ý nghĩa của các hình thái
thị trường hiệu quả với hoạt động đầu tư
 Mô hình định giá tài sản vốn (Capital Assets Pricing
Model – CAMP), mối liên quan giữa rủi ro và lợi nhuận
ước tính, phán đoán được lợi suất kỳ vọng đối với tài sản
chưa giao dịch trên thị trường
 Nghiên cứu đường thị trường vốn (CML) và đường thị
trường chứng khoán (SML) làm nền tảng cho hoạt động
quản lý danh mục đầu tư
Gi
ả
ng

n
Trung
1. THỊ TRƯỜNG HIỆU QUẢ
Thị
trường
hiệu quả
Phân phối
hiệu quả
Hoạt động
hiệu quả
Thông tin
hiệu quả
Gi
ả
ng
viên
:
Ths
Nguy
ễ
n
Ti
ế
n
Trung
1. THỊ TRƯỜNG HIỆU QUẢ
 Phân phối hiệu quả:
 Thị trường được coi là có hiệu quả về mặt phân
phối khi các tài nguyên khan hiếm được phân
phối một cách tốt nhất.

Gi
ả
ng
viên
:
Ths
Nguy
ễ
n
Ti
ế
n
Trung
1. THỊ TRƯỜNG HIỆU QUẢ
 Hiệu quả về mặt thông tin:
 Thị trường được coi hiệu quả về mặt thông tin
nếu thị giá hiện hành phản ánh đủ và tức thời tất
cả các thông tin có ảnh hưởng tới thị trường.
4/3/2013
3
Gi
ả
ng
viên
:
Ths
Nguy
ễ
n
Ti

hình thái
 Hình thái yếu (Weak Form)
 Hình thái trung bình (Semi strong form)
 Hình thái mạnh (Strong form)
Gi
ả
ng
viên
:
Ths
Nguy
ễ
n
Ti
ế
n
Trung
2. CÁC HÌNH THÁI CỦA THỊ TRƯỜNG HIỆU QUẢ
 Hình thái yếu của thị trường:
 Giá cả chứng khoán đã phản ánh đầy đủ và kịp thời
những thông tin trong quá khứ về giao dịch của thị
trường như khối lượng, giá cả chứng khoán
Ví dụ: giả sử trong thị trường tồn tại quy luật trong quá
khứ như sau: Giá chứng khoán giảm vào ngày giao dịch
cuối cùng của năm và tăng lên trong ngày giao dịch đầu
tiên của năm  Thị trường hình thái yếu sẽ nhanh chóng
tiếp nhận điều này, các nhà đầu tư sẽ đồng loạt mua chứng
khoán vào ngày cuối năm và bán chúng trong ngày đầu
năm.  Theo quy luật cung cầu sẽ đưa giá cả về trạng thái
cân bằng và xóa bỏ hiện tượng này.

Ths
Nguy
ễ
n
Ti
ế
n
Trung
2. CÁC HÌNH THÁI CỦA THỊ TRƯỜNG HIỆU QUẢ
 Hình thái trung bình của thị trường:
 Giá cả của chứng khoán đã phản ảnh tất cả những thông tin liên
quan đến công ty được công bố ra đối với công chúng.
 Những thông tin trong quá khứ, những thông tin cơ bản của công
ty như năng lực sản xuất, chất lượng quản lý, bảng tổng kết tài sản,
bí quyết sản xuất, dự đoán thu nhập, mô hình kế toán; những thông
tin cần thiết của các công ty đang cạnh tranh và những dự đoán
khác về hoạt động và tình hình tài chính đều đã được phản ảnh
trong giá của cổ phiếu.
 Những thông tin mang tính chất dự đoán như các đánh giá dự báo,
tin đồn đều được nhà đầu tư đưa vào để xác định giá cả.
 Bất cứ nhà đầu tư nào cũng có được những thông tin từ nguồn
thông tin đại chúng thì tức là nó đã sẵn sàng được phản ảnh trong
giá của chứng khoán.
Gi
ả
ng
viên
:
Ths
Nguy

Ti
ế
n
Trung
2. CÁC HÌNH THÁI CỦA THỊ TRƯỜNG HIỆU QUẢ
 Hình thái mạnh của thị trường:
 Hình thái này cho rằng giá của cổ phiếu đã phản ảnh tất cả những
thông tin cần thiết có liên quan đến công ty, thậm chí cả những thông
tin nội gián.
 Thị trường phản ứng nhanh với bất kỳ thông tin nào, kể cả những
thông tin mang tính chất nội bộ hay cá nhân, làm cho khả năng tìm
kiếm lợi nhuận siêu ngạch khó xảy ra. Như vậy, hình thái này cũng
không cho phép tồn tại phân tích kỹ thuật lẫn cơ bản.
 Về vấn đề này có nhiều quan điểm không đồng nhất. Một số ý kiến
cho rằng chỉ có một bộ phận nhỏ cá nhân có thể có được những thông
tin quan trọng trước khi chúng được công bố ra công chúng, do đó họ
có thể sẽ thu được lợi nhuận siêu ngạch. Nhưng trên thực tế, hầu như
ở tất cả các nước, những hành động như vậy bị coi là vi phạm pháp
luật. Do vậy hình thái này khó đứng vững.
Gi
ả
ng
viên
:
Ths
Nguy
ễ
n
Ti
ế

 Giá chứng khoán thay đổi kịp thời và chính xác đối với
những thông tin mới.
 Sự thay đổi của lợi suất được quyết định bởi sự thay đổi của
lãi suất đầu tư phi rủi ro và phụ phí rủi ro. Mọi sự thay đổi
của giá chứng khoán xuất phát từ các sự kiện khác đều là
ngẫu nhiên không dự đoán trước dược.
 Những nguyên tắc hoặc kinh nghiệm đều không thể áp dụng
để thu được lợi nhuận siêu ngạch.
 Các nhà đầu tư chuyên nghiệp không thể dùng các hình thức
phân tích chuyên nghiệp (phân tích cơ bản và kỹ thuật) để
thu được lợi nhuận siêu ngạch cả trên 2 phương diện cá nhân
cũng như tổ chức.
Gi
ả
ng
viên
:
Ths
Nguy
ễ
n
Ti
ế
n
Trung
3.ỨNG DỤNG VÀO QUẢN LÝ DANH MỤC ĐẦU TƯ
 Học thuyết về thị trường hiệu quả cho rằng giá của cổ phiếu
luôn chính xác với những thông tin có thể kiếm được. Phân tích
cơ bản và phân tích kỹ thuật là vô ích. Mọi sự cố gắng trong
việc mua và bán chứng khoán chỉ làm tăng chi phí

 Mô hình giúp chúng ta có thể phán đoán được lợi suất kỳ vọng đối với những
tài sản chưa giao dịch trên thị trường.
 Mặc dù trên thực tế mô hình CAPM không phải hoàn toàn dúng trong mọi
trường hợp, song nó vẫn được coi là phương pháp phổ biến nhất do khả năng
cho kết quả chính xác trong nhiều ứng dụng phân tích.
4/3/2013
6
Gi
ả
ng
viên
:
Ths
Nguy
ễ
n
Ti
ế
n
Trung
2. NHỮNG GIẢ THUYẾT KINH TẾ CHO THỊ TRƯỜNG VỐN
 Những học thuyết về kinh tế là sự trừu tượng hóa
hiện thực, vì vậy chúng nhất thiết phải được dựa
trên một số những giả thuyết.
 Mặc dù có một số giả thuyết được đưa ra là phi
thực tế nhưng những giả thuyết này làm đơn giản
hóa việc tính toán.
 Trong mô hình nghiên cứu CAPM, các giả thuyết
được chia làm 2 loại :
 Giả thuyết về tâm lý của các nhà đầu tư

ả
ng
viên
:
Ths
Nguy
ễ
n
Ti
ế
n
Trung
2.2 NHỮNG GIẢ THUYẾT VỀ THỊ TRƯỜNG VỐN
 + Giả thuyết 1 : Thị trường vốn là thị trường cạnh tranh hoàn hảo.
Điều này có nghĩa là trên thị trường có rất nhiều người bán và
người mua. Năng lực của một nhà đầu tư riêng lẻ thì rất nhỏ so với
cả thị trường. Vì vậy, hoạt động của họ không làm ảnh hưởng đến
thị trường. Giá cả trên thị trường chỉ chịu ảnh hưởng bởi mối quan
hệ cung cầu.
 + Giả thuyết 2 : Không tồn tại các loại phí giao dịch trên thị
trường hay bất kỳ một sự cản trở nàọ trong cung và cầu của một
loại chứng khoán.
 + Giả thuyết 3 : Trên thị trường tồn tại loại chứng khoán không có
rủi ro mà nhà đầu tư có thể đầu tư. Lãi suất vay và lãi suất cho vay
cùng bằng nhau và bằng lãi suất không rủi ro Các nhà đầu tư có
thể đi vay và cho vay bất kỳ số tiền nào ở lãi suất phi rủi ro - r
f
Gi
ả
ng

:
Ths
Nguy
ễ
n
Ti
ế
n
Trung
4.
Đ
ƯỜNG THỊ TRƯỜNG VỐN
(THE CAPITAL MARKET LINE - CML)
 Mô hình Markowitz đã cung cấp cho chúng ta
nguyên tắc lựa chọn danh mục đầu tư tối ưu cho
mỗi nhà đầu tư căn cứ vào khả năng chấp nhận rủi
ro của nhà đầu tư đó.
 Áp dụng mô hình trên, nếu thị trường tồn tại loại
chứng khoán phi rủi ro (với lãi suất phi rủi ro -
Riskfree Rate - R
F
) và giả thiết rằng cá nhân nhà
đầu tư có thể vay và mượn không hạn chế trên cơ
sở lãi suất này (giả thuyết 3 của thị trường vốn) thì
kết quả về lý thuyết lựa chọn danh mục đầu tư sẽ
như sau :
Gi
ả
ng
viên

= r
f .
Do
đó hiệp phương sai của tài sản phi rủi ro với bất kỳ tài sản rủi ro hay danh
mục tài sản nào sẽ luôn = 0 (COV
f,i
=0)
 Tương tự, tương quan tỷ suất sinh lợi giữa bất kỳ tài sản i nào với tài sản
phi rủi ro cũng sẽ bằng không (ρ
f,i
=0)
Gi
ả
ng
viên
:
Ths
Nguy
ễ
n
Ti
ế
n
Trung
XÂY DỰNG CÔNG THỨC CHO ĐƯỜNG CML
 Chúng ta giả thuyết rằng nhà đầu tư tạo dựng
một danh mục đầu tư bao gồm 2 loại chứng
khoán: chứng khoán phi rủi ro K
F
với tỷ trọng

n
Trung
XÂY DỰNG CÔNG THỨC CHO ĐƯỜNG CML
 Lợi suất ước tính của danh mục đầu tư được tính bằng trung bình trọng số
của các chứng khoán có trong danh mục đầu tư đó.
 Lợi suất ước tính của danh mục đầu tư E(Rp) là :
E(R
P
) = W
F
R
F
+ W
M
E(R
M
)
 Trong đó
 E(R
P
) : Lợi suất của danh mục đầu tư.
 R
F
: Lợi suất chứng khoán phi rủi ro.
 E(R
M
) : Lợi suất danh mục đầu tư thị trường M
 W
F
: Tỷ trọng chứng khoán phi rủi ro

[ࡱ ࡾ
ࡹ
− ࡾ
ࡲ
]
ࢾ
ࡹ
ࢾ
ࡼ
4/3/2013
8
Gi
ả
ng
viên
:
Ths
Nguy
ễ
n
Ti
ế
n
Trung
XÂY DỰNG CÔNG THỨC CHO ĐƯỜNG CML
 Ta có:
σ
2
p
= W

σ
2
M
 Do đó độ lệch chuẩn sẽ là:
ࢾ
ࡼ
= W
M *
ࢾ
ࡹ
 Như vậy, độ lệch chuẩn của danh mục kết hợp
giữa một tài sản phi rủi ro với các tài sản rủi ro
là tỷ lệ tuyến tính của độ lệch chuẩn danh mục
các tài sản rủi ro
Gi
ả
ng
viên
:
Ths
Nguy
ễ
n
Ti
ế
n
Trung
Ý NGHĨA CỦA ĐƯỜNG THỊ TRƯỜNG VỐN
 Trong phần trên, chúng ta đã giả thiết các nhà đầu
tư có cùng các thông số đầu vào của mô hình áp

Trung
Ý NGHĨA CỦA ĐƯỜNG THỊ TRƯỜNG VỐN
 Tử số thể hiện phần vượt trội của lợi suất ước tính thu được từ việc
đầu tư vào chứng khoán rủi ro (danh mục thị trường) so với mức lợi
suất thu được từ việc đầu tư vào chứng khoán phi rủi ro (tín phiếu
Kho bạc). Nói cách khác, đây là phần bù đắp rủi ro của việc nắm giữ
chứng khoán rủi ro thay cho chứng khoán phi rủi ro.
 Mẫu số thể hiện mức độ rủi ro của danh mục đầu tư thị trường.
 Như vậy, độ dốc của đồ thị biểu hiện mức độ bù đắp thu nhập cho
mỗi đơn vị rủi ro của thị trường, vì đường CML biểu hiện mức lợi
suất có thể nhận được cho mỗi mức độ rủi ro mà nhà đầu tư chấp
nhận.
 Mỗi điểm trên đường thẳng thể hiện trạng thái cân bằng của thị
trường ở các cấp độ khác nhau.
 Độ dốc của đường CML quyết định thu nhập phụ trội cần thiết để bù
đắp cho mỗi đơn vị thay đổi trong rủi ro mà nhà đầu tư phải gánh
chịu. Đó chính là lý do để coi đường CML là giá trị thị trường của
rủi ro (Market price of risk).
Gi
ả
ng
viên
:
Ths
Nguy
ễ
n
Ti
ế
n

:
Ths
Nguy
ễ
n
Ti
ế
n
Trung
ỨNG DỤNG CỦA CML
 Sử dụng đòn bẩy tài chính sẽ có ảnh hưởng gì lên
rủi ro và tỉ suất sinh lợi của danh mục
 Một nhà đầu tư có thể muốn đạt được một tỷ
suất sinh lợi cao hơn tại điểm M nhưng phải
chấp nhận mức độ rủi ro cao hơn. Nhà đầu tư sẽ
sử dụng đòn bẩy tài chính bằng các đi vay ở lãi
suất phi rủi ro và đầu tư số tiền này vào danh
mục tài sản rủi ro M
Gi
ả
ng
viên
:
Ths
Nguy
ễ
n
Ti
ế
n

n
Trung
ĐƯỜNG THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN: SML
 Ở trên chúng ta đã chỉ ra rằng đường thị
trường vốn biểu hiện trạng thái cân bằng của
các danh mục đầu tư.
 Trong trường hợp này, rủi ro của các danh mục
được đo bằng độ lệch chuẩn của lợi suất.
 Các nhà đầu tư muốn có thu nhập cao sẽ phải
chấp nhận rủi ro cao (tức là ࢾ
࢖
tăng lên).
 Đường CML chỉ ra mối quan hệ giữa rủi ro và
lợi suất cho những danh mục đầu tư ở trạng
thái cân bằng
Gi
ả
ng
viên
:
Ths
Nguy
ễ
n
Ti
ế
n
Trung
ĐƯỜNG THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN: SML
 Trong mô hình CAPM, độ rủi ro của mỗi chứng khoán không

n
Trung
ĐƯỜNG THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN: SML
 Rủi ro của mỗi chứng khoán i đo bằng ࢾ
࢏ࡹ
nên
mối tương quan được thể hiện chính xác hơn
như sau
ࡱ ࡾ
࢏
= ࡾ
ࡲ
+
[ࡱ ࡾ
ࡹ
− ࡾ
ࡲ
]
ࢾ
ࡹࡹ
ࢾ
࢏ࡹ
Hay
ࡱ ࡾ
࢏
= ࡾ
ࡲ
+
[ࡱ ࡾ
ࡹ

)
M
ߚ
M
E(R
j
)
J
ߚ
J
Đường SML là đường biểu diễn mô hình CAPM:
Gi
ả
ng
viên
:
Ths
Nguy
ễ
n
Ti
ế
n
Trung
ĐƯỜNG THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN: SML
 Một cách hiểu khác về mối quan hệ này thông qua
sự diễn giải của hệ số ࢼ Hệ số ࢼ được dùng để định
lượng hóa tỷ trọng của mỗi chứng khoán i (ࢾ
࢏ࡹ
)

::
:Lợi
LợiLợi
Lợi nhuận
nhuậnnhuận
nhuận không
khôngkhông
không rủi
rủirủi
rủi ro
roro
ro
ࢼ
࢏
: Hệ số Beta của cổ phiếu I
E(R
M
) : Lợi nhuận kỳ vọng của thị trường
Gi
ả
ng
viên
:
Ths
Nguy
ễ
n
Ti
ế
n

ế
n
Trung
Ý NGHĨA CỦA ĐƯỜNG SML
R(%)
ߚ(%)
R
F
Đường SML
15
M
ߚ
M
= 1,0
16
2
ߚ
J
= 1,2
1
3
Định giá thấp
Định giá cao
14
Gi
ả
ng
viên
:
Ths

ng
viên
:
Ths
Nguy
ễ
n
Ti
ế
n
Trung
SO SÁNH SML VÀ CML
 Đường CML
 - Được vẽ trong mặt phẳng r và σ
 - Khi các nhà đầu tư được phép vay và cho vay với lãi suất phi
rủi ro đường cml là tuyến tính và có độ dốc dương
 - Chỉ có danh mục là ứng cử viên để các nhà đầu tư lựa chọn
nắm giữ thì mới được định vị trên đường cml
 Đường SML
 - Được vẽ trong mặt phẳng r và β
ββ
β
 - Bất chấp các nhà đầu tư có thể vay hay cho vay với lãi suất
phi rủi ro hay không thì đường sml vẫn là tuyến tính và có độ
dốc dương
 - Tất cả các chứng khoán cá thể và danh mục đều được định
vị trên đường sml
4/3/2013
12
Gi

Phần bù rủi ro thị trường
Phần bù rủi
ro thị trường
=
Tỷ suất sinh
lợi dự kiến
-
Lãi suất phi rủi
ro
Gi
ả
ng
viên
:
Ths
Nguy
ễ
n
Ti
ế
n
Trung
2. HỆ SỐ BETA
 Mô hình định giá tài sản vốn (CAPM) chỉ ra
rằng rủi ro của một chứng khoán cụ thể có thể
được biểu diễn bằng hệ số Beta của nó.
 Hệ số Beta cho ta biết xu hướng biến động của
một loại chứng khoán so với toàn bộ thị trường.
 Beta của một khoản đầu tư đo lường độ nhạy
cảm dự kiến của tỷ suất sinh lợi trên khoản đầu

ả
ng
viên
:
Ths
Nguy
ễ
n
Ti
ế
n
Trung
2. HỆ SỐ BETA
 Ví dụ: Có 2 loại cổ phiếu B và C, người ta muốn biết sự tương
tác giữa chúng như thế nào, chúng biến động cùng chiều hay
ngược chiều, do đó phải tính hiệp phương sai.
 Loại chứng khoán B có tỷ suất lợi nhuận k
B
và tỷ suất lợi
nhuận mong đợi k
bqB
 Loại chứng khoán c có tỷ suất lợi nhuận k
C
và tỷ suất lợi
nhuận mong đợi k
bqC
(k
B
- k
bqB

Ti
ế
n
Trung
2. HỆ SỐ BETA
 Hệ số Beta của một cổ phiếu là một chỉ số nêu
lên mức độ thu nhập của cổ phiếu đó thay đổi
khi có sự thay đổi về lãi suất của thị trường.
࡮ࢋ࢚ࢇ = 
ࡴ࢏ệ࢖࢖ࢎươ࢔ࢍ࢙ࢇ࢏࢚ỷ࢙࢛ấ࢚࢙࢏࢔ࢎ࢒ợ࢏࡯ࡼ
࢏
࢜à࢚ỷ࢙࢛ấ࢚࢙࢏࢔ࢎ࢒ợ࢏࢚ࢎị࢚࢘ườ࢔ࢍ
ࡼࢎươ࢔ࢍ࢙ࢇ࢏࢕ࢌࢀỷ࢙࢛ấ࢚
࢙࢏࢔ࢎ࢒ợ࢏࢚ࢎị࢚࢘ườ࢔ࢍ
ࢼ = 
࡯࢕࢜
(࢏,ࡹ)
ࢾ
૛
ࡹ
Gi
ả
ng
viên
:
Ths
Nguy
ễ
n
Ti

ng
viên
:
Ths
Nguy
ễ
n
Ti
ế
n
Trung
2. HỆ SỐ BETA
CỔ PHIẾU
BETA
CỔ PHIẾU
BETA
Cổ phiếu có Beta cao
American Express 1,45 SHB 1,35
Bank America 1,55 VCB 1,39
Travelers 1,65 VND – VNDIRECT 1,72
Cổ phiếu có Beta trung
bình
Regtal Equipment Co. 1,15 CTG 1,01
Du Pont 1,0 ACB 1,04
General Electric 1,10 MBB 1,01
Cổ phiếu có Beta thấp
Exron 0,6 STB 0,74
Green Mountain Power 0,55 NBB – XD 577 0,32
Home Stare Mining 0,2 LAS - super lan lam thao 0,72
Gi

Ths
Nguy
ễ
n
Ti
ế
n
Trung
3. MỘT SỐ TÍNH CHẤT CỦA BETA
 + Những chứng khoán không có rủi ro thì có hệ số
Beta bằng 0
 Nếu β
j
= 0 : Lợi nhuận kỳ vọng của chứng khoán có
β
j
= 0 chính là lợi nhuận không rủi ro (k
F
), bởi vì
trong trường hợp này:
E(R
J
) = R
F
+ β
j
[E(R
M
) - R
F

lớn hơn lợi suất của danh mục thị trường, và
ngược lại.
Gi
ả
ng
viên
:
Ths
Nguy
ễ
n
Ti
ế
n
Trung
3. MỘT SỐ TÍNH CHẤT CỦA BETA
 Quan hệ tuyến tính : Quan hệ giữa lợi nhuận cổ phiếu và hệ số rủi ro
của nó là quan hệ tuyến tính được diễn tả bằng đường SML có hệ số
góc là :
E(R
M
) - R
F
 Beta của một danh mục đầu tư tính theo công thức :
ßp = W
1
ß
1
+ W
2