1
Mục lục
1. Giới thiệu 2
1.1. Lý do chọn đề tài 2
1.2. Mục tiêu nghiên cứu 2
1.3. Tổng quan nội dung và bố cục trình bày toàn bài 3
2. Tổng quan các kết quả nghiên cứu trước đây 5
2.1. Khái niệm và những nghiên cứu về cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ
5
2.2. Các công trình nghiên cứu chứng minh kênh lãi suất hoạt động hiệu quả
11
2.3. Ảnh hưởng của khủng hoảng tài chính đến cơ chế truyền dẫn chính sách
tiền tệ và một số công trình nghiên cứu các kênh truyền dẫn khác 13
2.4. Một số bài nghiên cứu về truyền dẫn chính sách tiền tệ ở Việt Nam15
2.5. Kết luận phần 2 17
3. Phương pháp nghiên cứu 18
3.1. Dữ liệu nghiên cứu 18
3.2. Mô hình nghiên cứu: SVAR- mô hình tự hồi quy vector cấu trúc 19
3.2.1. Lý do chọn mô hình 19
3.2.2. Ý tưởng hình thành mô hình SVAR 19
3.2.3. Lý thuyết mô hình SVAR 20
3.2.4. Định dạng và ước lượng reduce form VAR 25
3.2.5. Ứng dụng SVAR bốn biến để phân tích định lượng 28
4. Nội dung và kết quả nghiên cứu thực nghiệm tại Việt Nam 29
5. Kết luận, hạn chế và hướng mở rộng của bài nghiên cứu 39
5.1. Kết luận 39
5.2. Hạn chế của bài nghiên cứu và hướng nghiên cứu mở rộng 40
2

Bảng 4.2: Kết quả kiểm định nghiệm đơn vị trên chuỗi đã lấy sai phân
Bảng 4.3 Kết quả chọn độ trễ của mô hình SVAR dạng rút gọn
Bảng 4.4 Kết quả ước lượng mô hình SVAR dạng rút gọn
Bảng 4.5 Kết quả ước lượng ma trận quan hệ giữa et và et

Danh mục hình
Hình 2.1 Cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ
Hình 4.1 Sơ đồ các bước thực nghiệm
Hình 4.2 Phản ứng của tăng trưởng GDP trước sự thay đổi lãi suất cơ bản
Hình 4.3 Phản ứng của CPI trước sự thay đổi lãi suất cơ bản
Hình 4.4 LSCB phản ứng trước sự thay đổi CPI
Hình 4.5 Phản ứng của GDP và CPI trước sự biến đổi của cung tiền
Hình 4.6 Phản ứng của tăng trưởng GDP và CPI trước thay đổi lãi suất tái cấp vốn
1
Nghiên cứu thực nghiệm về kênh lãi suất trong
truyền dẫn chính sách tiền tệ ở Việt Nam
Tóm tắt:
Chính sách tiền tệ ngày nay đã trở thành một trong những chính sách trọng tâm
để thúc đẩy nền kinh tế tăng trưởng bền vững với mức lạm phát thấp. Để điều chỉnh
nền kinh tế thành công bằng chính sách tiền tệ, các nhà hoạch định chính sách phải có
những đánh giá chính xác về tính kịp thời và ảnh hưởng của chính sách tiền tệ tới nền
kinh tế. Theo các tài liệu thì lãi suất là một công cụ chính sách tiền tệ mạnh và điều
hành chính sách lãi suất ở Việ Nam trải qua nhiều giai đoạn, ví dụ trong năm 2012,
NHNN Việt Nam đã 6 lần điều chỉnh lãi suất chính sách. Vậy khi điều chỉnh lãi suất
chính sách sẽ có tác động như thế nào đến tăng trưởng GDP và lạm phát? Nhờ vào mô
hình tự hồi quyvector cấu trúc (SVAR) theo quý với dữ liệu của Việt Nam giai đoạn
2000-2012, tôi tìm thấy bằng chứng rằng lãi suất chính sách có ảnh hưởng đến tăng

ở Việt Nam như thế nào, cụ thể là lãi suất chính sách thay đổi thì tác động như thế nào
đến GDP và lạm phát chủ yếu dựa vào bài nghiên cứu gốc “Evidence of Interest Rate
Channel of Monetary Policy Transmission in India” của tác giả Deepak Mohanty –
Giám đốc điều hành của Ngân hàng Dự trữ Ấn Độ, năm 2012.
1.2. Mục tiêu nghiên cứu
Bài nghiên cứu tập trung vào mục tiêu chính đó là nghiên cứu thực nghiệm về
kênh lãi suất ở Việt Nam. Cụ thể, bằng cách sử dụng mô hình SVAR với dữ liệu theo
quý, bài nghiên cứu trả lời hai câu hỏi:
(1) Kênh lãi suất trong truyền dẫn chính sách tiền tệ có hoạt động ở Việt Nam?
Cụ thể là khi có sự thay đổi của cung tiền M2 và lãi suất chính sách thì sẽ
tác động như thế nào đến GDP và lạm phát?
3
(2) Thời gian để GDP và lạm phát phản ứng lại một chính sách mới là bao lâu?
Hay nói cách khác, một chính sách đưa ra để giải quyết vấn đề lạm phát thì
cần thời gian bao lâu mới phát huy tác dụng?
1.3. Tổng quan nội dung và bố cục trình bày toàn bài
Chính sách tiền tệ ảnh hưởng như thế nào đến sản lượng và lạm phát là một câu
hỏi quan trọng. Khuôn khổ chính sách tiền tệ của một ngân hàng trung ương nhằm
mục đích đạt được các mục tiêu mong muốn của chính sách trong điều kiện lạm phát
và tăng trưởng. Thông thường, các ngân hàng trung ương thực hiện kiểm soát chính
sách tiền tệ dựa vào lãi suất ngắn hạnchẳng hạn như lãi suất mà ngân hàng trung ương
cung cấp hoặc thu hút dự trữtừ hệ thống ngân hàng trong nền kinh tế. Đối với Ngân
hàng Nhà nước Việt Nam sử dụng các công cụ chính sách, bao gồm chính sách tiền tệ
- lãi suất cơ bản, lãi suất chiết khấu, lãi suất liên ngân hàng, hoạt động thị trường mở,
tỷ lệ dự trữ bắt buộc; và chính sách tỷ giá: tỷ giá giao dịch liên ngân hàng. Kết quả vận
hành các chính sách này sẽ có ảnh hưởng tới nền kinh tế thông qua các kênh, mà tổng
thể tạo ra cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ.

tài sản để tạo ra ảnh hưởng mạnh về giá thị trường của tài sản tài chính và nợ phải trả.
Lãi suất cao hơn có thể gây ra một sự đánh giá của đồng nội tệ, lần lượt, có thể ảnh
hưởng đến xuất khẩu ròng, và do đó, tác động đến tổng cầu và sản lượng. Đồng thời,
hoạt động và thông báo chính sách ảnh hưởng đến kỳ vọng về tương lai của nền kinh
tế và mức độ của sự tự tin với những kỳ vọng này được thiết lập.
Đối với sản lượng, những thay đổi lãi suất này ảnh hưởng đến các hành vi chi
tiêu, tiết kiệm và đầu tư của các cá nhân và các công ty trong nền kinh tế. Đơn giản là
những thứ khác bằng nhau thìkhi lãi suất cao hơn có xu hướng khuyến khích tiết kiệm
hơn là chi tiêu. Tương tự như vậy, giá trị của tiền tệ cao hơn trong thị trường ngoại hối
khuyến khích chi tiêu bằng cách làm hàng hóa nước ngoàirẻ hơnso với hàng hoá sản
xuất trong nước. Vì vậy, những thay đổi trong lãi suất và tỷ giá hối đoái ảnh hưởng
đến nhu cầu đối với hàng hóa và dịch vụ sản xuất.
Về phía lạm phát, mức độ nhu cầu liên quan đến khả năng cung ứng trong nước -
trong thị trường lao động và các nơi khác - là một ảnh hưởng quan trọng về áp lực lạm
phát trong nước. Nếu nhu cầu lao động vượt quá nguồn cung cấp, sẽ có áp lực về tiền
lương, trong đó một số công ty sẽ đưa giá cao hơn vào tính cho người tiêu dùng. Ngoài
ra, biến động của tỷ giá hối đoái có ảnh hưởng trực tiếp đến giá cả trong nước của
hàng hóa và dịch vụ nhập khẩu, và tác động gián tiếp vào giá của những hàng hóa và
5
dịch vụ cạnh tranh với hàng nhập khẩu hoặc sử dụng đầu vào nhập khẩu, và do đó tác
động đến các thành phần của lạm phát tổng thể.
Nhìn chung, cơ chế truyền dẫnbị tác động chủ yếu bởi khuôn khổ chính sách tiền
tệ, cấu trúc và độ sâu của hệ thống tài chính ở nơi mà các ngân hàng trung ương điều
hành và tình trạng của nền kinh tế thực. Trong khi có tài liệu thực nghiệm rộng lớn về
truyền dẫn chính sách tiền tệ đối với các nền kinh tế tiên tiến, chỉ có một số giới hạn
các nghiên cứu thực nghiệm đã xem xét cơ chế truyền dẫn tiền tệ tại các nền kinh tế
mới nổi và đang phát triển (EDEs). Điều này là dễ hiểu do tính chất kém phát triển của

truyền dẫn chính sách tiền tệ. Tuy nhiên giả thuyết vòng đời của Ando và Modigliani
(1963) nhấn mạnh ảnh hưởng sự giàu có, trong khi Tobin (1969) nhấn mạnh tầm quan
trọng của chi phí vốn và lựa chọn danh mục đầu tư trong việc truyền dẫn chính sách
tiền tệ.
Trong những năm gần đây, truyền dẫn chính sách tiền tệ là một vấn đề được
nghiên cứu sâu rộng đặc biệt là kể từ bài viết chuyên đề của Bernanke vào năm 1986,
trong đó cung cấp cách giải thích khác là nguồn gốc thực tế và danh nghĩa của giá để
giải thích mối quan hệ giữa thu nhập và tiền. Tuy nhiên, những phát hiện về hiệu quả
của các kênh khác nhau của truyền dẫn vẫn còn một vấn đề chưa được giải quyết. Việc
thiếu một sự đồng thuận về các kênh lan truyền tiền tệ này có thể được nhìn thấy rõ
ràng từ những cuộc tranh luận trong một hội nghị chuyên đề về "Truyền dẫn chính
sách tiền tệ” được công bố trong Tạp chí Economic Perspectives trong năm 1995.
Bernanke và Gertler (1995) đã tranh luận về hiệu quả của kênh lãi suất. Họ lập luận
rằng chính sách tiền tệ ảnh hưởng đến lãi suất ngắn hạn nhưng ít tác động tới lãi suất
dài hạn mà chỉ có thể có tác động lớn đối với việc mua sắm tài sản lâu bền, ám chỉ
rằng chính sách tiền tệkhông hiệu quả. Họ lập luận rằng câu hỏi khó đó có thể được
giải quyết thông qua các kênh tín dụng trong truyền dẫn. Tuy nhiên, Edwards và
Mishkin [1995], nghi ngờ tính hiệu quả kênh cho vay của ngân hàng cho rằng với
những cải cách tài chính, các ngân hàng đang ngày càng trở nên ít quan trọng trong thị
trường tín dụng.
Vì những quan điểm tương phản, để hiểu rõ hơn về truyền dẫn chính sách tiền tệ
Frederic S.Mishkin(1996) đã hệ thống một cái nhìn bao quát và đầy đủ về các cơ chế
truyền dẫn này trong bài “The Channels of Monetary Transmission Lessons for
Monetary Policy”. Kết quả nghiên cứu được tóm tắt như sau: 7

r
); ngay cả khi lãi suất danh nghĩa cố định ở 0 %, vẫn
khuyến khích chi tiêu thông qua kênh truyền dẫn bằng lãi suất đã nêu ở trên.
8
Vì vậy, cơ chế này chỉ ra rằng chính sách tiền tệ vẫn có thể có hiệu quả ngay cả
khi lãi suất danh nghĩa bị đẩy xuống 0%. Và trong thực tế, cơ chế này là một nhân tố
chủ chốt được nhắc đến trong những cuộc hội đàm của các chuyên gia kinh tế về
nguyên nhân kinh tế Mỹ không rơi vào bẫy thanh khoản trong suốt cuộc Đại suy thoái
và lý do chính sách tiền tệ nới lỏng có thể ngăn ngừa sự sụt giảm mạnh của sản lượng
trong suốt thời kỳ đó.
(2) Những kênh giá tài sản khác: Một số quan điểm phê phán phái trọng tiền đối
với thuyết IS-LM trong phân tích những tác động của chính sách tiền tệ lên
nền kinh tế cho rằng nó chỉ tập trung chủ yếu vào giá của một loại tài sản là
tiền tệ, tức là lãi suất, mà không đề cập đến giá của các tài sản khác. Bên cạnh
trái phiếu, có hai loại tài sản chính được quan tâm đặc biệt trong lý thuyết về
cơ chế truyền dẫn là ngoại hối và cổ phiếu.
Kênh tỷ giá hối đoái: Kênh này cũng liên quan tới những tác động của lãi suất, vì
khi lãi suất thực trong nước giảm, tiền gửi bằng nội tệ trở nên kém hấp dẫn hơn so với
những khoản tiền gửi bằng các ngoại tệ khác, dẫn tới sự sụt giảm trong giá trị của tiền
gửi bằng nội tệ so với tiền gửi bằng các đồng tiền khác, đó chính là sự giảm giá của
đồng nội tệ. Giá trị của đồng nội tệ thấp hơn làm cho hàng hóa nước đó trở nên rẻ hơn
so với hàng hóa nước ngoài, và do đó làm tăng xuất khẩu ròng và GDP. Vai trò quan
trọng của kênh tỷ giá hối đoái trong việc truyền dẫn tác động của chính sách tiền tệ
lên nền kinh tế trong nước đã được dẫn chứng trong những nghiên cứu gần đây của
Bryant, Hooper, Mann (1993), và Taylor (1993).
Những kênh giá cổ phiếu: Có hai kênh quan trọng có liên quan đến giá cổ phiếu
trong cơ chế truyền dẫn tiền tệ: kênh liên quan tới học thuyết q của Tobin về đầu tư và

tác động của chính sách tiền tệ thông qua giá cổ phiếu được mô tả qua tác động của sự
giàu có lên tiêu dùng. Kênh này đã nhận được sự ủng hộ mạnh mẽ của Franco
Modigliani và mô hình MPS của ông, và một phiên bản của nó đang được ứng dụng tại
Hệ thống Dự trữ liên bang FED (xem Modigliani-1971). Trong mô hình vòng đời của
Modigliani, chi tiêu tiêu dùng được quyết định bởi những nguồn lực trong suốt cuộc
đời của cá nhân, bao gồm cả nguồn vốn con người, tài sản thực và tài sản tài chính.
Trong cấu phần của tài sản tài chính bao gồm cả cổ phiếu phổ thông. Khi giá cổ phiếu
tăng, giá trị của tài sản tài chính cũng tăng, do vậy làm tăng nguồn lực của người tiêu
dùng và vì vậy chi tiêu tiêu dùng sẽ tăng.
(3) Các kênh tín dụng Có hai kênh truyền dẫn tiền tệ cơ bản đều xuất phát từ
kết quả của vấn đề thông tin không cân xứng trong thị trường tín dụng là:
Kênh cho vay ngân hàng và kênh bảng cân đối tài sản.
10
Kênh cho vay ngân hàng: Kênh cho vay ngân hàng dựa trên quan điểm ngân
hàng đóng vai trò đặc biệt trong hệ thống tài chính bởi vì các ngân hàng có đủ các điều
kiện tốt để giải quyết các vấn đề thông tin không cân xứng trong thị trường tín dụng.
Do vai trò đặc biệt của ngân hàng, một số người vay nhất định sẽ không thể gia nhập
vào thị trường tín dụng trừ phi họ vay từ ngân hàng. Chừng nào mà chưa có khả năng
thay thế hoàn hảo các khoản tiền gửi ngân hàng bán lẻ bằng các nguồn vốn khác của
các quỹ, kênh truyền dẫn tiền tệ qua cho vay ngân hàng hoạt động như sau: Chính sách
tiền tệ nới lỏng làm tăng dữ trữ ngân hàng và tiền gửi ngân hàng, tăng chất lượng các
khoản vay ngân hàng hiện có. Do ngân hàng có vai trò đặc biệt quan trọng là người
cho vay của những người đi vay ngân hàng, chính việc tăng các khoản vay sẽ dẫn đến
đầu tư tăng. Theo sơ đồ, ảnh hưởng của chính sách tiền tệ là:
M Tiền gửi ngân hàng  Các khoản vay ngân hàng I Y
Bảng cân đối tài sản: Giá trị ròng của các công ty càng thấp đi thì các vấn đề lựa
chọn đối nghịch và rủi ro đạo đức khi tiến hành cho các công ty này vay càng trầm

(2003)sử dụng nhiều phương pháp phân tích thực nghiệm khác nhau, trong đó có mô
hình VAR để kiểm tra giả thuyết ban đầu rằng kênh lãi suất chiếm ưu thế trong chính
sách tiền tệ ảnh hưởng đến GDP và lạm phát. Kết quả là tác giả cũng phát hiện kênh
12
lãi suất là kênh hoàn toàn chiếm ưu thế trong truyền dẫn ở một số nước khu vực đồng
Euro, và là một kênh quan trọng trong hầu hết tất cả các nước đó.Cụ thể, kênh lãi suất
là kênh quan trọng ở nước Phần Lan và Thụy Điển, những nước còn lại như Ý, Pháp,
Đức, Áo, Hà Lan thì kênh lãi suất vần chiếm ưu thế và còn có các kênh khác. Trường
hợp ở các nước các kênh lãi suất không chi phối, thì kênh cho vay ngân hàng hoặc
những kênh truyền dẫn tài chính khác sẽ hiện diện.
Tại các nước đang phát triển và nền kinh tế mới nổi như là ở Thái Lan, sử dụng
mô hình VAR, Disyatat và Vongsinsirikul (2003), ở Thái Lan, đã phát hiện rằng
ngoài kênh lãi suấttruyền thống, các ngân hàng cũng đóng một vai trò quan trọng trong
cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ, trong khi tỷ giá hối đoái và các kênh giá tài sản
tương đối ít quan trọng hơn.Tại SriLanka, Amarasekara (2008),dựa trên mô hình
VAR dạng đệ qui và cấu trúc, nghiên cứu này phân tích ảnh hưởng cúa lãi suất, tăng
trưởng cung tiền và sự thay đổi tỷ giá đến tăng trưởng GDP thực và lạm phát trong giai
đoạn 1978 đến 2005. Kết quả tìm thấy kênh lãi suất thì quan trọng trong truyền dẫn
chính sách tiền tệ. Acosta-Ormaechea và Coble (2011) so sánh việc truyền dẫn chính
sách tiền tệ tại các nền kinh tế đô la hóa và không đô la hóa đã tìm thấy rằng kênh lãi
suất truyền thống đóng vai trò quan trọng ở Chile và New Zealand trong khi kênh tỷ
giá hối đoái đóng vai trò đáng kể trong việc kiểm soát áp lực lạm phát ở Peru và
Uruguay.Al-Mashat [2003] bằng cách sử dụng mô hình VECM cấu trúc cho giai đoạn
năm 1980: Q1 năm 2002: Q4 tại Ấn Độ đã phát hiện thấy kênh lãi suất và tỷ giá hối
đoái là quan trọng trong việc truyền dẫn cú sốc chính sách tiền tệ đến các biến số kinh
tế vĩ mô chính. Kênh cho vay của ngân hàng không phải là kênh quan trọng do sự hiện
diện của cho vay trực tiếp thuộc lĩnh vực ưu tiên. Cũng tại Ấn Độ, Mohanty (2012) sử

kiểm tra (i) vai trò của yếu tố tài chính trong quá trình truyền dẫn chính sách tiền tệ
thông qua các kênh khác nhau và (ii) làm thế nào rối loạn tài chính có thể được khuếch
đại và lan sang nền kinh tế thực. Walsh (2009) lập luận rằng những rào cản tài chính,
mặc dù không phải là một phần của mô hình đồng thuận của chính sách tiền tệ, ảnh
hưởng đến cả quá trình truyền dẫn chính sách tiền tệ và tạo ra sự bóp méo trong nền
kinh tế thực. Đối với khu vực đồng euro, ECB (2010) tìm thấy trong suốt khủng hoảng
tài chính gần đây, các biện pháp chính sách tiền tệ phi tiêu chuẩn được thực hiện để
giữ cho hoạt động truyền dẫn qua kênh lãi suất được chứng minh là có hiệu quả.
Trichet (2011) nhấn mạnh rằng mặc dù các biện pháp phi tiêu chuẩn đã giúp khôi
phục lại việc truyền dẫn chính sách tiền tệ trong cuộc khủng hoảng, chúng cần phải
được tiếp tục độc lập từ một các biện pháp tiêu chuẩn.
14
Taylor và Williams (2010) quan niệm rằng mặc dù quy định lãi suất đơn giản đã
họat động tốt trong truyền tải chính sách tiền tệ, tiếp tục nghiên cứu là cần thiết mà kết
hợp tập hợp rộng lớn của các mô hình và môi trường kinh tế, các liên kết đặc biệt của
chính sách tiền tệ quốc tế. Nhận thức được sử dụng quy mô lớn của các biện pháp
chính sách tiền tệ không theo quy ước thông qua nới lỏng định lượng trong cuộc khủng
hoảng gần đây, Curdia và Woodford (2010) mở rộng mô hình cơ bản New
Keynesian của cơ chế lan truyền chính sách tiền tệ một cách rõ ràng bao gồm bảng cân
đối kế toán của ngân hàng trung ương. Làm nổi bật vai trò của các trung gian tài chính
trong truyền dẫn chính sách tiền tệ, Bean và các cộng sự (2010) đã nhấn mạnh rằng
vai trò của chính sách tiền tệ, trong thời gian cuộc khủng hoảng thông qua các kênh
chính sách tiền tệ thông thường nhưng thêm từ „risk taking chanel‟.
Bernanke (2011) và Yellen (2011) lập luận rằng các kênh truyền thông qua đó
chính sách tiền tệ không theo quy ước và theo quy ước ảnh hưởng đến điều kiện kinh
tế khá giống nhau. Tuy nhiên, Yellen (2011)nhấn mạnh tầm quan trọng của kênh cân
bằng danh mục đầu tư 'vàkênh kỳ vọng trong cuộc khủng hoảng. Phân tích tác động

trong nước và sự hiện diện của khu vực phi chính thức lớn và phân khúc dẫn đến
truyền dẫn chính sách tiền tệ không hiệu quả. Dựa trên mô hình VECM, họ cho rằng
cơ chế hiệu quả của chính sách tiền tệ tác động tới lạm phát thông qua các kênh tỷ giá
hối đoái, trong khi lãi suất không ảnh hưởng đến tổng cầu.
Tại Ấn Độ,Aleem (2010) nghiên cứu kênh tín dụng, kênh giá tài sản và kênh tỷ
giá của truyền dẫn chính sách tiền tệ bằng cách sử dụng các mô hình VAR cho giai
đoạn năm 1996: Quý 4 đến năm 2007 :Quý 4 tìm thấy kênh tín dụng là kênh lan
truyền tiền tệ quan trọng ở Ấn Độ.Bhaumik et al. (2010) nhấn mạnh tầm quan trọng
của sở hữu ngân hàng trong truyền dẫn chính sách tiền tệ thông qua các kênh tín dụng.
2.4. Một số bài nghiên cứu về truyền dẫn chính sách tiền tệ ở Việt Nam
Nền kinh tế Việt Nam hiện nay mang đầy đủ tính chất của một nền kinh tế đang
phát triển điển hình, theo Khan (1990). Chính sách tiền tệ ngày càng trở nên quan
trọng trong việc điều hành của chính phủ. Đã có một số các nghiên cứu về cơ chế
truyền dẫn chính sách tiền tệ ở Việt Nam. Nội dung chủ yếu của các bài nghiên cứu
này nhằm đánh giá tầm quan trọng của những công cụ chính sách tiền tệ như lãi suất,
cung tiền, tỷ giá và tín dụng.
Lê Việt Hùng (2005) sử dụng mô hình Tự hồi quy Vectơ tiêu chuẩn để phân tích
cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ của Việt Nam giai đoạn 1996-2005. Kết quả phản
16
ứng đẩy và phân rã phương sai của mô hình chỉ ra rằng có mối liên hệ mạnh mẽ giữa
cung tiền và sản lượng thực ở Việt Nam. Tuy nhiên, mối liên hệ giữa cung tiền và lạm
phát lại khá yếu.
Một nghiên cứu thực hiện bởi IMF (2006) sử dụng số liệu theo quý từ năm
2001 đến 2006 để tìm các yếu tố chính tác động đến lạm phát tại Việt Nam. Kết quả
nghiên cứu cho thấy cung tiền, lạm phát kỳ vọng và mức chênh lệch sản lượng tiềm
năng có vai trò quan trọng tác động đến lạm phát tại Việt Nam, trong khi cú sốc giá
dầu và tỷ giá hối đoái chỉ có một vai trò không đáng kể đối với lạm phát. Tuy nhiên,

sau khủng hoảng tài chính 1997, điều này có thể do một phần tín dụng ngân
hàng đã không được một số tổ chức kinh tế và dân cư sử dụng đúng mục đích
sản xuất kinh doanh mà thay vào đó là đầu tư vào các lĩnh vực có mức độ rủi ro
cao như chứng khoán, hay bất động sản”.
(2) Thứ hai, kết quả cũng cho thấy sự biến động của tỷ giá phụ thuộc rất lớn vào
công tác điều hành chính sách tiền tệ thông qua các công cụ lãi suất và lượng
tiền cung ứng ra lưu thông, các nhân tố bên ngoài nền kinh tế cũng tác động tới
sự biến động của tỷ giá nhưng không quá lớn;
(3) Thứ ba, khu vực tiền tệ - ngân hàng trong nước tương đối nhạy cảm và chịu tác
động rất lớn bởi các cú shock bên ngoài nền kinh tế, đặc biệt là sự biến động
của giá cả hàng hóa thế giới và dấu hiệu suy thoái hay phục hồi của nền kinh tế
thế giới nói chung và nền kinh tế Hoa Kỳ nói riêng cũng như các động thái điều
hành chính sách tiền tệ của FED;
(4) Thứ tư, việc thay đổi lãi suất VND trên thị trường tiền tệ thông qua sử dụng
các công cụ tiền tệ như OMO hay tái cấp vốn sẽ mất thời gian khoảng là 3 - 5
tháng để có hiệu lực. Việc đồng VND bị mất giá cũng khiến lãi suất VND trên
thị trường tiền tệ giảm xuống nhưng sẽ mất khoảng thời gian từ 5 đến 10 tháng;
2.5. Kết luận phần 2
Trong những năm gần đây, đã có rất nhiều công trình nghiên cứu sử dụng mô
hình Tự hồi quy Vectơ VAR phân tích định lượng về cơ chế truyền dẫn chính sách tiền
tệvà các kênh truyền dẫn tiền tệ hoạt động tại các nền kinh tế phát triển và đang phát
triển. Các bài nghiên cứu hầu hết đều thống nhất rằng: các kênh truyền dẫn tiền tệ chủ
yếu là lãi suất, tỷ giá, tín dụng, cung tiền và giá cả tài sản. Các nghiên cứu về chính
sách tiền tệ tại các nền kinh tế đang phát triển đã cho thấy những nét chung nhất về đặc
tính của các nền kinh tế này, cũng như các công cụ chính sách được sử dụng. Tuy
nhiên, đi vào cụ thể, đã có những kết luận khác biệt về các cơ chế truyền dẫn cũng như
18

thị trường mở của Ngân hàng Nhà nước, lãi suất huy động đầu vào của tổ chức tín
dụng và xu hướng biến động cung - cầu vốn.
(5) LSTCV: Lãi suất tái cấp vốn (%). Nguồn: Website của Ngân hàng nhà nước
Việt Nam.
Định nghĩa biến LSTCV: Theo luật Ngân hàng nhà nước năm 2010, lãi suất tái cấp vốn
là lãi suất được Ngân hàng Nhà nước áp dụng khi tái cấp vốn cho các tổ chức tín
dụng.Tái cấp vốn là hình thức cấp tín dụng của Ngân hàng Nhà nước nhằm cung ứng
vốn ngắn hạn và phương tiện thanh toán cho tổ chức tín dụng.Ngân hàng Nhà nước
quy định và thực hiện việc tái cấp vốn cho tổ chức tín dụng theo các hình thức là cho
vay có bảo đảm bằng cầm cố giấy tờ có giá và Chiết khấu giấy tờ có giá.
3.2. Mô hình nghiên cứu: SVAR- mô hình tự hồi quy vector cấu trúc
3.2.1. Lý do chọn mô hình
Mô hình tự hồi quy vector cấu trúc (SVAR) đã được sử dụng rộng rãi trong việc
đánh giá hiệu quả của truyền dẫn chính sách tiền tệ ở một vài quốc gia. Mô hình này
có ưu điểm lớn là xét đến tác động đồng thời giữa các biến công cụ chính sách tiền tệ
và các biến số kinh tế vĩ mô có liên quan. Khác với mô hình VAR truyền thống, mô
hình SVAR có kể đến phương pháp phân tách sự trực giao của các cú sốc (ma trận
phương sai – hiệp phương sai của các sai số hồi quy) bằng phương pháp phân tách
Cholesky hoặc dùng lý thuyết kinh tế, do đó dùng SVAR có thể giải thích một cách
trực tiếp tác động của lãi suất chính sách cũng như biến vĩ mô khác đến CPI và GDP.
Dựa theo bài nghiên cứu“Evidence of Interest Rate Channel of Monetary Policy
Transmission in India” của Deepak Mohanty, 2012, tôi sử dụng mô hình SVARđể tiến
hành ước lượng trực tiếp độ lớn truyền dẫn chính sách tiền tệ qua kênh lãi suất tại Việt
Nam giai đoạn 2000 – 2012, điều này có thể được xem là điểm nổi bật của bài nghiên
cứu nhờ những ưu điểm nổi bật của mô hình SVAR so với mô hình VAR truyền thống
mà nhiều bài nghiên cứu trước đây sử dụng. Sau đây tôi sẽ giới thiệu cụ thể về mô
hình SVAR, và trình bày phương pháp ước lượng.

biến nội sinh khác. Những kết quả xuất ra từ mô hình SVAR yêu cầu thêm việc xác
định giả định rằng động lực tác động vào phản ứng của mô hìnhphải dựa trên kiến thức
về lý thuyết kinh tế, hoặc các hạn chế không liênquan khác. Chỉ sau khi phân tách sai
số ước tính thành những cú sốc cấu trúc mà không tương quan lẫn nhau và cógiải thích
về mặt kinh tế, thì mới đánh giá tác động nhân quả của những cú sốc vào những biến
của mô hình.
21
Hãy xem xét một chuỗi thời gian Kchiều, y
t
,t = 1, 2,….T. y
t
có thể được xem như
gần giống vớitự hồi quy vecto hữu hạn bậc 'p'. Mục tiêu của chúng ta là tìm hiểu về
các thông số của mô hình SVAR. Mô hình SVAR được biểu diễn dưới dạng sau:
B
0
. y
t
= B
1
. y
t-1
+ …… + B
p
. y
t-p
+ ɛ

ɛ
t
) ≡ Σ
ɛ
= I
K

Điều này có nghĩa là, đầu tiên, số cú sốc cấu trúc bằng với số biến trong mô hình. Thứ
hai, những cú sốc cấu trúc theo định nghĩa là không tương quan qua lại với nhau, nghĩa
là áp đặt Σ
ɛ
là dạng đường chéo. Thứ ba, phương sai của tất cả các cú sốc cấu trúc
được giản lược để thống nhất.
Để có thể ước tính được mô hình VAR cấu trúc, một yêu cầu được đưa ra từ dạng
rút gọn của mô hình SVAR, thuật ngữ gọi là reduce-form VAR. Điều này liên quan
đến việc thể hiện y
t
như là một hàm chỉ có độ trễ của y
t
. Tại sao chúng ta không ước
tính trực tiếp mà phải đưa về dạng rút gọn? Để giải thích điều này, chúng ta xem xét
mô hình SVAR đơn giản với hai biến và hai trễ, mô hình được trình bày dưới dạng
phương trình:
(*)
(**)
Trong hệ phương trình đồng thời - hệ gồm phương trình (*) và (**) của mô hình
VAR cấu trúc ở trên do cơ chế liên hệ ngược nên chúng ta thấy rằng có sự tương quan

Trích đoạn Nội dung và kết quả nghiên cứu thực nghiệm tại Việt Nam

---