BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM
-----------------
CÔNG TRÌNH DỰ THI
GIẢI THƯỞNG NGHIÊN CỨU KHOA HỌC SINH VIÊN
“NHÀ KINH TẾ TRẺ – NĂM 2010”
TÊN CÔNG TRÌNH:
TÁC ĐỘNG CỦA CUỘC KHỦNG
HOẢNG LÊN THỊ TRƯỜNG BẤT
ĐỘNG SẢN VÀ BÀI HỌC CHO
VIỆT NAM
THUỘC NHÓM NGÀNH: Khoa học kinh tế
TÓM TẮT CÔNG TRÌNH
Trong thời gian qua, cuộc khủng hoảng trên thị trường cho vay thế chấp nhà đất
dưới ti
êu chuẩn ở Mỹ đã tác động tiêu cực đến thị trường tài chính thế giới. Hàng
lo
ạt các định chế tài chính ở Mỹ đã công bố những tổn thất nặng nề mà họ phải
gánh chịu xuất phát từ hậu quả của cuộc khủng hoảng này gây nên. Hơn thế nữa,
cuộc khủng hoảng này đã lan rộng sang một số nước khu vực Châu Âu, Nhật…
Một số Ngân hàng lớn ở những quốc gia này cũng lâm vào tình trạng khủng hoảng
tương tự. Hậu quả của cuộc khủng hoảng không chỉ được nh
ìn nhận dưới góc độ
kinh doanh của từng ngân hàng, tỷ lệ tăng trưởng và giải quyết việc làm của riêng
nước Mỹ mà còn được xem xét dưới ảnh hưởng mang tính toàn cầu, đến sự chu
chuyển dòng vốn đầu tư quốc tế nói riêng và sự tăng trưởng của nền kinh tế thế
giới nói chung. Việt Nam với tư cách là một bộ phận và ngày càng hội nhập sâu
vào nền kinh tế thế giới chắc chắn cũng không tránh khỏi tình trạng đó. Thông qua
việc phân tích nguyên nhân, thực trạng và hậu quả của cuộc khủng hoảng này, bài
vi
ết đưa ra một số kiến nghị đối với việc cho vay bất động sản ở Việt Nam hiện

khủng hoảng này.
PHẦN MỞ ĐẦU
1. Tính cấp thiết của đề tài
Cùng với quá trình toàn cầu hóa của xu thế thế giới, nền kinh tế Việt Nam ngày
càng phát tri
ển vững mạnh. Hội nhập vào nền kinh tế thế giới, Việt Nam cũng xây
d
ựng đầy đủ các thị trường của nền kinh tế thị trường, trước nhu cầu phát triển do
th
ị trường bất động sản ở Việt Nam ra đời cùng với sự phát triển ngày càng đầy đủ
hơn các thị trường vốn, đáp ứng nhu cầu hội nhập kinh tế quốc tế. Thị trường bất
động sảnViệt Nam ra đời con non trẻ, hoạt động còn manh mún, không theo quy
lu
ật tự nhiên của thị trường, chưa bắt nhịp theo kịp sự phát triển của các nước trên
th
ế giới. Tuy vậy, trong những năm gần đây chính sách về đất đai của Nhà nước ta
đã có nhiều cải cách góp phần xây dựng thị trường bất động sản ngày càng phát
tri
ển hơn. Trước tình hình khủng hoảng tài chính thế giới đang diễn ra ngày càng
sâu r
ộng, nền kinh tế Việt Nam ít nhiều cũng có ảnh hưởng và tình hình tài chính
trong n
ước đang được đặt trong tình trạng kiểm soát chặt chẽ. Thị trường bất động
s
ản là một kênh xuất phát gây nên tình trạng khủng hoảng tài chính thế giới. Vì
v
ậy, dưới tác động của khủng hoảng tài chính thế giới, thị trường bất động sản
Vi
ệt Nam không tránh khỏi lung lay. Nghiên cứu, đánh giá, phân tích tác động của
cu

bất động sản và khủng hoảng kinh tế và những nghiên cứu có liên quan gần đây.
Bên cạnh đó chúng tôi chạy mô hình hồi quy về thị trường bất động sản ở nước ta.
Từ đó rút ra các bài học cho Việt Nam trong giai đoạn hiện nay.
MỤC LỤC
Trang
TÓM TẮT CÔNG TRÌNH
PH
ẦN MỞ ĐẦU
CHƯƠNG 1: TỔNG QUAN VỀ THỊ TRƯỜNG BẤT ĐỘNG SẢN V
À
KH
ỦNG HOẢNG TÀI CHÍNH…………………………………………………1
1.1 Ngu
ồn gốc của bong bóng bất động sản…………………………………....1
1.2
Giai đoạn thứ hai của bong bóng bất động sản……………………………2
1.3 Bùng n
ổ bong bóng nhà đất...………………………………………………4
1.4 Ch
ế độ thưởng sai trái…………...………………………………………….6
1.5 M
ối quan hệ giữa chu kì nền kinh tế với thị trường bất động sản...……..9
1.6 L
ịch sử các cuộc khủng hoảng nhà đất……………...……………………10
1.6.1 Phương pháp xác định khủng hoảng nhà đất……………….……..11
1.6.2 So sánh l
ịch sử…………………………………………………….12
1.7 Cơ chế dẫn truyền toàn cầu của cuộc khủng hoảng nhà đất…………….14
1.7.1 Mô hình chu kỳ kinh tế toàn cầu………………………………….15
1.7.2

VÀ KHỦNG HOẢNG TÀI CHÍNH
1.9 Nguồn gốc của bong bóng bất động sản
Bong bóng bất động sản ở Mỹ phát triển cùng với bong bong chứng khoán những
năm 1990. Sự lo
gic của sự tăng trưởng bong bóng này rất đơn giản. Những người
có của cải tăng lên cùng với sự tăng lên bất thường của giá chứng khoán đang tiêu
xài d
ựa trên những của cải đang tăng lên này. Điều này đã làm bùng nổ tiêu dùng
vào nh
ững năm cuối thập kỉ 1990, với tỷ lệ tiết kiệm ngoài thu nhập có thể chuyển
nhượng được giảm từ 5% giữa thập kỉ xuống c
òn trên 2% năm 2000.
Sự giàu có từ chứng khoán làm bùng nổ tiêu dùng, mọi người mua những ngôi nhà
to hơn hoặc tốt hơn, vì họ cố gắng tiêu xài của cải từ các chứng khoán mới dựa
trên nhà ở. Nhu cầu tăng lên gây ra bong bong bất động sản vì việc cung cấp nhà ở
trong ngắn hạn tương đối cố định. Do đó, sự tăng lên trong nhu cầu sẽ dẫn tới điều
đầu tiên là giá tăng. Sự k
ì vọng vào việc giá tiếp tục tăng làm những người mua
nhà trả nhiều hơn nữa cho nhà ở hơn là các thứ khác.
Dữ liệu của chính phủ cho thấy giá nhà sau khi điều chỉnh lạm phát trên toàn quốc
trên thực tế là không thay đổi từ 1953 đến 1995. Robert Shiller đã xây dựng một
chuỗi dữ liệu từ năm 1895, và cho thấy rằng giá nhà trên thực tế không thay đổi
trong suốt 100 năm cho đến năm 1995. Năm 2002, giá nhà đã tăng lên gần 30%
sau khi điều chỉnh lạm phát. Việc đưa ra sự ổn định trong giá nh
à trong khoảng
thời gian dài từ dữ liệu của chính phủ, và thậm chí là chuỗi thời gian lâu hơn được
xây dựng bởi Shiller, là bằng chứng cho thấy giá nhà được điều khiển bởi bong
bong đầu cơ hơn là nền tảng của thị trường nhà đất.
Thật sự, việc thuê nhà đã tăng lên gần 10% so với giới hạn thực đã cung cấp nhiều
bằng chứng ủng hộ quan điểm cho rằng quốc gia đang trải qua bong bóng bất động

ên
Bang M
ỹ Alan Greenspan cho rằng những người mua nhà đang lãng phí tiền bằng
các khoản thế chấp có lãi suất cố định thay vì các khoản thế chấp có lãi suất điều
chỉnh (ARMs). Trong khi điều này giống như một lời khuyên khác thường tại thời
điểm khi các khoản thế chấp có l
ãi suất cố định đang ở mức thấp nhất trong gần 50
năm, những người mua nhà vẫn có thể có những khoản thế chấp lớn hơn với lãi
su
ất điều chỉnh có hiệu lực vào một thời gian nào đó trong quá khứ.
Tỷ lệ lãi suất thấp đặc biệt này đẩy nhanh sự tăng lên của giá nhà đất. Từ quý 4
năm 2002 đến quý 4 năm 2006, giá nhà đất đ
ã tăng thêm 31,6%, tỷ lệ hàng năm là
7,1%. Điều này đ
ã tiếp sức cho việc xây dựng nhiều hơn nữa, bắt đầu từ thị trường
nhà ở, cuối cùng đạt đỉnh tại 2.070.000 trong năm 2005, tăng hơn 50% so với tỷ lệ
của những năm bong bóng trước. Sự tăng lên trong giá nhà cũng có ảnh hưởng có
thể dự báo lên tiết kiệm và tiêu dùng. Sự bùng nổ tiêu dùng trong giai đoạn này và
t
ỷ lệ tiết kiệm giảm gần 1% trong giai đoạn 2005-07.
M
ột vấn đề dĩ nhiên, bong bóng bắt đầu nổ tung trong năm 2007, vì việc bùng nổ
xây dựng đã khiến nguồn cung quá dư thừa khiến giá không thể chống đỡ lâu hơn.
Tỷ lệ bỏ trống đạt mức kỷ lục từ thị trường cho thuê đến sở hữu trong năm 2006.
Quý 4 năm 2006, tỷ lệ nh
à ở bỏ trống là hơn 50% so với thời kì cao điểm. Đến
giữa năm 2007, giá trên toàn quốc đã đạt tới đỉnh cao nhất và bắt đầu đi xuống,
quá trình này đẩy nhanh sự trượt giá trong năm 2007 và 2008.
Ch
ỉ khi bong bóng tạo ra động lực học giữ cho nó tự duy trì mãi, động lực học của

là 20% hoặc thậm chí là 25%, nhiều người mua nhà tiềm năng đã bị loại
trừ khỏi thị trường. Ngưỡng này không chỉ loại bỏ những người mua lần đầu, mà
th
ậm chí nhiều chủ sở hữu nhà hiện hành sẽ gặp khó khăn vì những khoản đặt cọc
lớn, vì giá nhà xuống quá thấp đã phá hủy nhiều chứng khoán của họ.
Cuối năm 2007, giá nhà đã giảm hơn 15% so với mức đỉnh cao nhất từng đạt
được. Giá nh
à từ chỗ được định giá cao, sau hai lần trượt dốc đã giảm hơn 20%.
Hơn nữa, tỷ lệ giảm giá đang gia tăng tốc độ, với giá giảm hơn 3
0% một năm vào
đầu năm 2008. Tỷ lệ giảm giá trong chỉ số Shiller ngụ ý rằng giá nhà sẽ giảm hơn
30% từ đỉnh cao nhất đạt được năm 2007 đến cuối năm 2008. Điều này có nghĩa là
m
ột sự thua lỗ hơn 7 tỷ đôla trong tài sản bong bóng bất động sản (xấp xỉ
100.000$/chủ sở hữu nhà ). Trị giá tài sản mất mát gần bằng 50% GDP. Không có
cách gì để nền kinh tế có thể thấy được tầm rộng lớn của khoản thiệt hại về tài sản
nếu không có kinh nghiệm từ những cú sốc tài chính nghiêm trọng.
1.11 Bùng nổ bong bóng nhà đất
Nền công nghiệp tài chính trải qua cuộc cải cách phức tạp hỗ trợ mạnh việc giá
nhà đất tăng không tương thích với t
ài sản cơ sở. Mấu chốt quan trọng của vấn đề
là sự phát triển các khoản thế chấp dưới chuẩn. Trước khi cơn sốt bắt đầu bùng nổ
vào giữa những năm 90, phần lớn các khoản thế chấp có lãi suất cố định. Tuy
nhiên, các khoản thế chấp có lãi suất điều chỉnh trở thành một cổ phần tăng trưởng
được phát h
ành trong suốt giai đoạn bùng nổ, đỉnh gần mức 35% trong 2004–06.
Các kho
ản thế chấp không chỉ không đảm bảo an toàn cho các khoản vay lãi suất
cố định, mà còn tung ra các mức lãi suất thấp hơn cả lãi suất “tearser” trên thị
trường, rồi sau đó sẽ tăng cao hơn ngay cả khi l

Khoản vay dưới chuẩn và cận chuẩn chiếm hơn 40% các khoản vay được phát
hành tại đỉnh của bong bóng bất động sản. Việc bùng nổ các khoản vay đầy rủi ro
này nên được báo động một cách thích hợp cho chính phủ cũng như nhà đầu tư, đó
thực sự là một vấn đề nghiêm trọng đối với thị trường nhà đất. Xét trường hợp thị
trường dưới chuẩn; thật ngớ ngẩn khi cho rằng số lượng người đáng để được vay
trong thị trường nợ dưới chuẩn đã tăng gấp đôi từ năm 2002 đến 2004, thậm chí
khi thị trường lao động vẫn còn yếu và chậm trả lương sau giai đoạn lạm phát.
Việc tăng các khoản vay dưới chuẩn trong nhiều năm là lời cảnh báo về nhiều vấn
đề trong thị trường bất động sản. Thay v
ào việc nhận lấy lời cảnh báo này, những
nhà chính trị và các chuyên gia lại thích thú với tỷ lệ quyền sở hữu nhà tăng lên.
1.12 Chế độ thưởng sai trái
Sự tăng lên của các khoản vay rủi ro cao có thể do chế độ thưởng sai lầm trên tất
cả các mặt trong doanh số bán và tài trợ nhà đất. Bằng chứng đầu tiên là trong quy
trình
đánh giá thẩm định. Những nhà định giá hoạt động như những người đấu
thầu độc lập. Họ được thuê bởi ngân hàng hoặc nhà phát hành khoản thế chấp.
Trong những năm qua, các ngân hàng được đánh giá là trung thực trong thẩm
định, v
ì họ muốn đảm bảo rằng tài sản thế chấp ngôi nhà sẽ bảo đảm giá trị khoản
vay.
Tuy nhiên trong su
ốt giai đoạn bong bóng nhà đất thì người phát hành kiếm lợi từ
việc phát hành các khoản thế chấp, không nắm giữ chúng, nhà phát hành đảm bảo
rằng sự đánh giá thẩm định sẽ cao đủ để thanh minh cho các khoản vay. Điều này
ngh
ĩa là họ muốn có sự đánh giá cao. Xu hướng này nhanh chóng nhận được sự
hợp tác của những nhà thẩm định, vì họ nhận ra rằng nếu họ đánh giá thấp khoản
thế chấp được phát hành, họ sẽ không được ngân hàng thuê. Nghĩa là những nhà
đánh giá được khuyến khích chọn xu hướng đánh giá cao trong thẩm định của họ.

và phức tạp. Ví dụ, những ngân hàng bắt đầu phát hành Collateralized Debt
Obligations (CDOs), mà điển hình bao gồm hỗn hợp MBS cùng với những tài sản
khác. CDOs cung cấp việc tài trợ được phân lớp, với trái phiếu có đánh giá tín
dụng cao có quyền lợi đầu tiên trong chi trả.
Kể từ khi có những công cụ mới, các công ty đánh giá tín dụng có ít dữ liệu lịch sử
cho phân tích của họ. Trong những năm đầu các công cụ tồn tại, tỷ lệ không trả nợ
đúng hạn rất thấp, v
ì giá nhà đất tăng đồng nghĩa phần lớn các khoản thế chấp sẽ
được trả. Đáng chú ý, họ dường như không nghĩ rằng giá nh
à có thể giảm khi thực
hiện đánh giá rủi ro. Vì vậy, công ty đánh giá tín dụng thường đưa ra tỷ lệ đầu tư
cao cho CDOs trên quy mô lớn thực hiện với những tài sản mà đến lượt nó đảo
ngược chiều bởi khoản thế chấp rủi ro cao.
Citygroup và những ngân hàng khác cũng tạo ra “SIVs” có vẻ là những công ty
độ
c lập, tài sản của họ là CDOs. Những ngân hàng sau đó sẽ bán thanh lý những
cổ phiếu hoặc trái phiếu căn cứ vào SIVs này, các ngân hàng sẽ tránh cho bảng
cân đối của m
ình có khoản nợ.
Có một điều đáng chú ý khác là sự nảy nở khổng lồ của Credit Defautl Swap
(CDSs) . CDS là nh
ững khoản đảm bảo đối với việc vỡ nợ trái phiếu được phát
hành bởi ngân hàng. Họ cung cấp chứng khoán cho người cho vay dựa vào những
rủi ro vỡ nợ trên những tài sản có rủi ro cao. CDSs cho phép nhiều công ty nhỏ,
bang và chính quyền địa phương bán chứng khoán của họ một cách dễ dàng hơn,
vì tín dụng của họ sẽ được ủng hộ bởi các ngân hàng phát hành CDSs dựa vào trái
phi
ếu của mình. CDSs cũng được phát hành dựa vào MBS và các công cụ phái
sinh khác, mà tạo điều kiện thuận lợi bán MBS có chất lượng thấp.
Trong khi CDSs tồn tại trong trong những năm 90, việc sử dụng chúng bùng nổ

M
ột điểm đáng lưu ý đó là nhiều dữ liệu cho thấy các nhà quản lý tài chính tồi
thường rất gi
àu có dù rằng họ đã làm lũng bại chính công ty của mình. Ví dụ là
Angelo Mozila, CEO c
ủa công ty tài chính Countrywide, một trong những công ty
cho vay nợ dưới chuẩn lớn nhất, ông ta đã kiếm được hàng trăm triệu đôla tiền
thưởng suốt một thập kỷ qua. Công ty này sau đó bị mua lại bởi Ngân H
àng Hoa
K
ỳ với cái giá thật rẻ mạt so với mức đỉnh ở thời kỳ bong bóng.
Tương tự Jame E. Cayne, vị sếp gây ra vụ phá sản đ
ình đám của Bear Stearns
cũng bỏ túi hàng trăm triệu đôla. Đối với các nhà quản lý quỹ cũng tương tự như
vậy khi họ nhận tới 20% lợi nhuận từ đầu tư danh mục trong những năm phát đạt,
và không cần quan tâm nhà đầu tư lỗ bao nhiêu trong thời gian thị trường đi
xuống.
Chế độ tiền thưởng nếu đi liền với hệ thống kiểm soát yếu kém sẽ gây ra một động
lực lớn để các giám đốc dùng các kỹ thuật tài chính nâng khống lợi nhuận bất chấp
các tổn thất trong dài hạn. Năm 1996 lợi nhuận ngành tài chính chiếm ít hơn 16%
toàn th
ị trường. Nhưng tới năm 2006 con số này nhảy lên hơn 30%. Không cần
phải nói nhiều, nhiều khoản lợi nhuận trong sổ sách của các công ty này trong năm
2006 đa phần l
à ảo tưởng. Các khoản “lợi nhuận” chủ yếu là trên các giao dịch mà
có nguy cơ dẫn đến lỗ trong tương lai. Nhưng các khoản này lại giúp các nhà quản
lý được tiếng tăm là công ty đang làm ăn tốt trong ng
ành.
1.5 Mối quan hệ giữa chu kì nền kinh tế với thị trường bất động sản
Trong một bài nghiên cứu gần đây về “Các tác động lên chu kì kinh tế quốc gia và

êu cực lâu dài lên tốc độ tăng trưởng GDP và sản lượng. Detken và
Smets (2004) phân tích hành vi c
ủa một vài biến vĩ mô trước, trong và sau sự tăng
vọt của giá tài sản. Họ chỉ ra rằng sự tăng vọt giá thường kéo theo sự giảm tốc độ
trầm trọng của các hoạt động kinh tế. Hơn nữa, sự tăng vọt giá tạo ra một khoản lỗ
vượt quá sản lượng trung b
ình, đầu tiên là sự tăng lên vượt quá giá tài sản trung
bình và một sự giảm giá mạnh hơn ngay sau đó. Bordo và Jeanne (2002) quan tâm
đến sự bùng nổ giá, sự sụp đổ của tài sản và thị trường bất động sản như là độ lệch
quan trọng của giá từ sự phát triển trung bình được đo lường bởi giá trị trung bình
c
ủa ba năm. Theo bài nghiên cứu của họ, chu kì bùng nổ giá và sụp đổ xảy ra
thường xuy
ên tại thị trường bất động sản hơn là thị trường tài sản. Hơn nữa, sau sự
bùng nổ giá của thị trường bất động sản, sản lượng giảm bằng 5% giá trung bình
c
ủa ba năm. Trong một cuộc nghiên cứu khác , Reinhardt và Rogoff (2008) đã
nghiên c
ứu tỉ mỉ sự liên quan của các cuộc khủng hoảng của 18 ngân hàng trong
các nước công nghiệp. Họ kết luận rằng các cuộc khủng hoảng ngân hàng thường
xuyên đến trước bằng sự tăng lên đáng kể trong giá bất động sản. Tốc độ tăng
trưởng GDP thường chậm hơn giai đoạn trước khủng hoảng v
à giữ như vậy hơn
hai năm.
1.6 Lịch sử các cuộc khủng hoảng nhà đất
Theo bài nghiên cứu này, khủng hoảng nhà đất là các sự kiện hiếm thấy. Do đó,
các ảnh hưởng của chúng rất khó để mô hình hóa bằng kỹ thuật chuỗi thời gian. Vì
v
ậy, khi so sánh các cuộc khủng hoảng nhà đất với nhau thường đánh giá các tác
động của chúng l

gi
ảm trong giá nhà đất trong năm 1973 (giảm 4,3%) và năm 1989 (giảm 7,3%).
Để so sánh cuộc khủng hoảng hiện tại với các cuộc khủng hoảng khác trong quá
khứ ở nhiều nước khác nhau thì cần thiết phải nhận ra điểm bắt đầu của cuộc
khủng hoảng nhà đất, hoặc ít nhất là các bước ngoặc trong sự phát triển của giá.
Trong bài nghiên cứu này, chúng tôi xem xét 4 nước: Mỹ, Anh, Tây Ban Nha và
Pháp. Hình 7 cho th
ấy hiện nay các nước này đang đối mặt với sự sụt giảm của giá
nhà đất. Trong khi Mỹ đạt được giá cao nhất
tại quý 1 năm 2006, thì ba nước còn
l
ại cùng đạt được vào cuối năm 2007, Anh và Tây Ban Nha là quý 3 và Pháp là tại
quý 4 năm 2007 (h
ình 7).
Theo các tiêu chu
ẩn được miêu tả ở trên, Mỹ và Anh đang đối mặt với khủng
hoảng, trong khi Tây Ban Nha và Pháp chỉ đơn thuần là sự sụt giảm trong giá nhà
đất theo như quan sát đến cuối năm 2008.
1.6.2 So sánh lịch sử
Để đưa ra các hành vi đặc trưng của chu kì kinh tế trong suốt cuộc khủng hoảng
nhà đất, chúng tôi lấy trung vị của v
ài biến số kinh tế vĩ mô trong khoảng thời gian
t
ừ 20 quý trước cuộc khủng khoảng cho đến 20 quý sau khi bắt đầu cuộc khủng
hoảng, dựa trên 23 cuộc khủng hoảng đã xác định. Trong các số liệu sau đây, quý
có giá cao nhất là quý 0, do đó quý 1 là quý đầu tiên giá nhà giảm. Các vùng xung
quanh trung v
ị cho thấy độ rộng của 50% giá giá trị trung bình của tất cả các cuộc
khủng hoảng. Tốc độ tăng trưởng GDP (hình 8), tiêu dùng cá nhân (hình B.1), đầu
tư vào nhà ở (h

ổn định này dường như tăng rõ rệt, cùng với tốc độ khủng hoảng. Lãi suất
ngắn hạn bắt đầu tăng khoảng 2 năm trước khi giá nhà đạt đến đỉnh điểm (hình
12). M
ột cách giải thích khác, có thể là ngân hàng trung ương đưa ra chính sách
tiền tệ thắt chặt để hãm bớt sự bùng nổ - ở một mức độ nào đó cũng do giá nhà
tăng cao. Ngay sau bước ngoặc, khi cuộc khủng hoảng trở nên rõ ràng, chính sách
ti
ền tệ cũng được nới lỏng.
So sánh mô hình chu kỳ kinh tế điển hình trong lịch sử trong suốt cuộc khủng
hoảng nhà đất với sự phát triển hiện hành tại Mỹ và ở ba nước châu Âu cho thấy
tốc độ tăng trưởng GDP ở Anh và Tây Ban Nha không phù hợp với các trải
nghiệm lịch sử. Cũng như vậy, sự phát triển ở Pháp là chỉ hơi tệ hơn tỷ lệ trung
bình được đề xuất trong lịch sử. Ngược lại, tăng trưởng GDP ở Mỹ khác đáng kể
theo sự phát triển trong suốt một cuộc khủng hoảng. Riêng trong quý hai và quý
ba c
ủa năm 2007, tốc độ tăng trưởng GDP cao hơn hẳn những so sánh được đề
xuất trong quá khứ. Ở thời kì cao điểm, các dữ liệu gần đây nhất cho thấy, Mỹ sẽ
chạm đáy trong quý bốn năm 2008, ngay khi các hậu quả nghiêm trọng nhất của
cuộc khủng hoảng nhà ở chạm đáy .
Ba nước châu Âu cho thấy sản lượng giảm sau khi giá đạt đỉnh, mặc dù đỉnh n
ày
không gi
ống như được công bố trong các cuộc khủng hoảng .Tại Mỹ, sản lượng
gần như đứng im, ngay cả khi giá nhà bùng nổ cũng như sự sụp đổ sau đó.
Tiêu thụ tư nhân và đầu tư kinh doanh phát triển một mô hình tương tự như tăng
trưởng GDP. Ở ba nước châu Âu, sự giảm sút lớn song h
ành với tình hình thực tế
có thể được quan sát thấy, trong khi tăng trưởng tiêu dùng tại Mỹ phát triển tốt
hơn trong một cuộc khủng hoảng vừa phải. Ngược lại, sự đầu tư vào nhà ở giảm
nhiều hơn ở Mỹ, khi so sánh với các cuộc khủng hoảng trước đây. Sự tăng trưởng

Tây Ban Nha và Pháp. Trong bài phân tích v
ề tác động chuyển giao chúng tôi sử
dụng mô hình vector tự hồi quy và giả định rằng các quốc gia sẽ đối mặt với mức
trung bình của cuộc khủng hoảng nhà đất, so với tăng trưởng GDP.
1.7.1 Mô hình chu kỳ kinh tế toàn cầu
Vì thiếu một mô hình mang tính toàn cầu mà liên quan chặt chẽ với thị trường nhà
đất và chúng tôi tổng hợp dựa trên tăng trưởng GDP thay vì những kênh dẫn
truyền chi tiết, chúng tôi rút ra một mô hình đa quốc gia, dựa vào Abeysinghe and
Forbes (2001), gi
ải thích tăng trưởng GDP nội địa Δy
t
bằng giá trị trung bình của
các biến trễ của chúng và Δy
t
∗
là tăng trưởng GDP bên ngoài theo trọng số xuất
khẩu. Giả định ngầm là sự dẫn truyền quốc tế được biểu hiện thông qua các kênh
thương mại, trong khi hoạt động kinh tế nội địa có thể được giải thích thỏa đáng
bằng phương pháp tự hồi quy. Nền kinh tế của mỗi quốc gia trong mô hình được
thể hiện bởi 2 phương trình:
(1)
V
ới
(2)
D
t
trong phương trình (1) diễn tả phần tự định trong công thức và có thể bao gồm
một hằng số và hệ số có xu hướng. Ở phương trình (1), các hoạt động nước ngoài
có
ảnh hưởng đến tăng trưởng GDP nội địa. Phương trình (2) tính tổng tốc độ tăng

không điều kiện, hội tụ tỷ lệ tăng trưởng sản lượng tiềm năng sau một v
ài quý
(hình 13).
Ở trường hợp viễn cảnh khủng hoảng, chúng tôi giả định tăng trưởng
GDP của 3 quốc gia sẽ phát triển trong suốt giai đoạn khủng hoảng nhà đất – phần
3 – và sau đó dự báo tăng trưởng GDP tại các quốc gia khác trong giả định này tùy
t
ừng điều kiện.
Nhiều cuộc khủng hoảng nhà đất xảy ra vào cuối thế kỷ 17 và 18 dưới điều kiện
kinh tế vĩ mô khác nhau. Đáng chú ý là xu hướng tỷ lệ tăng trưởng trong giai đoạn
này thường cao hơn tốc độ tăng trưởng GDP trung b
ình trong cuộc khủng hoảng
mang tính lịch sử có thế vẫn cao hơn dự báo trong viễn cảnh mở đầu. Để phá vỡ
vấn đề này chúng tôi tính tốc độ tăng trưởng cho 3 quốc gia trong viễn cảnh khủng
hoảng như sự thay đổi mức chênh sản lượng suốt thời kỳ khủng hoảng mang tính
lịch sử (“cú sốc ngầm”) thêm vào dự báo mở đầu. Phương pháp này đảm bảo vòng
l
ặp hợp lý của mô hình chu kỳ kinh tế suốt giai đoạn khủng hoảng mang tính lịch
sử dưới sự xem xét của xu hướng tỷ lệ tăng trưởng khác nhau trong thế kỷ 17 và
18 so v
ới ngày nay. Chúng tôi bắt đầu mô phỏng trong quý đầu 2007, kể từ khi
khủng hoảng nhà đất tại 3 quốc gia bùng nổ trong năm đó. Cú sốc ngầm bắt đầu
năm 2007 mang tính tích cực, cho thấy những tác động có lợi của khủng hoảng
nhà đất, trước khi giá đạt đỉnh. Trong quý 3 và 4 cùng năm, chênh lệch sản lượng
bắt đầu giảm và hướng sang tăng trưởng GDP trong viễn cảnh khủng hoảng dưới
dự báo mở đầu.
Khủng hoảng nhà đất được dự báo có tác động tiêu cực lớn nhất trong mùa đông
giữa năm 2008/2009. Hiển nhiên, việc áp dụng mô phỏng này có thể chỉ cung cấp
định lượng khái quát về tác động khủng hoảng nhà đất to
àn cầu. Tuy nhiên, vì