Luận văn

1 Lê Duy Phong
Vấn đề kiểm soát dòng vốn vào tại Việt Nam trong giai đoạn hội nhậpLỜI MỞ ĐẦU Những thành tựu về kinh tế của Việt Nam trong giai đoạn vừa qua là rất ấn
tượng, GDP tăng ở mức cao qua nhiều năm liên tục, môi trường chính trò xã hội ổn
đònh, tạo được sự quan tâm chú ý của nhiều nhà đầu tư quốc tế. Tuy nhiên, để gia
tốc phát triển kinh tế nhằm tránh nguy cơ tụt hậu đòi hỏi phải thu hút vốn đầu tư
cho phát triển với quy mô và tốc độ nhanh hơn nữa.

Kể từ đầu thập kỷ 90 của thế kỷ XX, cùng với quá trình tự do hóa tài chính,
các dòng vốn quốc tế đã chảy mạnh vào các nước đang phát triển. Tuy nhiên, cùng
với những lợi ích mà các dòng vốn mang lại (vốn, công nghệ, kỹ năng quản lý, tăng
tính thanh khoản của thò trường v.v.), những rủi ro và bất ổn, thậm chí khủng hoảng
tài chính - tiền tệ đã ngày một gia tăng. Có thể thấy, dòng vốn vào qua đầu tư trực
tiếp và gián tiếp đã mang lại tính quyết đònh nhằm khuyến khích tăng tỷ lệ đầu tư
cao và mức tăng trưởng GDP ở Indonesia, Malaysia và Thái Lan. Tuy vậy, dòng
vốn vào ngắn hạn mang tính đầu cơ cũng đã làm suy yếu sự ổn đònh của nền kinh tế
vó mô, do dòng vốn này đã làm biến động các biến tài chính chủ đạo kể cả biến tỷ
giá của nền kinh tế. Vì thế một số nước đã sử dụng đến những biện pháp kiểm soát
trực tiếp hay gián tiếp nhằm kiềm chế sự di chuyển của dòng vốn ngắn hạn, tránh
sự đảo ngược dòng vốn vào.

Chính vì thế, trong quá trình hội nhập và phát triển kinh tế, Việt Nam cũng
đang nỗ lực thu hút dòng vốn vào nhưng mục tiêu vẫn phải đảm bảo sự phát triển
ổn đònh, bền vững. Việc nhận đònh đúng bản chất của dòng vốn vào cùng với việc
Luận văn

3 Lê Duy Phong
Vấn đề kiểm soát dòng vốn vào tại Việt Nam trong giai đoạn hội nhập

CHƯƠNG 1 :
DÒNG VỐN VÀO VÀ KINH NGHIỆM KIỂM SOÁT DÒNG VỐN Ở MỘT SỐ
NƯỚC ĐANG PHÁT TRIỂN

1.1 TỔNG QUAN VỀ DÒNG VỐN QUỐC TẾ
1.1.1 Một số khái niệm
Dòng lưu chuyển vốn là các giao dòch quốc tế mua bán tài sản thực (bất động
sản, máy móc thiết bò, dây chuyền, công nghệ v.v.) và tài sản tài chính (cổ phiếu,


Khi dòng vốn đầu tư quốc tế chảy vào một nước thì FDI là dòng vốn ít bất ổn
nhất, dòng vốn FPI bất ổn nhiều hơn. Sự khác biệt này do dòng vốn FDI phải tốn
nhiều chi phí để có thể rút vốn về và do đó nó có liên quan đến những điều kiện và
nền tảng dài hạn hơn là những dao động ngắn hạn. Ngược lại, dòng vốn đầu tư gián
tiếp FPI lại rất nhạy cảm với tỷ suất hoàn vốn ngắn hạn. Hơn nữa, không như những
nhà đầu tư FDI, những nhà đầu tư gián tiếp có thể đa dạng hóa danh mục đầu tư cổ
phiếu hoặc trái phiếu của họ rất dễ dàng thậm chí ở những thò trường khác nhau.
Trong tiến trình tự do hóa tài chính, giữa FDI và FPI có mối liên hệ tương
quan với nhau rất lớn. Sự đa dạng hóa và giao thoa giữa hai nguồn tài trợ này càng
lớn thì mức độ hội nhập tài chính càng cao. FDI mang lại những lợi ích cho các nhà
tiếp nhận trong nước và đến lượt những chủ thể tiếp nhận FDI có khả năng tiếp cận
các nhà đầu tư vốn cổ phần quốc tế (nhà đầu tư gián tiếp) để thu hút nguồn vốn tài
trợ cho các dự án đầu tư tăng trưởng.

1.1.2 Các nhân tố ảnh hưởng đến sự di chuyển của dòng vốn quốc tế
Có nhiều nhân tố ảnh hưởng đến sự luân chuyển của dòng vốn quốc tế và vì
thế ảnh hưởng đến cán cân tài khoản vốn. Khi mậu dòch tiến triển, chính phủ các
nước có thẩm quyền đối với dòng tiền lưu chuyển vào nước đó. Chẳng hạn như
chính phủ một nước có thể ấn đònh một loại thuế đặc biệt đánh trên thu nhập tích
lũy của các nhà đầu tư nội đòa đã đầu tư ở các thò trường nước ngoài. Một loại thuế
như vậy có thể ngăn chặn dân chúng chuyển vốn ra nước ngoài và nhờ đó có thể
làm tăng tài khoản vốn nội đòa. Tuy nhiên các nước khác bò ảnh hưởng của thuế này
có thể trả đũa bằng cách áp dụng một loại thuế tương tự cho dân chúng nước họ.
Kết quả là sự sụt giảm đầu tư của nước ngoài của các nhà đầu tư đa quốc gia.
Sự luân chuyển vốn cũng chòu ảnh hưởng bởi các biện pháp kiểm soát vốn
của các nước. Việc áp dụng các biện pháp này nhằm đối phó với một sự yếu kém
về cấu trúc trong vò thế các cân thanh toán của quốc gia. Ngay cả những nước như
Úc, Đan Mạch, Pháp, Na Uy có lúc cũng đã áp dụng biện pháp hạn chế chuyển nội
tệ ra nước ngoài, dù các năm gần đây trở nên thoáng hơn. Các nhà trung gian tài

1.2 TÁC ĐỘNG CỦA DÒNG VỐN QUỐC TẾ
1.2.1 Vai trò và những ảnh hưởng của dòng vốn quốc tế đến nền kinh tế
Đối với hoạt động đầu tư cho tăng trưởng kinh tế của một nước, đặc biệt là
các nước đang phát triển, dòng vốn đầu tư quốc tế có vai trò quan trọng, khi mà tỷ
lệ tiết kiệm ở các quốc gia này còn hạn chế.
Ở các nước đang phát triển, các dòng vốn đầu tư quốc tế di chuyển tự do có
vai trò quan trọng đến nỗi chúng được coi là động lực của sự tăng trưởng kinh tế.
Vốn từ bên ngoài sẽ bổ sung vào sự thiếu hụt nguồn tài chính nội đòa cho yêu cầu
công nghiệp hóa, hiện đại hóa và phát triển kinh tế mà không cần phải gia tăng tỷ
lệ tiết kiệm.
Thông qua việc đầu tư vốn vào một nước, các nhà đầu tư quốc tế sẽ tạo sức
ép mạnh hơn từ bên ngoài đối với tính kỷ luật của chính sách kinh tế vó mô nội đòa.
Giúp phát triển thò trường và hoàn thiện các chính sách tài chính quốc gia. Họ cung
cấp các loại hình dòch vụ mới và các kỹ thuật đầu tư tiên tiến, giúp các tổ chức tài
chính nội đòa học tập kinh nghiệm phát triển và giúp các nước này hoàn thiện các
Luận văn

6 Lê Duy Phong
Vấn đề kiểm soát dòng vốn vào tại Việt Nam trong giai đoạn hội nhập

cơ chế quản lý giám sát của mình. Lưu chuyển vốn cho phép các quốc gia tránh
được những sự sụt giảm tiêu dùng và đầu tư trong thời kỳ khó khăn, giúp cho nền
kinh tế có điều kiện phục hồi vì nhu cầu và đầu tư vẫn được đảm bảo, đồng thời
cung cấp tài chính cho các quốc gia để cải tiến công nghệ, nâng cao năng lực sản
xuất và sức cạnh tranh của nền kinh tế nội đòa.
Trên phương diện toàn cầu, các dòng lưu chuyển vốn giúp phân bố có hiệu
quả và sử dụng tốt nhất các nguồn tiết kiệm thế giới. Không có các dòng vốn quốc
tế, thì không thể có sự cân bằng suất sinh lợi từ đầu tư giữa các nước, dẫn đến sự
phân bổ sai các nguồn lực : những dự án đầu tư có khả năng sinh lợi cao ở một số
nước có thể không được thực hiện vì thiếu vốn. Trong khi những dự án có tỷ suất


trạng này cũng khiến cho họ không đánh giá được hết các rủi ro liên quan đến các
hoạt động của mình và do vậy, họ có xu hướng bắt chước theo những gì mà các nhà
đầu tư khác làm. Hiện tượng này được mô tả là “hành vi cư xử theo đám đông”.
Ngoài ra sự phát triển nhảy vọt trong lónh vực tài chính đã khiến các nhà đầu
tư có thể đầu tư vào bất kỳ một thò trường nước ngoài xa xôi nào hoặc rút vốn ra
khỏi thò trường đó một cách dễ dàng (điều này đặc biệt đúng với các trường hợp
vốn ngắn hạn). Kết quả là các dòng vốn có thể dễ dàng đổi chiều một cách bất ngờ
với quy mô lớn vượt ra ngoài tầm kiểm soát (hiện tượng đảo ngược dòng vốn), dẫn
đến thực trạng là : khi dòng vốn đổ vào một quốc gia nào một cách quá mức, nó có
xu hướng gây ra tình trạng phát triển quá nóng cho nền kinh tế, làm cho các hoạt
động đầu tư trở nên kém hiệu quả, đi kèm là tình trạng “bong bóng” trong giá tài
sản và lạm phát tăng cao, bên cạnh đó nguồn cung ngoại tệ dồi dào khiến cho tỷ
giá dễ có xu hướng bò đánh giá cao so với giá trò thực của nó. Ngược lại, tình trạng
rút vốn có thể xảy ra khi các nhà đầu tư mất niềm tin vào chính sách vó mô của
Chính phủ hay việc cơ cấu lại danh mục đầu tư. Lúc này với xu hướng bầy đàn và
tính bất ổn, sức công phá mạnh của dòng lũ vốn chảy ra có thể làm tiêu tan cả nền
kinh tế của một quốc gia. Sự di chuyển của các dòng vốn này nhiều khi không được
đưa vào thực trạng những nhân tố nền tảng của nền kinh tế quốc gia đó, kết quả là
ngay cả quốc gia có một nền tảng cơ bản vững chắc cũng khó có thể tránh khỏi sự
tấn công của các dòng vốn. Đây chính là bản chất các cuộc khủng hoảng mang đặc
điểm của thế kỷ 21, một cuộc khủng hoảng cán cân vốn, đối lập với cuộc khủng
hoảng cán cân vãng lai truyền thống của thế kỷ 20.

Việc tiếp cận quá dễ dàng với các nguồn tài trợ quốc tế có thể dẫn đến gánh
nặng nợ quá mức, gây tác động xấu đến sự thònh vượng và phát triển bền vững của
quốc gia đặc biệt là trong trường hợp nợ của nhà nước và các khoản nợ được vay
ngắn hạn. Nợ nhà nước lại là phần trách nhiệm của toàn thể đất nước, không phụ
thuộc vào thành công hay thất bại của một dự án riêng lẻ nào được tài trợ bằng
khoản tiền đi vay này, do đó khuynh hướng sử dụng không có hiệu quả nguồn vốn

đây kiểm soát vốn đang dành lại vò thế của mình trong cách nhìn nhận của các nhà
kinh tế cũng như các nhà hoạch đònh chính sách vó mô.
Có thể thấy rằng, việc sử dụng các biện pháp kiểm soát vốn một cách cực
đoan có thể ngăn ngừa vốn chạy ra nước ngoài trong thời gian ngắn hạn nhưng có
thể làm giảm niềm tin của nhà đầu tư. Cũng cần lưu ý rằng hiệu quả kiểm soát vốn
nên xử lý một cách cẩn thận không chỉ bởi vì khả năng của các cơ quan chức năng
thực thi quá trình này như NHTW, cơ quan thuế, mà còn vì không giải quyết được
những vấn đề tồn đọng một cách cơ bản.

Tuy nhiên, thực tế đã cho thấy ở những nước đang phát triển nếu thả lỏng
dòng vốn vào sẽ phải đối mặt với áp lực đầu cơ gây ảnh hưởng xấu đến hệ thống
tài chính - tiền tệ, ngược lại nếu hạn chế hẳn thì sẽ bỏ qua cơ hội tận dụng vốn
quốc tế để phát triển kinh tế. Kiểm soát vốn là biện pháp hữu hiệu, vừa cho phép
dòng vốn vào, tạo cơ hội hoàn thiện thò trường tiền tệ trong nước vừa tránh được
những tác động tiêu cực của dòng vốn vào. Bởi lẽ kiểm soát vốn tạo ra một bức
tường bảo vệ nền kinh tế khỏi những bất ổn của các dòng vốn và ngăn chặn hiệu
Luận văn

9 Lê Duy Phong
Vấn đề kiểm soát dòng vốn vào tại Việt Nam trong giai đoạn hội nhập

quả việc đảo ngược dòng vốn đột ngột, đây vốn được xem là nguyên nhân chính
gây ra những bất ổn nghiêm trọng cho nền kinh tế của một quốc gia.

Kiểm soát vốn có khả năng ngăn chặn sự lây lan của các bất ổn tài chính
giữa các quốc gia, đó là các rào cản được thiết lập trong các giao dòch vốn có thể
cách ly một quốc gia khỏi những biến động từ quốc gia khác. Điều này có ý nghóa
quan trọng khi mà xu hướng toàn cầu hóa đang phát triển rất mạnh mẽ. Kiểm soát
vốn cho phép tiếp cận thường xuyên với các nguồn vốn quốc tế trong một phạm vi
có thể kiểm soát được, giúp chính phủ các nước hoàn thiện các chính sách quản lý


1.3 XU HƯỚNG CHUNG CỦA DÒNG VỐN TRONG NHỮNG NĂM GẦN ĐÂY
Theo Báo cáo của Quỹ tiền tệ quốc tế (IMF), và Tổ chức Thương mại và
Phát triển Liên Hiêp Quốc (UNCTAD), tổng vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài (FDI)
năm 2006 đạt 1.225,5 tỷ USD, tăng 4,9% so với năm 2005 và vượt mức ấn tượng
1.000 tỷ USD năm 2000. Trên các thò trường mới nổi, đánh giá của Viện tài chính
quốc tế (IIF) cho rằng dòng vốn đầu tư tư nhân năm 2006 đạt 417,9 tỷ USD, tuy
giảm đôi chút so với mức tăng kỷ lục 479,6 tỷ USD năm 2005 nhưng đây vẫn là
năm có mức tăng cao liên tiếp trong vòng nhiều năm qua. Nhìn chung, xu hướng
dòng vốn trong những năm gần đây có thể được khái quát qua các số liệu như sau :

Bảng 1.1: Dòng vốn nước ngoài chảy vào các thò trường mới nổi giai đoạn 2004 -
2007 (tỷ USD)

Năm 2004 2005 2006 Dự kiến
2007
1.Dòng vốn tư nhân 323,9 479,6 417,9 403,6
- Dòng vốn đầu tư cổ phần 185,3 240,7 259,7 245,2
- Đầu tư trực tiếp 146,8 185,7 201,9 193,7
- Đầu tư gián tiếp 38,5 55,0 57,7 51,5
- Dòng vốn tín dụng nợ 138,6 238,9 158,3 158,4
- Tín dụng ngân hàng thương mại 56,5 131,8 90,6 74,0
2. Dòng vốn tài trợ chính thức -16,0 -56,1 -47,7 -5,9
- Từ các tổ chức quốc tế -14,9 -39,3 -23,0 -4,4
- Tín dụng song phương -1,1 -16,7 -24,7 -1,5
3. Tổng cộng 307,9 423,5 370,2 397,7
Nguồn : Capital Flows to Emerging Makert Economics, Institute of international Finance,
tháng 09/2006

Dòng vốn nước ngoài chảy vào các thò trường mới nổi năm 2006 (370,2 tỷ

- Châu Phi – Trung Đông -3,1 -3,0 -0,4 -2,4
- Châu Á- Thái Bình Dương -0,6 4,0 -2,6 0,7
Nguồn : Capital Flows to Emerging Makert Economics, Institute of international Finance,
tháng 09/2006 Trong khi dòng vốn đầu tư tư nhân có xu hướng đạt mức cao trong năm 2006, thì
dòng vốn tài trợ chính thức lại liên tiếp có sự suy giảm mạnh. Dòng vốn tài trợ
chính thức chảy ra khỏi các nền kinh tế mới nổi năm 2004 là 16 tỷ USD, năm 2005
là 56,1 tỷ USD, năm 2006 là 47,7 tỷ USD.
Nếu xét theo thành phần của dòng vốn, năm 2006 cơ cấu thành phần dòng
vốn quốc tế chảy vào các thò trường mới nổi có đặc điểm cơ bản sau :
- Đầu tư gián tiếp (FPI) tiếp tục có xu hướng gia tăng, năm 2006 đạt 57,7 tỷ
USD, vượt mức 55 tỷ USD của năm 2005. Sự gia tăng liên tiếp của dòng vốn
đầu tư gián tiếp trong nhiều năm qua và trong năm nay là do những biến
động theo chiều hướng có lợi của môi trường kinh tế ổn đònh ở nhiều nền
kinh tế mới nổi trên thế giới. Tuy nhiên, một thực tế cho thấy hơn 30 năm
Luận văn

12 Lê Duy Phong
Vấn đề kiểm soát dòng vốn vào tại Việt Nam trong giai đoạn hội nhập

qua đầu tư gián tiếp luôn chiếm tỷ lệ rất nhỏ trong tổng vốn đầu tư nước
ngoài trên thế giới, chỉ chiếm khoảng 10-15%. Khu vực châu Á -Thái Bình
Dương thu hút tới 40 tỷ USD vốn đầu tư gián tiếp trong năm, tăng nhẹ so với
mức 38 tỷ USD của năm 2005 và chiếm 2/3 tổng vốn đầu tư gián tiếp vào thò
trường mới nổi. Tại dây, Trung Quốc, Ấn Độ là hai nước chiếm tỷ lệ thu hút
đầu tư gián tiếp cao nhất, đạt 30 tỷ USD (Trung Quốc) và 6 tỷ USD (Ấn Độ).
- Vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài (FDI) năm 2006 tăng mạnh, nhưng xu hướng
gia tăng trong từng khu vực đang có sự thay đổi. Chiều hướng tăng trưởng


cũng thấy được FDI trong những ngành công nghiệp sạch nhằm bảo vệ sức
khỏe và môi trường cũng đang có chiều hướng gia tăng.
- Dòng vốn tài trợ chính thức có chiều hướng suy giảm. Năm 2006, dòng vốn
tài trợ chính thức (cả từ các tổ chức quốc tế và tín dụng song phương) đạt
47,7 tỷ USD, thấp hơn mức kỷ lục 56,1 tỷ USD của năm 2005. Phân theo khu
vực, các nền kinh tế châu Âu mới nổi chiếm thò phần lớn nguồn vốn tài trợ
chính thức, 26,7 tỷ USD và chiếm 56% tổng vốn tài trợ chính thức vào các thò
trường mới nổi. Tiếp theo là châu Mỹ Latinh cũng chiếm 37,5% và đạt 17,9
tỷ USD. Châu Phi và Trung Đông năm 2006 ghi nhận sự sụt giảm mạnh mẽ
vốn tài trợ chính thức, chỉ đạt 0,4 tỷ USD so với 3 tỷ USD của năm 2005, khu
vực châu Á -Thái Bình Dương chỉ đạt 2,6 tỷ USD. Tài trợ từ các tổ chức tín
dụng song phương năm 2006 đạt 24,7 tỷ USD tăng so với 16,7 tỷ USD của
năm 2005. Năm 2006, có khoảng trên 50% trong tổng số các nền kinh tế mới
nổi đạt được các mức vay nợ từ các tổ chức tín dụng song phương chính thức.
- Theo khảo sát của IMF gần đây cho thấy, vào năm 2001 lợi nhuận từ vốn
FPI thế giới tăng gấp 2 lần vốn FDI. Trong vòng 4 năm, đầu tư gián tiếp của
toàn cầu đã tăng 2 lần; nước có tỷ trọng đầu tư gián tiếp lớn nhất là Mỹ
chiếm 24,5%, tiếp đó là Anh chiếm 10%. Dòng vốn FPI đang trỗi dậy mạnh
mẽ sau cuộc khủng hoảng tài chính 1997 và đang chuyển hướng đầu tư sang
các quốc gia đang phát triển có tiềm năng, nhằm hạn chế các rủi ro đầu tư.
- Ngoài ra, trong những thập kỷ gần đây, nhiều nước đang phát triển và các
nước công nghiệp mới phải dựa vào tiết kiệm nước ngoài để tăng trưởng kinh
tế. Tích tụ nợ nước ngoài đã trở thành hiện tượng phổ biến ở các nước đang
phát triển. Mặc dù nguồn vốn vào có thể cung cấp cho nước nhận vốn nguồn
lực cần thiết để phát triển kinh tế, nhưng nó cũng có nhiều phí tổn. Phí tổn
chính ở đây là dòch vụ nợ có thể làm tăng quy mô và chi phí sử dụng nợ.
Trong vòng 20 năm, từ năm 1970 đến 1989, nợ nước ngoài của các nước
đang phát triển tăng từ 68,4 tỷ USD lên 1.262,8 tỷ USD tức tăng 1846%.
Thanh toán dòch vụ nợ tăng 1400% và vượt hơn 160 tỷ USD tính đến cuối

kéo dài trong khu vực tài chính và bất động sản, sự trì trệ dai dẳng của kinh tế Nhật
Bản… Đến cuối năm 1997, khu vực châu Á đã lâm vào cuộc khủng hoảng tài chính,
tiền tệ toàn diện. Vào thời điểm đó, Việt Nam gần như “miễn nhiễm” với các tác
động của cuộc khủng hoảng. Nhưng hiện nay, khi chúng ta đang hòa nhập vào sân
chơi lớn của khu vực và thế giới bằng việc tham gia vào các tổ chức mậu dòch tự do,
là thành viên của WTO với nhiều cam kết hội nhập, TTCK Việt Nam đã ra đời và
đang trên đà phát triển, Việt Nam từng bước mở cửa tài khoản vốn và đang trong
tiến trình tự do hóa tài chính. Những tiền đề này thể hiện sự gắn kết giữa thò trường
Việt Nam và thò trường của các nước trong khu vực và thế giới. Những cuộc khủng
hoảng tài chính tương tự nếu có xảy ra thì chắc chắn Việt Nam cũng không còn
được nằm ngoài “tâm bão” nữa.

Chính vì vậy, việc đúc kết kinh nghiệm và rút ra những bài học từ thực tiễn
của các nước trong khu vực trong việc thu hút và kiểm soát đối dòng vốn đầu tư
quốc tế trong giai đoạn trước, trong cũng như sau khủng hoảng sẽ rất có ý nghóa đối
Luận văn

15 Lê Duy Phong
Vấn đề kiểm soát dòng vốn vào tại Việt Nam trong giai đoạn hội nhập

với Việt Nam. Trong giới hạn luận văn này tác giả xin giới thiệu thực trạng việc thu
hút vốn và một số biện pháp kiểm soát vốn của các quốc gia có một số nét tương
đồng với Việt Nam trong đời sống văn hóa xã hội và cùng là những nước có cùng
nỗ lực thu hút dòng vốn đầu tư quốc tế để tạo nguồn lực cho phát triển kinh tế.
Những biện pháp kiểm soát vốn, đặc biệt là kiểm soát dòng vốn vào FPI (mang
nhiều tính bất ổn) của những quốc gia này trong giai đoạn khủng hoảng có thể là
những giải pháp thành công đã mang lại sự ổn đònh cho khu vực tài chính của nước
họ, nhưng cũng có thể là những giải pháp chưa thật phù hợp v.v. Nhưng thiết nghó
tất cả sẽ là những bài học đầy giá trò cho Việt Nam, nhất là hiện nay khi mà TTCK
Việt Nam (kênh huy động vốn FPI nước ngoài chủ yếu) đang có những bước phát

xóa bỏ những biện pháp điều tiết dòng vốn và tiếp tục chính sách tự do hóa tài
chính của Malaysia.
- Giai đoạn 1997-1998, phản ánh tác động của cuộc khủng hoảng tài chính châu Á
1997-1998. Dòng vốn vào Malaysia giảm mạnh (giảm tới mức 0,55 tỷ USD năm
1997, và âm 3,1 tỷ USD năm 1998)
Bảng 1.3 : Vốn tư nhân nước ngoài ròng vào nền kinh tế Malaysia, thời kỳ 1990
-1998 (tỷ USD)

Năm Dòng ngắn hạn Dòng dài hạn Tổng cộng
1990 0,50 2,33 2,83
1991 1,87 4,00 5,87
1992 4,69 5,18 9,87
1993 5,41 5,01 10,42
1994 -3,23 4,12 0,89
1995 1,01 4,17 5,18
1996 4,10 5,08 9,18
1997 -4,59 5,14 0,55
1998 -5,26 2,16 -3,1
Nguồn : Bank Negara Malaysia, Monthly Statistical Bulletin, June 2000. Trích lại từ
: UNCTAD (2003), Management of Capital Flows : Comperative Experiences and
Implications for Africa.

Dòng vốn tư nhân nước ngoài gián tiếp vào Malaysia được thực hiện dưới hai
hình thức : thông qua TTCK và thông qua việc Malaysia phát hành chứng khoán
(các công cụ cổ phần và công cụ nợ) ra thò trường vốn quốc tế. Trong đó, dòng vốn
FPI thông qua TTCK Malaysia thường được rút ra rất mạnh dưới tác động của
những chính sách kiểm soát vốn (năm 1994, hơn 47 tỷ USD đã được rút ra) hoặc
dưới tác động của bất ổn kinh tế (thời kỳ khủng hoảng1997-1998, lượng vốn rút ra
nhiều hơn lượng vốn chảy vào đã khiến cho dòng vốn FPI ròng vào Malaysia thông
qua TTCK đạt mức âm gần 7 tỷ USD năm 1997). Vốn FPI vào Malaysia thông qua

Tùy vào từng giai đoạn của nền kinh tế và sự di chuyển của dòng vốn mà
Chính phủ Malaysia áp dụng các biện pháp kiểm soát vốn khác nhau.
Trong thời kỳ 1990-1993, trước sự gia tăng mạnh của dòng vốn vào, Chính
phủ Malaysia đứng trước sự đánh đổi giữa một bên là sự cần thiết phải duy trì lãi
suất cao nhằm kiềm chế lạm phát với một bên là giảm khuyến khích đối với dòng
vốn ngắn hạn chảy vào, đặc biệt là dòng vốn có liên quan đến việc mua các chứng
khoán nợ cũng như sự gia tăng trong tài khoản ngoài của các NHTM. Dòng vốn này
rất nhạy cảm với chênh lệch lãi suất, rất dễ bò đảo ngược và mang tính đầu cơ cao.
Ngoài việc gây nên rủi ro cho nền kinh tế vó mô do tình trạng phát triển quá nóng,
dòng vốn nước ngoài đổ mạnh vào trong nước còn tạo nên rủi ro đối với khu vực tài
chính thông qua việc làm cho chất lượng tài sản có của các ngân hàng bò xấu đi (do
việc vay và cho vay quá mức cũng như việc gặp rủi ro lớn về thời hạn và tiền tệ).
Để đối phó với tình hình trên, Malaysia đã đặt ra mục tiêu ưu tiên chống lại
sự bất ổn đònh do dòng vào quá mạnh gây nên và khôi phục lại sự ổn đònh của thò
Luận văn

18 Lê Duy Phong
Vấn đề kiểm soát dòng vốn vào tại Việt Nam trong giai đoạn hội nhập

trường tài chính bằng cách phối hợp chính sách tiền tệ và các biện pháp kiểm soát
ngoại hối.
- Để tránh tác động tiêu cực của việc đồng ringgit lên giá, Chính phủ Malaysia đã
áp dụng áp dụng biện pháp can thiệp vô hiệu bằng cách phát hành trái phiếu để
thực hiện nghiệp vụ thò trường mở. Song song đó, để hạn chế sự gia tăng cung
tiền, Malaysia cũng đã áp dụng việc tăng tỷ lệ dự trữ bắt buộc (tỷ lệ này năm
1991 là 7,5%, năm 1992 là 8,5%).
- Lo ngại về khả năng mất kiểm soát đối với cung tiền, lạm phát cũng như bất ổn
trên thò trường tài chính đã khiến Chính phủ Malaysia đưa ra một loạt các biện
pháp trực tiếp cũng như gián tiếp đối với sự di chuyển dòng vốn vào. Các biện
pháp được đưa ra là : cấm những người cư trú Malaysia bán các chứng khoán

thời hạn duy trì vốn đầu tư gián tiếp sau 12 tháng mới được chuyển ra nước ngoài.
Áp dụng hệ thống thuế rút vốn giảm dần đối với việc rút vốn đầu tư vào cổ phiếu,
trái phiếu và các công cụ tài chính khác. Mức thuế giảm dần phụ thuộc vào thời
hạn đầu tư (mức 30% đối với việc rút vốn nếu thời gian đầu tư ít hơn 7 tháng, 20%
nếu thời gian đầu tư từ 7-9 tháng, 10% nếu thời gian đầu tư 9-12 tháng và 0% nếu
thời gian đầu tư trên 12 tháng). Không áp dụng kiểm soát vốn đối với những hình
thức đầu tư mang tính thanh khoản thấp hoặc vốn FDI.

Sau khi Malaysia thực hiện các biện pháp kiểm soát vốn của mình đối với
các dòng vốn đầu tư nước ngoài, nhiều nhà kinh tế phương tây đã có những hoài
nghi về những biện pháp này vì cho rằng nó sẽ làm mất niềm tin của các nhà đầu tư
nước ngoài. Tuy nhiên, trên thực tế, những biện pháp này đã giúp Malaysia vượt
qua khủng hoảng mà không cần phải cầu cứu sự trợ giúp từ IMF.

1.4.2 Kinh nghiệm kiểm soát dòng vốn tại Thái Lan
Từ đầu những năm 1990 cho tới khi xảy ra khủng hoảng tài chính - tiền tệ
năm 1997-1998, Thái Lan luôn là điểm đến hấp dẫn đối với các nhà đầu tư nước
ngoài. Sự chảy vào mạnh mẽ của dòng vốn quốc tế đã góp phần giúp cho nền kinh
tế Thái Lan có tốc độ tăng trưởng cao và ổn đònh trong suốt thời kỳ này. Tuy nhiên,
cũng chính sự đảo ngược mạnh của dòng vốn đó đã khiến cho nền kinh tế Thái Lan
rơi vào khủng hoảng. Nguyên nhân nằm ở sự yếu kém của hệ thống ngân hàng
cùng với các biện pháp kiểm soát vốn không thận trọng đối với sự di chuyển của
dòng vốn tư nhân nước ngoài. Để vượt qua khủng hoảng, Thái Lan đã phải cầu cứu
sự viện trợ của IMF với việc chấp nhận những áp đặt chính sách của tổ chức này.
Theo thống kê của ngân hàng Trung ương Thái Lan (BOT), từ đầu thập kỷ
1990, dòng vốn nước ngoài đã chảy mạnh vào nền kinh tế Thái Lan, đạt mức trung
bình 355,639 tỷ baht/năm trong thời kỳ 1992-1996, sau đó lại đảo ngược mạnh với
mức âm 389,391 tỷ baht/năm trong thời kỳ 1997. Trong đó, sự chảy vào và đảo
ngược mạnh của dòng vốn thông qua hệ thống ngân hàng đạt mức 179,277 tỷ
baht/năm thời kỳ 1992-1996 và âm 336,781 tỷ baht/năm thời kỳ 1997.

trong điều kiện dòng vốn được tự do di chuyển đã làm dòng vốn nước ngoài chảy
mạnh vào nền kinh tế Thái Lan, đặc biệt đáng lưu ý là vốn ngắn hạn.

Dòng chảy mạnh mẽ của của vốn nước ngoài vào trong nước đã thúc đẩy nền
kinh tế Thái Lan tăng trưởng nhưng đồng thời cũng đẩy nền kinh tế rơi vào tình
trạng phát triển quá nóng với biểu hiện là thâm hụt tài khoản vãng lai lớn, lạm phát
gia tăng, TTCK bùng nổ và thò trường bất động sản có tính bong bóng. Và đến
tháng 07/1997, khi mà các nhà đầu tư nước ngoài ồ ạt rút vốn đi kèm là xuất khẩu
giảm, tính bong bóng của thò trường bất động sản và TTCK tan vỡ, đô la Mỹ tăng
giá v.v. nền kinh tế Thái Lan rơi vào cuộc khủng hoảng trầm trọng.
Những biện pháp kiểm soát vốn đã được sử dụng ở Thái Lan
Nhận thức được những tác động tiêu cực do sự di chuyển quá mức của dòng
vốn nước ngoài, đặc biệt là dòng ngắn hạn. Từ năm 1995, Chính phủ Thái Lan đã
Luận văn

21 Lê Duy Phong
Vấn đề kiểm soát dòng vốn vào tại Việt Nam trong giai đoạn hội nhập

yêu cầu các NHTM phải gửi vào NHTW (không lãi suất) 7% tiền gửi kỳ hạn dưới 1
năm của những người không cư trú, nhằm mục đích tăng chi phí đối với dòng vốn
nước ngoài ngắn hạn. Tiếp đến, năm 1996, các NHTM và công ty tài chính được
yêu cầu phải gửi vào NHTW Thái Lan 7% giá trò vốn vay nước ngoài ngắn hạn
mới, nhằm mục đích khuyến khích thay đổi cơ cấu vay nước ngoài theo hướng vay
dài hạn.
Ngoài ra, Thái Lan còn áp dụng một loạt các biện pháp kiểm soát khác như
đưa ra những hạn chế về trạng thái ngoại hối của các NHTM; yêu cầu báo cáo kòp
thời về các biện pháp quản lý rủi ro trong các giao dòch ngoại hối và các công cụ
phái sinh. Đặc biệt, vào tháng 06/1997 trước sức ép mạnh mẽ của đầu cơ, Thái Lan
đã áp dụng những biện pháp như cấm một số giao dòch ngoại hối với người nước
ngoài (cho vay thông qua nghiệp vụ hoán đổi, các giao dòch kỳ hạn trực tiếp bằng

đối với sự di chuyển của dòng vốn tư nhân (đặc biệt là dòng FPI). Những biện pháp
về quản lý ngoại hối và can thiệp vô hiệu đối với dòng vốn vào không mang lại
hiệu quả vì không có sự phối hợp với các chính sách kinh tế vó mô khác cùng sự
giám sát, điều tiết thận trọng của hệ thống tài chính nội đòa.

1.4.3 Kinh nghiệm kiểm soát dòng vốn tại Trung Quốc
Trong suốt thập kỷ 1990, thậm chí ngay cả khi xảy ra khủng hoảng tài chính-
tiền tệ châu Á, Trung Quốc luôn đạt được mức tăng trưởng cao kỷ lục (tốc độ tăng
trưởng trung bình 9,5% thời kỳ 1990-1999) cùng với sự gia tăng xuất khẩu, tài
khoản vãng lai thặng dư liên tục, lạm phát được kiềm chế ổn đònh. Điều đáng lưu ý
là mặc dù có những chính sách kiểm soát nghiêm ngặt nhưng Trung Quốc lại là
nước thu hút vốn đầu tư nước ngoài cao kỷ lục trong số các nước đang phát triển.
Dòng vốn đầu tư nước ngoài vào Trung Quốc đã tăng liên tục từ mức 10,3 tỷ
USD năm 1990 lên đến 58,6 tỷ USD năm 1998. Trong đó, dòng vốn FPI vào Trung
Quốc được thực hiện dưới nhiều hình thức khác nhau : các nhà đầu tư nước ngoài
mua cổ phiếu được phát hành dành cho họ trên TTCK trong nước (cổ phiếu B) cũng
như cổ phiếu và trái phiếu của Trung Quốc phát hành trên thò trường quốc tế (cổ
phiếu N, H và L). Những đặc trưng cơ bản của giao dòch các loại cổ phiếu này như :
cổ phiếu B được đònh danh bằng nhân dân tệ nhưng lại được bán cho nhà đầu tư
nước ngoài bằng USD trên TTCK Thượng Hải và bằng đô la HongKong (HKD) trên
TTCK Thẩm Quyến. Cổ phiếu H là cổ phiếu của các công ty Trung Quốc được
niêm yết ở TTCK HongKong, những cổ phiếu này được đònh giá bằng Nhân dân tệ
nhưng được bán bằng HKD. Cổ phiếu N là cổ phiếu được phát hành dành cho
những nhà đầu tư nước ngoài trên TTCK Mỹ, cổ tức cũng được đònh giá bằng Nhân
dân tệ nhưng được chi trả bằng USD, cổ phiếu N này không được giao dòch trực tiếp
trên TTCK mà được phát hành thông qua chứng chỉ tiền gửi Mỹ (ADRs). Cổ phiếu
L là cổ phiếu được phát hành trên TTCK Luân Đôn theo biên bản ghi nhớ giữa
chính quyền Anh và Trung Quốc năm 1996.
Tuy nhiên, vốn đầu tư nước ngoài FPI vào Trung Quốc chiếm tỷ trọng nhỏ so
với vốn đầu tư trực tiếp (FDI), dòng FPI chỉ chiếm trung bình 7,6% dòng vốn FDI

phải được kiểm tra và cấp phép; áp dụng hệ thống báo cáo đối với việc trả nợ và
nhận thanh toán quốc tế, việc này sẽ cung cấp cho Chính phủ những số liệu tin cậy
để giám sát việc vay nợ nước ngoài, bao gồm cả dòng vào và dòng ra ngắn hạn.
Cùng với quá trình cải cách và mở cửa nền kinh tế, chế độ tỷ giá hối đoái ở
Trung Quốc luôn được đổi mới. Sau nhiều lần phá giá đồng tiền nội đòa, năm 1994
Trung Quốc xóa bỏ cơ chế đa tỷ giá và tuyên bố thiết lập chế độ tỷ giá thả nổi có
quản lý. Việc quản lý ngoại hối cũng được đổi mới : tự do hóa lãi suất tiền gửi
ngoại tệ, xóa bỏ hạn chế việc sử dụng ngoại tệ đối với người cư trú, xóa bỏ những
hạn chế đối với những giao dòch phi thương mại v.v. Tuy nhiên chế độ ngoại hối
của Trung Quốc vẫn nằm dưới sự kiểm soát chặt chẽ của Chính phủ. Cung cầu
Luận văn

24 Lê Duy Phong
Vấn đề kiểm soát dòng vốn vào tại Việt Nam trong giai đoạn hội nhập

ngoại tệ trên thò trường tiền tệ liên ngân hàng được Chính phủ kiểm soát thông qua
việc can thiệp vào thò trường ngoại hối và quy đònh các doanh nghiệp có nguồn thu
ngoại tệ hoặc có nhu cầu mua ngoại tệ đều phải xin phép NHTW. Trung Quốc còn
hạn chế khả năng tiếp cận thò trường ngoại hối, đặc biệt đối với những nhà đầu tư
nước ngoài bằng việc quy đònh chỉ những ngân hàng được chỉ đònh mới được tham
gia thò trường ngoại hối.
Có thể thấy, những biện pháp kiểm soát dòng vốn nước ngoài (chủ yếu là
vốn FPI) vào Trung Quốc chủ yếu được thực hiện thông qua những biện pháp hành
chính. Mục đích là khuyến khích sự chảy vào của dòng vốn dài hạn và hạn chế sự
di chuyển của dòng vốn ngắn hạn. Nó còn mang ý nghóa, kiểm soát chặt chẽ hơn tài
khoản vốn so với tài khoản vãng lai, tự do hóa một số ngành đối với sự di chuyển
của dòng FPI đồng thời kiểm soát chặt chẽ sự di chuyển của dòng vốn này đối với
một số ngành khác (ngân hàng, bảo hiểm, TTCK…. ).

Kết luận chương 1

2.1.1 Tổng thể bức tranh kinh tế Việt Nam năm 2005 - 2006
Năm 2005, Việt Nam đã phải đối diện với nhiều khó khăn thử thách đến từ
trong nước cũng như từ môi trường bên ngoài.Trong nước luôn phải chống chọi với
sự bất thường của thiên tai, lũ lụt, hạn hán, dòch cúm gia cầm tái phát… tổng giá trò
thiệt hại cho nền kinh tế lên đến hàng chục nghìn tỷ đồng. Bên cạnh đó, giá dầu
thế giới biến động theo chiều hướng tăng đã làm cho hàng loạt các loại nguyên
liệu, hàng hóa khác tăng giá, gây ảnh hưởng không nhỏ đến giá các nguyên liệu
đầu vào nhập khẩu phục vụ cho quá trình sản xuất trong nước. Tuy vậy, với sự nỗ
lực hết mình của cả guồng máy kinh tế, tốc độ tăng trưởng GDP của Việt Nam năm
2005 đạt 8,43%, một con số ấn tượng và đã góp phần hoàn thành kế hoạch tăng
trưởng GDP bình quân giai đoạn 2001-2005 là 7,5%, điều này khẳng đònh được rằng
thời gian tăng trưởng kinh tế liên tục của Việt Nam đã đạt 25 năm, vượt kỷ lục 23
năm của Hàn Quốc tính đến năm 1997, chỉ thấp hơn kỷ lục 27 năm cho đến nay mà
Trung Quốc đang nắm giữ. Hình 2.1 : Tốc độ tăng trưởng kinh tế Việt Nam giai đoạn 1996 -2006 (%)
8.17
8.43
7.7
7.24