B GIÁO DC VÀ ÀO TO
TRNG I HC KINH T THÀNH PH H CHÍ MINH NGUYN TH DIM
TÁC NG CA CU TRÚC VN LÊN HIU QU HOT NG
CA CÔNG TY BT NG SN NIÊM YT TRÊN SÀN CHNG
KHOÁN VIT NAM.

LUN VN THC S KINH T
TP.H Chí Minh - Nm 2012
B GIÁO DC VÀ ÀO TO
TRNG I HC KINH T THÀNH PH H CHÍ MINH
NGUYN TH DIM

TÁC NG CA CU TRÚC VN LÊN HIU QU HOT
NG CA CÔNG TY BT NG SN NIÊM YT TRÊN
SÀN CHNG KHOÁN VIT NAM.



LI CÁM N
Lun vn này đc hoàn thành, vi s giúp đ rt nhiu t Quý thy
cô, bn bè, gia đình và đng nghip. Qua đây, tôi xin chân thành gi li cám
n sâu sc đn TS. Phan Hin Minh, ngi đã tn tình hng dn, giúp đ
tôi rt nhiu trong sut quá trình thc hin và hoàn thành lun vn này. Ngoài
ra tôi cng gi li cám n chân thành, sâu sc ti:
- Các Thy, Cô trong khoa Tài Chính Doanh Nghip đã cho tôi nhng
nhn xét, hng d
n nhit tình trong quá trình thc hin và hoàn thành lun
vn này
- Tp th lp TCDN K18 – êm 1 đã có nhng nhn xét, trao đi
b ích trong sut quá trình hoàn thành đ tài.
- Bn bè, đng nghip các bn đã luôn to điu kin đ tôi hoàn thành
công vic  c quan, ngoài ra còn đóng góp ý kin quý báu cho lun vn này.
- c bit tôi mun gi li cám n đn M, ngi đã luôn nhc nh,
đng viên, chia s, nh
n xét & góp ý chân thành đ tôi hoàn thành lun vn
này.
Trân trng! MC LC
MC LC
DANH MC CÁC CH VIT TT
DANH MC HÌNH
DANH MC BNG

2.1.6 Mô hình hi quy 18
Tóm tt chng 2: 19
CHNG 3 20
KT QU NGHIÊN CU VÀ KIN NGH 20
3.1 Kt qu nghiên cu 20
3.1.1 Phân tích thng kê mô t 20
3.1.2 Phân tích tng quan. 24
3.1.3 Kim đnh đa cng tuyn 25
3.1.4 Phân tích hi quy. 25
3.1.4.1 Phân tích tác đng ca cu trúc vn lên t sut li nhun ròng
trên vn ch s
 hu (ROE) 26
3.1.4.2 Phân tích tác đng ca cu trúc vn lên thu nhp trên mi c
phn (EPS) 27
3.1.4.3 Phân tích tác đng ca cu trúc vn lên h s biên li nhuân
hot đng (OPM) 29
3.1.4.4 Phân tích tác đng ca cu trúc vn lên h s biên li nhun
ròng (NPM) 30
3.2 Kin ngh: 31
3.2.1 Kin ngh đi vi doanh nghip: 31
3.2.2 Kin ngh đi vi nhà nc: 32
Tóm tt chng 3: 34
KT LUN CHUNG:……………………………………………………….36
HN CH CA  TÀI & HNG NGHIÊN CU TIP THEO 38
TÀI LIU THAM KHO. 39 DANH MC CÁC CH VIT TT

1. MM : Modidliani & Miller

Bng 2.1: Danh mc các công ty BS nghiên cu.

Bng 3.1: Bng phân tích thng kê các bin
Bng 3.2: Phân tích tng quan gia các bin
Bng 3.3: Kt qu kim đnh đa cng tuyn
Bng 3.4: Kt qu hi quy tác đng ca cu trúc vn lên t sut li nhun
ròng trên vn ch s hu.
Bng 3.5: Kt qu hi quy tác
đng ca cu trúc vn lên thu nhp trên mi
c phn.
Bng 3.6: Kt qu hi quy tác đng ca cu trúc vn lên h s biên li
nhun hot đng.
Bng 3.7 Kt qu hi quy tác đng ca cu trúc vn lên h s biên li
nhunròng.

1
LI M U

1. Tính cp thit, ý ngha khoa hc và thc tin ca đ tài
Cu trúc vn là ch đ đc rt nhiu nhà nghiên cu trên th gii quan
tâm đc bit ti các nc có th trng vn phát trin mnh. Tuy nhiên, cho
đn nay vn cha có quan đim thng nht v vic tng cng s dng vn
vay làm tng hoc gim hiu qu hot
đng ca công ty. Ch có mt điu
không th ph nhn, tác đng ca cu trúc vn lên hiu qu hot đng ca
công ty là rt ln, la chn cu trúc vn ti u góp phn thành công cho mi
công ty.
Khng hong kinh t toàn cu đy nhiu nn kinh t vào tình trng mt
kim soát và nn kinh t Vit Nam cng không ngoi l. Nhiu doanh nghip
không ch

- V thi gian: t nm 2009 đn nm 2011.
- V ni dung: Lun vn tp trung vào xem xét mt s
 yu t vi mô, đc
trng ca tng công ty.
4. Phng pháp nghiên cu
Khi tin hành nghiên cu, lun vn s dng phng pháp nghiên cu
đnh lng vi d liu th cp thu thp t các báo cáo tài chính & s giao
dch chng khoán Thành Ph H Chí Minh (HOSE) & s giao dch chng
khoán Hà Ni (HNX) ca các công ty thuc đi tng nghiên cu. D liu
này là c s đ tính toán các bi
n trong mô hình nh: ROE - T sut li
nhun ròng trên vn ch s hu; EPS - Thu nhp trên mi c phn; OPM - H
s biên li nhun hot đng; NPM– H s biên li nhun ròng; DC - Tng n
trên vn; TDTE - Tng n trên vn ch s hu; DEMV - N trên vn th
trng; SDA - N ngn hn trên tng tài sn; LDA - N dài hn trên tng tài
sn. Sau khi thu thp & tính toán các s li
u cn thit, giá tr các bin s đc
đa vào mô hình hi quy đa bin, Mô hình dùng s liu hn hp c d liu

3
bng (các đc đim ca các doanh nghip) và theo thi gian (t nm 2009 đn
2011). S dng phng pháp hi quy bình phng nh nht đ c lng các
tham s trong mô hình nhm xác đnh s tác đng ca các bin đc lp lên
tng bin ph thuc, trên c s đó xây dng các phng trình tác đng ca
cu trúc vn lên hiu qu hot đng ca các công ty BS.
5. Kt cu lun vn
Kt cu ca lun vn gm 3 chng:
X Chng 1: Trình bày các nghiên cu v cu trúc vn và hiu qu
hot đng  mt s nc trên th gii và mt s nghiên cu ti Vit Nam.
X Chng 2: Trình bày v mô hình nghiên cu, Gii thiu v cách

c các doanh nghip la chn s
kt hp ngun tài tr n và vn c phn đ tài tr cho các quyt đnh đu t
ca mình. Mt cu trúc vn ti u là mt kt hp mà  đó chi phí s dng vn
là thp nht và giá tr th trng ca doanh nghip là ln nht.
1.2 Tng quan hiu qu hot đng ca công ty
Kt qu hot đng sn xut kinh doanh ca doanh nghip là nhng gì mà
doanh nghip đt đc sau mt quá trình sn xut kinh doanh nht đnh, kt
qu cn đt cng là mc tiêu cn thit ca doanh nghip. Kt qu hot đng
sn xut kinh doanh ca mt doanh nghip có th là nhng đi lng cân
đong đo đm đc nh s sn phm tiêu th mi loi, doanh thu, li nhun,
th phn, cng có th là các đi lng ch phn ánh mt cht lng hoàn
toàn có tính cht đnh tính nh uy tín ca doanh nghip, là cht lng sn
phm…

5
Kinsman và Newman (1999) đa ra nhng nguyên nhân đ nghiên cu
mi quan h gia cu trúc vn và hiu qu công ty.Các nguyên nhân là: Th
nht, Mc đ n ca công ty tng vt mc thì cn phi có gii thích v tác
đng ca n đi vi hot đng ca doanh nghip, do vy doanh nghip cn
phi có quyt đnh v cu trúc vn ti u trong nhng tình hung c th.Th

hai, Mc đích ca các nhà qun lý và nhà đu t có th khác nhau, u đim so
sánh ca nhng tác đng c th v mc đ n đi vi hot đng ca doanh
nghip nên đc làm rõ.Th 3, Lý do quan trng nht trong vic nghiên cu
mi quan h gia n và hiu qu hot đng ca công ty là đánh giá mi quan
h gia mc đ n và thu nh
p ca c đông bi vì ti đa hóa li nhun ca
các c đông là mc tiêu cao nht đi vi nhà qun lý ca công ty.
Khái nim v hiu qu hot đng là mt ch đ gây tranh cãi trong tài
chính bi do ý ngha rng ln ca nó. Hiu qu hot đng đo lng trên c

gii thích nhng mâu thun ca nhng nghiên cu thc nghim v m
i quan
h gia cu trúc vn và hiu qu hot đng ca công ty, nh gii thích ca
Jermias (2008) không ch đòn by tài chính nh hng trc tip lên hiu qu
hot đng mà còn nhân t khác nh xu th cnh tranh và chin lc kinh
doanh ca công ty.
Nghiên cu ca Maslis (1983) cho thy giá ca c phiu có tng quan
thun (dng) vi mc đ tài tr, cng nh là mi liên h gi
a hiu qu hot
đng doanh nghip vi cu trúc vn. Trong khong t 0,23 đn 0,45 là t l
n hiu qu tác đng đn hiu qu hot đng doanh nghip. Ti u hóa đc
t l này s có li cho doanh nghip. Nghiên cu ca Dilip Ratha (2003) cho
thy đòn by tài chính tác đng âm đn hiu qu hot đng ca doanh nghip
 các doanh nghip ca các nc
đang phát trin.
Krishnan and Moyer, (1997) nghiên cu cho thy có tác đng tiêu cc
ca tng n trên vn ch s hu lên thu nhp trên vn c phn (ROE), mt
nghiên cu khác ca Gleason, Mathur and Mathur, (2000) cho thy rng
cu trúc vn ca công ty tác đng lên t sut sinh li ca tài sn (ROA), tng

7
trng ca doanh thu, li nhun trc thu.T đó tác gi đa ra t l n cao
trong cu trúc vn s gim hiu qu hot đng ca doanh nghip.
Mt nghiên cu đã đc thc hin bi Abor (2005) v nh hng ca
cu trúc vn đn li nhun ca các công ty niêm yt trên S Giao dch
chng khoán Ghana trong khong thi gian 5 nm. Ông phát hin ra r
ng
có mi liên h gia SDA (n ngn hn trên tng tài sn) so vi t sut li
nhun trên vn ch s hu (ROE) và cho thy các công ty thu li nhiu t
s dng n ngn hn đ tài tr cho công vic kinh doanh ca h. Nói cách

ng cu trúc vn đc đo lng bng n
ngn hn trên tng tài sn (STDTA) và tng n trên tng tài sn (TDTA) có
quan h ngc bin vi hiu qu hot đng đo lng bng ch tiêu t sut
sinh li trên tài sn (ROA), li nhun gp (GM) và Tobin’s Q.Trong khi đó
quan h gia cu trúc vn và hiu qu hot đng đo lng bng t su
t li
nhun trên vn ch s hu (ROE) li tiêu cc nhng không đáng k.
Nghiên cu ca Rasa Norvaisiene (2012) nghiên cu v tác đng ca cu
trúc vn lên hiu qu hot đng ca công ty thc phm và nc gii khát
Lithuanian trong giai đon 2005-2010. Trong đó cu trúc vn đo lng bi n
trên vn (DC), n trên tng tài sn (DA), N trên vn ch s hu TDTE, hiu
qu
 hot đng ca công ty đo lng bi t sut li nhun trên vn, t sut li
nhun trên vn ch s hu, t sut li nhun trên tng tài sn, thu nhp trên
mi c phn, h s li nhun biên hot đng, h s li nhun ròng. Kt qu
mô hình hi quy cho thy tt c các t l n có m
i tng quan âm vi hiu
qu hot đng ca công ty.
Nghiên cu cui cùng mà tác gi mun đ cp sâu là nghiên cu mi
quan h gia cu trúc vn và hot đng ca các công ty trc và trong thi k
khng hong (2007), mà tp trung ch yu vào các công ty xây dng ti đc
niêm yt ti S giao dch Bursa Malaysia t 2005 đn 2008 ca San & Heng.
Vi mu là 49 công ty xây dng đc phân chia theo kích thc ln, v
a và
nh (công ty có quy mô ln có s vn > 5 t RM, công ty có quy mô va t
1-5 t RM, công ty nh có quy mô <1 t RM, 1RM = 6,787.15 VN), da
trên mô hình hi quy tuyn tính đ kim đnh s nh hng ca các bin cho

9
thy có s liên h gia cu trúc vn ca và hot đng ca các công ty. Các h

qu mô hình hi quy cho thy t l n trên vn ch s hu tác đng ngc

10
chiu lên t sut li nhuân trên tài sn,trong khi đó t l n trên vn ch s
hu tác đng cùng chiu lên t sut li nhn trên vn ch s hu, bài nghiên
cu cng đa ra đ xut đ gia tng t sut li nhun trên vn ch s hu
bng cách tng t l tài tr bng n vay, xác đnh đim ti u ca ROE đ xây
dng cu trúc vn vi mc đích đt ROE cao nht.
“Cu trúc vn và hiu qu hot đng ca các công ty niêm yt trên sàn
chng khoán Hà Nôi” lun vn thc s kinh t ca tác gi Nguyn Tn Vinh
nm 2011. Bài này s dung mô hình nghiên cu ca 2 ông R.Zeitun và G.G
Tian vi mô hình hi quy bình phng đ kim tra gi thuyt rng kh nng
sinh li, c hi tng tr
ng, quy mô công ty, tài sn hu hình s nh hng
đn cu trúc vn ca công ty, trong đó cu trúc tài chính ca công ty đc s
dng 5 thc đo đòn by n (n trên tng tài sn, n trên vn ch s hu, n
dài hn trên tng tài sn, n ngn hn trên tng tài sn, n trên vn). Qua
phân tích hi quy ca mô hình đòn by cho thy cho thy li nhun ca công
ty là yu t quyt đnh có tác đng mnh m nht đi vi cu trúc vn ca
công ty (tng n trên tng tài sn, n ngn hn trên tng tài sn), mt kt qu
na là quy mô ca công ty tác đng tích cc lên s đo đòn by nh: n trên
tng tài sn, n trên vn ch s hu, n dài hn trên tng tài sn, n ngn h
n
trên tng tài sn, nghiên cu còn ch ra rng không có s tác đng gia c cu
vn đn s đo th trng P/E (ch ra th trng Vit Nam không hiu qu)
“Cu trúc vn và hiu qu hot đng doanh nghip ca các công ty niêm
yt trên s giao dch chng khoán T.P HCM” đng trên tp chí phát trin kinh
t ca đi hc kinh t TP.HCM tháng 12/2008. Bài vit đa ra cái nhìn mi v
mi liên h
 gia hiu qu hot đng ca doanh nghip, nghiên cu này s

CHNG 2
MÔ HÌNH NGHIÊN CU
2.1 Nghiên cu cu trúc vn và hiu qu hot đng ca ngành bt
đng sn Vit Nam.
2.1.1 Quy trình nghiên cu
Vic phân tích mi liên h gia cu trúc vn và hiu qu hot đng ca
công ty bt đng sn Vit Nam đc thc hin qua các giai đon nh sau:
Giai đon 1: Thu thp d liu: D liu nghiên cu đc tìm kim, trích
lc t các báo cáo tài chính ca các công ty thuc đi tng nghiên cu trong
giai đon (2009 – 2011). Các báo cáo tài chính ca các công ty này đã thông
qua kim toán và đc công b công khai trên website ca S giao dch
chng khoán TP.H Chí Minh & ca s giao dch chng khoán Hà Ni.
Giai đon 2: Nhn din các bin đc lp và bin ph thuc ca mô hình
nghiên cu, qua đó tác gi tính toán s liu ca các bin đc lp và bin ph
thu
c (các bin lit kê phn 2.1.3)
Giai đon 3: X lý các d liu thu thp bng công c phân tích SPSS.
Thông qua các phân tích thng kê mô t, phân tích tng quan và phân tích
hi quy đ xem xét mi tng quan gia các bin đc lp và bin ph thuc,
đng thi xem chiu tác đng ca bin đc lp lên bin ph thuc.
2.1.2 D liu nghiên cu
Vi đ tài cu trúc vn và hiu qu hot đ
ng ca các công ty bt đng
sn niêm yt trên sàn chng khoán Vit Nam.Tính đn thi đim nm 2012
thì c 2 sàn HOSE & HNX có 59 công ty bt đng sn niêm yt, trong đó có
33 công ty bt đng sn niêm yt bt đu t nm 2010 nhng do mô hình
nghiên cu mà tác gi chn đc tính da trên 6 bin đc lp và 6 bin ph
thuc, đ tài có nhng bin khi tính phi da vào s lng c phiu đ
ang lu
hành và giá th trng c phiu. Do vy tác gi ch chn ra đc 26 công ty

11
LGL Công ty c phn u t và Phát trin ô th Long Giang
12
NBB Công ty C phn u t Nm By By
13
NTL Công ty c phn Phát trin đô th T Liêm
14
RCL Công ty C phn a c Ch Ln
15
REE Công ty c phn C đin lnh
16
SC5 Công ty c phn Xây dng s 5
17
SDU Công ty c phn u t XD và Phát trin đô th Sông à
18
SJS Công ty c phn u t Phát trin ô th và KCN Sông à
19
SZL Công ty c phn Sonadezi Long Thành
20
TDH Công ty C phn Phát trin nhà Th c
21
TIX Công ty C phn SX KD XNKDV & u t Tân Bình
22
TKC Công ty Xây dng và Kinh doanh đa c Tân K
23
UIC Công ty c phn u t phát trin Nhà và ô th IDICO
24
VIC Tp oàn VINGROUP - Công ty c phn

14

o lng hiu qu hot đng, các nghiên cu nh Bettis và Hall (1982),
Demsetz và Lehn (1985), Habib và Victor (1991), Gorton và Rosen (1995),

15
Mehran (1995), Ang, Cole và Line (2000), Margaritis và Psillaki (2006),
Zeitun và Tian (2007) đã s dng t sut li nhun ròng trên tng tài sn, t
sut li nhun ròng trên vn ch s hu và các bin khác đ đo lng hiu
qu hot đng trong các nghiên cu ca h, Pawanenthiren Pratheep kanth
(2012) dùng các ch tiêu nh Li nhun gp, li nhun ròng, t sut li nhun
trên vn đu t, t sut li nhun trên v
n ch s hu, li nhun trên tài sn;
nghiên cu ca San & Heng (2011) các bin đi din hiu qu hot đng nh:
T sut sinh li trên tng tài sn, t sut sinh li trên vn đu t, t sut sinh
li trên vn ch s hu; thu nhp trên mi c phn, h s biên li nhuân hot
đng, h s biên li nhun ròng. Qua nhng nghiên c
u trên tác gi vn dng
các bin đo lng mà San & Heng đã nghiên cu trc đó đ đo lng hiu
qu ca các công ty bt đng sn ti Vit Nam trong giai đon 2009-2011, c
th các bin ph thuc sau:
X ROE - T sut li nhun ròng trên vn ch s hu
X EPS - Thu nhp trên mi c phn,
X OPM - H s biên li nhun ho
t đng
X NPM– H s biên li nhun ròng.

niêm yt ti sàn chng khoán Vit Nam t 2009 đn 2011 cho th
y đc giá
tr trung bình, giá tr ln nht và bé nht ca tng bin nghiên cu, ngoài ra
bài vit còn so sánh giá tr trung bình ca cu trúc vn ca ngành BS Vit
ROE-Return on
equity
EPS- Earning per
share
OPM- Operating
profit margin
NP-Net profit
margin
Cu
trúc
vn
TDTE- Total debt to
equity
TIME- Time
LDA- Long term
debt to asset
SDA-Short term
debt to asset
DC- Debt to capital
DEMV- Debt to
equity market value
Hiu
qu
hot
ng


hoc R
2
điu chnh đ gii thích cho đ thích hp ca
mô hình là cao hay thp và cui cùng tác tác gi da vào h s sig ca bng
phân tích hi quy đ xem xét mc đ tác đng ca các bin đc lên tng bin