B GIÁO DC VÀ ÀO TO
TRNG I HC KINH T TP.HCM

PHAN THY BệCH HUYN

KIM NH Lụ THUYT TH TRNG HIU QU
DNG TRUNG BỊNH TRểN TH TRNG
CHNG KHOÁN TP. H CHệ MINH NM 2008 LUN VN THC S KINH T

TP. H CHệ MINH-NM 2012


TP. H CHệ MINH-NM 2012 LI CÁM N
 hoàn thành lun vn, tôi đã nhn đc rt nhiu s giúp đ,
h tr t phía Quý thy cô, gia đình và bn bè. Xin trân trng
gi li cám n đn:
- Các Thy Cô trng i hc Kinh t TP. H Chí Minh đã
nhit tình truyn đt kin thc chuyên ngành v kinh t
cho tôi trong sut 3 nm hc Cao hc khoá 18.
- c bit là Thy H Vit Tin đã tn tình hng dn và
đng viên tôi hoàn thành tt lun vn.
- Các bn bè đã chia s kin thc, kinh nghim trong quá
trình thc hin lun vn ca tôi.

Tác gi

Phan Thy Bích Huyn LI CAM OAN Tôi xin cam đoan đây là công trình nghiên cu đc lp
ca bn thân vi s giúp đ ca giáo viên hng dn.
Ni dung lun vn có tham kho và s dng các tài liu,

1.3 Tm quan trng ca vic xơy dng mt th trng hiu qu và Ủ ngha
thc tin ca vic nghiên cu lỦ thuyt th trng hiu qu trung bình 14
1.3.1 Tm quan trng ca vic xây dng mt th trng hiu qu 14
1.3.2 Ý ngha thc tin ca nghiên cu lý thuyt th trng hiu qu trung bình 15
1.3.2.1 i vi các nhà hoch đnh chính sách 15
1.3.2.2 i vi các t chc trung gian tham gia th trng 16
1.3.2.3 i vi các nhà đu t chng khoán 17
TịM TT CHNG 1 18
CHNG 2: PHNG PHÁP NGHIÊN CU LÝ THUYT TH TRNG
HIU QU DNG TRUNG BÌNH 19
2.1 Các nghiên cu và kim đnh trc đơy v lỦ thuyt th trng hiu qu dng
trung bình 19
2.1.1 Khái nim v kim đnh th trng hiu qu dng trung bình 19
2.1.2 Các phng pháp kim đnh ph bin v lý thuyt th trng hiu qu dng
trung bình 21
2.1.3 S khác bit trong nghiên cu lý thuyt th trng hiu qu dng trung bình và
dng yu 21
2.1.4 Các nghiên cu trc đây v th trng hiu qu dng trung bình 23
2.2 Các nghiên cu v tính hiu qu ca th trng chng khoán Vit Nam 25
2.3 Phng pháp nghiên cu s kin 27
2.3.1 S kin 27
2.3.2 Khái nim phng pháp nghiên cu s kin 28
2.3.3 Các ch tiêu, tham s trong phng pháp nghiên cu s kin 30
2.3.3.1 Sut sinh li bt thng (AR-Abnormal Return) 30
2.3.3.2 Sut sinh li bt thng trung bình (AAR-Average Abnormal Return) 30
2.3.3.3 Sut sinh li bt thng tích ly (CAR-Cumulative Abnormal Return) . 31
2.3.4 Kim đnh tham s AAR 31
2.3.4.1 Sut sinh li bt thng ca các c phiu không tng quan vi nhau 32
2.3.4.2 Sut sinh li bt thng ca các c phiu có liên quan vi nhau 32
2.3.5 Kim đnh CAR 32

5.2.1.2 Hoàn thin h thng k toán, kim toán 74
5.2.1.3 Thành lp các t chc xp hng tín nhim 74
5.2.1.4 Nâng cao c s h tng công ngh, hoàn thin h thng truyn ti
thông tin .75
5.2.2 Gii pháp t phía các thành viên tham gia, h tr th trng 75
5.2.2.1 S Giao Dch chng khoán 75
5.2.2.2 Các công ty niêm yt 76
5.2.2.3 Các công ty chng khoán 76
5.2.2.4 Các nhà đu t 76
5.2.2.5 Gii truyn thông 77
TÓM TT CHNG 5 78
KT LUN CHUNG 79
TÀI LIU THAM KHO
DANH MC CÁC HỊNH, BNG, BIU 

Hình 1.1: Thông tin và các yu t khác trên th trng
Hình 1.2: Ba dng hiu qu ca lỦ thuyt th trng hiu qu
Hình 2.1: Quan sát phn ng ca th trng vi mc công b thông tin
Hình 2.2: Mi quan h gia các sut sinh li
Hình 2.3: Khung thi gian ca mt nghiên cu s kin
Hình 4.1: Ca s c lng s kin
Bng 3.1: Thông tin mt s công ty IPO trong nm 2007-2008
Bng 3.2: S lng c phiu phát hành b sung qua các nm trên HoSE
Bng 4.1: S lng công ty phát hành b sung theo các phng pháp khác nhau
Bng 4.2: S lng công ty theo phng pháp phát hành và giá tr vn hoá th trng
Bng 4.3: AAR và CAR t giai đon trc 15 ngày và sau 15 ngày k t ngày XR
Bng 4.4: AAR và CAR theo phng pháp phát hành
Bng 4.5: Sut sinh li bt thng phân loi theo vn hoá th trng
Biu đ 3.1: Din bin tình hình VN-Index nm 2007
Biu đ 3.2: Din bin tình hình VN-Index nm 2008

VN-Index Efficient Market Hypothesis
Foreign indirect investment
Ho Chi Minh City Stock
Exchange
Ha Noi Stock Transaction
Center
Initial Public Offering Over the counter market

State Capital Investment
Corpotation

LỦ thuyt th trng hiu qu
u t gián tip nc ngoài
S Giao dch chng khoán Thành
ph H Chí Minh
Trung tâm giao dch chng khoán
Hà Ni
Phát hành ln đu ra công chúng
Ngân hàng nhà nc
Ngân hàng thng mi
Th trng chng khoán phi tp

Vn đ chính  đây là th trng chng khoán Vit Nam bao gm tt c các đi
tng tham gia th trng cn nhìn nhn đúng nguyên nhân ca thc trng trên,
hiu rõ u nhc đim ca th trng nhm đm bo th trng phát trin hiu qu.
Mt th trng đc xem là hiu qu v mt thông tin là mt th trng mà các
thông tin đc phn ánh nhanh chóng, ngay lp tc vào giá. Theo các nhà kinh t
hc, đ có th trng hiu qu mt cách hoàn ho là điu khó xy ra trên thc t.
Tuy nhiên, xây dng mt th trng hiu qu  mc đ nht đnh là vô cùng Ủ ngha
và là điu kin cn thit không th thiu cho s phát trin chung ca th trng.
Ti Vit Nam, đã có mt s nghiên cu v tính hiu qu ca th trng chng
khoán nhng ch yu ch  mc kim đnh hiu qu dng yu và s lng cng rt
hn ch, ngoài ra có rt ít nghiên cu chính thc v mc đ hiu qu dng trung
bình ca th trng chng khoán. 2
 có th xem xét và đánh giá tính hiu qu dng trung bình ca th trng
chng khoán, lun vn “Kim đnh lý thuyt hiu qu dng trung bình trên th
trng chng khoán TP H Chí Minh nm 2008” da trên lỦ thuyt th trng hiu
qu và các phng pháp nghiên cu khác nhau, thông qua kim đnh tác đng ca
phát hành b sung đi vi giá chng khoán trên th trng chng khoán TP.HCM
nm 2008, là mt nm th trng có rt nhiu bin đng. T đó, lun vn s kt lun
th trng chng khoán TPHCM có đt mc đ hiu qu trung bình trong nm
2008, gii thích các nguyên nhân và đ xut mt s gii pháp có th ng dng cho
th trng.
2. Mc đích nghiên cu ca lun vn
Lun vn tp trung tr li các câu hi sau:
- Th trng chng khoán TP. H Chí Minh trong nm 2008 có tha mãn
điu kin th trng hiu qu dng trung bình?
- Nu th trng chng khoán cha hiu qu, nguyên nhân cho mc đ cha
hiu qu ca th trng là gì? Có th có gii pháp giúp điu chnh th

trung bình.
- Chng 3: Tình hình th trng chng khoán Vit Nam nm 2008
- Chng 4: Kim đnh lỦ thuyt th trng hiu qu dng trung bình ca th
trng chng khoán TP. H Chí Minh nm 2008.
- Chng 5: Kin ngh mt s gii pháp nhm nâng cao tính hiu qu ca th
trng chng khoán TPHCM nói riêng và th trng chng khoán Vit Nam
nói chung.
4
CHNG 1: Lụ THUYT TH TRNG HIU QU
1.1 Th trng hiu qu
Tính hiu qu ca th trng vn thng đc đnh ngha và hiu theo nhiu
cách khác nhau nh sau:
- Hiu qu phân phi: Th trng hiu qu hiu theo ngha rng liên quan đn
vic phân b các ngun lc kinh t sao cho hiu qu nht vi chi phí thp nht
đc gi là hiu qu phân phi. Mt th trng đc xem là hiu qu v mt
phân phi khi th trng đó có kh nng đa đc các ngun lc khan him đn
ngi s dng, sao cho trên c s ngun lc có đc ngi ta s to ra kt qu
đu ra ln nht, tc là h s dng ngun lc mt cách ti u. Ngi s dng tt
nht ngun lc huy đng đc là ngi có kh nng tr giá cao nht cho quyn
đc s dng ngun lc đó.
- Hiu qu v t chc hot đng: Mt cách hiu khác v hiu qu là hiu qu v

Hình 1.1: Thông tin và các yu t khác trên th trng
Tuy nhiên, trong phm vi lun vn này, nghiên cu ch đ cp đn tính hiu qu
thông tin ca th trng. Trên thc t, các nghiên cu cng ch thng xem xét lỦ
thuyt th trng hiu qu v mt thông tin, đánh giá mc đ hiu qu ca th
trng mà ít đi sâu vào góc đ tìm hiu v th trng hiu qu trên phng din
phân phi hay t chc ca th trng, bi trên th trng chng khoán, tính hiu qu
v mt thông tin có Ủ ngha quyt đnh đi vi s thành công ca toàn th trng.
1.2 LỦ thuyt th trng hiu qu và mt s lý thuyt tài chính khác bên cnh
lý thuyt th trng hiu qu
1.2.1 S hình thành và phát trin ca lỦ thuyt th trng hiu qu
LỦ thuyt th trng hiu qu là mt trong nhng lỦ thuyt chính thng, nn tng
ca ngành tài chính. Cùng vi s phát trin ca th trng chng khoán, lỦ thuyt
này li càng có Ủ ngha quan trng, tr thành kim ch nam cho nhiu hc gi phân
Thông tin
Nhà đu t
Giá c phiu 6
tích chng khoán. Nhà kinh t hc Samuelson đã tng nhn xét: “Nu kinh t hc
tài chính đc coi là các món phc sc ca nhà vua trong các dp l lc thì lỦ thuyt
th trng hiu qu s chim mt na các đ trang sc đó”.
LỦ thuyt th trng hiu qu ch đ cp đn tính hiu qu ca thông tin và tác
đng ca thông tin đn giá. Bachelier là ngi đu tiên đt nn tng cho lỦ thuyt
bc ngu nhiên. Sau đó vào nm 1959, Osborne cng đã góp phn làm rõ hn lỦ
thuyt này. Mô hình bc ngu nhiên do Bachelier và Osborne xây dng da trên
hai gi đnh c bn:
1. Thông tin mà các nhà phân tích s dng đ d đoán giá tr thc ca chng
khoán là đc lp và không có h thng theo thi gian.
2. Vic đánh giá thông tin ca các nhà phân tích cng đc lp vi nhau, hay nói

đoán giá chng khoán trong tng lai đu đã đc phn ánh hoàn toàn trong giá
chng khoán đó. Khi đó, giá chng khoán đc xác đnh ti mc cân bng, vic giá
chng khoán tng hay gim là do chng khoán phn ng vi các thông tin mi mà
thông tin mi li là thông tin không th d đoán đc. Do đó, giá chng khoán thay
đi do tác đng ca các thông tin mi là ngu nhiên và cng không th d đoán
đc.
Mt nghiên cu quan trng khác ca Fama trong nm 1970 đã xem xét, tng kt
li tt c nghiên cu lỦ thuyt cng nh thc nghim và hình thành nên lỦ thuyt th
trng hiu qu ngày nay. Fama cho rng th trng là hiu qu nu giá phn ánh
đy đ tt c thông tin và đa ra ba điu kin đ tn ti th trng hiu qu là:
1. Không có chi phí giao dch
2. Không có chi phí thông tin
3. Giá hin ti ca chng khoán phn ánh đy đ thông tin hin ti.
Nhng điu kin này nhm bo đm tt c các nhà đu t có cùng thông tin s
có cùng mc li nhun. Vic vi phm các điu kin này s khin cho th trng
không hiu qu.
1.2.2 Các dng hiu qu ca th trng
Theo các nhà kinh t hc, có ba mc đ hiu qu ca th trng tng ng vi
ba dng thông tin đc xem xét: 8
1. Thông tin dng yu: thông tin ch bao hàm các d liu lch s v loi chng
khoán đang phân tích, hay giá phn ánh giá quá kh ca chng khoán.
2. Thông tin dng trung bình: thông tin bao gm tt c các d liu phù hp đã
đc công b trong quá kh và hin ti, hay giá phn ánh thông tin do t
chc phát hành công b.
3. Thông tin dng mnh: thông tin bao gm các d liu không đc bit, không
k các d liu có đc công b hay không.
Tng ng vi ba dng thông tin trên, th trng hiu qu đc phân chia thành

đc th hin trong giá chng khoán hin ti”. Nh vy, theo lý thuyt th trng
hiu qu dng yu s không có phân tích k thut nào ch da trên giá chng khoán
quá kh có th giúp nhà đu t đt đc li nhun bt thng.
1.2.2.2 Th trng hiu qu dng trung bình
Lý thuyt th trng hiu qu dng trung bình cho rng giá chng khoán s
điu chnh nhanh chóng trc bt k thông tin công khai nào, tc là mc giá hin
ti phn ánh đy đ mi thông tin công b trong hin ti cng nh trong quá kh. .
Thông tin công khai bao gm: các báo cáo tài chính công khai ca doanh nghip,
các thông báo v thu nhp và c tc, chia c phn, chia tách c phiu, phát hành
thêm c phiu, thng c phiu, và các thông tin v kinh t cng nh chính tr. i
vi ngi tham gia th trng chng khoán, lỦ thuyt th trng hiu qu dng trung
bình có Ủ ngha là các nhà đu t khi ra quyt đnh da trên các thông tin sau khi nó
đc công b s không thu đc li nhun cao hn mc trung bình bi mc giá
chng khoán đã phn ánh mi thông tin công khai đó.
1.2.2.3 Th trng hiu qu dng mnh
Lý thuyt th trng hiu qu dng mnh cho rng giá chng khoán phn ánh
tt c các thông tin t công khai đn ni b. Nh vy, trong mt th trng hiu qu
dng mnh, nhà đu t s dng tt c các thông tin có th có dù các thông tin đó có
đc ph bin ra công chúng hay không và không có nhà đu t nào có th thu
đc li nhun vt tri hn so vi nhng ngi khác.
Tuy nhiên, lỦ thuyt th trng hiu qu dng mnh khó có th tn ti trong thc
t. Nhiu nghiên cu đã ch ra không th có th trng nào mà khi có nhng thông
tin ni gián, ngi s dng chúng li không thu đc li nhun bt thng. 10 Hình 1.2: Ba dng hiu qu ca lý thuyt th trng hiu qu
1.2.3 Mt s lỦ thuyt tài chính khác bên cnh lỦ thuyt th trng hiu qu

không cho phép ngi
s dng chúng thu
đc li nhun bt
thng.
Thông tin: mi thông
tin có th.
c đim: Nu th
trng là hiu qu thì
mi thông tin có th
(k c thông tin u
tiên) không cho phép
ngi s dng chúng
thu đc li nhun bt
thng. 11
mà nhiu nhà kinh t hc cho rng đó kt qu ca tâm lỦ chung ca hu ht nhng
ngi tham gia th trng. LỦ thuyt th trng hiu qu cng không gii thích đc
hin tng mt s các nhà đu t đã luôn đánh bi th trng trong mt khong thi
gian rt dài nh Warren Buffet, George Soros,…
ó chính là lỦ do khin cho các lỦ thuyt, phng pháp phân tích tài chính khác
dù đi ngc vi lỦ thuyt th trng hiu qu nh phân tích c bn, phân tích k
thut, lỦ thuyt tài chính hành vi,… vn tn ti và đc nhiu nhà đu t áp dng
hiu qu cho đn ngày nay.
Di đây lun vn s đim li mt s lỦ thuyt, phng pháp khác đ thy rõ
hn v trí ca lỦ thuyt th trng hiu qu trong mi quan h vi các lỦ thuyt tài
chính khác trong nn tài chính hc hin đi.
1.2.3.1 Phân tích k thut
Phân tích k thut là phng pháp da vào các din bin ca giá c và khi

hn hay cao hn giá tr thc ca chng khoán đó, và điu này s khng đnh giá tr
thc ca mt công ty có mi quan h mt thit nh th nào vi các đc tính tài
chính nh: kh nng phát trin; nhng ri ro mà công ty có th gp phi; dòng
tin Bt k mt s chch hng nào so vi giá tr thc cng là du hiu cho thy
c phiu đó đang  di hoc vt quá giá tr thc. Chính vì vy, các nhà phân tích
c bn thng coi đó là kim ch nam cho quyt đnh đu t trong tng lai.
Theo các nhà phân tích c bn, điu quan trng là phi đánh giá công ty mà
mình đu t tht k, đc bit là các thông tin trong các báo cáo tài chính và quyt
đnh mua bán vi suy ngh c phiu mà mình bán ra là đang đc đánh giá cao hn
giá tr thc và nhng gì mình đang mua vào là đang đc đánh giá thp hn giá tr
thc.
Khi th trng hiu qu dng trung bình thì rõ ràng trng phái phân tích này
hoàn toàn không có Ủ ngha đi vi ngi s dng chúng vì giá c chng khoán đã
phn ánh ht nhng thông tin đc công b t chính các báo cáo tài chính ca các
công ty và vic s dng nhng thông tin này cng không th nào mang li ích li
vt tri nào cho ngi đu t. Tuy vy, khi th trng không hiu qu thì rõ ràng
trng phái phân tích c bn tht s chim u th, là mt thách thc đi vi lỦ
thuyt th trng hiu qu. Nhng lỦ thuyt v phân tích c bn cng không th 13
ph nhn hoàn toàn vai trò ca lỦ thuyt th trng hiu qu bi chính nhng nhà
đu t khôn ngoan trên th trng, khi đã s dng công c phân tích c bn, li dn
đa th trng tr nên hiu qu hn do lúc này giá c là tín hiu tt đ phn ánh
đúng giá tr ni ti ca chng khoán.
1.2.3.3 Phân tích tài chính hành vi
Tài chính hành vi là mt phân ngành kinh t hc nghiên cu xem nhng hành vi
(hành đng có nhn thc) ca các ch th kinh t (ngi tiêu dùng, ngi phân
phi, ngi bán hàng hay ngi sn xut) có th nh hng đn vic quyt đnh
kinh t cng nh giá c th trng ra sao. Phng pháp nghiên cu ca lỦ thuyt tài

xu th (momentum effect), vi ngày càng nhiu phiên bn đ xut cách tn dng
hiu ng này đ kim li nhun vt tri mà ri ro không cao vi nhng kt qu
không th gii thích đc bng các mô hình th trng hiu qu.
Các mô hình đc đ xut bi lỦ thuyt tài chính hành vi có th đúng nu trên
th trng tn ti mt trong ba điu kin c bn sau:
- Tn ti hành vi không hp lý.

- Hành vi bt hp lý mang tính h thng.

- Gii hn kh nng kinh doanh chênh lch giá trên th trng tài chính.
Nu c ba đu tn ti, lỦ thuyt tài chính hành vi d báo rng vic đnh giá sai
không nhng tn ti, mà còn rt đáng k và kéo dài.
Nh vy, trong mt th trng nu xut hin nhiu hin tng trong các yu t k
trên thì th trng đó b chi phi nhiu bi lỦ thuyt tài chính hành vi và th trng
khó tuân theo lỦ thuyt th trng hiu qu.
1.3 Tm quan trng ca vic xơy dng mt th trng hiu qu và Ủ ngha thc
tin ca nghiên cu lỦ thuyt th trng hiu qu và hiu qu dng trung
bình
1.3.1 Tm quan trng ca vic xơy dng mt th trng hiu qu
Mt th trng hiu qu dng mnh là mt th trng khó tn ti trên thc t.
Tuy nhiên, vn luôn có các nghiên cu cng nh ng dng lỦ thuyt th trng
hiu qu  các th trng khác nhau, bao gm các th trng phát trin cng nh th
trng mi ni vi mc đích tìm kim mt phng thc gia tng tính hiu qu ca
th trng bi mt th trng hiu qu s mang li mt s li ích nh sau: 15
- Khuyn khích phân phi mt cách hiu qu: Trong mt th trng hiu qu,
đng vn cng s t tìm đn đc nhng doanh nghip kinh doanh thc s hiu
qu.

- Hiu đc mc đ hiu qu ca th trng các nhà hoch đnh chính sách s