Chương 1: Tổng quan nghiên cứu
Nhận thấy thị trường bất động sản (BĐS) là một thị trường có quy mô cũng
như vai trò to lớn đối với nền kinh tế. Tuy nhiên trong những năm gần đây, thị
trường này trở nên trì trệ và trở thành một nút thắt lớn trong công cuộc vực dậy nền
kinh tế nước nhà. Vấn đề quan trọng nhất đó là vấn đề về vốn. Xuất phát từ thực tế,
các doanh nghiệp kinh doanh BĐS do đặc thù kinh doanh mà cần một lượng vốn
dài hạn rất lớn, đảm bảo hiệu quả huy động vốn sẽ giúp các doanh nghiệp phát
triển ổn định, làm động lực phát triển của thị trường, để làm được điều này thì cần
phải biết rốt cuộc những nhân tố nào tác động đến nó.
Kết hợp những vấn đề thực tiễn với việc các vấn đề lý luận có liên quan còn
chưa được nghiên cứu sâu rộng ở Việt Nam cũng như nước ngoài, nhóm lựa chọn
và thực hiện nghiên cứu đề tài: “ Các nhân tố tác động đến hiệu quả huy động vốn
dài hạn trong doanh nghiệp kinh doanh BĐS niêm yết Việt Nam”
Chương 2
Những vấn đề cơ bản về hiệu quả huy động vốn dài hạn trong doanh nghiệp
kinh doanh BĐS.
2.1. Tổng quan về vốn dài hạn và hiệu quả huy động vốn dài hạn
2.1.1. Khái quát về vốn dài hạn
2.1.1.1. Khái niệm
Vốn là đại diện cho giá trị của toàn bộ các khoản ứng ra ban đầu và vào các
quá trình sản xuất kinh doanh tiếp theo để hình thành nên tài sản của doanh
nghiệp.
Theo cách phân loại vốn theo thời gian sử dụng, vốn của một doanh nghiệp
được chia ra làm vốn ngắn hạn và vốn dài hạn. Trong đó:


Vốn dài hạn là vốn có mà doanh nghiệp có quyền nắm giữ và sư dụng trong
một khoảng thời gian dài (thường trên 1 năm). Bao gồm: vốn chủ sở hữu, nợ tín
dụng ngân hàng, phát hành trái phiếu kỳ hạn lớn hơn một năm, các khoản phải trả
có kỳ hạn hơn 1 năm khác.
Đối với các doanh nghiệp kinh doanh bất động sản, vốn dài hạn chiếm phần



2.1.2.2. Các phương thức huy động vốn chủ sở hữu
- Giữ lại lợi nhuận
- Phát hành cổ phiếu: Phát hành cổ phiếu thường hoặc Phát hành cổ phiếu ưu
đãi
2.1.3. Hiệu quả huy động vốn dài hạn
2.1.3.1. Khái niệm
Hiệu quả huy động vốn dài hạn của doanh nghiệp là phạm trù phản ánh khả
năng huy động vốn dài hạn đáp ứng nhu cầu hoạt động sản xuất kinh doanh nhằm
tối đa hóa lợi ích cho doanh nghiệp với một mức chi phí thấp nhất phù hợp với
mức độ rủi ro có thể chấp nhận được.
2.1.3.2. Đánh giá hiệu quả huy động vốn dài hạn
Có 3 chỉ tiêu đánh giá hiệu quả huy động vốn dài hạn được đề xuất, đó là:
Thứ 1: Khả năng đáp ứng nhu cầu đầu tư dài hạn.
Thứ 2: Tỷ suất sinh lời của vốn dài hạn.
Thứ 3: WACC
2.1.3.3. Tầm quan trọng của việc nâng cao hiệu quả huy động vốn dài hạn đối
với doanh nghiệp.
Huy động vốn dài hạn hiệu quả giúp doanh nghiệp đáp ứng nhu cầu đầu vào
cho các dự án kinh doanh dài hạn với một mức chi phí thấp và mức rủi ro có thể
chấp nhận, đảm bảo cho các dự án thực hiện đúng kế hoạch, từ đó đưa đến sự
thành công trong dự án nói riêng và cho toàn doanh nghiệp nói chung.
2.2. Vốn dài hạn trong các doanh nghiệp bất động sản
2.2.1. Khái quát về doanh nghiệp bất động sản
2.2.1.1. Bất động sản và thị trường bất động sản
2.2.1.1.1. Bất động sản


Bất động sản là đất đai, các cấu trúc cố định gắn liền với đất đai, các cải

Đặc điểm:
- Thứ nhất, thị trường giao dịch các quyền và lợi ích chứa đựng trong BĐS.
- Thứ hai, trong mỗi cấp độ phát triển của thị trường BĐS, quá trình vận động
-

của thị trường đều có chu kỳ dao động tương tự như nhiều thị trường khác.
Thứ ba, thị trường BĐS mang tính vùng, tính khu vực sâu sắc
Thứ tư, thị trường BĐS chịu sự chi phối của yếu tố pháp luật.
Thứ năm, thị trường BĐS là một dạng thị trường không hoàn hảo
Thứ sáu, thị trường BĐS có mối liên hệ mật thiết với thị trường vốn và tài
chính. Động thái phát triển của thị trường này tác động tới nhiều loại thị
trường trong nền kinh tế.


-



Thứ bảy, Cung nhìn chung chậm hơn cầu nên có khuynh hướng tăng giá theo
thời gian
Vai trò:
Phát triển thị trường bất động sản góp phần thúc đẩy sản xuất phát triển; góp

phần huy động vốn cho đầu tư phát triển; tăng thu cho ngân sách Nhà nước; góp
phần vào sự ổn định xã hội và nâng cao đời sống nhân dân và thúc đẩy đổi mới
chính sách đất đai, quản lý đất đai và bất động sản.
2.2.1.2. Doanh nghiệp kinh doanh bất động sản
2.2.1.2.1. Khái niệm
Kinh doanh bất động sản là việc bỏ vốn đầu tư để tạo lập, mua, nhận chuyển
nhượng, thuê, thuê mua BĐS để bán, chuyển nhượng, cho thuê, cho thuê lại, cho


Các nhân tố chủ quan
Các nhân tố chủ quan bao gồm: Quy mô kinh doanh, Cơ cấu vốn của doanh

nghiệp; Giá trị thương hiệu / Uy tín của doanh nghiệp; Yếu tố con người; Kỹ
thuật- công nghệ; Cơ cấu sản phẩm; Số dự án đang triển khai và chờ triển khai
(đã được phê duyệt); Khả năng sinh lời; Cơ hội tăng trưởng; Rủi ro kinh doanh;
Khả năng thanh toán.
Chương 3
Phương pháp nghiên cứu
3.1. Phương pháp thu thập thông tin.
Trong phạm vi đề tài, nhóm nghiên cứu dựa trên bộ số liệu của 53 trên tổng
số 63 doanh nghiệp niêm yết trong đó có 40 doanh nghiệp niêm yết trên sàn giao


dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh và 23 doanh nghiệp niêm yết trên sàn
chứng khoán Hà Nội, cùng các chỉ số vĩ mô trong vòng 7 năm từ năm 2008 đến
năm

2014

lấy

trên

trang

web

đầu

Lãi suất
Sàn giao dịch

Đo lường
LNST/VDH
NDH/VCSH
Tài sản ngắn hạn/ Nợ ngắn hạn
P/B
Ln(tổng tài sản)

Lãi suất tiền gửi 1 tháng
Lãi suất tiền gửi 6 tháng
Lãi suất tiền gửi 12 tháng
Bằng 0: doanh nghiệp niêm yết
trên HOSE.

Ký hiệu
Y
CCV
CR
P/B
LNSIZE
GDP
LP
LS_1t
LS_6t
LS_12t
SANGD



động vốn.


Giả thuyết H3: P/B có mối tương quan thuận với hiệu quả huy động vốn.
Giả thuyết H4: Qui mô doanh nghiệp có mối tương quan thuận với hiệu quả
huy động vốn dài hạn.
Giả thuyết H5: GDP có mối tương quan thuận với hiệu quả huy động vốn dài
hạn.
Giả thuyết H6: Lạm phát có mối tương quan nghịch với hiệu quả huy động
vốn dài hạn.
Giả thuyết H7: Lãi suất có mối tương quan nghịch với hiệu quả huy động vốn
dài hạn của doanh nghiệp.
Chương 4: Kết quả nghiên cứu
4.1. Mô tả số liệu và các biến.
4.11. Mô tả số liệu
Thứ nhất, tỷ trọng vốn dài hạn trên tổng nguồn vốn rất lớn, trong giai đoạn
nghiên cứu từ 2008 đến 2014, tỷ trọng này luôn trên 60%.
Thứ hai, tỷ trọng nợ dài hạn trong tổng vốn dài hạn tuy thấp hơn vốn chủ sở
hữu nhưng vẫn chiếm tỷ trọng lớn. Nợ dài hạn chiếm từ trên 30% đến gần 50%
vốn dài hạn trong gần như cả giai đoạn 2008-2014.
Thứ 3, tỷ trọng nợ dài hạn trong tổng nợ cao, ngoài năm 2008 thì trong giai
đoạn 2009-2014, nợ dài hạn chiếm từ 40% đến trên 50% tổng nợ.
Nợ dài hạn trên vốn chủ sở hữu và nợ dài hạn trên vốn dài hạn có xu hướng
tăng, tức là các doanh nghiệp trong ngành BĐS ngày càng sử dụng nhiều nợ hơn
tương đối so với vốn chủ sở hữu.
4.1.2. Mô tả các biến.
Ở phần này, chúng tôi mô tả các chỉ tiêu thống kê mô tả của các biến, bao
gồm:



β8Ls_1ti + β9Ls_6ti + β10Ls_12ti + β11Sangdi + Ui
Ban đầu nhóm chạy mô hình trên bằng mô hình Pooled Regression Model tuy
nhiên, mô hình này tồn tại nhiều nhược điểm, không thể hiện đúng bản chất của số
liệu, do đó, chúng tôi đã thực hiện kiểm định Hausman Test nhằm lựa chọn một
trong hai mô hình Fixed Effect Model (FEM) và Random Effect Model (REM).
P_value của kiểm định lớn hơn độ tin cậy 0,05, do đó mô hình phù hợp là mô hình
REM.
Kết quả hồi quy MH1 theo Random effect cho kết quả như sau:
•
•

Mô hình có ý nghĩa thống kê.
Chỉ có 3 biến trong mô hình có ý nghĩa, đó là: CCV, P/B, Ls_1t.
Số lượng các biến có ý nghĩa thấp, hơn nữa các biến được coi là có tác động

mạnh lại không có ý nghĩa trong mô hình như quy mô (LNSIZE), GDP, các biến
lãi suất tiền gửi 6 tháng, 12 tháng. Điều này dẫn chúng tôi đến nghi ngờ rằng mô
hình nay chưa thực sự phù hợp. Để có một mô hình phù hợp hơn, chúng tôi thực
hiện hiệu chỉnh mô hình, sẽ được trình bày ở phần 4.2.2.


4.2.2. Kết quả hổi quy mô hình đã hiệu chỉnh.
4.2.2.1. Hiệu chỉnh mô hình.
Xét độ tương quan giữa các biến độc lập trong mô hình bằng cách sử dụng ma
trận độ tương quan giữa các biến được xuất ra bởi phần mềm Eview 8. Kết quả cho
thấy, các cặp biến có độ tương quan cao được tạo ra bởi các biến: GDP, LP, LS_1t,
LS_6t. LS_12t.
Các biến lãi suất có độ tương quan quá cao so với biến lãi suất khác đồng thời
có độ tương quan trên 0,84 với biến lạm phát. Đây là lý do làm cho mô hình hồi
quy với đầy đủ các biến có sự bất hợp lý.

dụng cho các doanh nghiệp tăng, điều này làm các doanh nghiệp giảm tỷ trọng nợ
dài hạn trong tổng nguồn vốn, điều này làm mẫu số VDH của tỷ lệ LNST/VDH
giảm, nếu như lợi nhuận sau thuế tạo ra không giảm, hoặc giảm ít hơn tỷ lệ giảm
của nợ dài hạn thì tỷ lệ LNST/VDH tăng, điều này hoàn toàn logic khi mà biến
CCV (NDH/VCSH) mà sẽ giải thích dưới đây có nghịch biến với LNST/VDH.
Điều này sẽ được giải thích rõ hơn ở phần giải thích biến CCV dưới đây.
Từ tác động của GDP và LS_12t, dựa vào dấu của hệ số tương quan, ta có thể
kết luận rằng, Lạm phát, lãi suất tiền gửi 1 tháng, 6 tháng cũng tác động cùng chiều
đến hiệu quả huy động vốn dài hạn của doanh nghiệp.
P_B là biến cuối cùng trong mô hình tác động cùng chiều với LNST/VDH,
với ước lượng điểm của hệ số góc là 0,038751, ước lượng khoảng là (0,026608;
0,050893). Giả thuyết đưa ra ở chương 3 được chấp nhận.
Biến cơ cấu vốn dài hạn (CCV: NDH/VCSH) đã nhận giả thuyết H1: CCV tác
động ngược chiều tới Y (LNST/VDH); điều này cho thấy các doanh nghiệp kinh
doanh BĐS chưa vận dụng tốt lợi thế của nợ dài hạn trong cơ cấu vốn dài hạn hoặc
lượng vốn nợ dài hạn huy động được chưa đủ sức tạo ra lợi nhuận sau thuế cao hơn
những gì phải bỏ ra để có được lượng nợ dài hạn này; hai giả thiết này sẽ được
phân tích rõ ở phần 4.2.3.


Biến Lnsize đại diện cho quy mô doanh nghiệp tác động ngược chiều tới biến
phụ thuộc, điều này được giải thích là do doanh nghiệp tăng tổng vốn của mình
bằng cách tăng nợ dài hạn nhiều hơn tăng vốn chủ sở hữu, điều này làm tăng tỷ lệ
NDH/VCSH (CCV), mà biến CCV đang có tác động ngược chiều đến biến phụ
thuộc, do đó làm cho Lnsize có tác động ngược chiều đến biến phụ thuộc.
Trong mô hình này, biến hệ số thanh toán hiện thời (CR) và sàn giao dịch
(Sangd) không có ý nghĩa, như vậy mô hình này chưa kết luận được tác động của
hệ số thanh toán hiện thời và sàn giao dịch đến hiệu quả huy động vốn dài hạn của
doanh nghiệp kinh doanh BĐS.
4.2.3. Mô hình nghiên cứu tác động riêng rẽ của cơ cấu vốn dài hạn tới hiệu

hình, tốc độ tăng trưởng GDP có tác động cùng chiều và mức độ tác động là mạnh
nhất.
Thứ 5, Lãi suất, lạm phát có tác động cùng chiều đến hiệu quả huy động vốn
dài hạn của doanh nghiệp xét trong giai đoạn nghiên cứu
Theo đề xuất của nhóm nghiên cứu, các doanh nghiệp kinh doanh BĐS niêm
yết trên sàn chứng khoán tại Việt Nam nên có biện pháp nhằm kiểm soát tốt quá
trình sử dụng vốn nợ dài hạn, bên cạnh đó cần tăng thêm tỷ trọng nợ dài hạn trong
vốn dài hạn nhằm đưa tỷ lệ NDH/VCSH lên trên mức 2,525 và kiểm soát dưới
mức 9,27. Nếu như doanh nghiệp không có khả năng tăng nợ dài hạn lên ngưỡng
này thì phải điều chỉnh giảm tỷ lệ nợ dài hạn so với vốn chủ sở hữu trong cơ cấu


vốn dài hạn. Bên cạnh đó, quá trình tăng tổng nguồn vốn của doanh nghiệp nên
được thực hiện hợp lý giữa tỷ trọng nợ dài hạn và vốn chủ sở hữu tăng thêm,
không để quá trình tăng vốn tạo nên cơ cấu vốn dài hạn không hiệu quả cho doanh
nghiệp.