BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO

TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM

PHẠM QUANG ANH

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

TP. Hồ Chí Minh – Năm 2004


1

MỤC LỤC
CHƯƠNG I: NHỮNG VẤN ĐỀ LÝ LUẬN CƠ BẢN VỀ GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP 2
1.1
Khái niệm giá trị DN ..................................................................................2
1.1.1
Khái niệm giá trị DN...........................................................................2
1.1.2
Khái niệm, mục đích ý nghĩa của CPH DNNN...................................2
1.2
Xác định giá trị DN....................................................................................3
1.2.1
Những nhân tố tác động đến giá trị DN .............................................3
1.2.2
Những phương pháp xác định giá trị DN trên thế giới.......................6
1.3
Kinh nghiệm CPH và tư nhân hóa ở các nước trên thế giới ...................15
1.3.1
Tư nhân hóa ở Anh .........................................................................15

Giai đoạn hiện nay theo Nghị định 64/2002/NĐ-CP................................28
2.4.1
Nguyên tắc định giá DNNN để CPH ................................................28
2.4.2
Kiểm kê, phân tích thực trạng của DN.............................................28
2.4.3
Phương pháp xác định giá trị DNNN để CPH..................................29
2.5
Những nhân tố ảnh hưởng đến giá trị DNNN CPH ở Việt Nam..............35
CHƯƠNG 3: MỘT SỐ GIẢI PHÁP GÓP PHẦN HOÀN THIỆN CÁC PHƯƠNG
PHÁP ĐỊNH GIÁ DOANH NGHIỆP Ở NƯỚC TA TRONG ĐIỀU KIỆN KINH TẾ
THỊ TRƯỜNG .......................................................................................................38
3.1
Định hướng phát triển DN Việt Nam đến năm 2020 ...............................38
3.2
Xây dựng nội dung đánh giá khi xác định giá trị DN ...............................38
3.2.1
Đánh giá phân tích những nội dung để định giá DN gồm: ...............39
3.2.2
Đánh giá điểm tín nhiệm DN............................................................40
3.3
Những phương pháp xác định giá trị DN ................................................42
3.3.1
Phương pháp lưu lượng tiền tệ chiết khấu......................................42
3.3.2
Phương pháp lợi nhuận thặng dư ...................................................49
3.3.3
Phương pháp so sánh công ty.........................................................54
3.3.4
Những phương pháp định giá để tham khảo...................................56

tăng thu cho ngân sách nhà nước.
Theo yêu cầu kế hoạch, việc CPH DNNN dự tính phải hoàn thành trong
năm 2005, và có khoản 2900 DNNN thực hiện sắp xếp lại, chuyển đổi hình
thức sở hữu, trong đó chủ yếu là CPH. Nhưng trong thời gian 12 năm vừa
qua (từ năm 1992-2003) số DNNN được CPH khoảng 1300 DN, do đó
trong hai năm 2004, 2005 phải thực hiện CPH khoảng 1500 DNNN, đây là
một công việc không phải dễ dàng. Ngoài những tồn tại như cơ chế, chính
sách, luật pháp thiếu đồng bộ, không nhất quán, tâm lý người lao động và
ban lãnh đạo doanh nghiệp không ủng hộ vì ảnh hưởng đến quyền lợi cá
nhân… thì việc xác định giá trị DN cũng rất rườm rà, nhiêu khê, thường mất
nhiều thời gian, phương pháp xác định giá trị DN chưa theo kịp quá trình
phát triển của nền kinh tế, không đánh giá đúng giá trị DN gây thiệt hại cho
nhà nước, nhà đầu tư và làm chậm quá trình CPH. Vấn đề này thực sự là
một trở ngại cho quá trình CPH DNNN ở nước ta. Trong phạm vi này, luận
văn xin nêu ra một số giải pháp nhằm hoàn thiện phương pháp xác định giá
trị DNNN CPH ở Việt Nam hiện nay.


3

1.2

Xác định giá trị DN

1.2.1 Những nhân tố tác động đến giá trị DN
1.2.1.1 Chính sách phân phối
Có 3 quan điểm về chích sách phân phối tác động đến giá trị DN:
Quan điểm truyền thống tin rằng lợi tức cổ phần gia tăng ngày hôm nay sẽ
làm lợi cho các cổ đông nhiều hơn và do đó sẽ làm tăng giá trị DN. Vì lợi
tức cổ phần dưới hình thái tiền mặt hiện có trong tay có giá trị hơn so với



4

Đồ thị 1.1 Cấu trúc vốn và thu nhập trên mỗi cổ phần
EPS
Tài trợ bằng vốn
2,0
cổ phần và nợ
1,5

Tài trợ tất cả bằng
vốn cổ phần

1,0

BP

0,5
500

1000

1500

EBIT

Tác động đòn bẩy của đòn cân nợ phụ thuộc vào triển vọng lợi nhuận của
DN. Nếu doanh lợi đạt ít hơn 1000$, tỷ suất doanh lợi vốn cổ phần sẽ giảm.
Tỷ suất doanh lợi vốn cổ phần không bị tác động khi doanh lợi là 1000$, tại

WACC
rD
D/E

Khi công ty vay nợ nhiều hơn, rủi ro không có khả năng chi trả lớn hơn, và
mức độ mạo hiểm của việc cho vay cao hơn nghĩa là khả năng thanh toán
của con nợ với chủ nợ càng thấp thì rD càng cao. Nhưng dòng tiền lợi
nhuận trong tương lai phát sinh từ tài sản thực của công ty là không đổi.
Nghĩa là mức độ rủi ro vẫn giữ nguyên. Nếu các trái chủ dành phần rủi ro
nhiều hơn với rD (tiền lãi) cao hơn, thì các cổ đông phải chịu đựng rủi ro ít
hơn và do đó tỷ suất doanh thu thấp hơn. Vì miếng bánh rủi ro là không đổi,
nên chỉ có tỷ lệ rủi ro tạo ra cho các cổ đông và trái chủ là thay đổi. Tóm lại,
khi đòn cân nợ tăng lên thì rD cũng tăng theo. Ngay thời điểm này, rE lại
giảm đi, kết quả là chi phí sử dụng vốn bình quân vẫn không thay đổi.
Tuy nhiên, MM cho rằng cần phải phân biệt được rủi ro về mặt tài chính và
rủi ro khi phá sản. Khi công ty vay nợ ở mức vừa phải thì không tồn tại nguy
cơ đe dọa phá sản, cổ đông chỉ bị đe doạ khi tỷ lệ này đi quá xa. Nhưng
những cổ đông phải chịu đựng rủi ro về tài chính như đã phân tích ở phần
lý thuyết đòn cân nợ rủi ro tài chính sẽ bị khuyếch đại lên nhiều lần so với
đòn cân nợ. MM đã lượng hoá khuyếch đại này bằng hệ thống số beta rủi
ro thậm chí với một thay đổi rất nhỏ của đòn cân nợ.
Mặc dù vẫn đánh giá rất cao những lý thuyết tài chính DN hiện đại của MM,
nhưng luận văn cho rằng, trong một nền kinh tế phát triển việc vay nợ vừa
phải vẫn có hiệu quả hơn so với chỉ tài trợ bằng nguồn vốn cổ phần, và
trong thực tế sẽ tồn tại một tỷ lệ nợ trên vốn cổ phần tối ưu để cực tiểu chi
phí sử dụng vốn.
Hơn nữa, những công ty lớn có uy tín sẽ được vay nợ với chi phí sử dụng
vốn thấp hơn là những nhà đầu tư cá nhân riêng lẽ, do sự không hoàn hảo
của thị trường vốn, khiến cho các cổ phần của công ty có giá hơn, nhà đầu
tư cá nhân hoặc là bỏ tiền túi ra hoặc phải vay ngân hàng với lãi suất “cao

hoạt động của DN, đánh giá về qui mô DN
Với xu hướng toàn cầu hóa ngày nay, các nhân tố thuộc môi trường vĩ mô
đều có ảnh hưởng mang tính quốc tế, vì các nền kinh tế trên thế giới ngày
càng có mối liên hệ, phụ thuộc lẫn nhau mạnh mẽ hơn. Và nhiều nội dung
thuộc môi trường kinh doanh ngành cũng có ảnh hưởng mang tính quốc tế,
như: nhân tố áp lực cạnh tranh là nội dung thuộc môi trường ngành nhưng
có tính quốc tế, bởi áp lực cạnh tranh tại một thị trường có thể tăng nhanh,
đến một mức độ cao có thể thâm nhập thị trường một cách ồ ạt của các
công ty đa quốc gia, hay các DN và hàng hóa nước ngoài. Hoặc địa điểm
của DN là một nhân tố thuộc DN nhưng có tầm quốc tế bởi khi lựa chọn nơi
đặt nhà máy hay trụ sở, chủ DN có thể chọn địa điểm tại một quốc gia nào
đó. Đồng thời, việc lựa chọn địa điểm cũng cần được xem xét trong bối
cảnh kinh doanh của các quốc gia trong khu vực. Mức độ ảnh hưởng của
các nội dung đánh giá là một cơ sở để xác định mức điểm trọng số khi tiến
hành đánh giá và xác định giá trị DN.
1.2.2 Những phương pháp xác định giá trị DN trên thế giới
1.2.2.1 Phương pháp lưu lượng tiền tệ chiết khấu (DCF)


7

Giá trị của DN (V) được tính toán như là giá trị của dòng tiền tự do trong
thời kỳ định giá (H) cộng thêm giá trị DN dự kiến tại thời điểm H, tất cả sẽ
được chiết khấu về hiện tại theo chi phí sử dụng vốn:
CF1
CF2
CFH
PVH
V = --------- + --------- +….. + --------- + --------(1 + r) (1 + r)2
(1 + r)H (1 + r)H

SX và chi phí bố trí SX ban đầu.


8

Tỷ suất hoàn vốn (r):
r là tỷ suất hoàn vốn của CSH khi đầu tư vào DN, khi ước lượng đại lượng
này, có thể sử dụng nhiều mô hình như: CAPM, APT, mô hình so sánh chi
phí của nguồn vốn tự có với vốn vay, mô hình chi phí sử dụng vốn bình
quân (WACC)... Mỗi mô hình có những ưu nhược điểm của nó và tuỳ thuộc
vào mỗi hoàn cảnh cụ thể mà người định giá sẽ lựa chọn phương pháp
thích hợp nhất.
Theo mô hình định giá tài sản vốn (CAPM), mô tả mối quan hệ giữa tỷ suất
hoàn vốn với rủi ro hệ thống của DN được đo lường bằng hệ số bêta (β): r
= rf + [β x (rm - rf)], với rf là tỷ suất sinh lợi phi rủi ro, rm là tỷ suất sinh lợi thị
trường.
Theo mô hình định giá kinh doanh chênh lệch (APT): tỷ suất hoàn vốn của
chứng khoán là một hàm số tuyến tính của tập hợp các yếu tố kinh tế tác
động đến tất cả các chứng khoán. S.A Ross đã phát triển mô hình này như
sau:
n

r = rf + ∑ βiFi + є
i=1

Trong đó Fi là yếu tố thứ i, rf là tỷ suất sinh lợi mong đợi của chứng khoán, є
là đặc trưng của từng chứng khoán riêng biệt, các yếu tố được sử dụng
trong mô hình này có thể là lạm phát, GNP, thay đổi trong lãi suất…
Trên thực tế, người định giá thường sử dụng mô hình một nhân tố cho tỷ
suất hoàn vốn. Họ không sử dụng tất cả các yếu tố của nền kinh tế như đã

phần còn lại của DN. Trong phần dự báo cụ thể có thể chia thành một, hai
hoặc ba giai đoạn tùy thuộc sự tăng trưởng của DN, và nó cần đủ dài để
DN đạt được một tình trạng ổn định vào lúc kết thúc. Dấu hiệu để đánh giá
tính ổn định của DN gồm:
- Tỷ suất sinh lợi trên vốn CSH (ROE) đều đặn qua các năm;
- ROE trên các khoản tái đầu tư ổn định;
- Tỷ lệ lợi nhuận giữ lại (tái đầu tư) hàng năm không đổi.
Giá trị còn lại của DN:
Giá trị còn lại của DN là giá trị thị trường hợp lý của nó, không phải là giá trị
thanh lý, giá trị thay thế, mà là giá trị của một đối tượng tương ứng. Nó phải
có cùng độ tuổi giống nhau, trong một điều kiện giống nhau, và có cùng một
công dụng như nhau. Giá trị thị trường hợp lý là giá mà một người sẽ trả để
có được DN đó tương tự với giá trị của một DN hiện hữu trên thị trường.
Trong trường hợp tỷ lệ tăng trưởng (g) và tỉ suất sinh lời trên vốn đầu tư
(ROI) không đổi cho tới vô hạn, thì giá trị của DN tương ứng sẽ được biểu
diễn theo công thức: V = FCF/(r-g). Chúng ta chỉ có thể sử dụng mẫu hình
đánh giá cổ phần này chỉ khi nào g
quyền sở hữu của DN, V= VA – VD; trong đó VA là giá trị thị trường của tổng
tài sản doanh nghiệp, VD là giá trị thị trường của nợ.
Phương pháp này dựa trên bảng cân đối kế toán, biên bản kiểm kê tài sản
để xác định giá trị kế toán của DN. Và căn cứ vào thị giá để đánh giá lại giá
trị tài sản hữu hình của DN theo những phương pháp thích hợp, vì trong
thực tế, giá trị sổ sách và giá trị thị trường của DN có sự khác biệt. Các
bước tiến hành để xác định giá trị doanh nghiệp theo phương pháp này như
sau:
Bước thứ nhất: tính toán giá trị kế toán. Giá trị kế toán của tài sản được xác
định theo giá lịch sử đang phản ánh trong bảng cân đối kế toán tại thời
điểm định giá và các thông tin kế toán có liên quan khác của DN. Trong
trường hợp các thông tin kế toán không đáng tin cậy thì cần phải tiến hành


11

kiểm kê toàn bộ tài sản hiện có cũng như tình hình công nợ của DN tại thời
điểm định giá.
Bước thứ hai: đánh giá lại giá trị tài sản hiện có của DN theo giá thị trường.
Trước khi tính toán giá trị, tài sản được định giá lại, người ta tiến hành phân
loại các tài sản DN thành hai loại: một là các tài sản cần thiết cho kinh
doanh và hai là các tài sản dành cho chuyển nhượng, thanh lý. Sau đó tiến
hành định giá từng loại tài sản theo các phương pháp thích hợp như:
phương pháp so sánh trực tiếp, phương pháp chi phí, phương pháp thặng
dư….
Các tài sản cần thiết cho kinh doanh là những tài sản gắn liền với giá trị
tổng thể của DN mà ta không thể tách rời khi định giá. Định giá các tài sản
cần thiết trong kinh doanh dựa vào tính hữu ích của tài sản, nghĩa là dựa
vào những lợi ích của việc sở hữu nó mang lại cho DN tại thời điểm định
giá, và theo giá trị thay thế tài sản. Nếu giá trị hữu ích của tài sản nhỏ hơn

Phương pháp này dựa trên cơ sở rằng giá trị thị trường của một tài sản
bằng với giá trị của tài sản giống với đối tượng định giá mà đã được mua
bán trên thị trường, có điều chỉnh giá trị theo những khác biệt giữa chúng
một cách thích hợp, phương pháp này tuân thủ hai nguyên tắc:
- Nguyên tắc thay thế: một nhà đầu tư có lý trí sẽ không trả giá cho một tài
sản nhiều hơn chi phí để mua một tài sản khác có lợi ích tương tự;
- Nguyên tắc đóng góp: quá trình điều chỉnh có ước tính sự đóng góp của
các nhân tố, bộ phận của tài sản đối với tổng số giá trị thị trường.
Dựa vào những điểm tương tự để so sánh như: các đặc điểm, địa điểm của
tài sản, thời điểm bán tài sản, các điều kiện và điều khoản giao dịch. Xác
định giá tài sản được thực hiện theo các bước:
- Tìm kiếm những tài sản được bán trong thời gian gần nhất mà có thể so
sánh được với đối tượng xác định giá về chủng loại, điều kiện, vị trí…
- Tiến hành khảo sát đối tượng xác định giá và tài sản được dùng để so
sánh nhằm xác định những điểm tương tự làm cơ sở cho việc so sánh;
- Phân tích giá bán và điều chỉnh những khác biệt giữa tài sản đã bán với
đối tượng xác định giá;
- Ước lượng giá trị của đối tượng trên cơ sở điều chỉnh giá bán của tài
sản được lựa chọn để so sánh.
Ưu nhược điểm của phương pháp này là: Không gây khó khăn về mặt kỹ
thuật, được thực hiện trên cơ sở giá thị trường. Hạn chế là cần có những
thông tin thị trường đáng tin cậy về những giao dịch tương tự, thông tin thị
trường có tính lịch sử nên độ chính xác không cao, khi định giá trong điều
kiện thị trường có nhiều biến động, thì giá trị tính được sẽ không phản ánh
đúng giá thị trường tại thời điểm xác định giá.
1) Phương pháp so sánh tương quan
Giá trị của một DN được rút ra từ giá cả của một DN khác có thể so sánh
được qua việc sử dụng các biến số: lãi ròng, dòng tiền, giá trị sổ sách,
doanh thu. Theo đó giá trị DN (V) được xác định như sau:
V = NI x P/Ess

được thực hiện dựa trên nguyên tắc thay thế với giả định rằng: giá trị của
DN hiện có có thể được đo lường bằng chi phí làm ra một DN tương tự như
một đối tượng thay thế. Qui trình thực hiện như sau:
- Xác định giá trị đất đai theo giá thị trường với giả định lô đất đó là trống
và sự sử dụng hiện tại là tối ưu;
- Tính toán chi phí hiện tại để tái tạo những tài sản hiện có trên lô đất;
- Xác định giá trị còn lại của công trình xây dựng trên lô đất, qua đó xác
định giá trị hao mòn của những tài sản này;
- Giá trị còn lại của đối tượng định giá bằng tổng giá trị thị trường của tài
sản mới trừ giá trị hao mòn của tài sản.
Ưu nhược điểm của phương pháp này:
- Phương pháp này được thực hiện khá đơn giản
- Chi phí không bằng giá trị, do đó giá trị của tài sản được xác định theo
phương pháp này không sát với giá thị trường của nó;
- Do sử dụng những dữ liệu của thị trường cho nên những hạn chế của
phương pháp chi phí cũng đúng với phương pháp so sánh;
- Tổng giá trị các phần của tài sản chưa chắc bằng giá trị tổng thể của nó;
- Việc xác định hao mòn của tài sản mang tính chủ quan và khó thực hiện;
- Người thẩm định phải có kiến thức và kinh nghiệm liên quan đến công
nghiệp xây lắp.


14

1.2.2.6 Phương pháp hệ số doanh thu
Giá trị của DN căn bản qui về hệ số doanh thu. Khi người muốn mua DN để
thâu tóm, tập trung phần lớn doanh số về một mối. Sau khi sở hữu DN
người mua sẽ nắm toàn bộ những khía cạnh kỹ thuật và giá trị của nó.
Theo phương pháp này, người mua gần như không xem xét nghiêm túc
tình hình tài chính của DN nhưng lại rất quan tâm đến doanh số và những

hữu hình trung bình hàng năm mà DN sử dụng. Số lợi nhuận này được trừ


15

đi với lợi nhuận trung bình hàng năm của DN cho một thời kỳ tương ứng,
phần chênh lệch còn lại này, nếu có, được xem như là lợi nhuận trung bình
mỗi năm từ những tài sản vô hình của DN và chúng sẽ vốn hóa với một tỷ
suất vốn hóa thích hợp để tạo thành những giá trị tài sản vô hình của DN.”
Giá trị DN được xác định V = Tài sản cố định thuần + tài sản lưu động
thuần + lợi nhuận thặng dư được vốn hóa = tài sản hữu hình + tài sản vô
hình.
Khi áp dụng phương pháp này chú ý là lợi nhuận quá khứ phải phản ánh
một cách hợp lý lợi nhuận có thể đạt được trong tương lai. Thông thường
thời kỳ quan sát không ít hơn 5 năm, và những năm có lợi nhuận không
bình thường do những nguyên nhân khách quan trên hay thấp hơn nhiều
so với mức trung bình sẽ được loại trừ ra.
Ưu nhược điểm của phương pháp này là: rất dễ sử dụng khi định giá DN.
Nó cung cấp một dãy số những giá trị mà người mua và người bán có thể
thương lượng để đạt được giá hợp lý.
Trên cơ sở những ưu và nhược điểm của các phương pháp, theo luận văn
thì phương pháp chiết khấu theo lưu lượng tiền tệ, phương pháp lợi nhuận
thặng dư và phương pháp so sánh là những phương pháp thích hợp nhất
để xác định giá trị DNNN CPH hiện nay ở Việt Nam

1.3

Kinh nghiệm CPH và tư nhân hóa ở các nước trên thế giới

1.3.1 Tư nhân hóa ở Anh

trách nhiệm đánh giá tài sản một cách công bằng không phải thay mặt cho
bất kỳ bên liên quan nào.
Kết luận chương 1: qua những lý thuyết trên, có thể thấy rằng toàn bộ
những phân tích về giá trị và định giá DN vô cùng phức tạp. Nó được xem
là một lý thuyết hiện đại về tài chính DN và xứng đáng được đưa ra để
tranh luận. Việc nghiên cứu về những lý thuyết của MM và những kinh tế
gia hàng đầu khác trên thế giới về giá trị DN có những tác động rất thiết
thực trong quá trình CPH ở nước ta:
Thứ nhất: giúp nhà quản trị tài chính thấy được phải điều hành DN của
mình bằng cách nào để làm gia tăng giá trị của nó.
Thứ hai: cho thấy những nhân tố cơ bản ảnh hưởng đến giá trị các DNNN ở
nước ta hiện nay.
Thứ ba: việc định giá DN hoàn toàn không đơn giản như nhiều người lầm
tưởng. Để có một kết luận cuối cùng về giá trị DN người định giá cần thiết
phải nắm vững những nội dung cơ bản đó là những nhân tố nào tham gia
tạo thành giá trị DN và một hệ thống các phương pháp luận về giá trị DN.
CPH DNNN là bán phần vốn nhà nước tại DN cho các cổ đông thuộc các
thành phần kinh tế khác nhau. Để đảm bảo lợi ích của cả người mua và
người bán cần phải xác định giá cả phù hợp. Giá này có thể cao hơn, bằng
hoặc thấp hơn giá trị phần vốn nhà nước tại DN.
Xác định giá trị DN CPH có thể được thực hiện theo nhiều phương thức
khác nhau tuỳ thuộc vào đối tượng và hoàn cảnh cụ thể. Thông thường
người ta sử dụng phối hợp nhiều phương pháp khác nhau để có cơ sở xác
định mức giá hợp lý.
Kinh nghiệm của các nước trên thế giới cho thấy, trong giai đoạn đầu CPH,
chính phủ các nước muốn đẩy nhanh tiến độ thực hiện nhưng lại thiếu kinh
nghiệm trong việc bán tài sản nhà nước. Do đó, giả cả DNNN thường bị


17

tố vô hình này thường chưa được phản ánh vào sổ sách của DN do sự hạn
chế trong nguyên tắc giá phí trong kế toán.

2.1
-

Giai đoạn thí điểm CPH DNNN

Thí điểm CPH một số DNNN thực hiện theo các văn bản:
Quyết định số 202-CT ngày 8/6/1992 của Chủ tịch Hội đồng bộ trưởng
về việc tiếp tục thí điểm chuyển một số DNNN thành công ty cổ phần.
Quyết định số 203 chọn 7 DNNN làm thí điểm
Chỉ thị số 84/TTg ngày 4/3/93 của Thủ tướng Chính phủ về việc xúc tiến
CPH một số DNNN, các giải pháp đa dạng hóa hình thức sở hữu DNNN.
Thông tư số 36/TC/CN ngày 7/5/93 của Bộ Tài chính về “hướng dẫn
những vấn đề tài chính trong việc thực hiện thí điểm CPH các DNNN
theo Quyết định số 202/CT ngày 8/6/92 và Chỉ thị số 84/TTg ngày 4/3/93
của Thủ tướng Chính phủ”

2.1.1 Nguyên tắc định giá DNNN để CPH
“Giá trị của DN ở thời điểm đưa ra CPH là giá trị thực của DN mà người
bán (nhà nước) và người mua cổ phần có thể chấp nhận được”. Việc định
giá DN phải căn cứ vào hai yếu tố sau:
- Số liệu kiểm kê ngày 1/1/1990, văn bản giao vốn có tính các hệ số điều
chỉnh tăng, giảm theo thời giá do Bộ Tài chính hướng dẫn.


19

-

giai đoạn này, định giá DN còn phụ thuộc vào việc phân loại tài sản, đảm
bảo không thực hiện CPH những tài sản thuộc nguồn vốn vay (nếu người
cho vay không chấp nhận) và những tài sản chưa đủ cơ sở pháp lý về
quyền sở hữu đối với DN.
Phương pháp này dựa trên cơ sở giá trị tài sản hữu hình hiện tại và có điều
chỉnh trực tiếp, gián tiếp theo thị trường để có một giá trị thực tại thời điểm
CPH. Theo đó: V = A- L, với V là giá trị DN CPH; A là giá trị tài sản theo
kiểm kê, đánh giá lại; L là giá trị tài sản thuộc nguồn vốn vay.
Sự phân tích trên cho thấy phương pháp xác định giá đơn giản. Riêng việc
xác định giá trị đất đai rất phức tạp, do Bộ Tài chính cùng các cơ quan hữu
quan sẽ có hướng dẫn riêng.


20

Có thể xác định giá trị tài sản của DNNN như sau:
Bước thứ nhất: xác định một cách tổng hợp căn cứ vào số liệu văn bản giao
vốn và số vốn phải bảo toàn có điều chỉnh theo thời giá đến thời điểm bán
cổ phần. Nếu DN đã được giao vốn rồi thì: Toàn bộ giá trị tài sản của DN =
Tổng số vốn phải bảo toàn(*) + giá đất của DN (giá đất tính không cao hơn
giá đất trong luật đầu tư). Bước này tương đối đơn giản, nhanh. Toàn bộ tài
sản của DN đem bán có thể cao hơn, thấp hơn hoặc gần bằng với số vốn
phải bảo toàn.
Bước thứ hai: Xác định lại giá trị tài sản cố định cho sát thực tế hơn trên cơ
sở khả năng bán các tài sản đó trên thị trường, và lợi thế của DN về mặt
tiêu thụ sản phẩm, hiệu quả kinh doanh. Những DN có giá trị tài sản như
nhau nhưng giá trị DN lại có thể khác nhau phụ thuộc vào khả năng lợi
nhuận và tăng tỷ suất lợi nhuận hàng năm như thế nào (khả năng cạnh
tranh, những ưu thế về công nghệ SX, chất lượng sản phẩm, vị trí địa lý …)
và uy tín kinh doanh của DN.

2
3
4
5

Tên công ty
Công ty đại lý liên hiệp
vận chuyển
Công ty cơ điện lạnh
Công ty giày Hiệp An
Công ty chế biến hàng
xuất khẩu Long An
Công ty chế biến thức
ăn gia súc

Ngày
chuyển
hình thức
01/07/93

Tổng vốn
điều lệ
(triệu đồng)
6.200

Tỉ lệ vốn
nhà nước
18,00

Cơ cấu (%)

7.912

30,00

50,00

20,00

Nguồn: Tổng cục quản lý vốn và tài sản nhà nước tại DN

2.2

Giai đoạn thực hiện CPH theo Nghị định 28/CP

Sau một thời gian thí điểm, nhà nước đã phát hiện những tồn tại trong quá
trình CPH nói chung và định giá DN CPH nói riêng. Để đẩy nhanh tiến độ
CPH các DNNN, ngày 7/5/1996, Chính phủ đã ban hành Nghị định số
28/CP về chuyển một số DNNN thành công ty cổ phần. Tiếp đó, ngày
30/8/96 Bộ tài chính ban hành Thông tư số 50/TC/TCDN hướng dẫn những
vấn đề tài chính trong việc chuyển một số DNNN thành công ty cổ phần
theo Nghị định 28/CP, trong đó có hướng dẫn cụ thể phương pháp định giá
DN CPH theo nguyên tắc đã được quy định tại Nghị định 28/CP.
2.2.1 Nguyên tắc xác định giá DNNN để CPH
“Giá trị của DN ở thời điểm CPH là giá trị thực tế của DN mà người bán và
người mua cổ phần đều chấp nhận được”. Căn cứ xác định giá trị thực tế
của DN:
- Số liệu trong sổ sách kế toán của DN tại thời điểm CPH đã được cơ
quan kiểm toán hợp pháp xác nhận.
- Hệ số lợi thế của DN về địa lý, uy tín, hiệu quả kinh doanh thực tế của
DN thể hiện qua tỷ suất lợi nhuận trên vốn kinh doanh bình quân trong 3

o Những tài sản cố định không cần dùng, chưa cần dùng cần được
nhượng bán và thanh lý ngay. Nếu như chưa xong thì sau khi CPH
công ty cổ phần kế thừa và tiếp tục xử lý.
o Những tài sản và vật tư trên khi bán phải theo hình thức bán đấu giá
công khai có Hội đồng giám sát.
o Những khoản vốn, hay giá trị tài sản và vốn của DN nhận liên doanh
liên kết, thuê mượn trước khi CPH cần xác định rõ để công ty cổ
phần tiếp nhận và chịu trách nhiệm xử lý thanh toán sau.
o Những DN có vốn góp của tư nhân, phần vốn của họ sẽ được xác
định và chuyển thành giá trị cổ phiếu để họ được tiếp tục tham gia cổ
phần trong DN.
o Nếu các tồn tại về tài sản và vốn của DN thực hiện CPH chưa giải
quyết hết thì giao lại cho công ty cổ phần tiếp tục xử lý.

2.2.3 Phương pháp xác định giá trị DNNN để CPH
Có thể nói phương pháp định giá trong giai đoạn này được xây dựng trên
cơ sở kết hợp giữa phương pháp giá trị tài sản thuần với phương pháp so
sánh trực tiếp và có những điều chỉnh thích hợp về mức giảm giá do hao
mòn vô hình, quan hệ cung cầu,…
Giá trị DN CPH được tính như sau:
V = VK ± VG + C, với:
V là giá trị DN CPH;
VK là giá trị DN sau khi kiểm kê xác định lại;
VG là giá trị lợi thế;
C là chi phí tiến hành CPH.

Trong đó:
VK= [T1 + T2 + X + LD] - [N1 – N2 + L + Q + NVG], với:
T1 là giá trị tài sản cố định;
N1 là nợ phải trả;

Bên cạnh những kết quả đã nêu trên, công tác định giá DN CPH trong giai
đoạn này cũng còn những tồn tại cần giải quyết như sau:
- Chưa có sự hướng dẫn cụ thể việc giải quyết nợ khó đòi trước khi CPH
cũng như phương pháp định giá những loại tài sản trong DN.
- Tính hết giá trị lợi thế (nếu có) vào giá bán phần vốn nhà nước tại DN là
điều không hợp lý.
- Nhà nước chưa mạnh dạn phân cấp quyết định giá cho các địa phương,
bộ, ngành. Nên thời gian định giá còn kéo dài làm chậm tiến trình CPH.

2.3

Giai đoạn cổ phần hoá theo Nghị định 44/1998/NĐ-CP

Để tạo ra môi trường hấp dẫn hơn lôi cuốn các DNNN tham gia tiến trình
CPH và đẩy nhanh tiến trình CPH. Ngày 29 tháng 6 năm 1998 Chính phủ
đã ban hành Nghị định số 44/1998/NĐ-CP về chuyển DNNN thành công ty
cổ phần. Nghị định này đã đưa ra những giải pháp xử lý những tồn tại trong
Nghị định 28/CP. Ngày18/7/1998, Bộ Tài chính ban hành Thông tư số
104/1998/TT-BTC hướng dẫn những vấn đề tài chính khi chuyển DNNN
thành công ty cổ phần theo nghị định 44/1998/NĐ-CP của Chính phủ.
2.3.1 Nguyên tắc xác định giá trị DNNN để CPH
Giá trị thực tế của DN là giá trị toàn bộ tài sản hiện có của DN tại thời điểm
CPH mà người mua, người bán cổ phần đều chấp nhận được. Giá trị thực


24

tế phần vốn nhà nước tại DN là giá trị thực tế của DN sau khi trừ các khoản
nợ phải trả. Căn cứ xác định giá trị thực tế của DN:
o Số liệu trong sổ sách kế toán của DN tại thời điểm CPH;

loại hoặc nhóm tài sản. Chất lượng còn lại thể hiện bằng tỷ lệ % so
với chất lượng tài sản mua sắm, đầu tư xây dựng mới.
o Tài sản không có nhu cầu sử dụng bao gồm tài sản không cần dùng,
tài sản không có khả năng phục hồi cho quá trình SX kinh doanh
được kê khai riêng để có biện pháp xử lý.
o Tài sản hình thành từ quỹ khen thưởng, phúc lợi (nếu có) cần kiểm
kê để bàn giao riêng cho công ty cổ phần quản lý, sử dụng.
Xác định tài sản thiếu hụt so với sổ sách (nếu có).
Đối chiếu và phân loại các khoản công nợ. Nợ phải thu khó đòi phải có
chứng cứ hợp lệ, cụ thể:
o Khoản nợ mà con nợ không xác nhận;
o Con nợ là pháp nhân đã bị giải thể, phá sản;
o Con nợ cá nhân đã chết, bỏ trốn, không người thừa kế trách nhiệm;
o Các khoản nợ khó đòi do các nguyên nhân khác.

-

1) Xử lý nợ và các khoản nợ trước khi CPH