ĐẠI HỌC ĐÀ NẴNG
TRƢỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ

DIỆP THỊ MINH NHƢ

NGHIÊN CỨU ẢNH HƢỞNG CỦA CẤU TRÚC SỞ
HỮU ĐẾN HIỆU QUẢ HOẠT ĐỘNG CỦA CÁC
CÔNG TY NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƢỜNG
CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM

LUẬN VĂN THẠC SĨ KẾ TOÁN

Đà Nẵng – Năm 2017


ĐẠI HỌC ĐÀ NẴNG
TRƢỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ

DIỆP THỊ MINH NHƢ

NGHIÊN CỨU ẢNH HƢỞNG CỦA CẤU TRÚC SỞ
HỮU ĐẾN HIỆU QUẢ HOẠT ĐỘNG CỦA CÁC
CÔNG TY NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƢỜNG
CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM

LUẬN VĂN THẠC SĨ KẾ TOÁN
Mã số: 60.34.03.01

Ngƣời hƣớng dẫn khoa học: PGS.TS. HOÀNG TÙNG

Đà Nẵng - Năm 2017

1.2.2. Lý thuyết đánh đổi (Trade-off theory)......................................................... 27
1.3. TÁC ĐỘNG CỦA CẤU TRÚC SỞ HỮU ĐẾN HIỆU QUẢ HOẠT
ĐỘNG CỦA CÔNG TY.............................................................................................................. 28
1.3.1. Cấu trúc sở hữu........................................................................................................ 28
1.3.2. Cấu trúc sở hữu tối ƣu......................................................................................... 31
1.3.3. Tác động của cấu trúc sở hữu tới hiệu quả hoạt động của công ty
........................................................................................................................................................ 32

KẾT LUẬN CHƢƠNG 1........................................................................................................ 355
CHƢƠNG 2. THIẾT KẾ NGHIÊN CỨU................................................................. 366
2.1. ĐẶC ĐIỂM CỦA MẪU NGHIÊN CỨU............................................................... 366


2.2. CÂU HỎI NGHIÊN CỨU VÀ GIẢ THUYẾT NGHIÊN CỨU................377
2.3. CHỌN MẪU NGHIÊN CỨU......................................................................................... 39
2.4. ĐO LƢỜNG BIẾN PHỤ THUỘC - BIẾN ĐỘC LẬP – BIẾN KIỂM
SOÁT..................................................................................................................................................... 39
2.4.1. Đo lƣờng biến phụ thuộc................................................................................... 39
2.4.2. Đo lƣờng các biến độc lập và biến kiểm soát......................................... 39
2.5. PHƢƠNG PHÁP PHÂN TÍCH..................................................................................... 43
2.5.1. Mô hình hồi quy dữ liệu bảng.......................................................................... 43
2.5.2. Ƣớc lƣợng mô hình.............................................................................................. 45
2.5.3. Lựa chọn mô hình.................................................................................................. 47
2.5.4. Phân tích tƣơng quan và đa cộng tuyến..................................................... 48
2.6. MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU............................................................................................... 50
KẾT LUẬN CHƢƠNG 2.......................................................................................................... 52
CHƢƠNG 3. KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU..................................................................... 53
3.1. THỐNG KÊ MÔ TẢ NGHIÊN CỨU........................................................................ 53
3.2. KIỂM ĐỊNH CÁC GIẢ THUYẾT CỦA MÔ HÌNH......................................... 59
3.2.1. Tác động tuyến tính của sở hữu Nhà nƣớc, sở hữu nƣớc ngoài tới

NHẬN XÉT CỦA PHẢN BIỆN 1
NHẬN XÉT CỦA PHẢN BIỆN 2
BẢN GIẢI TRÌNH CHỈNH SỬA LUẬN VĂN


DANH MỤC CÁC CHỮ VIẾT TẮT
DN

Doanh nghiệp

FEM

Fixed Effects Model (Mô hình tác động cố định)

REM

Random Effects Model (Mô hình tác động ngẫu nhiên)

ROA

Tỷ suất sinh lời của tài sản

TTCK

Thị trƣờng chứng khoán

VCSH

Vốn chủ sở hữu


Sở giao dịch chứng khoán Hồ Chí Minh

BKS

Ban kiểm soát

BGĐ

Ban giám đốc

HĐQT

Hội đồng quản trị

TP HCM

Thành phố Hồ Chí Minh


DANH MỤC CÁC BẢNG BIỂU
Số hiệu
bảng

Tên bảng

Trang

3.1.

Thống kê mô tả các biến trong mô hình


63

3.7.

Mối quan hệ tuyến tính của SO đến ROA

64

3.8.

Tác động tuyến tính SO và ROA

65

3.9.

Mối quan hệ tuyến tính của FO đến Q

66

3.10.

Tác động tuyến tính FO và Q

67

3.11.

Tác động tuyến tính của FO đến ROE


75

3.17.

Mối quan hệ phi tuyến tính SO và ROE

76

3.18.

Tác động phi tuyến tính SO đến ROE

77

3.19.

Mối quan hệ phi tuyến tính SO và ROA

78

3.20.

Tác động phi tuyến tính SO đến ROA

79

3.21.

Mối quan hệ phi tuyến tính FO và Q


85


1

PHẦN MỞ ĐẦU
1. Tính cấp thiết của đề tài
Ngày nay với sự phát triển mạnh mẽ của công nghệ thông tin, khoa học
kỹ thuật, thƣơng mại…đã làm tiền đề cho sự phát triển của nền kinh tế thế
giới nói chung cũng nhƣ Việt Nam nói riêng. Việt Nam là một nƣớc phát triển
và có những tiềm lực về tài nguyên, con ngƣời…để đón nhận những cơ hội
thúc đẩy kinh tế. Ngoài ra việc gia nhập WTO cũng mở ra cơ hội và thách
thức cho các công ty Việt Nam trong việc hội nhập và phát triển. Điều đó đặt
ra cho các công ty Việt Nam phải mạnh dạn đổi mới và nâng cao chất lƣợng,
hiệu quả hoạt động của mình. Hiện nay các công ty đã đón đầu trƣớc cơ hội
này bằng việc mở rộng quy mô kinh doanh thông qua hình thức phát hành cổ
phần huy động các nguồn lực kinh tế tham gia. Việc đầu tƣ vào các công ty cổ
phần thu hút các thành phần kinh tế khác nhau nhƣ cá nhân nhỏ lẻ, nhà đầu tƣ
nƣớc ngoài, các tổ chức, các quỹ đầu tƣ … Tuy nhiên việc đầu tƣ của những
thành phần kinh tế này không chỉ mang lại nguồn vốn mà còn ảnh hƣởng đến
hiệu quả, chất lƣợng hoạt động của công ty vì mỗi thành phần kinh tế đều có
những mục đích riêng khi đầu tƣ.
Cùng với sự phát triển của thị trƣờng chứng khoán, số lƣợng các công ty
niêm yết tăng dần qua các năm. Một trong những vấn đề đang đƣợc quan tâm
từ nhiều bên liên quan là vấn đề về hiệu quả hoạt động của công ty. Các nhóm
cổ đông khác nhau thì có những quyền lợi và lợi ích khác nhau nên có ảnh
hƣởng lớn đến những quyết định của công ty và tác động đến hiệu quả hoạt
động của công ty.
Đã có nhiều nghiên cứu xem xét tác động của cấu trúc sở hữu lên hiệu

của 50 công ty niêm yết trên thị trƣờng chứng khoán Việt Nam.
- Xây dựng giả thuyết nghiên cứu dựa trên các lý thuyết về cấu trúc sở
hữu và kết quả của các nghiên cứu trƣớc về ảnh hƣởng của cấu trúc sở hữu
đến hiệu quả hoạt động.


3

- Sử dụng mô hình hồi quy dạng bảng bằng phƣơng pháp định lƣợng để
kiểm định giả thuyết về ảnh hƣởng của cấu trúc sở hữu đến hiệu quả hoạt
động của 50 công ty niêm yết trên thị trƣờng chứng khoán Việt Nam.
5. Ý nghĩa khoa học và thực tiễn
Về lý thuyết: đề tài này kiểm chứng lý thuyết về ảnh hƣởng của cấu trúc
sở hữu đến hiệu quả hoạt động, đồng thời giúp giải thích cho cấu trúc sở hữu
của các công ty ở Việt Nam.
Về thực tiễn: đề tài này giúp nhận diện đƣợc sự tác động của cấu trúc sở
hữu ảnh hƣởng đến hiệu quả hoạt động của các công ty tại Việt Nam. Từ đó
đề xuất các khuyến nghị nhằm tái cấu trúc sở hữu để góp phần gia tăng hiệu
quả hoạt động của các công ty niêm yết ở Việt Nam.
6. Bố cục của luận văn
Nội dung chính gồm những phần sau:


Chƣơng 1: Cơ sở lý thuyết tác động của cấu trúc sở hữu đến hiệu quả hoạt
động của công ty

Chƣơng 2: Phƣơng pháp nghiên cứu


Chƣơng 3: Kết quả nghiên cứu

quan hệ tuyến tính giữa tỷ lệ sở hữu của Ban giám đốc và hiệu quả hoạt động
của doanh nghiệp, cụ thể tỷ lệ sở hữu cổ phần của thành viên ban quản lý càng
lớn thì các quyết định của Ban quản lý càng có xu hƣớng nâng cao hiệu quả
hoạt động của doanh nghiệp cũng nhƣ bám sát theo mục tiêu cuối cùng của
quản trị doanh nghiệp là tối đa hóa giá trị tài sản chủ sở hữu.
Tuy nhiên, nghiên cứu thực chứng của Cho (1998) [13] về cấu trúc sở hữu,
đầu tƣ và giá trị doanh nghiệp cho thấy tồn tại mối quan hệ ngƣợc giữa mức
độ sở hữu của Ban giám đốc và hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp. Sử
dụng các hệ phuơng trình hồi quy OLS chéo, các tác giả đã tìm ra ảnh huởng
tích cực của đầu tƣ tới giá trị doanh nghiệp, đồng thời giá trị doanh nghiệp lại
ảnh huởng lên cấu trúc sở hữu nội bộ.
Hầu hết các nghiên cứu đều cho rằng tại các doanh nghiệp sở hữu đại
chúng ở Anh và Mỹ, quyền lực của các nhà quản lý trong các doanh nghiệp là
rất lớn do nhóm cổ đông thiểu số không có động lực trong việc giám sát
doanh nghiệp hoặc do việc kiểm soát cần có quy trình và chi phí cận biên của


5

việc kiểm soát lớn hơn lợi ích cận biên của việc gia tăng hiệu quả hoạt động,
hoạt động kiểm soát trở thành hàng hóa công cộng khi mà các cổ đông có lợi
trong việc giám sát của những cổ đông khác (Stiglitz, 1982) [40]. Đồng thời do
tính thanh khoản cao của thị truờng Anh và Mỹ, vì vậy các cổ đông cũng
không có sự ràng buộc hay gắn bó lâu dài đối với các doanh nghiệp, từ đó dẫn
đến việc thiếu động cơ giám sát các nhà quản lý tại các doanh nghiệp. Tại các
quốc gia này, sự mâu thuẫn giữa các nhà quản lý và chủ sở hữu doanh nghiệp,
quyền lực của nhà quản lý trong doanh nghiệp, có thể dẫn đến các vấn đề về
ngƣời đại diện (agency problem), cụ thể nhƣ (i) các nhà quản lý lạm dụng
quyền lực của mình để thực hiện các hành vi phục vụ lợi ích cá nhân; (ii) các
nhà quản lý chỉ ƣu tiên mục tiêu phát triển quy mô hoạt động kinh doanh mà

đo lƣờng bằng các chỉ tiêu kế toán nhƣ ROA, ROE và đồng thời đƣa ra bằng
chứng cho thấy các chỉ tiêu kế toán đơn thuần nhƣ ROA, ROE là phù hợp hơn
trong việc nghiên cứu tác động của cấu trúc sở hữu lên hiệu quả hoạt động.
(2) Sở hữu nội bộ và hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp có mối quan hệ phi
tuyến tính với nhau. (3) Sở hữu của cổ đông lớn có ảnh hƣởng tiêu cực tới
hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp. (4) Không giống nhƣ các kết luận của
Demsetz (1983), Demsetz và Lehn (1985)[16], các tác giả đã chỉ ra rằng mức
độ tập trung sở hữu cao sẽ ảnh hƣởng tích cực đến hiệu quả hoạt động của
doanh nghiệp.
Hai nền kinh tế Anh và Mỹ với đặc thù phát triển hình thức sở hữu đại
chúng là trƣờng hợp tách biệt so với các nƣớc khác ở trên thế giới. Tại các
quốc gia phát triển khác nhƣ Đức, Nhật, Pháp, Italy hay Tây Ba Nha hình
thức sở hữu phổ biến tại các doanh nghiệp cổ phần là sở hữu chi phối. Đặc
điểm của hình thức này là một cổ đông hoặc nhóm cổ đông nắm giữ một
lƣợng lớn cổ phiếu của doanh nghiệp và dành quyền chi phối các hoạt động
của doanh nghiệp. Tùy từng điều kiện, đặc thù của mỗi quốc gia mà hình thức
sở hữu chi phối đƣợc thể hiện ở các dạng khác nhau. Tại Ý, Nhật, Hàn Quốc


7

sở hữu chi phối thƣờng là sở hữu mang tính chất gia đình, trong khi tại Đức
và Nhật có thể xuất hiện thêm sự tham gia của các Ngân hàng là các cổ đông
chi phối trong các doanh nghiệp, về bản chất các hình thức sở hữu này vẫn là
sở hữu chi phối hay còn đƣợc gọi là sở hữu kim tự tháp (pyramid ownership)
tức là số lƣợng nhỏ cổ đông của doanh nghiệp nắm giữ phần lớn cổ phiếu và
quyền hành trong nhiều doanh nghiệp. Khác với sự mâu thuẫn giữa nhà quản
lý và các cổ đông thiểu số tại Anh và Mỹ, vấn đề liên quan đến cấu trúc sở
hữu thƣờng nảy sinh tại các quốc gia này là mâu thuẫn giữa các cổ đông chi
phối và các cổ đông thiểu số do các cổ đông chi phối có quyền giám sát các

nghiệp có vốn Nhà nƣớc thƣờng đƣợc ƣu tiên các đặc quyền đặc lợi hơn so
với các doanh nghiệp ngoài nhà nƣớc do đó dẫn đến sự cạnh tranh không lành
mạnh trong nền kinh tế và sự thiếu công bằng giữa các hình thức sở hữu
doanh nghiệp.
Các nghiên cứu về cấu trúc sở hữu Trung Quốc thƣờng đề cập đến các vấn
đề liên quan tới ảnh hƣởng cấu trúc sở hữu tới hiệu quả hoạt động của các doanh
nghiệp. Không giống nhƣ các quốc gia phát triển, rất nhiều các doanh nghiệp và
tập đoàn lớn của Trung Quốc có vốn sở hữu nhà nƣớc. Với các đặc quyền của
mình, các doanh nghiệp có vốn Nhà nƣớc có cơ hội lớn để phát triển hoạt động
kinh doanh và mang lại lợi nhuận tốt cho doanh nghiệp, điều này tƣơng đối khác
biệt so với các nghiên cứu tại các nƣớc phát triển khi mà yếu tố sở hữu chỉ liên
quan tới hiệu quả của quản trị doanh nghiệp mà không đề cập về lợi thế kinh
doanh do Nhà nƣớc mang lại. Tuy nhiên, trong nghiên cứu các doanh nghiệp
chứng khoán niêm yết của Trung Quốc, Xiaonian Xu và Yan Wang (1999)

[42]

lại

cho rằng hiệu quả kinh doanh của các doanh nghiệp là có mối quan hệ tiêu cực
hoặc không có mối quan hệ rõ rệt với sở hữu nhà nƣớc. Một vấn đề cũng thu hút
nhiều nghiên cứu là tác động của tái cấu trúc sở hữu các doanh nghiệp nhà nƣớc
tới hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp này. Tại nghiên cứu về quá trình
chuyển dịch cơ cấu sở hữu các


9
doanh nghiệp Trung Quốc, John Beirne và cộng sự (2013)[12] chỉ ra rằng quá
trình tƣ nhân hóa các doanh nghiệp nhà nƣớc có tác động tích cực tới hiệu
quả hoạt động và năng suất của doanh nghiệp có vốn Nhà nƣớc.

chính trị cho các doanh nghiệp Nhà nƣớc ở Trung quốc. Ngoài ra, chính phủ
Trung quốc còn sử dụng một số công cụ hành chính nhƣ tạo các khung pháp
lý có lợi cho doanh nghiệp Nhà nƣớc, thuế, và lợi thế cho vay (Gordon & Li,
2003) hoặc lợi thế cạnh tranh (Luo, 1997, Hiit và cộng sự, 2000) để hỗ trợ các
doanh nghiệp có vốn sở hữu Nhà nƣớc cao, qua đó các doanh nghiệp Nhà
nƣớc có lợi thế tăng doanh thu, giảm chi phí so với các doanh nghiệp khác.
Lợi thế của doanh nghiệp Nhà nƣớc ở Trung quốc không chỉ dừng lại ở
cơ hội kinh doanh, mối quan hệ giữa các tập đoàn nhà nƣớc mà còn đƣợc hỗ
trợ rất nhiều trong việc tiếp cận vốn và đây là lợi thế hơn hẳn của doanh
nghiệp Nhà nƣớc so với các doanh nghiệp ngoài quốc doanh. Bản thân các
ngân hàng tại Trung Quốc phần lớn cũng là các doanh nghiệp nhà nƣớc, tức là
cùng chủ sở hữu với các doanh nghiệp nhà nƣớc khác, do đó việc tài trợ vốn
ngân hàng cho các doanh nghiệp nhà nƣớc cũng rất thuận lợi. Đồng thời các
doanh nghiệp nhà nƣớc đƣợc tạo điều kiện thuận lợi hơn để có thể phát hành
bổ sung cổ phiếu hoặc trái phiếu. Điều này tạo điều kiện cho cho các doanh
nghiệp nhà nƣớc đƣợc lựa chọn các hình thức tài trợ và một phần lại tiếp tục
gia tăng hiệu quả cho doanh nghiệp, tăng hiệu quả kinh doanh.
Nhóm tác giả Wei và Varela (2003) đã sử dụng hệ số Q-Tobin để đo
lƣờng hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp này, các tác giả rút ra kết luận
sở hữu của Nhà nƣớc không làm giảm hiệu quả doanh nghiệp mà có tác dụng
tích cực nếu tỷ lệ sở hữu Nhà nƣớc đạt từ 25,67% trở lên trong các doanh
nghiệp nghiên cứu. Đồng thời, các tác giả cũng nêu rõ mối quan hệ giữa hiệu
quả hoạt động doanh nghiệp và sở hữu Nhà nƣớc có dạng chữ U, tức là giá trị
doanh nghiệp giảm khi tỷ lệ sở hữu Nhà nƣớc tăng lên, nhƣng sẽ bắt đầu tăng
từ ngƣỡng đề cập phía trên.


11

Nhiều bài nghiên cứu sau này cũng có kết luận giống nhƣ trên. Điển


giai đoạn 2003-2010, đồng thời tiến hành hồi quy với ba biến phụ thuộc là
ROA, ROE, hệ số Q-Tobin. Bên cạnh việc tìm ra tác động của cấu trúc sở hữu
theo mô hình chữ U thể hiện tác động của tỷ lệ sở hữu Nhà nƣớc tới hiệu quả
hoạt động của các doanh nghiệp, nhóm tác giả còn đƣa ra một số lý do hợp lý
giải thích cho kết quả trên nhƣ: trong điều kiện thị trƣờng Trung Quốc, cơ
chế bảo vệ nhà đầu tƣ còn kém, hệ thống pháp luật và thi hành pháp luật còn
yếu, việc Nhà nƣớc nắm giữ ít cổ phần thì quyền chi phối doanh nghiệp sẽ rơi
vào các cổ đông nhỏ lẻ, dẫn đến sự thiếu thống nhất trong việc điều hành
doanh nghiệp, ảnh hƣởng tiêu cực đến hoạt động của doanh nghiệp, khi tỷ lệ
sở hữu Nhà nƣớc tăng đến mức độ nhất định, không những sẽ giải quyết
đƣợc vấn đề trên mà những doanh nghiệp cổ phần này còn nhận đƣợc nhiều
sự ƣu đãi từ phía Nhà nƣớc. Tuy nhiên, khi tăng sở hữu Nhà nƣớc quá mức
nhất định, sự can thiệp của Nhà nƣớc quá lớn và sự vô trách nhiệm trong quản
lý dễ dẫn tới vấn đề chi phí đại diện, các vấn đề này sẽ tác động tới hiệu quả
hoạt động của doanh nghiệp.
Kết luận của nghiên cứu thực chứng về cổ phần hóa của Megginson, W.L
and J. Netter (2001) và nghiên cứu của Saul E., J. Hanousek, J. Svejnar (2008)
về hiệu ứng cổ phần hóa và sở hữu ở các nƣớc chuyển đổi đều đƣa ra cùng
kết luận rằng sở hữu nƣớc ngoài có tác động đến doanh nghiệp tốt hơn các
các loại hình sở hữu khác. Trong nghiên cứu về cấu trúc sở hữu và giá trị
doanh nghiệp tại các doanh nghiệp cổ phần hóa ở Trung Quốc, Wei Z., F. Xie,
S. Zhang (2004) đã điều tra các doanh nghiệp cổ phần hóa với mục tiêu đo
lƣờng sự ảnh hƣởng của sở hữu nƣớc ngoài trong giai đoạn từ 1991-2001.
Kết quả nghiên cứu thể hiện sở hữu nƣớc ngoài tác động tích cực đáng kể tới
hệ số Q-Tobin trong khi đó sở hữu Nhà nƣớc và các tổ chức khác thì lại làm
giảm hệ số Q-Tobin. Tiếp theo đó, David Greenaway, Alessandra Guariglia và
Zhihong Yu (2009) đã trả lời câu hỏi liệu rằng sở hữu nƣớc ngoài nhiều có




với đề tài: “

Nghiên cứu ảnh hƣởng của các nhân tố điều hành doanh nghiệp đến hiệu quả
hoạt động của doanh nghiệp cổ phần”, đã tập trung nghiên cứu một số vấn đề


14

nhƣ: nghiên cứu mối tƣơng quan giữa cấu trúc sở hữu, tính chất của Hội đồng
quản trị, Tỷ lệ sở hữu cổ phần của thành viên Ban kiểm soát với hiệu quả hoạt
động của doanh nghiệp cổ phần; kiểm định sự tồn tại của hiệu ứng “hội tụ lợi
ích” và hiệu ứng “ngăn chặn” thông qua kiểm định mối tƣơng quan giữa tỷ lệ sở
hữu cổ phần của thành viên Ban Giám Đốc với hiệu quả hoạt động của doanh
nghiệp cổ phần Việt Nam đồng thời gợi ý một số chính sách nhằm nâng cao hiệu
quả của các doanh nghiệp cổ phần ở Việt Nam. Phƣơng pháp nghiên cứu chính
trong đề tài này là phƣơng pháp hồi quy OLS với biến phụ thuộc ROA, đồng
thời tác giả sử dụng phƣơng pháp phân tổ thống kê để khảo sát sâu hơn mối
tƣơng quan giữa biến phụ thuộc với các biến độc lập theo các biến kiểm soát
thuộc môi trƣờng bên trong nhƣ số lƣợng lao động, chất lƣợng lao động, quy
mô vốn, tỷ lệ nợ. Tuy nhiên hạn chế của đề tài là thời gian thu thập số liệu của
tác giả chỉ dừng lại trong giai đoạn 3 năm 2006-2008, trong khoảng thời gian này
các doanh nghiệp trên thị trƣờng chứng khoán còn ít và chủ yếu đang ở giai đoạn
đầu cổ phần hóa, chƣa đủ để phát hiện những tác động từ các nhân tố nhƣ các
biến kiểm soát trong mô hình đến hiệu quả hoạt động trong dài hạn. Ngoài ra, bài
nghiên cứu chỉ đƣa ra các kết luận chung từ số liệu của các doanh nghiệp niêm
yết trên HOSE, chƣa đi cụ thể vào ngành riêng biệt. Ngoài ra số liệu về tỷ lệ sở
hữu của Hội đồng quản trị, Ban quản lý của doanh nghiệp rất khó khăn khi xem
xét sự thay đổi liên tục của nó tại các doanh nghiệp trên Sở giao dịch chứng
khoán Hồ Chí Minh ( HOSE).

của doanh nghiệp”. Nghiên cứu đã chỉ ra ba loại hình, đó là cấu trúc sở hữu
tập trung, cấu trúc sở hữu phân tán và liên kết sở hữu. Một điểm nổi bật mà
bài nghiên cứu là đã làm sáng rõ chính là chất lƣợng nguồn thông tin, đây
đƣợc coi vừa là yếu tố tác động đến chất lƣợng ra quyết định tài chính vừa là
hệ quả của hiệu quả hoạt động. Bên cạnh đó, tác giả đã nêu bật những điểm
thuận lợi, bất lợi cũng nhƣ những rủi ro tiềm tàng của từng loại hình cấu trúc
sở hữu có thể tác động đến giá trị doanh nghiệp. Tuy nhiên, bài viết chỉ dừng
lại ở việc mô tả và so sánh định tính, chƣa đƣa ra đƣợc tác động cụ thể đến
giá trị doanh nghiệp và phƣơng pháp đo lƣờng mức độ ảnh hƣởng này tới các
quyết định đầu tƣ, quyết định tài trợ và quyết định phân chia cổ tức cũng nhƣ
tác động của các nhóm cấu trúc sở hữu tới hiệu quả hoạt động của doanh
nghiệp. Ngoài ra, tác giả cũng chƣa chỉ ra một cách chi tiết các khía cạnh của


16

cấu trúc sở hữu, bao gồm cả về mặt số lƣợng và tỷ lệ nắm giữ của các cá nhân
hay nhóm chủ sở hữu có thể tác động đến giá trị doanh nghiệp theo cách nào.

Kết quả nghiên cứu của TS Phạm Hữu Hồng Thái[7] về mối quan hệ giữa
cấu trúc sở hữu và giá trị của doanh nghiệp đã đƣa ra một số kết luận nhƣ sau
(1) sở hữu nhà nƣớc chƣa có cơ sở để đánh giá là có tác động đến hiệu quả
của doanh nghiệp và đây là vấn đề phức tạp mà tác giả chƣa tìm đƣợc nguồn
cơ sở đủ tin cậy để đánh giá; (2) sở hữu tƣ nhân và sở hữu nƣớc ngoài có tác
động tích cực đến giá trị doanh nghiệp; (3) sự kết hợp giữa sở hữu tƣ nhân và
sở hữu doanh nghiệp không có tác động đến giá trị doanh nghiệp. Ngoài ra,
nghiên cứu về cấu trúc sở hữu theo cách tiếp cận loại hình sở hữu cũng đã
đƣợc Báo cáo vĩ mô của ủy Ban Kinh Tế Quốc Hội (2012) đề cập một cách
khá sâu sắc ở phạm vi hệ thống ngân hàng Việt Nam. Nghiên cứu này đã chỉ
ra rằng hệ thống các ngân hàng ở Việt Nam đang có cấu trúc sở hữu ngày

thực hiện chức năng chủ sở hữu còn bị phân tán và việc thực hiện vai trò quản
lý lại do nhiều cơ quan nhà nƣớc đảm nhận đã làm suy giảm hiệu quả đầu tƣ
và từ đó giảm giá trị doanh nghiệp và tác giả đã đƣa ra một số giải pháp cho
tình trạng này, đó là: (1) phải xác định rõ vai trò quản lý và cơ cấu trong các
DNNN; (2) cần hoàn thiện cơ chế giám sát từ phía cơ quan đại diện chủ sở
hữu vốn nhà nƣớc.
Võ Xuân Vinh (2014) cũng đã tiến hành nghiên cứu về mối quan hệ giữa
sở hữu vốn của tổ chức và giá trị, hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp dựa
trên dữ liệu của 259 doanh nghiệp niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán
thành phố Hồ Chí Minh trong giai đoạn từ 2007 đến 2012. Tác giả đã sử dụng
phƣơng pháp hồi quy cho dữ liệu bảng bao gồm mô hình GMM và mô hình
Nhân tố cố định (Fixed effect) để phân tích giữ liệu. Kết quả cho thấy các
doanh nghiệp có sở hữu tổ chức cao thì hiệu quả hoạt động cao cũng nhƣ giá
trị doanh nghiệp cao. Theo đó cổ đông tổ chức có khả năng giám sát, kiểm
soát các hoạt động của doanh nghiệp thông qua những ảnh hƣởng đến các