BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH
-----------0o0-----------

TRẦN PHƯƠNG THẢO

MỐI QUAN HỆ GIỮA VIỆC NẮM GIỮ TIỀN MẶT VÀ KỲ
HẠN NỢ TRONG TRƯỜNG HỢP HẠN CHẾ TÀI CHÍNH:
NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM TẠI VIỆT NAM

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

TP. HỒ CHÍ MINH - 2019


BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH
-----------0o0-----------

TRẦN PHƯƠNG THẢO

MỐI QUAN HỆ GIỮA VIỆC NẮM GIỮ TIỀN MẶT VÀ KỲ
HẠN NỢ TRONG TRƯỜNG HỢP HẠN CHẾ TÀI CHÍNH:
NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM TẠI VIỆT NAM
Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng
Mã ngành: 8340201

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ
NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC:
PGS.TS. NGUYỄN KHẮC QUỐC BẢO


2.2 Nghiên cứu thực nghiệm về mối quan hệ giữa cấu trúc kì hạn nợ và việc nắm giữ tiền
mặt:......................................................................................................................................... 9
CHƯƠNG 3. PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU ..................................................................... 18
3.1 Mô hình nghiên cứu ....................................................................................................... 18
3.1.1 Mô hình 1: Mô hình nắm giữ tiền mặt .................................................................... 18
3.1.2 Mô hình 2: Mô hình kỳ hạn nợ ................................................................................ 21
3.2 Dữ liệu nghiên cứu ......................................................................................................... 23
3.3 Phương pháp ước lượng ................................................................................................. 31
CHƯƠNG 4. KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU Ở VIỆT NAM ....................................................... 32
4.1 Kết quả kiểm định mô hình 1 ......................................................................................... 32
4.2 Kết quả hồi quy mô hình 2: ............................................................................................ 36
4.3 Kết quả hồi quy phương trình đồng thời: ....................................................................... 38
4.4 Hồi quy theo phân loại công ty hạn chế tài chính .......................................................... 41
CHƯƠNG 5. KẾT LUẬN VÀ KHUYẾN NGHỊ ................................................................... 44
TÀI LIỆU THAM KHẢO
PHỤ LỤC


DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT
TỪ VIẾT TẮT

TÊN TIẾNG ANH ĐẦY ĐỦ TIÊN TIẾNG VIỆT ĐẦY ĐỦ

EMU

Euro Monetary Union

Khối Liên minh Kinh tế và
Tiền tệ



HOSE

Ho Chi Minh Stock Exchange

Sở giao dịch chứng khoán
thành phố Hồ Chí Minh

KH

Depreciation

Khấu hao

OLS

Ordinary Least Squares

Phương pháp bình phương nhỏ
nhất

S-GMM

System Generalized Method of Phương pháp ước lượng tổng
Moments

quát hóa thời điểm hệ thống

TSCĐ


Giao Dịch Chứng Khoán Hà Nội (HNX). Theo nghiên cứu của (Brick and Liao 2017)
kết quả cho thấy mối quan hệ cùng chiều đáng kể giữa nắm giữ tiền mặt và kỳ hạn nợ
và mối quan hệ này tương quan cùng chiều mạnh nhất giữa các công ty hạn chế tài
chính. Tuy nhiên, kết quả phân tích mẫu nghiên cứu ở Việt Nam bằng phương pháp
System GMM đưa ra bằng chứng cho thấy mối quan hệ giữa việc nắm giữ tiền mặt và
kỳ hạn nợ của doanh nghiệp là mối tương quan ngược chiều nhưng tác động qua lại
lẫn nhau đặc biệt là ở các công ty bị hạn chế tài chính. Điều này cho rằng đối với các
doanh nghiệp ở Việt Nam khi tình hình công ty khó khăn đặc biệt là sau giai đoạn
khủng hoảng kinh tế toàn cầu thì công ty sẽ khó tiếp cận với nguồn tài trợ bên ngoài
đặc biệt là vay nợ dài hạn nên công ty sẽ ưu tiên sử dụng nguồn vốn nội bộ từ lợi
nhuận giữ lại để tăng lượng tiền mặt nắm giữ. Tuy nhiên đó chỉ là phản ứng ngắn hạn
với động cơ giao dịch và động cơ phòng ngừa rủi ro thanh khoản. Vì vậy, mà các
doanh nghiệp ở Việt Nam nên đưa ra mức nắm giữ tiền mặt tối ưu và cân đối việc sử
dụng nợ vay để giúp doanh nghiệp phòng ngừa rủi ro trong dài hạn.
Từ khóa: nắm giữ tiền mặt, kỳ hạn nợ, hạn chế tài chính, System GMM.


ABSTRACT
"The relationship between cash holding and debt maturity in case of financial
constraints: empirical research in Vietnam" to consider the impact of debt maturity
and cash holding of 489 non-financial companies listed on Ho Chi Minh City Stock
Exchange (HOSE) and Hanoi Stock Exchange (HNX). According to the study of
(Brick and Liao 2017) the results show a significant positive relationship between
cash holdings and debt maturity and this relationship is positively correlated between
financial constraining companies. However, the results of research samples in
Vietnam by System GMM method provide evidence that the relationship between
cash holding and debt maturity of enterprises is is negative correlation especially in
financially constrained companies. This suggests that for businesses in Vietnam when
the company situation is difficult, especially after the global economic crisis, the
company will be difficult to access external funding, especially long-term debt. So the

quản trị dòng tiền để hoàn thành nghĩa vụ lãi vay cũng như nợ gốc. Thông thường khi
có một khoản nợ sắp đáo hạn, doanh nghiệp sẽ để ra một nguồn tiền riêng dùng cho
việc thực hiện nghĩa vụ thanh toán trong tương lai. Tuy vậy, điều này sẽ phần nào
khiến cho việc sử dụng nguồn vốn của doanh nghiệp thiếu hiệu quả.
Trên thế giới hiện nay đã có nhiều bài nghiên cứu thực nghiệm tìm hiểu về mối quan
hệ giữa nắm giữ tiền mặt và kỳ đáo hạn của việc vay nợ. Cụ thể là (Harford, Klasa et
al. 2014) dựa trên quan điểm giả sử công ty không được tái tài trợ bằng cách vay nợ,
thì lượng tiền mặt nắm giữ lớn sẽ giúp doanh nghiệp tăng khả năng thanh khoản
không phải bán các tài sản sẵn có. Chính vì vậy, lượng nợ sắp đáo hạn càng lớn thì


2

doanh nghiệp càng có xu hướng năm giữ nhiều tiền mặt hơn và ngược lại. Nghiên cứu
này cho thấy mối quan hệ giữa khoản vay dài hạn tới hạn trả (đại diện cho kỳ hạn nợ)
và nắm giữ tiền mặt tác động lẫn nhau. Bài nghiên cứu gần đây nhất (Brick and Liao
2017) sử dụng phương pháp ước lượng GMM cũng đưa ra kết quả tương tự về mối
quan hệ giữa kỳ hạn nợ và nắm giữ tiền mặt đặc biệt là đối với các công ty hạn chế tài
chính.
Việt Nam là thị trường mới nổi có tốc độ tăng trưởng kinh tế tương đối mạnh mẽ
trong nhiều năm trở lại đây với số lượng doanh nghiệp tăng lên đáng kể. Như đã đề
cập ở trên, với việc thị trường vốn tại Việt Nam chưa thật sự phát triển thì kênh tín
dụng ngân hàng vẫn đóng vai trò quan trọng đối với hoạt động của các doanh nghiệp.
Hiện nay cũng đã có khá nhiều nghiên cứu ở Việt Nam xem xét về chủ đề hành vi
nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp. Tuy nhiên chưa có nhiều nghiên cứu xem xét kỳ
hạn nợ và mối quan hệ giữa yếu tố này với việc nắm giữ tiền. Thêm vào đó, việc xem
xét mối quan hệ giữa hành vi nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp với kỳ hạn nợ, đặc
biệt là sau giai đoạn khủng hoảng tài chính toàn cầu, sẽ có những đóng góp nhất định
vào cơ sở lý thuyết tại Việt Nam. Trên cơ sở đó, tác giả tiến hành thực hiện nghiên
cứu: “Mối quan hệ giữa việc nắm giữ tiền mặt và kỳ hạn nợ trong trường hợp


kiểm toán và báo cáo thường niên thông qua Stock Plus và Thomson Reuters
Eikon.
-

Nghiên cứu thực nghiệm được đo lường bằng phương pháp hồi quy Pooled

OLS, FEM, REM và phương pháp ước lượng tổng quát hóa thời điểm (System
Generalised Method of Moments – System GMM) được sử dụng để giải quyết vấn
đề nội sinh trong mô hình ước lượng trên phần mềm STATA15.
1.4 Kết cấu nghiên cứu:
Bài nghiên cứu gồm 5 phần:
-

Chương 1 - Giới thiệu đề tài: Ở chương này tác giả trình bày lý do chọn đề

tài, mục tiêu nghiên cứu, phương pháp nghiên cứu cũng như kết cấu nghiên cứu.
-

Chương 2 - Tổng quan các nghiên cứu trước đây: Trong chương này tác giả

trình bày lý thuyết nền tảng về vấn đề đề nắm giữ tiền mặt. Sau đó tổng hợp những
điểm nổi bật của các bài nghiên cứu trước đây có liên quan đến mối quan hệ giữa
việc nắm giữ tiền mặt và kỳ hạn nợ.
-

Chương 3 - Phương pháp nghiên cứu: Trình bày phương pháp nghiên cứu,

nguồn dữ liệu, cách thu thập xử lý số liệu, biến, mô hình.
-

theo chính sách tín dụng thương mại.Nên trong khi chưa đến hạn thanh toán từ khách
hàng doanh nghiệp có thể sẽ bị thiếu hụt tiền mặt.
Do đó, với lượng tiền mặt nắm giữ sẵn có, doanh nghiệp sẽ đảm bảo cho hoạt động
quản lý và kinh doanh được tiến hành một cách bình thường, suôn sẻ và tránh những
chi phí phát sinh cũng như những bất lợi do tình trạng thiếu tiền mặt.
Ngoài mục đích giao dịch thì bên cạnh đó nắm giữ tiền mặt còn vì động cơ phòng
ngừa, các doanh nghiệp cần tích trữ tiền mặt để tự bảo vệ mình chống lại những cú
sốc tài chính bất ngờ xảy ra. Và còn có thể tránh được việc sử dụng nguồn vốn bên
ngoài với chi phí cao hơn do vấn đề thông tin bất cân xứng trong công ty. Vì vậy
những công ty có xảy ra vấn đề bất cân xứng thông tin thường nắm giữ tiền mặt nhiều
hơn. Ngoài ra, tính thanh khoản cao sẽ làm giảm khả năng gánh chịu các chi phí kiệt
quệ tài chính nếu các hoạt động của doanh nghiệp không tạo ra dòng tiền đủ để đáp
ứng các khoản thanh toán nợ bắt buộc (Faulkender and Wang 2006).
(Keynes 1936) trong lý thuyết về sự ưa thích tiền mặt cho rằng tiền là phương tiện cất
giữ và là động cơ đầu cơ, nhu cầu này phụ thuộc vào kỳ vọng của các chủ thể kinh tế


5

đối với quá trình tăng lãi suất và kỳ vọng lãi suất dài hạn sẽ quyết định nên nắm giữ
tiền mặt hay nắm giữ chứng khoán khác.
Động cơ về thuế thường phát sinh trong trường hợp các công ty đa quốc gia có nhiều
công ty con ở nước ngoài, họ phải gánh chịu một khoản thuế quá lớn khi chuyển tiền
từ công ty con về công ty mẹ, do đó, để tránh khoản thuế này, các công ty con sẽ nắm
giữ lượng tiền mặt lớn thay vì chuyển về cho công ty mẹ. (Foley, Hartzell et al. 2007)
cung cấp bằng chứng thực nghiệm cho thấy rằng các công ty đa quốc gia ở Mỹ thực
sự giữ tiền mặt nhiều hơn ở các công ty con ở nước ngoài. Ngoài ra, các cổ đông của
những công ty đa quốc gia thì cổ tức của họ bị đánh thuế hai lần. Một lần là thuế thu
nhập doanh nghiệp và một lần là thuế thu nhập cá nhân đánh trên cổ tức cổ đông nhận
được. Vì vậy để tránh được việc bị đánh thuế hai lần thì thay vì chia cổ tức cho cổ

Lý thuyết trật tự phân hạng (Myers and Majluf 1984)
Lý thuyết trật tự phân hạng của (Myers and Majluf 1984) cho rằng các doanh nghiệp
thích tài trợ nội bộ hơn tài trợ bên ngoài. Trật tự phân hạng là hậu quả của bất cân
xứng thông tin. Nhà quản lý biết về doanh nghiệp mình nhiều hơn các nhà đầu tư bên
ngoài, vì vậy để giảm thiểu vấn đề này công ty ưu tiên trước hết sử dụng lợi nhuận giữ
lại, tiếp theo là chuyển sang vay nợ, rồi đến các chứng khoán ghép như trái phiếu
chuyển đổi, sau đó cổ phần thường là phương án cuối cùng. Sử dụng lợi nhuận giữ lại
đầu tiên là do nguồn tài trợ này có thời gian huy động vốn ngắn và chi phí sử dụng
vốn thấp. Tiếp đến là nguồn tài trợ bên ngoài dưới hình thức nợ vay trước phát hành
cổ phần vì nợ vay có xu hướng gánh chịu ít chi phí do thông tin bất cân xứng thấp
hơn.
Nghiên cứu của (Dittmar, Mahrt-Smith et al. 2003) cũng ủng hộ quan điểm về lý
thuyết trật tự phân hạng đưa ra kết luận không có mức tiền mặt tối ưu. Khi doanh
nghiệp hoạt động tốt có dòng tiền lớn đủ để tài trợ cho các dự án đầu tư mới thì khi đó
doanh nghiệp trả nợ và tăng nắm giữ tiền mặt. Khi lợi nhuận không đủ để tài trợ cho
các dự án thì doanh nghiệp sẽ giảm lượng tiền mặt của họ sau đó mới vay nợ từ bên
ngoài nhưng sẽ hạn chế phát hành cổ phiếu vì chi phí cao.
Lý thuyết dòng tiền tự do (Jensen 1986)


7

Ngoài hai lý thuyết trên giải thích về động cơ nắm giữ tiền mặt thì lý thuyết dòng tiền
tự do (Jensen 1986) cho rằng động cơ nắm giữ tiền mặt bắt nguồn từ mâu thuẫn giữa
cổ đông và nhà quản lý: vấn đề đại diện. Một mặt các nhà quản lý luôn muốn giữ lại
tiền mặt nhằm phục vụ mục đích cá nhân, điều này cho phép họ tăng sức mạnh của
mình để tuỳ ý quyết định các dự án đầu tư mới mà có thể dẫn đến vấn đề đầu tư quá
mức thậm chí là đầu tư vào các dự án có NPV âm. Đồng thời việc nắm giữ tiền mặt
cũng là do các nhà quản lý sợ rủi ro. Các nhà quản lý nắm giữ nhiều tiền mặt có thể để
phục vụ cho lợi ích cá nhân, hay để tăng lương, thưởng, bổng lộc của họ thay vì dùng

Campello et al. 2004) cũng cho rằng các công ty có tỷ lệ chi trả cổ tức thấp là các
công ty bị hạn chế tài chính.
Bên cạnh thước đo tỷ lệ chi trả cổ tức, nhiều nghiên cứu đã sử dụng quy mô công ty
mà đại diện là quy mô của tổng tài sản để thay cho tỷ lệ chi trả cổ tức để đo lường hạn
chế tài chính. Theo nghiên cứu của (Schiantarelli 1995) đưa ra kết luận các công ty có
quy mô nhỏ bị hạn chế tài chính nhiều hơn các công ty quy mô lớn. Lý do thứ nhất là
do công ty có quy mô nhỏ có ít tài sản thế chấp hơn nên khó vay nợ hơn công ty có
quy mô lớn. Lý do thứ hai, các công ty có quy mô nhỏ thường là các công ty mới
thành lập nên có ít thông tin về công ty ở ngoài thị trường vì vậy khó khăn trong việc
tiếp cận nguồn vốn. (Kadapakkam, Kumar et al. 1998) cho rằng tỷ lệ chi trả cổ tức
chưa phải là thước đo hạn chế tài chính chính xác mà đưa ra kết luận những công ty có
quy mô lớn sẽ có dễ dàng huy động nguồn tài trợ bên ngoài hơn so với các công ty có
quy mô nhỏ. Ngược lại, các công ty có quy mô nhỏ thường có nguồn vốn nội bộ ít hơn
và gặp khó khăn nhiều hơn trong việc phát hành cổ phần và vay nợ với chi phí khá
cao. (Whited and Wu 2006) cũng đưa ra kết luận những công ty không bị hạn chế tài
chính là những công ty có quy mô lớn và có tính thanh khoản cao. (Erickson and
Whited 2000), (Almeida, Campello et al. 2004), (Denis and Sibilkov 2009) cũng đã sử
dụng quy mô của tổng tài sản để phân loại công ty hạn chế tài chính. Cụ thể là, sắp
xếp giá trị sổ sách của tổng tài sản theo thứ tự quy mô từ lớn đến nhỏ, 1/3 công ty nằm
đầu bảng sẽ là công ty ít bị hạn chế tài chính và 1/3 công ty nằm dưới cùng của bảng
sẽ là những doanh nghiệp bị hạn chế tài chính.
Nghiên cứu của (Faulkender and Wang 2006) đưa ra lập luận rằng căn cứ vào quy mô
công ty và cả tình trạng niêm yết trên thị trường chứng khoán để đo lường hạn chế tài


9

chính. (Faulkender and Wang 2006) đưa ra kết luận các công ty có quy mô nhỏ đồng
thời chưa được niêm yết sẽ bị hạn chế tài chính nhiều hơn vì có rất ít thông tin về công
ty được đưa ra bên ngoài. Bên cạnh đó, các công ty đã niêm yết do có quy mô lớn và

cần thiết phải nắm giữ tiền mặt quá mức vì phải đánh đổi các lợi ích từ lá chắn thuế
của việc vay nợ.
Nắm giữ tiền mặt cho phép một công ty có thể tránh được việc sử dụng nguồn vốn bên
ngoài là nợ với chi phí sử dụng vốn cao. Vì vậy những công ty có xảy ra vấn đề bất
cân xứng thông tin dẫn đến giá trị công ty bị định giá sai thường nắm giữ tiền mặt
nhiều hơn. Điều này giúp công ty tránh bán tài sản hiện hữu để trả các khoản nợ tới
hạn hoặc có thể đầu tư vào các dự án cơ hội tăng trưởng cao. Ngoài ra, tính thanh
khoản cao sẽ làm giảm khả năng gánh chịu các chi phí kiệt quệ tài chính.
Theo lý thuyết chi phí đại diện cho rằng các khoản nợ đang hiện hữu tại doanh nghiệp
gây ra mâu thuẫn giữa chủ nợ và cổ đông và dẫn đến vấn đề phát sinh chi phí đại diện
của nợ. (Myers 1977) cho rằng vấn đề đại diện xảy ra khi phát hành nợ có thể được
giảm bằng cách rút ngắn kỳ hạn nợ. Vì kỳ hạn nợ ngắn hơn giúp các chủ nợ có thể có
được nhiều thông tin hơn dẫn đến tăng giám sát về người đi vay hơn và tránh được
tình trạng đầu tư dưới mức (ví dụ như nghiên cứu của James (1987), Lummer và
McConnell (1989), và Rauh và Sufi (2010)).Tóm lại, để giải quyết các vấn đề thông
tin bất cân xứng dẫn đế vấn đề đại diện, và đầu tư dưới mức thì doanh nghiệp nên cân
nhắc đồng thời đến mối quan hệ giữa kỳ hạn nợ và nắm giữ tiền mặt.
Kỳ hạn nợ được kỳ vọng có mối tương quan cùng chiều với nắm giữ tiền mặt. Kỳ hạn
nợ có liên quan đến rủi ro thanh khoản của doanh nghiệp, do đó các doanh nghiệp có
kỳ hạn nợ dài hơn sẽ phải nắm giữ tiền mặt nhiều hơn trong trường hợp doanh nghiệp
không thể thanh toán các khoản nợ cố định trong thời kỳ suy thúy thoái kinh tế
(Morris, 1992).
Barclay và Smith (1995) nghiên cứu ở 328 công ty trong khoảng thời gian từ 1980 đến
1989 cũng đưa ra bằng chứng cả công ty có xếp hạng tín dụng cao nhất và thấp nhất sẽ
phát hành nợ ngắn hơn trong khi các công ty có xếp hạng tín dụng trung bình sẽ phát
hành nợ dài hạn. Cũng có thể lập luận các công ty có xếp hạng tín dụng cao nhất thì
có khả năng tiếp cận vay tốt hơn, dự kiến các công ty này sẽ giữ ít tiền mặt hơn vì lý


11

12

công ty tăng nắm giữ tiền mặt để giảm thiểu rủi ro tái cấp vốn do rút ngắn thời gian
đáo hạn nợ trong giai đoạn 1980-2008.
Ngoài ra, Diamond (1991, 1993) chứng minh rằng nợ ngắn hạn mang một chi phí
ngầm. Những công ty có đang gặp khó khăn về tài chính vì thông tin cá nhân của công
ty ảnh hưởng đến giá trị của cơ hội đầu tư không được phản ánh chính xác trên thị
trường hoặc đối với người cho vay. Do đó, Diamond cho rằng các công ty bị hạn chế
tài chính có nhiều khả năng tránh việc phát hành nợ ngắn hạn và sử dụng nợ dài hạn
để tăng cường dự trữ tiền mặt. Lập luận này gần giống với động cơ phòng ngừa trong
việc xác định nắm giữ tiền mặt (ví dụ: Jun và Jen 2003; (Almeida, Campello et al.
2004); (Bates, Kahle et al. 2009).
Ngược lại, Acharya et al. (2007) cho rằng các công ty có vấn đề bất cân xứng thông
tin nghiêm trọng có thể có động cơ để giữ tiền mặt và đồng thời đi vay nợ vì công ty
không muốn sử dụng dự trữ tiền mặt của họ cho các khoản đầu tư hiện tại. Acharya et
al. (2007) các công ty như vậy có thể gặp khó khăn trong việc huy động vốn bên ngoài
để đủ vốn đầu tư các dự án tương lai. Thay vào đó, các công ty có thể vay trước để tài
trợ cho nhu cầu đầu tư hiện tại và để có sự linh hoạt về tài trợ cho các khoản đầu tư
trong tương lai.
Hầu hết các nghiên cứu trước đây chỉ nghiên cứu một chiều tác động của kỳ hạn nợ
lên quyết định nắm giữ tiền mặt tại doanh nghiệp. Tuy nhiên (Brick and Liao 2017) đã
xem xét cả ảnh hưởng của các khoản nắm giữ tiền mặt đến kỳ hạn nợ và cũng như ảnh
hưởng của kỳ hạn nợ đối với việc nắm giữ tiền mặt. (Brick and Liao 2017) bằng cách
sử dụng mẫu của 11.729 công ty (76.928 quan sát năm của công ty) trong giai đoạn
1985-2013. Kết quả hồi quy mô hình phương trình đồng thời GMM cho có một mối
quan hệ tích cực giữa nắm giữ tiền mặt và đáo hạn nợ đối với các công ty phải đối mặt
với những hạn chế tài chính. Bên cạnh đó nghiên cứu cũng đưa ra cấu trúc đáo hạn nợ
của công ty bị tác động bởi những đặc điểm của công ty như đáo hạn tài sản, cơ hội
tăng trưởng, quy mô doanh nghiệp, đòn bẩy, chất lượng thể chế và văn hóa quốc gia
ảnh hưởng đến cơ cấu đáo hạn nợ. Phát hiện của các tác giả này bằng cách chỉ ra rằng

nợ và giảm lượng tiền mặt dự trữ trong doanh nghiệp để mua tài sản mà tài sản đó có
thể đem thế chấp để tiếp tục sử dụng nợ.


14

(Megginson and Wei 2010) đã nghiên cứu các yếu tố ảnh hưởng đến việc nắm giữ tiền
mặt trong các công ty cổ phần phát hành tư nhân của Trung Quốc từ năm 1993 đến
năm 2007. Thông qua phân tích hồi quy, (Megginson and Wei 2010) cho rằng những
công ty tăng trưởng cao thì nắm giữ tiền mặt nhiều. Nợ và việc nắm giữ tiền mặt có
tương quan ngược chiều nhau.
Ngoài ra, Nguyễn Thị Uyên Uyên & Từ Thị Kim Thoa (2017) nghiên cứu các doanh
nghiệp Việt Nam trong giai đoạn 2008 đến 2014 cũng cho thấy rằng những công ty bị
hạn chế tài chính nắm giữ tiền mặt nhiều cho việc phòng ngừa rủi ro. Bên cạnh đó
cũng cho thấy các yếu tố khác như biến động thu nhập, quy mô và cơ hội tăng trưởng
có tác động đến nắm giữ tiền mặt ở Việt Nam.
Từ các bài nghiên cứu trên, có thể thấy được rằng ngoài kỳ hạn nợ còn có nhiều yếu tố
khác ảnh hưởng đến việc nắm giữ tiền mặt như biến động dòng tiền trong ngành, quy
mô, đòn bẩy, cơ hội đầu tư, tính thanh khoản, chi tiêu vốn.
Thứ hai, các nghiên cứu thực nghiệm cho thấy các yếu tố bên trong lẫn bên ngoài ảnh
hưởng lên cấu trúc kỳ hạn nợ của doanh nghiệp như đòn bẩy, cơ hội tăng trưởng, tính
thanh khoản, chất lượng doanh nghiệp, kỳ hạn tài sản và quy mô doanh nghiệp. Ngoài
các yếu tố đặc thù trên thì có những yếu tố tác động từ thị trường như cơ cấu kỳ hạn
lãi suất, biến động lãi suất và thuế) có mức độ ảnh hưởng khác nhau đến thời gian đáo
hạn nợ ở mỗi quốc gia ở từng thời điểm cụ thể khác nhau.
Cụ thể, Leland và Toft (1996) cho thấy các công ty có đòn bẩy cao hơn có xu hướng
chọn thời gian đáo hạn nợ dài hơn và ngược lại. Đòn bẩy tối ưu phụ thuộc vào thời
gian đáo hạn nợ và thấp hơn rõ rệt khi công ty được tài trợ bằng nợ ngắn hạn.
Diamond (1991) dự đoán rằng vì rủi ro thanh khoản tăng theo đòn bẩy, nên các công
ty có nhiều đòn bẩy hơn sẽ có nợ với thời gian đáo hạn dài hơn. Do đó, các công ty có

nợ trước kỳ hạn của tài sản, dòng tiền thu được từ tài sản có thể không đủ để hoàn trả
nợ của khoản vay đó.
Nghiên cứu của Cai et al. (2008) nghiên cứu ở các quốc gia Châu Á cho rằng cũng
cho kết quả tương tự với nguyên tắc phù hợp cho cả tài sản cố định và kỳ hạn tài sản.


16

Lewis (1990) cho rằng thuế không tác động đến cấu trúc kỳ hạn nợ. Khi doanh nghiệp
đưa ra mức vay nợ tối ưu và cấu trúc kỳ hạn nợ (tỷ lệ vay nợ dài hạn hay nợ ngắn
hạn) được chọn cùng lúc thì cấu trúc kỳ hạn nợ và thuế suất không có mối tương quan.
Scherr và Hulburt (2001) tìm thấy ít bằng chứng cho thấy tỷ suất thuế, các lựa chọn
tăng trưởng và sự bất cân xứng thông tin ảnh hưởng đến sự lựa chọn đáo hạn nợ của
các công ty nhỏ.
Ngô Văn Toàn, Phạm Thị Thu Hồng (2015) nghiên cứu mẫu các công ty niêm yết trên
sàn chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn từ 2008-2013. Tác giả đưa ra bằng chứng
rằng các công ty bị hạn chế tài chính và không hạn chế tài chính có cấu trúc kỳ hạn nợ
khác nhau do có sự khác biệt về rủi ro thanh khoản.
Trong mô hình, các công ty phải đối mặt với các điều kiện tài chính không chắc chắn
và họ có hai lựa chọn để duy trì sự linh hoạt tài chính trong tương lai. Lựa chọn đầu
tiên là giảm nợ và tránh xa giới hạn vay. Điều này được giải thích bởi động cơ phòng
ngừa điển hình và nó tương tự như phát hiện của DeAngelo và Whited (2011) trong
đó các công ty chọn giữ đòn bẩy thấp để duy trì lựa chọn phát hành thêm nợ trong
tương lai. Lựa chọn thứ hai là tăng nợ dài hạn ngay bây giờ và giữ tiền huy động bằng
tiền mặt.
Acharya et al (2007) trong bài nghiên cứu “Is cash negative debt? A hedging
perspective on corporate financial policies” cũng chỉ ra mối mối liên hệ giữa tiền mặt
và nợ để tìm ra chính sách tài trợ tối ưu của công ty và có sự đánh đổi trong chính
sách. Các công ty bị hạn chế tài chính nếu nắm giữ tiền mặt nhiều sẽ giúp bù đắp cho
sự thiếu hụt trong dòng tiền cho các cơ hội đầu tư, còn giảm việc phát hành nợ là cách