BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HCM
----------------------------PHẠM THỊ TUYẾT HÀ

TÁC ĐỘNG CỦA SỰ KIỆN CHIA CỔ TỨC
ĐẾN TỶ SUẤT SINH LỢI CÁC DOANH
NGHIỆP NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG
CHỨNG KHOÁN TPHCM

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

TP. Hồ Chí Minh, 2015


BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HCM
----------------------------PHẠM THỊ TUYẾT HÀ

TÁC ĐỘNG CỦA SỰ KIỆN CHIA CỔ TỨC
ĐẾN TỶ SUẤT SINH LỢI CÁC DOANH
NGHIỆP NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG
CHỨNG KHOÁN TPHCM
Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng
Mã số: 60340201

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ
NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC: TS Vũ Việt Quảng

TP. Hồ Chí Minh, 2015




CHƯƠNG 2: CƠ SỞ LÝ LUẬN VÀ CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY
VỀ CHÍNH SÁCH CỔ TỨC, TỶ SUẤT SINH LỢI VƯỢT TRỘI..............4
2.1.

Các nghiên cứu lý thuyết .........................................................................4

2.2.

Tổng quan các nghiên cứu thực nghiệm ..................................................6

CHƯƠNG 3:PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU ............................................. 18
3.1.

Phương pháp nghiên cứu và mô hình nghiên cứu ..................................18

3.2.

Dữ liệu nghiên cứu .................................................................................20

CHƯƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU TÁC ĐỘNG CỦA SỰ KIỆN
CHIA CỔ TỨC BẰNG CỔ PHIẾU ĐẾN TỶ SUẤT SINH LỢI BẤT
THƯỜNG .......................................................................................................... 22
4.1.

Thống kê mô tả và kết quả ước lượng tỷ suất sinh lợi vượt trội với mô
hình GARCH ......................................................................................... 22

4.2.


trường
Thống kê mô tả kết quả ước lượng GARCH

Số trang
24

25
31

Tỷ suất sinh lợi trung bình và AR trung bình của 3
Bảng 4.4.

danh mục theo quy mô các công ty giai đoạn 2008 –

33

2014
Bảng 4.5.

Giá trị AR và CAR các công ty có hoạt động chia
cổ tức theo quy mô

37

Tỷ suất sinh lợi trung bình và AR trung bình của 3
Bảng 4.6.

danh mục theo giá trị thị trường trên giá trị sổ sách

40


Hình 4.3.

Hình 4.4.

Thống kê theo quy mô số lượng các công ty có hoạt
động chia cố tức
Thống kê theo quy mô số lượng các công ty có hoạt
động chia cố tức
Thống kê theo giá trị thị trường trên giá trị sổ sách số
lượng các công ty có hoạt động chia cố tức
Thống kê theo quy mô số lượng các công ty có hoạt
động chia cố tức

Số trang
26

27

28

29

Thống kê theo quy mô và theo giá trị thị trường trên
Hình 4.5.

giá trị sổ sách số lượng các công ty có hoạt động chia

30


54

giá trị các công ty quy mô vừa
Phản ứng tỷ suất sinh lợi vượt trội do sự kiện chia cổ
Hình 4.10.

tức gây ra và các giá trị tích lũy CAR phân loại theo
giá trị các công ty quy mô lớn

55


1
CHƯƠNG 1:
GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI
1.1.

Lý do chọn đề tài
Quyết định chính sách cổ tức là một trong những quyết định quan trọng trong

tài chính hiện đại. Năm 1961 Modiliani và Miller đưa ra lý thuyết rằng chính sách
cổ tức không tác động đến giá trị của doanh nghiệp do đó cũng không ảnh hưởng
đến giá cổ phiếu cũng như tỉ suất sinh lợi của của doanh nghiệp trên thị trường. Tuy
nhiên Modiliani và Miller (1961) cũng nhấn mạnh rằng điều này chỉ xảy ra khi thị
trường là hoàn hảo, tức là không tồn tại sự bất cân xứng thông tin, mọi thông tin
đều là như nhau với mọi cá thể trên thị trường, không tồn tại chi phí dao dịch,
thuế… Những điều này rất khó xảy ra trong thực tế do đó chính sách cổ tức thật sự
có tác động không nhỏ đến giá trị của công ty cũng như tỉ suất sinh lợi của công ty
trên thị trường
Thị trường chứng khoán Việt Nam chỉ mới thành lập và đi vào hoạt động

Phương pháp nghiên cứu
Bài luận văn sử dụng phương pháp nghiên cứu sự kiện(event studies) nhằm

phân tích diễn biến lợi tức chứng khoán ung quanh ngày công bố chia cổ tức bằng
cổ phiếu của các công ty niêm yết trên ở Giao dịch Chứng khoán Thành Phố Hồ
Chí Minh (HO E) trong giai đoạn từ ngày 01/07/2008 đến 31/12/2014 .
1.4.

Ý nghĩa đề tài
Bằng việc cung cấp những bằng chứng thực nghiệm từ mẫu nghiên cứu, bài

nghiên cứu góp phần làm sáng tỏ hơn tác động của thông tin phát hành cổ phiếu
thưởng đến tỷ suất sinh lợi bất thường trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Từ
đó, có thể giúp các thành viên tham gia thị trường chứng khoán như: tổ chức phát
hành, nhà đầu tư, cơ quan quản lý thị trường... có một cơ sở quan trọng để đưa ra
những quyết định, định hướng phù hợp với những mục tiêu của từng đối tượng này.
1.5.

Bố cục luận văn
Ngoài phần cam đoan, danh mục bảng biểu, danh mục tài liệu tham khảo, phụ

lục, luận văn gồm 05 chương:
Chương 1: Giới thiệu đề tài


3
Nhằm làm rõ lý do chọn đề tài, mục tiêu nghiên cứu, các câu hỏi nghiên cứu,
phương pháp nghiên cứu, ý nghĩa của đề tài và bố cục luận văn.
Chương 2: Cơ sở lý luận và những nghiên cứu trước đây về chính sách cổ
tức và tỷ suất sinh lợi bất thường

vốn; thứ hai là không có chi phí giao dịch trong việc mua bán cố phần; thứ ba là không
có chi phí phát hành- công ty không phải tốn chi phí trong việc phát hành chứng khoán
mới. Ngoài ra, MM thừa nhận rằng một doanh nghiệp thay đổi chính sách cổ tức có
thể mất đi một số cổ đông thông qua các doanh nghiệp khác có chính sách cổ tức hấp
dẫn hơn. Điều này làm giảm giá cổ phiếu của doanh nghiệp tạm thời. Tuy nhiên, lại có
một số nhà đầu tư khác sẽ thấy rằng cố phiếu này đang bị bán dưới giá và mua vào.
Trong thị trường của MM, các giao dịch diễn ra tức khắc và không có hao tốn chi phí
vậy nên giá trị cổ phần vẫn không đổi. Ngược lại , MM cũng nhận thấy những bằng
chứng thực nghiệm đáng kể cho thấy sự thay đổi trong chính sách cổ tức ảnh hưởng
đến giá cổ phần. Hai ông khẳng định rằng sự thay đổi trong giá trị doanh nghiệp đó là
do nội dung hàm chứa thông tin của chính sách cổ tức, chứ không phải mô hình chi trả
cổ tức. Sự gia tăng trong cổ tức truyền tải thông tin rằng ban quản trị dự kiến thu nhập
tương lai sẽ tốt hơn và ngược lại cắt giảm cổ tức được em như có sự bất lợi về triển
vọng thu nhập của công ty. Do vậy mà chính sách cổ tức làm ảnh hưởng đến giá cổ
phần của doanh nghiệp.


5
Trường phái thứ hai khi thực tế luôn tồn tại những bất hoàn hảo của thị trường,
nên chính sách cổ tức lại có ảnh hưởng đến giá trị doanh nghiệp, bao gồm cả việc làm
tăng hoặc làm giảm giá trị cổ phiếu .Các nhà nghiên cứu chủ yếu dựa vào các căn cứ
sau để giải thích cho tác động này: lý thuyết “không thích rủi ro’ (bird in the hand
fallacy) ,giả thuyết phát tín hiệu (signaling hypothesis), giả thuyết khoảng giao dịch –
tính thanh khoản (trading range – liquidity hypothesis), giả thuyết hiệu ứng nhóm
khách hàng (dividend catering theory).
Gordorn (1962) đưa ra lý thuyết “không thích rủi ro” (Bird in the hand fallacy)
cho rằng các cổ đông có u hướng thích được trả cổ tức càng nhiều càng tốt vì cổ tức
là thu nhập thường xuyên ở hiện tại nên được xem là ít rủi ro hơn lãi vốn (thu nhập từ
chênh lệch giá trong tương lai). Do vậy, các nhà đầu tư hợp lý thích cổ tức hiện hành
hơn. Hành vi của nhà đầu tư được lý giải như “chim trong tay”, những gì có sẵn hôm

Giả thiết khoảng giao dịch tối ưu( Copeland, 1979; Lamoureux&Pôn 1987,...)
cho rằng những nhà đầu tư dù có chủ ý hay không đều tìm kiếm những cổ phiếu được
giao dịch trong một khoảng hợp lý. Đây là vấn đề thuộc về tâm lý, bởi những nhà đầu
tư bị giới hạn bởi nguồn lực đầu tư sẽ thích có nhiều cổ phần hơn. Như vậy, với giá
thấp hơn sau khi chia cổ tức bằng cổ phiếu nói riêng chia tách cổ phần nói chung thì
cổ phiếu của doanh nghiệp sẽ dễ dàng được các nhà đầu tư lựa chọn giao dịch hơn.
Hay nói cách khác, khối lượng giao dịch, tính thanh khoản của các cổ phiếu đó sẽ gia
tăng, dẫn đến tăng giá cổ phần.
Như vậy, trong tình trạng bất cân xứng thông tin như thị trường Việt Nam hiện
nay, thì liệu có tồn tại mối quan hệ nào giữa chính sách cổ tức này với giá trị doanh
nghiệp. Trong nghiên cứu này, tác giả chỉ đi vào nghiên cứu chính sách cổ tức chia
bằng cổ phiếu của các công ty đang niêm yết trên HOSE có ảnh hưởng đến tỷ suất
sinh lợi của chính các công ty này hay không và ảnh hưởng đó là thế nào.
2.2. Tổng quan các nghiên cứu thực nghiệm:
Grinblatt (1984) đã dựa trên những thông báo ban đầu của những lần chia tách
và chi trả cổ tức cổ phiếu từ năm 1967 đến năm 1976 được thu thập độc lập theo 2
nguồn: Wall Street Journal Index và kết quả tìm kiếm trên Wall Street Journal dựa trên
ngày công bố chia tách và chi trả cổ tức bằng cổ phiếu thông qua CRSP Daily Master
Tape. Tiêu chí lựa chọn mẫu nghiên cứu là những cổ phiếu thường có những đợt chia
tách hoặc chi trả cổ tức bằng cổ phiếu với tỷ lệ tối thiểu 10% được niêm yết trên
American Stock Exchanges hoặc New York Stock Exchanges (NYSE) tại ngày công


7
bố. Bằng việc chỉ ét các đợt phát hành với tỷ lệ từ 10% trở lên đã loại bỏ phần lớn
những đợt chi trả cổ tức bằng cổ phiếu định kỳ có thể dự đoán trước. Kết quả, bài
nghiên cứu đã chỉ ra những bằng chứng cho thấy giá cổ phiếu phản ứng tích cực với
việc thông báo chi trả cổ tức bằng cổ phiếu và chia tách cổ phiếu. Hơn nữa, bài viết
cho thấy những bằng chứng về lợi nhuận dương thu được trong và sau thời điểm trả cổ
tức bằng cổ phiếu hoặc chia tách cổ phiếu. Lợi nhuận thu về tại thời điểm thông báo

động đến 0,2% -0,3% gia tăng trong tỷ suất sinh lợi vượt trội. Kết quả này tương đối
phù hợp với giả thuyết phát tín hiệu các nhà nghiên cứu đưa ra trước đó.
Tóm lại, kết quả nghiên cứu ủng hộ mô hình phát tín hiệu thông tin của các nhà
nghiên cứu trước đó rằng số lượng cổ phần sau khi chia tách cung cấp thông tin quan
trọng cho những nhà đầu tư về tương lai của doanh nghiệp và bản thân nhân tố chia
tách không có ý nghĩa quan trọng.
McNichols và David (1990) trong nghiên cứu của mình đã kiểm định tác động
của thông tin cho sự kiện chia cổ tức bằng cổ phiếu và chia tách cổ phiếu trên NYSE
bằng cách sử dụng mô hình thị trường trong 60 ngày trước và sau các sự kiện. Họ đưa
ra kết luận rằng các công ty lựa chọn phương án chia tách cổ phiếu phát đi tín hiệu về
doanh thu của công ty này trong tương lai và những nhà đầu tư sẽ xem xét lại niềm tin
của họ về giá trị công ty cho phù hợp. Từ đó, có thể thấy thông tin chia cổ tức bằng cổ
phiếu và chia tách cổ phiếu sẽ ảnh hưởng đến giá cổ phiếu.
Pilotte (1997) thực hiện nghiên cứu nhằm mục đích kiểm định xem liệu rằng
chia tách cổ phần có truyền tải thông tin về thu nhập trong tương lai của doanh nghiệp
hay không. Và để thực hiện mục tiêu nghiên cứu đó, tác giả đưa ra ba giả thiết nghiên
cứu:
Giả thiết H1: những doanh nghiệp chia tách cổ phần thường có thu nhập gia
tăng sau khi thông báo chia tách.
Giả thiết H2: phản ứng của giá cổ phiếu đối với thông báo chia tách là cùng
chiều với thay đổi thu nhập sau khi chia tách.
Giả thiết H3: mối quan hệ giữa tỷ suất sinh lợi vượt trội giai đoạn trước thông
báo và thay đổi thu nhập sẽ mất đi sau thông báo chia tách cổ phần.
Mẫu nghiên cứu tác giả lựa chọn gồm những doanh nghiệp có đủ những điều
kiện sau: chia tách cổ phần ít nhất 25% trong khoảng thời gian 1982 đến 1989, có
ngày thông báo chia tách cổ phần công bố trên The Wall Street Journal Index, có dữ
liệu về thu nhập mỗi cổ phần hàng quý công bố trên Quarterly COMPUSTAT trong


9



10
công bố phát hành cổ phiếu thưởng hơn giá cổ phiếu của các công ty tài chính. Phản
ứng giá trước khi công bố chỉ được tìm thấy ở các công ty công nghiệp phi tài chính
và công ty tài chính, những doanh nghiệp đã thông báo về việc phát hành cổ phiếu
thưởng cùng lúc với sự xuất hiện của những thông tin nhạy cảm khác của thị trường
chẳng hạn như kết quả kinh doanh tạm thời hoặc cuối kỳ. Mức độ phản ứng của giá cổ
phiếu với việc công bố thông tin phát hành cổ phiếu thưởng theo thống kê liên quan
đến số lượng cổ phiếu thưởng được phát hành và ảnh hưởng trước khi công bố phát
hành.
Bài nghiên cứu của Wulff (2002) được thực hiện dành riêng cho những doanh
nghiệp ở Đức. Tác giả thu thập dữ liệu từ những doanh nghiệp niêm yết trên sàn
chứng khoán Frankfurt (Frankfurt stock exchange FSE) trong khoảng thời gian từ năm
1994 đến năm 1996. Trong số 110 sự kiện chia tách cổ phần đã thực hiện, các nhà
nghiên cứu lựa chọn được 83 sự kiện có ngày công bố chia tách rõ ràng để thực hiện
hồi quy ước lượng tỷ suất sinh lợi vượt trội xung quanh thời điểm thông báo chia tách
cổ phần.
Kết quả nghiên cứu: trong ngày công bố chia tách cổ phiếu tỷ lệ lợi nhuận vượt
trội AR thấp, tuy nhiên sau đó tỷ lệ lợi nhuận vượt trội tăng. Điều đó cho thấy thị
trường tài chính có phản ứng tích cực đối với thông báo chia tách cổ phần của các
doanh nghiệp.
Michelle L. Barnes và Shiguang (2002) đã quan sát những phản ứng giá cổ
phiếu đối với việc công bố phát hành cổ phiếu thưởng tại những thị trường mới nổi
của Trung Quốc và họ nhận thấy những lợi nhuận bất thường mang hướng tích cực
theo cả 2 mô hình thị trường và hiệu chỉnh theo thị trường trong khoảng thời gian 40
ngày nghiên cứu của họ xung quanh các sự kiện. Hơn nữa, họ phát hiện một mối quan
hệ đồng biến giữa quy mô phát hành cổ phiếu thưởng và lợi nhuận cổ phiếu.
Dennis (2003) thu thập dữ liệu từ doanh nghiệp được niêm yết trên sàn
NASDAQ trong khoảng thời gian từ 20/12/1999 đến 20/6/2000 .

khoản của cổ phần sau khi chia tách không được cải thiện.
Tóm lại, khi sử dụng các tiêu chí như thu nhập, số lượng giao dịch, khối lượng
giao dịch tính bằng đô la thì tính thanh khoản có sự gia tăng. Tuy nhiên, kết quả lại có
sự trái ngược khi sử dụng tiêu chí chênh lệch giá mua – giá bán.
Như vậy, đã có khá nhiều công trình nghiên cứu về tác động của chia tách cổ
phần đối với giá trị doanh nghiệp. Các nhà nghiên cứu đã thực hiện nghiên cứu cho


12
nhiều thị trường khác nhau, trong nhiều khoảng thời gian. Phần lớn các công đều
dựa trên cơ sở giả thuyết phát tín hiệu thông tin để giải thích tác động của chia tách
cổ phần đối với giá trị doanh nghiệp. Kết quả nghiên cứu đạt được cũng đa phần
ủng hộ giả thuyết này.
Gow-ChengHuang (2007) cho rằng nếu chia tách cổ phần truyền tải thông tin
về triển vọng trong tương lai của doanh nghiệp đến thị trường, tính thanh khoản của
cổ phiếu sẽ tăng do các nhà đầu tư tăng nhu cầu mua cổ phiếu đó. Mặt khác, nếu
tăng tính thanh khoản là mục tiêu cơ bản của việc chia tách cổ phân thì tính thanh
khoản sẽ không tăng trước ngày việc chia tách có hiệu lực thực sự. Do đó giả thiết
phát tín hiệu cho rằng tính thanh khoản sẽ tăng sau ngày chia tách cổ tức, trong khi
giả thiết khoảng giao dịch cho rằng tính thanh khoản sẽ tăng sau ngày chia tách có
hiệu lực. Bài nghiên cứu được thực hiện nhằm mục đích kiểm định xem tính thanh
khoản có thật sự được gia tăng sau khi doanh nghiệp thực hiện chia tách cổ phần
hay không.
Trong bài nghiên cứu, các tác giả lựa chọn những doanh nghiệp thỏa mãn các
yêu cầu sau: được niêm yết trên các sàn NYSE, AMEX, NASDAQ; có thực hiện
chia tách cổ phần trong khoảng thời gian 1927 – 2004; nhân tố chia tách ít nhất là
0.25; dữ liệu về giá cổ phần, khối lượng giao dịch, tỷ suất sinh lợi được công bố
trong khoảng thời gian 1 năm trước công bố đến 1 năm sau công bố chia tách cổ
phần. Sau khi chọn lọc, các tác giả chọn được 5497 doanh nghiệp để đưa vào mẫu
nghiên cứu. Các tác giả đưa ra nhiều cách khác nhau để đo lường tính thanh khoản

Huang và Pan (2006) cũng thực hiện nghiên cứu kiểm định giả thuyết phát tín
hiệu của quyết định chia tách cổ phần. Các nhà nghiên cứu lựa chọn những doanh
nghiệp có thực hiện chia tách cổ phần được niêm yết trên NYSE, AMEX và
NASDAQ. Ngoài ra, những doanh nghiệp này phải thỏa mãn những tiêu chuẩn sau:
có thực hiện chia tách cổ phần trong khoảng thời gian 1982 -1997; có nhân tố chia
tách không lớn hơn 0.5; có dữ liệu về giá cổ phiếu, số cổ phần hiện hành và tỷ suất
sinh lợi từ 1 năm trước khi thông báo chia tách và tài liệu COMPU TAT hàng năm
có chứa thông tin về thu nhập doanh nghiệp và giá trị sổ sách trong 5 năm oay
quanh năm thông báo chia tách (năm -1 đến năm +3). au khi thực hiện chọn lọc,
các nhà nghiên cứu đã chọn được 635 doanh nghiệp có chia tách cổ phần thỏa mãn
các yêu cầu trên để đưa vào mẫu nghiên cứu.


14
Các tác giả đã kiểm định xem liệu rằng chia tách cổ phần có hàm chứa nội
dung thông tin hay không bằng cách hồi quy khả năng sinh lợi tương lai của doanh
nghiệp theo các biến được sử dụng như là chỉ số cho tín hiệu của những nhà quản
trị khi quyết định chia tách cổ phần. Nếu giả thuyết phát tín hiệu thông tin đúng, tín
hiệu chia tách sẽ có quan hệ cùng chiều với lợi nhuận tương lai và có khả năng dự
báo thu nhập tương lai. Các nhà nghiên cứu sử dụng 3 phương pháp để đo lường
khả năng sinh lợi tương lai: thay đổi trong thu nhập, thu nhập ròng và thu nhập vượt
trội. Tương ứng với 3 cách đo lường khả năng sinh lợi tương lai trên, tác giả thực
hiện 3 mô hình hồi quy để ra kết quả như sau: Thông báo chia tách cổ phần không
thể dự đoán thay đổi thu nhập trong tương lai; tín hiệu chia tách cổ phần không thể
giải thích cho thu nhập trong tương lai và tín hiệu chia tách cổ phần không có quan
hệ với lợi nhuận vượt trội. Tóm lại, với ba mô hình nghiên cứu sử dụng ba phương
pháp đo lường khả năng sinh lợi tương lai, kết quả hồi quy của bài nghiên cứu
không tìm thấy mối quan hệ cùng chiều giữa chia tách cổ phần và khả năng sinh lợi
trong tương lai.
Jean-Pierre Gueyié, Ramzi Ben Sedrine (2007) kiểm định sự tồn tại của phản

thời gian từ 1997 đến 2005. Các tác giả không lấy những sự kiện chia tách cổ phần
được thực hiện bởi những công ty nước ngoài hay những công ty tài chính. Mẫu dữ
liệu cuối cùng gồm có 45 doanh nghiệp thực hiện chia tách cổ phần.
Đầu tiên, các tác giả nghiên cứu phản ứng giá khi doanh nghiệp thông báo
chia tách cổ phần bằng phương pháp nghiên cứu sự kiện. Mô hình ước lượng tác
động dựa trên tính toán tỷ suất sinh lợi vượt trội:
ARiτ = Riτ – (αˆ i + βˆi−1Rmτ −1 + βˆ iRmτ + βˆi+ 1Rmτ + 1 )
Trong đó, AR là tỷ suất sinh lợi vượt trội, R là tỷ suất sinh lợi quan sát được,
Rm là tỷ suất sinh lợi của danh mục thị trường. Kết quả hồi quy cho thấy chia tách
cổ phần có tác động tích cực đến giá cổ phiếu trong ngày thông báo và tác động này
kéo dài trong vài ngày sau đó. Tỷ suất sinh lợi trung bình trong 5 ngày sau khi
thông báo cũng có tác động tích cực đến giá cổ phiếu. Điều này ám chỉ rằng thị
trường nhận định thông báo chia tách cổ phần là tín hiệu tốt, đáng tin cậy.
Tiếp sau đó tác giả kiểm định xem liệu thông báo chia tách cổ phần là tín hiệu
tốt về triển vọng tương lai của doanh nghiệp hay không. Để thực hiện điều này các
tác giả đã em ét các biến: dự báo thu nhập (FR), dự báo thu nhập vượt trội (AFR)


16
và dự báo thu nhập kỳ vọng, sai số dự báo thu nhập (FE). Kết quả nghiên cứu cho
thấy những nhà phân tích tài chính sẽ cải thiện dự báo thu nhập của những doanh
nghiệp thực hiện chia tách cổ phần và dự báo của họ đáng tin cậy. Kết quả này ám
chỉ rằng những nhà phân tích tài chính chuyên nghiệp cũng em chia tách như là tín
hiệu tốt đối với thị trường.
Các tác giả cũng phân tích thu nhập hàng năm trong khoảng 5 năm oay
quanh thông báo chia tách cổ phần. Các nhà nghiên cứu sử dụng ROA để đo lường
thu nhập, giá trị trung bình, trung vị của chỉ tiêu này được thu thập trong 5 năm (từ
năm -2 đến năm +2). Kết quả nghiên cứu phần này cho thấy rằng chia tách cổ phần
hàm chứa ít thông tin về thu nhập trong tương lai, tuy nhiên, những doanh nghiệp
thực hiện chia tách cổ phần có thu nhập tốt hơn những doanh nghiệp khác.

Về tính thanh khoản, giả thiết không thay đổi tính thanh khoản bị bác bỏ. Lý
do có thể là khả năng chấp nhận giá cổ phần sau khi chia tách của các nhà đầu tư
tăng, số cổ phần cũng gia tăng.
Như vậy, nhìn chung có thể thấy các nghiên cứu trước đây trên thế giới về tác
động của thông tin chia tách cổ phiếu đến tỷ suất sinh lợi bất thường đều sử dụng
phương pháp nghiên cứu sự kiện. Với các nghiên cứu này có thể thấy rõ rằng việc
chọn một mô hình để nghiên cứu một sự kiện cụ thể và các thủ tục kiểm định thống
kê có liên quan là sự lựa chọn chủ yếu của các nhà nghiên cứu không có nhiều luận
cứ về mặt thực nghiệm và lý thuyết. Do đó, càng về sau nhằm đảm bảo tính đáng
tin cậy của kết quả nghiên cứu, các tác giả thường sử dụng những mô hình nghiên
cứu khác nhau thích hợp cho việc đánh giá phản ứng của giá cổ phiếu trong một sự
kiện.
Bằng chứng từ các kết quả nghiên cứu thực nghiệm trên nhiều thị trường và
với nhiều cách tiếp cận khác nhau của các tác giả trên thế giới đều chỉ ra rằng có
một sự tác động của thông tin chia tách cổ phiếu và phát hành cổ phiếu thưởng của
công ty lên tỷ suất sinh lợi bất thường. Thực tế rõ ràng cho thấy bản chất của chia
cổ tức bằng cổ phiếu chính là nghiệp vụ chia tách cổ phiếu và nó không phát sinh
bất kỳ dòng tiền nào giúp doanh nghiệp gia tăng nội lực của mình. Khi công ty chia
cổ tức bằng cổ phiếu thì lượng vốn chủ sở hữu không hề thay đổi mà chỉ là có sự
thay đổi nhỏ trong từng khoản mục trong vốn chủ sở hữu là thay đổi. Điều này là cơ
sở để chúng ta có thể áp dụng phương pháp nghiên cứu sự kiện để xem xét vấn đề
tác động của sự kiện chia cổ tức đến tỷ suất sinh lợi các doanh nghiệp tại thị trường
chứng khoán Việt Nam.


18
CHƯƠNG 3:
PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
Phương pháp nghiên cứu và mô hình nghiên cứu



(1)

Trong đó, Rit là tỷ suất sinh lợi của công ty thứ i tại thời điểm t, Rmt là tỷ suất
sinh lợi của thị trường thời điểm t,

it

là phần dư của mô hình. Phương trình (1) bao

gồm các biến lead và biến lag của tỉ suất sinh lợi thị trường. Ước lượng Garch (1,1)
với phương sai của phần dư có điều kiện sẽ được tác giả thực hiện với chuỗi thời
gian từ ngày thứ 6 đến ngày thứ 150 để ước lượng giá trị Rˆit là giá trị dự báo của Rit .
Các giá trị này cũng chính là giá trị tỷ suất sinh lợi ước lượng được của công ty thứ
i trong trường hợp không bị tác động của sự kiện chia cổ tức. Lúc này giá trị tỷ suất
sinh lợi vượt trội sẽ được tính bằng giá trị tỷ suất sinh lợi thực tế quan sát được của
công ty thứ i trừ cho tỷ suất sinh lợi của chính công ty này được dự báo trong điều
kiện không chịu tác động của sự kiện chia cổ tức. Giá trị tính toán được chính là tỉ
suất sinh lợi vượt trội (Abnormal Returns) của sự kiện chia cổ tức của chính công ty
thứ i gây ra. Giá trị AR được tính theo phương trình (2).