CÁC VẤN ĐỀ LÝ LUẬN VỀ TỶ GIÁ VÀ SỰ CAN THIỆP CỦA
NHTW
I-/ CÁC LÝ LUẬN VỀ TỶ GIÁ
Tỷ giá từ trước tới nay là một vấn đề khó, khó trong cả cách xác định và trong
cả cách can thiệp, điều chỉnh. Chẳng thế mà nhà kinh tế tiền tệ nổi tiếng Milton
Fridman phải nói rằng: chúng ta đang dong buồm trên hải trình chưa được lập hải
đồ và cần phải có thời gian để nhận biết tuyến đường an toàn. Từ trước tới nay, đã
có nhiều nhà nghiên cứu đã tìm hiểu vấn đè này trên nhiều góc độ khác nhau và
đưa ra cáclý thuyết về tỷ giá với các quan điểm khác nhau. Mỗi người đều gắng
tìm cho được một mô hình, kết luận "đứng ngoài thời gian" nhưng chưa ai thành
công cả. Chính vì vậy, các kết luận của các nhà kinh tế này vẫn còn được tiếp tục
hoàn thiện phát triển cho đến ngày nay tạo lên sự duyên dáng và hấp dẫn cho " tỷ
giá".
1-/ Các lý thuyết về tỷ giá:
Tỷ giá được đề cập đến sớm nhất bởi David Ricardo vào đầu thế kỷ 19 với lý
thuyết thông số sức mua dưạ vào đồng tiền được được đảm bảo bằng vàng. Sau đó
được Karl Marx chuyển sang một hướng tiếp cận khác từ góc độ giá trị lao động.
Sang thế kỷ 20, tỷ giá được các nhà kinh tế hiện đại tiếp xúc ở các góc độ rất khác
nhau đưa ra những kết luận có khi đối lập. Để có thể tiếp nhận được những nội
dung cơ bản các các lý thuyết về tỷ giá, xin được chia thành hai quan điểm lớn như
sau:
1.1-/ Quan điểm của Karl Marx và các nhà Marxist
Dựa trên học thuyết về giá trị lao động và lý thuyết tiền tệ thế giới- tiền tệ có
chức năng thước đo giá trị, Marx cho rằng tỷ giá là tương quan sức mua giữa hai
đồng tiền của hai quốc gia, do đó phản ánh tỷ lệ thước đo giá trị lao động giữa hai
quốc gia. K.Marx đưa ra một kết luận hết sức biện chứng là chỉ cái quan trọng
không phải là cung- cầu tiền tệ mà là các nhân tố đứng đằng sau tác động lên cung
cầu nghĩa là tỷ giá quyết định bởi tương quan sức mua giữa đồng nội tệ, ngoại tệ và
hàng loạt các nhân tố khác, về bản chất. Đây là một kết luận quan trọng mở ra một
hướng nghiên cứu mở về sau, phù hợp với từng thờikỳ. Do vậy, trong quá trình
ngiên cứu các nhà Marxist đã kết luận rằng" Tỷ giá là một pham trù kinh tế lịch sử

và cạnh tranh một cách xác thực.
* Lý thuyết tỷ giá cân bằng: Lý thuyết này không đề cập đến tỷ giá như là
tương quan giữa sức mua của hai đồng tiền mà họ cho rằng nó là một cái gì đó
khác ngoài tương quan sức mua mà nó đem lại sự cân bằng của nền kinh tế (của
các yếu tố kinh tế vĩ mô cơ bản). Đây là một lý thuyết hết sức có ý nghĩa cho việc
can thiệp của các chính phủ nhằm đem lại một trạng thái kinh tế lý tưởng, nhưng
nó rất khó xác định thế nào là cân bằng, có thể đồng thời cân bằng tất cả các cân
bằng cơ bản mâu thuẫn nhau hay không?
* Lý thuyết các ngoại tệ chủ chốt: Sau chiến tranh thế giới thứ hai, với sự phát
triển của kỹ thuật quân sự, Mỹ tiến hành thao túng nền kinh tế tư bản. Thông qua
kế họach Marshall, Mỹ ra sưc bành trướng và củng cố sức mạnh đồng USD lý
thuyết các ngoại tệ mạnh ra đời chỉ ra sự cầnthiết phải có một/ một số ngoại tệ
mạnh làm cơ sở dự trữ và thanh toán quốc tế, USD trở thành đồng tiền có sức
mạnh độc tôn cùng với một số đồng tiền của một số nước tư bản mạnh khác (về
sau này) như: GBP, JPY, FRF, DEM. Lý thuyết này được áp dụng cho sau này khi
với sự ra đời của đồng SDR (Special Drawing Right). Trong lý thuyết này, tỷ giá bị
can thiệp bởi yêú tố chính trị, quân sự và phản ánh sự tương quan sức mạnh kinh tế
chứ không phản ánh một mối quan hệ cung cầu cụ thể.
* Lý thuyết tỷ giá linh hoạt: Chế độ tỷ giá hối đoái cố định của Bretton Wood
sụp đổ đòi hỏi cần phải có chế độ tỷ giá phù hợp với điều kiện mới. Milton
Friedman cùng một số nhà kinh tế đại học Chicago đưa ra học thuyết tiền tệ
(thuyết trọng tiền) trong đó đề xuất một chế độ tỷ giá linh hoạt (thả nổi) chế độ này
dựa trên việc tỷ giá phản ánh quan hệ cung cầu trên thị trường và không có sự can
thiệp của chính phủ. Học thuyết này cho rằng, tỷ giá có mối liên hệ trực tiếp bởi
mức cung tiền, giá cả, việc làm. Chính phủ thực hti các chính sách tiền tệ thường
không hiệu quả và bóp méo giá cả (thông tin của thị trường). Do vậy, Chính phủ
không nên can thiệp nhiều vào tiền tệ, tỷ giá. Lý thuyết này được Reggan áp dụng
cho Mỹ và đã khá thành công. Tuy nhiên, các kiểm định thực tế đã cho thấy tính
"giới hạn" của lý thuyết này.
Tóm lại, qua các lý thuyết ta thấy các quan điểm về tỷ giá rất khác nhau và có

Lý thuyết này do David Ricardo đề xướng, nó tiếp cận tỷ giá thông qua thị
trường hàng hoá và định nghĩa tỷ giá là tương quan sức mua ( tương quan giá cả
của hàng hoá) giữa hai đồng tiền của hai quốc gia. Mô hình này dựa trên điều kiện
thương mại quốc tế cạnh tranh hoàn hảo ( thị trướng tự do mua đi bán lại, chi phí
vận chuyển bằng không, không có bảo hộ mậu dịch).Khi đưa vào điều kiện này,
mô hình đưa ra một quy luật dó là quy luật một giá (Law of one price): với điều
kiện cạnh tranh thương mại quốc tế hoàn hảo, giá của cùng một loại hàng hoá bán
được bán ở các thị trường khác nhau là như nhau nếu tính bằng một loại tiền tệ
Quy luật này được thể hiện ở hai hình thức: tương đối vàtuyệt đối như sau:
2.1.1-/ Hình thức PPP tuyệt đối
Hình thức này được thể hiện qua công thứcthính tỷ giá là
S = P/ P* (1)
Trong đó: S: Tỷ giá số đồng nội tệ cần thiết để đổi một đồng ngoại tệ
P: Mức giá trong nước
P*: Mức giá nước ngoài.
Mô hình này cho ta thấy sự tăng mức giá chung trong nước sẽ ngay lập tức
tạo ra sự giảm giá của đồng nội tệ và ngược lại. Tỷ giá ở đây là linh hoạt hoàn toàn
để phản ánh sức mua của các đồng tiền( tình trạng giá cả hàng hoá của hai quốc
gia).
2.1.2. Hình thức PPP tương đối.
Hình thức này phát triển hình thức trên thông qua việc xem xét ảnh hưởng của
tỷ lệ lạm phát lên giá cả ( sức mua tiền tệ) và đưa ra phương trình:
d(∆ S) = d(∆P) - d(∆ P*) (2)
Trong đó:
d(∆ S): Tỷ lệ giảm giá đồng nội tệ
d(∆P): Tỷ lệ lạm phát nội địa
d(∆ P*): Tỷ lệ lạm phát nước ngoài
Qua phương trình (2) ta thấy, nếu tỷ lệ lạm phát trong nước tăng lên x% thì
đồng nội địa chắc chắn sẽ giảm giá x% và ngược lại. Các mô hình tuyệt đối và
tương đối được phát triển bởi Cassell bằng cách xem xét hàng hoá một cách chi tiết

−+
=








−+
−+
=
**
*
/)1(
/)1(
./
TN
TN
ii
PP
PP
SPP
ββ
αα
Hay :
TN
TN
ii

hồi là không hoàn thiện. Khi có sự thặng dư trong cán cân thương mại (Balance of
Trade BOT), tỷ giá thực sẽ điều chỉnh cho đến khi BOT là cân bằng. Sự biến động
của tỷ giá thực cànglớn/ nhiều nếu cung-cầu hàng hoá càng ít co giãn theo giá cả.
Alexander (1952), Johnson (1958) hoàn chỉnh lý thuyết này và nhấn mạnh
tính đàn hồi của xuất nhập khẩu với thu nhập, nghĩa là các biến đổi của thu nhập
tác động đến xuất nhập khẩu và những biến đổi của xuất nhập khẩu mạnh hay yếu
còn phụ thuộc vào trạng thái thu nhập.
Năm 1989, 1991, Krugman bổ sung và chỉ ra rằng: Giá xuất khẩu là kém nhạy
cảm so với giá nội điạ; có tính không thể đảo ngược của đầu tư thương mại cần
thiết cho sản xuất ( ví dụ như các nước đang phát triển phải nhập khẩu với mọi
mức giá để hiện đại hoá công nghệ). Do hai đặc tính này nên sự co giãn giữa giá
cung và giá cầu sẽ giảm nhẹ. Điều đó giải trình tại sao lại có sự biến động lớn của
tỷ giá thực khi hệ thống Bretton Wood sụp đổ. Krugman cũng chỉ ra rằng hoạt
động ngoại thương đàn hồi còn phụ thuộc cả vào tốc độ tăng trưởng.
Tóm lai, mô hình lý thuyết đàn hồi chỉ tập trung vào thị trường hàng hoá
thông qua cân bằng thương mại và đã khá thành công khi giaỉ quyết mối quan hệ tỷ
giá- độ co giãn xuất nhập khẩu theo giá.
2.3-/ Các mô hình từ cách tiếp cận tiền tệ:
Các mô hình từ góc độ tiếp cận tiền tệ tập trung xem xét mối quan hệ giữa tỷ
giá và mức cung tiền của các đồng tiền. Nó được phát triển dựa trên ba giả thiết cơ
bản như sau:
1. Vốn được tự do luân chuyển ở cả phạm vi trong, ngoài quốc gia do vậy nhà
đầu tư có thể dễ dàng chuyển từ tài sản này sang tài sản khác được định danh bằng
các đồng tiền khác nhau sao cho có lợi nhất
2. Sự biến động của việc định giá của giá hiện tại của tài sản chủ yếu bị tác
động bởi tỷ suất lợi tức mong đợi vì mức độ rủi ro giữa các tài sản lựa chọn là như
nhau (bỏ qua yếu tố chênh lệch rủi ro)
Ví dụ: Có hai tài sản A và B có độ rủi ro như nhau. Tỷ lệ lợi tức mong đợi
cho cả hai tài sản là 20%/năm. Giá hiện tại của A là 100, giá của B là 200.
Vậy, giá mong đợi của A, B sau một năm là

Trong đó:
m: log (cơ số tiền nội địa)
p: log(mức giá chung nội đia)
y: log(thu nhập thực tế trong nước)
i: lãi suất danh nghĩa trong nước.
Tương tự, ta có hàm cầu tiền ngoại tệ như sau:
m* - p* = αy* - βi* (8)
Trong đó:
m*: log(cơ số tiền nước ngoài)
p*: log(mức giá chung ngoại tệ)
y*: log(thu nhập thực tế nước ngoài)
i*: lãi suất danh nghĩa ngoại tệ.
Từ (7)-(8) ta có:
p -p* = (m-m*)- α (y -y*)+β (i- i*) (9)
Theo (5) ta có S= p- p*, nên (9) thành:
.s = (m-m*)-α (y -y*) + β (i-i*) (10)
Như vậy, theo phương trình này: ba nhân tố ảnh hưởng tới tỷ giá là: tương
quan mức tiền cơ sở (m-m*), tương quan thu nhập thực tế (y- y*), tương quan lãi
suất (i-i*).
Với các điều kiện khác không đổi thì: sự tăng lên của lãi suất danh nghĩa
đồng nội tệ sẽ dẫn tới sự giảm giá đồng nội tệ; sự tăng lên của thu nhập thực tế nội
địa sẽ dẫn tới sự lên giá của đồng nội tệ; sự tăng lượng tiền cơ sở (tăng cung
tiền)sẽ dẫn tới giảm giá đồng nội tệ.
Mặt khác ta cũng có:
s = p- p* (PPP được duy trì liên tục)
nên ∆s = ∆p -∆p*⇔ d(∆s) =d(∆p) -d(∆p*) (11)
Công thức (11) nói rằng, sự giảm giá của đồng nội tệ ngang bằng với chênh
lệch lạm phát giữa đồng nội tê, ngoại tệ (d(∆p) -d(∆p*))
Trong điều kiện UIP ta cũng có:
d(∆s) = i- i* (12)

-1/a (i -i*) (17)
Thay (16) vào ta có:
s = (m-m*)-α (y -y*) - 1/a (i -i*)
Như vậy, theo mô hình này, sự tăng lãi suất trong ngắn hạn, dẫn đến sự tăng
giá đồng nội tệ, ngược lại so với mô hình giá cả linh hoạt.
Mô hình Dornburch còn có thể được mô tả đơn giản qua sơ đồ như sau:
(Biểu đỏ ở trang sau)
Qua biểu đồ trên ta có thể thấy như sau:
- Tại thời điểm trước t1, các yếu tố cân bằng nhau: S1 tương ứng với M1, i1,
P1. Tại thời điểm t1, khi có sự tăng cung tiền ( M1→ M2) thì:
- Trongngắn hạn, do giá cả cố định nên nhà đầu tư có xu hướng muốn giữ
tiền( đầu cơ), làm lãi suất giảm từ i1→i2 dẫn đến tỷ giá tăng mạnh từ S1→S2.
- Trong dài hạn, do lãi suất thấp, nhà đầu tư đầu cơ, nhu cầu hàng hoá tăng
dẫn tới giá tăng dần dần lên đến P2. ở thị trường tiền tệ, do giá ở thị trường hàng
hoá tăng dẫn tới lãi suất tăng dần và tỷ giá cũng giảm dần đến S* là mức cần bằng
dàihạn mới:
s* =( m2-m)-α (y -y*)
M
2
M
1
0
t
1
t
M
P
2
P
1

M
M
G
G
S (tỷ giá)
PPP
45
o
Trongđó:
* PPP là đường tỷ giá cân bằng dàihạn, nó nói lên rằng khi giá tăng lên x% thì
về dài hạn, tỷ giá cũng tăng lên x%
* MM là đường cân bằng thị trường tiền tệ. Các điểm thuộc MM diễn tả sự
cân bằng trên thị trường tiền tệ ứng với P và S nhất định. Phương trình cảu MM
được thiết lập như sau:
Ta có: m - p =α y -β i
( Khi đó cân bằng tiền tệ ta có MS =MD), hay:
i = 1/ β( p- m - αy)
Mà s = s
l
- 1/a.(i -i*), nên:
. s = s
l
- 1/a β .(-m+p- αy-βi*)
. s =- 1/a β .P + s
l
- 1/a β .(m - αy-βi*) (20)
* GG là đường diễn trả sự cân bằng thị trường hàng hoá ứng với mức giá và
tỷ giá khác nhau. Đường này được lập lên từ giả thiết:
Tỷ lệ lạm phát = c(d - y), trong đó d= log(tổng cầu), y= log( tổng cung), c là
cơ số tỷ lệ. Đường GG cho rằng: sự giảm giá của đồng nội tệ (tỷ giá tăng) dẫn tới

2
C
P
1
S
1
S
*
2
S
'
2
S
- Khi tăng cơ số tiền tệ, M1M1→ M2M2.Do giá cố định nên tỷ giá dịch từ
S1→S2. Sau đó, do sự tăng giảm giá đồng nội tệ dẫn đến tăng giá hàng hoá
G1G1→G2G2 cho đến khi đạt đến trạng thái cân bằng C. (điểm cân bằng A→C)
2.3.3. Mô hình chênh lệch lãi suất thực
Mô hình này bắt đầu tư phương trình:
m- m* = (p -p*) + α(y- y*) -β ( i- i*) (21)
Trong điều kiện UIP ta có:
d( ∆s) = i- i* (22)
Mô hình giả rằng, tỷ lệ giảm giá (d( ∆s)) là một hàm số của chênh lệch tỷ giá
hiện tại với tỷ giá trung bình dài hạn và chênh lệch lạm phát của hai đồng tiền. Tức
là:
d( ∆s) = -a( S- SL) +(r -r*)
Trong đó: SL: log(tỷ giá trung bình dài hạn)
a: tốc độ điều chỉnh
r, r*: tỷ lệ lạm phát của đồng nội, ngoại tệ.
Kết hợp (22), (23) ta có:
i- i*= -a( s- s

2.4-/ Các mô hình tiếp cận từ thị trường tài sản:
Mô hình tiền tệ đã bỏ qua sự khác nhau giữa độ rủi ro của các tài sản, do đó
đã không cho thêm tỷ lệ lợi tức yêu cầu phụ trội trong tỷlệ lợi tức mong đợi. Trong
cácmô hình tài sản, vấn đề này được đề cập đến qua công thức:
i -i* = d(∆ s) + PR (27)
Trong đó:
i, i* là lãi suất danh nghĩa ( tỷ lệ lợi tức mong đợi) của đồng nội, ngoại tệ.
d(∆ s) : tỷ lệ giảm giá đồng nội tệ
PR: tỷ lệ lợi tức yêu cầu thêm do chênh lệch rủi ro giữa tài sản định giá bằng
đồng nội tệ và ngoại tệ.
Có nghĩa là:
- Độ rủi ro của tài sản nội tệ và ngoại tệ phả được nhận thức và định mức độ,
có sự khác nhau giữa hai mức độ rủi ro này.
- Nhà đầu tư không thích rủi ro và luôn đòi hỏi phần lợi bù đắp cho rủi ro đó.
Họ luôn muốn tối thiểu hoá rủi ro.
Trong mô hình này, tác giả quan niệm rủi ro gồm có rủi ro do đồng tiền (lạm
phát thay đổi, tỷ giá thay đổi) và rủi ro do quốc gia ( rủi ro chính trị, can thiệp
chính phủ..)
Mô hình tiền tệ cũng bỏ qua sự biến động củ tài khoản vãng lai tác động lên
tỷ giá. Ở đây, chúng ta sẽ cần nhắc đến vấn đề này thông qua việc tìmhiểu xem các
hoạt động can thiệpcủa chính phủ lên tỷ giá có tác động nhưthế nào. Các hoạt động
can thiệp chủ yếu được đề cậpở đây gồm: OMO (Open Market Operation): nghiệp
vụ thị trường mở, SFXO( Sterilised Foreign Exchange Operation): nghiệp vụ can
thiệp ổn định và FXO. OMO là nghiệp vụ mà Chính phủ mua bán các tráiphiếu
định giá bằng nội tệ, nó làm biến động lượng tiền cơ sở (M).
FXO là nghiệp vụ mà Chính phủ mua, bán các trái phiếu được định giá bằng
ngoại tệ, làm thay đổi lượng tiền cơ sở và số lượng tài sản bằng ngoại tệ trong
nước. SFXO là nghiệp vụ kết hợp OMO và FXO bằng cách đồng thời thực hiện hai
nghiệp vụ OMO, FXO đối nghịch, ví dụ như: bán trái phiếu nội tệ thì sẽ mua trái
phiếu ngoại tệ. Do đó lượng tiền cơ sở không thay đổi, chỉ thay đổi cấu trúc tài sản

Như vậy ta có thể thấy, tổng số của cải tài chính mà dân cư đang nắm giữ là:
W = M +Bp + S.Fp

Trích đoạn M= Y-(C+I+G)

---