Khả năng xây dựng chỉ số giá cổ phiếu theo ngành trên TTCK Việt Nam
1

Ths. Phạm Nguyễn Hoàng, Đặng Việt Dũng
Trung tâm NCKH-ĐTCK
Chỉ số giá cổ phiếu là thông tin quan trọng hàng đầu đối với bất kỳ một TTCK nào trên thế
giới. Tất cả các thị trường đều xây dựng những chỉ số giá chứng khoán riêng bằng cách phối
hợp với một tổ chức quốc tế hoặc tự xây dựng. Chỉ số giá cổ phiếu thể hiện mức giá bình
quân của cổ phiếu tại một thời điểm bất kỳ so với giá bình quân thời kỳ gốc đã chọn (thông
thường được lấy là 100 hoặc 1.000). Chỉ số giá cổ phiếu có thể được tính cho toàn bộ hoặc
một bộ phận cổ phiếu trên thị trường của một quốc gia; cũng có thể là các cổ phiếu trong một
khu vực gồm nhiều quốc gia khác nhau; hoặc là chỉ số cho từng ngành, nhóm ngành.
Trên TTCK Việt Nam, đã có một số đơn vị thực hiện việc xây dựng chỉ số giá cổ phiếu theo
thị trường hoặc theo ngành, nhóm ngành. Trong nhiều phương pháp, các chỉ số giá cổ phiếu
tại Việt Nam hiện nay, kể cả hai chỉ số chính trên thị trường là VN-Index và HNX-Index, chủ
yếu được xây dựng theo phương pháp bình quân trọng số vốn hóa thị trường lấy quyền số là
số lượng cổ phiếu lưu hành hiện tại. Cách tính này có ưu điểm là đơn giản và tiết kiệm thời
gian, song có nhược điểm là không phản ánh được chính xác diễn biến giá thực của cổ phiếu
do thanh khoản của cổ phiếu trong rổ tính toán là không sát thực. Phương pháp này hầu như
không còn được sử dụng trên TTCK quốc tế, đặc biệt là tại các thị trường phát triển. Một vấn
đề khác nổi cộm trên TTCK trong nước là chưa có một hệ thống chỉ số ngành cổ phiếu được
công bố chính thức và được thừa nhận rộng rãi, bất chấp thực tế là một số công ty chứng
khoán đã xây dựng tập hợp các chỉ số ngành và đang cố gắng quảng bá sử dụng từ lâu. Với
mục đích góp phần tìm hiểu nguyên nhân và đề xuất các giải pháp khắc phục tình trạng này,
chúng tôi xin giới thiệu một phương pháp xây dựng chỉ số chứng khoán mà các nhà cung cấp
chỉ số trên thế giới hiện nay đang sử dụng là phương pháp bình quân theo trọng số vốn hóa thị
trường có điều chỉnh, và thông qua đó đề xuất một số phương hướng xây dựng chỉ số ngành
cổ phiếu trên TTCK Việt Nam.
Khái niệm và phương pháp tính
Phương pháp giá bình quân theo trọng số vốn hóa thị trường có điều chỉnh (sau đây gọi là
phương pháp free-float) là việc tính giá bình quân theo trọng số vốn hóa thị trường nhưng số

nghiệp nhà nước mới cổ phần hóa thì hệ số lưu hành tự do chỉ là 10%. Vì vậy những tác động
bất thường như ở trên là rất đáng kể và cần thiết phải sử dụng phương pháp free-float để xây
dựng các chỉ số thị trường nhằm phản ánh tốt hơn sự biến động của thị trường.
Phương pháp tính toán chỉ số ngành Chỉ số = (CMV / BMV) × Điểm gốc
Trong đó: Chỉ số là các chỉ số ngành cần tính toán
Điểm gốc là giá trị điểm chỉ số tại thời điểm ngay trước kỳ tính toán chỉ số
CMV (current free-float adjusted market value) và BMV (base free-float adjusted
market value) lần lượt là giá trị vốn hóa thị trường có điều chỉnh ở thời điểm hiện tại và thời
điểm gốc (ví dụ, ngày 30/06/2010). BMV và CMV được tính theo công thức như sau:
𝐵𝑀𝑉 = 𝑃
𝑖0
×𝑄𝑓
𝑖0
𝑛
𝑖=1

𝐶𝑀𝑉 = 𝑃
𝑖𝑡
×𝑄𝑓
𝑖𝑡
𝑛
𝑖=1

P
i0
là giá của cổ phiếu i tại thời điểm 0
Qf

ngành. Trên thực tế, rất khó để xác định khối lượng cổ phiếu free-float một cách hoàn toàn
chính xác. Tuy nhiên, một cách phổ biến nhất, có thể ước lượng một cách gần đúng số lượng
cổ phiếu bị hạn chế giao dịch và nó bao gồm ba loại chính là cổ phiếu thuộc sở hữu Nhà nước,
cổ phiếu do nhà đầu tư chiến lược nắm giữ và cổ phiếu sở hữu chéo.
Sở hữu Nhà nước
Sở hữu nhà nước là một vấn đề đáng lưu ý đối với các thị trường chứng khoán mới nổi, đặc
biệt là đối với một nền kinh tế có định hướng kinh tế quốc doanh là một thành phần chủ đạo
như ở Việt Nam. Sở hữu Nhà nước đôi khi chiếm tỷ trọng lớn trong tổng khối lượng cổ phiếu
của một công ty và vì vậy nó sẽ ảnh hưởng đáng kể đến lượng cổ phiếu sẵn sàng cho giao
dịch trên TTCK. Thông thường, Nhà nước nắm giữ cổ phiếu của một công ty để có vai trò
quyết định đối với chính sách, chiến lược hoạt động của công ty đó. Thông qua đó, có những
tác động đến ngành, thị trường và kể cả nền kinh tế để đạt được những mục tiêu về điều tiết
thị trường. Khí đó, lượng cổ phiếu được nắm giữ bởi đại diện Nhà nước, về mặt lý thuyết, sẽ
ít được giao dịch và trên thực tế hầu như cũng không được giao dịch trên thị trường. Vì vậy,
cần loại bỏ khối lượng cổ phiếu được nắm giữ bởi đại diện Nhà nước ra khỏi khối lượng cổ
phiếu tính chỉ số.
Sở hữu chiến lược
Trong nhiều trường hợp, một cổ đông có thể là nhà đầu tư chiến lược. Các nhà đầu tư thuộc
loại hình này thường nắm giữ cổ phiếu trong một thời gian xác định, thông thường là dài hạn
và không có ý định bán cổ phiếu để tìm kiếm lợi nhuận thông qua giá cổ phiếu như các nhà
đầu cơ ngắn hạn. Trong trường hợp này, cổ phiếu nắm giữ bởi các nhà đầu tư chiến lược hầu
như không được giao dịch trên thị trường và theo thông lệ nó sẽ bị loại bỏ khỏi khối lượng cổ
phiếu free-float.
Sở hữu chéo
Sở hữu chéo xảy ra khi một công ty niêm yết nắm giữ cổ phiếu của một công ty niêm yết khác
trên cùng SGD và cùng nằm trong một nhóm được gộp để tính toán chỉ số. Trường hợp sở
hữu chéo (nếu xảy ra) có thể dẫn đến hiện tượng tính trùng khi xây dựng một chỉ số. Ví dụ,
hai công ty cùng nằm trong một ngành và cùng được gộp vào để tính toán chỉ số ngành đó,
phần giá trị của một công ty được nắm giữ bởi một công ty khác đã được phản ánh vào giá trị
cổ phiếu của công ty nắm giữ (qua khối lượng cổ phiếu đang lưu hành). Vì vậy, cần thiết phải

Các công ty niêm yết báo cáo định kỳ tình hình sở hữu cổ phần của họ theo mẫu và quy định
của SGD và UBCKNN. Trên cơ sở các báo cáo đó, SGD hoặc cơ quan thực hiện xây dựng chỉ