Đẩy nhanh cổ phần hoá: Đề xuất ba phương pháp tính giá trị doanh nghiệp
Một trong những nguyên nhân nổi bật của sự chậm trễ cổ phần hoá
doanh nghiệp Nhà nước là vấn đề xác định giá trị doanh nghiệp khi
cổ phần hoá.
Theo điều tra của Ban kinh tế Trung ương, tổng thời gian để hoàn thành
việc cổ phần hoá một doanh nghiệp Nhà nước tính từ khi thành lập Ban
đổi mới là 512 ngày (năm 2002) và 415 ngày (năm 2003 và 6 tháng đầu
năm 2004).
Trong đó, thời gian từ khi thành lập Ban đổi mới cho đến khi tiến hành việc định giá trị doanh
nghiệp chiếm 32% và từ khi định giá cho đến khi công bố giá trị doanh nghiệp chiếm 30,6%.
Tất cả đều thừa nhận, giá trị doanh nghiệp được xác định hợp lý sẽ bảo đảm lợi ích của nhà
đầu tư và lợi ích của Nhà nước. Nhưng nhiều ý kiến cho rằng việc xác định giá trị doanh nghiệp
hiện nay vẫn còn mang tính chủ quan, hành chính, thiếu sự hỗ trợ của cơ quan tư vấn chuyên
môn.
Bên cạnh đó việc xử lý tài chính cũng gây không ít khó khăn cho việc xác định giá trị doanh
nghiệp cổ phần hoá. Mặc dù đã có nhiều văn bản hướng dẫn vấn đề tài chính khi chuyển doanh
nghiệp Nhà nước thành công ty cổ phần nhưng đến nay vấn đề này vẫn chưa được giải quyết
triệt để.
Các khoản nợ tồn đọng, dây dưa khó đòi đã qua nhiều năm, tài sản không cần dùng, vật tư
hàng hoá tồn kho lâu ngày, trải qua nhiều đời giám đốc không còn chứng từ, không sổ sách nên
không thể xác nhận được.
Những yếu tố tác động lên giá trị doanh nghiệp
Giá trị doanh nghiệp chịu tác động bởi nhiều yếu tố. Thứ nhất là khả năng sinh lợi của doanh
nghiệp. Khi định giá trị tài sản để đầu tư, thực chất nhà đầu tư không mua tài sản đó mà muốn
sở hữu dòng thu nhập do tài sản đó mang lại cho họ trong tương lai.
Do đó, khả năng sinh lợi của doanh nghiệp là mối quan tâm hàng đầu của nhà đầu tư khi mua
doanh nghiệp. Thứ hai là xu thế của sự tăng trưởng lợi nhuận trong tương lai. Đầu tư có nghĩa
là mua tương lai, và là hoạt động có tính rủi ro. Chỉ có xu thế tăng trưởng của lợi nhuận mà
doanh nghiệp tạo ra trong tương lai cao hơn mức lợi tức hiện tại mới hấp dẫn được nhà đầu tư.
Thứ ba là sự lành mạnh của tình hình tài chính. Một doanh nghiệp có tình hình tài chính lành
mạnh sẽ làm giảm rủi ro của đồng vốn đầu tư, hay nói cách khác các nhà đầu tư đánh giá cao

Hiện nay do thị trường chứng khoán ở nước ta đang ở giai đoạn sơ khai nên doanh nghiệp
không thể định giá dựa trên các chuẩn mực của thị trường chứng khoán như ở các nước phát
triển.
Dưới đây, xin nêu một số phương pháp thường được sử dụng để định giá trị doanh nghiệp dựa
trên số liệu kế toán ở các nước.
Một, phương pháp dựa trên giá trị tăng thêm (VAM -The Value Added Method). Phương pháp
này thường được sử dụng trong việc sáp nhập hay mua lại công ty nhằm đạt tới giá trị thực của
vốn chủ sở hữu thông qua việc đánh giá lại tài sản của công ty.
Phương pháp căn cứ vào giá trị sổ sách của tài sản thể hiện trong Bảng tổng kết tài sản hay
Bảng cân đối kế toán. Những sự điều chỉnh sẽ được thực hiện nếu có sự khác biệt giữa giá trị
thực và giá trị sổ sách của tài sản. Giá trị được tăng thêm phải tính đến ảnh hưởng của yếu tố
thuế thu nhập công ty trước khi giá trị thực của công ty được xem xét.
Tuy nhiên, phương pháp này không đề cập đến giá trị vô hình hay những giá trị lợi thế ẩn dưới
những hoạt động đã được xác lập vững chắc của công ty. Giá trị vô hình của doanh nghiệp tạo
ra cho nó khả năng chiếm lĩnh thị trường hay sự thâm nhập vào thị trường mới một cách thuận
lợi. Chính vì vậy chúng ta cần có phương pháp để xác định bộ phận giá trị này và giá trị vô hình
phải được kể đến trong giá trị tổng thể của doanh nghiệp.
Hai, phương pháp định giá dựa vào khả năng sinh lợi của tài sản (IRM -The Interest Return
Method). Giá trị vô hình có thể được đánh giá hoặc bằng cách tiếp cận có tính chất định tính
thông qua sự thương lượng giữa các bên mua bán hoặc bằng phương pháp định lượng IRM
hay SPM (Superprofit Method). Căn cứ tính toán của phương pháp này dựa vào hoặc là tổng
giá trị tài sản trừ thuế hoặc chỉ tính giá trị ròng của công ty.
Khi sử dụng IRM, tỉ suất sinh lợi trên giá trị tài sản hay trên vốn chủ sở hữu nên được xác định
rõ ràng và căn cứ vào ít nhất là số liệu của 3 năm hoạt động gần nhất. Lợi nhuận thu được nên
cho trọng số sao cho lợi nhuận của năm gần hơn thì quan trọng hơn so với lợi nhuận của
những năm trước đó đối với việc định giá trị. Tiếp theo, phương pháp tính toán sẽ dựa vào thu
nhập trên vốn chủ sở hữu, không căn cứ vào tổng giá trị tài sản.
Ba, phương pháp định giá dựa trên lợi nhuận siêu ngạch (SPM - The Superprofit Method). SPM
là một phương pháp khác để định giá trị công ty thông qua giá trị vô hình. Doanh nghiệp là một
tổ chức tạo ra thu nhập, và cơ sở tạo ra lợi nhuận siêu ngạch hoặc là tổng giá trị tài sản hoặc