Luận văn 1 Lê Duy Phong
Vấn đề kiểm soát dòng vốn vào tại Việt Nam trong giai đoạn hội nhậpLỜI MỞ ĐẦU Những thành tựu về kinh tế của Việt Nam trong giai đoạn vừa qua là rất ấn
tượng, GDP tăng ở mức cao qua nhiều năm liên tục, môi trường chính trò xã hội ổn
đònh, tạo được sự quan tâm chú ý của nhiều nhà đầu tư quốc tế. Tuy nhiên, để gia
tốc phát triển kinh tế nhằm tránh nguy cơ tụt hậu đòi hỏi phải thu hút vốn đầu tư
cho phát triển với quy mô và tốc độ nhanh hơn nữa.

Kể từ đầu thập kỷ 90 của thế kỷ XX, cùng với quá trình tự do hóa tài chính,
các dòng vốn quốc tế đã chảy mạnh vào các nước đang phát triển. Tuy nhiên, cùng
với những lợi ích mà các dòng vốn mang lại (vốn, công nghệ, kỹ năng quản lý, tăng
tính thanh khoản của thò trường v.v.), những rủi ro và bất ổn, thậm chí khủng hoảng
tài chính - tiền tệ đã ngày một gia tăng. Có thể thấy, dòng vốn vào qua đầu tư trực
tiếp và gián tiếp đã mang lại tính quyết đònh nhằm khuyến khích tăng tỷ lệ đầu tư
cao và mức tăng trưởng GDP ở Indonesia, Malaysia và Thái Lan. Tuy vậy, dòng
vốn vào ngắn hạn mang tính đầu cơ cũng đã làm suy yếu sự ổn đònh của nền kinh tế
vó mô, do dòng vốn này đã làm biến động các biến tài chính chủ đạo kể cả biến tỷ
giá của nền kinh tế. Vì thế một số nước đã sử dụng đến những biện pháp kiểm soát
trực tiếp hay gián tiếp nhằm kiềm chế sự di chuyển của dòng vốn ngắn hạn, tránh
sự đảo ngược dòng vốn vào.

Chính vì thế, trong quá trình hội nhập và phát triển kinh tế, Việt Nam cũng
đang nỗ lực thu hút dòng vốn vào nhưng mục tiêu vẫn phải đảm bảo sự phát triển
ổn đònh, bền vững. Việc nhận đònh đúng bản chất của dòng vốn vào cùng với việc
nghiên cứu những tác động đến hệ thống tài chính của tiến trình tự do hóa tài khoản
vốn, cũng như những giải pháp nhằm kiểm soát dòng vốn vào trong quá trình hội


Luận văn 3 Lê Duy Phong
Vấn đề kiểm soát dòng vốn vào tại Việt Nam trong giai đoạn hội nhập

CHƯƠNG 1 :
DÒNG VỐN VÀO VÀ KINH NGHIỆM KIỂM SOÁT DÒNG VỐN Ở MỘT SỐ
NƯỚC ĐANG PHÁT TRIỂN

1.1 TỔNG QUAN VỀ DÒNG VỐN QUỐC TẾ
1.1.1 Một số khái niệm
Dòng lưu chuyển vốn là các giao dòch quốc tế mua bán tài sản thực (bất động
sản, máy móc thiết bò, dây chuyền, công nghệ v.v.) và tài sản tài chính (cổ phiếu,
trái phiếu, các khoản cho vay, trái quyền đối với tiền gửi ngân hàng ). Ngoài ra,
còn có các giao dòch tài khoản vốn khác như: tín dụng tài chính, thương mại, giao
dòch trên các tài khoản ngân hàng, các nguồn vốn viện trợ chính thức và không
chính thức v.v. các dòng lưu chuyển vốn này được ghi nhận trong tài khoản vốn của
cán cân thanh toán.
Một quốc gia có thâm hụt tài khoản vốn còn được cho là có dòng vốn ra khi

Trong tiến trình tự do hóa tài chính, giữa FDI và FPI có mối liên hệ tương
quan với nhau rất lớn. Sự đa dạng hóa và giao thoa giữa hai nguồn tài trợ này càng
lớn thì mức độ hội nhập tài chính càng cao. FDI mang lại những lợi ích cho các nhà
tiếp nhận trong nước và đến lượt những chủ thể tiếp nhận FDI có khả năng tiếp cận
các nhà đầu tư vốn cổ phần quốc tế (nhà đầu tư gián tiếp) để thu hút nguồn vốn tài
trợ cho các dự án đầu tư tăng trưởng.

1.1.2 Các nhân tố ảnh hưởng đến sự di chuyển của dòng vốn quốc tế
Có nhiều nhân tố ảnh hưởng đến sự luân chuyển của dòng vốn quốc tế và vì
thế ảnh hưởng đến cán cân tài khoản vốn. Khi mậu dòch tiến triển, chính phủ các
nước có thẩm quyền đối với dòng tiền lưu chuyển vào nước đó. Chẳng hạn như
chính phủ một nước có thể ấn đònh một loại thuế đặc biệt đánh trên thu nhập tích
lũy của các nhà đầu tư nội đòa đã đầu tư ở các thò trường nước ngoài. Một loại thuế
như vậy có thể ngăn chặn dân chúng chuyển vốn ra nước ngoài và nhờ đó có thể
làm tăng tài khoản vốn nội đòa. Tuy nhiên các nước khác bò ảnh hưởng của thuế này
có thể trả đũa bằng cách áp dụng một loại thuế tương tự cho dân chúng nước họ.
Kết quả là sự sụt giảm đầu tư của nước ngoài của các nhà đầu tư đa quốc gia.
Sự luân chuyển vốn cũng chòu ảnh hưởng bởi các biện pháp kiểm soát vốn
của các nước. Việc áp dụng các biện pháp này nhằm đối phó với một sự yếu kém
về cấu trúc trong vò thế các cân thanh toán của quốc gia. Ngay cả những nước như
Úc, Đan Mạch, Pháp, Na Uy có lúc cũng đã áp dụng biện pháp hạn chế chuyển nội
tệ ra nước ngoài, dù các năm gần đây trở nên thoáng hơn. Các nhà trung gian tài
chính đang mong chờ một ngày các hạn chế được nới lỏng để họ có thể cạnh tranh
mãnh liệt hơn trên cơ sở toàn cầu.
Kết cấu dân số cũng ảnh hưởng đến sự luân chuyển các dòng vốn. Trong
thập niên 1980, dân số Mỹ rất trẻ và nhìn chung những người trẻ cần nhiều vốn hơn
là cung cấp chi thò trường cơ bản. Sự thiếu hụt được trang trải bởi đầu tư không phải
của Mỹ trong các thò trường vốn Mỹ. Thời gian trôi qua, tuổi trung bình của dân số
Luận văn 5 Lê Duy Phong
Vấn đề kiểm soát dòng vốn vào tại Việt Nam trong giai đoạn hội nhập

Thông qua việc đầu tư vốn vào một nước, các nhà đầu tư quốc tế sẽ tạo sức
ép mạnh hơn từ bên ngoài đối với tính kỷ luật của chính sách kinh tế vó mô nội đòa.
Giúp phát triển thò trường và hoàn thiện các chính sách tài chính quốc gia. Họ cung
cấp các loại hình dòch vụ mới và các kỹ thuật đầu tư tiên tiến, giúp các tổ chức tài
chính nội đòa học tập kinh nghiệm phát triển và giúp các nước này hoàn thiện các
Luận văn 6 Lê Duy Phong
Vấn đề kiểm soát dòng vốn vào tại Việt Nam trong giai đoạn hội nhập

cơ chế quản lý giám sát của mình. Lưu chuyển vốn cho phép các quốc gia tránh
được những sự sụt giảm tiêu dùng và đầu tư trong thời kỳ khó khăn, giúp cho nền
kinh tế có điều kiện phục hồi vì nhu cầu và đầu tư vẫn được đảm bảo, đồng thời
cung cấp tài chính cho các quốc gia để cải tiến công nghệ, nâng cao năng lực sản
xuất và sức cạnh tranh của nền kinh tế nội đòa.
Trên phương diện toàn cầu, các dòng lưu chuyển vốn giúp phân bố có hiệu
quả và sử dụng tốt nhất các nguồn tiết kiệm thế giới. Không có các dòng vốn quốc
tế, thì không thể có sự cân bằng suất sinh lợi từ đầu tư giữa các nước, dẫn đến sự
phân bổ sai các nguồn lực : những dự án đầu tư có khả năng sinh lợi cao ở một số
nước có thể không được thực hiện vì thiếu vốn. Trong khi những dự án có tỷ suất
sinh lợi thấp hơn
ở những nơi khác lại được cấp vốn. Luân chuyển vốn tự do làm
cho lãi suất toàn cầu trở thành chi phí sử dụng vốn và suất sinh lợi từ tiết kiệm
tương xứng, chứ không phải lãi suất quốc gia. Tiết kiệm và đầu tư sẽ cân xứng
trong phạm vi toàn cầu hơn là trong phạm vi một quốc gia. Như vậy, trong tình
huống lý tưởng, đầu tư sẽ được tái phân bổ hướng tới những dự án sinh lời nhất trên
cơ sở đã điều chỉnh rủi ro. Các dòng chảy vốn còn tạo ra cơ hội cho các giao dòch
tiêu dùng tương lai, đa dạng hóa danh mục đầu tư quốc tế và tối thiểu rủi ro v.v.
Ngoài ra, dòng vốn quốc tế còn thúc đẩy việc chuyển giao công nghệ, kỹ
năng quản lý và đào tạo nguồn nhân lực cho nước tiếp nhận. Qua đó, nước tiếp
nhận được dòng vốn có thể cải thiện được khu vực tài chính, tăng cường tính thanh
khoản của thò trường vốn, tạo sự phát triển sâu hơn và rộng hơn cho thò trường tài

rút vốn có thể xảy ra khi các nhà đầu tư mất niềm tin vào chính sách vó mô của
Chính phủ hay việc cơ cấu lại danh mục đầu tư. Lúc này với xu hướng bầy đàn và
tính bất ổn, sức công phá mạnh của dòng lũ vốn chảy ra có thể làm tiêu tan cả nền
kinh tế của một quốc gia. Sự di chuyển của các dòng vốn này nhiều khi không được
đưa vào thực trạng những nhân tố nền tảng của nền kinh tế quốc gia đó, kết quả là
ngay cả quốc gia có một nền tảng cơ bản vững chắc cũng khó có thể tránh khỏi sự
tấn công của các dòng vốn. Đây chính là bản chất các cuộc khủng hoảng mang đặc
điểm của thế kỷ 21, một cuộc khủng hoảng cán cân vốn, đối lập với cuộc khủng
hoảng cán cân vãng lai truyền thống của thế kỷ 20.

Việc tiếp cận quá dễ dàng với các nguồn tài trợ quốc tế có thể dẫn đến gánh
nặng nợ quá mức, gây tác động xấu đến sự thònh vượng và phát triển bền vững của
quốc gia đặc biệt là trong trường hợp nợ của nhà nước và các khoản nợ được vay
ngắn hạn. Nợ nhà nước lại là phần trách nhiệm của toàn thể đất nước, không phụ
thuộc vào thành công hay thất bại của một dự án riêng lẻ nào được tài trợ bằng
khoản tiền đi vay này, do đó khuynh hướng sử dụng không có hiệu quả nguồn vốn
này là trường hợp thường gặp, đặc biệt ở các nước đang phát triển. Trong khi đó,
các nhà cho vay lại thường thích cung cấp tín dụng cho các chính phủ, bởi vì một
quan điểm đơn giản là nợ của những nước có chủ quyền thì dó nhiên sẽ được hoàn
trả. Như vậy việc vay nợ dễ dàng, trong khi hiệu quả đầu tư để đảm bảo trả nợ thì
lại thấp, dẫn đến tình trạng nợ chồng nợ và cuối cùng là mất khả năng chi trả.

Luận văn 8 Lê Duy Phong
Vấn đề kiểm soát dòng vốn vào tại Việt Nam trong giai đoạn hội nhập

Mặc dù với những rủi ro tiềm tàng và bất ổn khó dự đoán như trên, nhưng
trong quá trình phát triển kinh tế của bất kỳ một quốc gia nào không thể thiếu sự bổ
sung của nguồn lực quan trọng là vốn đầu tư quốc tế. Nên các quốc gia không thể
ngăn cản sự di chuyển của các dòng vốn qua biên giới. Vấn đề đặt ra là cần một
giải pháp nhằm tối đa hóa lợi ích mà vốn mang lại, trong khi tối thiểu hóa được các

Luận văn 9 Lê Duy Phong
Vấn đề kiểm soát dòng vốn vào tại Việt Nam trong giai đoạn hội nhập

quả việc đảo ngược dòng vốn đột ngột, đây vốn được xem là nguyên nhân chính
gây ra những bất ổn nghiêm trọng cho nền kinh tế của một quốc gia.

Kiểm soát vốn có khả năng ngăn chặn sự lây lan của các bất ổn tài chính
giữa các quốc gia, đó là các rào cản được thiết lập trong các giao dòch vốn có thể
cách ly một quốc gia khỏi những biến động từ quốc gia khác. Điều này có ý nghóa
quan trọng khi mà xu hướng toàn cầu hóa đang phát triển rất mạnh mẽ. Kiểm soát
vốn cho phép tiếp cận thường xuyên với các nguồn vốn quốc tế trong một phạm vi
có thể kiểm soát được, giúp chính phủ các nước hoàn thiện các chính sách quản lý
vó mô và tăng kinh nghiệm quản lý. Giới hạn vừa phải giao dòch tài khoản vốn có
thể làm cho nền kinh tế phát triển hơn bằng cách bù đắp cho sự bất hoàn hảo của
thò trường tài chính, bao gồm sự bất cân xứng về thông tin giữa các nhà đầu tư. Điều
này có được là do việc áp dụng các biện pháp kiểm soát trên các nguồn vốn quốc
tế đã tạo ra một cơ chế bảo hiểm mạnh mẽ hơn cho sự đầu tư được chấp thuận và
tăng cường công khai hóa về thông tin tài chính. Trong một cơ chế tỷ giá cố đònh
hoặc được quản lý chặt chẽ, kiểm soát vốn có thể giúp điều hòa các mục tiêu mâu
thuẫn nhau trong các chính sách tài chính - tiền tệ quốc gia.
Ngoài ra, kiểm soát vốn còn tạo được một cơ chế bảo hiểm ngoại hối ngầm
để bảo vệ sự ổn đònh tài chính - tiền tệ của một quốc gia khi phải tiếp xúc với
những dòng chảy vốn nóng, nhất là trong trường hợp dòng vào quá nóng làm tăng
nguy cơ lạm phát hoặc khi các ngân hàng hay các thành phần kinh tế trong nước rơi
vào vò thế ngoại hối không được bảo đảm do nhận thức không đầy đủ về rủi ro.

Như vậy, với những ưu điểm của kiểm soát vốn và trước sự phát triển quá mạnh
của đầu tư quốc tế cũng như các hoạt động đầu cơ tiền tệ hiện nay, khi mà không
một quốc gia nào có đủ khả năng tận dụng hết các nguồn vốn cho sự phát triển mà
lại chắc chắn thoát được những biến động bất lợi của nó, các biện pháp kiểm soát

- Dòng vốn tín dụng nợ 138,6 238,9 158,3 158,4
- Tín dụng ngân hàng thương mại 56,5 131,8 90,6 74,0
2. Dòng vốn tài trợ chính thức -16,0 -56,1 -47,7 -5,9
- Từ các tổ chức quốc tế -14,9 -39,3 -23,0 -4,4
- Tín dụng song phương -1,1 -16,7 -24,7 -1,5
3. Tổng cộng 307,9 423,5 370,2 397,7
Nguồn : Capital Flows to Emerging Makert Economics, Institute of international Finance,
tháng 09/2006

Dòng vốn nước ngoài chảy vào các thò trường mới nổi năm 2006 (370,2 tỷ
USD) có giảm hơn so với năm 2005 (423,5 tỷ USD), sự suy giảm này chủ yếu do có
sự sụt giảm nguồn vốn tín dụng của các NHTM và các TCTD khác trong năm 2006.
Trong khi đó, dòng vốn đầu tư trực tiếp và đầu tư gián tiếp vẫn có xu hướng tăng
nhanh do chính phủ các nước tiếp tục thực hiện những chính sách kinh tế vó mô ổn
đònh, đẩy mạnh cải cách cơ cấu để tạo sự hấp dẫn về môi trường đầu tư.
Luận văn 11 Lê Duy Phong
Vấn đề kiểm soát dòng vốn vào tại Việt Nam trong giai đoạn hội nhập

Phân tích theo khu vực đòa lý, châu Á - Thái Bình Dương chiếm tới 40% tổng
dòng vốn đầu tư tư nhân vào thò trường mới nổi trong năm, đạt 178,6 tỷ USD, tiếp
theo là các nền kinh tế mới nổi châu Âu chiếm 39,9%, đạt 166,7 tỷ USD. Châu Mỹ
Latinh và châu Phi – Trung Đông sau nhiều năm liên tiếp vẫn là hai khu vực tiếp
nhận dòng vốn đầu tư tư nhân ít nhất trên thế giới, chỉ chiếm 9,1% và 8,2% dòng
vốn tư nhân vào thò trường mới nổi năm 2006.

Bảng 1.2: Dòng vốn nước ngoài chảy vào các thò trường mới nổi phân theo khu vực
giai đoạn 2004-2007 (tỷ USD)

Năm 2004 2005 2006 Dự kiến
2007

Dương thu hút tới 40 tỷ USD vốn đầu tư gián tiếp trong năm, tăng nhẹ so với
mức 38 tỷ USD của năm 2005 và chiếm 2/3 tổng vốn đầu tư gián tiếp vào thò
trường mới nổi. Tại dây, Trung Quốc, Ấn Độ là hai nước chiếm tỷ lệ thu hút
đầu tư gián tiếp cao nhất, đạt 30 tỷ USD (Trung Quốc) và 6 tỷ USD (Ấn Độ).
- Vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài (FDI) năm 2006 tăng mạnh, nhưng xu hướng
gia tăng trong từng khu vực đang có sự thay đổi. Chiều hướng tăng trưởng
kinh tế khả quan của các nền kinh tế cũng như các điều kiện tài chính hấp
dẫn đã tạo điều kiện thu hút một lượng lớn dòng vốn FDI trên các thò trường
mới nổi. Năm 2006, FDI vào khu vực các thò trường mới nổi là 201,9 tỷ USD,
một mức cao chưa từng có sau khi đã đạt mức tăng trưởng kỷ lục 185,7 tỷ
USD của năm 2005 và còn được dự báo sẽ là 190 tỷ USD năm 2007. Bên
cạnh 5 quốc gia được đánh giá là những nước tiếp nhận FDI hàng đầu thế
giới là Trung Quốc, Ấn Độ, Nga, Thổ Nhó Kỳ và Braxin (chiếm tới hơn ½
dòng FDI đổ vào các thò trường mới nổi), các nước khác (trong đó có Việt
Nam) cũng đang nỗ lực cải thiện các chính sách đầu tư của mình như tái cơ
cấu ngành, cải thiện cơ sở hạ tầng, hoàn thiện các thể chế, luật pháp v.v. do
vậy dòng vốn FDI vào các nước này cũng không ngừng tăng lên. Một yếu tố
quan trọng khiến vốn FDI trên thế giới tăng kỷ lục năm nay là làn sóng tư
nhân hóa, các vụ mua bán và sáp nhập (M&A) diễn ra trong năm nhanh,
mạnh chưa từng có. Làn sóng này bắt đầu bùng nổ từ cuối tập kỷ 1990 và
trong năm 2006 các vụ mua bán và sáp nhập ước tính tăng 39% so với năm
trước đó. Xem xét sự phân bổ FDI theo từng khu vực, ta có thể thấy một
động thái của FDI trong năm nay. Sau nhiều năm tăng trưởng mạnh, năm
2006 dòng vốn FDI vào khu vực châu Á – Thái Bình Dương có chiều hướng
suy giảm. Mặc dù đây vẫn là khu vực đứng đầu trong các nền kinh tế mới nổi
trong thu hút FDI, năm 2006 thu hút FDI của khu vực này là 75,2 tỷ USD,
chiếm 37,2% tổng FDI vào các nền kinh tế mới nổi. Một điểm đáng chú ý là
FDI vào các nền kinh tế mới nổi châu Âu năm 2006 đạt 66 tỷ USD, tăng
78,37% so với năm 2005, do có sự đóng góp rất lớn của dòng FDI vào Thổ
Nhó Kỳ và Nga. Xu hướng FDI tập trung vào các ngành nhiều tài nguyên, sự

chính ở đây là dòch vụ nợ có thể làm tăng quy mô và chi phí sử dụng nợ.
Trong vòng 20 năm, từ năm 1970 đến 1989, nợ nước ngoài của các nước
đang phát triển tăng từ 68,4 tỷ USD lên 1.262,8 tỷ USD tức tăng 1846%.
Thanh toán dòch vụ nợ tăng 1400% và vượt hơn 160 tỷ USD tính đến cuối
năm 1980. Dư nợ tích lũy và chảy máu vốn ngày một tăng, một số nước đang
phát triển trở thành con nợ. Rủi ro tiềm ẩn của nó được minh chứng là cuộc
khủng hoảng châu Á gần đây mang đặc điểm là một cuộc khủng hoảng tài
khoản vốn. Vốn chảy vào khu vực tư nhân và mang tính chất ngắn hạn, tiếp
theo là sự đảo ngược dòng vốn một cách đột ngột và ồ ạt.

Luận văn 14 Lê Duy Phong
Vấn đề kiểm soát dòng vốn vào tại Việt Nam trong giai đoạn hội nhập

1.4 KINH NGHIỆM VỀ KIỂM SOÁT DÒNG VỐN Ở MỘT SỐ QUỐC GIA
ĐANG PHÁT TRIỂN
Một điều rất rõ là mặc dù có sự khác biệt đáng kể về thời gian và quy mô,
nhưng dòng chảy vốn quốc tế đã chu chuyển rất mạnh mẽ suốt những thập niên vừa
qua. Dòng chảy ào ạt này có mối quan hệ chặt chẽ với quy mô của nền kinh tế, hơn
một nửa các nước trong tổng số 20 quốc gia theo khảo sát của WB đã nhận dòng
vốn đầu tư nước ngoài vào trong nước của mình trung bình hàng năm chiếm khoảng
4%GDP. Chi Lê, Malaysia, Thái Lan, Mexico là những nước sớm đón nhận dòng
chảy vốn quốc tế mạnh mẽ vào đầu thập niên 1990. Sau năm 1992, dòng vốn quốc
tế cũng chảy vào các nước Nam Á nhưng với quy mô nhỏ hơn, riêng các nước Đông
Âu, sau năm 1992, quy mô dòng vốn vào rất lớn, hơn cả những nước tiếp nhận vốn
đầu tư lớn nhất ở Châu Mỹ và Đông Á.

Trong giai đoạn trước cuộc khủng hoảng tiền tệ 1997-1998, những chỉ số
phản ánh mức tăng trưởng kinh tế cùng với những triển vọng phát triển ở châu Á đã
thu hút một lượng lớn vốn đầu tư nước ngoài vào những quốc gia này. Dòng vốn
quốc tế ào ạt đổ vào và rồi những dấu hiệu bất ổn trong nền kinh tế đã xảy ra.

triển”nóng” cả về tốc độ lẫn quy mô.

1.4.1 Kinh nghiệm kiểm soát dòng vốn tại Malaysia
Kể từ đầu những năm 1990 cho tới trước khi xảy ra khủng hoảng tài chính-
tiền tệ châu Á 1997-1998, Malaysia luôn đạt được mức tăng trưởng cao nhờ chi tiêu
mạnh cho cơ sở hạ tầng và đầu tư nước ngoài. Khủng hoảng tài chính-tiền tệ châu
Á cùng với việc các nhà đầu tư nước ngoài rút vốn đã khiến cho tăng trưởng của
Malaysia giảm 7% vào năm 1998. Tuy nhiên, khác với các nước khác Malaysia
không cần viện trợ từ IMF mà đã có những chính sách riêng, độc lập hơn và mềm
dẻo hơn, trong đó có chính sách kiểm soát sự di chuyển của dòng vốn tư nhân nước
ngoài gián tiếp để vượt qua khủng hoảng. Mặc dù còn nhiều tranh cãi song chính
sách này được coi là độc đáo và khá thành công trong điều kiện thực tế của
Malaysia.
Dòng vốn tư nhân nước ngoài ròng vào Malaysia trong thời kỳ 1990-1998 có
thể chia thành 4 giai đoạn khác nhau :
- Giai đoạn tăng mạnh 1990-1993, phản ánh tác động của chính sách tự do hóa tài
chính, triển vọng phát triển khả quan của nền kinh tế và môi trường kinh tế quốc
tế thuận lợi. Thực tế dòng vốn này đã tăng từ 2,83 tỷ USD năm 1990 lên đến
10,42 tỷ USD năm 1993 (trong đó dòng vốn ngắn hạn ròng đã tăng từ mức 0,5 tỷ
USD lên đến 5,41 tỷ USD năm 1993)
- Giai đoạn suy giảm mạnh năm 1994, từ 10,42 tỷ USD năm 1993 đột ngột xuống
còn 0,89 tỷ USD. Điều này phản ánh tác động của những biện pháp kiểm soát
dòng vốn vào trong thời kỳ này.
- Giai đoạn 1995-1996 ghi nhận sự gia tăng mạnh mẽ dòng vốn vào Malaysia.
Dòng vốn gián tiếp vào lên đến 9,18 tỷ USD trong năm 1996. Phản ánh việc
Luận văn 16 Lê Duy Phong
Vấn đề kiểm soát dòng vốn vào tại Việt Nam trong giai đoạn hội nhập

xóa bỏ những biện pháp điều tiết dòng vốn và tiếp tục chính sách tự do hóa tài
chính của Malaysia.

phát hành các công cụ cổ phần chiếm ưu thế trong thời kỳ 1992-1997 thì việc phát
hành các công cụ nợ lại chiếm ưu thế trong thời kỳ 1999-2003. Ngoài ra, lượng vốn
FPI mà Malaysia thu hút thông qua kênh này nhỏ hơn rất nhiều so với lượng vốn
Luận văn 17 Lê Duy Phong
Vấn đề kiểm soát dòng vốn vào tại Việt Nam trong giai đoạn hội nhập

mà nước này thu hút được thông qua TTCK. Điều này phản ánh tính bất ổn cũng
như những đánh giá ngặt nghèo của thò trường tài chính quốc tế đối với việc phát
hành chứng khoán của những nước đang phát triển.
Sự gia tăng mạnh mẽ của dòng vốn FPI vào Malaysia trong những năm đầu
của thập kỷ 1990 được quyết đònh bởi hai nhân tố cơ bản. Thứ nhất, tăng trưởng
chậm chạp ở các nước công nghiệp phát triển, lãi suất quốc tế giảm và áp lực của
việc tìm kiếm lợi tức cao cũng như đa dạng hóa rủi ro đã thúc đẩy các nhà đầu tư
nước ngoài đầu tư vào Malaysia. Thứ hai, dòng vốn FPI vào Malaysia được hấp dẫn
bởi một loạt các nhân tố nội đòa như nền tảng kinh tế vó mô vững chắc, triển vọng
kinh tế tăng trưởng cao, chế độ chính trò ổn đònh, Chính phủ thân thiện với thò
trường, chính sách thu hút đầu tư hấp dẫn, cơ sở hạ tầng phù hợp, TTCK đang bùng
nổ, lãi suất nội đòa cao, đồng ringgit được dự tính sẽ tăng giá.

Tuy nhiên, sự chảy vào mạnh mẽ của dòng vốn tư nhân nước ngoài, đặc biệt
là vốn FPI trong những năm đầu thập kỷ 1990 cũng như sự rút vốn ồ ạt của các nhà
đầu tư nước ngoài trong những năm 1997-1998 đã gây ra những tác động tiêu cực
cho nền kinh tế Malaysia buộc nước này phải sử dụng những chính sách kiểm soát
đối với dòng vốn này.

Những biện pháp kiểm soát vốn đã được sử dụng ở Malaysia
Tùy vào từng giai đoạn của nền kinh tế và sự di chuyển của dòng vốn mà
Chính phủ Malaysia áp dụng các biện pháp kiểm soát vốn khác nhau.
Trong thời kỳ 1990-1993, trước sự gia tăng mạnh của dòng vốn vào, Chính
phủ Malaysia đứng trước sự đánh đổi giữa một bên là sự cần thiết phải duy trì lãi

hệ thống ngân hàng cũng đã được thực hiện.

Trong thời kỳ xảy ra khủng hoảng, đứng trước tình trạng dòng vốn chảy
mạnh ra bên ngoài và sự giảm sút mạnh của dự trữ ngoại tệ, Chính phủ Malaysia đã
thực hiện một loạt các biện pháp kiểm soát vốn. Những biện pháp kiểm soát đối
với ngân hàng nhằm hạn chế các giao dòch hoán đổi bán ra (mua có kỳ hạn và bán
giao ngay đồng ringgit với những người không cư trú) không liên quan đến thương
mại, nhằm cắt đứt mối liên hệ giữa thò trường đồng ringgit trong nước và ngoài
nước, giảm thiểu áp lực đối với lãi suất trong nước. Ngoài ra, để xóa bỏ thò trường
đồng ringgit ở nước ngoài cũng như hạn chế đầu cơ đối với đồng tiền này, Chính
phủ Malaysia đã yêu cầu chuyển toàn bộ số ringgit trên thò trường nước ngoài về
nước (bao gồm cả tiền gửi bằng đồng ringgit trong tài khoản ngân hàng nước
ngoài); đòi hỏi cấp phép đối với việc chuyển khoản giữa các tài khoản ngoài, tất cả
các hoạt động xuất nhập khẩu phải thanh toán bằng ngoại tệ, mọi giao dòch mua
bán các tài sản tài chính đònh danh bằng đồng ringgit phải được thực hiện thông qua
thể chế tiền gửi được ủy quyền v.v.
Để khuyến khích các nhà đầu tư gián tiếp hiện hành đầu tư dài hạn và để
tăng cường thu hút dòng vốn mới đồng thời giảm thiểu sự bất ổn đònh của dòng vốn
Luận văn 19 Lê Duy Phong
Vấn đề kiểm soát dòng vốn vào tại Việt Nam trong giai đoạn hội nhập

ngắn hạn cũng như để việc rút vốn được tuần tự, không đột biến. Malaysia quy đònh
thời hạn duy trì vốn đầu tư gián tiếp sau 12 tháng mới được chuyển ra nước ngoài.
Áp dụng hệ thống thuế rút vốn giảm dần đối với việc rút vốn đầu tư vào cổ phiếu,
trái phiếu và các công cụ tài chính khác. Mức thuế giảm dần phụ thuộc vào thời
hạn đầu tư (mức 30% đối với việc rút vốn nếu thời gian đầu tư ít hơn 7 tháng, 20%
nếu thời gian đầu tư từ 7-9 tháng, 10% nếu thời gian đầu tư 9-12 tháng và 0% nếu
thời gian đầu tư trên 12 tháng). Không áp dụng kiểm soát vốn đối với những hình
thức đầu tư mang tính thanh khoản thấp hoặc vốn FDI.


tỷ trọng cao hơn FDI nhưng vẫn nhỏ hơn so với vốn vay qua ngân hàng, thời kỳ
1992-1996, dòng vốn FPI chiếm 18,8% tổng dòng vốn quốc tế vào Thái Lan, gần
gấp đôi so tỷ trọng của vốn FDI (9,9%) nhưng thấp hơn rất nhiều so vốn vay thông
qua hệ thống ngân hàng (50,4%). Tuy nhiên, trong thời kỳ sau khủng hoảng, vốn
FDI lại chiếm ưu thế hơn so với FPI, trong khi vốn FPI bò đảo ngược mạnh thì vốn
FDI vẫn tiếp tục đạt mức dương, thậm chí đạt tới mức cao kỷ lục trong hai năm
1998 (đạt 7 tỷ USD) và năm 1999 (đạt hơn 6 tỷ USD).

Sự gia tăng mạnh mẽ của dòng vốn tư nhân nước ngoài (trong đó có vốn FPI)
vào Thái Lan được quyết đònh bởi nhiều yếu tố. Đầu tiên có thể thấy được là vào
đầu thập kỷ 1990, Thái Lan đã tiến hành tự do hóa tài chính với việc tự do hóa lãi
suất đối với cả tiền gửi và tiền vay; loại bỏ hầu hết các kiểm soát về ngoại hối, tự
do hóa các giao dòch của tài khoản vốn với việc cho phép dòng vốn nước ngoài
được tự do ra vào trong nước. Ngoài ra, trong giai đoạn này, lãi suất ở Thái Lan
luôn duy trì ở mức cao hơn lãi suất thế giới (thời kỳ 1992-1998, lãi suất cho vay cơ
bản của Thái Lan luôn cao hơn khoảng 8,15% so với lãi suất LIBOR) đã khuyến
khích các nhà đầu tư nước ngoài đầu tư vào Thái Lan cũng như các ngân hàng và
công ty tài chính trong nước vay mượn trên thò trường tài chính quốc tế để cho vay
lại ở trong nước. Cùng với mức chênh lệch lãi suất, chính sách tỷ giá cố đònh (nhà
đầu tư nước ngoài ít bò rủi ro về tỷ giá), triển vọng tăng trưởng cao của nền kinh tế
trong điều kiện dòng vốn được tự do di chuyển đã làm dòng vốn nước ngoài chảy
mạnh vào nền kinh tế Thái Lan, đặc biệt đáng lưu ý là vốn ngắn hạn.

Dòng chảy mạnh mẽ của của vốn nước ngoài vào trong nước đã thúc đẩy nền
kinh tế Thái Lan tăng trưởng nhưng đồng thời cũng đẩy nền kinh tế rơi vào tình
trạng phát triển quá nóng với biểu hiện là thâm hụt tài khoản vãng lai lớn, lạm phát
gia tăng, TTCK bùng nổ và thò trường bất động sản có tính bong bóng. Và đến
tháng 07/1997, khi mà các nhà đầu tư nước ngoài ồ ạt rút vốn đi kèm là xuất khẩu
giảm, tính bong bóng của thò trường bất động sản và TTCK tan vỡ, đô la Mỹ tăng
giá v.v. nền kinh tế Thái Lan rơi vào cuộc khủng hoảng trầm trọng.

ngoại tệ có được do can thiệp vô hiệu.
Thái Lan đã không đưa ra được những biện pháp kiểm soát cụ thể đối với sự
di chuyển của dòng vốn FPI mà chủ yếu là nhằm chống lại việc đầu cơ đồng baht
và duy trì tỷ giá cố đònh. Mặc dù những biện pháp trên có những tác động tích cực
đến cơ cấu dòng vốn vào Thái Lan, tỷ lệ vốn ngắn hạn đã giảm từ 62 % trong năm
1995 xuống còn 32% năm 1996, tỷ lệ nợ ngắn hạn trong tổng nợ cũng giảm. Thế
nhưng vẫn không ngăn được sự đảo ngược của dòng vốn đầu tư nước ngoài và Thái
Lan đã buộc phải thả nổi đồng baht và cầu cứu sự trợ giúp của cộng đồng tài chính
quốc tế.

Luận văn 22 Lê Duy Phong
Vấn đề kiểm soát dòng vốn vào tại Việt Nam trong giai đoạn hội nhập

Như vậy, trong suốt thập kỷ 1990, thậm chí ngay cả khi xảy ra khủng hoảng
tài chính - tiền tệ 1997-1998, Thái Lan vẫn kiên trì thực hiện chính sách tự do hóa
tài chính của mình và không có những chính sách, biện pháp kiểm soát thận trọng
đối với sự di chuyển của dòng vốn tư nhân (đặc biệt là dòng FPI). Những biện pháp
về quản lý ngoại hối và can thiệp vô hiệu đối với dòng vốn vào không mang lại
hiệu quả vì không có sự phối hợp với các chính sách kinh tế vó mô khác cùng sự
giám sát, điều tiết thận trọng của hệ thống tài chính nội đòa.

1.4.3 Kinh nghiệm kiểm soát dòng vốn tại Trung Quốc
Trong suốt thập kỷ 1990, thậm chí ngay cả khi xảy ra khủng hoảng tài chính-
tiền tệ châu Á, Trung Quốc luôn đạt được mức tăng trưởng cao kỷ lục (tốc độ tăng
trưởng trung bình 9,5% thời kỳ 1990-1999) cùng với sự gia tăng xuất khẩu, tài
khoản vãng lai thặng dư liên tục, lạm phát được kiềm chế ổn đònh. Điều đáng lưu ý
là mặc dù có những chính sách kiểm soát nghiêm ngặt nhưng Trung Quốc lại là
nước thu hút vốn đầu tư nước ngoài cao kỷ lục trong số các nước đang phát triển.
Dòng vốn đầu tư nước ngoài vào Trung Quốc đã tăng liên tục từ mức 10,3 tỷ
USD năm 1990 lên đến 58,6 tỷ USD năm 1998. Trong đó, dòng vốn FPI vào Trung

tiền tệ.
Những biện pháp điều tiết trên được nới lỏng một phần vào năm 1996 khi
NHTW Trung Quốc cho phép các nhà đầu tư nước ngoài được phép mua cổ phiếu A
thông qua các công ty được ủy quyền, đây là một bước tiến trong việc thống nhất
TTCK vốn đang bò chia cắt. Những quy đònh mới nhằm mở rộng diện phát hành và
tăng mức giao dòch cổ phiếu B cũng được áp dụng. Bên cạnh đó, để hạn chế những
tác động tiêu cực của cuộc khủng hoảng tài chính-tiền tệ châu Á đối với những
công ty niêm yết ở nước ngoài, Trung Quốc đã đưa ra những biên pháp nhằm nâng
cao yêu cầu đối với các công ty niêm yết ở nước ngoài trong việc chuẩn mực hóa
hoạt động, tăng cường tính minh bạch và cải tổ công ty, nâng cao hình ảnh của
những công ty này trên thò trường tài chính quốc tế.
Nhằm kiểm soát dòng vốn nước ngoài vào trong nước, Trung Quốc đã áp
dụng chính sách quản lý chặt chẽ đối với việc vay nợ nước ngoài. Việc vay nước
ngoài trung và dài hạn buộc phải đưa vào kế hoạch của Chính phủ và mỗi lần vay
phải được kiểm tra và cấp phép; áp dụng hệ thống báo cáo đối với việc trả nợ và
nhận thanh toán quốc tế, việc này sẽ cung cấp cho Chính phủ những số liệu tin cậy
để giám sát việc vay nợ nước ngoài, bao gồm cả dòng vào và dòng ra ngắn hạn.
Cùng với quá trình cải cách và mở cửa nền kinh tế, chế độ tỷ giá hối đoái ở
Trung Quốc luôn được đổi mới. Sau nhiều lần phá giá đồng tiền nội đòa, năm 1994
Trung Quốc xóa bỏ cơ chế đa tỷ giá và tuyên bố thiết lập chế độ tỷ giá thả nổi có
quản lý. Việc quản lý ngoại hối cũng được đổi mới : tự do hóa lãi suất tiền gửi
ngoại tệ, xóa bỏ hạn chế việc sử dụng ngoại tệ đối với người cư trú, xóa bỏ những
hạn chế đối với những giao dòch phi thương mại v.v. Tuy nhiên chế độ ngoại hối
của Trung Quốc vẫn nằm dưới sự kiểm soát chặt chẽ của Chính phủ. Cung cầu
Luận văn 24 Lê Duy Phong
Vấn đề kiểm soát dòng vốn vào tại Việt Nam trong giai đoạn hội nhập

ngoại tệ trên thò trường tiền tệ liên ngân hàng được Chính phủ kiểm soát thông qua
việc can thiệp vào thò trường ngoại hối và quy đònh các doanh nghiệp có nguồn thu
ngoại tệ hoặc có nhu cầu mua ngoại tệ đều phải xin phép NHTW. Trung Quốc còn

sẽ là những nguồn lực bổ sung cho đầu tư phục vụ tăng trưởng kinh tế mang tính
chất dài hạn, bền vững.
Luận văn 25 Lê Duy Phong
Vấn đề kiểm soát dòng vốn vào tại Việt Nam trong giai đoạn hội nhập

CHƯƠNG 2 :
THỰC TRẠNG DÒNG VỐN VÀO VÀ VIỆC KIỂM SOÁT VỐN
TẠI VIỆT NAM TRONG NHỮNG NĂM QUA

2.1 KHÁI QUÁT VỀ NỀN KINH TẾ VIỆT NAM
2.1.1 Tổng thể bức tranh kinh tế Việt Nam năm 2005 - 2006
Năm 2005, Việt Nam đã phải đối diện với nhiều khó khăn thử thách đến từ
trong nước cũng như từ môi trường bên ngoài.Trong nước luôn phải chống chọi với
sự bất thường của thiên tai, lũ lụt, hạn hán, dòch cúm gia cầm tái phát… tổng giá trò
thiệt hại cho nền kinh tế lên đến hàng chục nghìn tỷ đồng. Bên cạnh đó, giá dầu
thế giới biến động theo chiều hướng tăng đã làm cho hàng loạt các loại nguyên
liệu, hàng hóa khác tăng giá, gây ảnh hưởng không nhỏ đến giá các nguyên liệu
đầu vào nhập khẩu phục vụ cho quá trình sản xuất trong nước. Tuy vậy, với sự nỗ
lực hết mình của cả guồng máy kinh tế, tốc độ tăng trưởng GDP của Việt Nam năm
2005 đạt 8,43%, một con số ấn tượng và đã góp phần hoàn thành kế hoạch tăng
trưởng GDP bình quân giai đoạn 2001-2005 là 7,5%, điều này khẳng đònh được rằng
thời gian tăng trưởng kinh tế liên tục của Việt Nam đã đạt 25 năm, vượt kỷ lục 23
năm của Hàn Quốc tính đến năm 1997, chỉ thấp hơn kỷ lục 27 năm cho đến nay mà
Trung Quốc đang nắm giữ.