MỤC LỤC
DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT i
DANH MỤC BẢNG HÌNH ii
TÓM TẮT ĐỀ TÀI iii
CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU CHUNG 1
1.1 Tổng quan 1
1.2 Bố cục trình bày 2
CHƯƠNG 2: TỔNG QUAN MỘT SỐ NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY 3
2.1 Lý thuyết bộ ba bất khả thi cổ điển 3
2.2 Lý thuyết tam giác mở rộng 6
2.3 Mẫu hình kim cương của bộ ba bất khả thi 7
2.4 Thước đo bộ ba bất khả thi 8
2.5 Một số công trình nghiên cứu khác 10
CHƯƠNG 3: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 16
3.1 Phương pháp đo lường độc lập tiền tệ mới 16
3.2 Đo lường độ ổn định của chính sách kinh tế vĩ mô quốc tế dưới góc nhìn
bộ ba bất khả thi 18
3.3 Mô hình nghiên cứu 22
3.4 Mô tả dữ liệu 25
CHƯƠNG 4: NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM TẠI VIỆT NAM 27
4.1 Áp dụng phương pháp mới đo lường độc lập tiền tệ cho Việt Nam 27

ii

DANH MỤC BẢNG HÌNH

Hình 1: Bộ ba bất khả thi cổ điển.
Hình 2: Lý thuyết tam giác mở rộng.
Hình 3: Mẫu hình kim cương của bộ ba bất khả thi.
Hình 4: Phương pháp đo lường độc lập tiền tệ mới.
Hình 5: Vectơ đo lường độ ổn định trong chính sách, Indonesia 1996-97.
Hình 6: Vectơ đo lường độ ổn định trong chính sách, Việt Nam 2008-09.
Hình 7: Đồ thị diễn biến thay đổi tỷ giá USD/VND từ 1996-2009.
Bảng 1: Khoảng cách của Việt Nam với từng mẫu hình từ năm 1996- 2009.
Bảng 2: Ước lượng OLS- những quốc gia có thu nhập ở mức trung bình thấp
(Lower Middle Income Economies).
Bảng 3: Ước lượng Probit.

iii

TÓM TẮT ĐỀ TÀI

 Lý do chọn đề tài
Trong những năm gần đây, kinh tế Việt Nam luôn phải chứng kiến sự biến
động mạnh của các biến số kinh tế vĩ mô và những bất ổn đi kèm. Dòng vốn từ
các nhà đầu tư nước ngoài đang ồ ạt đổ vào nước ta, lãi suất cho vay luôn ở
mức rất cao, tỷ giá hối đoái luôn được định ở mức cao hơn so với thực tế. Điều
đó đặt cho các nhà hoạch định chính sách trước bài toán vô cùng nan giải giữa
lựa chọn giữa độc lập tiền tệ và chế độ tỷ giá hối đoái trong xu thế hội nhập tài
chính là xu thế tất yếu của nền linh tế. Sự ổn định chính sách kinh tế vĩ mô
quốc tế là vấn đề quan trọng của mỗi quốc gia. Khủng hoảng kinh tế toàn cầu
2008 đã tác động rất mạnh vào chính sách kinh tế của Việt Nam. Để lượng hóa

Việc nghiên cứu giúp chúng tôi trả lời những câu hỏi sau:
Vị trí hiện nay chính sách Việt Nam trên hệ không gian ba chiều với ba trục
tương ứng là ba chỉ số của bộ ba bất khả thi? Độ ổn định của chính sách kinh tế
vĩ mô quốc tế của Việt nam qua đó được đánh giá như thế nào?
Việt Nam được phân loại vào mẫu hình nào trong 4 mẫu hình “ Trung Quốc”, “
Hoa Kỳ”, “Hồng Kong” “ Trung gian” qua từng năm.
Ảnh hưởng của dữ trữ ngoại hối đến độ ổn định của chính sách kinh tế vĩ mô
của các nền kinh tế có thu nhập trung bình (thấp).
 Phương pháp nghiên cứu
o Dữ liệu
Trong nghiên cứu thực nghiệm ở Việt Nam, chúng tôi sử dụng mẫu gồm
45 nước có thu nhập trung bình thấp và ba nước Mỹ, Hong Kong và Trung
Quốc trong giai đoạn từ năm 1996 đến 2009. Vì Mỹ, Hong Kong và Trung
Quốc là ba nước có mẫu hình bộ ba bất khả thi lệch về hai đỉnh của tam giác.
v

Chúng tôi đưa số liệu của Mỹ Hong Kong và Trung Quốc vào để xem xét mẫu
hình Bộ ba bất khả thi của Việt Nam thiên về mẫu hình nào của ba quốc gia
này. Số liệu về các chỉ số đo lường Bộ ba bất khả thi ERS và KAOPEN lấy từ
kết quả tính toán của Chinn, Ito (2008). Sau đó chúng tôi tính lại chỉ số đo
lường độc lập tiền tệ mới MI theo phương pháp của Helen Popper Alex
Mandilaras và Graham Bird (2011). Số liệu về dự trữ ngoại hối chính thức và
GDP chúng tôi thu thập từ cơ sở dữ liệu của WB. Sau đó, chúng tôi tính toán tỷ
số dự trữ ngoại hối chính thức trên GDP để đưa vào mô hình nghiên cứu.
o Mô hình
Chúng tôi giới thiệu một sự đo lường thay thế về sự độc lập tiền tệ mà
nó tránh được hạn chế trên, và chúng tôi sử dụng sự đo lường mới cho sự đôc
lập này để đánh giá sự ổn định, n
i,t
. Sự đo lường mới của chúng tôi về sự độc

i,t
hội nhập tài chính
 M
i.t
độc lập tiền tệ
Để xem xét xem Việt Nam được xếp vào mẫu hình nào qua từng năm, chúng
tôi sử dụng công thức:
j = arg
j
min

   


vi

type
VN
,
t
= type
j
Trong bài nghiên cứu này chúng tôi sử dụng phương pháp định tính,
định lượng, thống kê và hồi quy phân tích để làm rõ những vấn đề nêu trên. Về
mặt định lượng bằng mô hình hồi quy OLS với ảnh hưởng cố định và mô hình
Probit dựa trên phương pháp tiếp cận của Grambird (2011) với bộ số liệu mới
cho Việt Nam và một số nước thuộc khu vực có thu nhập trung bình thấp. Qua
đó chúng ta có thể thấy được sự thay đổi trong chính sách (độ dài được điều
chỉnh) với dữ trữ ngoại hối trong quá khứ, độ ổn định tỷ giá và độ mở tài chính
trong quá khứ và sự tương tác giữa dữ trữ ngoại hối và 2 chỉ số đó.

lĩnh vực nghiên cứu học thuật nói chung và nghiên cứu Bộ ba bất khả thi nói
riêng.
Về mặt thực tiễn, bài nghiên cứu này rất quan trọng trong bối cảnh nền
kinh tế nhiều biến động như ở Việt Nam chúng ta. Bằng việc sử dụng các mô
hình hồi quy, chúng tôi có thể định lượng được độ ổn định Bộ ba bất khả thi .
Qua đó giúp các nhà hoạch định chính sách có them những hợi ý cho những
chính sách phù hợp với từng hoàn cảnh cụ thể.
 Hướng phát triển đề tài
Dữ liệu về các chỉ số ERS và KAOPEN chúng tôi thu thập được từ
Chinn, Ito (2008) có thể nói là khá ngắn về mặt thời gian. Chúng tôi chỉ có thể
thu thập được số liệu cho các nước có thu nhập trung bình thấp (đã loại bỏ một
số nước do không có số liệu) trong khoảng thời gian từ 1996 đến 2009. Nếu có
viii

thể thu thập được chuỗi số liệu dài hơn, chúng tôi kỳ vọng sẽ có kết quả chính
xác hơn.
1

CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU CHUNG
1.1 Tổng quan
Trước khủng hoảng, ổn định kinh tế vĩ mô đã được nhìn nhận là một
điều kiện cần thiết, nhưng chưa được xem là điều kiện đủ cho tăng trưởng bền
vững. Đã từng có những sự kinh doanh rơi vào thất bại, những cú sốc, và bong
bóng tài sản ở các nền kinh tế tiên tiến, nhưng sự bất ổn đó đã từng được cho là
không thực sự đe dọa sự cân bằng của các nền kinh tế phát triển. Thay vào đó,
sự bất ổn định kinh tế vĩ mô chủ yếu được nhìn nhận như một thách thức trong
nền kinh tế đang phát triển.
Sau khủng hoảng, cả những nước phát triển và đang phát triển không
phải lúc nào cũng luôn luôn có sự ổn định kinh tế vĩ mô, do đó chúng ta phải
xem xét lại các ý kiến cho rằng các nền kinh tế mới nổi dễ bị mất ổn định hơn

ngoài việc xem xét lại những phương pháp của Aizenman, Chinn và Ito
(2008) đã được dùng để kiểm định cho Việt Nam, chúng tôi còn sử dụng thêm
một phương pháp mới của Helen Popper, Alex Mandularas và Graham Bird
(2011) với các chỉ số thay thế nhằm khắc phục được những nhược điểm trong
cách tính toán của Aizenman, Chinn và Ito (2008) và từ đó có thể đưa ra được
cái nhìn tổng thể và sâu sắc hơn cho thực tiễn bộ ba bất khả thi tại Việt Nam.
Đồng thời, nhóm nghiên cứu cũng mong muốn tạo lập được các tình huống có
thể của các chính sách trong tương lai, qua đó có thể đề xuất lộ trình chính sách
bộ ba bất khả thi thích hợp cho Việt Nam trong giai đoạn sắp tới.
1.2 Bố cục trình bày
Bài nghiên cứu sẽ được tổ chức như sau, ở chương 2 chúng ta sẽ xem lại
một số các nghiên cứu trước đây về các lý thuyết cũng như các phương pháp đo
lường bộ ba bất khả thi trong các chính sách. Chương 3 sẽ đi vào lý thuyết và
các phương pháp nghiên cứu của chúng tôi. Chương 4, nghiên cứu trên thực tế
tại Việt Nam bằng cách phương pháp truyền thống cũng như những điểm mới
3

trong các phương pháp. Chương 5 sẽ đi tới các kết luận rút ra của bài nghiên
cứu.

CHƯƠNG 2: TỔNG QUAN MỘT SỐ NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY

2.1 Lý thuyết bộ ba bất khả thi cổ điển
Bộ ba bất khả thi là lý thuyết rất phổ biến trong kinh tế được phát triển
bởi Robert Mundell và Marcus Fleming vào thập niên 1960. Tiếp đó, Krugman
(1979) và Frankel (1999) đã tổng quát thành Lý thuyết Bộ ba bất khả thi. Lý
thuyết bộ ba bất khả thi được phát biểu như một định đề: một quốc gia không
thể đồng thời đạt được tỷ giá cố định, hội nhập tài chính và độc lập tiền tệ.
Theo đó, một quốc gia chỉ có thể lựa chọn cùng một lúc đồng thời hai trong ba
mục tiêu là độc lập tiền tệ, hội nhập tài chính và ổn định tỷ giá. Ba mục tiêu đó

bối cảnh toàn cầu hoá. Lợi ích của hội nhập tài chính đến từ hai mặt : hữu hình
và vô hình. Về mặt hữu hình, lợi ích của hội nhập tài chính giúp quốc gia tăng
trưởng nhanh hơn và phân bổ nguồn lực tốt hơn. Chúng cũng giúp nhà đầu tư
đa dạng hoá đầu tư, nhờ vậy mà họ mới mạnh dạn bỏ vốn vào nền kinh tế, thị
trường tài chính nội địa nhờ đó mà cũng phát triển theo. Lợi ích lớn nhất – lợi
ích vô hình – mang lại từ hội nhập tài chính là tạo ra động lực giúp cho chính
phủ tiến hành nhiều cải cách và đưa ra chính sách tốt hơn để theo kịp những
thay đổi từ hội nhập. Mặc dù vậy, hội nhập tài chính cũng được cho là nguyên
nhân dẫn đến bất ổn kinh tế những năm gần đây. Các cuộc khủng hoảng kinh tế
thập niên 1990 và cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu cũng có nguyên nhân từ
hội nhập tài chính nhưng thiếu quy tắc điều kiện kèm theo. Tình trạng bong
bóng chứng khoán và bất động sản ở Việt Nam giai đoạn 2005-2008 dẫn đến
những bất ổn kinh tế vĩ mô một phần cũng do tự do hóa tài chính nhưng thiếu
cơ chế giám sát tương thích. Dòng vốn gián tiếp chảy vào nền kinh tế đa phần
là ngắn hạn và mang tính đầu cơ.
5

Việc lựa chọn trong bộ ba bất khả thi được thể hiện như hình dưới đậy:
Hình 1: Bộ ba bất khả thi cổ điển.
Mỗi cạnh tượng trưng cho chính sách tiền tệ độc lập, ổn định tỷ giá, hội
nhập tài chính. Và mô tả một mục tiêu kì vọng, tuy nhiên không thể thực hiện

Hình 2: Lý thuyết tam giác mở rộng.
7

Ta thấy trên hình điểm O sẽ là điểm phối hợp lựa chọn của 3 mục tiêu
chính sách tiền tệ độc lập, ổn định tỷ giá và hội nhập tài chính. Ở điểm này
không hoàn toàn ưu tiên mục tiêu nào cả cũng không có sự đánh đổi ở đây mà
sự lựa chọn này sẽ thay đổi tùy vào điều kiện của quốc gia đó. Khoảng cách từ
O đến mỗi cạnh càng ngắn thể hiện quốc gia đó trong giai đoạn này ưu tiên
mục tiêu đó nhiều hơn các mục tiêu khác. Một điều đặc biệt là 3 khoảng cách
này cộng lại sẽ không đổi và sẽ bằng chiều cao của tam giác.
2.3 Mẫu hình kim cương của bộ ba bất khả thi
Azenman, Chinn và Ito (2008) đã triển khai một dạng đồ thị hình kim
cương để đo lường xu hướng của những thay đổi này. Azenman, Chinn, Ito xây
dựng cho mỗi quốc gia một bộ ba bất khả thi và những cấu hình của dự trữ
ngoại hối để đo lường độc lập tiền tệ, ổn định tỷ giá, hội nhập tài chính và dự
trữ ngoại hối. Những thước đo này dao động từ 0 đến 1. Cấu hình của mỗi quốc
gia được tổng hợp bằng đồ thị kim cương tổng quát với 4 đỉnh đo lường độc
lập tiền tệ, ổn định tỷ giá, tỷ lệ dự trữ ngoại hối trên GDP và hội nhập tài chính.
Tuy nhiên chi phí của việc gia tăng nắm giữ dự trữ ngoại hối và các can thiệp
vô hiệu hóa vào thị trường ngày càng gia tăng đã đặt một dấu hỏi lớn cho tính
bền vững của mẫu hình này ở các nước mới nổi, cũng chính là, tính bền vững

tranh cãi vì chỉ dựa chủ yếu dựa vào mức lãi suất mục tiêu hơn là dựa trên số
lượng tiền tệ.
Yếu tố khó đo lường nhất chính là hội nhập tài chính. Thường thì các
nhà kinh tế dựa vào phương pháp kiểm soát vốn của mỗi quốc gia theo phân
loại của IMF để xem xét chỉ số độ mở của tài khoản vốn. Tuy nhiên điều mà
các nhà kinh tế thực sự quan tâm là mức độ hội nhập tài chính trên thực tế. Có
9

thể một quốc gia tuy tuyên bố kiểm soát chặt các giao dịch vốn nhưng trên thực
tế các chính sách lại khá thông thoáng.
Chinn và Ito đã phát triển 3 thước đo để đánh giá mức độ độc lập tiền tệ MI, ổn
định tỷ giá ERS và hội nhập tài chính KAOPEN.
Độc lập tiền tệ (MI). Mức độ độc lập tiền tệ được đo lường bằng hàm
đảo nghịch của mức tương quan hằng năm của lãi suất hàng tháng giữa quốc
gia sở tại và quốc gia cơ sở. Trong đó i: quốc gia sở tại, j: quốc gia cơ sở. Với công thức như trên, giá trị tối
đa, tối thiểu tương ứng là 1 và 0. Giá trị càng tiến về 1 có nghĩa là chính sách
tiền tệ càng độc lập hơn.
Ổn định tỷ giá (ERS). Độ ổn định tỷ giá chính là độ lệch chuẩn của tỷ
giá, được tính theo năm dựa trên dữ liệu tỷ giá mỗi tháng giữa quốc gia sở tại
và quốc gia cơ sở. Độ ổn định tỷ giá nằm giữa giá trị 1 và 0, càng tiến về 1 tỷ
giá càng ổn
định. Hội nhập tài chính (KAOPEN). Trong các chỉ số đo lường bộ ba bất khả
thi, khó đo lường nhất là hội nhập tài chính. Muốn đánh giá mức độ hội nhập
tài chính, chúng ta phải đo lường mức độ mà một quốc gia tiến hành kiểm soát

trên thực tế cùng một lúc.
2.5 Một số công trình nghiên cứu khác

11

Barassi (2005) cho rằng trạng thái của lãi suất ngắn hạn có thể được giải
thích với hai phương pháp tiếp cận khác nhau. Một mặt, lãi suất có thể được
xem như giá của các tài sản khác, trong trường hợp này sự thay đổi của nó
được xác định bởi dòng vốn trên thị trường vốn, làm gia tăng những điều kiện
của Arbitrage ví dụ như sự ngang bằng lãi suất có phòng ngừa. Mặt khác, lãi
suất có thể xem xét như một công cụ quản lý của chính phủ. Nó được xác định
thông qua các mục tiêu của chính sách như tỷ giá hối đoái hay tỷ lệ lạm phát
mục tiêu.
Clarida (1998; 1999; 2001); Adam (2005) nghiên cứu sự thay đổi của
lãi suất trong dài hạn, tính toán với các nhân tố bên trong và bên ngoài tác động
lên lãi suất, và tạo một đường dẫn có hệ thống đến chính sách tỷ giá hối đoái.
Mặc dù độc lập tiền tệ là trung tâm của các tranh luận về chính sách tỷ giá hối
đoái, những bằng chứng thực nghiệm về vấn đề này thì bị trộn lẫn.
Shambaugh (2004) và Obstfeld (2004; 2005) tìm ra rằng lãi suất của những
nền kinh tế thả nổi lãi suất có sự liên kết kém hơn với lãi suất cơ bản so với các
nước giữ cố định lãi suất. Borensztein (2001) cũng tìm thấy một số bằng
chứng phù hợp với quan điểm truyền thống về việc độc lập tiền tệ hơn nữa cho
các quốc gia thả nổi lãi suất.
Caroline Duburcq và Eric Girardin (2010) tìm ra bằng chứng thực
nghiệm ở khu vực Mỹ Latin, chế độ tỷ giá hối đoái không ảnh hưởng đến mức
độ độc lập của chính sách tiền tệ. Thực ra, một mặt là các quốc gia có tỷ giá
neo đậu cứng thích chính sách tiền tệ độc lập vì lãi suất không những được xác
định bởi các biến của US mà còn bởi các yếu tố nội địa. Mặt khác, thậm chí tỷ
giá hối đoái thả nổi hoàn toàn có thể không đảm bảo cho chính sách tiền tệ độc
lập vì lãi suất của nền kinh tế có tỷ giá thả nổi hoàn toàn, ngoại trừ Brazil,

hơn nữa dự trữ ngoại hối là một chiến lược tự bảo hiểm tương đối tốn kém có
thể gây tác dụng ngược trở lại. Dự trữ nhiều các loại chứng khoán có thể tạo ra
vấn đề rủi ro đạo đức mà có thể làm suy yếu hệ thống tài chính của đất nước.
13

Điều này lại làm khủng hoảng trở nên trầm trọng hơn. Với việc lấy dữ liệu từ
các nước Đông Á và Chile, tác giả ước lượng mức độ dự trữ tối ưu cho những
quốc gia này và cũng thấy rằng các quốc gia như Thái Lan, Hàn Quốc,
Malaysia đã không đáp ứng được dự trữ tối ưu này trước khi có cuộc tấn công
tiền tệ xảy ra. Trong khi Trung Quốc lại đáp ứng hơn 85% dự trữ tối ưu. Xu
hướng hiện này của các nước ở khu vực này là việc tích lũy dự trữ ngoại hối để
đối phó với những điều kiện kinh tế vĩ mô hiện nay trên toàn thế giới. Bài
nghiên cứu đã chứng minh tỷ lệ dự trữ ngoại hối trên GDP của các quốc gia
này tăng lên đáng kể sau cuộc khủng hoảng Châu Á 1997. Một kết luận nữa từ
bài nghiên cứu của Dominguez, Kathryn M , Yuko Hashimoto, Ito 2011 ủng
hộ cho quan điểm: một sự tích lũy dự trữ cao trong giai đoạn trước khủng
hoảng có liên hệ với tăng trưởng GDP sau khủng hoảng.
Nghiên cứu thực nghiệm của Chinn, Ito 2005 về vấn đề kiểm soát vốn. Kết
luận được rút ra đó là một mức độ cao hơn của độ mở tài chính đóng góp vào
dự phát triển của thị trường vốn chỉ khi nào hệ thống luật pháp và thể chế đạt
được đến một ngưỡng nào đó. Điều này thì thể hiện rõ ràng nhất trong số các
quốc gia của nên kinh tế mới nổi. Khi các nước này có một lượng vốn từ nước
ngoài chảy vào dồi dào bởi sự hấp dẫn của các cơ hội đầu từ, điều này có thể
thúc đẩy thị truờng tài chính các quốc gia này phát triển thịnh vượng nếu như
các quốc gia này có những chính sách thể chế phù hợp đúng đắn như là tấm lọc
giúp hạn chế bớt các dòng vốn mang tính đầu cơ, nguy hại cho nền kinh tế
nước nhà.
Xét đến khía cạnh của 2 mục tiêu còn lại là độc lập tiền tệ và ổn định tỷ giá
cũng thu hút được rất nhiều các nghiên cứu. Như trong bài nghiên cứu “ Sự
truyền dẫn toàn cầu của lãi suất: độc lập tiền tệ và chính sách tiền tệ” của