[CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN
VIỆC HOẠCH ĐỊNH CẤU TRÚC VỐN]
GVHD: THS.LÊ ĐẠT CHÍ
NHẬN XÉT CỦA GIÁO VIÊN
…………………………………………………………………………………
…………………………………………………………………………………
…………………………………………………………………………………
…………………………………………………………………………………
…………………………………………………………………………………
…………………………………………………………………………………
………………………………………………………………
…………………………………………………………………………………
…………………………………………………………………………………
…………………………………………………………………………………
…………………………………………………………………………………
…………………………………………………………………………………
…………………………………………………………………………………
………………………………………………………………
…………………………………………………………………………………
…………………………………………………………………………………
…………………………………………………………………………………
…………………………………………………………………………………
…………………………………………………………………………………
…………………………………………………………………………………
………………………………………………………………
…………………………………………………………………………………
…………………………………………………………………………………
…………………………………………………………………………………
…………………………………………………………………………………
…………………………………………………………………………………
…………………………………………………………………………………

1.3.5.NGUYÊN TẮC SỬ DỤNG CHÍNH SÁCH TÀI TRỢ
LINH HOẠT 15
1.3.6.NGUYÊN TẮC THỜI ĐIỂM THÍCH HỢP 15
NHÓM THỰC HIỆN - TCDN1 – K32
2
[CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN
VIỆC HOẠCH ĐỊNH CẤU TRÚC VỐN]
GVHD: THS.LÊ ĐẠT CHÍ
2.CÁC YẾU TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN CẤU TRÚC VỐN
CỦA DOANH NGHIỆP 16
2.1.THUẾ MỘT NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN CẤU TRÚC
VỐN CỦA DOANH NGHIỆP 16
2.1.1.THUẾ ĐÃ DỊCH CHUYỂN HOẠT ĐỘNG ĐẦU TƯ
CỦA DOANH NGHIỆP 16
2.1.2.TÁC ĐỘNG CỦA THUẾ ĐỐI VỚI VIỆC
HOẠCH ĐỊNH CẤU TRÚC VỐN CÔNG TY CỔ PHẦN 20
2.1.2.1.TÁC ĐỘNG CỦA THUẾ THU NHẬP DOANH
NGHIỆP ĐẾN CẤU TRÚC VỐN CÔNG TY CỔ PHẦN 20
• LỢI THẾ CỦA NỢ VÀ CẤU TRÚC VỐN
• TẤM CHẮN THUẾ VÀ GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP
• TẤM CHẮN THUẾ VÀ CHI PHÍ KIỆT QUỆ TÀI CHÍNH
• PHÂN TÍCH EBIT-EPS VỚI TÁC ĐỘNG CỦA TẤM
CHẮN THUẾ KHI HOẠCH ĐỊNH CẤU TRÚC VỐN
2.1.2.2.TÁC ĐỘNG CỦA THUẾ THU NHẬP CÁ NHÂN
ĐẾN CẤU TRÚC VỐN CÔNG TY CỔ PHẦN
27
2.1.2.3.TÁC ĐỘNG CỦA THUẾ ĐẾN VIỆC HOẠCH ĐỊNH
CẤU TRÚC CỦA CÔNG TY CỔ PHẦN 28
2.2.LÃI SUẤT – MỘT NHÂN TỐ KHÔNG THỂ THIẾU KHI
NHẮC ĐẾN CẤU TRÚC VỐN 30

NHÓM THỰC HIỆN - TCDN1 – K32
4
[CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN
VIỆC HOẠCH ĐỊNH CẤU TRÚC VỐN]
GVHD: THS.LÊ ĐẠT CHÍ
4.2.CHÍNH SÁCH QUẢN LÝ NHÀ NƯỚC 60
4.3.CÁC GIẢI PHÁP HỖ TRỢ 61
KẾT LUẬN 65
PHỤ LỤC 66
MỤC LỤC CÁC BẢNG TRONG BÀI
TRANG
Bảng 1: Mối tương quan giữa tỷ suất sinh lợi của vốn chủ sở hữu
với các cấu trúc vốn khác nhau của doanh nghiệp A 21
Bảng 2: Tỷ suất sinh lợi trên vốn cổ phần với EBIT=120.000 đ 22
Bảng 3: Phân tích EBIT-EPS của doanh nghiệp A 25
Bảng 4: Tỷ trọng nợ bình quân trên tổng nguồn vốn của các công
ty niêm yết (2006-2007) 45
Bảng 5: Tỷ số tài chính của BT6 (2005-2007) 45
Bảng 6: Chỉ tiêu hoạt động của BT6 46
Bảng 7: Thống kê tổng tài sản và nguồn vốn của REE (2006-2008) 48
Bảng 8: Các tỷ số tài chính của REE (2006-2008) 49
Bảng 9: Thống kê tổng tài sản và nguồn vốn chủ sở hữu REE
(2006-2008) 50
Bảng 10: Khả năng thanh toán lãi vay của REE (2006-2008) 51
Bảng 11: Thống kê nguồn vốn cổ phần của REE (2006-2008) 52
NHÓM THỰC HIỆN - TCDN1 – K32
5
[CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN
VIỆC HOẠCH ĐỊNH CẤU TRÚC VỐN]
GVHD: THS.LÊ ĐẠT CHÍ

đến nó.
NHÓM THỰC HIỆN - TCDN1 – K32
6
[CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN
VIỆC HOẠCH ĐỊNH CẤU TRÚC VỐN]
GVHD: THS.LÊ ĐẠT CHÍ
Nghiên cứu về thuế, đã cho câu trả lời là tác dụng tấm chắn thuế mang lại
cho doanh nghiệp và cùng với đó là những lợi ích xung quanh nó.
Nói về lãi suất, nó đã mang đến sự phát triển cho các định chế tài chính trung
gian, nhưng đới với doanh nghiệp, nó có hữu ích hay không, chúng ta hãy cùng
nhau xem xét!
Không những thế, mà còn nhiều tác nhân khác như: quy mô doanh nghiệp,
giai đoạn phát triển của doanh nghiệp,chi phí phá sản, chi phí sử dụng vốn….
Chính vì vậy, đề tài của chúng tôi xin được đóng góp ý kiến cho quá trình tìm
hiểu này, như một sự tìm hiểu bổ sung cho sự hoạch định ra một cấu trúc vốn
dựa trên các tác nhân tác động đến nó!
NHÓM THỰC HIỆN - TCDN1 – K32
7
[CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN
VIỆC HOẠCH ĐỊNH CẤU TRÚC VỐN]
GVHD: THS.LÊ ĐẠT CHÍ
1. TỔNG QUAN VỀ CẤU TRÚC VỐN CỦA DOANH NGHIỆP:
1.1. CẤU TRÚC VỐN CỦA MỘT DOANH NGHIỆP LÀ GÌ?
1.1.1. CẤU TRÚC VỐN LÀ GÌ?
Bất kỳ một doanh nghiệp nào cũng luôn mong muốn một sự tồn tại vững
chắc và ngày càng khẳng định vị thế của mình trên thương trường, ngày càng
một có nhiều chính sách thu hút khách hàng chú ý đến mình.
Sự tồn tại và phát triển đó đòi hỏi các doanh nghiệp cần phải có đủ sức cạnh
tranh trong một môi trường khốc liệt như ngày nay. Điều đó đỏi hỏi doanh
nghiệp cần phải có đủ nguồn tài chính để duy trì sự hoạt động của chính doanh

• Cuối cùng, doanh nghiệp cần phải đi đền sự kết hợp của hai quyết định nêu
trên để tạo thành chính sách phân phối cho bản thân của doanh nghiệp. Điều
này liên quan đến chính sách cổ tức của một doanh nghiệp.
Như vậy để thực hiện được các cơ hội đầu tư của mình các doanh nghiệp cần
phải có được nguồn vốn hoạt động, quyết định tài trợ sẽ giúp cho các doanh
nghiệp thực hiện được yêu cầu này.
Quyết định tài trợ bao gồm quyết định ngắn hạn và quyết định tài trợ dài hạn.
Chính vì thế , công ty nên lựa chọn hình thức tài trợ phù hợp cho chiến lược
hoạt động kinh doanh của mình.
Bởi vì, thông qua quyết định tài trợ đúng đắn của mình các doanh nghiệp có
thể thực hiện được mục tiêu tối đa hóa giá trị của mình dễ dàng hơn. Và, doanh
nghiệp phải cân nhắc mình nên sử dụng nguồn tài trợ nào để giúp cho doanh
nghiệp của mình có thể tối thiểu hóa được các chi phí phát sinh liên quan, đặc
biệt là chi phí sử dụng nguồn tài trợ đó.
Thêm vào đó, doanh nghiệp cần phải xem xét thận trọng hơn cho các quyết
định tài trợ khi mình đưa ra, các nhân tố tác động bên ngoài nhưng liên quan
đến việc sử dụng các nguồn vốn của mình thì doanh nghiệp cũng cần phải xem
xét, bởi sự tác động đó có thể làm thay đổi đáng kể chi phí sử dụng nguồn tài
trợ của bạn.
Qua đây, chúng ta thấy được doanh nghiệp cần phải đưa ra một cấu trúc vốn
thích hợp để có thể đi đến được những chiến lược kinh doanh mà mình mong
muốn!
1.2. CÁC NGUỒN VỐN TIÊU BIỂU TRONG CẤU TRÚC VỐN CỦA
DOANH NGHIỆP:
Trong nghiên cứu này chỉ qua tâm đến các nguồn tài trợ dài hạn, nguồn tài
trợ được xem như là nguồn tài trợ lâu dài và ổn định. Các nguồn tài trợ dài hạn
được dùng để đầu tư vào các tài sản cố định của doanh nghiệp.
Có bốn nguồn vốn khác nhau mà một doanh nghiệp có thể sử dụng: nợ dài hạn,
cổ phần ưu đãi, cổ phần thường và lợi nhuận giữ lại. Mặc dù không phải tất cả
các doanh nghiệp đều sử dụng đầy đủ tất cả các nguồn tài trợ dài hạn này

phát hành và bán các chứng khoán. Chi phí phát hành là tổng chi phí phát sinh
trong quá trình doanh nghiệp phát hành và bán một chứng khoán. Chi phí này
sẽ làm giảm số tiền thu thuần của doanh nghiệp từ việc bán trái phiếu cho dù
giá bán trái phiếu có thể là cao hơn mệnh giá hoặc là thấp hơn mệnh giá với
một mức chiết khấu hoặc bán bằng đúng mệnh giá.
Chi phí sử dụng vốn vay trước thuế
Chi phí sử dụng vốn vay trước thuế ký hiệu là r
D
có thể được xác định theo một
trong ba phương pháp sau: dựa vào bảng báo giá công bố trên thị trường chứng
khoán, dựa trên tính toán hay ước lượng gần đúng.
Tính gần đúng r
D
theo công thức như sau:
NHÓM THỰC HIỆN - TCDN1 – K32
10
[CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN
VIỆC HOẠCH ĐỊNH CẤU TRÚC VỐN]
GVHD: THS.LÊ ĐẠT CHÍ
r
D
=
Chi phí sử dụng vốn vay sau thuế
Do lãi vay được khấu trừ trước khi tính thuế thu nhập doanh nghiệp nên chi phí
sử dụng vốn vay cần được tính sau thuế, r*
D
:
r*
D
= r

P
D
o
+
1
Trong đó:
r
e
: tỷ suất sinh lợi cần thiết của cổ phần thường
P
o
: giá cổ phần thường
NHÓM THỰC HIỆN - TCDN1 – K32
11
[CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN
VIỆC HOẠCH ĐỊNH CẤU TRÚC VỐN]
GVHD: THS.LÊ ĐẠT CHÍ
D
1
: cổ tức dự kiến cuối năm 1
g: tỷ lệ tăng trưởng đều hằng năm trong cổ tức
• Phát hành mới cổ phần thường.
Ưu điểm: Chủ động theo ý của các chủ doanh nghiệp, đồng thời có thể huy
động được một số lượng vốn phù hợp với nhu cầu doanh nghiệp.
Nhược điểm: Chi phí sử dụng vốn cổ phần thường phát hành mới thường lớn
hơn chi phí sử dụng bất kỳ một nguồn tài trợ dài hạn nào khác. Làm tăng số
lượng cổ phần đang lưu hành, do đó tạo ra tác động loãng quyền sở hữu của cổ
đông cũ.
Chi phí sử dụng vốn: r
ne

: Mệnh giá cổ phần ưu đãi
P’
p
: Doanh thu thuần từ việc phát hành cổ phần ưu đãi
P’
p
= P
p
x ( 1 - %chi phí phát hành cổ phần ưu đãi)
D
p
: cổ tức cổ phần ưu đãi
1.2.3. SO SÁNH TÀI TRỢ NỢ VÀ TÀI TRỢ VỐN:
NHÓM THỰC HIỆN - TCDN1 – K32
12
[CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN
VIỆC HOẠCH ĐỊNH CẤU TRÚC VỐN]
GVHD: THS.LÊ ĐẠT CHÍ
Để thấy rõ sự khác biệt giữa hai nguồn tài trợ này, chúng ta sẽ xem xét bảng
so sánh dưới đây:
Tài trợ nợ Tài trợ vốn
• Doanh nghiệp nhận được chúng
từ những thành phần không phai là
chủ của nó.
• Phải trả lãi cho những khoản tiền
đã vay.
• Mức lãi suất phải trả cho các
khoản nợ vay thường theo một mức
ổn định, thỏa thuận khi vay.
• Doanh nghiệp phải hoàn trả nợ

1.3.1. NGUYÊN TẮC TƯƠNG THÍCH:
NHÓM THỰC HIỆN - TCDN1 – K32
13
[CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN
VIỆC HOẠCH ĐỊNH CẤU TRÚC VỐN]
GVHD: THS.LÊ ĐẠT CHÍ
Đây là nguyên tắc cơ bản nhất khi xây dựng một cấu trúc vốn, đảm bảo loại
vốn được sử dụng để đầu tư vào tài sản của doanh nghiệp phải tương thích với
nhau. Những tài sản đáp ứng tiêu chuẩn là tài sản cố định có thời gian sử dụng
dài, tham gia vào nhiều chu kỳ sản xuất, đòi hỏi phải được đầu tư hình thành từ
nguồn vốn dài hạn, cụ thể là nợ trung, dài hạn hoặc vốn cổ phần.
1.3.2. NGUYÊN TẮC CÂN BẰNG TÀI CHÍNH:
Tài sản có thời gian sử dụng trên một năm được tài trợ bởi nguồn vốn mà DN
có thể sử dụng trong thời hạn trên một năm gọi là vốn dài hạn. Nguồn vốn
ngắn hạn có thời hạn dưới một năm dùng để tài trợ tài sản có thời gian sử dụng
dưới một năm. Phần vốn dài hạn dùng tài trợ cho tài sản ngắn hạn được gọi là
vốn luân chuyển. Ta có công thức:
Vốn luân chuyển = [ Vốn chủ sở hữu + Nợ dài hạn ] – Tài sản dài hạn
Khi vốn luân chuyển dương,tức là nguồn vốn dài hạn lớn hơn tài sản dài hạn.
Thể hiện khả năng tài chính của DN có thể đương đầu đối với những rủi ro có
thể xảy ra như việc phá sản của khách hàng lớn, và trong những tình huống mà
tình hình hoạt động kinh doanh của DN gặp khó khăn nhất thời.
Trường hợp nguồn vốn dài hạn bằng tài sản dài hạn, tức là doanh nghiệp không
có vốn luân chuyển. Trong trường hợp này, nguyên tắc cân bằng tài chính vẫn
được duy trì.
Trường hợp nguồn vốn dài hạn nhỏ hơn tài sản dài hạn thì nguyên tắc cân bằng
tài chính không được duy trì. Lúc này doanh nghiệp đã dùng một phần nguồn
vốn sử dụng trong ngắn hạn để tài trợ cho tài sản dài hạn. Để tồn tại,doanh
nghiệp phải liên tục đảo nợ, và cần phải có chính sách tài chính để nhanh
chóng thoát ra khỏi tình trạng này. Tôn trọng nguyên tắc cân bằng tài chính

với các nhà cung cấp vốn cho doanh nghiệp. Để bù đắp rủi ro gia tăng này đòi
hỏi lợi nhuận thu được của doanh nghiệp phải cao hơn. Tuy nhiên các nhà đầu
tư trên thị trường sẽ nhận thấy điều này và họ sẽ phản ứng bằng cách ấn định
một tỷ số giá thu nhập P/E thấp và kết quả giá cổ phần của doanh nghiệp sẽ
giảm đi dù rằng EPS của doanh nghiệp có tăng lên bao nhiêu đi nữa.
1.3.5. NGUYÊN TẮC SỬ DỤNG CHÍNH SÁCH TÀI TRỢ LINH HOẠT:
Chính sách tài trợ linh hoạt là khả năng điều chỉnh nguồn vốn tăng hay giảm
đáp ứng với các thay đổi quan trọng trong nhu cầu về vốn ở những thời điểm
khác nhau. Vấn đề đặt ra đối với các DN là luôn phải xây dựng những phương
án linh hoạt, phương án mở khi nhu cầu vốn thay đổi do mở rộng đầu tư, đa
dạng hoá đầu tư hay do tính chất thời vụ của hoạt động kinh doanh. Điều này
cho phép doanh nghiệp sử dụng vốn sẵn có vào bất kỳ thời điểm nào cần thiết .
1.3.6. NGUYÊN TẮC THỜI ĐIỂM THÍCH HỢP:
Đây là nguyên tắc gắn liền với chu kỳ sống của doanh nghiệp. Khi ở giai
đoạn khởi sự, việc huy động nguồn vốn nợ là hết sức khó khăn vì đối với các
nhà cung cấp vốn, doanh nghiệp chưa thể hiện được các thông tin tài chính cần
thiết để tạo niềm tin. Do đó nguồn vốn quan trọng trong giai đoạn này là vốn
cổ phần. Trong giai đoạn tăng trưởng, nguồn vốn quan trọng cũng chính là vốn
cổ phần và từ thu nhập giữ lại và có thể sử dụng một phần tài trợ nợ. Trong giai
đoạn sung mãn thì doanh nghiệp có thể sử dụng tối đa lợi ích của đòn bẩy tài
chính, đây là một công cụ quan trọng không chỉ kéo dài thời gian của giai đoạn
này mà nó còn hữu ích cho hoạt động tái cấu trúc vốn để đưa doanh nghiệp
không lâm vào giai đoạn cuối cùng là giai đoạn suy thoái.
NHÓM THỰC HIỆN - TCDN1 – K32
15
[CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN
VIỆC HOẠCH ĐỊNH CẤU TRÚC VỐN]
GVHD: THS.LÊ ĐẠT CHÍ
Tuy nhiên, việc huy động vốn cổ phần hay gia tăng nợ còn tùy thuộc vào tình
trạng tăng trưởng của nền kinh tế. Khi nền kinh tế đang trong giai đoạn tăng

NHÓM THỰC HIỆN - TCDN1 – K32
16
[CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN
VIỆC HOẠCH ĐỊNH CẤU TRÚC VỐN]
GVHD: THS.LÊ ĐẠT CHÍ
HÌNH 1
Giải thích hình 1
• Trong hình vẽ này, lợi ích biên đầu tư được căn cứ vào sản phẩm biên của vốn
đầu tư, ký hiệu là F
K
.

MB
1
= F
K
• Lợi ích biên có độ dốc xuống bởi vì tiền biên giảm dần .
• Chi phí biên đầu tư là hằng số và bằng với tổng số chi phí khấu hao (Dep) và
chi phí tài trợ (D).
MC
1
= Dep + D
• Đầu tư là K
1
.
Thật đơn giản, trong trường hợp không chịu thuế, các nhà đầu tư đưa ra quyết
định tài trợ của mình chỉ cần thông qua điểm cân bằng giữa lợi ích biên và chi
phí biên (điểm A).
Trong trường hợp công ty chịu thuế thì liệu chăng quyết định đầu tư đó của
công ty có còn được giữ nguyên hay không? (Tức điểm A có còn được xác

Và lúc này các công ty sẽ đầu tư ít hơn khi chính phủ phân phối thu nhập qua
hình thức thuế công ty quá cao. Đối với các công ty luôn yêu cầu: tỷ suất sinh
lời sau thuế phải đủ lớn.
• Vì thế, đầu tư giảm xuống đến K
2
. Điểm cân bằng giữa lợi ích biên và chi phí
biên lúc này sẽ là điểm B.
Tuy nhiên, nếu công ty sử dụng đến khoản tiền khấu hao và ITCs (Cả hai
chính sách này làm giảm thấp chi phí máy móc thiết bị). Thì quyết định đầu tư
của công ty có còn dựa trên điểm cân bằng B nữa hay không?
NHÓM THỰC HIỆN - TCDN1 – K32
18
[CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN
VIỆC HOẠCH ĐỊNH CẤU TRÚC VỐN]
GVHD: THS.LÊ ĐẠT CHÍ
• Z phản ảnh hiện giá của khấu hao, như là một phần của giá mua. Vì thế , Z≤1 .
Giá trị của tiền khấu hao là TZ, và chi phí biên giảm xuống thấp hơn MC
1
.
• Một khoản giảm trừ thuế trên mỗi dollar ( ITCs) được đầu tư máy móc làm
giảm thêm chi phí biên. Cả hai chính sách này, chí phí biên là MC
2
được minh
chứng trong hình sau:
HÌNH 3
Giải thích hình 3
• Trong hình vẽ này, chi phí biên dịch chuyển xuống đến MC
3
.
MC

ETR =
• Ví dụ, thuế suất pháp định công ty là 0.35, hiện giá tiền khấu hao là 0.5, và
ITCs là 0.1, vì thế thuế suất thực tế là 11.5%.
Nghĩa là, công ty phải kiếm tỷ suất sinh lợi trước thuế 11.5% cao hơn tỷ suất
trước thuế để đáp ứng tỷ suất sinh lợi mong đợi .
2.1.2. TÁC ĐỘNG CỦA THUẾ ĐỐI VỚI VIỆC HOẠCH ĐỊNH CẤU TRÚC
VỐN CÔNG TY CỔ PHẦN:
Các doanh nghiệp phải thực hiện nghĩa vụ nộp thuế thu nhập doanh nghiệp
trên thu nhập đạt được từ hoạt động sản xuất kinh doanh. Trong luật thuế thu
nhập doanh nghiệp có quy định các khoản chi cụ thể được phép trừ ra khỏi thu
nhập chịu thuế của doanh nghiệp. Luật thuế thu nhập doanh nghiệp có tác động
như thế nào đối với nguồn tài trợ nợ và vốn cổ phần? Do chi phí lãi vay là một
chi phí được khấu trừ thuế, nếu thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp gia tăng
sẽ làm tăng mong muốn sử dụng nợ vay so với các loại vốn khác xét từ quan
điểm lợi nhuận. Doanh nghiệp có thể chấp nhận một đòn bẫy tài chính lớn hơn
nếu dự báo nền kinh tế duy trì tốc độ tăng trưởng ổn định. Ngược lại, cổ tức là
khoản chi trả cho cổ đông mà doanh nghiệp không được khấu trừ thuế.
2.1.2.1. TÁC ĐỘNG CỦA THUẾ THU NHẬP DOANH NGHIỆP ĐẾN CẤU
TRÚC VỐN CÔNG TY CỔ PHẦN:
• LỢI THẾ CỦA NỢ VÀ CẤU TRÚC VỐN:
Khi doanh nghiệp vay nợ từ phát hành trái phiếu, vay của các định chế tài
chính, vay của các cá nhân, kể cả hoạt động thuê tài chính, thì khoản tiền lãi
vay phải trả cho nhà cung cấp vốn được phép loại trừ khỏi thu nhập chịu thuế
khi tính thuế thu nhập doanh nghiệp. Nếu doanh nghiệp huy động vốn cho hoạt
động sản xuất kinh doanh của mình bằng cách phát hành cổ phiếu thì cổ tức
chi trả cho các cổ đông không được loại trừ khỏi thu nhập khi tính thuế thu
nhập doanh nghiệp. Đây là lợi ích mà luật thuế thu nhập doanh nghiệp đem lại
cho doanh nghiệp, mà lý thuyết tài chính doanh nghiệp hiện đại thường gọi là
“tấm chắn thuế của lãi vay”. Lợi nhuận đạt được từ hoạt động sản xuất kinh
doanh, doanh nghiệp có thể giữ lại hoặc trả cho cổ đông dưới dạng cổ tức. Cổ

-Lãi vay (10%) 0 30.000 60.000
Lợi nhuận
trước thuế
200.000 170.000 140.000
-Thuế TNDN
(28%)
56.000 47.600 39.200
Lợi nhuận sau
thuế (EAT)
144.000 122.400 100.800
Tỷ suất sinh lợi
trên vốn chủ sở
hữu (ROE)
14,4% 17,49% 25,2%
NHÓM THỰC HIỆN - TCDN1 – K32
21
[CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN
VIỆC HOẠCH ĐỊNH CẤU TRÚC VỐN]
GVHD: THS.LÊ ĐẠT CHÍ
Qua bảng trên cho thấy việc thay đổi cấu trúc vốn theo chiều hướng có sử
dụng nợ và gia tăng nợ từ 0% đến 30% và 60% đã làm cho tỷ suất lợi nhuận
trên vốn cổ phần cũng gia tăng theo, cụ thể từ 14,4% lên 17,49% và 25,2%.
Đạt được điều này là do doanh nghiệp hoạt động có lãi (EBIT > 0) và điều
quan trọng là với mức EBIT này doanh nghiệp hoàn toàn có khả năng thanh
toán lãi vay do tỷ suất sinh lợi trên vốn đầu tư lớn hơn chi phí lãi vay. Phần chi
trả lãi vay được trừ khi xác định thu nhập chịu thuế để tính thuế thu nhập
doanh nghiệp, do vậy đã làm thuế thu nhập doanh nghiệp giảm thấp đi khi cấu
trúc vốn của doanh nghiệp có sử dụng nợ. Đây chính là khoản tiết kiệm thuế có
được do sự khác nhau về cấu trúc vốn giữa trường hợp có nợ vay và không có
nợ vay. Cấu trúc vốn thâm dụng nợ càng cao thì lợi ích thu được từ tấm chắn

ROE 5,76% 4,8%
Giả sử doanh nghiệp A không đạt mức EBIT 200.000đ như dự kiến mà chỉ
đạt 80.000đ, ROE trong trường hợp sử dụng hoàn toàn vốn cổ phần là 5,76%
sẽ cao hơn trường hợp cấu trúc vốn có sử dụng 40% nợ vay, dù có lợi ích của
tấm chắn thuế nhưng ROE lúc này chỉ đạt ở mức 4,8%. Trên cơ sở lý luận trên
cho thấy đòn cân nợ luôn có tính hai mặt bởi vì đòn cân nợ có thể làm gia tăng
nhưng cũng có thể làm giảm tỷ suất sinh lợi trên vốn cổ phần, trong trường hợp
kinh doanh gặp thua lỗ thì việc sử dụng đòn cân nợ cũng đem lại rủi ro lớn hơn
(số lỗ nhiều hơn) do tác động đòn bẩy của đòn cân nợ.
• TẤM CHẮN THUẾ VÀ GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP:
Giả sử doanh nghiệp A sử dụng một khoản nợ cố định và vĩnh viễn 1.000đ,
tỷ lệ lãi vay là 10% và thuế suất thuế TNDN giả định là 28% thì DN sẽ có một
dòng tiền đều mỗi năm là 28đ. Giá trị của tấm chắn thuế sẽ phụ thuộc vào thuế
suất thuế thu nhập doanh nghiệp và khả năng doanh nghiệp A đạt đủ lợi nhuận
để chi trả lãi vay. Thông thường thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp có
khuynh hướng ổn định trong một thời gian và khả năng để doanh nghiệp A đạt
đủ lợi nhuận để chi trả lãi vay phải chắc chắn một cách hợp lý.
PV (tấm chắn thuế) = = 280đ
Với kết quả này cho thấy chính phủ đã gánh chịu 28% nghĩa vụ nợ 1.000 đ
cho doanh nghiệp A và hiện giá của tấm chắn thuế độc lập với lợi nhuận đem
lại từ nợ. Trong trường hợp đặc biệt nếu nợ là vĩnh viễn, hiện giá của tấm chắn
thuế chính bằng thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp (Tc) nhân với số nợ vay
(D).
PV (tấm chắn thuế)= Tc x D
Như vậy giá trị của doanh nghiệp có sử dụng nợ sẽ lớn hơn giá trị doanh
nghiệp nếu chỉ tài trợ hoàn toàn bằng vốn cổ phần:
Giá trị của doanh nghiệp = Giá trị của doanh nghiệp được tài trợ
hoàn toàn bằng vốn cổ phần + PV (tấm chắn thuế).
• TẤM CHẮN THUẾ VÀ CHI PHÍ KIỆT QUỆ TÀI CHÍNH:
NHÓM THỰC HIỆN - TCDN1 – K32

cấu trúc vốn tối ưu với một tỷ lệ nợ thích hợp nhằm khai thác tối đa lợi ích từ
tấm chắn thuế nhưng cũng đồng thời tối thiểu hoá chi phí kiệt tài quệ tài chính.
• PHÂN TÍCH EBIT-EPS VỚI TÁC ĐỘNG CỦA TẤM CHẮN THUẾ KHI
HOẠCH ĐỊNH CẤU TRÚC VỐN:
Ví dụ doanh nghiệp A hiện đang có một cấu trúc vốn chỉ gồm cổ phần
thường (100.000 cổ phần). Hiện doanh nghiệp A đang xem xét một dự án đầu
tư với hai phương án tài trợ: phương án 1 tài trợ hoàn toàn bằng vốn cổ phần
với dự định sẽ phát hành thêm 30.000 cổ phần với giá 15đ/1 cổ phần. Phương
án 2 sẽ tài trợ bằng sử dụng nợ vay là 450.000 đ với lãi suất là 12% (doanh
nghiệp có sử dụng đòn bẩy tài chính và có tác động của tấm chắn thuế).
Bảng 3: Phân tích EBIT-EPS của doanh nghiệp A
NHÓM THỰC HIỆN - TCDN1 – K32
24
[CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN
VIỆC HOẠCH ĐỊNH CẤU TRÚC VỐN]
GVHD: THS.LÊ ĐẠT CHÍ
Đơn vị : đồng
Phương án 1:
Tài trợ bằng vốn
cổ phần
Trường hợp 1:
EBIT = 80.000
Trường hợp 2:
EBIT = 120.000
Thu nhập trừ lãi
vay
80.000 120.000
Thuế thu nhập
doanh nghiệp 28%
22.400 33.600