BÀI THẢO LUẬN
CHỦ ĐỀ:
CHIẾN LƯỢC CHỐNG THÂU TÓM DOANH NGHIỆP - KINH NGHIỆM CÁC
NƯỚC TRÊN THẾ GIỚI VÀ VẬN DỤNG VÀO VIỆT NAM
HĐHTTC VN 1
MỤC LỤC
PHẦN I: LÍ THUYẾT CHUNG VỀ MUA BÁN SÁP NHẬP DOANH NGHIỆP VÀ
CÁC BIỆN PHÁP CHỐNG THÂU TÓM DOANH NGHIỆP ………………… 05
1. KHÁI NIỆM MUA BÁN VÀ SÁP NHẬP DOANH NGHIỆP…………… 05
2. QUY TRÌNH CƠ BẢN TIẾN HÀNH HOẠT ĐỘNG M&A……………… 06
2.1. Quá trình bán và con đường đưa ra quyết định của bên bán………… 06
2.2. Quá trình mua và con đường đưa ra quyết định của bên mua…… … 07
2.3. Giá trị gia tăng sau hoạt động M&A-Giá trị cộng hưởng……………… 08
3. HÀNH LANG PHÁP LÍ QUY ĐỊNH VỀ M&A TẠI VIỆT NAM……… 09
4. CÁC CHIẾN LƯỢC CHỦ ĐỘNG, BỊ ĐỘNG TRONG THÂU TÓM DOANH
NGHIỆP ………………………………………………………………… 11
4.1. Các chiến thuật chủ động trong chống thâu tóm doanh nghiệp…………11
4.1.1. Chiến lược “Viên thuốc độc…………………………………… 11
4.1.2. Thỏa thuận với cổ đông lớn……………………………………… 12
4.1.3. Ban quản trị so le (Staggered broad of director)……………… 12
4.1.4. Phát hành cổ phiếu cho bên điều hành và nhân viên…………… 12
4.2. Các chiến thuật bị động trong chống thâu tóm doanh nghiệp………… 13
4.2.1. Chiếc vương miện châu báu (Crown Jewel)…………………… 13
4.2.2. Phòng thủ tiêu cực (Jonestown Defense)……………………… 13
4.2.3. Hiệp sĩ áo trắng (White Knight)………………………………… 13
4.2.4. Mua lại cổ phiếu quỹ…………………………………………… 13
4.2.5. Chiến lược phản công (Pac-Man Defense)…………….……… 13
5. KINH NGHIỆM CHỐNG THÂU TÓM CỦA MỘT SỐ QUỐC GIA TRÊN THẾ
GIỚI……………………………………………………………………… 14
5.1. Chiến lược viên thuốc độc…………………………………………… 14
5.2. Chiến lược phản công……………………………………………… 14

- Khoa Tài chính – Học viện Ngân hàng, Tài liệu học tập: Mua bán và sáp nhập
doanh nghiệp, 2011
- V.Q. Hoàng, T.T Dũng và N.T.C Hà, Mua bán và sáp nhập doanh nghiệp trong
nền kinh tế mới nổi tại Việt Nam 1990-2009, Journal of Economic Policy and
Research, 5(1), pp. 1 – 54, 2010
- VIR, Vietnam M&A outlook 2012
- Donald DePamphilis, Mergers, Acquisitions and other restructuring activities, 5
th
Ed, Academic Press, 2010.
- http://www.stockbiz.vn/News/2012/5/25/299502/nghien-cuu-tinh-huong-masan-
thau-tom-vinacaphe-bien-hoa.aspx
- website: vef.vn
- website: cafef.vn.
- website stockbiz.vn
- http://www.cloudvietnam.vn/Pro/73/257/than-trong-khi-lua-chon-doi-tac-ma.aspx
- http://www.dvsc.com.vn/TinTuc/TinKinhTe/102307/chien-luoc-chong-thau-
tom.aspx
HĐHTTC VN 4
I. Lý thuyết chung về mua bán sáp nhập doanh nghiệp và các biện pháp chống
thâu tóm doanh nghiệp.
1. Khái niệm mua bán và sáp nhập doanh nghiệp (M&A).
Thuật ngữ M&A (Mergers and Acquisitions) được dùng để chỉ sự sáp nhập và mua lại
các doanh nghiệp.
- Sáp nhập là hình thức kết hợp của hai hay nhiều doanh nghiệp, thường có cùng quy mô,
thống nhất với nhau thành một doanh nghiệp mới mà không duy trì sở hữu và các hoạt
động của công ty thành phần. Chứng khoán của các công ty thành phần sẽ bị xoá bỏ và và
công ty mới sẽ phát hành chứng khoán thay thế Sau khi sáp nhập, công ty mới sẽ có quy
mô lớn hơn và giàu tính cạnh tranh hơn trên thị trường. Khi đó, toàn bộ quyền và nghĩa
vụ về tài sản, nợ và trách nhiệm pháp lý của các công ty sáp nhập sẽ chuyển sang công ty
mới.

Công ty Cổ phần Vinacafe Biên Hoà (Mã chứng khoán HOSE: VCF) nắm giữ
nhãn hiệu cà phê Vinacafe, chiếm hơn 40% thị phần cà phê hoà tan Việt Nam. Từ
tháng 5/2011 MSN bắt đầu thu gom cổ phiếu VCF bằng nhiều cách. Ngày
18/10/2011, MSN tuyên bố chính thức trở thành cổ đông VCF từ ngày 11/10/2011
sau khi mua thành công 13.32 triệu cổ phiếu tương đương 50.11% vốn điều lệ
công ty, hoàn tất thương vụ mua lại VCF.
2. Quy trình cơ bản khi tiến hành hoạt động M&A.
2.1. Quá trình bán và con đường đưa ra quyết định của bên bán:
a. Đưa ra quyết định bán:
Bị sức ép cạnh tranh trên thương trường DN muốn rút khỏi kinh doanh; hay thiếu vốn,
năng lực quản lí kém, hệ thống phân phối không hợp lí, không có khả năng đa dạng hóa
hoặc mở rộng kinh doanh…là các động cơ có thể dẫn đến chủ sở hữu muốn bán DN. Vì
thế, trước khi đưa ra quyết định, bên bán phải xem xét kĩ lưỡng, cân nhắc giữa cơ hội và
rủi ro, những thứ đạt được và mất đi để tối đa hóa giá trị đạt được sau khi tiến hành
M&A.
Muốn đạt được điều này, người bán phải tự đánh giá được tình hình của chính DN và
hiểu rõ mục tiêu của mình. Xem xét, quan tâm, phân tích yếu tố thời gian, sự biến động
của thị trường, và các yếu tố khác có liên quan để đưa ra được một quyết định thực hiện
M&A đúng đắn nhất.
b. Thực hiện chiến lược marketing công ty:
Muốn thực hiện một thượng vụ M&A cần phải biết quảng bá cho mình một cách hiệu
quả để tối đa hóa cơ hội thành công. Bên cạnh đố, phải có một kế hoạch Marketing phù
hợp hướng đến những bên mua tiềm năng, đạt tiêu chuẩn, đưa ra quyết định bán kịp thời.
Điều này giúp tiết kiệm chi phí, thời gian, nâng cao tính khả thi cho thương vụ.
c. Lựa chọn đối tác tốt nhất.
Việc tìm được một đối tác phù hợp là vấn đề quan trọng quyết định thành công trong
kinh doanh tại Việt Nam. Do đó, khi chọn đối tác chiến lược trong M&A, bên mua – lẫn
bên bán cần có những phân tích kỹ càng, thận trọng.
- Chọn đối tác hợp lí nhất và đem lại lợi ích cao nhất:
Lựa chọn những bên mua tiềm năng, đạt tiêu chuẩn dựa trên khả năng tài chính, khả

và bắt đầu tìm công ty mục tiêu.
Thực hiện điều tra và phân tích các công ty mục tiêu: thường thực hiện thông qua
người môi giới chuyên nghiệp, những chuyên gia nhiều kinh nghiệm, thậm chí có thể
phải sử dụng các biện pháp tình báo doanh nghiệp nhằm tiết kiệm thời gian, chi phí giao
dịch.
c. Thẩm định pháp lý:
Giúp công ty mua lại hiểu rõ tư cách pháp lý, các quyền nghĩa vụ pháp lý, chế độ
pháp lý đối với các loại tài sản, hợp đồng lao động,…để xác định tình trạng và các rủi ro
pháp lý.
d. Thực hiện đàm phán bước đầu và định giá sơ bộ mục tiêu lựa chọn:
Giúp bên mua thẩm định và đưa ra kết luận về giá trị thực tế của công ty mục tiêu,
việc này yêu cầu chuyên môn của công ty kiểm toán hay kiểm toán độc lập nhằm đưa ra
mức giá công bằng giúp hai bên đi đến thống nhất.
e. Lựa chọn cấu trúc giao dịch:
HĐHTTC VN 7
Mua tài sản hay mua cổ phiếu, việc mua có phải đóng thuế hay không, định giá chính
thức, hình thức thanh toán (chuyển khoản hay tiền mặt).
f. Thực hiện đàm phán và kí kết hợp đồng:
Các bên trong thương vụ M&A đưa ra các yêu cầu, lợi ích, sự ràng buộc riêng biệt
của doanh nghiệp, các vấn đề hậu M&A,…để không có sự mâu thuẫn khi quá trình kết
thúc. Tiến hành kí kết hợp đồng mua bán, chuyển nhượng giữa các bên, quá trình kí kết
được lưu giữ và ghi chép rõ ràng trong các văn bản pháp lí.
g. Thực hiện hợp nhất hai tổ chức:
Muốn kết thúc giao dịch thì bên mua phải đăng ký kinh doanh với cơ quan đăng ký
kinh doanh về việc thay đổi với nội dung như thay đổi thành viên trong hội đồng, ngành
nghề…
h. Xử lý sau M&A:
Giải quyết các vấn đề khó khăn sau giao dịch như: nhân sự, văn hóa doanh nghiệp,
cách thức hoạt động và quản lý, trách nhiệm của bên mua và bên bán.
2.3. Giá trị gia tăng sau hoạt động M&A-Giá trị cộng hưởng:

giữa nhiều công ty với nhau trong một tập đoàn. Công ty có uy mô lớn thì uy tín cũng sẽ
được nâng cao trong thời đại toàn cầu hóa,vì công ty sẽ xuấthiện ở nhiều lĩnh vực khác
nhau.
b. Các giá trị cộng hưởng tài chính:
Đối với tài chính: trước hết là hiệu quả đạt được từ việc giảm thuế, có được từ việc
giảm tần suất sử dụng quỹ nợ của công ty mục tiêu, vì đa phần các công ty từ chối lời đề
nghị mua lại đều có nền tảng tài chính tốt. Trong trường hợp này công ty sẽ gia tăng lợi
ích về thuế và tạo ra thêm giá trị cho cổ đông. Một lợi ích nữa là việc giảm chi phí thuế
do giảm được tổn thất ròng trong hoạt động. Chi phí ròng không hoạt động của công ty
mục tiêu cho phép bù đắp lại làm giảm đi phần lợi ích nhuận Đánh thuế của công ty mua
lại một lợi thế khác là việc gia tăng trích quỹ thặng dư khi công ty mục tiêu có giá trị hiện
tại ròng của các dự án dương và còn vốn dư thừa. Trong trường hợp đó công ty có thể
trích các khoản dư thừa dưới dạng các quỹ để giảm tổn thất về thuế. Bên cạnh đó việc
thâu tóm một công ty có lợi thế kinh doanh bền vững cũng giúp bản báo cáo tài chính của
doanh nghiệp trở nên đẹp hơn. Vì khi thâu tóm một công ty thì phần giá trị vượt trên giá
trị sổ sách sẽ được ghi vào phần lợi thế thươngmại và nếu con số này gia tăng qua các
năm điều đó có nghĩa là công ty đang mua lại những doanh nghiệp có khả năng sinh lợi
cao. Đây là con số mà các công ty thâu tóm rất quan tâm khi đi tìm doanh nghiệp để đầu
tư lâu dài. Thâu tóm công ty mang đến những cơ hội đầu tư hấp dẫn từ những dự án đang
lên kế hoạch của công ty mục tiêu. Ngoài ra công ty có thể chuyển vốn từ những dự án có
mức sinh lợi thấp sang những dự án có mức sinh lợi cao. Hoạt động thâu tóm thường tốn
nhiều công sức và chi phí nhưng bù lại công ty mua lại sẽ có nhiều lợi ích hơn khi thực
hiện hoạt động sáp nhập vì các công ty mục tiêu thường có vấn đề tài chính hoặc gặp rắc
rối trong quá trình kinh doanh nên mới phải tự bán mình. Nếu khai thác tốt nguồn lực sẵn
có và khéo léo giải quyết được những rắc rối của công ty mục tiêu thì thâu tóm là một
hoạt động đầu tư rất hiệu quả. Trong hoàn cảnh thị trường bất động sản Việt Nam khó
khan hiện nay, các doanh nghiệp bất động sản niêm yết trên sàn chứng khoán có giá trị
vốn hóa thấp trở thành mục tiêu thâu tóm của các công ty lớn do nắm giữ nhiều tài sản có
giá trị và kì vọng thị trường bất động sản sẽ khởi sắc trong vài năm tới.
Quy mô lớn tạo ra sự cộng hưởng trong tài chính, quản lí, hoạt động. Với qui mô lớn,

trung kinh tế và nguyên tắc bảo vệ quyền cạnh tranh hợp pháp.
Về kiểm soát hành vi cạnh tranh xác định doanh nghiệp và nhóm hai doanh nghiệp có
vị thế thống lĩnh thị trường lần lượt theo tiêu chí nắm giữ 30% và 50% thị phần liên quan
và những hành vi lạm dụng vị thế thống lĩnh thị trường bị cấm.
Về khái niệm, luật đã tách hai trường hợp trong thâu tóm công ty thành sáp nhập
(chuyển toàn bộ nghĩa vụ tài sản và chấm dứt sự tồn tại độc lập của công ty bị sáp nhập)
và mua lại doanh nghiệp (thâu tóm toàn bộ hoặc một phần công ty mục tiêu để kiểm soát
công ty đó).
Về hạn chế đối với M&A, điều 18 quy định cấm sáp nhập hai công ty có thị phần kết
hợp trên 50% sáp nhập ngang), trừ trường hợp được miễn trừ theo điều 19 là bên bị mua
lại đang có nguy cơ phá sản, giải thể.
Về thủ tục, Luật quy định các doanh nghiệp có thị phần kết hợp từ 30-50%, trước khi
tiến hành M&A phải gửi thông báo tới cơ quan quản lí cạnh tranh (Luật giao chức năng
này cho Bộ Thương mại, cụ thể là Cục quản lí cạnh tranh, thành lập năm 2004). Hai công
HĐHTTC VN 10
ty có thị phần kết hợp trên 50% chỉ có thể thực hiện M&A bằng cách nộp hồ sơ đề nghị
hưởng miễn trừ cho cục quản lí cạnh tranh để đề xuất cấp có thẩm quyền quyết định.
4. Các chiến thuật chủ động, bị động trong chống thâu toán doanh nghiệp.
Nếu coi M&A như một cơ hội thì chủ động luôn tốt hơn bị động; ngược lại, nếu coi
M&A như một nguy cơ thì phòng luôn hiệu quả hơn chống. Chính vì vậy, đi kèm với cơ
hội trên thị trường M&A, các DN tất yếu trang bị cho mình các biện pháp phòng chống
thâu tóm để bảo vệ chính mình.
4.1. Các chiến thuật chủ động trong chống thâu tóm doanh nghiệp.
Có rất nhiều biện pháp dùng để phòng thủ, ngăn chặn một âm mưu thâu tóm thù địch
được tạo ra để bảo vệ một công ty khỏi những giao dịch không mong muốn. Hầu hết
chúng xuất hiện trong các điều lệ của công ty hoặc các văn bản khác khi công ty đang
hoạt động bình thường và chỉ phát huy khi công ty vướng phải nguy cơ bị thâu tóm hoặc
phải đối mặt với một cuộc tấn công. Những biện pháp này không loại trừ lẫn nhau nên
một công ty có thể sử dụng đồng thời nhiều biện pháp nếu được các cổ đông tán thành.
4.1.1. Chiến lược “Viên thuốc độc” ( Poison-pill).

tiền mặt với giá được định sẵn khi quá trình thâu tóm xảy ra. Việc này sẽ làm cho DN bị
thâu tóm bị giảm sức mạnh tài chính, khiến cho đối thủ cảm thấy không còn hứng thú sáp
nhập.
- “ Poison-puts”:
Cho phép các nhà đầu tư đang giữ trái phiếu của công ty được quyền nhận tiền trước
ngày đáo hạn nếu công ty đang trong quá trình bị "thâu tóm".
 Như vậy, “viên thuốc độc” không thể giúp công ty mục tiêu ngăn chặn hoạt động thâu
tóm một cách hiệu quả mà chỉ làm giảm sự hấp dẫn công ty thâu tóm thông qua việc
giảm giá trị công ty mục tiêu. Cũng chính vì thế mà biện pháp này có thể gây tổn hại đến
các lợi ích cổ đông của công ty và có thể vấp phải sự phản đối. Vì vậy biện pháp này
không được khuyến khích thực hiện trong kinh doanh.
4.1.2. Thỏa thuận với cổ đông lớn.
Trong các thương vụ thâu tóm thù địch, thông thường những bên mua thường nhắm
vào những cổ đông lớn đầu tiên nhằm đưa ra chiến lược tiếp cận và chào mua. Vì vậy,
bên cạnh việc chủ động xây dựng một chiến lược phòng vệ cho riêng mình ban lãnh đạo
của công ty phải nắm rõ kỳ vọng và tâm lý của cổ đông. Đặc biệt đối với nhóm cổ đông
lớn để xác định nhu cầu thoái vốn tại bất kỳ thời điểm nào nhằm can thiệp kịp thời như
mua lại cổ phiếu quỹ hay dùng quyền ưu tiên mua lại cổ phần khi thoái vốn thông qua
việc kí kết các hợp đồng cụ thể.
4.1.3. Ban quản trị so le (Staggered broad of director).
Hay còn gọi là hội đồng quản trị xen kẽ (các thành viên trong hội đồng được bầu cử
vào các thời điểm khác nhau, vì thế, thời gian bãi nhiệm của họ khác nhau) khiến cho
một bên mua không thân thiện không thể thay thế toàn bộ hội đồng quản trị chỉ trong
một cuộc bầu cử. Vì vậy, ngay cả khi hoàn thành việc thâu tóm, công ty thâu tóm cũng
không thể kiểm soát ngay lập tức công ty mục tiêu.
4.1.4. Phát hành cổ phiếu cho bên điều hành và nhân viên.
Một trong những biện pháp để phòng tránh những thủ đoạn thâu tóm của các công ty
thù địch là tăng cường tỷ lệ sở hữu của ban điều hành và các nhân viên thông qua chương
trình cổ phiếu ưu đãi(ESOP) [1.4]. Ban điều hành và các nhân viên thường trung thành
với công ty hơn các nhà đầu tư, vì vậy khi có một hoạt động thâu tóm xảy ra, nếu ban

chi phối. Điều kiện để thực hiện thành công chiến lược này là công ty phải có lượng tiền
mặt dồi dào; sớm nhận thấy số cổ phiếu trên thị trường có những biến động lớn trên giao
dịch và thực hiện mua với giá mua cổ phiếu quỹ phải cạnh tranh với giá được chào mua
thâu tóm. Ngoài ra, công ty cũng cần duy trì được quan hệ cổ đông tốt để thuyết phục
một số nhà đầu tư lớn bán lại.
4.2.5. Chiến lược phản công (Pac-Man Defense):
Là việc doanh nghiệp mục tiêu thực hiện tấn công lại bằng cách mua lại cổ phiếu của
bên mua tiềm năng. Phương pháp này hiếm khi được sử dụng do tính khả thi không cao.
HĐHTTC VN 13
5. Kinh nghiệm chống thâu tóm của một số quốc gia trên thế giới.
- Chiến lược viên thuốc độc:
Trong lĩnh vực Internet, công ty Yahoo thông qua hình thức thuốc độc “Flip-in” vào
năm 2000 cho phép các công ty được phát hành tối đa 10 triệu cổ phiếu mới trong trường
hợp nhận được lời đề nghị mua lại không được chấp nhận (như của Microsoft). Điều này
thực tế đã làm cho Microsoft tiến hành không có khả năng theo đuổi thương vụ thâu tóm
Yahoo và cuối cùng rút lui.
-Tập đoàn bán lẻ Marks & Spencer (M&S) của Anh khi đối phó với một vụ giao dịch
mua lại không thân thiện, những ủy viên của Quỹ lương phúc lợi của M&Syêu cầu cần
phải đóng góp thêm 785 triệu Bảng Anh vào Qũy để bù đắp số tiền thiếu hụt có thể xảy
ra. Nghĩa là khi bên thâu tóm tiếp quản và sa thải ban lãnh đạo M&S, họ phải trả tối đa
đến 785 triệu Bảng Anh tiền trợ cấp thôi việc.Hoặc những quy định trong hợp đồng tín
dụng với ngân hàng là khi có sự thay đổi lớn về cơ cấu sở hữu liên quan đến M&A thì
ngân hàng có quyền đòi các khoản nợ lớn.
-Để chống lại ý đồ thâu tóm của Oracle,PeopleSoft đã dùng đến chiến thuật ‘’ viên
thuốc độc’’.cụ thể,PeopleSoft liên tục tung ra thị trường hàng loạt cổ phiếu mới,với giá
cực kỳ ưu đãi cho cổ đông(trừ Oracle),khiến cổ phiếu bị pha loãng ,làm cho nỗ lực
‘’nuốt’’ nhanh PeopleSoft của Oracle gặp trở ngại. Oracle phải nhờ đến toàn án Delaware
Chancery (mỹ).cùng lúc Oracle tìm cách dẹp bỏ rào cản từ phía ban lãnh đạo của
PeopleSoft.tháng 10/2004, ông Craig Conway bị bãi nhiệm. nhờ đó,chiến dịch thâu tóm
PeopleSoft không còn vấp phải chướng ngại vật.

Yahoo không thành khi ngày 5/11/2008,bộ tư pháp mỹ cho biết sẽ ngăn chặn hợp đồng
quảng cáo giữa Google và Yahoo!. Ngay sau đó Google bỏ cuộc. hành động của Google
khiến Microsoft lần nữa nuôi hy vọng sẽ thâu tóm được Yahoo!. Bằng chứng là sau khi
Jerry Yang từ chức vào cuối năm 2008,bà Carol Bartz, tân CEO của Yahoo!, đã nối lại
đàm phán và chỉ mất 6 tháng (tháng 7/2009) “cuộc hôn nhân’’ giữa Yahoo! Và Microsoft
đã diễn ra. Tuy nhiên,đó không phải là một vụ thâu tóm như mục đích ban đầu của
Microsoft mà là một bản hợp đồng có thời hạn 10 năm trong lĩnh vực tìm kiếm.
Rõ ràng chiến lược tìm đến hiệp sĩ của Yahoo! Đã ít nhiều có tác dụng. tuy nhiên,
diễn biến thương vụ Microsoft và Yahoo! Cho thấy,khó có thể tin cậy hoàn toàn vào
‘’hiệp sĩ’’ . bởi lẽ,trên thương trường, hiếm doanh nghiệp nào muốn từ bỏ cơ hội tối đa
hóa lợi nhuận
⇒ chiến lược ‘’viên thuốc độc là chiến lược phòng thủ phổ biến nhất. vì ý nghĩa của chiến
thuật này chính là đưa ra các điều khoản để làm nản lòng các đối thủ có ý định thâu tóm
II. Thực trạng áp dụng các chiến lược mua bán sáp nhập tại Việt Nam.
1. Tổng quan về tình hình thực hiện M&A tại Việt Nam 1990 – 2012.
Hoạt động M&A đã xuất hiện rất lâu trên thế giới và khi hoạt động M&A tại nhiều
nước đã phát triển mạnh thì ở Việt Nam hoạt động này vẫn còn rất sơ khai. Ở Việt Nam,
hoạt động M&A mới được quan tâm kể từ khi Luật Doanh nghiệp 1999 ra đời và trở nên
sôi động hơn được 9 năm trở lại đây từ năm 2005.
 Về số lượng các thương vụ:
Theo số liệu tham khảo chúng tôi có được thì có tới 1.350 thương vụ với sự tham gia
của các công ty Việt Nam với giá trị đạt 7,8 tỉ đô la đã được ghi nhận trong thời gian từ
năm 1995 đến 2010.
Xét trong thời gian từ 1999-2011:
HĐHTTC VN 15
Nhìn chung số vụ giao dịch M&A ở Việt Nam liên tục tăng, đặc biệt từ năm 2005 đến
năm 2011 đã tăng khoảng 392 vụ, các giao dịch bùng phát trong thời gian từ 2005 đến
nay. Năm 2012 ghi nhận 98 thương vụ M&A (chỉ tính riêng các thương vụ giữa các DN
trong nước có giá trị rên 10 tỷ đồng) với tổng giá trị trên 1,2 tỷ USD. Tăng trưởng bình
quân hàng năm đạt 25,3% về số lượng và 61,9% về giá trị.

sạn Daewoo; (4)Cuộc thâu tóm Sacombank của cổ đông Eximbank…
 Về quy mô của các thương vụ:
Các giao dịch tại Việt Nam chủ yếu là các giao dịch ở quy mô vừa (khoảng 20 triệu USD/
thương vụ) và nhỏ (dưới 5 triệu USD). Tuy nhiên, xu hướng này đang thay đổi khi mà
quy mô các thương vụ đang tăng liên tục từ 2008 đến nay, đặc biệt, trong năm 2011, xuất
hiện nhiều thương vụ lớn hơn. Thương vụ nổi bật nhất trong năm 2011 là việc
VImpelCom Ltd tăng cổ phần của mình trong Gtel Mobile JSC từ 40% lên 65% tương
đương giá trị 502 triệu đô la Mỹ. Hay thương vụ đứng thứ 2 trong năm 2011 là Kohlberg
Kravis Roberts & Co’s đầu tư 10% tương đương giá trị 159 triệu đô la Mỹ vào Tập đoàn
tiêu dùng Masan.
 Về phương thức và thành phần tham gia trong các thương vụ:
Xét về số lượng các thương vụ, các thương vụ liên quan đến doanh nghiệp nội chiếm
đa số. Xét về giá trị, thì các vụ giao dịch lớn đều có yếu tố nước ngoài. Từ năm 1995 đến
2010 đã ghi nhận được 571 thương vụ xuyên quốc gia với giá trị đạt 5,4 tỷ đô la Mỹ. Các
thương vụ xuyên quốc gia đạt 42% về số lượng và 69% về giá trị về giá trị trong tổng số
các thương vụ M&A tại Việt Nam. Tăng trưởng bình quân của các giao dịch xuyên quốc
gia đạt 15,8% về số lượng và 55,9% về giá trị.
Thị trường M&A ở Việt Nam tuy còn mới nhưng có tốc độ tăng trưởng cao và kết quả
ban đầu nêu trên của thị trường M&A ở Việt Nam trong thời gian qua có thể rút ra một số
nhận xét như sau:
- Nhìn chung, thực trạng hoạt động M&A ở Việt Nam còn nhỏ lẻ, mang tính tự phát, số
lượng ít, thiếu hiểu biết, ít thông tin cũng như không có nhiều tổ chức uy tín đứng ra thực
hiện hoạt động này. Từ năm 1995, các giao dịch này chỉ chiếm 1% về số lượng và 0,1%
HĐHTTC VN 17
về giá trị so với giao dịch trong khu vực Châu Á Thái Bình Dương. Nhiều trường hợp
trong số này không thật sự là M&A mà chỉ là đầu tư tài chính đơn thuần.
- Nguồn nhân lực tư vấn chuyên nghiệp cho thị trường M&A ở Việt Nam vẫn còn đang
thiếu thốn. Thị trường M&A chỉ mới hoạt động sôi nổi được 6 năm từ năm 2005, những
nhân viên trong lĩnh vực này còn thiếu kinh nghiệm, vả lại, ở Việt Nam chưa có chương
trình nào đào tạo hay cung cấp kiến thức bài bản nào về lĩnh vực này chủ yếu là tự phát.

Nguyên nhân của những thất bại bắt nguồn từ rất nhiều yếu tố liên quan, cấu thành cả quá
trình M&A. Thông thường, thương vụ M&A thể hiện một sự thách thức lớn đối với các
tổ chức liên quan, từ việc nhận dạng mục tiêu, định giá một thương vụ, cấu trúc một
thương vụ, giải quyết việc kinh doanh trước đó như là sự dư thừa nhân viên và dành được
hiệu quả kinh tế về quy mô. Những người ra quyết định ở cả 2 bên của thương vụ sáp
nhập phải thu thập được một số lượng lớn các dữ liệu từ các chuyên gia bên trong và bên
HĐHTTC VN 18
ngoài công ty, để lựa chọn cách thức thực hiện thích hợp nhất và thương lượng thành
công một thương vụ, với sự thúc ép thời gian nghiêm trọng và dưới sự quan sát kỹ lưỡng
của các cổ đông và cơ quan luật pháp. Tất cả các yêu cầu đó khó mà được đáp ứng trong
bối cảnh quá mới mẻ, còn nhiều hạn chế trong nền kinh tế cũng như trong giới doanh
nghiệp Việt Nam hiện nay.

Mặt khác, hoạt động này tuy vẫn là vấn đề mới mẻ ở Việt Nam nhưng tiềm ẩn những
nguy cơ về việc thâu tóm thị trường và cạnh tranh không lành mạnh. Thông tin không
được phổ biến chính xác và công bằng đến những nhà đầu tư. Điều đó cũng do những
khiếm khuyết nhiều mặt nêu trên, từ bình diện quản lý vĩ mô đến điều hành vi mô.
2. Thực trạng các chiến lược chống thâu tóm tại Việt Nam giai đoạn 2004 đến
nay.
Khi mà thị trường M&A Việt Nam đang đạt được những bước phát triển đầu tiên và
bắt đầu hòa nhập cùng thị trường M&A thế giới thì cũng là cũng các hoạt động sáp nhập,
thâu tóm trở nên đa dạng, phức tạp hơn. Như vậy, tất yếu các công ty phải trang bị cho
mình những chiến lược chống thâu tóm để thoát khỏi kết cục không mong muốn này.
Chúng ta cùng tìm hiểu thực trạng các chiến lược chống thâu tóm tại Việt Nam giai đoạn
2004 đến nay thông qua các thương vụ thâu tóm nổi bật sau:
 Một trong những thương vụ thu hút sự quan tâm của giới tài chính là “con voi” của thị
trường-Sacombank với vốn điều lệ gần 11.000 tỷ đồng phải đối mặt với nguy cơ bị thâu
tóm. Sacombank đã từng đặt một rào chắn phòng thủ trước các cuộc tấn công bên ngoài.
Trong điều khoản hợp tác trước đây giữa Sacombank với Dragon Capital và Ngân hàng
ANZ có quy ước, nếu hai định chế này thoái vốn sẽ ưu tiên chuyển nhượng cổ phần cho

đại diện phần vốn của Vinacomin để bầu chủ tịch HĐQT và HĐQT bổ nhiệm một thành
viên HĐQT là người đại diện phần vốn của Vinacomin làm tổng giám đốc điều hành.
Như vậy, với điều lệ này, phía đi thâu tóm dẫu có gom được 64% cổ phần của V-
Itasco cũng không thể ngồi vào ghế Chủ tịch HĐQT và Tổng giám đốc. Tỷ lệ 64% này
cũng không đủ để thông qua việc sửa đổi, bổ sung điều lệ của Công ty, bởi quyết định
của ĐHCĐ được thông qua khi có ít nhất 65% tổng số phiếu biểu quyết của cổ đông dự
họp chấp thuận.
Chiến lược này rõ ràng là có thể được áp dụng trong nhiều DN và cho thấy, DN có thể
chống chiêu bài thâu tóm khi DN chịu khó tìm hiểu và thực sự chủ động.
 Công ty dược Viễn Đông (DVD) công khai ý định muốn mua bán – sáp nhập với công ty
dược Hà Tây (DHT).
Trước nguy cơ bị thâu tóm, ban lãnh đạo dược Hà Tây đã tiến hành 1 số động thái
như đăng ký mua cổ phiếu quỹ, công bố kế hoạch phát hành thêm cổ phiếu… Cụ thể:
lãnh đạo DHT đăng ký mua 400.000 cổ phiếu quỹ (tương đương với 9,7% tổng số lượng
cổ phiếu đang lưu hành). Việc DHT mua cổ phiếu quỹ sẽ tạo ra hai yếu tố: (1)Giảm số
lượng cổ phiếu lưu hành và (2)nâng giá cổ phiếu, gây khó dễ cho việc DVD mua thêm cổ
phiếu DHT. Hơn nữa, việc cổ phiếu bất ngờ tăng giá quá cao có thể khiến các cổ đông
hiện hữu có thỏa thuận với DVD hiện thực hóa lợi nhuận, thay vì bán lại cổ phiếu DHT
cho DVD với giá "mềm" như giao ước ban đầu.
 Ngay trong trường hợp doanh nghiệp phát hiện dấu hiệu có thể bị thâu tóm, vẫn có những
biện pháp phòng vệ như cách làm của Công ty Đầu tư Xây dựng Bạch Đằng TMC
(BHT). Khi Công ty Phát triển Nhà Từ Liêm (NTL) chào mua công khai khoảng 25% cổ
phần, BHT lập tức phản công. Công ty đã phát hành trái phiếu chuyển đổi riêng lẻ cho
HĐHTTC VN 20
đối tác chiến lược là Công ty Chứng khoán Ngân hàng Nông nghiệp và Phát triển Nông
thôn Việt Nam (AGR) với tổng mệnh giá 20 tỉ đồng (bằng 77% vốn điều lệ hiện thời).
Phương án này có tác dụng pha loãng số lượng cổ phiếu BHT sau đó và đã khiến cho
NTL chùn tay.
⇒ Có thể thấy, khi thị trường M&A phát triển tại Việt Nam, các DN đã biết cập nhật thông
tin, học hỏi kinh nghiệm và xây dựng cho mình những hàng rào phòng thủ cũng như vận

HĐHTTC VN 21
Bên cạnh đó, cũng cần chú ý đến những yếu kém về pháp lý tại Việt Nam vẫn còn
tồn tại nhiều “ kẻ hở”, để cho một số đối tượng vẫn có thể “ lách luật”, làm mất công
bằng giữa các doanh nghiệp. Đồng thời, nó còn gây khó khăn cho các nhà đầu tư nước
ngoài vào Việt Nam, vì không nắm được các quy định một cách rõ rang, như trong
thương vụ DVD thâu tóm DHT khi tổ chức thâu tóm công khai thì kế hoạch thương vụ
mua cổ phiếu chi phối đã hoàn thành trước đó. Thực chất, nhóm mua do ông Lê Văn
Dũng đứng đầu vượt ngưỡng sỡ hữu 25%( là ngưỡng phải chào mua công khai bắt buộc)
do gộp nhiều cá nhân trong nhóm. Xét về khía cạnh luật pháp, DVD đã vi phạm nguyên
tắc chào mua công khai bắt buộc. Tuy nhiên, cách thâu tóm này lại khá phổ biến tại Việt
Nam, khi mà việc chêu mộ nhóm cổ đông, hay người than quen để cùng mua vào cổ
phiếu của công ty mục tiêu-điều này được coi là phạm pháp ở nhiều thị trường CK phát
triển trên TG. Việc hoạt động âm thầm mà không có sự phát hiện và xử lý kịp thời của
pháp luật đã gây bất lợi cho chính các công ty đang có nguy cơ bị thâu tóm.
Sự thiếu minh bạch trong việc công bố thông tin của doanh nghiệp, thế nên các
thông tin về giá cổ phiếu , tình hình hoạt động, tình hình tài chính, thương hiệu, thị phần,
quản trị… không được kiểm soát chặt chẽ thì có thể gây thiệt hại cho cả hai bên doanh
nghiệp tham gia và cũng ảnh hưởng đến các thị trường khác như hàng hóa, ngân hàng,
chứng khoán. Đó là do sự tác động dây chuyền trong hoạt động M&A.
III. Một số đề xuất khắc phục hạn chế áp dụng chiến lược chống thâu tóm tại Việt
Nam
1. Xu hướng phát triển thị trường M&A ở Việt Nam
Sự phát triển nền kinh tế Việt Nam trong những năm qua được đánh giá là bền vững.
Chính phủ đã đề ra hàng loạt giải pháp nhằm khuyến kích sự phát triển của nền kinh tế
như: đẩy mạnh cơ sở hạ tầng, tạo môi trường thuận lợi cho doanh nghiệp, xây dựng và
điều tiết chính sách tài khóa, tiền tệ một cách linh hoạt,…
Những chính sách đó đảm bảo cho một nền kinh tế phát triển vững chắc mà các nhà
đầu tư trong và ngoài nước mong đợi. Việc nhà nước đẩy mạnh công tác thu hút đầu tư
nước ngoài cả trực tiếp và gián tiếp cũng là nhân tố làm cho thị trường có nhiều thuận lợi
phát triển.

luôn được thực hiện theo một kịch bản rất chặt chẽ và bảo mật; công ty không phải lúc
nào cũng nhận biết được ngay từ đầu. Nhóm các biện pháp cần thiết cho các công ty trên
thị trường chứng khoán Việt Nam chống lại các hoạt động thâu tóm thù địch từ công ty
thâu tóm. Một số biện pháp cần có các biện pháp phòng ngừa để thực hiện, một số khác
có thể gây tổn hại đến lợi ích của các cổ đông nhưng có thể giúp công ty tránh khỏi nguy
cơ rơi vào tay các công ty khác.
2.1. Pha loãng cổ phiếu công ty mục tiêu:
Khi đã có các “viên thuốc độc” trong Điều lệ công ty, các công ty có thể sử dụng như
một trong những biện pháp hữu hiệu để ngăn chặn thương vụ thâu tóm không mong
muốn. Việc sử dụng Flip-over, Flip-in, cổ phiếu ưu đãi thích hợp để pha loãng cổ phiếu
công ty mục tiêu hay làm giảm dự trữ tiền mặt công ty.
Xem xét phương án phát hành thêm cho các đối tượng cổ đông thân thiện hơn, kể cả
cho cổ đông hiện hữu để pha loãng cổ phiếu. Việc phát hành có thể ở dạng cổ phiếu hoặc
trái phiếu chuyển đổi để làm giảm khả năng mua được chi phối từ nhóm cổ đông đang
thực hiện việc thâu tóm. Điểm mạnh của kế hoạch này là có thể nhanh chóng pha loãng
cổ phiếu nếu kế hoạch được thông qua, nhưng hạn chế lớn nhất là mất nhiều thời gian
thực hiện hơn nên không đáp ứng được nhu cầu xử lý ‘gấp’. Ngoài ra, biện pháp này có
nguy cơ cao hơn nếu như những cổ phiếu phát hành thêm rơi vào tay chính công ty thâu
tóm, nó có thể khiến công ty mục tiêu bị thâu tóm nhanh hơn, thậm chí chi phí thâu tóm
thấp hơn
HĐHTTC VN 23
2.2. Mua cổ phiếu quỹ:
Đây là biện pháp phổ biến nhất và có thể làm ngay trong điều kiện khung pháp lý của
Việt Nam chưa chặt chẽ để có các lựa chọn khác là mua cổ phiếu quỹ.Việc mua cổ phiếu
quỹ sẽ làm giảm tỷ lệ cổ phiếu lưu hành trôi nổi trên thị trường, từ đó giảm tỷ lệ một
nhóm nhà đầu tư nào đó có thể mua chi phối. Để thực hiện thành công, tất nhiên giá mua
cổ phiếu quỹ phải cạnh tranh với giá được chào mua thâu tóm; đồng thời công ty phải có
lượng tiền mặt dồi dào. Ngoài ra, công ty cũng cần duy trì được quan hệ cổ đông tốt như
phân tích ở trên để thuyết phục một số nhà đầu tư lớn bán lại.
Tuy vậy biện pháp này chỉ có thể thực hiện khi công ty có lượng dự trữ tiền mặt

ty bán các thương hiệu sản phẩm, thậm chí các bộ kinh doanh có giá trị, các dự án đầu tư
cho các doanh nghiệp nước ngoài nhằm bảo vệ thương hiệu chung của công ty. Điều này
vẫn tốt hơn là mất hoàn toàn quyền kiểm soát đối với công ty của mình.
Kế hoạch này muốn thành công cần một tỷ lệ đồng thuận lớn của cổ đông cũng như có sự
chuẩn bị kỹ lưỡng về kịch bản, đặc biệt là pháp lý để không tạo ra rủi ro cho các cổ đông
hiện hữu và làm ảnh hưởng đến kết quả kinh doanh.
Biện pháp khác là sử dụng những “viên thuốc độc” như “Back-end”, Poison puts để thu
lại một lượng tiền mặt cho công ty và làm giảm sự hấp dẫn của công ty mục tiêu. Tuy vậy
việc sử dụng những “viên thuốc độc” như thế này chỉ xảy ra khi những biện pháp khác
không còn hữu hiệu và rủi ro cao.
Trong thương vụ Sacombank xuất hiện nhiều thông tin trái chiều về việc Sacombank
tẩn tán nhiều tài sản có giá trị.Dù không có thông tin chính chức nhưng hành động này là
điều cần thiết để bảo vệ Sacombank trong giai đoạn bị thâu tóm.
2.6. Chấp nhận bán công ty với giá cao:
Trong trường hợp các biện pháp phòng thủ khác không phát huy hiệu quả và nguy cơ
bị thâu tóm công ty là không tránh khỏi, ban lãnh đạo công ty nên cân nhắc phương án
bán công ty với giá cao nhất có thể. Với quyền quản trị công ty, ban lãnh đạo phải có
trách nhiệm tạo ra giá trị gia tăng cao nhất cho các cổ đông.Vì vậy việc đưa quyết định
bán công ty với mức giá cao có thể làm hài lòng đa số cổ đông.Để nâng cao hiệu quả, có
thể mở thầu công khai với sự tham gia của nhiều đối tác mua lại nhằm tạo sự cạnh tranh.
3. Kiến nghị
M&A là một hoạt động đầu tư kinh doanh đặc thù vì đối tượng ởđây không phải là
sản phẩm, dịch vụ mà là các công ty. Như vậy, giữa chủ thể và đối tượng không có gì
khác nhau về loại hình, đặc điểm và cấu trúc quản lý. Xét cho cùng, cái mà công ty
chủđộng thực hiện M&A nhắm đến là những lợi ích (có thể là lợi nhuận, tài chính hoặc
thị trường…) đem lại từ việc nắm giữ quyền sở hữu và chi phối người quản lý của công
ty mục tiêu. Xét về quản trị, công ty vừa có tính cụ thể vừa có tính trừu tượng. Chúng ta
vẫn thường hình dung công ty qua những hình ảnh dễ nhận thấy như đội ngũ nhân viên,
văn phòng, nhà máy, cửa hàng, sản phẩm, thương hiệu… Tuy nhiên, hình thức công ty cổ
phần đã cho phép chia tổng giá trị công ty thành những phần bằng nhau một cách trừu