Danh mục các chữ viết tắt
NHĐT&PT VN Ngân hàng Đầu tư và Phát triển Việt Nam
MM Modilligani và Miller
WACC Chi phí vốn bình quân gia quyền
PV Giá trị hiện tại
EBIT Lợi nhuận trước thuế và lãi vay
EBT Lợi nhuận trước thuế
ROE Tỷ suất sinh lời vốn chủ sở hữu
Nguyễn Thái Sơn- Lớp Tài Chính Doanh Nghiệp 47A
ROA Tỷ suất sinh lời tổng tài sản
LN Lợi nhuận
FCFEi Dòng tiền chiết khấu vốn chủ sở hữu năm thứ i
VCSH Vốn chủ sở hữu
TNDN Thu nhập doanh nghiệp
Vietcombank Ngân hàng Ngoại thương Việt Nam
Vietinbank Ngân hàng Công thương Việt Nam
ACB Ngân hàng Á Châu
Techcombank Ngân hàng Kỹ Thương
WB Ngân hàng Thế Giới
CP Chính Phủ
TCTD Tổ chức tín dụng
VND Việt Nam đồng
IFRS Chuẩn mực kế toán quốc tế
Nguyễn Thái Sơn- Lớp Tài Chính Doanh Nghiệp 47A
Danh mục bảng biểu, sơ đồ, hình vẽ
Nguyễn Thái Sơn- Lớp Tài Chính Doanh Nghiệp 47A
4
Lời mở đầu
Cấu trúc vốn hiện nay luôn là một vấn đề quan trọng trong doanh nghiệp. Việc xác định
và quản lý cấu trúc vốn giúp doanh nghiệp quản lý những rủi ro tiềm tàng cũng như tạo
ra những điều kiện phát triển cho doanh nghiệp. Một doanh nghiệp nếu tối ưu hóa được

đích sử dụng của bản thân. Người gửi tiền ở ngân hàng sẽ được hưởng lãi suất trên phần
tiền gửi đồng thời cũng được hưởng các dịch vụ phụ khác của ngân hàng.
Đối với người đi vay: ngân hàng cung cấp cho họ lượng vốn để đáp ứng nhu cầu của
doanh nghiệp, người dân trong sản xuất, tiêu dùng. Khi đi vay ở ngân hàng , người đi
vay cũng sẽ phải chịu một mức lãi suất cao hơn mức lãi suất huy động của ngân hàng.
Nói tóm lại, với chức năng trung gian tài chính, ngân hàng là chủ thể giúp luân chuyển
nguồn vốn từ nơi nhàn rỗi sang nơi thiếu vốn, giúp nguồn vồn hoạt động hiệu quả hơn
và góp phần tạo ra tăng trưởng cho nền kinh tế
2. Chức năng tạo phương tiện thanh toán:
Nguyễn Thái Sơn- Lớp Tài Chính Doanh Nghiệp 47A
6
Các ngân hàng thương mại có đặc điểm không phải là tổ chức tạo ra tiền vàng hay đá
quý. Tuy nhiên các phương tiện thanh toán trên lại có nhược điểm là bất tiện trong quá
trình hoạt động, do đó, các ngân hàng đã tạo ra phương tiện thanh toán khi phát hành các
giấy nợ hoặc thẻ thanh toán. Ưu điểm của loại hình nà y là được chấp nhận thanh toán
rộng rãi và thuận tiện trong đời sống hiện đại, đặc biệt ở các nước phát triển.
Đặc điểm ở đây chính là việc khách hàng sẽ mang tiền, vàng,.. của mình tới ngân hàng
để gửi, đồng thời ngân hàng sẽ cung cấp cho khách hàng một loại hình thanh toán như sử
dụng séc, thẻ thanh toán… Nhu vậy, khách hàng sẽ cảm thấy an toàn và thuận tiện hơn
cho quá trình giao dịch của mình. Ngoài ra, theo từng kỳ, khách hàng cũng nhận được
phần lãi dựa trên số dư tiền gửi mình có trong ngân hàng.
3. Trung gian thanh toán:
Các doanh ngiệp khi tham gia vào quá trình thương mại quốc tế luôn gặp phải rất nhiều
trở ngại do thiếu các thông tin về đối tác cũng như luật pháp ở nơi sở tại. Do đó sẽ dễ
dẫn đến các rủi ro cho quá trình thanh toán quốc tế. Ngân hàng thương mại với nguồn
lực lớn và khả năng nắm bắt thông tin nhạy bén sẽ là cầu nối giữa doanh nghiệp trong
nước và trên thế giới, đặc biệt qua chức năng trung gian thanh toán của mình. Thay mặt
khách hàng, ngân hàng sẽ thực hiện thanh toán giá trị hàng hóa và dịch vụ. Để giúp quá
trình này diễn ra nhanh chóng, thuận tiện, an toàn, ngân hàng đưa ra các hình thức thanh
toán khác nhau như séc, ủy nhiệm chi, ủy nhiệm thu, các loại thẻ…

8
khách hàng. Việc cho vay trực tiếp giúp nguồn vốn lưu chuyển nhanh hơn và giúp tạo ra
nhiều doanh thu hơn cho ngân hàng.
2. Cho vay tiêu dùng:
Ngày nay, các ngân hàng đã không chỉ cho các doanh nghiệp vay mà còn cho cả người
dân vay để tiêu dùng. Cho dù thị trưởng này được cho là rất rủi ro do có khả năng vỡ nợ
cao, các khoản vay thường nhỏ nhưng đây lại là thị trường tiềm năng với nhiều ngân
hàng, đặc biệt là các ngân hàng nhỏ và các ngân hàng mới bước chân vào thị trường.
Ngoài ra, còn một nguyên nhân khác khiến các ngân hàng cũng nên để ý tới thị trường
này chính là việc thu nhập của người dân tăng sẽ giúp giảm rủi ro cho họ trong quá trình
vay nợ.
3. Tài trợ dự án:
Bên cạnh việc cho vay truyền thống, ngày nay các ngân hàng càng trở nên linh hoạt
trong việc tài trợ cho xây dựng các dự án nhà máy, đặc biệt trong các ngành công nghệ
cao. Rủi ro trong loại hình này nhìn chung vẫn rất cao song lại có lãi lớn và do đó vẫn
thu hút ngân hàng.
1.1.2.4. Bảo quản vật có giá:
Ngoài các dịch vụ dựa trên các chức năng cơ bản của mình là trung gian thanh toán,
trung gian tài chính, cung cấp phương tiện thanh toán, các ngân hàng còn cung cấp chức
năng bảo quản vật có giá. Đây là việc ngân hàng lưu trữ vàng, hay các đồ vật có giá của
khách hàng trong kho của mình. Sự xuất hiện loại hình dịch vụ này xuất phát từ việc các
khách hàng thưởng không cảm thấy an toàn khi giữ các tài sản có giá trị lớn trong nhà,
do đó họ tìm đến ngân hàng với mong muốn lưu trữ tài sản của mình ở nơi bảo mật và
kín đáo hơn. Ngân hàng sẽ giữ vật có giá và giao cho khách hàng giấy biện nhận và đảm
Nguyễn Thái Sơn- Lớp Tài Chính Doanh Nghiệp 47A
9
bảo với khách hàng về sự an toàn trong quá trình bảo quản. Bù lại, khách hàng sẽ phải
trả một khoản phí nhất định cho công tác bảo quản của ngân hàng.
1.1.2.5. Cung cấp các tài khoản giao dịch và thực hiện thanh toán:
Hệ thống ngân hàng không chỉ giúp khách hàng gửi tiền nhận lãi suất, mà còn cung cấp

Hoạt động bảo lãnh đang ngày càng trở nên phổ biến và quan trọng, nhất là trong bối
cảnh thế giới liên tục diễn ra các hoạt động giao dịch thương mại giữa các doanh nghiệp.
1.1.2.9. Hoạt động cho thuê:
Là hoạt động ngân hàng cho khách hàng thuê các thiết bị, máy móc cần thiết thông qua
hợp đồng thuê mua, trong đó ngân hàng mua thiết bị và cho khách hàng thuê. Đây là một
dịch vụ tiện ích của ngân hàng và có lẽ chỉ được thực hiện bởi ngân hàng do có nguồn
vốn lớn, khả năng quản lý chặt chẽ.
1.1.2.10. Dịch vụ ủy thác và tư vấn:
Do đặc thù ngành của mình, các ngân hàng có rất nhiều chuyên gia tài chính. Do đó, các
cá nhân và doanh nghiệp có thể ủy thác cho ngân hàng quản lý tài sản và hoạt động tài
Nguyễn Thái Sơn- Lớp Tài Chính Doanh Nghiệp 47A
11
sản của mình. Mặt khác, khách hàng đến với ngân hàng cũng như tìm đến một nhà tư
vấn về tài chính, đầu tư, mua bán, thành lập doanh nghiệp.
1.1.2.11. Dịch vụ môi giới đầu tư chứng khoán:
Đây là dịch vụ ngân hàng cung cấp cho khách hàng cơ hội mua cổ phiếu, trái phiếu và
các chứng khoán khách mà không cần nhờ đến người kinh doanh chứng khoán. Để thực
hiện chức năng này được chuyên nghiệp và hiệu quả, các ngân hàng đã thành lập hẳn
một công ty chứng khoán hay công ty môi giới chứng khoán. Mục đích của ngân hàng
khi cung cấp loại hình dịch vụ này là nhằm đa dạng hóa các dịch vụ để cạnh tranh, đồng
thời làm tăng thêm lợi nhuận cho ngân hàng.
1.1.2.12. Cung cấp các dịch vụ bảo hiểm:
Cũng nhằm mục đích đa dang hóa dịch vụ để phục vụ khách hàng, nhiều ngân hàng đã
cung cấp các dịch vụ bảo hiểm cho khách hàng trong trường hợp rủi ro xảy ra với khách
hàng.
1.1.2.13. Cung cấp các dịch vụ đại lý:
Các ngân hàng không phải lúc nào cũng có thể mở được đại lý ở mọi nơi, do đó họ phải
nhờ các ngân hàng khác làm đại lý thực hiện các giao dịch hộ ngân hàng như: thanh
toán, phát hành chứng chỉ tiền gửi, …
Nguyễn Thái Sơn- Lớp Tài Chính Doanh Nghiệp 47A

tăng giá trị doanh nghiệp.
• Ưu điểm thứ hai của nợ, đó là thông thường tài trợ bằng nợ rẻ hơn vốn chủ sở hữu.
Nguyên nhân xuất phát từ việc lãi vay được khấu trừ trước khi tính thuế thu nhập doanh
nghiệp, trong khi thu nhập của chủ sở hữu thì không. Do đó khi tăng nợ tức là giảm chi
phí chi ra trên một đồng tiền mặt và vì thế làm tăng thu nhập sau thuế, cũng như gía trị
của công ty. Do đó, tỷ số nợ trên vốn chủ sỡ hữu còn được gọi là tỷ số đòn bẩy.
• Tuy nhiên, tài bằng nợ cũng không hẳn là hoản hảo bởi một sự giá tăng sử dụng nợ
nhiều hơn sẽ làm gia tăng nguy cơ phá sản của doanh nghiệp. Điều này gần như đồng
nghĩa với một quy tắc trong tài chính là: Lợi nhuận càng cao, rủi ro càng lớn. Việc tài trợ
bằng nợ rõ ràng sẽ tại ra chi phí vốn nhỏ cho doanh nghiệp, đồng thời làm tăng lợi nhuận
cũng như giá trị doanh nghiệp. Vay nợ quá nhiều rồi sẽ đến lúc tạo ra gánh nặng trả nợ
cho doanh nghiệp, đồng thời vay nợ quá nhiều cũng tạo ra lãi vay phải trả lớn. Điều này
đồng nghĩa với việc để có thu nhập dương, doanh nghiệp cần phải tạo ra một khoản thu
nhập trước thuế và lãi vay đủ lớn để chi trả cho lượng lãi vay khổng lồ đó. Do đó, hậu
quả là sẽ dễ dẫn đến các sai lầm trong quản trị doanh nghiệp và tăng nguy cơ phá sản.
Vốn chủ sở hữu:
Nguyễn Thái Sơn- Lớp Tài Chính Doanh Nghiệp 47A
14
• Một trong những điểm bất lợi của vốn chủ sở hữu đó là giá thành (hay chi phí) của nó
cao hơn chi phí của nợ do tác dụng của lá chắn thuế. Điều này là hiển nhiên bởi khi các
nhà đầu tư đầu tư vào 1 daonh nghiệp, họ mong muốn nhận lại được nhiều hơn lãi vay
do các lí do về áp lực điều hành cũng như quản trị doanh nghiệp. Điều này cùng với tính
chất không được miễn trừ thuế làm cho chi phí vốn chủ sở hữu càng cao hơn. Hệ quả tất
yếu của sự việc trên là khi số người sở hữu doanh nghiệp ngày càng nhiều thì họ sẽ càng
mong muốn có được mức lợi tức kỳ vọng cao hơn và do đó gây áp lực lớn lên quá trình
quản trị hoạt động của doanh nghiệp.
• Tuy nhiên, trong một số trường hợp, doanh nghiệp vẫn cần tăng vốn chủ sở hữu để làm
cân bằng với nợ và đưa công ty thoát khỏi tình trạng tài chính không lành mạnh. Một lý
do khác để doanh nghiệp tăng vốn chủ sở hữu là khi giá trị thị trường cổ phiếu của
doanh nghiệp cao hơn giá trị nọi tại, việc phát hành tăng vốn lúc này sẽ tạo ra lợi nhuận

vào nguồn vốn chủ sở hữu của mình thường sẽ phải chịu áp lực lớn hơn trong quá trình
hoạt động do lợi tức kỳ vọng của vốn chủ sở hữu thường lớn hơn lợi lức vốn vay. Điều
này 1 mặt thể hiện rằng doanh nghiệp muốn đi lên bằng sức mạnh nội tại từ nguồn vốn
chủ sở hữu của mình. Tuy nhiên, nó cũng cho thấy sự không linh hoạt về tài chính của
doanh nghiệp hay nói cách khác doanh nghiệp sợ tình trạng vay nợ. Các nhà đầu tư lúc
này có thể thấy rằng bộ máy quản trị doanh nghiệp đang chịu một áp lực rất lớn trong
việc duy trì một tốc độ tăng trưởng thu nhập cao cũng như lợi tức cao của doanh nghiệp
qua nhiều giai đoạn. Điều này là rất khó khăn bởi không phải trong bất kì tình hình thị
trường nào doanh nghiệp cũng có thể duy trì tốc độ tăng trưởng lợi tức như nhau. Do đó,
Nguyễn Thái Sơn- Lớp Tài Chính Doanh Nghiệp 47A
16
việc đầu tư vào một công ty được tài trợ chủ yếu bởi vốn chủ sở hữu thường sẽ mang lại
rủi ro phá sản thấp nhưng khó có được mức lợi tức cao. Ở khía cạnh khác, một doanh
nghiệp sử dụng chính sách đi vay liên tục cũng là một dấu hiệu đáng lưu ý với nhà đầu
tư. Sử dụng nợ vay với doanh nghiệp sẽ giúp tạo ra chi phí vốn nhỏ hơn dó ưu điểu “là
chắn thuế” của nợ vay, từ đó sẽ góp phần tạo ra mức lợi tức cao hơn cho nhà đầu tư. Tuy
nhiên, như đã nói ở trên, khi doanh nghiệp đi vay quá nhiều, sẽ đến lúc toàn bộ giá trị thị
trường của tổng tài sản doanh nghiệp sẽ không thể bù đắp được tổng giá trị thị trường
của tổng nợ và do đó dẫn đến nguy cơ phá sản hiển hiện. Các nhà đầu tư lúc này cần cân
nhắc chiến lược đầu tư dài hạn hay ngắn hạn của mình khi đầu tư vào 1 doanh nghiệp có
sử dụng nhiều nợ vay.
Các nhà đầu tư có thể đầu tư dài hạn vào 1 doanh nghiệp có sử dụng nhiều vốn cổ phẩn
do khả năng phá sản thấp và việc đầu tư dài hạn sẽ giúp tạo nhiều lợi nhuận hơn so với
đầu tư ngắn hạn. Còn các nhà đầu tư ưa thích đầu tư ngắn hạn có thể đầu tư vào các
doanh nghiệp có sử dụng lãi vay cao để đạt mục đích lợi tức cao đồng thời tránh nguy cơ
phá sản trong dài hạn.
1.2.2. Các lý thuyết về cấu trúc vốn.
1.2.2.1. Theo quan điểm truyền thống.
Quan điểm về cấu trúc vốn truyền thống cho rằng khi doanh nghiệp bắt đầu vay nợ,
thuận lợi nhiều hơn bất lợi. Chi phí nợ thấp, kết hợp với thuận lợi về thuế sẽ khiến chi

Cho dù những giả thiết về thị trường vốn hoàn hảo là không có thực, tuy nhiên, có 2 giả
thiết cần được nhấn mạnh và chúng có tác động đáng kể là:
Nguyễn Thái Sơn- Lớp Tài Chính Doanh Nghiệp 47A
18
1. Giả định là không có việc đánh thuế: đây là vấn đề quan trọng vì một trong
những thuận lợi then chốt của nợ là việc loại bỏ tiền lãi vay khỏi thu nhập chịu thuế
trước khi tính thuế
2. Các nguy cơ trong lý thuyết của MM được tính toán hoàn toàn bởi sự biến đổi
của các luồng tiền. Họ bỏ qua khả năng các luồng tiền có thể dừng lại do vỡ nợ. Đây là
một vấn đề đáng kể khác với lý thuyết này nếu nợ cao và doanh nghiệp có khả năng phá
sản trong quá trình thực hiện dự án.
Việc sử dụng nợ giúp mang đến cho chủ sở hữu tỷ suất lợi tức cao hơn, nhưng lợi tức
cao hơn này chính xác là những gì họ bù đắp cho nguy cơ tăng lên từ tỷ lệ vốn vay so
với tổng nguồn vốn. Với các giả thuyết trên, dẫn đến các phương trình cho lý thuyết của
MM :
Vg = Vu
Tổng giá trị của doanh nghiệp sử dụng nợ bằng tổng giá trị của doanh nghiệp không sử
dụng nợ.
Năm 1963, MM đưa ra một nghiên cứu tiếp theo với việc loại bỏ giả thiết về thuế thu
nhập doanh nghiệp. Theo MM, với thuế thu nhập doanh nghiệp, sử dụng nợ sẽ làm tăng
giá trị của doanh nghiệp. Vì chi phí lãi vay là chi phí hợp lý được khấu trừ khi tính thuế
thu nhập doanh nghiệp, do đó mà một phần thu nhập của doanh nghiệp có sử dụng nợ
được chuyển được chuyển cho các nhà đầu tư theo phương trình:
Vg = Vu + T.D
Tức là: Giá trị của doanh nghiệp sử dụng nợ bằng giá trị của doanh nghiệp không sử
dụng nợ cộng với khoản lợi từ việc sử dụng nợ.
Trong đó:
Vg: Giá trị doanh nghiệp
Vu: Giá trị doanh nghiệp không sử dụng nợ
Nguyễn Thái Sơn- Lớp Tài Chính Doanh Nghiệp 47A

đối với doanh nghiệp lớn có tiền mặt)
Các hoạt động liên quan đến vay mượn được xem như mấu chốt của hoạt động doanh
nghiệp, nó đòi hỏi ban quản trị phải điều hành doanh nghiệp có hiệu quả nhằm tránh
những kết quả tiêu cực hay không thể trả lãi các khoản nợ của doanh nghiệp, ngoài ra nó
còn đòi hỏi ban quản trị phải dốc túi vào lưu lượng tiền mặt tự do đó. Lúc này, mâu
thuẫn giữa các nhà quản lý và chủ nợ sẽ này sinh khi các chủ nợ lo sợ các khoản vốn
cho vay của mình không thể thu hồi khi kết quả đầu tư không hiệu quả do trách nhiệm
hữu hạn của các khoản đầu tư. Do đó, các chủ nợ đưa ra các điều khoản hạn chế trong
hợp đồng vay.
Ngoài ra, các bằng chứng thực nghiệm cho thấy sự phù hợp với thuyết này ở những
điểm sau:
1.Tỷ giá hối đoái tăng (giảm) theo tác dụng đòn bẩy sẽ làm tăng (giảm) giá trị cổ phiếu.
2.Các doanh nghiệp có tiền mặt lớn sẽ có tỷ lệ Nợ/Tài sản cao hơn.
Vấn đề trung gian ảnh hưởng tới cấu trúc vốn
Giả thuyết của vấn đề này nằm trong quyền lợi tốt nhất của ban quản trị đối với việc hạ
thấp tỷ suất vay nợ của doanh nghiệp nhằm giảm thiểu khả năng phá sản bởi vị trí không
đa dạng của họ.
Dự đoán: Các doanh nghiệp sẽ bị đẩy lùi xuống bởi vấn đề trung gian và mức độ tác
động của đòn bẩy sẽ bị ảnh hưởng bởi mức độ giám sát của ban quản trị (các hội đồng
quản trị tích cực/ độc lập, các nhà đầu tư tích cực) và sự khuyến khích sẽ được tạo ra cho
ban quản trị.
Nguyễn Thái Sơn- Lớp Tài Chính Doanh Nghiệp 47A
21
Bằng chứng thực nghiệm phù hợp với thuyết này ở điểm sau:
1. Các doanh nghiệp có lực đòn bẩy thấp.
2. Tỷ giá hối đoái tăng (giảm) theo tác dụng đòn bẩy sẽ làm tăng (giảm) giá trị.
1.2.2.4. Thuyết cấu trúc vốn tối ưu (lý thuyết cân bằng)
Tại thị trường hoàn hảo và hiệu quả, Modilligani và Miler (1958) chứng minh rằng cấu
trúc vốn là không thích hợp. Nhưng theo mô hình MM (1963), việc đánh thuế cao hơn
vào lợi tức cho thấy nợ nhiều hơn. Còn DeAngelo và Masulis (1980) thì cho rằng bảo trợ

Nhìn chung, việc đưa chi phí khánh tận tài chính và chi phí trung gian vào mô hình MM
và mô hình Modilligani và Miler (1958) dẫn đến lý thuyết cân bằng về cấu trúc vốn.
Những mô hình này đều thừa nhận một cấu trúc vốn tối ưu.
1.2.2.5. Thuyết trật tự phân hạng (Thông tin bất cân xứng)
Thuyết trật tự phân hạng được nghiên cứu khởi đầu bởi Myers và Majluf (1984) dự đoán
không có cơ cấu nợ trên vốn cổ phần mục tiêu rõ ràng.
Giả thuyết cho rằng ban quản trị cho biết hoạt động tương lai của doanh nghiệp nhiều
hơn các nhà đầu tư bên ngoài (thông tin không cân xứng) và việc quyết định tài chính có
lẽ cho biết mức độ kiến thức của nhà quản lý và sự không chắc chắn về lưu lượng tiền
mặt trong tương lai.
Khi ban quản trị tin tưởng cổ phiếu được định giá cao hơn là định giá thấp, họ có thể
phát hành chứng khoán (tạm gọi là nguồn tài chính bên ngoài). Khi doanh nghiệp đi theo
thị trường vốn bên ngoài, những thị trường này chấp nhận cổ phiếu được định giá cao
Nguyễn Thái Sơn- Lớp Tài Chính Doanh Nghiệp 47A
23
hơn là định giá thấp. Do đó hoạt động này sẽ chuyển tải thông tin không thuận lợi cho
các nhà đầu tư. Kết quả là ban quản trị sẽ nỗ lực để tránh đi theo các thị trường vốn
(nguồn tài chính bên ngoài). Nếu ban quản trị đi theo những thị trường vốn này, có khả
năng họ phát sinh nợ nhiều hơn nếu như họ tin là cổ phiếu của họ được định giá thấp và
sẽ sinh ra vốn cổ phần nếu như họ cho rằng cổ phiếu của họ được định giá cao.
Vì vậy, sự phát hành vốn cổ phần từ việc bán cổ phiếu sẽ chuyển tải nhiều thông tin
không thuận lợi hơn là sự phát hành tiền cho vay. Điều này khiến các nhà quản trị quan
tâm đến tiền cho vay hơn là vốn cổ phần từ việc bán cổ phiếu.
Những quyết định về cấu trúc vốn không dựa trên tỷ lệ Nợ/Tài sản tối ưu mà được quyết
định từ việc phân hạng thị trường. Trước hết, các nhà quản trị sẽ dự định sử dụng nguồn
tài chính nội bộ, sau đó có thể phát hành trái phiếu hoặc đi vay, và cuối cùng là phát
hành vốn cổ phần.
Mục tiêu của thuyết này không tập trung vào cấu trúc vốn tối ưu nhưng tập trung vào sự
quyết định tài chính hiện hành sắp tới, tức là doanh nghiệp sẽ ưu tiên thực hiện các
phương án tài trợ dự án của mình theo các thứ tự ưu tiên.

như được đánh giá đúng và giá trị cổ phiếu là bình thường, bỏ qua các dao động tạm thời
trong giá cả thị trường so với giá cả trên sổ sách nhằm có những ảnh hưởng vĩnh viễn
với nợ. Mô hình điều chỉnh thị trường thứ 2 không yêu cầu thị trường phải thực sự hiệu
quả. Nó không đòi hỏi các nhà quản lý phải dự báo thành công lãi của cổ phiếu. Đơn
giản các giả thuyết cho rằng các nhà quản lý tin rằng họ có thể điều chỉnh được thị
trường.
Theo thuyết này, các doanh nghiệp nợ thấp có xu hướng tăng nguồn vốn khi giá trị tiền
của họ cao, và ngược lại những doanh nghiệp nợ cao có xu hướng tăng nguồn vốn khi
giá trị tiền của họ thấp. Phần lớn cấu trúc vốn là kết quả liên tiếp của những nỗ lực điều
Nguyễn Thái Sơn- Lớp Tài Chính Doanh Nghiệp 47A
25
chỉnh thị trường cổ phiếu. Trong thuyết này, không có cấu trúc vốn tối ưu, vì thế mà các
quyết định tài chính điều chỉnh thị trường chỉ nhiều lên thành kết quả cấu trúc vốn theo
thời gian.
1.2.2.7. Thuyết hệ thống quản lý
Trong thuyết cấu trúc vốn được dựa trên hệ thống quản lý của Zwiebel (1996), giá trị
tiền cao và cơ hội đầu tư thuận lợi tạo điều kiện dễ dàng cho nguồn vốn cổ phần, nhưng
cũng vào lúc đó cho phép các nhà quản lý trở nên cố thủ. Họ có thể từ chối tăng nợ để
tạo tính cân bằng cho các giai đoạn sau. Điều này có nghĩa là khi giá trị tiền cao và có
nhiều cơ hội đầu tư, sức ép tạo ra lợi nhuận so với lợi tức vốn chủ sở hữu là không cao
do đó nhà quản trị có xu hướng không đi tìm các nguồn vốn vay mới mà sử dụng các
nguồn vốn vay cũ hoặc phát hành cổ phần để tài trợ cho dự án của mình.
Cách tiếp cận của các nhà lý thuyết từ trước tới nay luôn bắt đầu bằng các giả định thị
trường hoàn hảo, không có thuế và các chi phí rủi ro phá sản, sự gia tăng rủi ro lên vốn
chủ sở hữu có thể được bù đắp bằng việc gia tăng tỷ suất sinh lời kỳ vọng, dó đó giá trị
doanh nghiệp sẽ không chịu tác động của đòn bẩy tài chính. Tiếp theo đó, họ sẽ lược bỏ
bớt các giả định: thuế và chi phí phá sản để chứng minh rằng quyết định cấu trúc vốn có
liên quan tới sự cân bằng giữa việc tận dụng lá chắn thuế của nợ vay với việc gia tăng rủi
ro phá sản. Doanh nghiệp đi vay nợ thường tận dụng lợi ích của lá chắn thuế. Tuy nhiên,
vay nợ đến lúc nào đó sẽ là gia tăng nguy cơ phá sản doanh nghiệp