Chuyên đề thực tập Khoa Toán kinh tế
LỜI CẢM ƠN
Trong quá trình học tập tại trường Đại Học Kinh Tế Quốc Dân em đã
được lĩnh hội những kiến thức qúy báu của thầy cô giáo kết hợp với thời gian
được thực tập tại ngân hàng cổ phần công thương Vietin Bank đã giúp em
hoàn thành chuyên đề tốt nghiệp này.
Em xin cảm ơn ban lãnh đạo cùng các anh chị trong ngân hàng đã giúp
em tìm hiểu kiến thức cũng như thực hành những nghiệp vụ thực tế của ngân
hàng để em có cơ sở thực tế cho việc hoàn thành chuyên đề này.
Em xin chân thành cảm ơn các thầy cô trong khoa Toán Kinh Tế đã giúp
đỡ em trong thời gian học tập và thực tập vừa qua. Đặc biệt, em xin cảm ơn
Th.s Trần Chung Thủy đã hướng dẫn chỉ bảo tận tình giúp em hoàn thành
chuyên đề tôt nghiệp này.
SV: Tạ Thị Thủy Lớp: Toán tài chính 50
Chuyên đề thực tập Khoa Toán kinh tế
MỤC LỤC
SV: Tạ Thị Thủy Lớp: Toán tài chính 50
Chuyên đề thực tập Khoa Toán kinh tế
DANH MỤC CHỮ VIẾT TẮT
APT: Lý thuyết định giá kinh doanh chênh lệch (Arbitrage
pricing theory).
EGP: Pháp Elton- Gruber- padberg.
CAPM:Mô hình định gía tài sản vốn (capital asset pricing model) .
CML: Đường thị trường vốn (Capital market line).
SIM: Mô hình chỉ số đơn (Simple index model).
SML: Đường thị trường chứng khoán (stock market line).
TMCP: Thương mại cổ phần.
NHTMQD: Ngân hàng thương mại quốc doanh.
NNNH: Ngân hàng nhà nước.
SV: Tạ Thị Thủy Lớp: Toán tài chính 50
Chuyên đề thực tập Khoa Toán kinh tế
suất cổ phiếu ngành ngân hàng trên thị trường chứng khoán Việt Nam”
không nằm ngoài mục đích hỗ trợ những kiến thức về toán kinh tế và thống
kê giúp nhà đầu tư có thêm hướng lựa chọn khi phân tích biến động của các
loại cổ phiếu trên thị trường. Do trên thị trường chứng khoán Việt Nam việc
tiếp cận mô hình này còn khá mới mẻ trên việc tìm hiểu và vận dụng nó vào
trong thực tiễn lại càng cần thiết hơn.
• Mục tiêu nghiên cứu
Khảo sát mô hình đa nhân tố và xây dựng mô hình cho chuỗi lợi suất của
cổ phiếu ngành ngân hàng trên thị trường chứng khoán Việt Nam để đánh giá
độ nhạy cảm của các nhân tố đối với lợi suất cổ phiếu. Dựa trên kết quả của
mô hình đã ước lượng đưa ra một số kết luận có thể giúp ích cho nhà đầu tư
trong việc đưa ra quyết định đầu tư.
• Phương pháp nghiên cứu
- Phương pháp phân tích thành phần chính trong thống kê.
- Phương pháp định dạng và ước lượng hồi qui trong kinh tế lượng với
số liệu theo chuỗi thời gian và số liệu chéo cho mô hình đa nhân tố.
• Kết quả dự kiến
SV: Tạ Thị Thủy Lớp: Toán tài chính 50
1
Chuyên đề thực tập Khoa Toán kinh tế
- Đối với phân tích dựa trên một số chỉ tiêu – phân tích chéo, ta rút ra
được nhân tố nào có tác động tới lợi suất cổ phiếu. Phần dư thu được từ mô
hình sẽ đại diện cho lợi suất riêng của từng cổ phiếu.
- Đối với phân tích dựa trên các chuỗi lợi suất – phân tích theo chuỗi
thời gian ước lượng được từng độ nhạy của từng lợi suất cổ phiếu đối với
các tham số.
- Đưa ra một số kết luận có ý nghĩa đối với việc ra quyết định của nhà
đầu tư.
• Kết cấu chuyên đề
Chương 1: Các cở sở lý luận
Capitalisation) của chứng khoán cũng ảnh hưởng đến lợi suất của các cổ
phiếu. Trên cơ sở đó hai nhà nghiên cứu này đã đưa ra một mô hình với 3
nhân tố trên vào năm 1993.
Những nghiên cứu đầu tiên với mô hình đa nhân tố trong lĩnh vực kinh tế
và tài chính là của Rosenberg, trong đó các mô hình này được ứng dụng trong
đầu tư, chủ yếu vì chúng cho phép phân tích dấu hiệu của rủi ro – lợi nhuận.
SV: Tạ Thị Thủy Lớp: Toán tài chính 50
3
Chuyên đề thực tập Khoa Toán kinh tế
Ứng dụng của các mô hình đa nhân tố là tương đối rộng và dựa trên phân tích
và dự đoán về rủi ro của danh mục đầu tư. Chúng cũng cung cấp những
nghiên cứu chi tiết về vai trò và đặc tính của rủi ro.
1.1. Mô hình đa nhân tố trong phân tích tài sản tài chính
Các mô hình đa nhân tố trong lĩnh vực tài chính mô tả lợi suất của các tài
sản tài chính khác nhau bằng các nhân tố chung theo 1 hàm tuyến tính. Ảnh
hưởng của các nhân tố đến lợi suất của tài sản tài chính được gọi là độ nhạy
của tài sản đó đối với các nhân tố trong mô hình.
Mô tả lý thuyết:
1
r
1
ε
1
F
2
r
2
Bên cạnh đó, để mô hình trở thành một công cụ hoàn chỉnh, một số giả
thiết cần được thỏa mãn:
- Các nhân tố riêng ,…, không tương quan với nhau. Giả thiết này
ngụ ý là sự tương quan giữa lợi suất của 2 chứng khoán khác nhau được xác
định một cách duy nhất dựa trên sự phụ thuộc chung vào các nhân tố ,…,
.
- Kỳ vọng toán của các nhân tố riêng bằng 0.
- Nhân tố riêng của các chứng khoán độc lập với các nhân tố chung.
Trên thực tế, đây chính là các giả thiết cơ bản của mô hình hồi quy tuyến
tính. Theo các giả thiết trên ta có:
E( )≠0
∀
k= 1,2,…k ta đặt = -E( ) khi đó E( )= 0
E( =0
∀
i=1,2,…n
Cov( )=0
∀
i≠j
Cov( , )=0
∀
i≠j
Cov( , )=0
∀
j=1,2…n
∀
i=1,2,…n
Một khía cạnh cũng cần nhắc đến ở đây là các hệ thống trong (1) có thể
thay đổi theo thời gian. Điều này là hiển nhiên vì khi các nhân tố và lợi suất
của các tài sản thay đổi theo thời gian thì độ nhạy của lợi suất cũng sẽ nhận
không gian nghiên cứu. Một ma trận hiệp phương sai với n chứng khoán và
không có ràng buộc nào chúng ta sẽ có *n*(n+1) tham số khác nhau.
SV: Tạ Thị Thủy Lớp: Toán tài chính 50
6
Chuyên đề thực tập Khoa Toán kinh tế
Theo phương trình (2) ta có: n*k tham số đối với ma trận L, ½*( + k)
tham số với ma trận Ф và n tham số với ma trận Ω.
Như vậy trên thực tế chúng ta có (n + ½k)*(k + 1) tham số. Có thể lấy
ví dụ như sau về vai trò của việc giảm số lượng các tham số phải ước lượng.
Nếu muốn ước lượng ma trận hiệp phương sai đối với lợi suất của 50 chứng
khoán trên thị trường mà không có một ràng buộc nào thì chúng ta cần ước
lượng 1275 tham số. Tuy nhiên, nếu giả định rằng lợi suất của các chứng
khoán đó chịu tác động của 10 nhân tố chung trong một mô hình đa nhân tố,
ta chỉ phải ước lượng 616 tham số (khoảng 50% con số ban đầu). Khi số
chứng khoán tăng lên, ưu điểm này càng được thể hiện rõ nét hơn.
1.2. Phương pháp ước lượng mô hình đa nhân tố
Có 3 phương pháp khác nhau để ước lượng mô hình đa nhân tố:
• Phương pháp chuỗi thời gian (time series).
• Phương pháp số liệu chéo (cross-section).
• Phương pháp nhân tố thống kê (statistical factor).
1.2.1. Phân tích theo chuỗi thời gian
Phân tích theo chuỗi thời gian là phương pháp phổ biến để ước lượng
mô hình đa nhân tố. Theo phương pháp này, ma trận £ được ước lượng dựa
trên các giá trị đã biết của các nhân tố (nói cách khác, ma trận ₣ đã xác định).
Ưu điểm của phương pháp này thể hiện dưới góc độ tác động của các nhân tố
được giải thích tương đối dễ dàng. Các nhân tố điển hình cho các phân tích
dưới dạng này có thể gặp trong rất nhiều bài nghiên cứu, chẳng hạn trong các
nghiên cứu của Berry/Burmeister/Mcelroy (1988) về trái phiếu dài hạn, tỷ giá
hối đoái hay những thay đổi trong lạm phát,…
Thông thường một hồi quy tuyến tính luôn kèm theo giả thiết các tham
hình nhân tố là ước lượng đơn giản ma trận hiệp phương sai V của lợi suất
các chứng khoán thì việc giải thích chính xác về kết quả thống kê ước
lượng của các nhân tố là không cần thiết. Tuy nhiên, việc lựa chọn các yếu
tố mô tả trong mô hình cũng cho ta một gợi ý về các giải thích tương ứng
về các nhân tố.
SV: Tạ Thị Thủy Lớp: Toán tài chính 50
8
Chuyên đề thực tập Khoa Toán kinh tế
1.2.3. Phân tích nhân tố thống kê
Phân tích nhân tố thống kê hay thường được gọi là phân tích nhân tố là
phương pháp thứ 3 được dùng để ước lượng mô hình đa nhân tố. Theo
phương pháp tiếp cận này, cả ma trận £ và ma trận nhân tố ₣ đều được ước
lượng đồng thời. Bởi vậy, cả 2 cấu trúc thống kê này đều tối ưu dưới góc độ
giải thích cho quá khứ, nhưng lại rất khó khăn giải thích dưới góc độ kinh tế.
Phân tích nhân tố là phương pháp thống kê nhiều chiều, và phương pháp này
cố gắng giải thích cấu trúc hiệp phương sai của các biến ngẫu nhiên được
quan sát bằng một số ít hơn các tổ hợp tuyến tính của các biến ngẫu nhiên trên
(các tổ hợp tuyến tính này được giải thích như các nhân tố). Tất cả các biến
của mô hình có thể được ước lượng dựa trên số liệu quá khứ về lợi suất, sử
dụng phương pháp ước lượng hợp lý tối đa. Tuy nhiên vẫn cần kèm theo giả
thiết phân phối chuẩn của lợi suất các tài sản. Thêm nữa, cũng cần giả thiết
các thành phần ma trận L là không đổi. Cả độ nhạy và các nhân tố đều không
được định nghĩa trước mà được ước lượng dựa trên dữ liệu quá khứ.
1.3. Kỹ thuật phân tích thành phần chính
Sử dụng kỹ thuật phân tích thành phần chính trong việc xác định và
ước lượng các nhân tố, có thể tóm tắt một số nội dung cơ bản của kỹ thuật
này.
Nội dung cơ bản nhất của phân tích thành phần chính là tìm cách chiếu
các đám mây điểm của một đám mây n điểm trong không gian p chiều thành
đám chiếu sẽ được thực hiện theo những tiêu chuẩn nhất định, và phải đảm
VMa = λa
Với
Và M không suy biến.
Như vậy, vector riêng của ma trận VM còn là đặc trưng
của VM. Giá trị riêng này lại chính là quán tính của đám mây hình chiếu trên
SV: Tạ Thị Thủy Lớp: Toán tài chính 50
10
Chuyên đề thực tập Khoa Toán kinh tế
trục chứa vector chỉ phương a, ta cần tìm a với giá trị riêng lớn nhất. Vector a
được gọi là trục chính, ngoài ra chúng ta còn 1 vector U = M a được gọi là
nhân tố chính và các thành phần chính được xác định là C = XU.
1.4. Một số các chỉ tiêu và tỷ lệ tài chính chủ yếu được dùng cho ước
lượng mô hình
Bất cứ một nhà đầu tư, một nhà phân tích chứng khoán nào cũng đều
quan tâm đến báo cáo tài chính của công ty hay cổ phiếu mà họ đang theo
đuổi. Đó là cơ sở dữ liệu để họ có thể đưa ra những đánh giá về tính linh hoạt,
khả năng sinh lời, khả năng thanh toán của công ty đó. Rõ ràng việc phân tích
và đánh giá các chỉ tiêu tài chính được xây dựng dựa trên các báo cáo tài
chính là công cụ hữu hiệu cho việc đánh giá tiềm năng của các cổ phiếu và
đưa ra quyết định đầu tư hợp lý.
Phạm vi nghiên cứu của đề tài cũng đề cập tới một số các chi tiêu và tỉ
lệ tài chính. Sau đây là các chỉ tiêu được sử dụng trong việc ước lượng mô
hình:
• Chỉ tiêu phản ánh kết quả hoạt động sản xuất kinh doanh của công ty
và tốc độ tăng trưởng
- Doanh thu: đây là yếu tố quan trọng để đánh giá kết quả hoạt động của
công ty.
- Vốn chủ sở hữu: là nguồn vốn thuộc sở hữu của các cổ đông trong công
ty cổ phần. Nguồn vốn chủ sở hữu lớn thể hiện qui mô công ty và nhiều người
cho rằng nó là một sự đảm bảo khi đầu tư vào công ty.
SV: Tạ Thị Thủy Lớp: Toán tài chính 50
12
Chuyên đề thực tập Khoa Toán kinh tế
chuyển các khoản phải thu thành tiền, tuy nhiên nếu hệ số này quá cao thì
chứng tỏ rằng chính sách tín dụng và thu hồi các khoản phải thu của công ty
quá chặt chẽ.
Vòng quay hàng tồn kho sẽ xem xét hiệu quả của công ty trong việc
quản lý và bán hàng trong kho. Đó chính là tiêu chuẩn để đánh giá tính thanh
khoản của hàng tồn kho của một công ty. Nhìn chung, vòng quay này càng
cao sẽ cho thấy dấu hiệu của việc quản lý có hiệu quả hàng tồn kho, và chắc
chắn sẽ đem lại lợi nhuận cho công ty. Hàng tồn kho được bán càng nhanh thì
vốn lưu trong kho càng thấp. Tuy nhiên nếu vòng quay này quá cao cũng có
nghĩa là công ty đang thiếu hoặc bị mất các đơn đặt hàng, giá hàng đang
giảm, hoặc công ty đang thiếu nguyên liệu. Ngược lại nếu hệ số này quá thấp
thì lại là dấu hiệu của việc công ty đang ứ đọng quá nhiều hàng trong kho
hoặc hàng trong kho bị lỗi thời, chất lượng kém… Vòng quay thấp cũng có
thể xuất phát từ việc dự trữ hàng vì những lí do chính đáng. Một điều hết sức
quan trọng nữa, đó là cần phải đánh giá vòng quay hàng tồn kho theo từng
ngành.
Lợi nhuận sau thuế đánh giá tỉ lệ chuyển doanh thu thành thu nhập.
Trên quan điểm của các nhà đầu tư nên tìm những công ty có sự tăng về hệ số
lợi nhuận dòng/doanh thu. Con số này càng thể hiện công ty có sự tốt lên về
quản lý và cả trong hoạt động. Nên so sánh chỉ số này giữa các công ty có
ngành nghề tương đồng. Tiêu chí để xác định là lợi nhuận trước thuế ít nhất
đạt 18% doanh thu, lợi nhuận sau thuế luôn đạt 10% trở lên.
Hệ số lợi nhuận trên các tài sản (ROE) cho chúng ta biết mức thu nhập
thu nhập thu được so với mức độ đầu tư vào tổng tài sản. Khi đầu tư vào 1
đơn vị tài sản sẽ tạo ra bao nhiêu đơn vị lợi nhuận cho công ty.
SV: Tạ Thị Thủy Lớp: Toán tài chính 50
13
một công ty giảm chi trả tức trong một năm kinh doanh có hiệu quả. Tuy
nhiên điều đó cũng có thể được lí giải khi công ty áp dụng chính sách mới,
theo đó giảm cổ tức để tăng vốn mở rộng quy mô và hứa hẹn sẽ đem lại nhiều
lợi nhuận hơn cho các cổ đông.
Hệ số chi trả cổ tức đo lường tỷ lệ phần trăm lợi nhuận ròng trả cho cổ
đông thường dưới dạng cổ tức
• Chi tiêu hoạt động của cổ phiếu trên thị trường.
- Khối lượng giao dịch trung bình của các cổ phiếu: là một chỉ
tiêu tốt để đánh giá tính thanh khoản của cổ phiếu trên thị trường.
- P/E (Price/Earning Ratio) là hệ số giữa giá một cổ phiếu trên
thu nhập của nó. Người ta dùng thu nhập của một cổ phiếu trong bốn quý
trước đó để tính. Ý nghĩa đầu tiên của chỉ số này là biểu hiện mức giá nhà đầu
tư sẵn sàng bỏ ra cho một đồng thu được từ cổ phiếu đó. Tuy nhiên, P/E
thường phản ánh kì vọng của thị trường về sự tăng trưởng của cổ phiếu.
Người ta so sánh P/E của một công ty cao hơn mức bình quân, có nghĩa thị
trường kỳ vọng công ty này sẽ ăn nên làm ra trong một thời gian tới. Công ty
có chỉ số P/E cao chắc chắn phải có lợi nhuận tương lai cao hơn như kì vọng,
nếu không thị trường sẽ tự điều chỉnh, giá cổ phiếu giảm cho đúng với thực
tế.
- Mức vốn hóa thị trường: bằng toàn bộ cổ phiếu của công ty đang lưu
hành trên thị trường nhân với mức giá hiện tại .
1.5. Tổng quan về cổ phiếu ngành ngân hàng
1.5.1.Khái niệm giá trị thị trường của cổ phiếu
Giá trị thị trường là giá trị của cổ phiếu trên thị trường tại thời điểm
hiện tại, được thể hiện trong giao dịch cuối cùng đã được ghi nhận. Giá trị thị
trường còn được gọi là thị giá cổ phiếu, phụ thuộc vào rất nhiều yếu tố, được
xác định bởi quan hệ giữa cung và cầu, do vậy nó có thể thay đổi thường
xuyên.
SV: Tạ Thị Thủy Lớp: Toán tài chính 50
15
SV: Tạ Thị Thủy Lớp: Toán tài chính 50
16
Chuyên đề thực tập Khoa Toán kinh tế
Phần lớn NHTMQD có quy mô vốn và tài sản nổi trội, có năng lực tài
chính để tài trợ cho các dự án lớn và dài hạn. Các NHTMQD là cơ chế quản
trị, đặc biệt là quản trị rủi ro, chưa được áp dụng theo các thông lệ thống nhất.
Hệ thống xếp hạng tín dụng nội bộ, đánh giá rủi ro, chất lượng tín dụng vẫn
đang trong quá trình hoàn thiện. Trong thời gian qua NHNN cũng phải bơm
thêm vốn xử lý các khoản nợ xấu để cải thiện tình hình tài chính của các
NHTMQD.
Ngân hàng thương mại cổ phần
Nhóm NHTMCP hiện chiếm số lượng lớn trong hệ thống các tổ chức
tín dụng Việt Nam, với 37 ngân hàng. Nhưng phần lớn thì các ngân hàng này
có qui mô vừa và nhỏ nhiều ngân hàng có vốn dưới 10.000 tỷ đồng. Vốn điều
lệ giao động lớn, từ 3,000 tỷ đồng đến 20,000 tỷ đồng.
Từ khi nước ta chuyển hệ thống ngân hàng nhà nước thành 2 cấp đồng
thời cho phép các NHTMCP trong nước và nước ngoài hoạt động, môi trường
cạnh tranh ngân hàng đã được tạo ra. Đặc biệt từ khi nước ta mở cửa thị
trường gia nhập tổ chức Thương mại thế giới (WTO), mức độ canh tranh
ngân hàng đã được tăng lên. Một mặt, cạnh tranh đã tạo áp lực buộc các
NHTM phải đổi mới hoạt động hiệu quả hơn. Mặt khác, cạnh tranh làm phá
sản các ngân hàng không đủ sức cạnh tranh.
1.5.3.2.Một số chỉ số đặc trưng phản ánh ngành ngân hàng
• Nguồn vốn vững mạnh
Nguồn vốn mạnh là vấn đề số một để xem xét trước khi đầu tư vào
ngân hàng. Nhà đầu tư có thể nhìn vào một số chỉ tiêu như tỷ số vốn chủ sở
hữu trên tổng tài sản, chỉ số này càng cao càng tốt.
• Lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu (ROE) và trên tổng tài sản (ROA)
Những chỉ tiêu này trên thực tế là tiêu chuẩn để đo mức sinh lời của
ngân hàng. Nhìn chung, nhà đầu tư nên tìm kiếm những ngân hàng liên tiếp
CHƯƠNG 2
ƯỚC LƯỢNG MÔ HÌNH ĐA NHÂN TỐ ĐỐI VỚI CỔ PHIẾU
NGÀNH NGÂN HÀNG TRÊN TTCK VIỆT NAM
2.1. Cơ sở dữ liệu
2.1.1. Các cổ phiếu được lựa chọn
Có 15 cổ phiếu thuộc nhóm ngành ngân hàng trên thị trường chứng
khoán Việt Nam để đưa vào mô hình ước lượng. Đây là những cổ phiếu có
quá trình hoạt động liên tục trong những năm gần đây trên thị trường của
nhóm ngành ngân hàng.
Danh mục cổ phiếu được lựa chọn trong chuyên đề
ACB Ngân hàng Thương Mại Cổ Phần Á Châu
CTG Ngân hàng Thương Mại Cổ Phần Công Thương Việt Nam
EIB Ngân hàng Thương Mại Cổ Phần xuất nhập khẩu Việt Nam
NVB Ngân hàng Thương Mại Cổ Phần Việt Nam
SHB Ngân hàng Thương Mại Cổ Phần Sài Gòn – Hà Nội
STB Ngân hàng Thương Mại Cổ Phần Sài Gòn Thương tín
VCB Ngân hàng Thương Mại Cổ Phần Ngoại Thương Việt Nam
PVF Tổng Công ty Tài Chính Cổ Phần Dầu Khí Việt Nam
MBB Ngân hàng Thương Mại Cổ Phần Quân Đội
HBB Ngân hàng Thương Mại Cổ Phần Hà Nội
DAB Ngân hàng Thương Mại Cổ Phần Đông Á
GB Ngân hàng Thương Mại Cổ Phần Dầu Khí Toàn Cầu
GDB Ngân hàng Thương Mại Cổ Phần Bản Việt
PGB Ngân hàng Thương Mại Cổ Phần Xăng Dầu Petrolimex
TCB Ngân hàng Thương Mại Cổ Phần Kỹ Thương Việt Nam –
Techcombank
SV: Tạ Thị Thủy Lớp: Toán tài chính 50
19
Chuyên đề thực tập Khoa Toán kinh tế
Theo 2 phương pháp tiếp cận:
G_EPS3 Tăng trưởng EPS 3 năm trước
- Khả năng tài chính
N_VCSH Nợ trên vốn chủ sở hữu
CAR Hệ số an toàn vốn
- Khả năng sinh lời
ROA Hệ số sinh lời tài sản
ROE Hệ số sinh lời vốn chủ sở hữu
EBIT Lợi nhuận trước thuế và lãi vay
LNST Lợi nhuận sau thuế
Do số lượng các chỉ số cơ bản phản ánh ngành ngân hàng dù đã được
lựa chọn nhưng vẫn khá nhiều mà số lượng cổ phiếu lại có hạn nên ta sẽ sử
dụng kỹ thuật phân tích thành phần chính để giảm bớt chỉ số chỉ tiêu sẽ được
sử dụng trong mô hình đa nhân tố phía sau.
SV: Tạ Thị Thủy Lớp: Toán tài chính 50
21
Copyright: Tài liệu đại học ©