BăGIÁOăDCăVÀăÀOăTO
TRNGăIăHCăKINHăTăTP.ăHăCHÍăMINH
_______________________ NHăHNG CAăCHÍNH SÁCH
TINăT LÊN TăSUTăSINHăLIă
CăPHIUăăVITăNAM LUNăVNăTHCăSăKINHăT
Tp.ăHăChíăMinhă- Nmă2014
NGÔăTHăTHANHăVÂN
BăGIÁOăDCăVÀăÀOăTOă
TRNGăIăHCăKINHăTăTP.ăHăCHÍăMINHă
_______________________ă
ă
ă
NGÔăTHăTHANHăVÂNă

Tác gi σgô Th Thanh Vơn MC LC

TRANG
TRANG PH BÌA
LI CAM OAN

MC LC
DANH MC CÁC Kụ HIU, CH VIT TT
DANH MC CÁC BNG
DANH MC HÌNH V
TÓM TT 1
CHNG 1: GII THIU 2
1.1 Lý do thc hin đ tƠi 2
1.2 Mc tiêu nghiên cu vƠ cơu hi nghiên cu ca đ tƠi 3
1.2.1 Mc tiêu nghiên cu: 3

3.3.2 Kim tra đa cng tuyn 39
3.3.3 Kim tra phng sai thay đi 40
3.3.4 Kim tra t tng quan 42
3.3.5 Khc phc phng sai thay đi vƠ t tng quan: 43
CHNG 4: KT QU NGHIÊN CU 45
4.1 Kt qu nghiên cu ca mô hình 45
4.1.1 Kim đnh tính dng: 45
4.1.2 Kim tra hin tng đa cng tuyn gia các bin đc lp: 47
4.1.2.1 Kim tra hin tng đa cng tuyn gia bin lưi sut đc mong đi
(IE) vƠ lưi sut không đc mong đi (IU) trong hai mô hình (3.3) và
(3.4) 47
4.1.2.2 Kim tra hin tng đa cng tuyn gia bin lưi sut (I), ri ro
(RISK) vƠ giá tr s sách trên giá tr th trng (BMV) trong mô hình (3.7).48
4.1.2.3 Kim tra hin tng đa cng tuyn gia các bin lưi sut đc
mong đi (IE), bin lưi sut không đc mong đi (IU), ri ro (RISK), giá tr
s sách trên giá tr th trng (BMV) trong mô hình (3.8) 51
4.1.3 Phơn tích kt qu nghiên cu hi quy ca mô hình  mc đ th trng 55
4.1.4 Phơn tích kt qu nghiên cu hi quy ca mô hình  mc đ công ty 58
4.2 Tóm lc kt qu nghiên cu vƠ so sánh vi các nghiên cu thc nghim
khác 61
CHNG 5: KT LUN 66
5.1 Kt lun 66
5.2 Hn ch ca đ tƠi vƠ hng nghiên cu trong tng lai 67
5.2.1 Hn ch ca đ tƠi 67
5.2.2 Hng nghiên cu trong tng lai 68
TÀI LIU THAM KHO
PH LC


ADF: Kim đnh nghim đn v theo Dickey-Fuller m rng
CAPM: Capital Asset Pricing Model ậ Mô hình đnh giá tƠi sn vn
FGLS: Phng pháp bình phng ti thiu tng quát
HNX-Index: Ch s giá chng khoán trên sƠn giao dch HƠ σi
HASTC: SƠn giao dch chng khoán HƠ σi
HτSE: SƠn giao dch chng khoán ThƠnh ph H Chí Minh
MPC: y ban chính sách tin t Anh
σHTW: σgơn hƠng trung ng
OLS: Ordinary Least Squares ậ Mô hình hi quy tuyn tính
VAR: Vector Autoregression - Mô hình véc t t hi quy
VECM: Vector Error Correction Models ậ Mô hình hiu chnh sai s
VN-Index: Ch s giá chng khoán trên sƠn giao dch TP.HCM
Bng 4.11 Kt qu kim tra đa cng tuyn gia bin RISK vi bin IE, IU và BMV
trong mô hình (3.8) 55
Bng 4.12 Phn ng ca th trng chng khoán đi vi thay đi trong lưi sut công
c th trng m ca σgơn hƠng σhƠ nc Vit σam 56
Bng 4.13 Phn ng ca t sut sinh li hƠng ngƠy ca tng c phiu đi vi s
thay đi trong lưi sut công c th trng m ca σgơn hƠng σhƠ nc Vit σam 59
Bng 4.14 Phn ng ca t sut sinh li hƠng ngƠy ca tng c phiu đi vi s
thay đi trong lưi sut công c th trng m ca σgơn hƠng σhƠ nc Vit σam
sau khi khc phc hin tng phng sai thay đi 60
Bng 4.15 Tóm lc kt qu nghiên cu vƠ so sánh vi các nghiên cu thc nghim
trc 64


2
CHNG 1: GII THIU
1.1 Lý do thc hin đ tƠi
Trong lch s kinh t, nhng ngi theo thuyt trng tin cho rng vic s
dng chính sách tin t đ điu tit th trng có th giúp nn kinh t đt đc các
mc tiêu kinh t v mô nh: t l tht nghip thp, t l lm phát thp vƠ tng
trng kinh t cao. Tuy nhiên, nhng quan đim trái ngc li ch ra rng có
nhng lúc chính sách tin t không hiu qu s to ra mt kt qu khác vi các kt
qu d tính ban đu. Vì vy, vic hiu các thay đi ca chính sách tin t truyn ti
vƠo nn kinh t nh th nƠo vƠ th trng phn ng ra sao vi nhng thay đi nƠy lƠ
điu rt quan trng đi vi các nhƠ hoch đnh chính sách cng nh các nhƠ
đu t.
Tuy nhiên, cho đn nay,  các nc đang phát trin có rt ít các nghiên cu
thc nghim tp trung vƠo phơn tích phn ng ca th trng chng khoán đn thay
đi bt ng ca chính sách tin t. Liu rng chính sách tin t có tác đng gì đn
th trng chng khoán ca các quc gia nƠy hay không? σu có thì mc đ tác
đng y ln hay nh? Vì vy đ tƠi kim tra nh hng ca chính sách tin t lên t
sut sinh li ca c phiu trong mt nn kinh t m nh đ đóng góp thêm cho lỦ

1.3 i tng nghiên cu vƠ phm vi nghiên cu:
1.3.1 i tng nghiên cu
i tng nghiên cu ca đ tƠi lƠ t sut sinh li ca ch s Vσ-Index, t
sut sinh li ca ch s HσX-Index, t sut sinh li ca c phiu trên th trng
chng khoán.
1.3.2 Phm vi nghiên cu
 tƠi nghiên cu t sut sinh li ca ch s Vσ-Index, t sut sinh li ca
ch s HσX-Index, t sut sinh li ca c phiu trên th trng chng khoán Vit
σam khi có s thay đi lưi sut công c th trng m trong giai đon t nm 2008
đn nm 2013.
4
 tƠi chn thi đim nghiên cu bt đu t nm 2008 vì th trng chng
khoán Vit σam bt đu phát trin tt hn t khi có s ra đi ca Lut chng khoán
nm 2007. Bên cnh đó, t nm 2008, nghip v th trng m cng có nhng thay
đi nhm bám sát mc tiêu điu hƠnh chính sách tin t vƠ din bin vn bng VσD
ca các t chc tín dng.
D liu nghiên cu đc thu thp, x lỦ, tính toán vƠ phơn tích trong giai
đon t nm 2008 đn nm 2013.
Nghiên cu s dng lưi sut công c th trng m đc σgơn hƠng nhƠ
nc công b.
Ch s Vσ-Index, HNX-Index vƠ giá c phiu đc niêm yt trên sƠn giao
dch chng khoán ThƠnh ph H Chí Minh (HOSE) và sƠn giao dch chng khoán
HƠ σi (HASTC).
1.4 Phng pháp nghiên cu
σghiên cu đc thc hin bng phng pháp phơn tích đnh lng:  tƠi
s dng phng pháp nghiên cu s kin da trên hi quy vi s h tr ca phn
mm Eviews 6.0 đ nghiên cu mi quan h trong s thay đi lưi sut công c th


Lụ Dτ σGHIểσ CU
MC TIểU σGHIểσ CU
PHM VI σGHIểσ CU
C S Lụ THUYT
σGHIểσ CU THC
σGHIM
MÔ HÌσH σGHIểσ CU

THU THP D LIU PHÂσ TệCH & DIσ GII KT QU

KT LUσ

6
1.6 Cu trúc ca đ tƠi:
 tƠi gm 5 chng:
Chng 1: Gii thiu.
Chng 2: Tng quan v chính sách tin t vƠ t sut sinh li chng khoán, các
nghiên cu thc nghim.
Chng 3: Phng pháp nghiên cu.
Chng 4: Kt qu nghiên cu
Chng 5: Kt lun
thông tin t, nhm điu hƠnh khi lng cung vƠ cu tin t bng các bin pháp
nh phát hƠnh tin, chng lm phát, d tr pháp đnh vƠ qun lỦ d tr ngoi t, tái
chit khu các kì phiu vƠ lưi sut, chính sách lưi sut đ đáp ng kp thi nhu cu
giao dch, n đnh sc mua ca đng tin, phát trin sn xut, kinh doanh trong mt
giai đon nht đnh. LƠ mt b phn quan trng trong h thng chính sách vƠ c ch
qun lí kinh t ca nhƠ nc, trên c s vn dng đúng đn quy lut ca sn xut
hƠng hoá vƠ quy lut lu thông tin t đ t chc tt quá trình chu chuyn tin t.
Chính sách tin t nhm đáp ng kp thi nhu cu ca sn xut - kinh doanh, thc
hin s kim tra có hiu lc ca nhƠ nc  tm v mô cng nh  tm vi mô.
Chính sách tin t lƠ mt h thng các bin pháp do ngơn hƠng trung ng
thc hin nhm tác đng lên mc đ hot đng kinh t. Mc tiêu hƠng đu ca ngơn
hƠng trung ng  nhiu nc lƠ kim soát lm phát vƠ giám sát h thng ngơn
hàng. Tuy nhiên, hot đng ca c quan nƠy cng nh hng đn các khía cnh
khác ca nn kinh t, nh mc GDP thc, tht nghip, t giá hi đoái vƠ lưi sut.
8
2.1.1.2 Ni dung
σói đn tin lƠ nói đn s n đnh ca tin, mƠ s n đnh ca tin liên quan
mt thit vƠ chu s rƠng buc bi hot đng ca toƠn h thng ngơn hƠng. Thông
qua các thao tác ca mình, σgơn hƠng Trung ng (σHTW) có th lƠm thay đi
tin t trên tt c các mt: lu lng, chi phí, giá tr. ToƠn b các thao tác có liên
quan đn tin ca σHTW luôn nm trong h thng nhng Ủ đ mang tính chin
lc mƠ ngi ta gi lƠ chính sách tin t. σu chính sách tƠi chính tp trung vƠo
thƠnh phn, kt cu các mc chi phí, thu khóa ca σhƠ nc, thì chính sách tin t
quc gia li tp trung vƠo vic gii quyt kh nng thanh toán cho toƠn b nn kinh
t quc dơn, bao gm:
.


Theo lỦ thuyt kinh t, lưi sut có quan h ngc chiu vi hot đng sn xut, lưi
sut gim kích thích nn kinh t phát trin. Fama (1990) cho rng mt s st gim
lãi sut s lƠm gim chi phí vay ca doanh nghip, khuyn khích doanh nghip m
rng sn xut, qua đó gia tng dòng tin tng lai ca doanh nghip vì th giá
chng khoán s tng vƠ ngc li. Mt khác Asprem (1989) cho rng lưi sut lƠ sut
sinh li an toƠn cho nhƠ đu t gi tit kim so vi các kênh đu t khác, nó có
tng quan dng vi t l chit khu yêu cu, do đó s có tng quan ơm vi t
sut sinh li th trng chng khoán. Các bng chng thc nghim đư ng h quan
đim trên, cho thy mt mi quan h ngc chiu gia lưi sut vƠ t sut sinh li th
trng chng khoán.
* Công c tái cp vn: lƠ hình thc cp tín dng ca σgơn hƠng Trung ng đi vi
các σgơn hƠng thng mi. Khi cp mt khon tín dng cho σgơn hƠng
thng mi, σgơn hƠng Trung ng đư tng lng tin cung ng đng thi to c
s cho σgơn hƠng thng mi to bút t vƠ khai thông kh nng thanh toán ca h.
* Công c lưi sut tín dng: đơy đc xem lƠ công c gián tip trong thc hin
chính sách tin t bi vì s thay đi lưi sut không trc tip lƠm tng thêm hay gim
bt lng tin trong lu thông, mƠ có th lƠm kích thích hay kìm hưm sn xut. C
ch điu hƠnh lưi sut đc hiu lƠ tng th nhng ch trng chính sách vƠ gii
10
pháp c th ca σgơn hƠng Trung ng nhm điu tit lưi sut trên th trng tin
t, tín dng trong tng thi k nht đnh.
Nhóm công c điu chnh cung tin/ t l d tr bt buc
* Công c nghip v th trng m: lƠ hot đng σgơn hƠng Trung ng mua
bán giy t có giá ngn hn trên th trng tin t, điu hòa cung cu v giy t có
giá, gơy nh hng đn khi lng d tr ca các σgơn hƠng thng mi, t đó tác
đng đn kh nng cung ng tín dng ca các σgơn hƠng thng mi dn đn lƠm
tng hay gim khi lng tin t.

nh sau:
R
j
=a
j
+b
j
R
m
+e
j
(2.1)
Trong đó:
R
j
: t sut sinh li ca chng khoán j
a
j
: hng s đc xác đnh bng hƠm hi quy
b
j
: đc tính bng beta lch s ca chng khoán j
R
m
: t sut sinh li ca các ch s th trng
e
j
: sai s ngu nhiên
T phng trình hi quy trên cho thy t sut sinh li ca chng khoán j
trong khong thi gian t chu nh hng bi t sut sinh li ca các ch s th

ca các ch s th trng R
m
theo phng trình hi quy
12

Hình 2.1:  th phng trình hi quy
Chính sách tin t có th đc s dng đ xác đnh lưi sut ngn hn trong
mô hình đnh giá tƠi sn vn nh hng đn li nhun ca công ty.
R
j
= R
f
+ ø (R
m
– R
f
) (2.3)
Vì vy, chính sách tin t có th nh hng đn giá tƠi sn thông qua
các k vng v con đng tng lai ca t giá tin (Belke vƠ Polliet nm 2004).
Bên cnh đó, chính sách tin t đc s dng đ kim soát lm phát, trong đó có
mt tác đng vƠo giá hin ti ca tƠi sn dƠi hn. σh vy, li nhun dƠi hn thng
có cha mt phí bo him lm phát vƠ bt k n lc nƠo trong vic thao túng t l
lm phát kt qu lƠ s thao túng s lng li nhun.
13

s hƠm Ủ nh:
R
t
= f (i, r
ft
) (2.5)
2.2 Các nghiên cu thc nghim
Có nhiu nghiên cu v nh hng ca chính sách tin t lên giá tƠi sn 
các nc phát trin (Bredin et al.,2007; Chuliá et al, 2010; Farka, 2009; Konrad,
2009; Lobo, 2000: Rigobon và Sack, 2004; Thorbecke, 1997 ) cho rng hot đng
ca chính sách tin t có liên quan đn s thay đi trong giá c phiu. σhng
nghiên cu v nh hng ca chính sách tin t lên giá c phiu  mc đ tng th
vƠ không tng th cho rng s thay đi không mong đi trong chính sách tin t có
nh hng đn giá c phiu (Bernanke vƠ Kuttner, 2005; Chuliá et al, 2010; Lobo,
2000 ). Mt s nghiên cu cho rng giá c phiu phn ng tiêu cc khi lưi sut
tng (Bernanke vƠ Kuttner, 2005; Bredin et al.,2007; Chuliá et al, 2010; Farka,
14
2009; Rigobon và Sack, 2004 ).  tƠi s trình bày c th hn mt s nghiên cu
thc nghim di đơy:
Riggobon vƠ Sack (2004) nghiên cu s tng tác gia chính sách tin t và
giá tƠi sn da vƠo phng pháp nghiên cu s kin. σghiên cu s dng các bin
lưi sut dƠi hn (lưi sut trái phiu k hn 06 tháng, 02 nm, 05 nm, 10 nm vƠ
30 nm), lưi sut ngn hn (lưi sut eurodollar k hn 3 tháng) t sut sinh
li ca ch s S & P 500, σASDAQ t ngƠy 03 tháng 01 nm 1994 đn
ngƠy 26 tháng 11 nm 2001. Kt qu nghiên cu cho thy mt s gia tng 25
đim c bn trong lưi sut 03 tháng lƠm gim 1,7% ch s S&P 500 vƠ lƠm gim
2,4% ch s σASDAQ. σh vy, vic gia tng các mc lưi sut ngn hn có tác