BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC CÔNG NGHỆ TP.HCM

NGUYỄN THỊ BÍCH LIÊN
NGHIÊN C
ỨU TÁC ĐỘNG CỦA ĐÒN BẨY
TÀI CHÍNH Đ
ẾN D
ÒNG TIỀN TỰ DO CỦA
CÁC CÔNG TY NIÊM Y
ẾT TRÊN THỊ
TRƯ
ỜNG CHỨNG KHOÁN TP.HCM
LUẬN VĂN THẠC SỸ
Chuyên ngành: Kế toán
Mã số ngành: 60340301
TP.H
ồ Chí Min
h, tháng 04 năm 2015
BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC CÔNG NGHỆ TP.HCM

NGUYỄN THỊ BÍCH LIÊN
NGHIÊN CỨU TÁC ĐỘNG CỦA ĐÒN BẨY
TÀI CHÍNH Đ
ẾN D
ÒNG TIỀN TỰ DO CỦA
CÔNG TY NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG
CH
ỨNG KHOÁN TP.HCM
LUẬN VĂN THẠC SỸ

5
Ủy viên, Thư k
ý
Xác nhận của Chủ tịch Hội đồng đánh giá Luận sau khi Luận văn đ
ã đư
ợc
sửa chữa (nếu có).
Chủ tịch Hội đồng đánh giá LV
TRƯỜNG ĐH CÔNG NGHỆ TP. HCM
PHÒNG QLKH – ĐTSĐH
CỘNG HÒA XÃ HỘI CHỦ NGHĨA VIỆT NAM
Độc lập – Tự do – Hạnh phúc
TP. HCM, ngày … tháng… năm 201 …
NHIỆM VỤ LUẬN VĂN THẠC S
Ĩ
Họ tên học viên: NGUYỄN THỊ BÍCH LIÊN Giới tính: Nữ
Ngày, tháng, năm sinh: 12/08/1981 Nơi sinh: Tây Ninh
Chuyên ngành: Kế toán MSHV: 1341850025
I- Tên đề tài:
Nghiên cứu tác động của đòn bẩy tài chính đến dòng tiền tự do của các công ty niêm
yết trên thị trường chứng khoán TP.HCM
II- Nhiệm vụ và nội dung:
Nghiên cứu tác động của đ
òn b
ẩy tài chính đến dòng tiền tự do tại các công ty niêm
yết trên thị trường chứng khoán TP.HCM dựa trên các lý thuyết về dòng tiền tự do
và các nghiên cứu trước đây trên thế giới c
ũng như
ở Việt Nam, tác giả xây dựng
mô hình nghiên cứu tác động của đ

Nguyễn Thị Bích Liên
ii
LỜI CẢM ƠN
Tôi xin trân trọng cám ơn TS Trần Anh Tuấn, thầy đ
ã hư
ớng dẫn tôi tận
tình,
đóng góp nhi
ều ý kiến quý báo c
ũng nh
ư đ
ộng viên giúp tôi hoàn thành luận
văn này.
Tôi xin trân trọng cảm ơn đến tất cả các thầy cô vì kiến thức cũng như
kinh nghiệm từ bài giảng mà các thầy cô đ
ã truy
ền đạt trong quá trình học tập tại
trường Đại học công nghệ TPHCM.
Học viên thực hiện luận văn
Nguyễn Thị Bích Liên
iii
TÓM TẮT
Bài nghiên cứu này kiểm tra tác động của đ
òn b
ẩy tài chính đến dòng tiền
tự do tại các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán TP.HCM. Mẫu gồm
320 quan sát nghiên cứu dữ liệu của 80 công ty trong giai đoạn 2010-2013. Mô
hình nghiên cứu sử dụng dữ liệu bảng (panel data) được thực hiện hồi quy bằng
phần mềm thống kê Stata 12 Kết quả nghiên cứu cho thấy rằng, dòng tiền tự do
trung bình của các công ty là 28,625%, Tỷ lệ nợ dài hạn, Tobin Q và tỷ suất lợi

2.1.1 lý thuyết đánh đổi 5
2.1.2 Lý thuyết trật tư phân hạng 5
2.1.3 Lý thuyết dòng tiền 6
2.1.3.1 Khái niệm dòng tiền 6
2.1.3.2 Các bộ phận cấu thành dòng tiền 6
2.1.3.3 Dòng tiền giữa công ty và thị trường tài chính 9
2.1.4 Lý thuyết dòng tiền tự do 11
2.1.5 Lý thuyết chi phí đại diện 12
2.1.5.1 Khái niệm 13
2.1.5.2 Các mối quan hệ đại diện 14
2.1.6 Đ
òn b
ẩy tài chính 15
2.1.7 Tính thanh khoản 16
2.2 Các nghiên cứu trước 17
2.3 Các yếu tố được sử dụng làm đ
òn b
ẩy tác động đến dòng tiền tự do 26
2.3.1Tỷ lệ nợ trên vốn chủ sở hữu 26
2.3.2 Tỷ lệ nợ dài hạn 26
2.3.3 Quy mô công ty 27
vi
2.3.4 Lợi nhuận 27
2.3.5 Quyền sở hữu quản lý 27
2.3.6 Tobin’Q 27
2.3.7 Tỷ suất lợi nhuận trên tổng tài sản (ROA) 28
2.3.8 Chi trả cổ tức 28
CHƯƠNG III: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 32
3.1 Quy trình nghiên cứu 33
3.2 Dữ liệu nghiên cứu 34

4.6.3 Tobin’Q 53
4.6.4. Tỷ suất lợi nhuận trên tổng tài sản 54
CHƯƠNG V: KẾT LUẬN 57
5.1 Kết luận 57
5.2. Giải pháp gợi ý 58
5.3. Hạn chế 59
5.4 Hướng nghiên cứu tiếp theo 60
Tài liệu tham khảo
viii
DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT
Viết tắt Tiếng việt Tiếng Anh
D/E Tỷ lệ nợ trên vốn chủ sở hữu Debt to equity ratio
FCF Dòng tiền tự do Free cash flow
LTDR Tỷ lệ nợ dài hạn Long term debt ratio
SIZE Quy mô công ty Firm size
PRFT Lợi nhuận Profit
MGR Quyền sở hữu quản lý Managerial Ownership
TOBINQ Tobin’Q
ROA Tỷ suất lợi nhuận trên tài sản Return on asset
DIV Chi trả cổ tức Pay dividends
FBR Cục dự trữ liên bang của Mỹ Federal Reserve System
ix
DANH MỤC CÁC BẢNG
Bảng 2.3. Tổng hợp mối tương quan giữa các biến và dòng tiền tự do của
các nghiên cứu trước 29
Bảng 3.1. Bảng tổng hợp các biến và kỳ vọng về dấu 39
Bảng 4.1. Bảng thống kê mô tả giữ các biến trong mô hình 42
Bảng 4.2. Hệ số tương quan Pearson 45
Bảng 4.3: Hệ số phóng đại phương sai 47
Bảng 4.4: Bảng phân tích kết quả hồi quy đa biến 48

tiền tự do chứng tỏ rằng doanh nghiệp đ
ã b
ỏ qua các cơ hội đầu tư và đang nắm
giữ tiền một cách bị động.
Từ những vấn đề nêu trên ta thấy rằng dòng tiền tự do là tài sản có tính
thanh khoản cao và đóng một vai trò hết sức đặc biệt đối với mọi hoạt động một
công ty dưới sự kiểm soát của nhà quản trị. Bên cạnh đó, d
òng ti
ền tự do c
ũng r
ất
hữu ích trong việc đánh giá sức khỏe tài chính của công ty. Như vậy, tiền tự do
trung bình trong doanh nghiệp Việt Nam ở mức bao nhiêu, cao hơn hay thấp hơn
so với các quốc gia trên thế giới. Nhận thấy được vấn đề đó, tác giả nghiên cứu
“Tác động của đ
òn b
ẩy tài chính đến dòng tiền tự do của các công ty niêm yết
trên thị trường chứng khoán TPHCM” nhằm đề xuất một số giải pháp cho cho
các nhà quản trị công ty trong việc quản lý dòng tiền tự do.
1.2 Tính cấp thiết của đề tài
Tiền tự do là tiền nhàn rỗi trong doanh nghiệp. Jensen (1986) cho rằng quá nhiều
dòng tiền tự do sẽ gây ra mất đoàn kết nội bộ và lãng phí lợi ích của công ty, dẫn
đến chi phí đại diện là một gánh nặng lớn có của cổ đông. Trong một công ty
quyền sở hữu và quản lý bởi một người duy nhất thì không có vấn đề tồn tại về
chi phí đại diện vì không có xung
đ
ột lợi ích, điều này là ưu điểm của doanh
2
nghiệp tư nhân. Tuy nhiên chi phí đại diện luôn là vấn đề nhức nhối trong các
công ty cổ phần do luôn tồn tại mâu thuẩn về lợi ích giữa các thành phần trong

yết trên sàn giao dịch chứng khoán TPHCM?
1.5. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu
Đối tượng nghiên cứu: Đề tài tập trung nghiên cứu tác động của đ
òn b
ẩy
tài chính của dòng tiền tự do tại các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán
3
TP.HCM.
Phạm vi nghiên cứu bao gồm: các công ty phi tài chính được niêm yết
trên thị trường chứng khoán TP.HCM trong giai đoạn từ năm 2010 – 2013.
1.6. Phương pháp nghiên cứu
Để trả lời cho các câu hỏi nghiên cứu trên, tác giả đ
ã s
ử dụng các lý thuyết
như l
ý thuy
ết đánh đổi, lý thuyết trật tự phân hạng , lý thuyết dòng tiền, lý thuyết
dòng tiền tự do lý thuyết chi phí đại diện, lý thuyết đ
òn b
ẩy tài chính, tính thanh
khoản để làm cơ sở lý thuyết cho đề tài nghiên cứu.
Sau đó tác giả tiến hành xây dựng mô hình nghiên cứu thông qua các bài
nghiên cứu trước đây và khung l
ý thuy
ết đ
ã ch
ọn. Sử dụng phương pháp định
lượng với mô hình hổi quy đa biến bằng cách dùng phần mềm Stata 12 với
phương pháp ước lượng Pooled OLS để xử lý và phân tích hồi quy dữ liệu để
đánh giá tác động của đ

đây và các nhân tố được sử dụng làm đ
òn b
ẩy tác động dòng tiền tự do của các
công ty, từ đó h
ình thành mô hình nghiên c
ứu và đề xuất các giả thuyết cho mô
hình nghiên cứu.
 Chương 3: phương pháp nghiên cứu
Chương này trình bày quy trình nghiên cứu, dữ liệu nghiên cứu, mô hình
nghiên cứu và đo lường các biến trong mô hình nghiên cứu.
 Chương 4: kết quả nghiên cứu
Chương này s
ẽ
b
ắt đầu
v
ới phần tr
ình bày
và phân tích các s
ố liệu thống k
ê
mô t
ả
c
ủa nghiên cứ
u. Sau đó, phân tích tương quan đơn gi
ữa các biến và phân tích hồi
quy.
 Chương 5: Kết luận
Chương này ghi nhận những kết luận quan trọng từ đề tài nghiên cứu,

đánh đổi giữa chi phí và lợi ích của doanh nghiệp. Tài trợ bằng vốn vay nợ tạo ra
“lá chắn thuế” cho doanh nghiệp, đồng thời giảm mức độ phân tán các quyết định
quản lý (đặc biệt với số lượng hạn chế cơ hội kinh doanh và đầu tư). Gánh nặng
nợ, mặt khác, tạo áp lực với doanh nghiệp. Chi phí vay nợ có tác động đáng kể
tới vận hành kinh doanh, thậm chí, dẫn tới đóng cửa doanh nghiệp. Tài trợ từ vốn
góp cổ phần không tạo ra chi phí sử dụng vốn cho doanh nghiệp. Tuy nhiên, các
cổ đông có thể can thiệp vào hoạt động điều hành doanh nghiệp. Kỳ vọng cao
vào hiệu quả sản xuất kinh doanh của các nhà đầu tư c
ũng t
ạo sức ép đáng kể cho
đội ng
ũ qu
ản lý.
2.1.2. Lý thuyết trật tự phân hạng.
Lý thuyết trật tự phân hạng của Myers (1984) cho rằng, các công ty tài trợ
cho các khoản đầu tư đầu tiên là lợi nhuận giữ lại, sau đó là vay nợ và cuối cùng
là vốn chủ sở hữu. Mục đích thứ tự của việc tài trợ này là để tối thiểu hóa chi phí
bất cân xứng thông tin và các chi phí tài chính khác. Lý thuyết này cho các rằng
công ty không có các mức chi tiêu tiền mặt, thay vào đó tiền mặt được dùng như
6
tấm đệm giữ lợi nhuận giữ lại và nhu cầu đầu tư. V
ì v
ậy, khi dòng tiền hoạt động
hiện tại đủ để tài trợ cho đầu tư mới, công ty thực hiện trả nợ và tích l
ũy ti
ền mặt.
Khi lợi nhuận giữ lại không đủ cho đầu tư hiện tại, công ty sử dụng tiền mặt đ
ã
tích l
ũy và n

báo cáo tài chính là dòng tiền thực tế của công ty. Một báo cáo kế toán chính
thức nằm trong hệ thống báo cáo tài chính là báo cáo lưu chuyển tiền tệ giúp giải
thích sự thay đổi trong kế toán tiền mặt và các khoản tương đương tiền.
David Hiller et al (2012) xác định dòng tiền của một công ty đến hoặc đi
vào ba lĩnh vực chính: các hoạt động kinh doanh, CF (O); các hoạt động đầu tư,
CF (I) và các hoạt động tài chính, CF (F). Giá trị tài sản của một công ty luôn
bằng tổng giá trị của các khoản công nợ và giá trị vốn cổ phần, dòng tiền thuần
trong một công ty trong một giai đoạn cụ thể là tổng của các luồng tiền phát sinh
từ hoạt động, đầu tư và hoạt động tài chính. Một dòng tiền âm đại diện cho sự
biến động tiền mặt của công ty.
.
7
NCF = CF(O) + CF(I) + CF(F)
* Dòng ti
ền từ hoạt dộng
kinh doanh (CF(O): là ti
ền thuần c
ung c
ấp bởi các hoạt
đ
ộng
kinh doanh.Theo chu
ẩn mực kế toán 24 ( VAS) thì :
Dòng ti
ền phát sinh từ hoạt động kinh doanh là luồng tiền có liên quan
đ
ến các hoạt động tạo ra doanh thu chủ yếu của doanh nghiệp, nó cung cấp thông
tin cơ b
ản để đánh giá khả n
ăng t

ương, tiền thưởng, trả hộ người lao
đ
ộng về bảo hiểm, trợ cấp ;
- Ti
ền chi trả lãi vay;
- Ti
ền chi nộp thuế thu nhập doanh nghiệp;
- Ti
ền thu do đ
ược hoàn thuế;
- Ti
ền thu do được bồi thường, được phạt do khách hàng vi phạm hợp
đ
ồng kinh
t
ế;
- Ti
ền chi trả công ty bảo hiểm về phí bảo hiểm, tiền bồi thường và các khoản
ti
ền khác theo hợp đồng bảo hiểm;
- Tiền chi trả do bị phạt, bị bồi thường do doanh nghiệp vi phạm hợp đồng kinh
t
ế.
8
Các lu
ồng tiền li
ên quan đến mua, bán chứng
khoán vì m
ục đích th
ương mại

- Ti
ền chi cho vay đối với bên khác, trừ tiền chi cho vay của ngân hàng, tổ chức
tín d
ụng và các tổ chức tài chính; tiền
chi mua các công c
ụ nợ của các đơn vị
khác, tr
ừ trường hợp tiền chi mua các công cụ nợ được coi là các khoản tương
đương ti
ền và mua các công cụ nợ dùng cho mục đích thương mại;
- Tiền thu hồi cho vay đối với bên khác, trừ trường hợp tiền thu hồi cho vay c ủa
ngân hàng, t
ổ chức tín dụng và các tổ chức tài chính; tiền thu do bán lại các công
c
ụ nợ của đ
ơn vị khác, trừ trường hợp thu tiền từ bán các công cụ nợ được coi là
các kho
ản tương đương tiền và bán các công cụ nợ dùng cho mục đích thương
m
ại;
- Ti
ền chi
đ
ầu tư góp vốn vào đơn vị khác, trừ trường hợp tiền chi mua cổ phiếu
vì m
ục đích th
ương mại;
- Tiền thu hồi đầu tư góp vốn vào đơn vị khác, trừ trường hợp tiền thu từ bán lại
c
ổ phiếu đ

h
ạn;
- Ti
ền chi trả các khoản nợ gốc đ
ã vay;
- Ti
ền chi trả nợ thuê tài chính;
- C
ổ tức, lợi nhuận đ
ã trả cho chủ sở hữu.
2.1.3.3 Dòng tiền giữa công ty và thị trường tài chính
Theo David Hiller et al (2012) thì trong mỗi công ty sẽ luôn có một người
chịu trách nhiệm về nhiệm vụ quản lý tài chính. Công việc quan trọng nhất của
một nhà quản lý tài chính là phải tạo ra giá trị từ ngân sách vốn của công ty, tài
chính hiện tại của công ty và các hoạt động về vốn lưu động ròng. Như vậy làm
thế nào để quản lý tài chính tạo ra giá trị? Câu trả lời là các công ty cần phải:
- Hãy thử để mua tài sản để nó tạo ra tiền nhiều hơn chi phí mà họ đ
ã b
ỏ ra.
- Bán trái phiếu, cổ phiếu và các công cụ tài chính khác để huy động một
lượng tiền mặt nhiều hơn là chi phí mà họ đ
ã b
ỏ ra.
Vì vậy, các công ty phải tạo dòng tiền nhiều hơn khối lượng vốn ban đầu .
Dòng tiền trả cho trái chủ và cổ đông của công ty phải lớn hơn d
òng ti
ền đưa vào
các công ty của các trái chủ và cổ đông. Để có thể quan sát rõ h
ơn , David Hiller
et al ( 2012) đ

Nợ dài hạn
Vốn cổ phần
Tiền mặt do phát hành chứng khoán bởi
công ty( A)
TM từ tài sản công ty( C))
Tái đầu tư d
òng ti
ền
(E)
Chính Phủ (D)
Tổng giá trị của
công ty từ các nhà
đầu tư trên thị
trường tài chính
Tổng giá trị tài sản
11
Theo thời gian, nếu tiền trả cho các cổ đông và trái chủ (F) nhiều hơn so với tiền
mặt thu được ở các thị trường tài chính (A), khi đó giá trị sẽ được tạo ra.
2.1.4 Lý thuyết về dòng tiền tự do (Free cash flow theory)
Dòng tiền tự do là dòng tiền hiện hành có trong doanh nghiệp. Đây là
dòng tiền có được sau khi mua TSCĐ, sản phẩm mới, vốn lưu động cần thiết để
duy trì hoạt động của công ty. Jensen (1986) định ngh
ĩa D
òng ti
ền tự do là khối
lượng tiền mặt dôi ra để tài trợ cho các dự án NPV dương. Dòng tiền tự do đại
diện cho lượng tiền mặt mà doanh nghiệp có được sau khi để lại một phần để duy
trì hoặc mở rộng các tài sản phục vụ cho sản xuất kinh doanh. Từ đó, dòng tiền
tự do là tài nguồn tài chính được thực hiện theo quyết định phân bổ của quản lý,
nó còn