BỘ TÀI CHÍNH
TRƯỜNG ĐẠI HỌC TÀI CHÍNH-MARKETING

--------------PHẠM HỒ TRÚC THI

NGHIÊN CỨU CÁC YẾU TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN
CHÍNH SÁCH CỔ TỨC CỦA CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT
TRÊN SỞ GIAO DỊCH CHỨNG KHOÁN TP.HCM
Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng
Mã số: 60340201

GVHD:VS.TSKH. NGUYỄN VĂN ĐÁNG

TP. HCM, tháng 04/2015


NHẬN XÉT CỦA GIÁO VIÊN HƯỚNG DẪN
............................................................................................................................................
............................................................................................................................................
............................................................................................................................................
............................................................................................................................................
............................................................................................................................................
............................................................................................................................................
............................................................................................................................................
............................................................................................................................................
............................................................................................................................................
............................................................................................................................................
............................................................................................................................................
............................................................................................................................................
............................................................................................................................................
............................................................................................................................................

3

1.3 Mục tiêu và câu hỏi nghiên cứu ..........................................................................3
T
5
3

T
5
3

1.3.1 Mục tiêu nghiên cứu ......................................................................................3
T
5
3

T
5
3

1.3.2 Câu hỏi nghiên cứu ........................................................................................3
T
5
3

T
5
3

1.4 Phạm vi và đối tượng nghiên cứu .......................................................................3


T
5
3

CHƯƠNG 2: CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ CHÍNH SÁCH CỔ TỨC ................................6
T
5
3

T
5
3

2.1. Những vấn đề lý luận liên quan đến đề tài .......................................................6
T
5
3

T
5
3

2.1.1. Tổng quan cổ tức...........................................................................................6
T
5
3

T
5

T
5
3

T
5
3

2.2.3.1 Khả năng sinh lời ......................................................................................27
T
5
3

T
5
3

2.2.3.2. Cơ hội tăng trưởng ..................................................................................29
T
5
3

T
5
3

2.2.3.3. Qui mô công ty: ........................................................................................30
T
5
3

3

CHƯƠNG 3: THIẾT KẾ MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU .............................................33
T
5
3

T
5
3

3.1. Quy trình nghiên cứu ........................................................................................33
T
5
3

T
5
3

3.2. Mô tả dữ liệu ......................................................................................................33
T
5
3

T
5
3

3.2. Giả thiết nghiên cứu và biến đại diện ..............................................................34

3

T
5
3

3.4.2. Tỷ lệ cổ tức công bố ....................................................................................40
T
5
3

T
5
3

3.4.2. Tỷ lệ chi trả cổ tứctại HOSE ......................................................................41
T
5
3

T
5
3

3.4.3. Tỷ suất cổ tức tại HOSE .............................................................................42
T
5
3

T

4.1.1.1. Giá trị trung bình của tỷ lệ chi trả cổ tức và tỷ suất cổ tức .................43
T
5
3

T
5
3

4.1.1.2. Giá trị trung bình của các biến...............................................................44
T
5
3

T
5
3

4.1.1.3. Nhóm công ty chi trả cổ tức và không chi trả cổ tức ............................44
T
5
3

T
5
3

4.1.1.4. Nhóm công ty có tỷ lệ chi trả tiền mặt cao và thấp hơn so với trung
bình (44,50%) ........................................................................................................46
T

T
5
3

4.1.2.1. Kiểm định mô hình hồi qui logit trong phương pháp Maximum
Likelihood ..............................................................................................................50
T
5
3

T
5
3

4.1.2.1. Công ty chi trả cổ tức và không chi trả cổ tức ......................................50
T
5
3

T
5
3

4.1.2.2. Công ty có TLCTCT cao và TLCTCT thấp..........................................54
T
5
3

T
5

T
5
3

T
5
3

4.2.2. Cơ hội tăng trưởng .....................................................................................59
T
5
3

T
5
3

4.2.3. Qui mô công ty ............................................................................................60
T
5
3

T
5
3

4.2.4. Đòn bẩy tài chính: .......................................................................................60
T
5
3

5
3

CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN VÀ KHUYẾN NGHỊ......................................................63
T
5
3

T
5
3

5.1. Kết luận ..............................................................................................................64
T
5
3

T
5
3


5.1.1. Khả năng sinh lời ........................................................................................64
T
5
3

T
5
3

5
3

T
5
3

5.1.6. Lượng tiền mặt nắm giữ .............................................................................65
T
5
3

T
5
3

5.2. Khuyến nghị .......................................................................................................65
T
5
3

T
5
3


DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT
HOSE: Sở Giao Dịch Chứng Khoán Thành Phố Hồ Chí Minh
CTCP: Công ty cổ phần
TTCK: Thị trường chứng khoán

5
3

T
5
3
U

Bảng 4: Các biến chính trong nghiên cứu Malinee Ronapat (2004) .............................18
TU
5
3

T
5
3
U

Bảng 5: Các biến chính trong nghiên cứu Fama và French (2001) ...............................20
TU
5
3

T
5
3
U

Bảng 6: tóm tắt phương pháp nghiên cứu của các nghiên cứu nước ngoài...................21
TU

5
3

T
5
3
U

Bảng 10: Tỷ lệ cổ tức công bố so với mệnh giá ............................................................40
TU
5
3

T
5
3
U

Bảng 11: Thống kê tỷ lệ chi trả cổ tức ..........................................................................41
TU
5
3

T
5
3
U

Bảng 12: Thống kê tỷ suất cổ tức ..................................................................................42
TU

TU
5
3

T
5
3
U

Bảng 16: Giá trị trung bình của các biến trong mỗi nhóm công ty có TLCTCT tiền mặt
cao hơn giá trị trung bình và nhóm công ty có TLCTCT tiền mặt thấp hơn giá trị trung
bình 44,50%. ..................................................................................................................47
TU
5
3

T
5
3
U

Bảng 17: Giá trị trung bình của các biến trong mỗi nhóm công ty có TSCT cao và
nhóm công có TSCT thấp so với giá trị trung bình 5,75%............................................48
TU
5
3

T
5
3

T
5
3
U

Bảng 21: kết quả hồi qui giữa nhóm công ty chi trả cổ tức bằng tiền mặt và cổ phiếu và
nhóm không chi trả cổ tức bằng tiền mặt và cổ phiếu (n=244 quan sát).......................53
TU
5
3

T
5
3
U

Bảng 22: kết quả hồi qui logit giữa nhóm công ty có TLCTCT cao và TLCTCT thấp
(n=612 quan sát) ............................................................................................................54
TU
5
3

T
5
3
U

Bảng 23: kết quả hồi qui logit giữa nhóm công ty có TSCT cao và nhóm công ty có
TSCT thấp so với giá trị trung bình 5,71% (n=612 quan sát). ......................................55
TU

DANH MỤC CÁC HÌNH, SƠ ĐỒ, ĐỒ THỊ
Hình 1: tỷ lệ cổ tức công bố so với mệnh giá ................................................................40
TU
5
3

T
5
3
U

Hình 2: Tỷ lệ chi trả cổ tức ............................................................................................41
TU
5
3

T
5
3
U

Hình 3: Tỷ suất cổ tức ...................................................................................................42
TU
5
3

T
5
3
U

thông qua việc này thì giá cổ phiếu công ty mình sẽ ổn định và luôn có xu hướng tăng,
giá trị thị trường của công ty tăng (đây chính là mục tiêu của các nhà quản trị tài
chính) nhưng vẫn đảm bảo đủ vốn cho các nhu cầu chi tiêu của công ty. Đây là một
“bài toán khó”(Black, 1976) chưa có lời giải thỏa đáng cho bài toán này. Theo Miller
và Modigliani (1961) thì chính sách phân phối cổ tức không làm tăng giá trị công ty.
Vậy thì tại sao có một số CTCP niêm yết trên sàn HOSE lại phân phối cổ tức và một
số khác lại không phân phối, một số phân phối cổ tức cao và một số khác lại phân phối
cổ tức thấp, một số công ty có hình thức phân phối cổ tức bằng tiền mặt và một số
khác lại phân phối cổ tức bằng cổ phiếu.Để giải thích cho những điều nêu trên, tác giả
chọn thực hiện đề tài “nghiên cứu các yếu tố ảnh hưởng đến chính sách cổ tức của
các công ty niêm yết trên Sở Giao Dịch Chứng Khoán TP.HCM”. Cụ thể, đề tài
này sẽ phân tích các nhân tố thuộc về đặc điểm của công ty tác động đến chính sách
phân phối cổ tức của công ty và kiến nghị một số giải pháp cho chính sách cổ tức công
ty niêm yết trên HOSE và cho cả nhà đầu tư.
Trang 1


1.2 Tình hình nghiên cứu đề tài
Có nhiều nghiên cứu trên thế giới đi tìm lời giải thích cho lý do tại sao các công
ty lại phân phối cổ tức khi có nghiên cứu cho rằng chính sách phân phối cổ tức không
làm tăng giá trị tài sản công ty (Miller & Modigliani, 1961). Ở các nước đã phát triển
có nghiên cứu của Fama và French (2001), Denis và Osobov (2008),…. Ở những nước
mới nổi có nghiên cứu của Zainul Kisman (2013), Ming-Hui, Mei-Chu Ke, Day-Yang
Liu và Yen-Sheng Huang (2011), Yordying Thanatawee (2011), Xi He et al (2009),
Malinee Ronapat (2004), Aivazian, Booth và Cleary(2003),….Tuy nhiên những
nghiên cứu này chưa đạt được sự đồng thuận cao, có những nghiên cứu kết quả của nó
ủng hộ lý thuyết vòng đời (Fama và French (2001); Ming-Hui Wang et al.(2011);
Yordying Thanatawee(2011)), nghiên cứu khác hổ trợ lý thuyết dòng tiền tự do
(Yordying Thanatawee (2011), Aivazian et al. (2003)), có nghiên cứu ủng hộ lý thuyết
đáp ứng nhu cầu khách hàng (Xi He et al (2009)). Ở Việt Nam cũng có nhiều đề tài

P

thích của các biến độc lập đối với biến phụ thuộc không cao, mức độ phù hợp của hàm
hồi qui mẫu so với tổng thể không cao.Vì vậy rất cần thiết phải có một phương pháp
nghiên cứu đáng tin cậy hơn để phân tích đầy đủ về chính sách phân phối cổ tức của
các công ty niêm yết trên TTCK Việt Nam, cụ thể là trên Sở Giao Dịch Chứng Khoán
Thành phố Hồ Chí Minh. Trên cơ sở đó kiến nghị một số giải pháp dành cho công ty
niêm yết và cho các nhà đầu tư.
Trang 2


1.3 Mục tiêu và câu hỏi nghiên cứu
1.3.1 Mục tiêu nghiên cứu
Xác định những yếu tố ảnh hưởng đến chính sách cổ tức của các công ty niêm
yết trên sàn HOSE.
Những yếu tố này tác động như thế nào đến chính sách cổ tức
Đề xuất một số gợi ý dành cho nhà đầu tư.
1.3.2 Câu hỏi nghiên cứu
Khả năng sinh lời có ảnh hưởng đến chính sách cổ tức của các công ty niêm yết
không? Nếu có thì ảnh hưởng cùng chiều hay ngược chiều?
Cơ hội tăng trưởng có ảnh hưởng đến chính sách cổ tức của các công ty niêm yết
không? Nếu có thì ảnh hưởng cùng chiều hay ngược chiều?
Qui mô công ty có ảnh hưởng đến chính sách cổ tức của các công ty niêm yết
không? Nếu có thì ảnh hưởng cùng chiều hay ngược chiều?
Đòn bẩy tài chính có ảnh hưởng đến chính sách cổ tức của các công ty niêm yết
không? Nếu có thì ảnh hưởng cùng chiều hay ngược chiều?
Khả năng thanh khoản có ảnh hưởng đến chính sách cổ tức của các công ty niêm
yết không? Nếu có thì ảnh hưởng cùng chiều hay ngược chiều?
Lượng tiền mặt nắm giữ có ảnh hưởng đến chính sách cổ tức của các công ty
niêm yết không? Nếu có thì ảnh hưởng cùng chiều hay ngược chiều?

theo tiêu chí (chi trả cổ tức và không chi trả cổ tức, chi trả cổ tức tiền mặt và không trả
cổ tức tiền mặt, chi trả cổ tức bằng cổ phiếu và không trả cổ tức bằng cổ phiếu).
1.6 Ý nghĩa khoa học và thực tiễn của đề tài
• Cung cấp thêm sự hiểu biết về chính sách phân phối cổ tức, một vấn đề nan giải
mà cho đến nay vẫn còn tranh luận rất nhiều trong giới nghiên cứu tài chính bằng việc
cung cấp thêm bằng chứng về chính sách phân phối cổ tức ở một thị trường mới nổi là
Việt Nam.
• Góp phần giúp các công ty niêm yết trên TTCK Việt Nam có chiến lược phân
phối cổ tức phù hợp trong thời gian tới.
• Góp phần giúp nhà đầu tư có thêm thông tin để lựa chọn danh mục phù hợp với
chiến lược đầu tư của mình.
• Nhờ đó, góp phần phát triển TTCK Việt Nam bền vững.

Trang 4


1.7 Bố cục của luận văn
Luận văn này được chia làm 5 chương:
Chương 1 giới thiệu tổng quát về đề tài, cho biết động cơ thúc đẩy tác giả thực
hiện đề tài này, mục tiêu tác giả muốn đạt được, phương pháp để đạt được mục tiêu và
ý nghĩa của đề tài.
Chương 2 sẽ trình bày những lý luận liên quan đến đề tài, một số khái niệm chính
được sử dụng trong luận văn và lược khảo một số công trình nghiên cứu ở nước ngoài
liên quan đến luận văn.
Chương 3 tác giả đưa ra mô hình nghiên cứu cho luận văn của mình, thiết kế qui
trình nghiên cứu, mô tả dữ liệu, đặt ra các giả thiết nghiên cứu và định nghĩa biến được
sử dụng trong mô hình.
Chương 4 tác giả trình bày kết quả nghiên cứu, so sánh kết quả nghiên cứu của
luận văn với các nghiên cứu khác và thảo luận kết quả.
Tác giả sẽ trình bày tóm tắt kết quả nghiên cứu, đề ra các khuyến nghị và nêu các

Các hình thức chi trả cổ tức
CTCP có thể chi trả cổ tức theo một trong ba hình thức sau:
− Trả bằng tiền: Đây là hình thức chi trả phổ biến nhất trong các công ty cổ phần.
− Trả bằng tài sản.
− Trả bằng cổ phiếu: thực chất đây là hình thức phát hành cổ phiếu mới trong nội
bộ các cổ đông cũ nhằm tăng vốn chủ sở hữu từ lợi nhuận để lại. Ngoài mục
đích tăng vốn, trả cổ tức bằng cổ phiếu còn có tác dụng làm giảm nhu cầu chi
tiêu tiền, tác động đến khả năng thanh toán của doanh nghiệp. Việc chia lợi tức
theo cách này có thể làm giảm giá trị tạm thời của cổ phiếu (Bùi Hữu Phước,
2009, trang 281)

Trang 6


2.1.2. Tổng quan chính sách cổ tức
Chỉ tiêu đo lường chính sách cổ tức
Tỷ lệ chi trả cổ tức:
Tỷ lệ chi trả cổ tức phản ánh mức cổ tức mà cổ đông được hưởng chiếm tỷ lệ bao
nhiêu trong thu nhập trong kỳ do công ty tạo ra và được đo lường như sau:
𝑇𝑇ỷ 𝑙𝑙ệ 𝑐𝑐ℎ𝑖𝑖 𝑡𝑡𝑡𝑡ả 𝑐𝑐ổ 𝑡𝑡ứ𝑐𝑐 =

𝐶𝐶ổ 𝑡𝑡ứ𝑐𝑐 𝑚𝑚ỗ𝑖𝑖 𝑐𝑐ổ 𝑝𝑝ℎầ𝑛𝑛

𝑇𝑇ℎ𝑢𝑢 𝑛𝑛ℎậ𝑝𝑝 𝑚𝑚ỗ𝑖𝑖 𝑐𝑐ổ 𝑝𝑝ℎầ𝑛𝑛

Đây là một trong những nhân tố quyết định đến giá thị trường của cổ phần.
Tỷ suất cổ tức
Tỷ suất cổ tức phản ánh tỷ số cổ tức của cổ phiếu so với giá thị trường và được
đo lường như sau:
𝑇𝑇ỷ 𝑠𝑠𝑠𝑠ấ𝑡𝑡 𝑐𝑐ổ 𝑡𝑡ứ𝑐𝑐 =

Nếu doanh nghiệp có nhiều cơ hội đầu tư tốt trong suốt một năm nào đó thì chính sách
vay nợ sẽ thích hợp hơn so với cắt giảm cổ tức. Những năm tiếp theo doanh nghiệp
cần giữ lại lợi nhuận để đẩy tỷ số nợ trên vốn cổ phần về lại mức thích hợp.
Ngoài ra, nguyên lý giữ lại lợi nhuận thụ động cũng đề xuất là công ty ‘‘tăng
trưởng’’ thường có tỷ lệ chi trả cồ tức thấp hơn các doanh nghiệp đang trong giai đoạn
sung mãn (bão hòa).
Chính sách cổ tức tiền mặt ổn định
Hầu hết các doanh nghiệp và cổ đông đều thích chính sách cổ tức tương đối ổn
định. Tính ổn định được đặc trưng bằng một sự miễn cưỡng trong việc giảm lượng tiền
mặt chi trả cổ tức từ kỳ này sang kỳ khác. Tương tư, những gia tăng trong tỷ lệ cổ tức
thường vẫn bị trì hoãn cho đến khi nào các giám đốc tài chính công bố rằng các khoản
lợi nhuận trong tương lai đủ cao đến mức độ thỏa mãn cổ tức lớn hơn. Như vậy, mặc
dù tỷ lệ cổ tức có khuynh hướng đi theo sau một gia tăng trong lợi nhuận thì cũng có
trì hoãn lại trong một chừng mực nào đó. Chính sách cổ tức ổn định được ưu tiên vì
các lý do sau :
- Các nhà đầu tư cho rằng việc thay đổi chính sách cổ tức có nội dung hàm chứa
thông tin – họ đánh đồng các thay đổi trong mức cổ tức của doanh nghiệp với mức
sinh lợi. Cắt giảm cổ tức như một tín hiệu là tiềm năng lợi nhuận dài hạn của doanh
nghiệp đã sụt giảm và ngược lại một sự gia tăng trong lợi nhuận như một minh chứng
rằng lợi nhuận tương lai sẽ gia tăng.
- Nhiều cổ đông cần và lệ thuộc vào dòng cổ tức không đổi cho các nhu cầu lợi
nhuận của mình. Mặc dù họ có thể bán bớt cổ phần nhưng do chi phí giao dịch và các
Trang 8


lần bán với lô lẻ nên phương án này không thể thay thế hoàn hảo cho lợi nhuận cổ tức
đều đặn.
- Các giám đốc tài chính tin rằng các nhà đầu tư sẽ trả một giá cao hơn cho cổ
phần của công ty chi trả cổ tức ổn định, do đó làm giảm chi phí sử dụng vốn cổ phần
của doanh nghiệp.

rằng khi các công ty có dòng tiền tự do cao sẽ dẫn đến chi phí đại diện cao. Chi phí đại
diện là chi phí phát sinh từ mâu thuẫn lợi ích giữa các nhà quản lý công ty cổ phần
(người đại diện) và các cổ đông (người chủ). Người đại diện là người làm việc thay
cho chủ sở hữu công ty, tuy nhiên các cổ đông không có hoặc có rất ít điều kiện giám
sát thường xuyên các hoạt động quản lý doanh nghiệp. Đây là điểm phát sinh thông tin
bất cân xứng và gây ra rủi ro đạo đức và lựa chọn không hợp lý khi lợi nhuận giữ lại
quá nhiều, dòng tiền tự do cao nhưng công ty thiếu cơ hội đầu tư, các nhà quản lý công
ty sẽ sử dụng các dòng tiền này vào những dự án không hiệu quả hay những hoạt động
mang lại tư lợi cho họ làm giảm giá trị công ty. Các cổ đông thiểu số mong muốn chi
trả cổ tức cao làm giảm dòng tiền tự do để tránh chi phí đại diện. Mặc khác, các cổ
đông lớn có thể kiểm soát, quản lý công ty bằng cách tham gia hội đồng quản trị và
ban điều hành để sử dụng các nguồn lực, tài sản của công ty cho tư lợi cá nhân.
Theo nghiên cứu của Jensen (1986), có ba cách để làm giảm chi phí đại diện.
- Cách thứ nhất: gia tăng tỷ lệ sở hữu của các nhà quản lý trong công ty, gắn liền
lợi ích của các nhà quản lý với lợi ích của công ty. Các nhà quản lý sẽ trở thành những
người sở hữu bên trong công ty và có xu hướng phân bổ các nguồn lực trong công ty
có lợi tốt nhất cho họ. Quyền sở hữu của các nhà quản lý tăng thì chi phí đại diện sẽ
giảm.
- Cách thứ hai giảm chi phí cơ hội thì chia cổ tức cao cho các cổ đông để giảm
dòng tiền tự do, điều này cũng phù hợp nghiên cứu của Easterbrook (1984).
- Cách thứ ba là sử dụng nợ vay nhiều hơn khi công ty có dự án mới cần nhu cầu
vốn để đầu tư, làm gia tăng sở hữu bên ngoài. Công ty sẽ chịu sự kiểm soát của thị
trường vốn và các cổ đông mới, điều này làm giảm khả năng thực hiện những dự án
không hiệu quả.
− Lý thuyết về hiệu ứng khách hàng (Clientele effect): cho rằng các nhà đầu tư
T
7
3

T


T
7
3

cổ tức một cách tối ưu để đáp ứng với cơ hội phát triển của chúng. Lý thuyết này dự
đoán rằng trong những năm đầu, các công ty chi trả cổ tức ít vì cơ hội đầu tư vượt quá
vốn nội bộ tạo ra. Trong những năm sau đó, các quỹ nội bộ vượt quá cơ hội đầu tư nên
các doanh nghiệp chi trả tối ưu các khoản tiền dư thừa để giảm thiểu sự lãng phí của
dòng tiền tự do.
- Lý thuyết Đáp ứng nhu cầu (Catering Incentives): lý thuyết này nói đến sự
biến động trong chi trả cổ tức được thúc đẩy bởi quan điểm của nhà đầu tư. Cụ thể hơn
là, các nhà quản lý sẽ đáp ứng nhu cầu chi trả cổ tức cho nhà đầu tư khi các nhà đầu tư
đánh giá cao các cổ phiếu chi trả cổ tức, và các nhà quản lý này sẽ không chi trả cổ tức
khi các nhà đầu tư không đánh giá cao các cổ phiếu của các công ty chi trả cổ tức.
Việc nhà quản lý trả cổ tức cao sẽ bù đắp một phần bù cổ tức (dividend primium) cho
việc các nhà đầu tư đã trả giá cao để mua cổ phiếu của công ty.
- Lý thuyết ‘The Bird in The Hand’ (‘Chú chim trong lòng bàn tay’):
Được đưa ra bởi Gordon và Walter (1963), hai ông kết luận rằng các nhà đầu tư
luôn thích tiền mặt trong tay hơn là việc hứa hẹn tăng vốn trong tương lai vì sự thành
bại của dự án mới trong tương lai vẫn còn là một câu hỏi mở, do đó, cổ tức được chia
trong tương lai cho dù có lớn hơn nhưng rủi ro hơn (vì tính không chắc chắn). Cổ tức
tiền mặt làm giảm tính bất trắc của các cổ đông, cho phép họ chiết khấu lợi nhuận
tương lai của doanh nghiệp với một tỷ lệ thấp hơn, do đó làm tăng giá trị của doanh
nghiệp và ngược lại.
2.2. Các nghiên cứu trước đây
2.2.1. Một số mô hình nghiên cứu trên thế giới
Zainul Kisman (2013)

U

khoảng thời gian 7 năm từ năm 2005 đến 2011 có 238 quan sát để phân tích.
Yordying Thanatawee (2011):
U

U

Yordying Thanatawee (2011) phân tích chính sách phân phối cổ tức của các công
ty niêm yết ở Thái Lan, cụ thể là nghiên cứu lý thuyết vòng đời và dòng tiền tự do của
chính sách phân phối cổ tức giai đoạn 2002-2008. Tác giả sử dụng phương pháp phân
nhóm, thống kê mô tả, phân tích tương quan và bình phương bé nhất (OLS) với biến
giả để kiểm định mô hình:
𝐷𝐷𝐷𝐷𝐷𝐷𝐷𝐷𝐷𝐷𝐷𝐷 = 𝛼𝛼 + 𝛽𝛽1 𝑅𝑅𝑅𝑅/𝑇𝑇𝑇𝑇 + 𝛽𝛽2 𝐹𝐹𝐹𝐹𝐹𝐹 + 𝛽𝛽3 𝑅𝑅𝑅𝑅𝑅𝑅 + 𝛽𝛽4 𝑆𝑆𝑆𝑆𝑆𝑆𝑆𝑆 + 𝛽𝛽5 𝐴𝐴𝐴𝐴𝐴𝐴 + 𝛽𝛽6 𝑀𝑀𝑀𝑀𝑀𝑀
+ 𝛽𝛽7 𝐿𝐿𝐿𝐿𝐿𝐿 + 𝜀𝜀

Yordying Thanatawee (2011) giải thích các biến trong mô hình như sau:

Trang 12


Bảng 1: Các biến trong nghiên cứu Yordying Thanatawee (2011)
Ký hiệu

Tên biến

Đại diện

Tỷ lệ chi trả cổ tức

DPR


+

tài sản
SIZE

Logarit tổng tài sản

Qui mô công ty

+

AGR

Tỷ lệ thay đổi tổng tài sản

Cơ hội tăng trưởng

-

MTB

Giá trị trị trường trên giá trị Cơ hội tăng trưởng

-

sổ sách
LEV

Tổng nợ trên tổng tài sản


của những công ty chi trả cổ tức là 1,69 và những công ty không chi trả cổ tức là 0,80.
Hơn nữa, nhóm tác giả còn phát hiện những công ty có hình thức chi trả cổ tức bằng
cổ phiếu có có tỷ lệ tăng tài sản cao hơn nhưng tỷ lệ thu nhập giữ lại trên vốn chủ sở
hữu thấp hơn so với những công ty có hình thức chi trả cổ tức bằng tiền mặt. Cụ thể
những công ty chi trả cổ tức bằng cổ phiếu có tỷ lệ tăng tài sản cao hơn, tỷ suất sinh
lợi trên tổng tài sản thấp hơn và tỷ lệ lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu thấp hơn so với
những công ty chi trả cổ tức bằng tiền mặt. Những phát hiện này hổ trợ cho lý thuyết
vòng đời cho rằng những công ty trẻ hơn với tiềm năng phát triển lớn hơn nhưng khả
năng sinh lời thấp có xu hướng phân phối cổ tức bằng cổ phiếu hơn là tiền mặt. Những
công ty trưởng thành hơn có tiềm năng phát triển thấp hơn nhưng khả năng sinh lời
cao hơn có xu hướng phân phối cổ tức bằng tiền mặt hơn là bằng cổ phiếu.
Để có được các kết quả và những kết luận trên tác giả đã sử dung phương pháp
phân nhóm, thống kê mô tả và hồi qui logit để kiểm định các mô hình sau:
𝑌𝑌 = 𝛼𝛼 + 𝛽𝛽1 (log(𝑆𝑆𝑆𝑆𝑆𝑆𝑆𝑆 )) + 𝛽𝛽2 (𝑅𝑅𝑅𝑅𝑅𝑅) + 𝛽𝛽3 (∆𝑇𝑇𝑇𝑇/𝑇𝑇𝑇𝑇)

𝑌𝑌 = 𝛼𝛼 + 𝛽𝛽1 (log(𝑆𝑆𝑆𝑆𝑆𝑆𝑆𝑆 )) + 𝛽𝛽2 (𝑅𝑅𝑅𝑅/𝑇𝑇𝑇𝑇) + 𝛽𝛽3 (𝑅𝑅𝑅𝑅𝑅𝑅) + 𝛽𝛽4 (∆𝑇𝑇𝑇𝑇/𝑇𝑇𝑇𝑇)

Với Y là biến đại diện cho chính sách phân phối cổ tức, đây là một biến giả chỉ
nhận 2 giá trị là 1 và 0, log (SIZE) là biến đại diện cho qui mô công ty, 𝑅𝑅𝑅𝑅/𝑇𝑇𝑇𝑇 là biến
Trang 14


đại diện của lý thuyết vòng đời, ROA là biến đại diện cho khả năng sinh lời, ∆𝑇𝑇𝑇𝑇/
𝑇𝑇𝑇𝑇là biến đại diện cho cơ hội tăng trưởng.
Xi He et al (2009):
U

Xi He et al (2009) phân tích các nhân tố tác động đến chính sách phân phối cổ
tức của các công ty ở Trung Quốc đã phát hiện những kết quả sau: (1) công ty có lợi
nhuận cao, đòn bẩy tài chính thấp, lượng tiền mặt nắm giữ nhiều là những công ty có

hợp 3: Y=1 nếu công ty phân phối cổ tức bằng cổ phiếu hoặc bằng 0 nếu không phân
phối; Trường hợp 4: Y=1 nếu công ty phân phối cổ tức bằng tiền mặt hoặc bằng 0 nếu
phân phối cổ tức bằng cổ phiếu. Một số biến chính Xi He et al (2009) sử dụng được
mô tả trong bảng sau:
Bảng 2: Các biến chính trong nghiên cứu Xi He et al (2009)
Ký hiệu

Tên biến, cách tính

Đại diện

Log (TA)

Logarit của tổng tài sản

Qui mô

ROA

Tỷ suất sinh lợi trên tổng tài sản

Khả năng sinh lời

DE

Tổng nợ trên tổng tài sản

Đòn bẩy tài chính

Cash/TA


Cơ cấu sở hữu

cổ phần thường đang lưu hành
Log(Age)

Số năm tính từ năm niêm yết đầu tiên

Tuổi của doanh nghiệp

REPS

Lợi nhuận giữ lại trên cổ phần

Lợi nhuận phân phối

Private

Công ty thuộc khu vực tư sau niêm yết

Mức độ kiểm soát của
Chính phủ đối với các
công ty

ETC

Các khoản thanh toán cho các quan

Chỉ số tham nhũng


Nhận 2 giá trị là 1 nếu công ty phân phối cổ

Chính sách phân phối cổ

tức và ngược lại là 0

tức

(thu nhập ròng+chi phí lãi vay nếu có+thuế

Khả năng sinh lời

Et/At

được hoãn lại nếu có) trên tổng tài sản
Yt/BEt

Thu nhập sau thuế/Vốn chủ sở hữu

Vt/At

(giá trị sổ sách tổng tài sản-giá trị sổ sách

Cơ hội tăng trưởng

vốn chủ sở hữu + giá trị thị trường vốn chủ
sở hữu)/tổng tài sản
dAt/At

(tổng tài sản năm t – tổng tài sản năm t-1)