MỤC LỤC
DANH MỤC CÁC KÝ HIỆU VÀ TỪ VIẾT TẮT
Các
kí Tiếng Anh
hiệu,
từ
Tiếng Việt
viết tắt
BCTC
Financial statement
Báo cáo tài chính
BĐS
Real estate
Bất động sản
BGĐ
Board of Management
Doanh nghiệp nhà nước
FDI
Foreign direct investment
Đầu tư trực tiếp nước ngoài
FEM
Fixed effects model
Mô hình các ảnh hưởng cố định
FPI
Foreign portfolio investment
Đầu tư gián tiếp nước ngoài
ĐHĐCĐ
Đại hội đồng cổ đông
HĐQT
Board of director
Hội đồng quản trị
Ordinary least squares
phương pháp bình phương nhỏ
Random Effects Model
nhất
mô hình các ảnh hưởng ngẫu
LSDV
NYSE
REM
nhiên
ROA
Return on Assets
Tỉ suất lợi nhuận trên tổng tài sản
ROE
Return on Equity
Tỉ suất lợi nhuận trên vốn chủ sở
Return on Sales
Stock market
Thị trường chứng khoán
UBCKNN
State security commission
Ủy ban chứng khoán nhà nước
WTO
World trade organization
Tổ chức thương mại thế giới
2SLS
Two-Stage least squares
Ước lượng tối thiểu 2 giai đoạn
ROS
DANH MỤC BẢNG BIỂU
CHƯƠNG MỞ ĐẦU
phần những nguyên nhân trực tiếp và gián tiếp ảnh hưởng đến lợi ích của công ty
mình. Mặc khác các nhà đầu tư cũng có cái nhìn toàn diện hơn để đưa ra quyết định
đầu tư vào ngành xây dựng Việt Nam. Nhận thấy tầm quan trọng của vấn đề nhóm em
chọn đề tài nghiên cứu :
“ Tác động của cấu trúc sở hữu lên hiệu quả hoạt động của công ty cổ phần xây dựng
Việt Nam”
Bài nghiên cứu xác định mối quan hệ giữa cấu trúc sở hữu và hiệu quả hoạt động
của công ty cổ phần xây dựng Việt Nam niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán để
tìm ra những nhân tố tác động lên hiệu quả hoạt động của công ty, từ đó đề xuất các
giải pháp phù hợp.
2. Mục tiêu nghiên cứu
Đối với hầu hết các công ty cổ phần thì hiệu quả hoạt động là một vấn đề quan
trọng. Việc đánh giá hiệu quả hoạt động giúp các công ty có cái nhìn đúng đắn về khả
năng, sức mạnh cũng như những hạn chế trong quá trình hoạt động của mình. Mặt
khác, việc nghiên cứu các nhân tố tác động đến hiệu quả hoạt động cũng là một vấn đề
quan trọng và cần thiết trong bối cảnh kinh tế Việt Nam hiện nay. Việc nghiên cứu này
sẽ đóng góp vào cơ sở lý luận cho các nhà quản trị trong quá trình điều hành công ty
mặt khác giúp các nhà đầu tư trong và ngoài nước xây dựng cho mình chiến lước đầu
tư hợp lý. Do đó, nhóm quyết định nghiên cứu đề tài này nhằm trả lời cho câu hỏi lớn :
“Hiệu quả hoạt động của các công ty cổ phần ngành xây dựng được niêm yết trên thị
trường chứng khoán Việt Nam chịu ảnh hưởng như thế nào từ cơ cấu sở hữu của
công ty?” Từ đó đề xuất các giải pháp nâng cao hiệu quả công ty cổ phần ngành xây
dựng Việt Nam.
3. Phương pháp nghiên cứu
Xuất phát từ đối tượng nghiên cứu và mục tiêu nghiên cứu, nhóm nghiên cứu lựa
chon phương pháp nghiên cứu định lượng thông qua xem xét mối quan hệ giữa các
nhân tố sở hữu đến hiệu quả hoạt động của các công ty cổ phần. Trong bài nghiên cứu
này, dữ liệu được sử dụng để nghiên cứu thực nghiệm là dữ liệu mảng, chứa các quan
βRE : vector các hệ số ước lượng từ Random effects model
Var: ma trận tương quan tương ứng của hệ số ước lượng từ 2 mô hình
Sau khi kiểm định, dựa trên giá trị p-value, chúng ta sẽ kết luận được các biến có
tương quan hay không và lựa chọn kết quả của mô hình phù hợp nhất. Bài nghiên cứu
sử dụng phần mềm STATA để hỗ trợ phân tích dữ liệu
7
Trình tự xử lý số liệu bao gồm: thống kê mô tả, khảo sát tương quan cặp giữa các
biến độc lập, đánh giá độ phù hợp của phương trình tương quan và tiến hành hồi quy.
Khảo sát tương quan cặp giữa các biến được thực hiện bằng cách thiết lập ma trận hệ
số tương quan. Để giảm thiểu hiện tượng đa cộng tuyến, nhóm nghiên cứu đề xuất
loại bỏ một biến ra khỏi phương trình hồi quy đối với cặp biến có hệ số tương quan
cặp > 0,7. Để chứng minh sự phù hợp của phương trình hồi quy trong việc giải thích
bản chất, mối liên hệ giữa các sự vật, hiện tượng, bài nghiên cứu sẽ sử dụng thước đo
R2 điều chỉnh. Thước đo này phù hợp để đánh giá các trường hợp hồi quy tuyến tính
đa biến. Đối với các hiện tượng kinh tế-xã hội, R 2 điều chỉnh thường không cao nên
nhóm nghiên cứu đề xuất tiêu chí lựa chọn phương trình hồi quy phù hợp là R 2 điều
chỉnh > 0,3. Để lựa chọn các biến độc lập từ phương trình hồi quy theo tiêu chí ý nghĩa
thống kê, nhóm nghiên cứu sử dụng mức ý nghĩa 1%, 5%.
4. Đối tượng nghiên cứu và phạm vi nghiên cứu
Đối tượng: Khả năng hoạt động của các công ty cổ phần xây dựng
Không gian: Sở Giao dịch chứng khoán Hồ Chí Minh (HOSE)
Thời gian: 2009– 2012
Mẫu dữ liệu trong bài nghiên cứu gồm 120 quan sát từ 30 các công ty thuộc ngành
xây dựng được niêm yết trên Sở Giao dịch chứng khoán Hồ Chí Minh (HOSE) (theo
danh sách phân ngành được đăng tải trên trang website của sở giao dịch thành phố
Hồ Chí Minh hsx.vn) trong giai đoạn 2009-2012
Lý do chọn các công ty cổ phần xây dựng niêm yết trên Sở Giao dịch chứng khoán Hồ
Chí Minh (HOSE)
Do quá trình cổ phần hóa của nước ta còn chậm nên nhiều công ty không có đầy đủ
báo cáo trong vòng 4 năm, hơn nữa việc thống nhất mẫu chung về các loại báo cáo
trên chỉ được thực hiện trong những năm gần đây nên một số thông tin còn chưa thật
đầy đủ nhưng cũng đủ lớn để có thể tiến hành phân tích.
9
CHƯƠNG 1: CƠ SỞ LÝ THUYẾT
1. Công ty cổ phần
1.1. Khái quát chung
Công ty cổ phần là một loại hình pháp nhân có trách nhiệm hữu hạn, một loại
hình doanh nghiệp hình thành, tồn tại và phát triển bởi sự góp vốn của nhiều cổ đông.
Trong công ty cổ phần, số vốn điều lệ của doanh nghiệp được chia nhỏ thành các phần
bằng nhau gọi là cổ phần. Các cá nhân hay tổ chức sở hữu cổ phần được gọi là cổ
đông. Cổ đông được cấp một giấy chứng nhận sở hữu cổ phần gọi là cổ phiếu. Cổ phiếu
chính là một bằng chứng xác nhận quyền sở hữu của một cổ đông đối với một Công ty
cổ phần. Cổ đông có thể là tổ chức, cá nhân; số lượng cổ đông tối thiểu là ba và không
hạn chế số lượng tối đa. Cổ đông chỉ chịu trách nhiệm về các khoản nợ và nghĩa vụ tài
sản khác của doanh nghiệp trong phạm vi số vốn đã góp vào doanh nghiệp.
Ở công ty cổ phần, vốn góp của chủ sở hữu được tự do chuyển nhượng thông qua
chuyển nhượng cổ phần của các cổ đông, trừ một số trường hợp đặc biệt bị hạn chế
theo quy định của pháp luật (chẳng hạn cổ đông sáng lập, cổ đông nhà nước…). Công
ty cổ phần có quyền phát hành chứng khoán các loại để huy động vốn.
Công ty cổ phần phải có HĐQT và Ban Điều hành. Đối với công ty cổ phần có trên
mười một cổ đông là cá nhân hoặc tổ chức sở hữu trên 50% tổng số cổ phần của
doanh nghiệp phải có BKS.
-
HĐQT là đại diện cho doanh nghiệp do đại hội cổ đông bầu ra, có toàn quyền nhân
công ty;
•
Quy mô hoạt động lớn và khả năng mở rộng kinh doanh dễ dàng do khả năng
huy động vốn của công ty cổ phần rất cao;
•
Công ty cổ phần có cấu trúc vốn và tài chính linh hoạt, tạo điều kiện nhiều
người cùng góp vốn vào công ty;
•
Nhà đầu tư có khả năng điều chuyển vốn đầu tư từ nơi này sang nơi khác, từ
lĩnh vực này sang lĩnh vực khác dễ dàng thông qua hình thức chuyển nhượng,
mua bán cổ phần;
•
-
Việc hoạt động của công ty đạt hiệu quả cao do tính độc lập giữa quản lý và sở hữu.
Nhược điểm:
•
Chi phí cho việc thành lập và quản lý khá tốn kém; tổ chức công ty cổ phần phức
tạp, đòi hỏi một cơ chế quản lý chặt chẽ.
đuổi các mục tiêu riêng tư, và đặc biệt trong một số trường hợp mục tiêu đó lại mâu
thuẫn với lợi ích của nhà nước.
Thứ hai là vấn đề sở hữu nước ngoài trong công ty cổ phần. Thực chất đây là
việc các cá nhân tổ chức nước ngoài đầu tư vào các công ty cổ phần trong nước nhằm
mục đích tìm kiếm lợi nhuận. Việc sở hữu nước ngoài sẽ giúp các công ty cổ phần tăng
nguồn vốn, tăng tính minh bạch, nâng cao chất lượng quản trị doanh nghiệp. Tuy
nhiên nếu không quản lý hiệu quả thì gây ra ảnh hưởng nghiêm trọng đến hoạt động
của công ty.
Thứ ba là vấn đề sở hữu của thành viên HĐQT, theo điều 110 luật doanh nghiệp
2005, một trong những điều kiện để trở thành thành viên HĐQT là: cổ đông cá nhân
sở hữu ít nhất 5% tổng số cổ phần phổ thông hoặc người khác có trình độ chuyên
môn, kinh nghiệm trong quản lý kinh doanh hoặc trong ngành, nghề kinh doanh chủ
yếu của công ty hoặc tiêu chuẩn, điều kiện khác quy định tại Điều lệ công ty.
3. Hiệu quả hoạt động của công ty cổ phần
Doanh nghiệp muốn tồn tại và vươn lên thì trước hết đòi hỏi kinh doanh phải có
hiệu quả. Doanh nghiệp càng hoạt động hiệu quả thì càng thu lợi lớn, phát triển càng
mạnh nhờ có điều kiện tái sản xuất mở rộng, đầu tư nâng cấp máy móc thiết bị, đổi
mới công nghệ tiên tiến hiện đại, kích thích người lao động tăng năng suất lao động.
Nâng cao hiệu quả hoạt động là mối quan tâm của bất kì doanh nghiệp, đó là cách
thức để doanh nghiệp có thể vươn lên.
12
Hiệu quả hoạt động là một chỉ tiêu quan trọng khi đánh giá chất lượng, tiềm
năng doanh nghiệp, hiệu quả của chính sách. Thông qua đó các bên liên quan như cổ
đông, chủ nợ, nhà đầu tư, ban điều hành, người tiêu dùng, nhà cung cấp,… có thể đưa
ra quyết định về kinh doanh, đầu tư, thay đổi chiến lược, phương thức hoạt động
nhằm đem lại lợi ích tối ưu. Hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp được thể hiện qua
các chỉ tiêu khác nhau trong các nghiên cứu khoa học.
Hiệu quả hoạt động phản ánh mặt chất lượng của các hoạt động sản xuất kinh
+ Tỷ suất lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu (ROE) = Lợi nhuận sau thuế/ Vốn chủ sở
hữu bình quân x 100%
+ Tobin’s Q = Giá cổ phiếu theo giá thị trường / Giá trị sổ sách công ty của cổ
phiếu
Hiệu quả kinh doanh được đo lường bởi thị phần, tần suất giới thiệu sản phẩm
mới và sáng chế, chất lượng hàng hoá/dịch vụ, năng suất lao động, mức độ hài lòng
và duy trì lực lượng lao động.
Hiệu quả tổng hợp bao gồm hiệu quả tài chính và hiệu quả kinh doanh. Hiệu quả
tổng hợp được các công ty sử dụng nhiều. Do nó giúp các nhà quản trị đánh giá một
cách toàn diện về hiệu quả của công ty.
Nghiên cứu của Allen N. Berger (2002) không sử dụng các chỉ số từ báo cáo tài
chính hay giá cả trên thị trường chứng khoán vì cho rằng chúng không bao hàm
những ảnh hưởng của sự khác biệt trong những yếu tố thị trường ngoại sinh tác động
đến giá trị doanh nghiệp nhưng ngoài tầm kiểm soát của ban quản lý. Và khi chi phí
đại diện [1] được giảm thiểu thì không có chuẩn mực riêng cho chỉ tiêu hiệu quả hoạt
động của doanh nghiệp. Nghiên cứu này giải quyết vấn đề đo lường hiệu quả hoạt
động bằng cách sử dụng chỉ số hiệu quả lợi nhuận - tức là, hiệu quả biên tính bằng
cách sử dụng hàm lợi nhuận - là một biện pháp thích hợp hơn để kiểm tra lý thuyết chi
phí đại diện vì nó kiểm soát cả các tác động của giá cả thị trường địa phương và các
yếu tố ngoại sinh khác, đồng thời nó cung cấp một chuẩn mực hơp lý cho hiệu quả
hoạt động của từng doanh nghiệp nếu chi phí đại diện đã được giảm thiểu. Đây cũng
là chỉ số gần gũi với mục đích tối đa hóa giá trị chủ sở hữu
Do đặc điểm nghiên cứu của Việt Nam và quy mô của bài nghiên cứu này nên
chúng tôi sử dụng các chỉ số tỉ suất lợi nhuận trên tổng tài sản (ROA) , tỉ suất lợi
nhuận trên vốn chủ sở hữu (ROE), chỉ số Tobin’ Q để đánh giá hiệu quả hoạt động của
doanh nghiệp. Vì ROA và ROE đều là những chỉ báo hiệu quả cho kết quả sản xuất kinh
14
doanh hiện tại và phản ánh khả năng lợi nhuận và doanh nghiệp đã đạt được trong
nhiều quốc gia khác nhau, từ những nước có nền kinh tế phát triển đến những nước
đang phát triển, có nền kinh tế chuyển đổi.
1.1.Về ảnh hưởng của tỷ lệ sở hữu nhà nước lên hiệu quả hoạt động
Khi nhắc tới sở hữu nhà nước nghĩa là ta cũng đồng thời nói về ảnh hưởng của
nhà nước đối với nền kinh tế. Về vấn đề này, trong suốt chiều dài của lịch sử học thuyết
kinh tế đến nay vẫn còn nhiều sự tranh cãi.
Các đại biểu cổ điển không phủ nhận sự tồn tại khách quan của nhà nước trong
nền kinh tế thị trường, họ chỉ chống lại sự can thiệp sâu, cứng nhắc, quá mức của nhà
nước.Theo Adam Smith- nhà kinh tế chính trị cổ điển Anh- nhà nước chỉ cần thực hiện
được 3 chức năng cơ bản: bảo đảm môi trường hoà bình, không để xảy ra nội chiến,
ngoại xâm; tạo ra môi trường thể chế cho phát triển kinh tế thông qua hệ thống pháp
luật; và cung cấp hàng hoá công cộng. Ngoài ba chức năng cơ bản đó, tất cả các vấn
đề còn lại đều có thể được giải quyết một cách ổn thoả và nhịp nhàng bởi “bàn tay vô
hình.” Tư tưởng về “bàn tay vô hình” đã thống trị trong các học thuyết kinh tế phương
Tây đến đầu thế kỷ XX trong các trào lưu của học thuyết Tân cổ điển. Tuy nhiên, trước
diễn biến và hậu quả của cuộc Đại suy thoái 1929 - 1933, những câu hỏi và nghi ngờ
về vai trò của “bàn tay vô hình,” về khả năng có tính vô hạn trong việc tự điều tiết của
các quan hệ thị trường đã nảy sinh. John Maynard Keynes cho rằng, cần phải tổ chức
lại toàn bộ hệ thống kinh tế theo nguyên tắc lý thuyết mới. Chính ông đã làm một cuộc
cách mạng về lý thuyết kinh tế trong đó nhấn mạnh vai trò của “bàn tay hữu hình”
điều tiết nền kinh tế. Nhờ áp dụng lí thuyết của ông mà tổng thống Franklin Roosevelt
đã đưa nước Mĩ vượt qua cuộc khủng hoảng thời kì đó. Và trong cuộc khủng hoảng
năm 2008 thì một lần nữa lí thuyết này lại chứng minh được tính đúng đắn khi được
áp dụng. Nền kinh tế Mỹ bị sụp đổ do thả lỏng quá mức vai trò điều tiết của thị trường
tự do và khủng hoảng chỉ được khắc phục khi nhà nước tung ra các gói kích cầu.
16
Tuy nhiên, bên cạnh lý thuyết “ bàn tay hữu hình” của Keynes, nhà nghiên cứu
Pakistan , đó là cơ chế quản lý tài chính kém, hệ thống thông tin quản lý thiếu hụt,
thiếu các chỉ tiêu đánh giá hiệu quả tài chính chủ chốt được thống nhất, và tình trạng
tham nhũng.
Trong nhóm thứ hai, một số nghiên cứu lại cho thấy tác động tích cực của phần
vốn Nhà nước đối với hiệu quả tài chính doanh nghiệp, nhưng trong một số nhóm
doanh nghiệp nhất định. Những kết quả này chủ yếu tìm thấy đối với các công ty niêm
yết trên thị trường Trung Quốc. Cho đến tháng 6/2011, cổ đông lớn nhất trong 150
công ty lớn nhất Trung Quốc vẫn là Chính phủ Trung Quốc, và các doanh nghiệp do
Nhà nước chi phối chiếm tới 80% tổng vốn hóa thị trường cổ phiếu nước này. Năm
2003, nhóm tác giả Wei và Varela với đề tài “State Equity Ownership and Firm Market
Performance: Evidence from China's Newly Privatized Firms”, trên cơ sở nghiên cứu
252 công ty trên sàn giao dịch Thượng Hải giai đoạn 1995-1997, sử dụng chỉ tiêu
Tobin’s Q và MSR đo lường hiệu quả hoạt động, từ đó các tác giả rút ra kết luận sở
hữu của Nhà nước không làm giảm hiệu quả công ty mà có tác dụng tích cực nếu tỷ lệ
sở hữu Nhà nước đạt từ 25,67 % trở lên trong doanh nghiệp. Cụ thể, mối quan hệ giữa
hiệu quả tài chính doanh nghiệp và sở hữu Nhà nước có dạng chữ U: giá trị công ty
giảm khi tỷ lệ sở hữu Nhà nước tăng lên, nhưng sẽ bắt đầu tăng từ ngưỡng nói trên.
Nhiều bài nghiên cứu sau này đã củng cố cho kết quả nói trên. Điển hình là bài nghiên
cứu của nhóm tác giả Tian & Estrin (2008) với đề tài “Retained state shareholding in
Chinese PLCs: Does government ownership always reduce corporate value?”. Các tác
giả đã tiến hành một nghiên cứu với cơ sở dữ liệu là hơn 9.000 quan sát trong 10 năm
(1994 - 2000) trên thị trường chứng khoán Trung Quốc. Bằng phương pháp hồi quy
OLS và MPL với các biến phụ thuộc Tobin’s Q, ROA, các tác giả đã rút ra kết luận: tỷ lệ
sở hữu nhà nước ảnh hưởng tiêu cực đến hiệu quả hoạt động nếu nó ở mức dưới 25%,
tuy nhiên nếu trên mức 25%, tỷ lệ này tác động tích cực đến hiệu quả hoạt động. Kết
quả tìm được của Tian & Estrin (2008) gợi ý rằng trong điều kiện một nước chuyển
đổi như Trung Quốc, phần vốn Nhà nước nếu đạt một mức độ đủ lớn nhất định hoàn
toàn có thể đóng góp vào việc tăng giá trị công ty. Nguyên nhân mà nhóm đưa ra là
1.2.Về ảnh hưởng của tỷ lệ sở hữu nước ngoài đến hiệu quả hoạt động
Hầu hết kết quả của những bài nghiên cứu trước đây về tỷ lệ sở hữu nước ngoài
tác động đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp còn có nhiều tranh cãi, tuy nhiên
phần lớn các bài nghiên cứu đều cho rằng sở hữu nước ngoài có tác động tích cực đến
hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp.
19
Ở các nước phát triển, năm 2011 bài viết nghiên cứu của Kwangwoo Park
(2001) với đề tài “Foreign Ownership and Firm Value in Japan” đã thể hiện mối quan
hệ giữa Tobin’s Q và cấu trúc sở hữu nước ngoài của một mẫu gồm 945 của các công
ty thuộc lĩnh vực công nghiệp được niêm yết trên sàn chứng khoán Tokyo Stock
Exchange. Trong bài nghiên cứu, tác giả sử dụng hai phương trình bậc hai với hai
biến phụ thuộc là Tobin’s Q và ERATE (tỷ lệ thu nhập trước thuế và lãi vay) từ đó tìm
thấy một đường cong tuyến tính thể hiện mối quan hệ giữa giá trị doanh nghiệp và tỷ
lệ sở hữu của các nhà đầu tư nước ngoài. Q tăng lên cho đến khi tỷ lệ sở hữu nước
ngoài tăng lên khoảng 40%, 45% rồi sau đó lại giảm. Cụ thể hơn, Tobin’s Q giảm
12.12% khi nhà đầu tư nước ngoài tăng tỷ lệ sở hữu của họ lên 1%. Điều này chứng tỏ
rằng ở Nhât Bản, những nhà đầu tư nước ngoài lớn thường đầu tư vào những doanh
nghiệp lớn và quản lý tốt. Và các nhà đầu tư nước ngoài sẽ tăng phần vốn góp của họ
sau khi các doanh nghiệp cho thấy sự yếu kém trong cách quản lý công ty. Bên cạnh
đó, việc tăng chất lượng của R&D tương quan với việc tăng lên sở hữu nước ngoài tại
những mức độ nhất định của tỷ lệ sở hữu (10% đến 40%). Điều này cho thấy rằng ở
Nhật Bản, các nhà đầu tư quan tâm đến sự phát triển dài hạn của doanh nghiệp
ngược với quan điểm của những nhà đầu tư ngắn hạn nhằm đầu cơ. Tại Ukraine,
Olga B. (2009) khảo sát tác động của sở hữu nước ngoài lên thành quả của các doanh
nghiệp trong giai đoạn 2002 – 2006, giải quyết hai vấn đề quan trọng được thảo luận
rộng rãi trong nhiều nghiên cứu: phân biệt tác động của các đối tượng sở hữu khác
nhau và vấn đề nội sinh của quyền sở hữu. ROA và ROS là hai chỉ số được sử dụng để
thể hiện hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp (giảm thiểu các sai lệch do phương
Hanousek, J. Svejnar (2008) với đề tài “The Effects of Privatization and Ownership in
Transition Economies” , mặc dù nghiên cứu tác động của sở hữu nhà nước và tư nhân
đến doanh nghiệp ở Trung Quốc, cũng đưa ra kết luân rằng sở hữu nước ngoài có tác
đông đến doanh nghiệp tốt hơn các các loại sở hữu khác. Wei Z., F. Xie, S. Zhang (2004)
với đề tài “Ownership Structure and Firm Value in China’s Privatized Firms: 19912001” đã đo lường tác động của sở hữu nước ngoài của 5284 doanh nghiệp ở Trung
Quốc trong giai đoạn từ 1991-2001. Kết quả thể hiện sở hữu nước ngoài tác động
tích cực đáng kể đến Tobin’s Q trong khi đó sở hữu nhà nước và các tổ chức khác thì
lại làm giảm Tobin’s Q. Tiếp theo đó, bài nghiên cứu của David Greenaway, Alessandra
Guariglia và Zhihong Yu (2009) với đề tài “The more the better? Foreign ownership
and corporate performance in China” sử dụng dữ liệu bảng của 21.582 công ty ở
Trung Quốc trong giai đoạn 2000-2005. Tác giả xem xét mối quan hệ giữa mức độ sở
hữu nước ngoài và hoạt động doanh nghiệp trong các công ty trong mẫu. Tác giả thấy
21
rằng sở hữu nước ngoài có mối quan hệ tích cực với ROA, ROS và năng suất lao động.
Tuy nhiên, mối quan hệ giữa sở hữu nước ngoài với doanh nghiệp được thể hình bằng
đồ thị hình chữ U ngược. Giá trị của doanh nghiệp tăng lên khi mức độ sở hữu nước
ngoài tăng lên khoảng 47,33%-59,54% và giảm sau đó. Cụ thể điểm gãy lần lượt là
47,33%; 55,23%; 58,79%; 59,54% khi hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp được đo
lần lượt bằng ROA, ROS, PROD và TFP. Điều này cho thấy rằng, ở Trung Quốc, các
doanh nghiệp liên doanh giữa đầu tư trong nước và nước ngoài sẽ manh lại giá trị
doanh nghiệp tốt nhất.
1. 3.Về ảnh hưởng của tỷ lệ sở hữu cổ phần của BGĐ đến hiệu quả hoạt động
Trong bài báo “Theory of the firm: Managerial Behaviour, Agency Costs and
Ownership Structure” đăng trên tờ “Journal of Financial Economics” của Michael
Jensen và William Meckling năm 1976, với giả thiết tỷ lệ sở hữu BGĐ là yếu tố ngoại
sinh và sử dụng phương pháp bình phương nhỏ nhất (OLS), nhóm nghiên cứu đã cung
cấp những chứng cứ về việc tồn tại mối quan hệ tuyến tính giữa tỷ lệ sở hữu BGĐ và
đề tài “Corporate Governance and Economic Performance in Norwegian Listed Firms”
cũng thực hiện một nghiên cứu tương tự sử dụng hệ phương trình với dữ liệu của
Nauy. Giống như kết quả của các nghiên cứu trước đây, các tác giả đã đưa ra chứng
cứ về hiệu quả hoạt động dẫn đến sự thay đổi của mức độ sở hữu nội bộ, mà không
phải theo chiều ngược lại. Tuy nhiên, nhiều bài nghiên cứu đã cho thấy tỷ lệ sở hữu
của ban giám độc không ảnh hưởng đến hiệu quả hoạt động. Năm 1999,
C.P.Himmelberg và đồng sự cho rằng cả 2 yếu tố tỷ lệ sở hữu của BGĐ và hiệu quả hoạt
động đều chịu ảnh hưởng của các yếu tố môi trường bên ngoài và phần lớn các yếu tố
giải thích sở hữu BGĐ đều rất phức tạp, không quan sát được. Khi kiểm soát các biến
quan sát được và hiệu ứng cố định công ty (firm fixed effect), tác giả không phát hiện
được ảnh hưởng của sở hữu BGĐ lên hiệu quả hoạt động doanh nghiệp. Tác giả cho
rằng các nghiên cứu trước đó đã không kiểm soát sự ảnh hưởng của biến ngoại lai
vào nghiên cứu của họ. Vì thế những kết quả về ảnh hưởng của sở hữu BGĐ lên hiệu
quả hoạt động là không đáng tin cậy. X.Zhou (2001) viết vài nhận xét về nghiên cứu
của C.P.Himmelberg và đồng sự (1999) thì nhấn mạnh rằng nếu xét riêng cho từng
công ty thì tỷ lệ sở hữu BGĐ của các công ty trong mẫu nghiên cứu có sự thay đổi
không đáng kể qua các năm. Vì thế, nếu dựa trên sự thay đổi về tỷ lệ sở hữu BGĐ và
hiệu ứng cố định công ty thì khó phát hiện được tác động của sở hữu BGĐ lên hiệu quả
hoạt động doanh nghiệp. Có kết quả tương tự với C.P.Himmelberg và đồng sự (1999)
23
hay X.Zhou (2001) là các bài nghiên cứu“Does Ownership Structure Affect Firm
Performance? Evidence From a Continental-type Governance System” của Fernadez và
Gomez khi ước lượng hệ phương trình sử dụng mẫu chung của các doanh nghiệp Tây
Ban Nha; hay“Simultaneous Relationships Among Ownership, Corporate Governance
and Financial Performance” của Firt (2002)
1.4.Về ảnh hưởng của Hội đồng quản trị tới hiệu quả hoạt động
Đã có nhiều nghiên cứu tiến hành trên các mặt như quy mô, tính độc lập, tính
chuyên nghiệp, uy tín… và đặc biệt là tỷ lệ sở hữu cổ phần của các thành viên HĐQT,
nhưng bên cạnh đó cũng có lập luận khác cho rằng, các công ty tín nhiệm thành viên
HĐQT nội bộ hơn. Chính xác hơn, các thành viên nội bộ thường có được những thông
tin tốt nhất giúp đánh giá hiệu quả hơn đối với các nhà quản trị cao cấp theo
Baysinger và Hoskisson (1990). Các thành viên HĐQT độc lập thường được thuê theo
ca, hoặc là bán thời gian nên không có thông tin đầy đủ về công ty. Có thể gặp khó
khăn trong việc giải quyết những vấn đề phức tạp của công ty. Theo lập luận này thì
thành viên độc lập có tác động tiêu cực đến hiệu quả hoạt động của công ty.
Về tỉ lệ sở hữu của kiêm nhiệm giữa giám đốc và chủ tịch HĐQT tới hiệu quả
hoạt động của công ty hiện nay cũng đang có những ý kiến trái chiều. Đầu tiên nói về
việc sở hữu kiêm nhiệm giữa giám đốc và chủ tịch HĐQT. Có hai quan điểm rõ rệt về
vấn đề này. Theo lý thuyết đại diện, việc kiêm nhiệm sẽ làm suy yếu tính độc lập của
HĐQT vì Tổng giám đốc sẽ giành được phạm vi kiểm soát rộng hơn. Việc kiêm nhiệm
dẫn đến các thành viên khác trong HĐQT khó phê bình TGĐ hoặc đưa ra những ý kiến
khác. Do đó việc kiêm nhiệm gây tác động tiêu cực đến hiệu quả hoạt động của công
ty. Tuy nhiên, một số nhà nghiên cứu như Finkelstein và D’Aveni (1994) đã lập luận
ngược lại, cho rằng kết hợp hai vị trí hỗ trợ cho việc ra quyết định, đặc biệt là trong
hoàn cảnh cấp bách, và giúp ban quản trị nắm tốt hơn về thông tin của công ty. HĐQT
khi lập chiến lược thường không lường hết được các yếu tố của thực tế vận hành. Khi
TGĐ lãnh đạo bộ máy điều hành thực hiện các chiến lược đã được HĐQT thông qua,
một khi cần thay đổi để phù hợp với những biến động và thay đổi của thực tế thị
trường thường phải mất nhiều thời gian để trình bày và phê duyệt, đánh mất nhiều cơ
hội. Ở góc độ dung hòa các mong đợi giữa nhóm cổ đông và các bên liên quan khác,
TGĐ nếu kiêm nhiệm Chủ tịch HĐQT sẽ nhanh chóng hơn trong việc thống nhất các
mong đợi khác nhau vì TGĐ hiểu rõ tất cả các nhóm. Việc tách biệt vai trò Chủ tịch
HĐQT và Tổng giám đốc là cần thiết để kiểm soát quyền lực của CEO, nhưng nó cũng
25
Copyright: Tài liệu đại học ©