ĐIỀU HÀNH CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ Ở VIỆT NAM:
NHỮNG THÁCH THỨC VÀ YÊU CẦU ĐỔI MỚI
TS. Tô Ánh Dương
Viện Kinh tế Việt Nam
Viện Hàn lâm KHXH Việt Nam

Nền kinh tế Việt Nam đang hội nhập ngày càng sâu rộng vào nền
kinh tế thế giới. Cùng với sự phát triển của thị trường tài chính, trong
bối cảnh kinh tế toàn cầu đầy biến động, các giao dịch kinh tế, tiền tệ
ngày càng trở nên phức tạp hơn. Trong khi đó, chính sách tiền tệ ở Việt
Nam còn nhiều tồn tại, hạn chế. Cơ chế điều hành chính sách tiền tệ
trong thời gian qua (giai đoạn trước năm 2012) tỏ ra không hiệu quả
trong việc kiểm soát lạm phát. Từ năm 2004 đến năm 2011, lạm phát
cao và diễn biến phức tạp. Kinh tế vĩ mô bất ổn. Từ năm 2012 đến nay,
chính sách tiền tệ đã có những thành công nhất định trong việc kiềm chế
lạm phát ở mức một con số, góp phần ổn định kinh tế vĩ mô. Để việc
điều hành chính sách tiền tệ đạt được hiệu quả cao thì nền kinh tế phải
có những nền tảng vững chắc trên bình diện kinh tế vĩ mô cũng như sự
ủng hộ của công chúng và thể chế. Tuy nhiên, ở Việt Nam, các thể chế
tài chính, tài khóa, tiền tệ chưa thật vững mạnh, thể hiện ở thực trạng
hệ thống ngân hàng, tình hình thu chi ngân sách cũng như tính độc lập
của Ngân hàng Trung ương. Vì vậy, việc Việt Nam tiếp tục cải tổ các
thể chế này là rất cần thiết. Bài viết này sẽ đi sâu phân tích về hiệu quả
điều hành chính sách tiền tệ ở Việt Nam trong thời gian qua, tập trung
vào giai đoạn từ năm 2011 đến nay, chỉ rõ những kết quả đạt được, cũng
như những vấn đề đặt ra yêu cầu phải đổi mới, đồng thời đưa ra các gợi
ý chính sách và giải pháp nhằm nâng cao hiệu quả của chính sách tiền tệ
cũng như tiếp tục chính sách lạm phát mục tiêu trong thời gian tới.

135


đánh đổi giữa các mục tiêu kiểm soát lạm phát và tăng trưởng kinh tế.
Chính vì việc chưa xác định rõ các mục tiêu điều hành, nên trong một
136


số thời điểm đã tác động đến việc hoạch định và điều hành chính sách
tiền tệ của Ngân hàng Nhà nước, chính sách tiền tệ đôi khi còn bị động
và chậm phản ứng với những thay đổi của thị trường.
- Quá nhiều mục tiêu trung gian: Ngân hàng Nhà nước chưa xác
định rõ ràng mục tiêu trung gian nên trong thực tế, nên bên cạnh Tổng
phương tiện thanh toán (M2)64 đóng vai trò là mục tiêu trung gian, việc
điều hành các công cụ chính sách tiền tệ nhiều lúc hướng vào kiểm soát
tín dụng, lãi suất thị trường và tỷ giá. Với việc chính sách tiền tệ hướng
vào nhiều mục tiêu trung gian như vậy nên nhiều khi việc điều hành
CSTT còn bị động, hiệu quả điều hành chính sách tiền tệ chưa cao, điều
tiết thị trường không đạt được mục tiêu mong muốn.
- Ngân hàng Nhà nước chưa xác định rõ được cơ chế truyền dẫn
các tác động của chính sách tiền tệ: Việc xác định rõ cơ chế truyền
dẫn có ý nghĩa quan trọng trong quá trình điều hành chính sách tiền tệ
(CSTT). Cơ chế truyền dẫn rõ ràng cho phép Ngân hàng Trung ương có
các quyết sách đúng trong điều hành các công cụ CSTT để hướng tới
mục tiêu mong muốn. Trên thực tế, hiện nay Ngân hàng Nhà nước chưa
có những phân tích lượng hóa cụ thể mức độ tác động của sự thay đổi
cung tiền của Ngân hàng Nhà nước đến mục tiêu cuối cùng của CSTT,
và sự thay đổi cung tiền này có tác động ở mức độ nào đến tín dụng nền
kinh tế, đến tổng phương tiện thanh toán, đến lãi suất hay tỷ giá.... Việc
chưa xác định được cơ chế truyền dẫn đã hạn chế phần nào đến các quyết
định của Ngân hàng Nhà nước khi thị trường có những biến động.
- Hệ thống các tiêu chí tiền tệ của Ngân hàng Nhà nước chưa
thực sự rõ ràng để truyền tải tác động của các quyết định chính sách

do việc lựa chọn, sử dụng, xác định chức năng cơ bản của từng công
cụ chính sách tiền tệ để điều hành phù hợp với mục tiêu hoạt động còn
hạn chế. Điều hành cung ứng tiền còn bị động bởi việc cung ứng tiền
cho các mục tiêu chỉ định của Chính phủ. Việc lựa chọn lãi suất chủ đạo
và xây dựng cơ chế điều hành lãi suất còn đang ở giai đoạn tìm tòi, thử
nghiệm.
- Việc điều hành chính sách tiền tệ của Ngân hàng Nhà nước còn
mang dấu ấn hành chính. Điều này được minh chứng rõ nhất thông qua
các xử lý thắt chặt tiền tệ để chống lạm phát trong những tháng đầu năm
2008, những tháng cuối năm 2010 và từ năm 2011 đến nay thông qua
việc áp dụng các mức trần lãi suất huy động và cho vay.
65Ngân

hàng Nhà nước chưa thực sự kiểm soát hết các nhân tố tác động đến M2, nhất là các
nhân tố làm thay đổi tài sản có ngoại tệ ròng và cho vay chính phủ ròng.

138


- Chính sách tiền tệ chủ yếu còn mang tính ngắn hạn. Mặc dù cũng
có các Kế hoạch hoạt động ngân hàng 5 năm, Chiến lược phát triển
ngân hàng tầm nhìn 10 năm, nhưng các định hướng dài hạn có tính
chiến lược thực sự về điều hành chính sách tiền tệ vẫn chưa được xây
dựng một cách rõ ràng, khoa học trên cơ sở các phân tích định lượng do
hệ thống thông tin, cơ sở dữ liệu chưa hoàn thiện.
1.3. Nguyên nhân của những hạn chế trong điều hành chính
sách tiền tệ
- Tính độc lập của Ngân hàng Nhà nước với vai trò là Ngân hàng
Trung ương còn hạn chế66.
- Thị trường tiền tệ, thị trường trái phiếu phát triển ở mức độ thấp,

cụ thị trường hoạt động còn chưa được ban hành đầy đủ. Thiếu các quy
định để tăng cường tính thanh khoản của các giấy tờ có giá và hạn chế
các ngân hàng thương mại phát hành các công cụ mới. Trình độ quản
trị của một số ngân hàng thương mại còn hạn chế. Thị trường ngoại tệ
liên ngân hàng còn thiếu các công cụ và những công cụ hiện có cũng
chưa hoàn chỉnh. Thị trường trái phiếu Chính phủ chưa tạo được đường
cong lãi suất chuẩn để làm cơ sở xác định các mức lãi suất cho các tài
sản tài chính khác.
- Hệ thống ngân hàng thương mại Việt Nam bước vào hội nhập
còn hạn chế về khả năng quản trị rủi ro, quản lý tài sản có - tài sản nợ.
Các ngân hàng thương mại đang trong giai đoạn cơ cấu lại, có sự chênh
lệch lớn về qui mô, chất lượng tài sản, năng lực tài chính và khả năng
cạnh tranh; khả năng thích ứng với sự biến động của thị trường còn yếu,
đã làm hạn chế hiệu quả điều hành chính sách tiền tệ. Các TCTD chưa
thực sự quan tâm đến công tác quản lý thanh khoản, chưa sở hữu hoặc
sở hữu không nhiều các giấy tờ có giá làm dự trữ thanh khoản, một số
TCTD sử dụng vốn ngắn hạn thậm chí vay vốn trên thị trường liên ngân
hàng để cho vay nền kinh tế. Vì vậy, khi thị trường có biến động, các
TCTD này dễ gặp khó khăn về thanh khoản. Trong điều kiện thị trường
tiền tệ chưa có sự luân chuyển vốn thông suốt, thực trạng trên cũng làm
hạn chế nhất định đến khả năng điều tiết tiền tệ của NHNN thông qua
công cụ CSTT.
- Năng lực tài chính của các TCTD còn hạn chế, các TCTD vẫn
đang trong quá trình cơ cấu lại và triển khai dự án hiện đại hoá hệ thống
thanh toán. Việc quản lý vốn tập trung trực tuyến trong hệ thống còn
khó khăn. Nhiều TCTD chưa thực hiện được việc theo dõi, phân tích
luồng luân chuyển vốn theo từng kỳ hạn, nên năng lực quản lý vốn còn
140



để dự báo về kinh tế vĩ mô, luồng vốn đầu tư nước ngoài làm chưa tốt.
Hệ thống thông tin phục vụ việc hoạch định chính sách còn yếu và chưa
kịp thời. Trong thời gian gần đây, sự phối hợp giữa các Bộ, ngành đã
được cải thiện hơn nhưng vẫn chưa thực sự đồng bộ. Sự hạn chế trong
trao đổi thông tin giữa các Bộ, ngành quản lý kinh tế vĩ mô như Bộ Tài
chính67, Bộ Kế hoạch & Đầu tư, Bộ Công thương... với Ngân hàng Nhà
nước có ảnh hưởng nhất định đến tính nhất quán giữa CSTT và các
chính sách kinh tế vĩ mô, qua đó làm giảm hiệu quả điều hành chính
sách tiền tệ. Hệ thống thông tin, cơ sở dữ liệu tại Việt Nam chưa đầy đủ,
chất lượng chưa đồng nhất.
Tóm lại, cùng với quá trình hội nhập ngày càng sâu rộng vào nền
kinh tế thế giới, các luồng ngoại tệ chảy vào/ra khỏi Việt Nam từ hoạt
động xuất, nhập khẩu, đầu tư nước ngoài trực tiếp và gián tiếp... biến
động tương đối mạnh đã làm cho việc điều hành CSTT trở nên phức tạp
hơn, đòi hỏi việc điều hành CSTT phải ngày càng linh hoạt, phản ứng
nhanh nhạy với sự biến động của thị trường trong nước và quốc tế, đảm
bảo ổn định tiền tệ, góp phần kiềm chế lạm phát, thúc đẩy tăng trưởng
kinh tế.
2. Điều hành chính sách tiền tệ giai đoạn từ năm 2011 đến nay
2.1. Các giải pháp điều hành chính sách tiền tệ và kết quả đạt
được
Trong suốt giai đoạn từ năm 2011 đến nay, trên cơ sở bám sát chủ
trương của Đảng, Quốc hội, chỉ đạo của Chính phủ và diễn biến kinh tế
67Sự phối hợp chặt chẽ giữa chính sách tiền tệ và chính sách tài khóa là một trong những mấu
chốt để điều hành chính sách tiền tệ đạt được hiệu quả cao. Do lượng tiền được đưa ra hoặc thu
về từ nền kinh tế không phải chỉ qua các kênh do Ngân hàng Nhà nước thực hiện mà còn được
thực hiện qua việc thu, chi trên các kênh của Bộ Tài chính như: Kho bạc Nhà nước, Ngân hàng
Phát triển, và các kênh khác (ví dụ, Tiết kiệm Bưu điện, các công ty bảo hiểm, một số tổ chức
phi chính phủ…). Những kênh cung ứng tiền rất đa dạng này nằm ngoài sự kiểm soát tiền tệ
của Ngân hàng Nhà nước.

soát ở mức thấp hơn so với các năm trước. Năm 2011, tổng phương tiện
thanh toán tăng 12,5%, năm 2012 tăng 22,38%, thấp hơn so với mức
bình quân 30,34%/năm trong giai đoạn 2007-2010. Năm 2013, tổng
phương tiện thanh toán tăng 18,5% (bảng 1). Tín dụng tăng 14,45%
trong năm 2011, tăng 8,91% trong năm 2012, và tăng 12,5% năm 2013,
143


thấp hơn nhiều so với mức tăng bình quân 35,91%/năm của giai đoạn
2007-2010. Việc kiểm soát chặt chẽ tổng phương tiện thanh toán và
tín dụng từ năm 2011 đến nay đã góp phần quan trọng vào thành công
đưa lạm phát từ mức cao 18,13% năm 2011 xuống 6,81% năm 2012,
và xuống mức 6,04% năm 2013. Các giải pháp của NHNN đã góp phần
hỗ trợ tăng trưởng kinh tế hợp lý ở mức 6,24% trong năm 2011, mức
5,25% trong năm 2012 và 5,42% trong năm 2013. Mức tăng trưởng này
đạt được trong điều kiện tín dụng được kiểm soát ở mức thấp, chứng tỏ
vốn tín dụng đã được sử dụng hiệu quả hơn so với trước đây. Giải pháp
kiểm soát tăng trưởng tín dụng ở mức thấp để kiên định theo mục tiêu
kiểm soát lạm phát là phù hợp với định hướng giảm dần tỷ lệ đầu tư từ
hệ thống ngân hàng.
Bảng 1. Diễn biến tăng trưởng, lạm phát, M2 và tín dụng (2010-2014) Đơn vị: %
Chỉ tiêu/Năm

2010

2011

2012

2013


12,5

22,38

18,5

16-18

Tín dụng

31,19

14,45

8,91

12,5

12-14

Ghi chú: Số liệu các năm từ 2010 đến 2013 là số thực hiện, số liệu
2014 là mục tiêu đặt ra.
Nguồn: Ngân hàng Nhà nước Việt Nam
- Thanh khoản của hệ thống cải thiện, tình trạng căng thẳng về
thanh khoản không còn nhiều như những năm trước đây, hiện thanh
khoản hệ thống đang dồi dào, thể hiện qua: (i) Tỷ lệ tín dụng/huy động
vốn có xu hướng giảm dần từ mức trên 100% cuối năm 2011 xuống
mức dưới 100%; (ii) Số tiền gửi của các TCTD tại NHNN thường xuyên
vượt yêu cầu dự trữ bắt buộc để dự trữ thanh khoản và tăng trưởng tín


12-14%

14,5-17%

7,5-12%

7-9%

Lãi suất cho vay lĩnh vực sản xuất khác

15-18%

18-20%

10-15%

9-11,5%

Lãi suất cho vay lĩnh vực phi sản xuất

-

20-25%

-

-

Nguồn: Tổng hợp từ số liệu của NHNN.

đối với toàn hệ thống và từng TCTD; năm 2012 định hướng tăng trưởng
15-17% và năm 2013 định hướng 12% nhưng thông báo cho các TCTD
chỉ tiêu tăng trưởng tín dụng theo nhóm các TCTD, chỉ tiêu thông báo
được xây dựng trên cơ sở các chỉ tiêu an toàn hoạt động và khả năng
mở rộng tín dụng của từng TCTD. Trên thực tế, trong năm 2012 và năm
2013, NHNN đã linh hoạt điều chỉnh chỉ tiêu tăng trưởng tín dụng cho
các TCTD có điều kiện mở rộng tín dụng nhưng vẫn đảm bảo an toàn
hoạt động.
+ Trước bối cảnh các doanh nghiệp gặp khó khăn, dòng tiền ách tắc
do chưa tiêu thụ được hàng hóa, hàng tồn kho tăng cao, NHNN đã chỉ
đạo các TCTD cơ cấu lại thời hạn trả nợ, miễn giảm lãi vốn vay, xem
xét cho vay mới đối với các nhu cầu vốn vay có hiệu quả và đảm bảo
khả năng trả nợ, cụ thể là: (i) Chủ động phối hợp với khách hàng vay
trong việc rà soát, đánh giá khả năng trả nợ của khách hàng vay để tháo
gỡ khó khăn cho khách hàng vay trong việc trả nợ vốn vay phù hợp với
chu kỳ sản xuất, kinh doanh, thời hạn thu hồi vốn của dự án, phương án
vay vốn, khả năng trả nợ của khách hàng; (ii) Thực hiện việc cơ cấu lại
thời hạn trả nợ đối với khách hàng vay và được giữ nguyên nhóm nợ;
(iii) Xem xét miễn, giảm lãi phải trả đối với khách hàng bị tổn thất về
tài sản dẫn đến khó khăn về tài chính.
146


+ Để kiểm soát cho vay bằng ngoại tệ theo chủ trương chống đô la
hóa trong nền kinh tế, NHNN ban hành Thông tư thu hẹp các nhu cầu
vốn cho vay bằng ngoại tệ nhằm chuyển dần quan hệ huy động - cho
vay ngoại tệ sang quan hệ mua - bán ngoại tệ. Tuy nhiên, trước bối cảnh
hoạt động sản xuất, kinh doanh đang gặp khó khăn do chi phí đầu vào
cao, sức cạnh tranh của hoạt động xuất khẩu hạn chế, NHNN đã cho
phép các TCTD cho vay ngắn hạn bằng ngoại tệ để đáp ứng các nhu

trường và tăng dự trữ ngoại hối Nhà nước thông qua: (i) Điều chỉnh tăng
1% tỷ giá bình quân liên ngân hàng (ngày 28/6/2013), đồng thời điều
chỉnh giảm trần lãi suất tiền gửi USD nhằm khuyến khích người dân giữ
VND, giảm nắm giữ USD; (ii) Điều hành linh hoạt tỷ giá USD mua vào
của NHNN theo hướng khuyến khích các tổ chức tín dụng (TCTD) bán
ngoại tệ cho NHNN để tăng dự trữ ngoại hối Nhà nước và điều chỉnh
linh hoạt tỷ giá bán ra để can thiệp thị trường phù hợp với mục tiêu ổn
định thị trường; (iii) Kết hợp chặt chẽ với các công cụ chính sách tiền tệ
để điều hòa lượng tiền VND cung ứng khi mua ngoại tệ để tránh áp lực
lên lạm phát và không ảnh hưởng đến điều hành tỷ giá, đồng thời góp
phần hỗ trợ thanh khoản và giảm mặt bằng lãi suất cho vay VND; (iv)
Theo dõi sát diễn biến thị trường và thực hiện các biện pháp cần thiết
khi thị trường có biến động; và (v) Tăng cường công tác quản lý, thanh
tra và xử lý vi phạm đối với hoạt động kinh doanh ngoại tệ.
Năm 2013, công tác điều hành tỷ giá và thị trường ngoại tệ của
Ngân hàng Nhà nước đã gắn kết chặt chẽ giữa lãi suất với tỷ giá, giữa
điều hành thị trường nội tệ và thị trường ngoại tệ, từ đó góp phần ổn
định thị trường ngoại hối, phản ánh qua việc hoạt động của thị trường
tự do bị thu hẹp, tình trạng đô la hóa giảm, dự trữ ngoại hối Nhà nước
tăng gấp 2 lần so với cuối năm 2011. Kết quả là tỷ giá giao dịch của
các ngân hàng không còn biểu hiện căng thẳng mà diễn biến linh hoạt
theo cung cầu ngoại tệ trong biên độ cho phép, chênh lệch tỷ giá chính
thức và tỷ giá thị trường tự do được thu hẹp đáng kể, thị trường ngoại
tệ tự do không còn hoạt động công khai như trước đây. Lòng tin của thị
trường vào đồng Việt Nam tăng lên, tình trạng đầu cơ, găm giữ ngoại
tệ và vàng giảm.
- Bước đầu thành công trong ”cuộc chiến” chống đô la hóa,
vàng hóa:

148


149


hàng, tăng dự trữ ngoại hối nhà nước (đạt khoảng 21 tỷ USD vào tháng
7/201269). Do vậy tình trạng đô la hóa giảm, các tổ chức kinh tế và cá
nhân đẩy mạnh bán ngoại tệ cho hệ thống ngân hàng, tạo điều kiện cho
NHNN mua một lượng lớn ngoại tệ để tăng dự trữ ngoại hối Nhà nước,
nâng cao niềm tin của thị trường đối với các giải pháp, chính sách của
NHNN.
- Phối hợp hợp chặt chẽ với chính sách tài khóa nhằm điều tiết
giảm dần mặt bằng lãi suất thị trường, các TCTD mua trái phiếu Chính
phủ để dự trữ thanh khoản, đồng thời tạo điều kiện cho ngân sách nhà
nước huy động vốn kịp thời đáp ứng yêu cầu phát triển kinh tế, xã hội
với chi phí giảm dần trong điều kiện các nguồn thu của ngân sách nhà
nước thời gian qua gặp nhiều khó khăn, góp phần tăng tính thanh khoản
cho nền kinh tế nhưng vẫn đảm bảo kiềm chế lạm phát, tăng tính ổn
định kinh tế vĩ mô. Năm 2012 và năm 2013, trong điều kiện tín dụng
khó mở rộng, các TCTD đã đầu tư vào trái phiếu Chính phủ các loại, để
qua đó đưa thanh khoản vào nền kinh tế.
3. Các giải pháp Ngân hàng Nhà nước Việt Nma thực hiện
nhằm hướng tới mục tiêu lạm phát
Có thể nói, trong giai đoạn từ 2011 đến nay, có được những kết quả
tích cực về kinh tế vĩ mô, tiền tệ và hoạt động ngân hàng, trong đó nổi
bật là kiểm soát được lạm phát ở mức một con số trong thời gian qua
là nhờ NHNN đã có những thay đổi trong cách thức điều hành chính
sách tiền tệ, khắc phục được những điểm bất cập trong thời kỳ trước.
Cụ thể:
Ngân hàng Nhà nước đã theo đuổi chính sách đa mục tiêu một
cách linh hoạt và mềm dẻo, trong đó mục tiêu duy trì lạm phát thấp và

Giai đoạn trước năm 2011, hàng năm, trên cơ sở chỉ tiêu lạm phát và
tăng trưởng kinh tế, NHNN trình Thủ tướng Chính phủ kế hoạch cung
ứng tiền bổ sung cho lưu thông trên cơ sở xác định mục tiêu tăng trưởng
Tổng phương tiện thanh toán và tín dụng, phù hợp với mục tiêu tăng
trưởng kinh tế và lạm phát. Với cách thức này, NHNN đã điều hành
qua khối lượng tiền tệ (nghĩa là điều tiết MB - mục tiêu hoạt động) để
đạt được mục tiêu trung gian là M2 và tín dụng, tiếp đến đạt được mục
tiêu cuối cùng là kiểm soát lạm phát, ổn định kinh tế vĩ mô, hỗ trợ tăng
trưởng kinh tế hợp lý. Tuy nhiên, từ năm 2012, NHNN đã trình và được
Thủ tướng Chính phủ cho phép Thống đốc NHNN được chủ động quyết
định kế hoạch cung ứng tiền bổ sung cho lưu thông và điều hành các
công cụ chính sách tiền tệ để kiểm soát tăng trưởng tín dụng và M2,
151


đồng thời đạt được mục tiêu giảm mặt bằng lãi suất và ổn định tỷ giá
theo một biên độ tăng hợp lý. Với cách thức này, NHNN đã điều hành
trên cơ sở kết hợp giữa điều hành theo khối lượng và giá cả.
Quyết định này được dựa trên cơ sở thực tế tại Việt Nam và kinh
nghiệm quốc tế. Khi độ mở cửa nền kinh tế nước ta ngày càng lớn, tổng
phương tiện thanh toán không chỉ phụ thuộc vào tăng trưởng tín dụng của
hệ thống TCTD, mà còn phụ thuộc vào cung cầu ngoại tệ của nền kinh tế
(biểu hiện qua diễn biến cán cân thanh toán quốc tế), diễn biến này ngoài
tầm kiểm soát của NHNN. Do vậy, khó có thể xác định và thực hiện đúng
chỉ tiêu kế hoạch lượng tiền cung ứng bổ sung cho lưu thông.
Trong thời gian qua, NHNN điều hành thị trường tiền tệ thông qua
định hướng, dẫn dắt thị trường trên cơ sở chủ động điều hành linh hoạt
các công cụ chính sách tiền tệ, phù hợp với diễn biến kinh tế vĩ mô và
tiền tệ. Trong đó, công cụ nghiệp vụ thị trường mở được thực hiện hàng
ngày để thực hiện hỗ trợ thanh khoản kịp thời cho các TCTD, góp phần

quán.
Ngân hàng Nhà nước tiếp tục chuyển dần sang thực hiện khuôn
khổ CSTT điều tiết theo giá là chủ yếu, kết hợp với điều hành các chỉ
tiêu tiền tệ mang tính định hướng thị trường để nâng cao hiệu quả, tính
minh bạch trong điều hành CSTT, đáp ứng yêu cầu hội nhập kinh tế
quốc tế; trong điều hành NHNN vẫn cần quan tâm đến các chỉ tiêu tiền
tệ như tăng trưởng M2, tín dụng vì các chỉ tiêu này vẫn là các chỉ số
quan trọng để đánh giá tác động của việc điều hành CSTT đến lạm phát
và tăng trưởng kinh tế. Từ năm 2012 đến nay NHNN đã thực hiện điều
hành theo giá kết hợp với điều khối lượng nhưng ưu tiên điều hành theo
giá (thể hiện NHNN đã chủ động, dẫn dắt thị trường trong điều hành
lãi suất; các chỉ tiêu tăng trưởng M2, tín dụng NHNN đưa ra là chỉ tiêu
định hướng và được điều chỉnh cho phù hợp với diễn biến và tình hình
thực tế). Cách điều hành này phù hợp với điều kiện của Việt Nam hiện
nay do: (i) vai trò của lãi suất trong cơ chế truyền tải tác động CSTT đến
nền kinh tế ngày càng tăng lên; (ii) thị trường và các nhà đầu tư ngày
càng nhạy cảm với lãi suất hơn; (iii) khả năng kiểm soát và đo lường
lãi suất dễ dàng hơn ; (iv) thị trường minh bạch hơn, công chúng hiểu
rõ hơn các quyết định chính sách và tăng khả năng dự báo về lạm phát
và lãi suất. Đồng thời, trong điều hành NHNN vẫn cần quan tâm đến
các chỉ tiêu tiền tệ như tăng trưởng M2, tín dụng vì các chỉ tiêu này vẫn
153


là các chỉ số quan trọng để đánh giá tác động của việc điều hành CSTT
đến lạm phát và tăng trưởng kinh tế.
Do đó, trong điều kiện thị trường tiền tệ hiện nay, NHNN tiếp tục
lựa chọn mục tiêu điều hành theo khối lượng kết hợp với việc điều tiết
lãi suất, đồng thời chuẩn bị các điều kiện để chuyển dần sang điều tiết
lãi suất để nâng cao hiệu quả và tăng tính minh bạch trong điều hành


155