BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM
----------------------------

TÔ THỊ BÍCH LIỄU
TÁC ĐỘNG CỦA CẤU TRÚC SỞ HỮU LÊN CHÍNH
SÁCH CỔ TỨC CỦA CÁC CÔNG TY PHI TÀI CHÍNH
NIÊM YẾT TRÊN SỞ GIAO DỊCH CHỨNG KHOÁN
TP.HCM TRONG GIAI ĐOẠN 2008 - 2012
Chuyên ngành : Tài chính – Ngân hàng
Mã số
: 60.34.02.01

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ
NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC:
GS.TS. TRẦN NGỌC THƠ

TP. HỒ CHÍ MINH – NĂM 2013


MỤC LỤC
Trang phụ bìa
Lời cam đoan
Mục lục
Danh mục các bảng
Tóm tắt ......................................................................................................................
1
1. Giới thiệu..............................................................................................................
1
1.1 Lý do chọn đề tài .............................................................................................
3

2.1.4.1 Các hạn chế pháp lý ...........................................................................
9
2.1.4.2 Các điều khoản hạn chế ...................................................................
10
2.1.4.3 Các ảnh hưởng của thuế...................................................................
10
2.1.4.4 Các ảnh hưởng của khả năng thanh khoản.......................................


11
2.1.4.5 Khả năng vay nợ và tiếp cận các thị trường vốn ..............................
11
2.1.4.6 Ổn định thu nhập .............................................................................
11
2.1.4.7 Triển vọng tăng trưởng ....................................................................
12
2.1.4.8 Lạm phát..........................................................................................
12
2.1.4.9 Các ưu tiên của cổ đông...................................................................
12
2.1.4.10 Bảo vệ chống loãng giá..................................................................
13
2.1.5 Chính sách cổ tức và giá trị doanh nghiệp theo lý thuyết MM ...............
13
2.1.5.1 Các giả định của lý thuyết MM.......................................................
13
2.1.5.2 Chính sách cổ tức và giá trị doanh nghiệp theo lý thuyết MM........
14
2.1.6 Lý thuyết chi phí đại diện .......................................................................
15

33
4.3 Kết quả hồi quy dữ liệu bảng của mô hình The Full Adjustment Model
(FAM) .....................................................................................................................
34
4.4 Kết quả hồi quy dữ liệu bảng của mô hình The Partial Adjustment Model
(PAM) .....................................................................................................................
39
5. Kết luận và hướng nghiên cứu tiếp theo ..............................................................
47
5.1 Kết luận .........................................................................................................
47
5.2 Hạn chế và hướng nghiên cứu tiếp theo........................................................
48
TÀI LIỆU THAM KHẢO .......................................................................................
50
PHỤ LỤC 1 ............................................................................................................
53
PHỤ LỤC 2 ............................................................................................................
63
PHỤ LỤC 3 ............................................................................................................


73
1

TÁC ĐỘNG CỦA CẤU TRÚC SỞ HỮU LÊN CHÍNH SÁCH CỔ TỨC CỦA
CÁC CÔNG TY PHI TÀI CHÍNH NIÊM YẾT TRÊN SỞ GIAO DỊCH
CHỨNG KHOÁN TP HỒ CHÍ MINH TRONG GIAI ĐOẠN 2008 – 2012
Tóm tắt
Bài nghiên cứu này cố gắng kiểm tra tác động của cấu trúc quyền sở hữu lên

nghiệp. Hầu hết mọi người đều đồng ý rằng ban quản trị là những người nắm rõ
thông tin hơn những nhà đầu tư bên ngoài, kết quả là bất cứ hành động nào của
doanh nghiệp bao gồm cả cách thức huy động vốn hay phân chia lợi nhuận đều có
thể mang một hàm ý nào đó đối với nhà đầu tư bên ngoài, và chính sách cổ tức tạo
thành một phương tiện chuyển giao thông tin từ ban quản trị đến các cổ đông về
triển vọng tương lai của công ty.
Theo lý thuyết đại diện (Jensen và Meckling, 1976), các ch ủ s ở hữu muố n t
ối
đa hóa giá trị doanh nghi ệp, nghĩa là tối đa hóa giá trị thị trườ ng c ủa v ốn c ổ phầ
n
doanh nghi ệ p. Các nhà qu ả n lý l ại hướng đế n các m ục tiêu trong ng ắ n hạ n: tăn
g
doanh s ố, tăng thị phầ n, t ối đa hóa lợi nhu ậ n, ... nh ằm tăng mức lương, thưở ng ha
y
uy tín c ủa mình đối v ớ i doanh nghiệ p. Do vậy, lý thuy ế t v ề đạ i di ệ n cho r ằng,
nếu
c ả hai bên trong m ối quan h ệ này (c ổ đông và ngườ i qu ản lý công ty) đề u mu ố n
tối
đa h óa l ợ i ích c ủa mình, thì có cơ sở để tin rằng ngườ i qu ả n lý công ty s ẽ khôn
g


luôn luôn hành động vì l ợ i ích t ốt nhất cho ngườ i ch ủ sở hữu, t ức các c ổ đông. S
ự
tách bi ệ t vi ệ c s ở hữu và điề u hành doanh nghi ệ p còn tạ o ra hi ện tượ ng thông t
in
không cân x ứng, nhà qu ản lý có ưu thế hơn chủ s ở hữu v ề thông tin, nên d ễ dàng
hành động tư lợi, hơn nữa vi ệc giám sát các hành động của người đạ i di ện cũng rấ
t
tốn kém, khó khăn, phức tạ p. V ớ i v ị trí c ủa mình, ngườ i qu ản lý công ty được ch

và chính sách c ổ tức ở nh ững qu ốc gia đang phát triển như Việ t Nam.
Bố cục của bài nghiên cứu được sắp xếp như sau : Phần 2 giới thiệu cơ sở lý
lu ậ n và tổng quan các nghiên c ứu trước đây, phầ n 3 mô tả dữ liệu và phương phá
p
nghiên c ứu, ph ầ n 4 trình bày n ội dung và các k ế t qu ả nghiên c ứu đạt đượ c, ph ầ
n5
trình bày th ả o luậ n k ế t lu ậ n c ủa bài nghiên c ứu và hướ ng nghiên c ứu tiế p theo.
1.1 Lý do chọn đề tài
Chính sách cổ tức là một phần quan trọng trong chính sách tài chính của
Doanh nghiệp. Lý thuyết của chính sách cổ tức trong việc xác định giá trị doanh
nghiệp là một trong những chủ đề gây tranh cãi cho nhiều nhà nghiên cứu. Chính
sách cổ tức là chính sách ấn định phân phối giữa lợi nhuận giữ lại tái đầu tư và chi
trả cổ tức cho cổ đông. Vai trò của chính sách cổ tức là thu hút thêm đầu tư nước
ngoài và bảo vệ quyền lợi của các cổ đông thiểu số. Còn cấu trúc sở hữu được xem
là một cơ chế trong quản trị doanh nghiệp, để tạo điều kiện tăng hiệu quả doanh
nghiệp. Tại Việt Nam, sự biến mất dần của các doanh nghiệp nhà nước và mở rộng
dần của các công ty tư nhân, xuất hiện sự chuyển dịch cấu trúc sở hữu hay có nghĩa
là sự suy giảm của các doanh nghiệp thuộc sở hữu nhà nước cùng với sự gia tăng
của các doanh nghiệp tư nhân trong nước hoặc các doanh nghiệp thuộc sở hữu nước
ngoài. Đặc biệt việc gia nhập tổ chức Thương mại Quốc tế WTO đã dẫn đến sự cải
cách thị trường vốn Việt Nam nhằm thu hút các nhà đầu tư trên thế giới. Trong giai


đoạn này một câu hỏi quan trọng và thực sự cần thiết là cấu trúc quyền sở hữu và
chính sách cổ tức có mối quan hệ như thế nào. Để từ đó chúng ta có thể xác định
được việc cải thiện cấu trúc quyền sở hữu cũng như chính sách cổ tức của các công
4

ty phi tài chính niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán TP Hồ Chí Minh một cách
tốt nhất. Do đó, tôi đã chọn bài nghiên cứu “Tác động của cấu trúc sở hữu lên chính


chính sách đầu tư nhưng các nhà quản lý tài chính thường tỏ ra thận trọng và có
những xem xét đặc biệt khi lựa chọn chính sách cổ tức cho công ty họ, vì những lý
do chủ yếu sau :
Thứ nhất, chính sách phân chia cổ tức ảnh hưởng trực tiếp đến lợi ích của các
cổ đông. Bởi lẽ, thông thường đại bộ phận cổ đông đầu tư vào công ty đều mong
đợi được trả cổ tức cao. Vì thế việc tăng giảm hay cắt cổ tức của mỗi công ty sẽ ảnh
hưởng trực tiếp đến giá cổ phiếu của công ty trên thị trường.
Thứ hai, chính sách chia cổ tức ảnh hưởng quan trọng đến sự phát triển của
công ty. Vì chính sách cổ tức sẽ quyết định tỉ lệ tái đầu tư để phát triển công ty và
đây sẽ là nguồn vốn quan trọng hơn phát hành cổ phần mới.
Vì những lý do trên những người lãnh đạo và quản lý công ty luôn cân nhắc,
xem xét chính sách phân chia cổ tức sao cho hợp lý và phù hợp với tình hình và xu
thế phát triển của công ty. Đối với Việt Nam, việc xem xét chính sách phân chia cổ
tức của các công ty cổ phần ở các nước đã có quá trình phát triển lâu dài là điều cần
thiết để rút ra kinh nghiệm cho sự phát triển của công ty cổ phần ở nước ta.
2.1.2 Một số chính sách chi trả cổ tức
2.1.2.1 Chính sách lợi nhuận giữ lại thụ động
Chính sách này xác nhận rằng một doanh nghiệp nên giữ lại lợi nhuận khi
doanh nghiệp có các cơ hội đầu tư hứa hẹn các tỷ suất sinh lợi cao hơn tỷ suất sinh
lợi mong đợi mà các cổ đông đòi hỏi. Hay chính sách này ngụ ý rằng việc chi trả cổ
tức có thể thay đổi từ năm này qua năm khác và tùy thuộc vào các cơ hội đầu tư có


sẵn.
Tuy nhiên, có những chứng cứ mạnh mẽ cho thấy rằng hầu hết các doanh
nghiệp cố gắng duy trì một tỷ lệ chi trả cổ tức tương đối ổn định theo thời gian. Tất
nhiên điều này không có nghĩa là các doanh nghiệp đã bỏ qua những nguyên lý về
chính sách lợi nhuận giữ lại thụ động trong việc thực hành các quyết định phân phối
bởi vì sự ổn định cổ tức có thể duy trì theo hai cách:

không thể thay thế một cách hoàn hảo cho lợi nhuận cổ tức đều đặn.
2.1.2.3 Các chính sách chi trả cổ tức khác
7

Ngoài chính sách lợi nhuận giữ lại thụ động và cổ tức tiền mặt cố định, các
doanh nghiệp còn có thể sử dụng một số các chính sách cổ tức khác như:
Chính sách cổ tức có tỷ lệ chi trả không đổi. Nếu lợi nhuận của doanh nghiệp
thay đổi nhiều từ năm này sang năm khác thì cổ tức cũng có thể dao động theo.
Chính sách chi trả một cổ tức nhỏ hàng quý cộng với cổ tức thưởng thêm vào
cuối năm. Chính sách này đặc biệt thích hợp cho những doanh nghiệp có lợi nhuận
hoặc nhu cầu tiền mặt biến động giữa năm này với năm khác, hoặc cả hai. Ngay cả
khi doanh nghiệp có mức lợi nhuận thấp, các nhà đầu tư vẫn có thể trông cậy vào
một mức chi trả cổ tức đều đặn của họ; còn khi lợi nhuận cao và không có nhu cầu
sử dụng ngay nguồn tiền dôi ra này, các doanh nghiệp sẽ công bố một mức cổ tức
thưởng cuối năm. Chính sách này giúp ban điều hành có thể linh hoạt giữ lại lợi
nhuận khi cần mà vẫn thỏa mãn được nhu cầu của các nhà đầu tư là muốn nhận
được một mức cổ tức “bảo đảm”.
Để có thể đưa ra một quyết định cho một chính sách cổ tức cụ thể, các ban
quản lý thường cân nhắc để lựa chọn cho doanh nghiệp mình một chính sách cổ tức
cụ thể, sau đó mới xét đến phương thức chi trả cổ tức như thế nào? Đây là một phần
quan trọng trong một chính sách cổ tức của một doanh nghiệp và cuối cùng là chia
tỷ lệ cổ tức một cách thích hợp.
2.1.3 Phương thức chi trả cổ tức


Thông thường, có 3 phương thức chi trả cổ tức cơ bản là: cổ tức bằng tiền mặt,
cổ tức bằng cổ phiếu, và cổ tức bằng tài sản khác theo quy định tại doanh nghiệp.
Trong đó, 2 phương thức đầu là phổ biến nhất.
2.1.3.1 Phương thức chi trả cổ tức bằng tiền mặt
Cổ tức tiền mặt là dạng cổ tức mà công ty lấy ra từ lợi nhuận ròng có được

đông mua vào ngày hoặc sau ngày giao dịch không hưởng quyền trả cổ tức bằng cổ
phiếu.
Ví dụ khi doanh nghiệp tuyên bố trả cổ tức bằng cổ phiếu là 10% một năm.
Nghĩa là cổ đông hiện hành sở hữu 100 cổ phiếu sẽ có thêm được 10 cổ phiếu nữa.
Mặc dù vậy, vốn điều lệ công ty sẽ tăng lên và số lượng cổ phiếu lưu hành sẽ
nhiều hơn. Luồng tiền mặt không hề bị di chuyển ra khỏi doanh nghiệp. Tuy nhiên,
9

việc chi trả cổ tức bằng cổ phiếu được các chuyên gia khuyến nghị nên áp dụng cho
những doanh nghiệp đang làm ăn tốt và có thị giá cổ phiếu cao.
Ưu điểm:
Hạn chế được lượng tiền mặt ra khỏi doanh nghiệp, đẩy mạnh việc tái đầu tư
mở rộng sản xuất, tạo cơ hội làm tăng tỷ lệ tăng trưởng lợi nhuận của công ty từ đó
làm tăng tỷ lệ tăng trưởng cổ tức và làm giá cổ phiếu tăng lên.
Không phải chịu áp lực tăng nợ vay, giảm thiểu rủi ro thanh toán.
Nhược điểm:
Làm số lượng cổ phiếu đang lưu hành của công ty tăng lên; do đó, có thể làm
giá cổ phiếu bị giảm do các chỉ số tài chính.
Tạo áp lực cho việc chi trả cổ tức trong tương lai.
Việc chi trả cổ tức bằng cổ phiếu ở tỷ lệ cao sẽ dẫn tới chi phí cổ tức ở các
năm sau tăng lên buộc công ty phải sử dụng vốn huy động một cách có hiệu quả.
Phương thức chi trả này khó có thể duy trì một cách liên tục.
2.1.3.3 Phương thức chi trả cổ tức bằng tài sản khác
Ngoài hai phương thức trên thì doanh nghiệp cũng có thể có cách chi trả cổ
tức khác ngoài tiền mặt và cổ phiếu. Đó có thể là trái phiếu hoặc chứng khoán khác


của công ty hay thậm chí có thể là tài sản của chính công ty. Thông thường các
doanh nghiệp chỉ thực hiện phương thức này khi doanh nghiệp thật sự gặp khó khăn
về tiền mặt. Tuy nhiên chỉ trong một thời gian ngắn chứ không phải là lâm vào tình

thể chi trả. Đôi khi, các điều khoản này có thể quy định không thể chi trả cổ tức cho
đến khi nào lợi nhuận của doanh nghiệp đạt được một mức ấn định nào đó.
Ngoài ra, các yêu cầu về quỹ dự trữ (để thanh toán nợ), quy định rằng một
phần nào đó của dòng tiền của doanh nghiệp phải được dành để tài trợ, đôi khi cũng
hạn chế việc chi trả cổ tức. Việc chi trả cổ tức cũng bị ngăn cấm nếu vốn luân
chuyển hay tỷ lệ nợ hiện hành của doanh nghiệp không cao hơn một mức định sẵn
nào đó.
2.1.4.3 Các ảnh hưởng của thuế
Hầu hết các nhà kinh tế đều cho rằng trong một thế giới không có thuế thì các
nhà đầu tư sẽ bàng quan với việc nhận cổ tức hay lãi vốn. Nhưng trong thực tế, thu
nhập từ cổ tức bị đánh thuế cao hơn nhiều so với thu nhập từ lãi vốn. Ngoài ra, thu
11

nhập cổ tức bị đánh thuế ngay (trong năm hiện hành), còn thu nhập lãi vốn có thể
hoãn đến các năm sau. Vì thế sẽ rất logic khi rút ra kết luận là các nhà đầu tư có thể
không thích nhận cổ tức. Điều này sẽ được phản ánh trong giá cổ phiếu. Những yếu
tố khác không đổi, giá cổ phiếu của các công ty trả cổ tức sẽ thấp hơn giá cổ phiếu
của các công ty giữ lại thu nhập để tái đầu tư. Khi quyết định chi trả cổ tức, doanh
nghiệp sẽ cân nhắc đến sự chênh lệch giữa thuế suất đánh trên thu nhập lãi vốn và
thu nhập cổ tức.
Rõ ràng các yếu tố vừa trình bày có xu hướng như khuyến khích doanh nghiệp
giữ lại lợi nhuận nhiều. Tuy nhiên nếu doanh nghiệp giữ lại lợi nhuận nhiều với
mục đích bảo vệ các cổ đông khỏi phải chi trả thuế thu nhập cá nhân trên cổ tức sẽ
đi ngược lại mục tiêu tối đa hóa giá trị của doanh nghiệp.
2.1.4.4 Các ảnh hưởng của khả năng thanh khoản
Chi trả cổ tức là dòng tiền đi ra. Vì vậy, khả năng thanh khoản của doanh
nghiệp càng lớn, doanh nghiệp càng có nhiều khả năng chi trả cổ tức. Ngay cả khi


một doanh nghiệp có một thành tích quá khứ tái đầu tư lợi nhuận cao, đưa đến một

tốn kém vừa bất tiện.
2.1.4.8 Lạm phát
Trong một môi trường lạm phát, vốn phát sinh từ khấu hao thường không đủ
để thay thế tài sản của một doanh nghiệp khi các tài sản này cũ kỹ, lạc hậu. Trong
trường hợp này, một doanh nghiệp có thể buộc phải giữ lại một tỷ lệ lợi nhuận cao
hơn để duy trì năng lực hoạt động cho tài sản của mình.
Lạm phát cũng có một tác động trên nhu cầu vốn luân chuyển của doanh
nghiệp. Trong một môi trường giá cả tăng, số tiền thực tế đầu tư vào kho hàng và
các khoản phải thu có chiều hướng tăng để hỗ trợ cho cùng một khối lượng hiện vật
kinh doanh. Như vậy, lạm phát có thể buộc một doanh nghiệp giữ lại lợi nhuận
nhiều hơn để duy trì vị thế vốn luân chuyển giống như trước khi có lạm phát.
2.1.4.9 Các ưu tiên của cổ đông
Một doanh nghiệp được kiểm soát chặt chẽ với tương đối ít cổ đông thì ban
điều hành có thể ấn định mức cổ tức theo ưu tiên của các cổ đông (tức là mục tiêu,
sở thích của cổ đông). Còn các doanh nghiệp có số lượng cổ đông lớn, rộng rãi thì
không thể tính đến các ưu tiên của cổ đông khi quyết định chi trả cổ tức mà chỉ có
thể xem xét các yếu tố cơ hội đầu tư, nhu cầu dòng tiền, tiếp cận thị trường tài chính
13

và các yếu tố liên quan khác. “Hiệu ứng khách hàng” cho thấy các nhà đầu tư sẽ lựa
chọn các công ty có chính sách cổ tức phù hợp với mục tiêu của mình.
2.1.4.10 Bảo vệ chống loãng giá
Việc quyết định giữ lại lợi nhuận, chi trả cổ tức có thể còn phụ thuộc vào các
quyết định tài trợ, cấu trúc vốn tối ưu của doanh nghiệp. Rủi ro loãng giá, tức quyền
lợi của chủ sở hữu theo phần trăm bị loãng, xuất hiện khi doanh nghiệp phát hành
cổ phần mới vì có thể có cổ đông không mua hoặc không thể mua theo tỷ lệ tương
ứng. Vì vậy, có vài doanh nghiệp lựa chọn chi trả cổ tức thấp để tránh rủi ro loãng
giá (vì tránh được phát hành cổ phần mới do cần vốn).




án mới của mình.
2.1.5.2 Chính sách cổ tức và giá trị doanh nghiệp theo lý thuyết MM
MM khẳng định rằng các thay đổi quan sát được trong giá trị doanh nghiệp là
kết quả của các quyết định cổ tức thật ra là do nội dung hàm chứa thông tin hay các
tác động phát tín hiệu của chính sách cổ tức. Có nghĩa là các thay đổi trong chi trả
cổ tức tiêu biểu một tín hiệu cho các nhà đầu tư về đánh giá của ban điều hành về
lợi nhuận và dòng tiền tương lai của doanh nghiệp.
Ví dụ, một cắt giảm cổ tức được xem như truyền đạt các thông tin bất lợi về
triển vọng lợi nhuận của doanh nghiệp. MM cũng còn dựa vào lập luận hiệu ứng
khách hàng để bảo vệ cho kết luận của mình. Theo đó, doanh nghiệp thay đổi chính
sách cổ tức có thể mất một số cổ đông qua các doanh nghiệp khác có cổ tức hấp dẫn
hơn. Do đó, giá cổ phần sụt giảm tạm thời. Nhưng các nhà đầu tư khác thích chính
sách cổ tức mới sẽ cho rằng cổ phần của doanh nghiệp bị bán dưới giá và sẽ mua
thêm cổ phần. Trong thế giới MM, các giao dịch này diễn ra tức khắc và không có
tổn phí, kết quả là giá trị cổ phần giữ nguyên không đổi.
Lý thuyết về chính sách cổ tức cho ta thấy hai điều:
Một là, nếu không tồn tại nguồn tài trợ bên ngoài – tức công ty không thể huy
động vốn bằng cách đi vay hay tăng vốn chủ sở hữu (một điều kiện rất vô lý, không
tồn tại trong thực tế) – thì chính sách cổ tức sẽ phát huy tác dụng làm tăng giá trị
của công ty chỉ khi công ty có cơ hội đầu tư mới có suất sinh lợi trên vốn đầu tư
(ROI) lớn hơn suất sinh lợi hiện hành, tức lớn hơn tỷ suất sinh lợi mà cổ đông đòi
15

hỏi. Nói cách khác, chính quyết định đầu tư chứ không phải chính sách cổ tức có tác
động đến giá trị của vốn chủ sở hữu.
Hai là, nếu tồn tại nguồn tài trợ bên ngoài thì chính sách cổ tức sẽ chẳng có
tác động gì đến giá trị của công ty. Nói cách khác, chính sách cổ tức khi đó sẽ chẳng
có ý nghĩa gì cả. Kết luận chung là chính sách cổ tức, về mặt lý thuyết, là chẳng có
ý nghĩa gì cả nhưng thực tế thì không như vậy.



phí giám sát (monitoring cost) để giám sát hoạt động của người đại diện, như là chi
phí kiểm toán; chi phí ràng buộc (bonding cost) để thiết lập một bộ máy có thể tối
thiểu những hành vi quản trị không mong muốn, như là bổ nhiệm những thành viên
bên ngoài vào ban điều hành hay tái thiết lập hệ thống tổ chức của công ty; và mất
mát phụ trội (residual loss) hay chi phí cơ hội khi các cổ đông thuê người đại diện
và buộc phải đưa ra các hạn chế, ví dụ những thiệt hại do người đại diện lạm dụng
quyền được giao để tư lợi, những thiệt hại do việc đặt ra quy định đối với quyền bỏ
phiếu của cổ đông về những vấn đề cụ thể, thiệt hại từ những biện pháp kiểm soát
hoạt động của người đại diện.
2.2 Tổng quan những nghiên cứu trước đây
Bài nghiên cứu “Mối quan hệ giữa chính sách cổ tức và cấu trúc sở hữu tổ
chức” (The Link between Dividend Policy and Institutional Ownership) của Short,
Zhang và Keasey (2002) xem xét mối quan hệ giữa chính sách cổ tức và cấu trúc sở
hữu tổ chức của 211 công ty phi tài chính trên thị trường chứng khoán Luân Đôn.
Nhóm tác giả sử dụng phân tích hồi quy OLS thông qua 4 mô hình: The Full
Adjustment Model, The Partial Adjustment Model (Lintner, 1956), The Waud
Model (1966), và The Earnings Trend Model (Fama and Babiak, 1968) với mẫu là
211 công ty phi tài chính niêm yết trên Sở Giao dịch chứng khoán Luân Đôn từ năm
1988 đến năm 1992, mẫu đã loại trừ các công ty tài chính, dầu khí, công ty tư nhân,
công ty thiếu dữ liệu.
Mô hình nghiên cứu như sau:
Dti – D(t-1)i = α + r(Eti – E(t-1)i) + rI(Eti – E(t-1)i)*Inst + rM(Eti – E(t-1)i)*MDum + μti
(The Full Adjustment Model).
Dti – D(t-1)i = α + crEti + crIEti * Inst + crMEti * MDum - cD(t-1)i + μti
(The Partial Adjustment Model)
17

Dti – D(t-1)i = ad + cdrEti + cdrIEti * Inst + cdrMEti * MDum + (1– d – c)D(t-1)i