BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH

TRẦN TRUNG QUỐC

NGHIÊN CỨU MỐI QUAN HỆ GIỮA
THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VÀ TĂNG TRƯỞNG KINH TẾ
VIỆT NAM SỬ DỤNG KIỂM ĐỊNH NHÂN QUẢ MIỀN TẦN SỐ

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

TP. HỒ CHÍ MINH – NĂM 2017


BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH

TRẦN TRUNG QUỐC

NGHIÊN CỨU MỐI QUAN HỆ GIỮA
THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VÀ TĂNG TRƯỞNG KINH TẾ
VIỆT NAM SỬ DỤNG KIỂM ĐỊNH NHÂN QUẢ MIỀN TẦN SỐ

Chuyên ngành : TÀI CHÍNH - NGÂN HÀNG
Mã số : 60340201

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC:
PGS.TS. NGUYỄN NGỌC ĐỊNH



TỔNG QUAN VỀ CÁC NGHIÊN CỨU TRƢỚC ĐÂY ..................... 7

2.1. Cơ sở lý thuyết về mối quan hệ giữa thị trƣờng chứng khoán và tăng trƣởng kinh
tế 7
2.2. Tổng quan tài liệu nghiên cứu quốc tế .................................................................... 8
2.2.1.

Tác động của hiệu quả thị trƣờng tài chính lên tăng trƣởng kinh tế ................... 8

2.2.2.

Tác động của tăng trƣởng kinh tế lên hiệu quả thị trƣờng chứng khoán: ......... 12

2.2.3. Quan hệ nhân quả hai chiều giữa hiệu quả thị trƣờng chứng khoán và tăng
trƣởng kinh tế ................................................................................................................. 14
2.3. Tổng quan tài liệu nghiên cứu trong nƣớc ............................................................ 17


CHƢƠNG 3.

DỮ LIỆU VÀ PHƢƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU............................... 24

3.1. Dữ liệu ................................................................................................................... 24
3.2. Phƣơng pháp nghiên cứu ....................................................................................... 26
3.2.1.

Kiểm định nghiệm đơn vị ................................................................................. 28

3.3. Kiểm định nhân quả Granger truyền thống qua mô hình VAR ............................ 29


KẾT LUẬN VÀ HÀM Ý CHÍNH SÁCH .......................................... 52

5.1. Kết luận ................................................................................................................. 52
5.2. Hàm ý chính sách .................................................................................................. 52
TÀI LIỆU THAM KHẢO
PHỤ LỤC


DANH MỤC CÁC CHỮ VIẾT TẮT
STT

Chữ viết tắt

Diễn giải

1

Brexit

Sự kiện Anh rời khỏi liên minh châu Âu

2

FDI

Vốn đầu tƣ trực tiếp nƣớc ngoài

3


OPEC

Tổ chức các nƣớc xuất khẩu dầu mỏ

9

TTCK

Thị trƣờng chứng khoán

10

UBCK

Ủy ban chứng khoán

11

VAR

Mô hình tự hồi quy vector

12

WTO

Tổ chức thƣơng mại thế giới


DANH MỤC CÁC BẢNG BIỂU


1

TÓM TẮT
Trong nghiên cứu này, chúng tôi phân tích mối quan hệ nhân quả Granger giữa giá
chứng khoán và tăng trƣờng kinh tế ở Việt Nam, sử dụng dữ liệu theo tháng giai đoạn
từ 2005M1-2016M12.
Sử dụng mô hình VAR có điều kiện với biến nội sinh là giá chứng khoán (SP) và tăng
trƣởng kinh tế đại diện bởi chỉ số sản xuất công nghiệp (IPI) và các biến ngoại sinh là
tỷ giá hối đoái thực có hiệu lực (REER), lạm phát (CPI), dự trữ ngoại hối (R) và cán
cân thƣơng mại (TB), kết quả chỉ ra không có mối quan hệ nhân quả Granger giữa giá
chứng khoáng và tăng trƣởng kinh tế ở cả hai chiều.
Trong phần hai, tác giả sử dụng kiểm định miền tần số hai biến đƣợc đề xuất bởi
Geweke (1982) và sau đó đƣợc phát triển bởi Breitung và Candelon (2006). Phƣơng
pháp này giúp khắc phục tính chất mùa vụ của dự liệu và cho phép quan sát mối quan
hệ nhân quả ở các miền tần số khác nhau phi tuyến tính, cao hoặc thấp. Các phát hiện
cho thấy tồn tại mối quan hệ nhân quả một chiều từ giá chứng khoán đến tăng trƣởng
kinh tế Việt Nam ở các miền tầng số thấp hay chu kỳ từ 8 tháng đến 14 tháng.
Nghiên cứu của chúng tôi chỉ ra rằng giá chứng khoán là nhân tố dẫn dắt tăng trƣởng
sản xuất công nghiệp. Chiều ngƣợc lại mặc dù chƣa có ý nghĩa thống kê ở mức 5%, tuy
nhiên để tính đến các tác động phản chu kỳ, chính sách chính phủ nền hƣớng vào cả
hoạt động công nghiệp và thị trƣờng chứng khoán.


2

CHƢƠNG 1. GIỚI THIỆU
1.1.

Bối cảnh nghiên cứu

khoán, ở cả các thị trƣờng mới nổi và phát triển. Trong khi đối với các thị trƣờng phát
triển, nhìn chung tài liệu nghiên cứu đã chỉ ra mối quan hệ nhân quả giữa các biến kinh
tế vĩ mô với thị trƣờng chứng khoán (Choi, Hauser, & Kopecky, 1999; Hassapis &
Kalyvitis, 2002; Henry, Olekalns, & Shields, 2010; Panopoulou, 2009; Reboredo &
RiveraCastro, 2014), còn đối với các thị trƣờng mới nổi các kết luận vẫn chƣa thống
nhất (Naifar & Al Dohaiman, 2013; Tsouma, 2009; Zhu, Li, & Li, 2014).
Ở Việt Nam có nhiều nghiên cứu liên quan đến thị trƣờng chứng khoán và các yếu tố
ảnh hƣởng đến nó nhƣ Nguyễn Phong Châu (1996), Diệp Trí Minh (2000), Trần Thị
Thùy Linh (2007), Trần Thị Mộng Tuyết (2008), Nguyễn Thị Lệ Hoa (2008), Võ Thị
Hà Hạnh (2010), Lê Đạt Chí (2010), Trần Văn Hoàng và Tống Bảo Trân (2014).. Tuy
nhiên, có khá ít các nghiên cứu về mối quan hệ giữa tăng trƣởng kinh tế và sự phát
triển phát triển của thị trƣờng tài chính sử dụng cách phƣơng pháp kiểm định nhân quả
miền tần số.
1.2.

Mục tiêu nghiên cứu và giả thiết nghiên cứu

1.2.1. Mục tiêu nghiên cứu
Nghiên cứu tập trung phân tích mối quan hệ giữa tăng trƣởng kinh tế và thị trƣờng
chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn từ 2005 đến 2016, trong ngắn hạn và dài hạn sử
dụng mô hình kiểm định nhân quả miền tần số. Nghiên cứu hy vọng đóng góp thêm
bằng chứng thực nghiệm về vấn đề này, khi mà các kết quả từ các nghiên cứu trƣớc
đây chƣa thống nhất.
Mặc dù thị trƣờng chứng khoán Việt Nam thành lập từ năm 2000 nhƣng giai đoạn
nghiên cứu bắt đầu từ năm 2005 vì thị trƣờng chứng khoán Việt Nam giai đoạn này bắt
đầu phát triển theo cả chiều rộng và chiều sâu, và ảnh hƣởng đến các hoạt động kinh tế
vĩ mô của nền kinh tế.


4

dừng phổ biến là ADF và KPSS. Tác giả sử dụng các kiểm định này để xem liệu các
chuỗi dữ liệu của chúng tôi có dừng hay không và liệu nó có thể phù hợp để đƣa vào
phân tích miền tần số hay không.
Thứ hai, chúng tôi sử dụng một mô hình tự hồi quy vector có điều kiện (VAR) nhƣ một
mô hình chuẩn để so sánh kết quả kiểm định nhân quả trong phân tích miền tần số và
để thể hiện các ƣu điểm của phƣơng pháp đƣợc đề xuất. Bởi vì mối quan tâm chính của
chúng tôi là tăng trƣởng kinh tế, nên chỉ biến này đƣợc xem nhƣ là một biến nội sinh
trong mô hình VAR có điều kiện (tƣơng tự với mô hình tần số có điều kiện). Các biến
vĩ mô khác đƣợc sử dụng phổ biến trong tài liệu tham khảo, nhƣ tỷ giá, cán cân thƣơng
mại, dự trữ ngoại hối hay lạm phát, đƣợc xem nhƣ là các biến ngoại sinh. Giả định này
đƣợc thực hiện để thực hiện so sánh các phân tích giữa mô hình chuẩn và mô hình
miền tần số.
Thứ ba chúng tôi kiểm định mối quan hệ nhân quả Granger ngắn hạn và dài hạn sử
dụng cách tiếp cận miền tần số không điều kiện của Breitung and Candelon (2006).
Các thành phần tần số này có thể đƣợc phân tích riêng lẻ và thƣờng đƣợc đặt vào hai
đầu, tên là các thành phần miền tần số thấp và cao, tƣơng ứng với ngắn hạn và dài hạn
(Lemmens, Croux, & Dekimpe, 2008). Do đó, phân tích nhân quả Granger sẽ giúp phát
hiện khả năng dự đoán trong hai thành phần biến động, liệu năng lực dự đoán đƣợc thể
hiện ở các thành phần miền tần số cao, hay tại các thành phần miền tần số thấp. Trƣớc
tiên, ngƣời ta tin rằng thị trƣờng chứng khoán có thể dự đoán các thành phần miền tần
số thấp của các hoạt động kinh tế hơn là các thành phần miền tần số cao (Croux &
Reusens, 2013; Rua, 2010). Do đó, tác giả giả sử rằng nhân quả Granger từ giá chứng


6

khoán đến hoạt động kinh tế là có ý nghĩa đối với thành phần miền tần số thấp, nhƣng
không có ý nghĩa thống kê đối với thành phần miền tần số cao. Tuy nhiên, kiểm định
nhân quả từ hoạt động kinh tế đến giá chứng khoán có thể thể hiện cả trong ngắn hạn
và dài hạn, vì các nguyên nhân lý thuyết đƣợc liệt kê ở trên.

trƣởng kinh tế
Các lý thuyết về kinh tế gợi ý rằng có một liên kết mạnh giữa hoạt động kinh tế và

giá chứng khoán, ví dụ giá chứng khoán là hiện giá các giá trị trong tƣơng lai của
doanh nghiệp. Mô hình chiết khấu dòng tiền cơ sở hàm ý rằng giá chứng khoán dẫn dắt
hoạt động kinh tế thực nếu kỳ vọng của các nhà đầu tƣ về giá trị doanh nghiệp trong
tƣơng lai là chính xác tƣơng đối. Điều này là tạo ra một tranh luận về mặt lý thuyết là
bằng cách mà chứng khoán và hoạt động kinh tế có quan hệ với nhau.
Có ba lý thuyết nền tảng chỉ ra cách giá chứng khoán có thể tác động trực tiếp lên
sản lƣợng nền kinh tế, cụ thể thể hơn là liên kết trong mối quan hệ giữa hai biến này.
Kênh đầu tiên đƣợc đề xuất bởi Tobin (1969). Nó tập trung vào tác động của giá
chứng khoán lên chi phí sử dụng vốn và đƣợc thể hiện qua hệ số Tobin’s Q là tỷ số
giữa giá trị thị trƣờng của nguồn vốn hiện tại trên chi phí vốn thay thế. Khi giá chứng
khoán cao, giá trị doanh nghiệp liên quan đến việc chi phí thay thế bằng vốn cổ phần
(Tobin’s Q) cũng cao. Kết quả này dẫn đến chi tiêu cho đầu tƣ gia tăng và dẫn đến sản
lƣợng kinh tế gia tăng vì các doanh nghiệp dễ dàng tài trợ cho các hoạt động đầu tƣ của
mình. Điều này xảy ra bởi vì đầu tƣ dễ dàng hơn khi doanh nghiệp chỉ cần phát hành
một số lƣợng cổ phần thấp hơn trong trƣờng hợp giá cổ phiếu cao.
Kênh thứ hai thông qua hiệu quả thị trƣờng tài chính có thể tác động lên GDP bởi
Modigliani (1971). Tiền đề của tác giả diễn giải thông qua tác động của các biến tài sản
lên tiêu dùng. Một sự gia tăng kéo dài trong giá chứng khoán sẽ dẫn đến một sự gia
tăng tài sản cá nhân, và do đó thu nhập cố định cũng tăng cao. Dựa trên các lý thuyết
thu nhập cố định, Modigliani đƣa ra định đề rằng trong nhất thời, ngƣời tiêu dùng sẽ
điều chỉnh chi tiêu để tối đa hóa lợi ích hữu dụng của họ. Một sự gia tăng trong thu


8

nhập của họ sẽ dẫn đến khả năng ngƣời tiêu dùng điều chỉnh tăng mức chi tiêu của họ
trong mỗi giai đoạn.


Một trong những tổ chức dịch vụ quan trọng trong nền kinh tế hiện đại là thị
trƣờng chứng khoán. Nó là một trong những điểm nổi bật và công cụ trong tiến trình
khởi nghiệp. Với sự phát triển của nền kinh tế, quy mô các doanh nghiệp công nghiệp
có xu hƣớng mở rộng. Điều này có nghĩa là có thể không còn bị gò bó trong các loại
hình tổ chức công nghiệp đối với chủ sở hữu hoặc thậm chí là các đối tác. Vai trò chính
của thị trƣờng chứng khoán trong Kenya cũng nhƣ nhiều các nền kinh tế khác nhau
trên thế giới thì thúc đẩy văn hóa trách lãng phí và tiết tiệm. Con ngƣời có xu hƣớng
tiết kiệm nhiều hơn và tiêu dùng ít hơn vì thực tế có các tổ chức tín dụng những ngƣời
này có thể đầu tƣ một cách an toàn và kiếm lợi nhuận. Ví dụ, thị trƣờng chứng khoán
bổ trợ truyền tải tiết kiệm đến đầu tƣ vào các doanh nghiệp hiệu quả nhƣ một các thay
thế tiết kiệm nhàn rỗi. Đầu ra của những cái này là các nhà đầu tƣ có thể kiếm thu nhập
đầu tƣ từ tiết kiệm chuyển sang đầu tƣ.
Levine và Zervos (1996) tranh luận rằng thị trƣờng chứng khoán phát triển có khả
năng đem đến các dịch vụ tài chính khác nhau hơn là hệ thống ngân hàng và do đó có
thể thúc đẩy đầu tƣ và tăng trƣởng hơn là sự phát triển của các hệ thống hành chính
khác nhƣ hệ thống ngân hàng. Đặc biệt, tác giả chỉ rằng một sự gia tăng trong vốn hóa
thị trƣờng chứng khoán, đƣợc đo lƣờng bằng tỷ số giá trị thị trƣờng trên GDP hay số
lƣợng các doanh nghiệp niêm yết trên sàn, có thể cải thiện năng lực của nền kinh tế đối
với huy động vốn và đa dạng hóa rủi ro. Một lần nữa, Majid (2007) tranh luận rằng bất
cứ kênh tài chính hoạt động tốt nào cũng phân bổ nguồn lực từ các đơn vị thặng dƣ đến
các đơn vị thâm hụt và do đó tạo ra sự phân bổ nguồn lực hiệu quả, dẫn đến phát triển
kinh tế. Trong các nghiên cứu sớm nhất về tác động của hiệu quả thị trƣờng tài chính
lên các hoạt động kinh tế vĩ mô, các nhà nghiên cứu nhƣ Bagehot (1873); Hicks (1969)
khẳng định rằng sự phát triển của nhân tố tài chính giúp thúc đẩy công nghiệp hóa ở
Anh gia tăng sự tiếp cận của con ngƣời đến các nguồn vốn, từ đó tài trợ và điều hành
các phƣơng án sử dụng vốn.


10


cứ khi nào họ mong muốn và tại thời điểm này các doanh nghiệp cần mở rộng kinh
doanh tiếp cận nguồn vốn. Mauro (2000) chỉ ra rằng thị trƣờng chứng khoán đóng một
vai trò quan trọng trong sự phát triển kinh tế ở các nền kinh tế mới nổi. Do đó, một thị
trƣờng chứng khoán hiệu quả là kênh vận chuyển vốn đến ngƣời sử dụng competing,
nhìn chung các nền kinh tế tạo sản lƣợng tối đa ở mức chi phí thấp nhất. Các công trình
nghiên cứu thực nghiệm khác cũng tiếp tục chỉ ra mối quan hệ cùng chiều giữa thị
trƣờng chứng khoán và phát triển kinh tế. Ví dụ, trong một nghiên cứu đƣợc thực hiện
bởi Rousseau và Wachtek (2000) sử dụng kiểm định nhân quả Granger xác định mối
liên kết giữa thị trƣờng tài chính và tăng trƣởng kinh tế, phân tích 47 nền kinh tế và báo
cáo rằng sự phát triển ngành tài chính càng lớn thì càng gia tăng các hoạt động kinh tế.
Ý kiến khác cũng đƣợc đƣa ra bởi các nghiên cứu về vài trò của các hoạt động thị
trƣờng chứng khoán lên tăng trƣởng kinh tế, Dailami và Aktin (1981) kết luận rằng thị
trƣờng chứng khoán năng động phát triển có tiềm năng thay thế đƣờng cầu tiền vì thị
trƣờng chứng khoán phát triển tạo tính thanh khoản qua đó thúc đẩy hiệu quả hoạt
động kinh tế. Các tác động của chính sách cộng đồng lên tăng trƣởng kinh tế cũng
đƣợc thể hiện qua nghiên cứu của Mehr (2005), một phần có thể đƣợc đo lƣờng bằng
sự gia tăng hay sụt giảm trong giá chứng khoán.
Các thị trƣờng chứng khoán cũng đƣợc xem là một nhân tố dự đoán hiệu quả hoạt
động kinh tế trong một quốc gia. Bằng cách này, sự thay đổi giá chứng khoán đƣợc
xem nhƣ đóng một vai trò đáng kể trong các hoạt động kinh tế trong trung và dài hạn.
Ví dụ, nghiên cứu của Nasseh và Strauss (2000); và Adjasi và Biekpe (2006) đồng ý
rằng giá chứng khoán phản ảnh kỳ vọng của cộng đồng về các hoạt động kinh tế trong
tƣơng lai, và giả sử có một cuộc khủng hoảng, thì giá chứng khoán sẽ phản ánh các kỳ
vọng về triển vọng tăng trƣởng kinh tế trong tƣơng lai. Tuy nhiên, không phải tất cả
các nghiên cứu về bản chất mối liên hệ giữa hiệu quả thị trƣờng tài chính và tăng
trƣởng kinh tế điều tuyên bố có một mối tƣơng quan dƣơng giữa hai biến này. Ví dụ,


12


Thị trƣờng chứng khoán luôn sôi động với bất kỳ triển vọng lợi nhuận tiềm năng
nào, nhìn chung giá chứng khoán và thị trƣờng chứng khoán rất biến động. Tuy nhiên,
sẽ sai sót nếu cho rằng thay đổi của thị trƣờng chứng khoán chỉ do các hoạt động kinh
tế vĩ mô gây nên, bởi vì thị trƣờng tài chính rất sôi động và chịu ảnh hƣởng bởi các
hành vi không hợp lý của các nhà đầu tƣ. Giá chứng khoán cũng có thể lên và xuống
theo các nhân tố khác chẳng hạn nhƣ kỳ vọng của nhà đầu tƣ về triển vọng của một
công ty nào đó hay ngành công nghiệp nào đó. Sự thay đổi giá chứng khoán cũng bị
ảnh hƣởng trực tiếp bởi cơ chế cung và cầu trên thị trƣờng. Ví dụ, khi cầu về một loại
chứng khoán nào gia tăng, giá của nó sẽ gia tăng theo, và khi có nhiều ngƣời thực hiện
giao dịch bán một cổ phiếu nào đó, giá của nó sẽ có xu hƣớng giảm. Điều này chỉ ra
rằng tác động qua lại giữa cung và cầu có ảnh hƣởng đến hiệu quả của thị trƣờng tài
chính.
Mối liên hệ theo thời gian tồn tại giữa thị trƣờng chứng khoán và các biến kinh tế
vĩ mô, mối quan hệ này đƣợc tìm thấy rộng rãi trong các nghiên cứu ở các thị trƣờng
đã phát triển chẳng hạn nhƣ Lee (1992). Các nghiên cứu thƣờng bỏ qua các thị trƣờng
mới nổi hoặc kém phát triển. Theo Bakaret và Harvey (1998) và Muradoglu cùng cộng
sự (2001), nguyên nhân là do thiếu các tài liệu tham khảo ở các nền kinh tế đang phát
triển bao gồm sự kiểm soát quá mức của chính phủ trong các hoạt động kinh tế, và hầu
hết các thị trƣờng chứng khoán này đang ở trong giai đoạn sơ khai do đó khối lƣợng
giao dịch thấp, và thông tin về các doanh nghiệp thì không kịp thời hoặc chất lƣợng.
Do đó, mặc dù bỏ qua các thị trƣờng chứng khoán dễ bị ảnh hƣởng bởi các chính sách
kinh tế, nhƣng mối quan hệ này đƣợc giả định là đơn chiều từ các biến vĩ mô đến thị
trƣờng chứng khoán.
Howells và Keith (2000) tranh luận rằng, giá chứng khoán giống nhƣ giá của tất cả
các tài sản khác sẽ phản ứng lại với sự thay đổi trong lãi suất. Điều này có nghĩa là, nếu
ngân hàng Trung ƣơng gia tăng lãi suất, tỷ suất của tài sản phi rủi ro sẽ gia tăng và nếu


14

15

đẩy mở rộng kinh tế thông qua thay đổi công nghệ, đối với chất lƣợng dịch vụ và sản
phẩm. Điều này sẽ tạo thêm nhu cầu đối với các tổ chức tài chính, và các tổ chức tài
chính cần hoạt động hiệu quả để đáp ứng lại nhu cầu này, những thay đổi này sẽ đem
lại các thành tựu kinh tế cao hơn. Cả phát triển tài chính và tăng trƣởng kinh tế đều
phản ứng cùng chiều với nhau và mối quan hệ này dẫn đến mối quan hệ nhân quả hai
chiều theo Majid (2007).
Garcia và Liu (1999) nhận định rằng tồn tại mối quan hệ qua lại giữa phát triển hệ
thống tài chính và tăng trƣởng kinh tế, vì tăng trƣởng kinh tế khiến cho các hệ thống
trung gian tài chính sinh lợi, và hình thành một hệ thống tài chính hiệu quả giúp phát
triển kinh tế nhanh hơn. Các nghiên cứu nhấn mạnh rằng các ngành kinh tế thực và tài
chính phản ứng qua lại trong suốt giai đoạn phát triển và vì thế không có giai đoạn nào
mà chỉ có mối quan hệ một chiều giữa phát triển tài chính và tăng trƣởng kinh tế. Chen
cùng cộng sự (1986) đƣa ra một nhận xét rằng không có một lý thuyết nào thỏa đáng
cho rằng mối quan hệ giữa thị trƣờng tài chính và hoạt động kinh tế vĩ mô là hoàn toàn
theo một hƣớng. Hơn thế nữa, giá chứng khoán thì thƣờng đƣợc xem nhƣ đáp ứng lại
các nguồn lực bên ngoài (mặc dù chúng có thể phản ứng lại với các biến khác). Các tác
giả nói thêm rằng tất cả các biến kinh tế là nội sinh và chỉ có các lực lƣợng tự nhiên
nhƣ động đất, thiên tai, vv là hoàn toàn ngoại sinh đối với kinh tế thế giới và để xây
dựng một mô hình định giá tài sản dựa trên các nhân tố vật lý có tính hệ thống này thì
vƣợt quá khả năng của con ngƣời. Ngày càng có nhiều tác giả thích giải thích mối quan
hệ nhân quả hai chiều hoặc quan hệ một chiều hoặc tác động phản hồi và trong các
nghiên cứu này, họ không phải luôn luôn thiết lập chiều nhân quả giữa hai biến này,
mà ngƣời ta tìm cách xác định chiều nhân quả, nên thƣờng dẫn đến các kết luận không
thống nhất.
Naka cùng cộng sự (1998) khám phá mối quan hệ giữa các biến vĩ mô (sản lƣợng,
lạm phát, tiền trong lƣu thông, lãi suất) và thị trƣờng chứng khoán Ấn Độ, áp dụng mô



17

trƣởng kinh tế, và mối quan hệ nhân quả một chiều từ tăng trƣởng kinh tế đến phát
triển thị trƣờng chứng khoán.
Các nghiên cứu gần đây đƣợc thực hiện bởi Ray (2012), Naik và Padhi (2012),
kalra (2012), Dasgupta (2013) và Ray và Sarkar (2014). Tất cả các nghiên cứu này sử
dụng công cụ đồng liên kết cổ điển của Johansen (1991) và mô hình VEC. Hầu hết các
tác giả xác nhận rằng các biến kinh tế vĩ mô và chỉ số thị trƣờng chứng khoán thì có
đồng liên kết ở Ấn Độ, tức là tồn tại mối quan hệ trong dài hạn giữa chúng. Các tiếp
cận khác đƣợc sử dụng bởi Kumar (2013). Kết quả chỉ ra rằng thị trƣờng chứng khoán
Ấn Độ thì tƣơng tác mạnh với môi trƣờng vĩ mô.
Ngoài ra cũng có một số nghiên cứu không tìm thấy mối quan hệ giữa thị trƣờng
chứng khoán và tăng trƣởng kinh tế. Pethe and Karnik (2000) và Bhattachary và
Mukherjee (2006) là những ngƣời tiên phong trong nhóm này. Pethe và Karnik (2000)
sử dụng dữ liệu theo tháng giai đoạn 1992-1997. Mô hình hiệu chỉnh sai số và đồng
liên kết của họ cho thấy rằng không có mối quan hệ dài hạn giữa giá chứng khoán và
hoạt động kinh tế. Cùng quan điểm trên, Bhattachary and Mukherjee (2006) sử dụng
cả mô hình VAR và kiểm định nhân quả phi Granger Toda and Yamamoto (Toda and
Yamamoto, 1995), sử dụng dữ liệu theo tháng giai đọan từ 1992-2001. Mối quan hệ
phi nhân quả đƣợc tìm thấy giữa tỷ suất sinh lợi chứng khoán và các biến kinh tế vĩ mô
(cung tiền, chỉ số sản xuất công nghiệp, GNP, tỷ giá thực có hiệu lực, dự trữ ngoại hối
và cán cân thƣơng mại). Lúc này, họ cũng phát hiện bằng chứng có ý nghĩa thống kê về
mối quan hệ hai chiều giữa tỷ suất sinh lợi chứng khoán và tỷ lệ lạm phát.
2.3.

Tổng quan tài liệu nghiên cứu trong nƣớc
Sử Đình Thành cùng cộng sự (2016) với mục tiêu khám phá các thành phần tác

động đến sự phát triển của thị trƣờng chứng khoán ở các Việt Nam và các quốc gia
đang phát triển sử dụng mô hình GMM trong giai đoạn từ 2003 đến 2014. Phát hiện



19

tƣ minh bạch, tạo động lực để tham gia thị trƣờng thông qua việc chi trả cổ tức hấp
dẫn.
Diệp Trí Minh (2000) nghiên cứu các vấn đề cơ bản về TTCK và ảnh hƣởng của
nó đến phát triển kinh tế của Việt Nam nêu bật mối quan hệ giữa phát triển kinh tế và
quá trình xây dựng TTCK ở Việt Nam. Trong đó cần nâng cao hiệu quả sử dụng nguồn
vốn để phát triển sản xuất, điều tiết nguồn vốn từ nơi kém hiệu quả sang nơi sử dụng có
hiệu quả cao hơn. Bên cạnh đó, TTCK còn nâng cao hiệu quả hoạt động của các tổ
chức tài chính, tạo điều kiện thuận lợi cho việc thu hút vốn nƣớc ngoài. TTCK đều tuân
theo các quy luật khắt khe của thị trƣờng về quy luật giá trị, quy luật quan hệ cung-cầu,
cạnh tranh. TTCK ảnh hƣởng mạnh đến tăng trƣởng và phát triển kinh tế của một quốc
gia, giúp cải thiện quá trình phân phối vốn, đẩy mạnh hoạt động đầu tƣ, tạo điều kiện
tăng trƣởng và phát triển kinh tế lâu dài. Do đó, đây là công cụ thu hút mọi nguồn vốn
nhàn rỗi trong nền kinh tế vào đầu tƣ dài hạn, thu hút vốn đầu tƣ đơn giản, giảm áp lực
của lạm phát, thúc đẩy các doanh nghiệp sản xuất kinh doanh có hiệu quả hơn, đáp ứng
nhu cầu tăng vốn nhanh chóng thông qua việc phát hành chứng khoán, tạo ra sự kết
hợp hài hoà giữa rủi ro và lợi nhuận, thúc đẩy quá trình huy động vốn đầu tƣ cho phát
triển kinh tế, cung cấp một danh mục cho các khoản đầu tƣ, phản ánh đƣợc mức lãi
suất đầu tƣ của nhà đầu tƣ, hoàn thiện quá trình phân bổ vốn của nền kinh tế. Ngoài ra,
TTCK thể hiện sự năng động và nhạy cảm của nền kinh tế rất rõ ràng thông qua giá cổ
phiếu và thông qua những tín hiệu của thị trƣờng, phản ảnh nhanh các vấn đề về kinh
tế, chính trị, xã hội. Ngoài ra, còn thu hút vốn từ nƣớc ngoài cho các khoản vốn thiếu
hụt của nền kinh tế. Những tác động tiêu cực của TTCK theo đề tài có thể kể đến là sự
phân phối của cải bất bình đẳng thông qua các hoạt động đầu cơ, gây mất ổn định cho
nền kinh tế, thông tin bất cân xứng, không hoàn hảo, gây tâm lý hoang mang, mất ổn
định cho các nhà đầu tƣ, ảnh hƣởng đến phát triển kinh tế xã hội. Hơn nữa, còn những
hành vi gây tác động tiêu cực có thể nói là mua bán gian lận, nội gián, không trung