BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH


Võ Thị Ngọc Chi

SỰ QUÁ TỰ TIN CỦA NHÀ QUẢN LÝ
VÀ VẤN ĐỀ ĐẦU TƯ QUÁ MỨC: BẰNG
CHỨNG THỰC NGHIỆM TẠI VIỆT
NAM

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH – 10/2018


BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH


Võ Thị Ngọc Chi

SỰ QUÁ TỰ TIN CỦA NHÀ QUẢN LÝ
VÀ VẤN ĐỀ ĐẦU TƯ QUÁ MỨC: BẰNG
CHỨNG THỰC NGHIỆM TẠI VIỆT
NAM
Chuyên ngành: Tài chính- Ngân hàng
Mã ngành: 8340201

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ


MỤC LỤC
TRANG PHỤ BÌA
LỜI CAM ĐOAN
MỤC LỤC
DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT
DANH MỤC CÁC BẢNG BIỂU
DANH MỤC CÁC HÌNH
TÓM TẮT NỘI DỤNG LUẬN VĂN.........................................................................1
CHƯƠNG 1.TỔNG QUAN BÀI NGHIÊN CỨU .... Error! Bookmark not defined.
1.1.

Lý do chọn đề tài ...........................................................................................2

1.2.

Mục tiêu nghiên cứu ......................................................................................3

1.3.

Đối tượng và phạm vi nghiên cứu .................................................................4

1.4.

Phương pháp nghiên cứu ...............................................................................4

1.5.

Ý nghĩa thực tiễn của luận văn ......................................................................4

1.6.

Kết luận ......................................................................................................187


CHƯƠNG 3.PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU VÀ DỮ LIỆU NGHIÊN CỨU .....19
3.1.

Quy trình nghiên cứu ...................................................................................19

3.2.

Dữ liệu .........................................................................................................19

3.3.

Mô hình nghiên cứu và kỳ vọng mối tương quan .....................................200

3.3.1. Mô hình nghiên cứu .....................................................................................20
3.3.2. Kỳ vọng mối tương quan .............................................................................24
3.4.

Phương pháp phân tích ..............................................................................255

CHƯƠNG 4. PHÂN TÍCH THỰC NGHIỆM KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU TẠI VIỆT
NAM........................................................................................................................300
4.1.

Phân tích thống kê mô tả ...........................................................................300

4.2.


HĐQT: Hội đồng quản trị
HOSE: Ho Chi Minh City Stock Exchange - Sàn giao dịch chứng khoán Tp.HCM
MM: Merton Miller và Franco Modigliani – lý thuyết MM
SOEs: State-Owned Enterprises - Công ty thuộc sở hữu nhà nước
Non-SOEs: Non State-Owned Enterprises - Công ty không thuộc sở hữu nhà nước
TTCK: Thị trường chứng khoán


DANH MỤC CÁC BẢNG BIỂU

Bảng 4.1:Thống kê mô tả của các biến…………………………………….………30
Bảng 4.2: Mô tả thống kê theo nhóm………………………………………………31
Bảng 4.3: Ma trận hệ số tương quan…………………………………………..…...33
Bảng 4.4: Kết quả hồi quy logistic theo cơ cấu sở hữu……….. ………………….35
Bảng 4.5: Kết quả hồi quy OLS chi phí đại diện theo cơ cấu sở hữu………….... .39
Bảng 4.6: Kết quả hồi quy logistic theo chi phí đại diện ………..……………..….40


DANH MỤC CÁC HÌNH
Hình 3.1: Đồ thị hàm Logistic ……………………………..……………………. 27


1

TÓM TẮT NỘI DỤNG LUẬN VĂN
Nghiên cứu này sử dụng phân tích dữ liệu bảng để kiểm tra mối tương quan
giữa sự tự tin quá mức của người quản lý với vấn đề đầu tư quá mức, dưới tác động
của cấu trúc sở hữu và chi phí đại diện. Kết quả bài nghiên cứu cho thấy những
công ty có người quản lý quá tự tin thường sẽ đầu tư quá mức. Bên cạnh đó, phân
tích sâu hơn cho thấy rằng cấu trúc sở hữu của các công ty Việt Nam đóng một vai

thuộc vào dòng tiền mặt của công ty (xem Hubbard (1998) và Stein (2003)).
Giả thiết đầu tư nhạy cảm với dòng tiền có thể được lý giải dựa trên lý thuyết
đại diện và lý thuyết bất cân xứng thông tin. Lý thuyết đại diện cho rằng các giám
đốc có xu hướng đầu tư quá mức để đạt được những lợi ích cá nhân, mà những mục
tiêu này ở một chừng mực nào đó sẽ bị giới hạn bởi các thị trường vốn bên ngoài.
Do đó, khi doanh nghiệp có nguồn vốn nội bộ dồi dào, các giám đốc sẽ đầu tư quá
mức. Lý thuyết bất cân xứng thông tin cho rằng giám đốc công ty sẽ hạn chế sử


3

dụng nguồn vốn bên ngoài vì lo ngại phát hành các cổ phiếu bị đánh giá thấp. Như
vậy khi doanh nghiệp có sẵn nguồn tiền mặt sẽ làm gia tăng đầu tư và do đó giảm
thiểu sự đầu tư dưới mức.
Tuy nhiên, các lý thuyết trên không giải thích tốt trong thực tế. Những năm gần
đây, các yếu tố hành vi được xem xét như một hướng tiếp cận mới dựa trên những
thiên lệch trong quản lý để giải thích vấn đề đầu tư của doanh nghiệp. Heaton
(2002) và Malmendier & Tate (2005a) đề xuất phân tích đầu tư doanh nghiệp dựa
trên sự tự tin của người quản lý. Các tác giả cho rằng doanh nghiệp có các giám
đốc quá tự tin có xu hướng đánh giá quá cao tỷ suất sinh lợi hoặc khả năng sinh lợi
khi dự án thành công và cho rằng cổ phần công ty bị định giá thấp. Từ suy nghĩ này
dẫn đến việc nhà quản lý đầu tư nhiều hơn so với khả năng tốt nhất, hay còn gọi là
đầu tư quá mức. Mặt khác, những điều chỉnh chính sách kinh tế của chính phủ một
quốc gia cũng hướng đến việc cải thiện đầu tư ở khu vực doanh nghiệp. Do đó,
những điều kiện kinh tế tài chính và sự phát triển thị trường tài chính có thể tác
động lên vấn đề đầu tư ở cấp độ doanh nghiệp. Xuất phát từ phương pháp tiếp cận
tài chính hành vi của Malmendier & Tate (2005a), mục tiêu của bài nghiên cứu này
là kết nối những ảnh hưởng tài chính góc độ vĩ mô nền kinh tế lên vấn đề đầu tư của
các doanh nghiệp có ban quản trị tự tin quá mức. Hơn nữa, ở Việt Nam, vấn đề
nghiên cứu tài chính hành vi ảnh hưởng đến quyết định kinh doanh chưa được chú


1.4.

Nghiên cứu này được sử dụng mô hình hồi quy logistic nhị biến (Binary logistic
regression) với biến phụ thuộc “ Đầu tư quá mức” là biến giả nhận hai giá trị là 1
(Đầu tư quá mức) và 0 (Đầu tư dưới mức). Mô hình này kiểm tra sự tự tin của nhà
quản lý ảnh hưởng như thế nào tới vấn đề đầu tư quá mức của những công ty niêm
yết tại Việt Nam.
Ý nghĩa thực tiễn của luận văn

1.5.

Kết quả thực nghiệm của bài nghiên cứu sẽ cho một cách nhìn mới về mối quan
hệ giữa vấn đề đầu tư quá mức và sự quá tự tin của nhà quản lý.
Đầu tiên, lập mô hình và kiểm tra mối quan hệ giữa nhà quản lý quá tự tin và
vấn đề đầu tư quá mức của doanh nghiệp và thấy được rằng nhà quản lý quá tự tin
có ảnh hưởng đến vấn đề đầu tư quá mức. Ngoài ra bài nghiên cứu mở rộng, đưa
thêm các yếu tố tác động đến mối quan hệ này như chi phí đại diện, cấu trúc sở hữu.
Bên cạnh đó bài nghiên cứu còn đóng góp vào nghiên cứu tài chính hành vi ở
nền kinh tế Việt Nam, đặc biệt là phương pháp về đo lường sự tự tin của CEO phù


5

hợp với bối cảnh các doanh nghiệp Việt Nam, mở ra nhiều hướng phát triển cho đề
tài sau này.
1.6.

Kết cấu bài nghiên cứu


câu trả lời đúng nằm trong khoảng tin cậy khác biệt đáng kể so với x%. Những
người được cho là ước lượng sai khi khoảng tin cậy của họ quá hẹp, dẫn đến những
câu trả lời đúng nằm trong khoảng tin cậy đó thường ít hơn so với mức độ chính xác
hàm ý. Kiểm tra sự ước lượng cũng được thực hiện dưới nhiều hình thức khác nhau.
Ví dụ người tham gia được hỏi các câu hỏi đúng, sai hoặc dạng nhiều lựa chọn.
Tiếp đó hỏi về sự chính xác câu trả lời của họ. Nếu ai đó trả lời rằng mức độ chắc
chắn trung bình trong các câu trả lời khoảng 70%, trong khi thực tế chỉ trả lời đúng
khoảng 55% thì họ được cho là tự tin quá mức.
Hiệu ứng tốt hơn trung bình: Người ta đánh giá khả năng của bản thân trên mức
trung bình. Một yếu tố làm cho người ta tin rằng khả năng của bản thân trên mức
trung bình là do những định nghĩa chính xác về sự xuất sắc hay năng lực lại không


7

rõ ràng. Trong thâm tâm, con người thường giữ những định nghĩa mà họ sẽ giỏi
nhất. Cả cơ chế nhận thức và cơ chế động viên dường ẩn sau hiệu ứng tốt hơn trung
bình. Ở khía cạnh động viên, việc tin rằng bạn tốt hơn trung bình làm gia tăng lòng
tự trọng. Ở khía cạnh nhận thức, tiêu chí thành tích vốn dễ dàng in vào tâm trí
thường là những gì mà bạn giỏi nhất.
Ảo tưởng kiểm soát: Một biểu hiện khác của tự tin thái quá là ảo tưởng kiểm
soát. Đó là khi con người cho rằng họ có khả năng kiểm soát tình huống tốt hơn
thực tế có thể. Ví dụ: một người thấy những người chơi xúc sắc hành động như thể
những người đó có thể kiểm soát được kết quả từ việc tung xúc sắc và người ta tin
rằng sẽ nhiễm một loại bệnh nào đó phụ thuộc một phần vào đặc điểm của người
mà họ sẽ tiếp xúc.
Lạc quan quá mức: Lạc quan quá mức hiện diện khi con người đánh giá xác
suất của các kết quả thuận lợi hoặc bất lợi quá cao hay quá thấp so với kinh nghiệm
quá khứ hoặc những phân tích suy luận. Có một dạng được gọi là sai lầm trong việc
lập kế hoạch: là việc người ta thường nghĩ họ có thể hoàn thành kế hoạch vượt mức

kiếm những bằng chứng phù hợp với niềm tin ban đầu và lờ đi những dữ liệu cho
thấy điều ngược lại.
Các yếu tố ảnh hưởng đến đầu tư

2.2.

2.2.1 Chi phí đại diện
Với những doanh nghiệp quy mô lớn và phức tạp không phải nhà đầu tư nào
cũng có đủ khả năng để điều hành do đó sẽ có sự tách biệt giữa quản lý và kiểm
soát, nhà đầu tư bỏ vốn và thuê người có kỹ năng sử dụng và quản lý số vốn này. Sự
tách biệt này giải quyết vấn đề vốn và năng lực quản trị nhưng cũng phát sinh
những hệ quả làm giảm hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp, hay vấn đề bất cân
xứng thông tin giữa thành phần bên trong (cổ đông kiểm soát, nhà quản lý) với các
nhà đầu tư bên ngoài (cổ đông thiểu số) chính là vấn đề chi phí đại diện.
Jensen & Meckling (1976) đã đặt nền móng khi nghiên cứu về vấn đề chi phí
đại diện. Chi phí đại diện bao gồm chi phí kiểm soát, chi phí giao kèo và tổn thất lợi
ích:


9

Do nguy cơ nhà quản lý tư lợi cá nhân nên cổ đông sẽ sử dụng hệ thống kiểm
soát viên để giám sát và báo động nếu có dấu hiệu của vấn đề đại diện. Chi phí kiểm
soát là chi phí trả cho các kiểm soát viên này.
Chi phí giao kèo là chi phí nhằm ngăn ngừa những hậu quả xấu có thể xảy ra từ
những hành động thiếu trung thực của các nhà quản lý. Ví dụ nhà quản lý có thể báo
cáo sai lệch, làm mượt kết quả hoạt động của công ty nhằm có được tiền thưởng…
Những quyết định của nhà quản lý không hẳn nhằm tối đa hóa lợi ích cho cổ
đông, những tổn thất do khác biệt lợi ích này gọi là tổn thất lợi ích.Ví dụ nếu thu
nhập của nhà quản lý gắn liền với kết quả kinh doanh ngắn hạn, khi nhà quản lý

từ gia đình có quyền kiểm soát. Do đó, vấn đề kiểm soát quản lý không là vấn đề
nghiêm trọng như ở các quốc gia phát triển. Mặt khác, các cổ đông có quyền kiểm
soát có thể thực hiện các chính sách có lợi cho chính họ bằng cách chuyển chi phí
cho cổ đông thiểu số hay còn gọi là vấn đề chuyển dịch quyền sở hữu được thực
hiện bởi cổ đông kiểm soát.
2.2.2 Cơ cấu sở hữu
Đặc điểm cơ bản của các công ty cổ phần là vốn cổ phần được sở hữu bởi các
cổ đông khác nhau, từ đó hình thành nên cấu trúc sở hữu của công ty. Cơ chế tác
động của cấu trúc sở hữu đến hiệu quả hoạt động của công ty niêm yết thông qua cơ
chế đòn bẩy tài chính.
Hoạt động của các doanh nghiệp có Nhà nước là cổ đông kiểm soát thường có
sự can thiệp lớn của Nhà nước. Đôi khi các doanh nghiệp sở hữu Nhà nước đầu tư
không vì mục tiêu là lợi ích của cổ đông mà có thể hoạt động theo định hướng phát
triển kinh tế vùng miền, bị ảnh hưởng cơ chế chính trị…dẫn đến kết quả tiêu cực
trong hoạt động kinh doanh. Doanh nghiệp sở hữu Nhà nước có lợi thế trong việc
vay vốn do có sự hậu thuẫn của Nhà nước nhưng sử dụng nguồn vốn vay này không
hiệu quả. Các doanh nghiệp có tỷ lệ sở hữu nhà nước cao thường tỏ ra yếu kém
trong hoạt động kinh doanh và hoạt động quản trị. Việc lựa chọn các nhà lãnh đạo
trong các công ty này còn bị chi phối bởi nhiều yếu tố, chưa thật sự vì yếu tố
lợi ích và giá trị công ty. Ngoài ra, hoạt động của các công ty này cũng thường ít
linh hoạt hơn, phản ứng chậm hơn với những biến động thị trường do cơ chế quản


11

trị và báo cáo các cấp quản lý nhà nước đòi hỏi nhiều thời gian hơn. Do đó chi phí
đại diện tại các doanh nghiệp Nhà nước cũng cao hơn các doanh nghiệp khác.
Kasseeah (2008) và Qi, Wu, Zang (2000) nghiên cứu trên thị trường Trung
Quốc đều cho thấy các ngân hàng đưa ra quyết định cho vay không dựa trên tiêu
chí lợi nhuận của công ty mà chịu ảnh hưởng từ các cá nhân đại diện phần

thị trường này theo dõi chặt chẽ hơn về quản lý và do đó vấn đề chi phí đại diện
nhìn chung ít nghiêm trọng. Do đó, các công ty niêm yết của Trung Quốc cung cấp
một số liệu thực nghiệm để nghiên cứu tác động của chi phí đại diện lên mối quan
hệ giữa quản lý tự tin quá mức và sự vấn đề đầu tư.
Ảnh hưởng của nhà quản lý quá tự tin đến vấn đề đầu tư.

2.3.

2.3.1 Tác động tích cực của nhà quản lý quá tự tin đến đầu tư.
Tâm lý quá tự tin ở mức trung bình có thể có tác dụng tốt, dẫn đến sự phấn chấn
và nỗ lực tập trung. Niềm tin vào thành công có thể thúc đẩy nỗ lực và động cơ, và
thực sự làm gia tăng khả năng thành công.
Ngoài ra, bởi vì nhà quản lý có thể e ngại rủi ro nhiều hơn so với cổ đông, tâm
lý quá tự tin có thể trung hòa xu hướng này, dịch chuyển công ty về phía mong
muốn hơn, nói cách khác tâm lý quá tự tin sửa sai cho sự e ngại rủi ro quá mức
trong quản trị.
Cuối cùng, có đề xuất rằng tâm lý quá tự tin trong các chủ doanh nghiệp, thậm
chí là không tốt về mặt cá nhân có thể mang lại lợi ích về mặt xã hội, bởi vì hoạt
động doanh nghiệp có thể cung cấp thông tin có giá trị cho xã hội . Theo khía cạnh
này, tâm lý quá tự tin phục vụ cho mục đích phát triển.
2.2.2 Tác động tiêu cực của nhà quản lý quá tự tin đến đầu tư.
Những nhà đầu tư quá tự tin đánh giá quá cao khả năng của họ khi đánh giá một
công ty như một khoản đầu tư tiềm năng. Kết quả là, họ có thể bị che mờ trước bất
cứ thông tin tiêu cực mà thông thường có thể chỉ ra một dấu hiệu cảnh báo rằng
hoặc là không nên mua cổ phiếu đó hoặc là nên bán cổ phiếu mà họ đã mua. Ví
dụ: một nhà đầu tư đưa ra nhận định rất lạc quan về cổ phiếu HPG, sau đó, doanh
nghiệp công bố thông tin phát hành thêm. Nhà đầu tư sẽ chậm thay đổi quyết định
của mình do hầu như bị che mờ bởi khía cạnh rủi ro mà thông tin này có thể tác



nắm giữ các khoản thua lỗ quá lâu dẫn đến sự giảm sút trong thành quả. Một nhà


14

giao dịch quá tự tin trung thành thái quá với niềm tin ban đầu, có thể bỏ qua những
thông tin tiêu cực làm giảm giá chứng khoán, do vậy nắm các khoản lỗ lâu hơn và
gánh chịu rủi ro nhiều hơn.
Về mặt thực nghiệm cho thấy có mối tương quan dương giữa việc đầu tư và
dòng tiền của công ty. Có hai cách giải thích truyền thống cho việc bóp méo đầu tư
như vậy. Thứ nhất, sự xung đột giữa lợi ích của ban quản lý và cổ đông dẫn đến
việc đầu tư quá mức khi tiền mặt sẵn có vì các nhà quản lý ưa thích xây dựng đế chế
và cung cấp cho họ đặc quyền. Thứ hai, giải thích dựa trên quan điểm bất cân xứng
thông tin, các nhà quản lý hành động vì lợi ích cổ đông và khi cổ phiếu bị định giá
thấp sẽ không phát hành cổ phần mới để thực hiện dự án đầu tư. Lạc quan quá mức
cũng có thể sử dụng để giải thích cho mối quan hệ giữa dòng tiền và hoạt động đầu
tư. Các nhà quản lý lạc quan quá mức thường đánh giá quá cao tỷ suất sinh lợi của
các dự án đầu tư. Do đó, nếu họ có nguồn quỹ nội bộ thừa, họ sẽ có xu hướng đầu
tư quá mức. Tuy nhiên nếu họ thiếu nguồn quỹ nội bộ và nhận thức rằng thị trường
đang đánh giá thấp cổ phiếu của công ty họ, họ sẽ không đầu tư.
Nhiều bằng chứng khảo sát ghi nhận rằng các nhà quản lý quá tự tin có xu
hướng thực hiện nhiều các thương vụ M&A. Động lực cho các thương vụ này có
thể bắt nguồn từ việc tìm kiếm rủi ro lớn hơn hoặc vấn đề đại diện (xây dựng đế chế
riêng cho các nhà quản lý), tâm lý quá lạc quan của các nhà quản lý. Rõ ràng các
nhà quản lý quá lạc quan sẽ đánh giá quá cao sự hợp lực và khả năng giải quyết vấn
đề của họ, từ đó tạo ra động lực dẫn đến mua bán, sáp nhập. Nhiều nghiên cứu cũng
chỉ ra rằng tác động của tâm lý quá tự tin ở những công ty có nguồn lực nội bộ dồi
dào lớn hơn.
Qúa tự tin và vấn đề khởi nghiệp: Các doanh nghiệp, đặc biệt là những doanh
nghiệp nhỏ tỷ lệ khởi nghiệp thất bại rất cao. Một nghiên cứu của Cooper và cộng

đến 1994 nhằm nghiên cứu tác động của nhà quản lý quá tự tin đến quyết định đầu
tư của doanh nghiệp. Một thước đo tâm lý quá tự tin mà những nhà nghiên cứu này
sử dụng là xu hướng nắm giữ tùy ý một số lượng lớn các quyền chọn (từ quan điểm
lợi ích của việc đa dạng hóa là nên đưuọc thực hiện để tối ưu hóa, nhưng họ vẫn tiếp
tục nắm giữ). Tác giả sử dụng ba câu hỏi: (1) CEO có giữ quyền chọn của mình quá
lâu không? (2) CEO có giữ quyền chọn của mình cho đến năm cuối cùng trước khi
hết hạn không? (3) CEO có thường xuyên mua cổ phiếu của công ty mình trong
năm năm đầu tiên không? Bất cứ khi nào câu trả lời cho một trong những câu hỏi


16

này là có, phân loại CEO là quá tự tin. Kết quả nghiên cứu cho thấy dòng tiền càng
dồi dào và sự tự tin quá mức của nhà quản lý làm gia tăng đầu tư của doanh nghiệp.
Hai tác giả cho rằng một CEO tự tin thái quá sẽ đánh giá quá cao chất lượng dự án
đầu tư của mình và nguồn tài chính bên ngoài là tốn kém quá mức. Điều đó dẫn đến
xu hướng họ chỉ đầu tư nhiều hơn nếu dòng tiền nội bộ dồi dào. Theo đó, một CEO
tự tin thái quá sẽ đánh giá cao khả năng thu hồi vốn của các dự án đầu tư mà anh ta
chọn. Trong trường hợp có đủ vốn đầu tư và không gặp rào cản bởi thị trường vốn
hay cơ chế quản trị của công ty thì các CEO cũng sẽ không đầu tư. Họ hạn chế đầu
tư bất cứ khi nào công ty chưa có đủ ngân sách nội bộ để sử dụng. Nhìn chung, kết
quả nghiên cứu của báo cáo cho thấy đặc điểm cá nhân của CEO là chìa khóa quan
trọng trong việc hiểu rõ hơn về việc ra quyết định của công ty.
Malmendier và Tate (2008) sử dụng mẫu là 477 công ty S&P 500 từ năm 1980
đến 1994 nhằm nghiên cứu tác động của nhà quản lý quá tự tin đến quyết định sáp
nhập và mua lại. Kết quả nghiên cứu cho thấy các CEO quá tự tin dự đoán khả năng
của họ để tạo ra lợi nhuận, cả trong công ty hiện tại và trong các mục tiêu tiếp quản
tiềm năng. Vì vậy, họ thực hiện sáp nhập quá mức. Quá tự tin cũng ngụ ý rằng các
nhà quản lý cho rằng công ty của họ bị định giá thấp bởi các nhà đầu tư bên ngoài.
Do đó, tác động của quá tự tin là mạnh nhất khi các CEO tài trợ cho các vụ sáp

và phát hành cổ phần (Malmendier và cộng sự, 2007; Lin và cộng sự, 2008). Các
giám đốc điều hành quá tự tin thường xuyên thực hiện các vụ sáp nhập và mua lại
quá mức trong các vụ M & A (Malmendier và Tate, 2008); Sự tự tin quá mức của
CEO thường dẫn đến việc trả cổ tức thấp hơn (Deshmuk và cộng sự, 2009); các
giám đốc điều hành quá tự tin thường có nhiều khả năng sẽ giữ lại lợi nhuận
(Campbell và cộng sự, 2009).
Nguyễn Ngọc Định (2015) đã thực hiện nghiên cứu tại Việt Nam với 159 mẫu
quan sát, thời gian từ năm 2008 đến năm 2014. Kết quả nghiên cứu cho thấy: Khi
nhà quản lý quá tự tin, quyết định đầu tư phụ thuộc vào dòng tiền nội bộ của doanh
nghiệp càng nhiều. Khi nguồn vốn doanh nghiệp đa dạng và dễ tiếp cận nguồn vốn
bên ngoài thì độ nhạy cảm dòng tiền đầu tư càng giảm.Bên cạnh đó, tác giả đã
không tìm thấy bằng chứng cho các hiệu ứng tự tin quá mức điều kiện tài chính phát
triển tài chính trong các công ty lớn, trong khi các hiệu ứng đó ở các công ty nhỏ là
mạnh.