BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO NGÂN HÀNG NHÀ NƢỚC VIỆT
NAM HỌC VIỆN NGÂN HÀNG ******************

NGUYỄN THỊ TUYẾT LAN

CƠ CẤU VỐN MỤC TIÊU CHO CÁC CÔNG TY
NGÀNH XÂY DỰNG NIÊM YẾT TRÊN THỊ
TRƢỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM

LUẬN ÁN TIẾN SĨ KINH TẾ

HÀ NỘI - 2019


BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
NGÂN HÀNG NHÀ NƢỚC VIỆT NAM
HỌC VIỆN NGÂN HÀNG
******************

NGUYỄN THỊ TUYẾT LAN

CƠ CẤU VỐN MỤC TIÊU CHO CÁC CÔNG TY
NGÀNH XÂY DỰNG NIÊM YẾT TRÊN THỊ
TRƢỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM
Chuyên ngành

: Tài chính - Ngân hàng

Mã số

: 9340201

MỤC LỤC............................................................................................................... ii
DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT.................................................................................. v
DANH MỤC BẢNG BIỂU.................................................................................... vi
DANH MỤC BIỂU ĐỒ......................................................................................... vii
LỜI MỞ ĐẦU.......................................................................................................... 1
1. Lý do lựa chọn đề tài........................................................................................ 1
2 Mục tiêu nghiên cứu.......................................................................................... 3
3. Phạm vi và đối tƣợng nghiên cứu................................................................... 4
4. Đóng góp mới của luận án................................................................................ 4
5. Cấu trúc của luận án........................................................................................ 6
CHƢƠNG 1 TỔNG QUAN TÌNH HÌNH NGHIÊN CỨU VÀ CƠ SỞ LÝ THUYẾT

VỀ CƠ CẤU VỐN, CƠ CẤU VỐN MỤC TIÊU CỦA DOANH NGHIỆP.........7
1.1 Tổng quan tình hình nghiên cứu về cơ cấu vốn và cơ cấu vốn mục tiêu....7
1.1.1 Các nghiên cứu trên thế giới........................................................................ 7
1.1.2 Các nghiên cứu ở Việt Nam....................................................................... 17
1.1.3 Khoảng trống nghiên cứu........................................................................... 21
1.2 Cơ sở lý thuyết về cơ cấu vốn và cơ cấu vốn mục tiêu............................... 22
1.2.1 Tổng quan về cơ cấu vốn........................................................................... 22
1.2.2. Các lý thuyết về cơ cấu vốn...................................................................... 25
1.2.3. Cơ cấu vốn mục tiêu của doanh nghiệp..................................................... 36
1.3 Các nhân tố ảnh hƣởng đến cơ cấu vốn của doanh nghiệp.......................37
1.3.1. Các nhân tố vi mô..................................................................................... 39
1.3.2. Các nhân tố vĩ mô..................................................................................... 44
1.4 Tác động của cơ cấu vốn mục tiêu đến hiệu quả kinh doanh của doanh
nghiệp.................................................................................................................. 48
1.4.1 Hiệu quả kinh doanh của doanh nghiệp..................................................... 48
1.4.2 Vai trò của cơ cấu vốn đối với hiệu quả kinh doanh của doanh nghiệp......51



4.2.2 Kết quả ước lượng và thảo luận tác động của cơ cấu vốn mục tiêu tới hiệu
quả kinh doanh của các công ty ngành Xây dựng niêm yết trên thị trường chứng
khoán Việt Nam................................................................................................. 102
4.3 Kết quả nghiên cứu định tính.................................................................... 107


iv

CHƢƠNG 5 XÂY DỰNG CƠ CẤU VỐN MỤC TIÊU CHO CÁC CÔNG TY
NGÀNH XÂY DỰNG NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƢỜNG CHỨNG KHOÁN
VIỆT NAM........................................................................................................... 109
5.1 Triển vọng và xu hƣớng của ngành Xây dựng......................................... 109
5.2 Giải pháp xây dựng cơ cấu vốn mục tiêu cho các cho các công ty ngành
Xây dựng niêm yết trên thị trƣờng chứng khoán Việt Nam.........................112
5.2.1 Điều chỉnh quy mô doanh nghiệp một cách hợp lý..................................112
5.2.2 Nâng cao hiệu quả hoạt động sản xuất kinh doanh................................... 113
5.2.3 Gia tăng vốn tự có và khai thác thêm các kênh huy động vốn..................115
5.2.4 Đầu tư đổi mới tài sản cố định.................................................................. 116
5.2.5 Đổi mới phương thức làm việc................................................................. 118
5.2.6 Mở rộng danh mục tài sản thế chấp.......................................................... 119
5.2.7 Hoàn thiện hệ thống đánh giá các doanh nghiệp......................................119
5.2.8 Tăng cường độ minh bạch của thông tin.................................................. 120
5.2.9 Hoàn thiện các hình thức hỗ trợ tài chính cho các doanh nghiệp..............120
5.2.10 Phát triển, mở rộng các thị trường vốn vay............................................ 121
5.3 Các khuyến nghị về luật và chính sách liên quan đến ngành Xây dựng . 121

5.3.1 Chính sách kích cầu thị trường Bất động sản........................................... 121
5.3.2 Luật Đấu thầu 2013 Và Nghị định 63 về công tác đấu thầu.....................122
5.3.3 Khung pháp lý mới cho hình thức PPP..................................................... 122
5.3.4 Luật Xây Dựng (sửa đổi) 2014................................................................. 123

CSHA

Cơ sở hạ tầng

DN

Doanh nghiệp

FE

Mô hình tác động cố định

FDI

Đầu tư trực tiếp nước ngoài

GDP

Tổng thu nhập quốc nội

GTVT

Giao thông vận tải

HOSE

Sàn giao dịch thành phố Hồ Chí Minh

HNX


TP. HCM

Thành phố Hồ Chí Minh


vi

DANH MỤC BẢNG BIỂU
Bảng 2.1. Số lượng các doanh nghiệp ngành Xây dựng niêm yết trên các sàn giao
dịch chứng khoán Việt Nam................................................................. 60
Bảng 2.2

Giả thuyết về tác động của các nhân tố đến cơ cấu vốn của doanh
nghiệp và cơ sở khoa học..................................................................... 61

Bảng 2.2. Giả thuyết về tác động của các nhân tố đến cơ cấu vốn của doanh
nghiệp và cơ sở khoa học (tiếp)............................................................ 62
Bảng 2.3

Quy mô mẫu theo sàn và loại hình sở hữu............................................ 63

Bảng 3.1

Chi phí xây dựng tại một số nước ở Châu Á........................................71

Bảng 3.2

Chương trình phát triển đô thị Quốc gia giai đoạn 2012 - 2020...........72

Bảng 4.1. Thống kê mô tả các biến trong mô hình nghiên cứu............................. 94

Biểu đồ 3.8 Cơ cấu nguồn vốn bình quân của các doanh nghiệp thuộc bộ Xây
dựng tại Việt Nam giai đoạn 2005 - 2017.......................................... 77
Biểu đồ 3.9 Cơ cấu nguồn vốn bình quân của các doanh nghiệp tư nhân tại Việt
Nam giai đoạn 2005 - 2017................................................................ 78
Biểu đồ 3.10 Quy mô của các doanh nghiệp niêm yết ngành Xây dựng

tại Việt

Nam giai đoạn 2005-2017.................................................................. 79
Biểu đồ 3.11 Tỷ lệ khấu hao tài sản cố định/Tổng tài sản của các doanh nghiệp
niêm yết ngành Xây dựng tại Việt Nam giai đoạn 2005-2017...........81
Biểu đồ 3.12 Tỷ lệ thu nhập trước lãi vay và thuế/Tổng tài sản của các doanh
nghiệp niêm yết ngành Xây dựng tại Việt Nam giai đoạn 2008-2017 82

Biểu đồ 3.13 Tỷ lệ tài sản cố định hữu hình/Tổng tài sản của các doanh nghiệp niêm
yết ngành Xây dựng giai đoạn 2005-2017......................................... 83
Biểu đồ 3.14 Tỷ lệ thuế thu nhập/Lợi nhuận của các doanh nghiệp niêm yết ngành
Xây dựng tại Việt Nam giai đoạn 2005-2017..................................... 84
Biểu đồ 3.15 Tỷ lệ chi đầu tư tài sản cố định/Tổng tài sản của các doanh nghiệp
niêm yết ngành Xây dựng Việt Nam giai đoạn 2005-2017................85
Biểu đồ 3.16 Tỷ lệ lãi vay/Thu nhập trước lãi vay và thuế của các doanh nghiệp
niêm yết ngành Xây dựng giai đoạn 2005-2017................................87
Biểu đồ 3.17 Tỷ lệ tài sản ngắn hạn/Nợ ngắn hạn của các doanh nghiệp niêm yết
ngành Xây dựng tại Việt Nam giai đoạn 2005-2017..........................88


viii

Biểu đồ 3.18 Tỷ lệ chi trả cổ tức của các doanh nghiệp niêm yết ngành Xây dựng tại
Việt Nam giai đoạn 2005-2017.......................................................... 89

là rất cần thiết và có tính ứng dụng cao trong thực tế.
Bên cạnh đó, theo tính toán từ số liệu báo cáo tài chính của các DN niêm yết
trên thị trường chứng khoán cho thấy, ngành xây dựng có tỷ lệ vốn vay so vốn chủ
sở hữu rất cao, lên tới 3,10 lần (2017). Các DN Xây dựng gặp khó khăn ở đầu ra vì
không bán được sản phẩm, trong khi tiến độ thanh toán của các dự án đầu tư công
cũng bị chậm. Khâu cuối cùng bị chậm, tắc thanh toán thì đương nhiên các khâu
nằm trong chuỗi giá trị cũng bị tắc lại, sự chiếm dụng vốn, tắc vốn sẽ diễn ra từ chỉ


2

đầu tư, nhà thầu đến các nhà cung cấp dịch vụ, nguyên vật liệu khác. Vì thế, tỷ lệ nợ
của các DN nhóm này có xu hướng cao.
Sử dụng vốn vay là một trong những cách tạo ra “lá chắn thuế” cho doanh
nghiệp, làm giảm thuế thu nhập doanh nghiệp phải nộp. Tuy nhiên, theo dự thảo về
khống chế tỷ lệ vay đến năm 2019 nếu được thông qua và áp dụng vào thực tế thì
chi phí lãi vay mà doanh nghiệp được khấu trừ trước khi tính thuế thu nhập doanh
nghiệp chỉ nằm trong các khoản vay thỏa mãn tỷ lệ quy định, còn khoản chi lãi vay
vượt trên tỷ lệ này sẽ không được khấu trừ. Do đó, chi phí thuế của doanh nghiệp sẽ
tăng lên.
Đối với các doanh nghiệp niêm yết ngành xây dựng có tỷ lệ nợ vay/vốn chủ
sở hữu rất cao, chi phí tài chính là một gánh nặng đối với doanh nghiệp và sẽ ảnh
hưởng nghiêm trọng đến con số lợi nhuận của họ. Để giảm tỷ lệ này, hay sử dụng tỷ
lệ vay hợp lý các doanh nghiệp niêm yết ngành xây dựng cần xây dựng được cơ cấu
vốn mục tiêu cho mình.
Cơ cấu vốn là vấn đề quan trọng trong quản trị tài chính công ty. Vì vậy,
nghiên cứu về cơ cấu vốn thu hút nhiều sự quan tâm của các nhà khoa học trên thế
giới cũng như trong nước. Kể từ sau khi nghiên cứu của Modiglani & Miller (1958)
được công bố, có rất nhiều các tác giả đã thực hiện các nghiên cứu về cơ cấu vốn ở
các quốc gia phát triển như: Rajan và Zingales (1995) (Các nước G-7), Burgman

dựng thì còn hạn chế. Do đó, tác giả lựa chọn đề tài: “Cơ cấu vốn mục tiêu cho
các công ty ngành Xây dựng niêm yết trên thị trƣờng chứng khoán Việt Nam”
làm đề tài luận án

2 Mục tiêu nghiên cứu
Luận án này phân tích cơ cấu vốn mục tiêu thông qua phân tích cơ cấu vốn
của các công ty ngành xây dựng niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam.
Kết quả phân tích thực nghiệm sẽ là một trong những cơ sở quan trọng cho các các
nhà đầu tư và các nhà quản lý ra quyết định cấu trúc vốn hợp lý hơn nhằm nâng cao
hiệu quả kinh doanh của doanh nghiệp. Cụ thể, nghiên cứu sẽ trả lời các câu hỏi
sau:
i)

Những nhân tố nào tác động đến cơ cấu vốn của các công ty ngành xây
dựng niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam?

ii) Cơ cấu vốn ảnh hưởng như thế nào đến hiệu quả kinh doanh (tỷ suất lợi
nhuận) của các công ty ngành Xây dựng niêm yết trên thị trường chứng
khoán Việt Nam?


4

iii) Xác định cơ cấu vốn mục tiêu cho các công ty ngành Xây dựng niêm yết
trên thị trường chứng khoán Việt Nam?

3. Phạm vi và đối tƣợng nghiên cứu
-

Đối tượng nghiên cứu: Cơ cấu vốn và cơ cấu vốn mục tiêu của các công ty

các kết quả nghiên cứu về các nhân tố ảnh hưởng đến cơ cấu vốn của doanh nghiệp
và vai trò của cơ cấu vốn đối với hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp. Vì vậy, kết
quả của nghiên cứu sẽ có những đóng góp nhất định vào việc hệ thống hóa và phát
triển các lý thuyết về cơ cấu vốn cũng như các quan điểm lý thuyết về cơ cấu vốn
mục tiêu của doanh nghiệp. Góp phần làm rõ khái niệm về cơ cấu vốn, cơ cấu vốn


5

mục tiêu nhằm thống nhất về mặt lý luận, nhận thức đối với một phạm trù quen
thuộc trong khoa học quản lý đối với các nhà quản lý doanh nghiệp ở Việt Nam
Hai là, nghiên cứu góp phần phát triển phương pháp đo lường cơ cấu vốn
mục tiêu của các doanh nghiệp.
Ba là, nghiên cứu là một thể nghiệm về sự kết hợp giữa nghiên cứu hàn lâm
với nghiên cứu ứng dụng. Đó là xây dựng và kiểm định mô hình nghiên cứu, khảo
sát phỏng vấn khẳng định kết quả nghiên cứu. Phát triển thêm một bước về mặt
phương pháp luận và công cụ nghiên cứu.
Luận án được nghiên cứu lần đầu tiên nhằm cung cấp một phân tích học
thuật về cách xây dựng cơ cấu vốn mục tiêu cho các doanh nghiệp và đánh giá ảnh
hưởng của nó đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp. Từ đây, NCS mong muốn
phương pháp này được ứng dụng vào việc quản lý tài chính của các doanh nghiệp
ngành xây dựng nói riêng và các doanh nghiệp Việt Nam nói chung.
Về mặt thực tiễn:
Một là, kết quả của nghiên cứu giúp cho các nhà nghiên cứu, các nhà quản
trị tài chính có cách nhìn đầy đủ và toàn diện hơn về phương thức tiếp cận và đo
lường cơ cấu vốn mục tiêu của doanh nghiệp.
Hai là, nghiên cứu đánh giá ảnh hưởng của cơ cấu vốn mục tiêu đến hiệu quả
hoạt động của doanh nghiệp, đồng thời nghiên cứu chỉ ra rằng, sử dụng nợ bước đầu
sẽ đem lại hiệu quả hoạt động tích cực cho doanh nghiệp. Tuy nhiên, nếu vượt qua
ngưỡng thì sử dụng nợ sẽ ảnh hưởng xấu đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp


7

CHƢƠNG 1
TỔNG QUAN TÌNH HÌNH NGHIÊN CỨU
VÀ CƠ SỞ LÝ THUYẾT VỀ CƠ CẤU VỐN,
CƠ CẤU VỐN MỤC TIÊU CỦA DOANH NGHIỆP
1.1 Tổng quan tình hình nghiên cứu về cơ cấu vốn và cơ cấu vốn mục tiêu
1.1.1 Các nghiên cứu trên thế giới
Sự cân bằng tối ưu giữa nợ và vốn đã trở thành một vấn đề trung tâm được
nghiên cứu trong lĩnh vực tài chính doanh nghiệp từ trước đến nay. Theo đó, các
công ty lựa chọn cấu trúc vốn tùy thuộc vào thuộc tính ảnh hưởng bởi các yếu tố chi
phí và lợi ích khác nhau thông qua việc tài trợ bằng nợ và vốn cổ phần. David
Durand (1952) đưa ra phương pháp tiếp cận thu nhập ròng của cấu trúc vốn, trong
đó cho rằng công ty có thể làm tăng giá trị doanh nghiệp hoặc giảm chi phí sử dụng
vốn bằng cách tài trợ bằng nợ. Hay, Ezra Soloman (1963) đưa ra quan điểm cho
rằng, giá trị của doanh nghiệp tiếp tục tăng đến một mức độ nhất định của việc sử
dụng nợ và sau đó giá trị doanh nghiệp có xu hướng cố định với mức sử dụng nợ
cao hơn và cuối cùng là giá trị doanh nghiệp sẽ giảm. Jensen và Meckling (1976) đã
phát triển lý thuyết cấu trúc vốn dựa trên chi phí đại diện nơi công ty phải chịu hai
loại chi phí đại diện - chi phí từ các cổ đông bên ngoài và chi phí liên quan đến
khoản nợ hiện tại trong cấu trúc vốn. Đầu tiên, tổng chi phí đại diện sẽ giảm và sau
khi đạt mức độ nhất định về vốn chủ sở hữu bên ngoài trong cấu trúc vốn, chi phí
đại diện sẽ tăng lại. Tổng chi phí đại diện sẽ tối thiểu tại một mức độ nhất định của
vốn chủ sở hữu bên ngoài. Các tác giả này cho rằng, một cấu trúc vốn tối ưu có thể
thu được bằng cách đánh đổi chi phí đại diện của nợ và lợi ích của nợ.
Bên cạnh đó, Ross (1988) đã phát triển lý thuyết cấu trúc vốn dựa trên các
thông tin bất cân xứng trong đó dẫn chứng rằng sự lựa chọn cấu trúc vốn của doanh
nghiệp cung cấp cho các nhà đầu tư bên ngoài các thông tin trong nội bộ công ty.
Myers và Majluf (1984) đã phát triển lý thuyết cho rằng cấu trúc vốn

giữa đòn bẩy tài chính với năng lực trả nợ và việc chi trả cổ tức. Ferri và Jones
(1979) tìm thấy rằng các ngành công nghiệp được liên kết với việc sử dụng đòn bẩy
của công ty nhưng không thông qua một cách trực tiếp hơn so


9

với những vấn đề đã được nêu trong các nghiên cứu trước đó và kết luận của việc sử
dụng nợ của các công ty thì có liên quan đến quy mô của nó. Titman và Wessels
(1988) cho rằng, các doanh nghiệp có các sản phẩm độc đáo hoặc duy nhất có tỷ lệ
nợ tương đối thấp. Marsh (1982) tiết lộ rằng, các công ty đang chịu ảnh hưởng nặng
nề bởi các điều kiện thị trường và lịch sử của giá chứng khoán trong việc lựa chọn
sử dụng giữa nợ và vốn. Barclay và Smith (1995) chỉ ra rằng, nợ tối ưu của các công
ty là chức năng làm giảm thu nhập của doanh nghiệp. Pandey (1985), Mathew
(1991), Taub (1975), Brealey, Hodges và Capron (1976) và nhiều học giả khác đều
nhấn mạnh những yếu tố quyết định khác nhau ảnh hưởng lên cấu trúc vốn trong
các nghiên cứu thực nghiệm của họ.
Ngoài ra, Dev và cộng sự (1997) trong môi trường hỗn loạn gia tăng, việc
quản lý chiến lược của công ty ngày càng chiếm ưu thế hơn. Tuy nhiên cho đến nay,
mối liên hệ giữa quản lý chiến lược và quản lý tài chính của công ty phần lớn chưa
được nghiên cứu nhiều. Nghiên cứu này sử dụng hai phương pháp phân tích khác
nhau để xác nhận mối liên hệ giữa cấu trúc vốn và vị thế chiến lược của công ty. Cụ
thể, các nhà quản lý được nghiên cứu đã cấu trúc sự lựa chọn thông qua việc sử
dụng nợ và vốn cho phù hợp với việc kiểm soát dài hạn rủi ro hệ thống theo mục
tiêu chiến lược.
Phần lớn các kết quả nghiên cứu xuất phát từ thực tiễn của các nền kinh tế đã
phát triển có nhiều điểm tương đồng về thể chế (xem Hodder và Senbet, 1990;
Rajan và Zingales, 1995; Wald, 1999; Ozkan, 2001; De Miguel và Pindado, 2001;
Bevan và Danbolt, 2002, 2004). Điều này chỉ là trong những năm này thì câu hỏi về
các yếu tố ảnh hưởng nào có ảnh hưởng quan trọng trong bối cảnh thay đổi nhanh

công ty khác nhau về sự lựa chọn cấu trúc vốn.
Gần đây, Deesomsak, Paudyal và Pescetto (2004) cũng đã khảo sát các yếu
tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của các công ty hoạt động trong khu vực Châu Á
Thái Bình Dương, trong bốn quốc gia (cụ thể là Thái Lan, Malaysia, Singapore và
Úc) với môi trường pháp lý, tài chính và thể chế khác nhau. Họ nhận thấy rằng
quyết định cấu trúc vốn của các công ty bị ảnh hưởng bởi những môi trường này,
trong đó họ cũng dựa trên các yếu tố doanh nghiệp cụ thể được xác định trong hệ
thống lý thuyết hiện tại. Trong thực tế, có rất ít nghiên cứu đã được thực hiện để
nâng cao kiến thức của chúng ta về cấu trúc vốn trong các nước đang phát triển có


11

cấu trúc thể chế khác nhau và đối với kiến thức của chúng ta thì không đủ đối với
trường hợp của những nền kinh tế đang phát triển nhỏ, lẻ. Với đặc trưng của thị
trường tài chính và nền kinh tế chung trong các nền kinh tế này và cùng với thực tế
là họ có thị trường chứng khoán non trẻ và trải qua chuyển đổi cơ bản trong thập kỷ
trước; các chứng cứ thực nghiệm về sau dự kiến sẽ mang lại những hiểu biết quan
trọng về các tranh luận và bổ sung các lý thuyết hiện có.
Philippe và cộng sự (2003) trong nghiên cứu của mình đã phân tích các yếu
tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của 106 công ty Thụy Sỹ niêm yết trên thị trường
chứng khoán Thụy Sỹ. Các phương pháp kiểm định được thực hiện cho giai đoạn
1991-2000. Qua đó, tìm thấy rằng quy mô của các công ty, tầm quan trọng của tài
sản cố định và rủi ro kinh doanh có mối quan hệ thuận với đòn cân, trong khi tăng
trưởng và khả năng sinh lợi có mối quan hệ nghịch với đòn bẩy. Dấu hiệu của mối
quan hệ này cho thấy rằng cả lý thuyết thứ tự tăng vốn và lý thuyết đánh đổi cấu
trúc vốn đều có ý nghĩa trong việc giải thích cấu trúc vốn của các công ty Thụy Sỹ,
mặc dù nhiều bằng chứng tồn tại để nghiên về lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn. Phân
tích cũng cho thấy các công ty Thụy Sỹ điều chỉnh hướng tới một tỷ lệ nợ mục tiêu,
nhưng quá trình điều chỉnh chậm hơn nhiều so với hầu hết các nước khác. Người ta

đổi.
Keshar và Baral (2004) cố gắng để kiểm tra các yếu tố ảnh hưởng đến cấu
trúc vốn - quy mô, rủi ro kinh doanh, tốc độ tăng trưởng, tỷ lệ thu nhập, chia cổ tức,
năng lực trả nợ, và mức độ hoạt động đòn bẩy của các công ty niêm yết trên thị
trường chứng khoán Nepal vào ngày 16/7/2003. Tám mô hình hồi quy đa biến đã
được sử dụng để đánh giá ảnh hưởng của các biến giải thích lên cấu trúc vốn. Đầu
tiên, các công ty sản xuất, các ngân hàng thương mại, các công ty bảo hiểm và các
công ty tài chính được tiến hành phân tích. Tuy nhiên, do những bất thường về vấn
đề trong thời hạn liên tục của mô hình, các công ty sản xuất bị loại trừ trong phân
tích cuối cùng. Nghiên cứu này cho thấy rằng quy mô, tốc độ tăng trưởng và tỷ lệ
thu nhập là những yếu tố ảnh hưởng có ý nghĩa thống kê với cấu trúc vốn của các
công ty niêm yết tại thị trường Nepal.
Fakher và cộng sự (2005) cung cấp thêm bằng chứng về các lý thuyết cấu
trúc vốn liên quan đến các nước đang phát triển và kiểm định tác động của việc


13

thiếu một thị trường vốn thứ cấp qua việc phân tích cấu trúc vốn trong điều kiện
môi trường kinh doanh ở Libya. Các kết quả từ mô hình hồi quy OLS cho rằng cả
hai lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn và lý thuyết chi phí đại diện là các lý thuyết
thích hợp với việc xác định cấu trúc vốn của các công ty Libya trong khi có ít bằng
chứng để chứng minh cho lý thuyết về thông tin bất cân xứng. Sự thiếu vắng thị
trường thứ cấp có thể có ảnh hưởng đến các chi phí đại diện, khi mà các cổ đông
không thể bán cổ phiếu của họ có thể gây áp lực lên việc quản lý để phục vụ cho
việc tối đa lợi ích của cổ đông.
Joshua (2008) trong nghiên cứu của ông so sánh cấu trúc vốn của các công
ty niêm yết, những công ty lớn không được niêm yết và các doanh nghiệp vừa và
nhỏ (DNVVN) ở Ghana. Các kết quả không cho thấy sự khác biệt đáng kể giữa các
cấu trúc vốn của các công ty niêm yết và những công ty lớn không được niêm yết.

ty niêm yết tại Sở Giao dịch Chứng khoán Thái Lan từ năm 2004 - 2008. Với năm
nhân tố được đưa vào mô hình gồm tỷ suất sinh lợi, quy mô doanh nghiệp, tỷ lệ tài
sản cố định hữu hình, tốc độ tăng trưởng tài sản, sự biến động của lợi nhuận hoạt
động. Kết quả cho thấy có ba nhân tố có ý nghĩa thống kê ở mức 1% đó là: tỷ suất
sinh lợi, tài sản cố định có mối quan hệ ngược chiều với hệ số nợ, còn quy mô công
ty lại có mối tương quan cùng chiều với hệ số nợ.
Bên cạnh đó, nghiên cứu tác động của cơ cấu vốn đến hiệu quả hoạt của doanh
nghiệp cũng được các học giả quan tâm. Trước hết, nghiên cứu của B.Nimalathasan và
Valeriu Brabete (2010) chỉ ra, cấu trúc vốn và tác động của nó lên khả năng sinh lợi
trong một nghiên cứu của công ty sản xuất được niêm yết ở thị trường Sri Lanka. Việc
phân tích các công ty sản xuất niêm yết trên thị trường cho thấy tỷ lệ nợ trên vốn chủ sở
hữu có mối quan hệ thuận có ý nghĩa với tất cả các biến về khả năng sinh lợi (lợi nhuận
gộp, lợi nhuận hoạt động và tỷ suất lợi nhuận thuần).

Puwanenthiren Pratheepkanth (2011) phân tích cấu trúc vốn và tác động của
cấu trúc vốn lên tình hình tài chính của các công ty ở Sri Lanka trong giai đoạn
2005 - 2009 (5 năm). Kết quả cho thấy có mối quan hệ nghịch giữa cấu trúc vốn và
tình hình tài chính của các công ty ở Sri Lanka. Do đó các công ty này chủ yếu là
phụ thuộc vào việc sử dụng nợ và trả chi phí lãi vay nhiều hơn. Một số lý thuyết,


15

như được trình bày ở trên, đã được phát triển trong vài thập niên nhằm giải thích
việc sử dụng các tỷ lệ nợ của các doanh nghiệp. Mặc dù chưa có phân định rõ ràng
trong cuộc tranh luận về vấn đề liên kết giữa quyết định tài chính và giá trị của
doanh nghiệp, có tương đối ít bằng chứng thực nghiệm về việc làm thế nào các công
ty thực sự lựa chọn giữa các công cụ tài chính tại một thời điểm nhất định.
Nghiên cứu của Rami Zeitun (2007) cho thấy cơ cấu vốn có tác động hiệu
quả hoạt động của doanh nghiệp khi đo lường theo kế toán và theo chỉ số thị trường.