BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH

LÊ NGỌC TRÂM

LUẬN VĂN THẠC SỸ KINH TẾ

Thành phố Hồ Chí Minh - Năm 2010


BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH

LÊ NGỌC TRÂM

CHUYÊN NGÀNH: KINH TẾ TÀI CHÍNH – NGÂN HÀNG
MÃ SỐ: 60.31.12

LUẬN VĂN THẠC SỸ KINH TẾ
NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC:
PGS-TS. NGUYỄN THỊ NGỌC TRANG

Thành phố Hồ Chí Minh - Năm 2010


LỜI CẢM ƠN
Tôi xin chân thành cảm ơn cô Nguyễn Thị Ngọc Trang đã tận tình hướng dẫn
tôi thực hiện luận văn tốt nghiệp này.
Tôi cũng xin gởi lời cảm ơn đến các quý thầy, cô đã truyền đạt kiến thức cho tôi
trong hai năm học cao học vừa qua.



4.

PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU..........................................................................2

5.

Ý NGHĨA KHOA HỌC VÀ THỰC TIỄN CỦA ĐỀ TÀI.....................................2

6.

BỐ CỤC CỦA ĐỀ TÀI..........................................................................................3

CHƯƠNG I: CÁC LÝ THUYẾT VỀ CẤU TRÚC VỐN...........................................4
I.1.

CÁC KHÁI NIỆM..................................................................................................4
I.1.1.

Thâm hụt tài chính và tài trợ doanh nghiệp ............................................4

I.1.2.

Nợ và các vấn đề xung quanh nợ ............................................................4

I.1.3.

Cấu trúc vốn và cấu trúc vốn tối ưu ........................................................5

I.1.4.


Lý thuyết tín hiệu (the signaling theory)...............................................19

CÁC NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM VỀ CẤU TRÚC VỐN .........................20
I.4.1.

Nhóm các nghiên cứu theo mô hình các vấn đề về đại diện.................20

I.4.2.

Nhóm các nghiên cứu theo mô hình thông tin bất cân xứng ................22

I.4.3.

Nhóm các nghiên cứu theo mô hình về đặc tính của sản phẩm và thị
trường ....................................................................................................24


I.4.4.

Nhóm các nghiên cứu theo mô hình các vấn đề về kiểm soát doanh
nghiệp....................................................................................................24

I.4.5.

Các nghiên cứu khác .............................................................................25

CHƯƠNG II: PHÂN TÍCH CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN CẤU TRÚC VỐN
CỦA DOANH NGHIỆP VIỆT NAM .........................................................................28
II.1. ĐÔI NÉT VỀ KINH TẾ VIỆT NAM ..................................................................28

(profitability)..........................................................................39
II.3.2.2. Tương quan giữa đòn bẩy tài chính và thuế suất biên tế ......40
II.3.2.3. Tương quan giữa đòn bẩy tài chính và quy mô doanh nghiệp
(hay mức độ bất cân xứng thông tin).....................................40
II.3.2.4. Tương quan giữa đòn bẩy tài chính và tấm chắn thuế phi nợ
hay đòn bẩy hoạt động...........................................................42
II.3.2.5. Tương quan giữa đòn bẩy tài chính và tài sản hữu hình
(tangible assets) .....................................................................43
II.3.2.6. Tương quan giữa đòn bẩy tài chính và tốc độ tăng trưởng
(growth) .................................................................................43
II.3.2.7. Tương quan giữa đòn bẩy tài chính và rủi ro kinh doanh
(volatility) ..............................................................................44


II.3.2.8. Tương quan giữa đòn bẩy tài chính và đặc tính riêng của sản
phẩm (Uniqueness) ................................................................45
II.3.2.9. Tương quan giữa đòn bẩy tài chính và tỷ lệ sở hữu vốn của
nhà nước ................................................................................45
II.3.3.

Thu thập và xử lý dữ liệu ......................................................................47

II.4. KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM .....................................................48
II.4.1.

Thống kê mô tả .....................................................................................48

II.4.2.

Ước lượng tham số................................................................................49

III.2. ĐỊNH HƯỚNG CÁC GIẢI PHÁP HOÀN THIỆN.............................................62
III.2.1.

Đẩy mạnh phát triển thị trường vốn ......................................................62

III.2.2.

Về mặt chính sách tài chính của doanh nghiệp.....................................63

KẾT LUẬN CHUNG ...................................................................................................70
TÀI LIỆU THAM KHẢO ...........................................................................................72
PHỤ LỤC......................................................................................................................75


DANH MỤC BẢNG BIỂU VÀ HÌNH VẼ
Trang
DANH MỤC BẢNG BIỂU
Bảng 1.1

Nhóm các nghiên cứu theo mô hình chi phí đại diện

20

Bảng 1.2

Nhóm các nghiên cứu theo mô hình thông tin bất cân xứng

22

Bảng 1.3


Bảng 2.3

Thống kê mô tả các biến phụ thuộc

47

Bảng 2.4

Tổng hợp các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn của các doanh
nghiệp Việt Nam

54

Bảng 3.1

Cấu trúc vốn của doanh nghiệp thuộc các nước đang phát triển

61

DANH MỤC HÌNH VẼ
Hình 1.1

Các đối tượng “thụ hưởng” EBIT

13

Hình 1.2

Tỷ lệ nợ trong cấu trúc vốn và giá trị doanh nghiệp

Tổng dư nợ trái phiếu so với GDP cuối năm 2008

34

Hình 2.6

Tỷ lệ cổ tức và lợi nhuận dùng chi trả cổ tức của các doanh nghiệp
niêm yết trên HOSE

35

Hình 3.1

Cấu trúc vốn của doanh nghiệp các nước đang phát triển

62

Hình 3.2

Nhu cầu vốn và quyết định tài trợ theo chu kỳ sống của doanh nghiệp

66


Trang 1

MỞ ĐẦU
1.

MỤC TIÊU NGHIÊN CỨU

giao dịch chứng khoán.

3.

PHẠM VI VÀ HẠN CHẾ NGHIÊN CỨU
Phạm vi nghiên cứu của đề tài là chỉ giới hạn nghiên cứu ở một số công ty niêm

yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam, là một bộ phận rất nhỏ trong nền kinh tế.
Do đặc trưng rất riêng của lịch sử phát triển thị trường chứng khoán Việt Nam, các
công ty được chọn làm đối tượng nghiên cứu trong đề tài này có thể sẽ không cung cấp
được những thông tin thuyết phục tuyệt đối về thực trạng tài chính chung của các
doanh nghiệp khác trong nền kinh tế.


Trang 2

Thời gian nghiên cứu được giới hạn trong bốn năm 2005, 2006, 2007 và 2008;
ngoài lý do đây là giai đoạn phát triển khá tốt và ổn định của kinh tế Việt Nam, còn vì
nguyên nhân do các năm trước năm 2005, số lượng các công ty niêm yết trên thị trường
chứng khoán không đủ nhiều để đủ số lượng mẫu nghiên cứu đáng tin cậy.
Hạn chế của đề tài này là không thực hiện một cuộc khảo sát nhằm tìm ra nhiều
nhất (có thể) các nhân tố tác động đến quyết định cấu trúc vốn của doanh nghiệp Việt
Nam. Tác giả ứng dụng các kết quả nghiên cứu tương tự tại các nước khác trên thế giới
và khảo sát các kết quả này tại Việt Nam. Điều này có thể khiến cho nhiều nhân tố
khác thực sự có gây tác động đến quyết định cấu trúc vốn của doanh nghiệp Việt Nam
bị bỏ lỡ. Ngoài ra, những giới hạn trong việc thu thập dữ liệu cũng khiến cho kết quả
nghiên cứu không được trọn vẹn.

4.


mục đích cung cấp thêm cơ sở cho các quyết định tài trợ của các doanh nghiệp Việt
Nam, hướng các quyết định tài trợ đến mục tiêu xây dựng một cấu trúc vốn tối ưu cho
doanh nghiệp.
Ở Việt Nam, đề tài nghiên cứu này đã được thực hiện bởi Thạc sỹ Trần Hùng
Sơn (năm 2008); tuy nhiên bài nghiên cứu còn khá cô động và chủ yếu tập trung giải
quyết vấn đề định lượng. Ở các nước khác trên Thế giới, đây dường như là một đề tài
có sức hấp dẫn khá lớn. Ngoài những nghiên cứu lý thuyết cấu trúc vốn đã quá nổi
tiếng, còn có rất nhiều các nghiên cứu thực nghiệm được thực hiện với nội dung tương
tự đề tài nghiên cứu này.

6.

BỐ CỤC CỦA ĐỀ TÀI
Chương I

: Các lý thuyết về cấu trúc vốn

Chương II : Phân tích nhân tố tác động đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp
Việt Nam
Chương III : Các giải pháp nhằm hoàn thiện chính sách tài trợ cho các doanh
nghiệp Việt Nam


Trang 4

CHƯƠNG I: CÁC LÝ THUYẾT VỀ CẤU TRÚC VỐN
I.1.

CÁC KHÁI NIỆM
I.1.1. Thâm hụt tài chính và tài trợ doanh nghiệp

cả vay ngắn hạn và dài hạn – giống như trái phiếu.
Các loại trái phiếu doanh nghiệp, có khi là một nghĩa vụ nợ có bảo đảm (secured
debt) bằng tài sản của chính công ty vay nợ (như nhà xưởng, máy móc thiết bị,…);
nhưng cũng có khi nó không được bảo đảm bằng tài sản gì cả, hay còn gọi là trái khoán
doanh nghiệp (debenture). Nếu công ty không trả được nợ, các trái chủ (bondholder) có
quyền trước tiên đối với các tài sản đã thế chấp, các nhà đầu tư nắm giữ các trái khoán
có một trái quyền chung đối với các tài sản không thế chấp nhưng chỉ có trái quyền cấp
thấp đối với tài sản đã thế chấp.
Các trái chủ thường phải đối mặt với rủi ro không thanh toán nợ của doanh
nghiệp. Cấp bậc cao không đảm bảo được việc thanh toán nợ. Một trái phiếu có thể là
được đảm bảo và ưu tiên, nhưng vẫn mang tính rủi ro rất nhiều, vì việc thanh toán còn
phụ thuộc vào giá trị và rủi ro của các tài sản của doanh nghiệp phát hành. Các cổ đông
có quyền không trả nợ nếu như họ sẵn sàng giao tất cả tài sản của doanh nghiệp cho các
trái chủ, và rõ ràng là họ sẽ chỉ chọn cách làm này nếu như giá trị của tài sản thấp hơn
giá trị nợ.

I.1.3. Cấu trúc vốn và cấu trúc vốn tối ưu
Cấu trúc vốn được định nghĩa là một kết hợp giữa số lượng nợ ngắn hạn thường
xuyên, nợ dài hạn, cổ phần ưu đãi và vốn cổ phần thường được dùng để tài trợ cho
quyết định đầu tư của doanh nghiệp. Việc xác định nợ ngắn hạn thường xuyên thường
hay gây nhiều nhầm lẫn, nên có khi thuật ngữ “cấu trúc vốn” chỉ hàm ý các thành phần
còn lại mà thôi. Xuyên suốt bài nghiên cứu này, tác giả sử dụng thuật ngữ “nợ” là hàm
ý các khoản nợ ngắn hạn thường xuyên và nợ dài hạn của doanh nghiệp.
Hầu hết các doanh nghiệp đều theo đuổi một cấu trúc vốn mục tiêu dài hạn của
mình, hay cũng chính là cấu trúc vốn tối ưu của doanh nghiệp đó. Đôi khi các doanh
nghiệp cũng muốn thay đổi cấu trúc vốn hiện tại của họ sang một cấu trúc vốn mục tiêu
mới, nhưng nhìn chung thì cấu trúc vốn hiện tại và cấu trúc vốn mục tiêu thường giống
nhau.



doanh càng cao.
Rủi ro kinh doanh của một doanh nghiệp bao gồm cả rủi ro hệ thống và không


Trang 7

hệ thống, nghĩa là một doanh nghiệp có thể gặp khó khăn do chính các yếu tố nội bộ
của doanh nghiệp hoặc là vì các yếu tố của toàn bộ nền kinh tế.
Rủi ro tài chính liên quan đến việc sử dụng đòn bẩy tài chính. Rủi ro tài chính
chỉ tính khả biến tăng thêm của thu nhập mỗi cổ phần và xác suất mất khả năng chi trả
xảy ra khi một doanh nghiệp sử dụng các nguồn tài trợ có chi phí tài chính cố định
trong cấu trúc vốn của mình.
Nếu như tỷ suất sinh lợi trên vốn đấu tư thấp hơn chi phí sử dụng vốn vay thì
đòn bẩy tài chính sẽ làm giảm tỷ suất sinh lợi mong đợi của các cổ đông. Mức độ đòn
bẩy tài chính càng cao làm rủi ro tài chính càng lớn. Các khái niệm về đòn bẩy kinh
doanh và đòn bẩy tài chính làm sáng tỏ sự đánh đổi giữa rủi ro và lợi nhuận của doanh
nghiệp.
Như vậy, một doanh nghiệp sử dụng đòn bẩy kinh doanh và đòn bẩy tài chính
với hy vọng đạt được lợi nhuận cao hơn các định phí của tài sản và nợ, từ đó gia tăng
lợi nhuận cho cổ đông. Tuy nhiên, đòn bẩy cũng làm tăng tính khả biến hay rủi ro trong
lợi nhuận của cổ đông.

I.2.

ĐO LƯỜNG ĐÒN BẨY TÀI CHÍNH CỦA DOANH NGHIỆP
Có khá nhiều chỉ số tài chính được sử dụng để đo lường tỷ lệ đòn bẩy tài chính

của doanh nghiệp, và việc lựa chọn chỉ số nào tùy thuộc vào ý nghĩa mà chỉ số đó mang
lại cho mỗi người sử dụng.
Dưới đây là một vài chỉ số thường gặp.


I.3.1. Lý thuyết cấu trúc vốn của Modigliani và Miller (“M&M”)
Nghiên cứu năm 1958 đoạt giải Nobel kinh tế của M&M có thể xem là linh hồn
của lý thuyết cấu trúc vốn hiện đại. Nội dung của nghiên cứu này xem xét mối liên hệ
giữa đòn bẩy tài chính và giá trị của doanh nghiệp. Trước nghiên cứu nổi tiếng này của
hai ông, ảnh hưởng của đòn bẩy tài chính đối với giá trị của doanh nghiệp chưa thật sự
rõ ràng.
Định đề I của M&M cho rằng giá trị của doanh nghiệp không thay đổi theo cấu


Trang 9

trúc vốn của nó, hay nói cách khác là độc lập với cấu trúc vốn của nó. Nghĩa là không
có một cấu trúc vốn tối ưu cho doanh nghiệp. Mặc dù thế, kèm theo phát biểu nổi tiếng
này là một vài điều kiện “khắc nghiệt” và gây ra nhiều tranh cãi.
a/ Các giả định của M&M
-

Không có chi phí giao dịch khi mua và bán chứng khoán;

-

Có đủ số người mua và bán trên thị trường, và do vậy, không có một nhà đầu tư
riêng lẻ nào có một ảnh hưởng lớn đối với giá cả chứng khoán;

-

Có sẵn các thông tin liên quan liên quan cho tất cả các nhà đầu tư và không phải
mất tiền để có được;


Trang 10

Như vậy, theo lập luận của M&M, trong một thị trường vốn hoàn hảo và không
có thuế thu nhập doanh nghiệp, giá trị của doanh nghiệp không vay nợ cũng bằng với
giá trị của doanh nghiệp có sử dụng nợ vay; hay nói cách khác, giá trị thị trường của
doanh nghiệp độc lập với cấu trúc vốn của nó. Lý lẽ của M&M, chung quy cũng vì đòn
bẩy tài chính cá nhân có thể hoàn toàn thay thế cho đòn bẩy tài chính của doanh
nghiệp, nhà đầu tư sẽ không đánh giá giá trị của công ty cao hơn chỉ bởi vì công ty có
sử dụng đòn bẩy tài chính.

I.3.2. Lý thuyết đánh đổi (the trade-off theory)
a/ Thuế làm cho việc sử dụng nợ trở nên hấp dẫn hơn
Nghiên cứu năm 1958 của M&M, định đề I nổi tiếng, được đặt trong điều kiện
không có thuế. Năm 1963, M&M tiếp tục nối tiếp công trình vĩ đại này, nghiên cứu
mối liên hệ giữa cấu trúc vốn và giá trị của doanh nghiệp trong sự ảnh hưởng của thuế.
Với sự có mặt của thuế thu nhập doanh nghiệp, giá trị của doanh nghiệp được
xác định như sau:
-

Đối với doanh nghiệp không vay nợ:

VUt = Xt(1- Tα)

-

Đối với doanh nghiệp có vay nợ:

VLt = (Xt-C)(1- Tα) = VUt + Tα C

(Trong đó Tα: thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp; C: chi phí lãi vay)

lợi nhuận để hưởng lợi từ tấm chắn thuế thu nhập doanh nghiệp, tiết kiệm thuế ròng có
thể bị âm.
Phần này sẽ giải thích những đắn đo của các công ty trong việc sử dụng nợ.
Chi phí phá sản
“Trách nhiệm hữu hạn” của các cổ đông đối với các nghĩa vụ phải trả là lý do
đủ để các trái chủ cảm thấy lo lắng, bởi vì các trái chủ hoàn toàn có thể sẽ không thể
thu hồi hết các khoản nợ của một doanh nghiệp, nếu như thu nhập của doanh nghiệp đó
không đủ để trang trải hết. Các trái chủ luôn biết được điều này, và họ sẽ hành động
theo cách khác. Để “bù đắp” rủi ro không thể thu hồi hết tiền nợ vay và lãi, các nhà đầu
tư sẽ chỉ mua trái phiếu của doanh nghiệp có vay nợ nhiều hơn với một mức giá thấp
hơn so với trái phiếu của doanh nghiệp có tỷ lệ nợ ít hơn, hay nói cách khác là với một
tỷ suất sinh lợi kỳ vọng cao hơn.


Trang 12

Thực tế là giá trị doanh nghiệp của cả hai doanh nghiệp đều bằng nhau, mặc dù
là doanh nghiệp sử dụng nợ nhiều hơn có khả năng phá sản cao hơn do không thể trả
được nợ và lãi vay. Tuy nhiên, chính khả năng kiệt quệ tài chính của doanh nghiệp sử
dụng nhiều nợ này sẽ khiến cho các nhà đầu tư đánh giá mức độ rủi ro của trái phiếu
của doanh nghiệp này cao hơn và họ sẽ đòi hỏi một tỷ suất sinh lợi cao hơn. Đây chính
là chi phí kiệt quệ tài chính mà một doanh nghiệp phải gánh chịu cho việc sử dụng nợ
nhiều hơn của mình.
Tuy vậy, đây không phải là thứ chi phí duy nhất làm cản trở việc gia tăng sử
dụng nợ.
Trên thực tế, có sự hiện diện của chi phí phá sản. Các chi phí của tòa án, thuê
luật sư và vô vàn các khoản chi phí hành chính khác phát sinh phục vụ cho thủ tục phá
sản sẽ khiến cho các trái chủ của công ty bị phá sản chỉ có thể nhận lại được ít hơn nữa
phần vốn đầu tư của mình.
Chi phí phá sản, có thể phân chia thành hai loại sau:

cho cùng, cũng sẽ làm cho công ty phải gánh chịu thêm một khoản chi phí nữa. Các chi
phí này cũng được xem là chi phí kiệt quệ tài chính.
Như vậy, chi phí kiệt quệ tài chính là một sự đánh đổi đối với lợi ích của tấm
chắn thuế trong việc sử dụng nợ của doanh nghiệp.
Ảnh hưởng của thuế và kiệt quệ tài chính
Định đề I của M&M sẽ không đúng trong thế giới hiện thực, vì rằng các điều
kiện để nó tồn tại là không thực tế. Tuy nhiên, giá trị của lý thuyết này không phải vì
nó đúng hay sai, mà vì tính ứng dụng của nó trong thực tế.
Trong thế giới thực, có sự tồn tại của thuế và chi phí phá sản. Nghĩa là “miếng
bánh” thu nhập không chỉ được chia cho cổ đông và trái chủ, mà còn phải nhường hai
phần nữa cho chính phủ (thuế phải nộp) và tòa án (chi phí phá sản). Lợi ích còn lại cuối
cùng cho cổ đông của công ty, nếu xét trong giới hạn của các quyết định tài trợ, tùy
thuộc vào phần trăm miếng bánh chia cho chủ nợ, chính phủ và tòa án (hình 1.1); mà
điều này, rốt cuộc lại phụ thuộc vào tỷ lệ nợ trong cấu trúc vốn của công ty.

Hình 1.1: Các đối tượng “thụ hưởng” EBIT
Nguồn: Corporate Finance, 6th edition [27]

Hình 1.2 biểu diễn giá trị của doanh nghiệp trong ảnh hưởng của thuế và chi phí kiệt


Trang 14

quệ tài chính. Tại một thời điểm nào đó, việc sử dụng thêm một đồng vốn vay sẽ làm
cho chi phí kiệt quệ tài chính tăng lên đúng bằng với phần tăng của lợi ích từ tấm chắn
thuế. Đây chính là tỷ lệ nợ vay tối ưu cho doanh nghiệp, hay cũng chính là cấu trúc vốn
tối ưu.

Hình 1.2: Tỷ lệ nợ trong cấu trúc vốn và giá trị doanh nghiệp
Nguồn: Corporate Finance, 6th edition [27]

Thông tin bất cân xứng là một cụm từ để chỉ rằng các giám đốc tài chính hiểu rõ
giá trị của công ty mình hơn là các nhà đầu tư bên ngoài. Thông tin bất cân xứng tác
động đến lựa chọn giữa tài trợ nội bộ và tài trợ từ bên ngoài; giữa phát hành mới chứng
khoán nợ và chứng khoán vốn.
Lý thuyết trật tự phân hạng, trên cơ sở thông tin bất cân xứng, đề xuất một trật
tự tài trợ theo một trình tự ưu tiên trước bằng vốn nội bộ (lợi nhuận giữ lại để tái đầu
tư), rồi đến phát hành nợ và sau cùng là phát hành vốn cổ phần mới.
Quy luật của trật tự phân hạng
-

Nguồn vốn nội bộ là ưu tiên trước nhất trong việc lựa chọn nguồn tài trợ của
doanh nghiệp. Lý do là các phương án tài trợ khác có quá nhiều rắc rối và tốn
kém. Thị trường luôn hoài nghi các quyết định tài trợ của doanh nghiệp và luôn
muốn tìm hiểu thông điệp ẩn chứa đằng sau nó. Nếu sử dụng nguồn lợi nhuận
giữ lại của mình, các giám đốc tài chính không phải tìm cách thuyết phục hay
giải thích lựa chọn của mình đối với các nhà đầu tư bên ngoài.

-

Ưu tiên thứ hai là phát hành chứng khoán nợ. Mặc dù một sự kết hợp giữa nợ và
vốn cổ phần luôn làm cho các trái chủ tiềm năng lo lắng, nhưng nếu như bỏ qua
được mối e ngại về khả năng kiệt quệ tài chính, các nhà cho vay sẽ luôn nhận


Trang 16

được một khoản chi trả cố định. Sự hấp dẫn này không phải là không lớn, do
vậy đối với các giám đốc tài chính, có vẻ như các trái chủ tiềm năng là những
người dễ thuyết phục hơn so với các cổ đông tương lai.
-


I.3.4. Lý thuyết chi phí đại diện (the agency theory)
Lý thuyết cấu trúc vốn dựa trên chi phí đại diện được đề cập đến đầu tiên trong
một nghiên cứu của Fama và Miller năm 1972. Về sau, lý thuyết chi phí đại diện được
phát triển sâu hơn trong nghiên cứu của Jensen và Meckling năm 1976 và sau đó là
nghiên cứu của Jensen năm 1986.
Lý thuyết này nhìn nhận sự tồn tại của một cấu trúc vốn tối ưu cho doanh
nghiệp, bởi vì sự có mặt của chi phí đại diện. Chi phí đại diện phát sinh từ mâu thuẫn
của cổ đông và trái chủ, và phi phí đại diện phát sinh từ mâu thuẫn giữa cổ đông doanh
nghiệp với các trái chủ và nhà quản lý – còn gọi là chi phí đại diện của vốn chủ sở hữu.
a/ Chi phí đại diện phát sinh từ mâu thuẫn của cổ đông và trái chủ
Kiệt quệ tài chính không chỉ làm phát sinh chi phí phá sản. Khi một công ty sử
dụng nợ, các cổ đông và trái chủ sẽ có sự mâu thuẫn về mặt lợi ích. Trong trường hợp
công ty đang lâm vào tình trạng kiệt quệ tài chính, các cổ đông, những người nắm
quyền điều hành công ty, có thể sẽ thực hiện một vài hành vi được giới thiệu sau đây để
tranh giành lợi ích đối với các chủ nợ của họ. Các hành vi này sẽ làm phát sinh chi phí,
bởi vì chúng gây tổn hại đến giá trị doanh nghiệp.
Chiến lược chuyển dịch rủi ro
Khi công ty lâm vào tình trạng kiệt quệ tài chính, các cổ đông có thể sẽ lựa chọn
thực hiện các dự án mang lại lợi ích cho họ nhiều hơn, bất kể dự án đó có thể làm giảm
sút giá trị trái phiếu và giá trị doanh nghiệp.
Chiến lược từ chối đóng góp vốn cổ phần
Các cổ đông cũng sẽ từ chối góp vốn để tài trợ cho một dự án mới nếu như việc
thực hiện dự án mới không mang lại thu nhập nhiều hơn phần vốn góp thêm của họ, bất
chấp điều đó giúp gia tăng giá trị của công ty và giúp công ty thoát khỏi tình trạng kiệt
quệ tài chính. Như vậy, vì việc đầu tư này mang lại lợi ích cho trái chủ nhiều hơn, các
cổ đông sẽ không chấp nhận thực hiện dự án này. Công ty bị mất đi một cơ hội đầu tư
vào dự án mới để làm tăng thu nhập do các cổ đông từ chối góp thêm vốn.
Và một số chiến lược khác