Lý luận chung về thị trường chứng khoán, thông
tin không cân xứng, lựa chọn đối nghịchvà rủi
ro đạo đức
1. Thị trường chứng khoán
1.1. Khái niệm
Khái niệm thị trường chứng khoán hình thành và hoàn thiện theo sự phát
triển của nền kinh tế. Trong nền kinh tế thị trường hiện đại, thị trường chứng
khoán là một yếu tố không thể thiếu đối với việc duy trì và phát triển của nền
kinh tế. Cho đến nay, các quốc gia có nền kinh tế thị trường phát triển đều có thị
trường chứng khoán nhưng định nghĩa về thị trường chứng khoán thì có nhiều
cách khác nhau:
Thị trường chứng khoán là một thị trường có tổ chức nơi các chứng
khoán được mua bán theo những nguyên tắc nhất định (theo Longman
Dictionary of Business English, 1985 – nguyên văn: ”Securities market is an
organized market where securities are bought and sold under fixed rules”)
Theo giáo trình “Thị trường chứng khoán” của trường đại học Ngoại
Thương, 1998, thị trường chứng khoán được định nghĩa là “một thị trường mà ở
nơi đó người ta mua bán, chuyển nhượng, trao đổi chứng khoán nhằm mục đích
kiếm lời”.
Nghị định 48/CP ngày 11/7/1998 quy định: “Thị trường giao dịch tập
trung là địa điểm hoặc hệ thống thông tin, tại đó các chứng khoán được mua,
bán hoặc là nơi tham khảo để thực hiện các giao dịch chứng khoán”.
Khái niệm thị trường chứng khoán là một khái niệm có tính lịch sử nên
trong thực tế, thuật ngữ thị trường chứng khoán thường có cách hiểu sát thực
hơn và có thể có rất nhiều nội dung mới.
1.2. Chức năng, cơ cấu và nguyên tắc hoạt động của thị trường chứng
khoán.
1.2.1. Chức năng.
Huy động vốn đầu tư cho nền kinh tế
Khi nhà đầu tư mua chứng khoán do các công ry phát hành, số tiền nhàn
rỗi của họ được đưa vào hoạt động sản xuất kinh doanh và qua đó góp phần mở

đầu tư đang mở rộng, nền kinh tế tăng trưởng, và ngược lại giá chứng khoán
giảm sẽ cho thấy các dấu hiệu tiêu cực của nền kinh tế. Vì thế, thị trường chứng
khoán được gọi là phong vũ biểu của nền kinh tế và là một công cụ quan trọng
giúp Chính phủ thực hiện các chính sách kinh tế vĩ mô. Thông qua thị trường
chứng khoán, Chính phủ có thể mua và bán trái phiếu Chính phủ để tạo ra
nguồn thu bù đắp ngân sách và quản lý lạm phát. Ngoài ra, Chính phủ cũng có
thể sử dụng một số chính sách, biện pháp tác động vào thị trường chứng khoán
nhằm định hướng đầu tư đảm bảo cho sự phát triển cân đối của nền kinh tế.
1.2.2. Cơ cấu của thị trường chứng khoán
Có nhiều căn cứ phân loại thị trường chứng khoán nhưng phổ biến và
quan trọng nhất là căn cứ vào sự luân chuyển các nguồn vốn, theo đó thị trường
chứng khoán được chia thành thị trường sơ cấp và thị trường thứ cấp.
Thị trường sơ cấp
Thị trường sơ cấp là thị trường mua bán các chứng khoán mới phát hành.
Trên thị trường này, vốn từ nhà đầu tư sẽ được chuyển sang nhà phát hành
thông qua việc nhà đầu tư mua các chứng khoán mới phát hành do đó đây là nơi
duy nhất đem lại vốn đầu tư cho tổ chức phát hành. Việc mua bán trên thị
trường sơ cấp thường diễn ra giữa các ngân hàng, công ty phát hành, và các tập
đoàn tài chính lớn… giá chứng khoán trên thị trường sơ cấp do tổ chức phát
hành ấn định và thường được in ngay trên chứng khoán. Như vậy, có thể thấy
rằng, thị trường sơ cấp đóng vai trò chứng khoán hoá các nguồn vốn cần huy
động đồng thời chu chuyển vốn từ nơi thừa vốn tới nơi cần vốn và chuyển nó
thành vốn dài hạn.
Thị trường thứ cấp
Thị trường thứ cấp là nơi giao dịch các chứng khoán đã được phát hành
trên thị trường sơ cấp. Thị trường thứ cấp đóng vai trò đảm bảo tính thanh
khoản cho các chứng khoán đã phát hành và có những đặc điểm sau:
Thứ nhất, trên thị trường thứ cấp, các khoản tiền thu được từ việc bán
chứng khoán thuộc về các nhà đầu tư và các nhà kinh doanh chứng khoán chứ
không phải nhà phát hành. Nói cách khác, các luồng vốn không chảy vào những

Nguyên tắc công khai
Chứng khoán là loại hàng hoá có tính trừu tượng, người đầu tư không thể
kiểm tra trực tiếp được các chứng khoán như các hàng hoá thông thường mà
phải dựa trên cơ sở các thông tin có liên quan. Vì vậy thị trường chứng khoán
phải được xây dựng trên cơ sở hệ thông công bố thông tin tốt. Theo luật định,
các bên tham gia phát hành chứng khoán có nghĩa vụ cung cấp đầy đủ, trung
thực và kịp thời những thông tin có liên quan tới tổ chức phát hành, tới đợt phát
hành. Công bố thông tin được tiến hành khi phát hành lần đầu cũng như theo
các chế độ thường xuyên và đột xuất, thông qua các phương tiên thông tin đại
chúng, sở gia dịch, các công ty chứng khoán và các tổ chức có liên quan khác.
Nguyên tắc trung gian
Theo nguyên tắc này, trên thị trường chứng khoán, các giao dịch được
thực hiện thông qua tổ chức trung gian là các công ty chứng khoán. Trên thị
trường sơ cấp, các nhà đầu tư thường không mua trực tiếp của tổ chức phát hành
mà mua từ các nhà bảo lãnh phát hành. Trên thị trường thứ cấp, thông qua các
nghiệp vụ môi giới, kinh doanh các công ty chứng khoán mua bán chứng khoán
giúp các khách hàng, hoặc kết nối các khách hàng với nhau thông qua việc thực
hiện các giao dịch mua bán chứng khoán trên tài khoản của mình.
Nguyên tắc tập trung
Thị trường chứng khoán phải hoạt động trên nguyên tắc tập trung. Các
giao dịch chứng khoán chỉ diễn ra trên sở giao dịch và trên thị trường OTC, có
sự kiểm tra, giám sát của cơ quan quản lý nhà nước và các tổ chức tự quản.
Hàng hóa của thị trường chứng khoán là các sản phẩm tài chính cao cấp nên
việc giao dịch đòi hỏi thị trường phải có những cơ sở vật chất nhất định chứ
không thể diễn ra một cách tuỳ tiện.
1.3. Các thành phần tham gia trên thị trường chứng khoán
Các tổ chức và cá nhân tham gia thị trường chứng khoán có thể được chia
thành ba nhóm chính: tổ chức phát hành, nhà đầu tư và các tổ chức khác có liên
quan.
1.3.1. Tổ chức phát hành

Công ty chứng khoán là những công ty hoạt động trong lĩnh vực chứng
khoán, có thể đảm nhận môt hoặc nhiều trong số các nghiệp vụ chính là bảo
lãnh phát hành, môi giới, tự doanh, quản lý quỹ đầu tư, và tư vấn đầu tư.
Để có thể thực hiện mỗi nghiệp vụ, các công ty chứng khoán phải đảm
bảo được một số vốn nhất định và phải được phép của cơ quan có thẩm quyền.
Các ngân hàng thương mại
Tại một số nước, các ngân hàng thương mại có thể sử dụng vốn tự có để
tăng và đa dạng hoá lợi nhuận thông qua đầu tư chứng khoán. Tuy nhiên các
ngân hàng chỉ được đầu tư vào chứng khoán trong những giới hạn nhất định để
bảo vệ ngân hàng trước những biến động của giá chứng khoán. Một số nước cho
phép ngân hàng thương mại thành lập công ty con độc lập để kinh doanh chứng
khoán và thực hiên nghiệp vụ bảo lãnh phát hành.
Ngoài ba thành phần trên đây, thị trường chứng khoán còn có sự tham gia
không thể thiếu của các tổ chức liên quan đến thị trường chứng khoán như: các
cơ quan quản lý nhà nước, sở giao dịch chứng khoán, hiệp hội các nhà kinh
doanh chứng khoán, tổ chức lưu ký và thanh toán bù trừ chứng khoán…
2. Thông tin không cân xứng.
Thông tin không cân xứng và những bằng chứng lý thuyết cũng như thực
nghiệm về vấn đề này hiện nay đóng vai trò là công cụ cơ bản của mọi nhà kinh
tế học tài chính trong nền kinh tế hiện đại. Thông tin không cân xứng là một
hiện tượng có ý nghĩa quan trọng đối với một số vấn đề của kinh tế học và tài
chính từ kinh tế học vĩ mô và vi mô (như vấn đề các công cụ nợ của doanh
nghiệp, các chứng chỉ đầu tư và cổ tức, mức đan sâu, rộng và lâu dài của các
chu kỳ kinh tế, tỷ lệ tăng trưởng kinh tế dài hạn) đến các vấn đề liên quan đến
kinh tế quốc tế và nguồn gốc của các cuộc khủng hoảng tài chính. Để tạo cơ sở
cho những phân tích tiếp theo của luận văn, trong phần này tôi xin trình bày một
cách chi tiết học thuyết Thông tin không cân xứng và các khái niệm có liên
quan.
2.1. Khái niệm về thông tin không cân xứng.
Trong mọi nền kinh tế, các giao dịch về tài chính đều hướng đến mục tiêu

các yêu cầu đi vay của chính mình. Vì vậy, khả năng một giao dịch tài chính
được thực hiện phụ thuộc chủ yếu vào người đi vay.
Tuy nhiên trong các giao dịch tài chính luôn xuất hiện một mâu thuẫn cơ
bản và cố hữu, một mâu thuẫn tạo nên cơ sở tồn tại của các điều kiện cho vay
trong các tổ chức tài chính, đó là sự không cân xứng về thông tin giữa người
cho vay và người đi vay. Người cho vay đóng vai trò cung cấp vốn trong giao
dịch tài chính và thường không có sự khác biệt lớn về đồng vốn giữa những
người cho vay (sự khác biệt chủ yếu nằm ở thời hạn cho vay và các ràng buộc
liên quan). Nói cách khác, những thông tin về phía đối tác của mình mà người
đi vay có được là tương đối đồng nhất. Người đi vay có thể huy động từ một
trong những người cung cấp vốn mà không cần quan tâm nhiều đến bên cho vay
vì chỉ cần vay được vốn là họ đã đạt được gần như hoàn toàn mục đích của một
giao dịch tài chính.
Mọi chuyện hoàn toàn khác đối với người cho vay. Họ có quyền lựa chọn
một trong số những người hỏi vay, lúc này họ có cả quyền sử dụng và định đoạt
đối vơi đồng vốn, nghĩa là họ có quyền sở hữu đầy đủ. Nhưng ngay sau khi giao
dịch tài chính diễn ra, quyền sở hữu đó bị chia đôi, quyền sử dụng vốn đã được
chuyển sang phía người vay vốn! Nếu không có vật thế chấp hoặc bảo lãnh của
một tổ chức tài chính mạnh, người cho vay chỉ còn sự thừa nhận về mặt pháp lý
đối với khoản tiền đó, họ không cầm giữ và cũng không sử dụng nó. Điều này
đồng nghĩa với việc rủi ro thu hồi vốn tăng lên và mức độ rủi ro phụ thuộc hoàn
toàn vào người vay vốn.
Do vậy, những gì người cho vay phải làm để hạn chế rủi ro là phải thu
thập và phân tích các thông tin liên quan đến người vay vốn. Họ cần biết người
đi vay sử dụng đồng vốn như thế nào, mức độ rủi ro cao hay thấp, sức mạnh tài
chính, mức độ tin tưởng, nguy cơ dẫn đến việc sử dụng vốn không đúng cam kết
của người vay, … Tuy nhiên những thông tin như thế đến với người cho vay
thường không đầy đủ hoặc thiếu chính xác dẫn đến những lựa chọn của người
cho vay có thể là một “lựa chọn đối nghịch”
Tóm lại, trong các giao dịch tài chính thường có sự chênh lệch về thông

Trên cơ sở sự cân bằng đó, các quan hệ kinh tế được phân tích chi tiết hơn. Tuy
nhiên, vị trí cân bằng trên các thị trường có thông tin không cân xứng có nhiều
thay đổi. Để phân tích chi tiết hơn sự tác động của thông tin không cân xứng
đến hoạt động của thị trường, ta cần nghiên cứu cách đạt đến cân bằng thị
trường và các yếu tố quyết định đến sự cân bằng đó.
Trên mỗi thị trường, đặc điểm của sự không cân xứng về thông tin và tính
chất tác động đến cân bằng thị trường không giống nhau. Vai trò của thông tin
trên thị trường càng cao thì vấn đề thông tin không cân xứng trên các thị trường
đó càng rõ rệt và thu hút nhiều sự quan tâm của những người tham gia. Thông
tin không cân xứng xuất hiện phổ biến trên các thị trường tài chính, đặc biệt là
thị trường tín dụng và bảo hiểm. Trong phần dưới đây, tôi xin trình bày sự cân
bằng trên các thị trường bảo hiểm xuất hiện thông tin không cân xứng dựa trên
một nghiên cứu về thị trường bảo hiểm thu hoạch nông sản của Mỹ do hai nhà
kinh tế học Shiva S.Makki và Agapi Somwaru thuộc Vụ Kinh tế học Thị
trường và Thương mại, Viện Nghiên cứu Kinh tế, Bộ Nông nghiệp Hoa Kỳ thực
hiện tháng 4, 2001. Việc lựa chọn thị trường bảo hiểm là xuất phát từ nhiều
nguyên nhân: thứ nhất, bảo hiểm là lĩnh vực mà thông tin đóng vai trò đặc biệt
quan trọng và thể hiện rõ ràng nhất những đặc điểm của thông tin không cân
xứng, lựa chọn đối nghịch và rủi ro đạo đức; thứ hai, rủi ro đạo đức trên thị
trường này thường xuyên xảy ra vì sau khi được bảo hiểm, người được bảo
hiểm có ít nỗ lực hơn trong việc bảo vệ đối tượng bảo hiểm; thứ ba, đã có nhiều
nghiên cứu được thực hiện trên nhiều loại thị trường bảo hiểm nên các mô phân
tích đều đã được khẳng định tính đúng đắn. Dựa trên các phân tích đó, việc vận
dụng nghiên cứu trên thị trường này sang các lĩnh vực khác có nhiều điểm
tương đồng và do đó sẽ đóng góp rất lớn trong những phần tiếp theo của luận
văn.
2.2. Cân bằng thị trường trong trường hợp không cân xứng về thông tin
Trên các thị trường tài chính nói chung và thị trường bảo hiểm nói riêng,
hiện tượng thông tin không cân xứng luôn đi kèm và có mối quan hệ mật thiết
với vấn đề lựa chọn đối nghịch và rủi ro đạo đức. Trên thị trường bảo hiểm, lựa