Phân tích lựa chọn cổ phiếu
PHân tích cơ bản
Ngời đầu t mua cổ phiếu trên thị trờng sơ cấp hay thị trờng thứ cấp với ý
định nắm giữ lâu dài đều muốn biết rằng giá cổ phiếu mà ngời ta chào bán cho
mình có hợp lý hay không, tức là có phù hợp với giá trị của công ty phát hành
ra cổ phiếu đó hay không. Muốn vậy, cần phải tiến hành phân tích cơ bản để
tìm ra giá trị nội tại của cổ phiếu.
Phần này sẽ giới thiệu cho các bạn các phơng pháp chính, thông dụng
trên thế giới để định giá cổ phiếu của công ty cổ phần trên cơ sở phân tích các
nhân tố cơ bản của công ty. Các phơng pháp này bao gồm: chiết khấu luồng cổ
tức/ luồng tiền, hệ số P/E và các hệ số tài chính, đánh giá giá trị tài sản ròng và
các phơng pháp kết hợp khác.
1. Phân biệt các loại công ty và cổ phiếu
1.1. Công ty tăng trởng và cổ phiếu tăng trởng:
- Trong môi trờng tài chính, công ty tăng trởng đợc định nghĩa là công ty
đạt mức sinh lời cao hơn mức sinh lời mà ngời đầu t đòi hỏi (hay mức thu nhập
kỳ vọng) khi đầu t vào công ty đó.
- Tuy nhiên, một cổ phiếu (CP) tăng trởng không nhất thiết là CP của
công ty tăng trởng. Cổ phiếu tăng trởng là CP cho lợi suất đầu t cao hơn các CP
khác có cùng đặc điểm rủi ro trên thị trờng. Sở dĩ CP này đạt đợc lợi suất đầu t
cao hơn các CP khác là vì tại một thời điểm nào đó, thị trờng cha có đầy đủ
thông tin về CP này, do đó nó định giá CP này thấp hơn so với các CP khác.
Đây là một đặc điểm của thị trờng không hoàn hảo. Nếu CP đợc định giá thấp
thì giá đó sẽ dần đợc nâng lên cho phù hợp với giá trị đích thực của nó một khi
các thông tin về nó đợc ngời đầu t biết đến. Trong giai đoạn điều chỉnh giá này,
lợi suất đầu t vào CP trên sẽ cao hơn. Khi đó, CP này đợc gọi là CP tăng trởng.
Đối với công ty tăng trởng, nếu giá CP của nó tơng xứng với mức rủi ro của
công ty hoặc cao hơn thì CP đó không đợc coi là CP tăng trởng.
1.2. Công ty phòng vệ và cổ phiếu phòng vệ:
- Công ty phòng vệ đợc định nghĩa là công ty có luồng thu nhập trong t-
ơng lai ổn định, không chịu ảnh hởng nhiều trớc biến động xấu của nền kinh tế.

công ty, bộ máy quản lý điều hành và xu hớng phát triển của công ty trong tơng
lai. Tuy nhiên, phân tích đầu t không chỉ đơn thuần là đánh giá công ty mà còn
phải xem xét giá trị cổ phiếu của công ty đó có đúng với giá nó đang đợc mua
bán hay không.
Khi lựa chọn đầu t cổ phiếu, ta phải xem xét đánh giá công ty phát hành,
xác định mức độ rủi ro và lợi suất yêu cầu ứng với mức rủi ro đó; từ đó xác định
giá trị nội tại của công ty (mà nhà đầu t có thể cho đó là giá trị thực theo đánh
giá của mình). Bớc tiếp theo là cần so sánh giá trị cơ bản (nội tại) của cổ phiếu
với giá thị trờng đang giao dịch của cổ phiếu đó rồi mới đa ra quyết định đầu
t.
132
Một công ty hoạt động rất tốt cùng với bộ máy quản lý hiệu quả, nhng
nếu cổ phiếu của nó đợc định giá quá cao so với giá trị nội tại của nó thì hẳn
ngời đầu t nghiêm túc không dám mua. Ngợc lại, nếu một công ty hoạt động
không hiệu quả lắm nhng cổ phiếu của nó đợc định giá thấp hơn giá trị thực thì
đó sẽ là một cơ hội đầu t tốt. Nh vậy, rõ ràng một công ty tốt không nhất thiết là
một cơ hội đầu t tốt.
2.2.2. Các phơng pháp định giá
Định giá cổ phiếu cũng dựa trên những nguyên tắc cơ bản của việc định
giá tài sản nói chung, bao gồm việc định giá doanh nghiệp phát hành ra chính
cổ phiếu đó. Các phơng pháp định giá cổ phiếu có thể đợc xếp thành 3 nhóm
chính sau đây :
Nhóm phơng pháp chiết khấu luồng cổ tức hoặc luồng tiền;
Nhóm phơng pháp dựa trên giá trị tài sản;
Nhóm phơng pháp dựa vào các hệ số.
Ngoài ra, còn có các phơng pháp kết hợp hoặc so sánh căn cứ vào các
phơng pháp cơ bản nói trên. Dới đây sẽ giới thiệu những phơng pháp thông
dụng nhất trong các nhóm nói trên.
2.2.1. Phơng pháp định giá cổ phiếu theo luồng cổ tức
Làm thế nào để xác định đợc thu nhập qua đầu t vào cổ phiếu? Giả sử

1
, còn lãi vốn
cha thực hiện, nên không quan trọng. Điều này là không đúng, vì nếu năm sau
giá cổ phiếu giảm và các năm tiếp theo giá cổ phiếu vẫn giảm thì sao? Nếu giá
cổ phiếu liên tục giảm quá mức thì coi nh ngời đầu t bị mất vốn khá lớn. Ví dụ,
vào ngày 27/10/1997 khi chỉ số Dow Jones giảm 4% ( 554 điểm) thì những ng-
ời đầu t trên thị trờng chứng khoán Mỹ mất 600 tỷ USD.
Đây cũng là lý do vì sao trong thời kỳ suy thoái kinh tế, khi giá cổ phiếu
giảm mạnh thì có nhiều nhà đầu t mất trắng tay. Vì vậy, khi tính lãi của ngời
đầu t cổ phiếu phải tính đủ cả hai thành phần cổ tức và lãi vốn.
Nh vậy tỷ suất lợi nhuận dự đoán khi năm nay bỏ vốn mua cổ phiếu giá
P
0
là
133
Tỷ suất lợi nhuận dự đoán:
0
011
P
)PP(DIV
r
+
=

DIV
1
cổ tức dự đoán năm sau (expected dividend)
P
1
giá cổ phiếu dự đoán năm sau (expected price)

+
+
=
1
11
0
( 1 )
trong đó 1/(1+r) là hệ số chiết khấu
r là tỷ lệ chiết khấu, mức chiết khấu này cao hay thấp phụ thuộc vào độ
rủi ro của mỗi cổ phiếu.
Ví dụ: DIV
1
= 5, P
0
= 110, r = 15%
thì
%
,
P 15
151
1105
0
=
+
=
Điều kiện cân bằng trong một thị trờng vốn hoạt động hoàn hảo là tại
mọi thời điểm, tất cả các cổ phiếu có cùng độ rủi ro nh nhau đợc định giá theo
cùng một tỷ lệ chiết khấu (hay còn gọi là tỷ suất vốn hoá thị trờng).
Tính giá CP sau một số năm
Cũng lập luận tơng tự nh trên, nếu dự đoán đợc cổ tức DIV

)r(
DIV
...
)r(
DIV
r
DIV
P
+
+
+
++
+
+
+
=
1111
2
21
0
H
H
H
H
)r(
P
)r(
DIV
P
+

t
)r(
DIV
P
(3)
Khi tỷ lệ cổ tức tăng trởng đều đặn
Việc sử dụng công thức (3) kể trên để tính toán giá cổ phiếu là tơng đối
phức tạp. Trên thực tế, công thức này thờng đợc áp dụng khi tỷ lệ tăng trởng cổ
tức hàng năm (g) là không đổi. Khi đó, công thức (3) có thể viết lại nh sau:
gr
DIV
...)r()g/(DIV...)r)(g/(DIV)r/(DIVP
HH

=+++++++++=
1
1
2
110
11111

(4)
Chú ý rằng công thức này chỉ đúng khi tốc độ tăng trởng g nhỏ hơn tỷ
suất thu nhập dự tính. Trên thực tế ngời ta giả định rằng g<r vì điều này hoàn
toàn hợp lý.
Trên thực tế, các công ty thòng có mức tăng trởng cổ tức không đều
trong một số năm, trớc khi có thể đạt đến giai đoạn ổn định. Trờng hợp này,
chúng ta cần kết hợp công thức (2) và (4) để tính giá, nh ví dụ dới đây sẽ minh
hoạ.
Nguyên tắc ớc tính các thông số:

ROE = thu nhập ròng/ vốn cổ đông = thu nhập trên 1 cổ phiếu (EPS)/giá
trị sổ sách của 1 cổ phiếu.
c/ Tính r: Ước tính tỷ suất lợi nhuận đầu t (r) - hay còn gọi tỷ lệ chiết
khấu- cần dựa trên mức độ rủi ro của công ty phát hành. Rõ ràng là nếu công ty
có độ rủi ro càng cao thì phải đem lại mức lợi suất lớn thì ngời đầu t mới có thể
chấp nhận đầu t vào cổ phiếu của công ty đó. Để xác định r ngời ta có thể dùng
một số công thức khác nhau tuỳ thuộc vào cơ cấu vốn của công ty phát hành.
Tuy nhiên, công thức phổ biến nhất áp dụng theo mô hình CAPM (sẽ đợc trình
bày cụ thể ở chơng 6):
r = r
f
+ (r
m
- r
f
)
Trong đó:
r
f
là lãi suất tín phiếu phi rủi ro.
r
m
là lợi suất danh mục thị trờng
là mức độ rủi ro của công ty.
Về mặt lý thuyết, công thức tính r nh trên chỉ nên áp dụng trong trờng
hợp công ty chỉ phát hành cổ phiếu. Nếu công ty phát hành cả cổ phiếu lẫn trái
phiếu thì r cần đợc xác định theo phơng pháp chi phí vốn bình quân gia quyền
(WACC) nh sau:
136