52
Bài 8:

QUẢN TRỊ TIỀN MẶT VÀ CHỨNG KHOÁN ĐẦU TƯ

1. Những lý do khiến công ty giữ tiền mặt

John Maynard Keynes trong tác phẩm nổi tiếng “Lý Thuyết Tổng Quát về Nhân Dụng, Tiền Lời và Tiền Tệ” có
nêu ra 3 lý do hay 3 động cơ khiến người ta giữ tiền mặt:

• Động cơ giao dòch – nhằm đáp ứng các nhu cầu giao dòch như chi trả tiền mua hàng, tiền lương,
thuế, cổ tức, … trong quá trình hoạt động bình thường của công ty.
• Động cơ đầu cơ – nhằm sẵn sàng nắm bắt những cơ hội đầu tư thuận lợi trong kinh doanh như
mua nguyên liệu dữ trữ khi giá thò trường giảm, hoặc khi tỷ giá biến động thuận lợi,…
• Động cơ dự phòng –nhằm duy trì khả năng đáp ứng nhu cầu chi tiêu khi có những biến cố bất
ngờ xảy ra ảnh hưởng đến hoạt động thu chi bình thường của công ty, chẳng hạn do ảnh hưởng
của yếu tố thời vụ khiến công ty phải chi tiêu nhiều cho việc mua hàng dự trữ trong khi tiền thu
bán hàng chưa thu hồi kòp.

Trong phạm vi bài này chúng ta cần lưu ý khái niệm tiền mặt ở đây hiểu theo nghóa rộng bao gồm tiền
mặt tại quỹ của công ty, tiền gửi ngân hàng còn các loại chứng khoán đầu tư ngắn hạn (bài 2) xem như
là tài sản tương đương tiền mặt. Quản trò tiền mặt liên quan đến thu, chi và đầu tư tạm thời tiền mặt một
cách hiệu quả. Hình 8.1 dưới đây mô tả hệ thống quản trò tiền mặt.

Hình 8.1 Hệ thống quản trò tiền mặt
Đầu tư chứng khoán
ngắn hạn
Chi phí giữ tiền mặt
Tổng chi phí giữ tiền mặt

53
Chi phí cơ hội là chi phí mất đi do giữ tiền mặt khiến cho tiền không được đầu tư vào mục đích sinh lợi.
Chi phí giao dòch là chi phí liên quan đến chuyển đổi từ tài sản đầu tư thành tiền mặt sẵn sàng cho chi
tiêu. Nếu công ty giữ quá nhiều tiền mặt thì chi phí giao dòch sẽ nhỏ nhưng ngược lại chi phí cơ hội sẽ
lớn. Tổng chi phí giữ tiền mặt chính là tổng chi phí cơ hội và chi phí giao dòch. Trên hình vẽ 11.2 tổng
chi phí giữ tiền mặt nhỏ nhất tại điểm C*, cho nên, C* là điểm ở đó số dự tiền mặt tối ưu. Đây chính là
số dư tiền mặt mục tiêu công ty cần hoạch đònh. Vấn đề là làm thế nào để quyết đònh số dư tiền mặt tối
ưu? Phần tiếp theo sẽ giới thiệu một số mô hình xác đònh số dư tiền mặt tối ưu.

2.1 Mô hình Baumol

Chi phí giao dòch
Chi phí cơ hội
C*
Tiền mặt đầu kỳ: C = 1,2 tỷ
Tiền mặt cuối kỳ: C = 0
Tiền mặt bình quân: C/2 = 600 triệu
1 0 2 3 4
Tuần

54
Do có chi phí giao dòch (chẳng hạn phí môi giới) phát sinh khi bán chứng khoán ngắn hạn nên việc thiết
lập số dư tiền mặt lớn sẽ giúp công ty tiết kiệm được chi phí giao dòch. Tuy nhiên, khi ấy chi phí cơ hội
sẽ gia tăng. Vấn đề đặt ra là làm thế nào để thiết lập số dư tiền mặt tối ưu? Để giải quyết vấn đề này,
công ty cần lưu ý 3 yếu tố:

F = Chi phí cố đònh phát sinh khi bán chứng khoán ngắn hạn
T = Tổng số tiền mặt mới cần thiết cho mục đích giao dòch trong thời kỳ hoạch đònh là 1 năm
K = Chi phí cơ hội do giữ tiền mặt

Chi phí cơ hội

Tổng chi phí cơ hội bằng số dư tiền mặt trung bình nhân với lãi suất ngắn hạn (K) : Chi phí cơ hội =
(C/2)xK. Sử dụng công thức này chúng ta có thể tính được chi phí cơ hội tương ứng với một số tình huống
nêu ra ở bảng 11.1 như sau :

Bảng 11.1 : Chi phí cơ hội
Số dư tiền mặt ban đầu
C
Số dư tiền mặt trung bình C/2 Chi phí cơ hội (K=0,1)
(C/2)xK

Tổng chi phí liên quan đến số dư tiền mặt bằng chi phí cơ hội cộng với chi phí giao dòch: Tổng chi phí =
[(C/2) x K] + [(T/C) x F]. Dựa vào công thức này chúng ta lập bảng tính tổng chi phí như sau (bảng 11.3):

Bảng 11.3: Tổng chi phí
Số dư tiền mặt Tổng chi phí Chi phí cơ hội Chi phí giao dòch
4.800.000.000 246.500.000 240.000.000 6.500.000
2.400.000.000 133.000.000 120.000.000 13.000.000
1.200.000.000 86.000.000 60.000.000 26.000.000

55
600.000.000 82.000.000 30.000.000 52.000.000
300.000.000 119.000.000 15.000.000 104.000.000

Nhìn vào bảng 11.3 chúng ta thấy tổng chi phí sẽ nhỏ nhất ở mức số dư tiền mặt thiết lập ban đầu là 600
triệu. Tuy nhiên, nếu mức ban đầu không phải là 600 triệu mà là 700 triệu hay một con số bất kỳ nào đó
thì làm sao biết được số dư nào là tối ưu? Để giải quyết vấn đề này chúng ta thực hiện như sau:

Tổng chi phí: TC = (C/2)K + (T/C)F. Lấy đạo hàm TC theo C ta có:

2
2
C
TFK
dC
dTC
−=
. Số dư tiền mặt tối ưu khi tổng chi phí nhỏ nhất. Tổng chi phí nhỏ nhất khi:
2
2
C


Những giả đònh này không đúng trên thực tế nên làm hạn chế mô hình Baumol nhưng dù sao mô hình
này cũng có sự đóng góp quan trọng trong lý thuyết quản trò tiền mặt. Phần tiếp theo sẽ xem xét mô hình
Miller-Orr, trong mô hình này một số hạn chế của mô hình Baumol sẽ được khắc phục.

2.2 Mô hình Miller-Orr

Khác với Baumol, Merton Miller và Daniel Orr phát triển mô hình số dư tiền mặt với luồng thu và chi
biến động ngẩu nhiên hàng ngày. Mô hình Miller-Orr liên quan đến cả luồng thu (inflows) và luồng chi
(outflows) tiền mặt và giả đònh luồng tiền mặt ròng (luồng thu trừ luồng chi) có phân phối chuẩn. Luồng
tiền tệ ròng hàng ngày có thể ở mức kỳ vọng, ở mức cao nhất hoặc ở mức thấp nhất. Tuy nhiên chúng ta
giả đònh luồng tiền mặt ròng bằng 0, tức là luồng thu đủ bù đắp luồng chi. Hình 8.4 mô tả hoạt động của
mô hình Miller-Orr.

Hình 8.4: Mô hình Miller-Orr

Tiền mặt
Cao (H)
Mục tiêu (Z)

56

3
2
4
3
*
σLZH 2*3* −=trong đó * chỉ giá trò tối ưu và σ
2
là phương sai của dòng tiền mặt ròng hàng ngày. Số dư tiền mặt trung
bình theo mô hình Miller-Orr là:

3
4
average
LZ
C
−
=Để minh hoạ việc sử dụng mô hình Miller-Orr quyết đònh số dư tiền mặt tối ưu, chúng ta lấy ví dụ sau
đây:

Giả sử chi phí giao dòch chứng khoán ngắn hạn F = 1.000$, lãi suất danh nghóa là 10%/năm, độ lệch
chuẩn của dòng tiền tệ ròng hàng ngày là 2.000$. Chi phí giao dòch hàng ngày: