MỞ ĐẦU
Kể từ ngày chính thức giao dịch đầu tiên ngày 20/7/2000 đến nay đã gần
7 năm Thị trường chứng khoán đi vào vận hành và phát triển. 7 năm với biết
bao thăng trầm, từ những ngày đầu thành lập với vỏn vẹn vài ba công ty niêm
yết, vài công ty chứng khoán, mà hiện Thị trường chứng khoán Việt Nam đã
có những bước phát triển đáng kinh ngạc - với 107 mã chứng khoán niêm yết
trên TTGDCK Hồ Chí Minh và 86 mã chứng khoán niêm yết trên TTGDCK
Hà Nội, trên 50 Công ty chứng khoán được cấp phép và đi vào hoạt động.
Lượng tiền của cả nhà đầu tư cá nhân, tổ chức và các định chế tài chính khác
đổ vào thị trường ngày càng nhiều, tính đến thời điểm này, giá trị vốn hoá của
thị trường lên đến 24.4 tỷ USD, chiếm trên 30% GDP. Thị trường chứng
khoán ngày càng thể hiện vai trò quan trọng của nó trong việc huy động, thu
hút nguồn vốn trong và ngoài nước cho sự phát triển kinh tế đất nước.
Là một định chế tài chính trung gian trên Thị trường chứng khoán, ngoài
các nghiệp vụ hỗ trợ nhà đầu tư và thị trường, Công ty chứng khoán còn thực
hiện nghiệp vụ tự doanh, tự kinh doanh chứng khoán bằng nguồn vốn của
mình. Đây là nghiệp vụ đem lại doanh lợi lớn nhất cho các Công ty chứng
khoán, và cũng giống như các thành viên thị trường khác, công ty chứng
khoán sẽ dựa trên việc phân tích các thong tin có được từ các nguồn khác
nhau để định giá hoặc tìm ra xu hướng biến động giá, làm cơ sở cho việc ra
quyết định đầu tư của mình. Nhất là trong thời điểm thị trường biến động như
thời gian qua, thì các phân tích cơ bản là hết sức quan trọng, đơn giản nhất, nó
chỉ cho nhà đầu tư biết cổ phiếu nào đang có giá cao hay thấp hơn giá trị thực
của nó. Vậy Công ty chứng khoán sẽ định giá chứng khoán theo những
phương pháp nào, hiệu quả ra sao, và tính ứng dụng của các phương pháp đó
trong việc xây dựng danh mục đầu tư như thế nào? Chúng ta sẽ xem xét vấn
đề này ứng với một công ty chứng khoán cụ thể - Công ty chứng khoán Ngân
hang Đông Nam Á – Công ty chứng khoán thứ 34 gia nhập thị trường - thông
Nguyễn Thị Huệ TTCK 45
qua đề tài: “Ứng dụng phân tích cơ bản trong hoạt động tự doanh của công
ty chứng khoán ngân hàng Đông Nam Á”.

Mô hình này được thể hiện dưới 2 hình thức:
- Loại đa năng một phần: theo mô hình này các ngân hàng muốn
kinh doanh chứng khoán, kinh doanh bảo hiểm phải thành lập công ty con
hoạt động độc lập và hoạt động tách rời với hoạt động kinh doanh tiền tệ. Mô
hình này còn được gọi là mô hình kiểu Anh.
- Loại đa năng hoàn toàn: các ngân hàng được phép trực tiếp kinh
doanh chứng khoán, kinh doanh bảo hiểm và kinh doanh tiền tệ cũng như các
dịch vụ tài chính khác. Mô hình này còn gọi là mô hình ngân hàng kiểu Đức.
Ưu điểm của mô hình này là các ngân hàng có thể kết hợp nhiều lĩnh vực
kinh doanh, nhờ đó giảm bớt rủi ro trong hoạt động kinh doanh bằng việc đa
dạng hoá đầu tư. Ngoài ra, mô hình còn có ưu điểm là tăng khả năng chịu
đựng của ngân hàng trước những biến động trên thị trường tài chính tài chính.
Mặt khác, các ngân hàng sẽ tận dụng được lợi thế của mình của mình là tổ
chức kinh doanh tiền tệ có vốn lớn, cơ sở vật chất hiện đại và hiểu biết rõ về
Nguyễn Thị Huệ TTCK 45
khách hàng cũng như các doanh nghiệp khi họ thực hiện nghiệp vụ cấp tín
dụng và tài trợ dự án.
Tuy nhiên, mô hình này cũng có những hạn chế, đó là do vừa là tổ chức
tín dụng vừa là tổ chức kinh doanh chứng khoán, do đó khả năng chuyên môn
không sâu như các CTCK chuyên doanh. Điều này sẽ làm cho TTCK kém
phát triển vì các ngân hàng thường có xu hướng bảo thụ và thích hoạt động
cho vay hơn là thực hiện các nghiệp vụ của TTCK.
Đồng thời, do khó tách bạch được hoạt động ngân hàng và hoạt động
kinh doanh chứng khoán, trong điều kiện môi trường pháp luật không lành
mạnh, các ngân hàng dễ gây nên tình trạng lũng đoạn thị trường, và khi đó
các biến động trên TTCK sẽ tác động mạnh tới kinh doanh tiền tệ, gây tác
động dây chuyền và dẫn đến khủng hoảng tài chính. Bên cạnh đó, do không
có sự tách biệt rõ rang giữa các nguồn vốn, nên các ngân hàng có thể sử dụng
tiền gửi tiết kiệm của dân cư để đầu tư chứng khoán, và khi TTCK biến động
theo chiều hướng xấu sẽ tác động tới công chúng thông qua việc ồ ạt rút tiền

Chức năng cơ bản của CTCK:
- Tạo ra cơ chế huy động vốn linh hoạt từ người có tiền nhàn rỗi đến
người sử dụng vốn (thông qua cơ chế phát hành và bảo lãnh phát hành)
- Cung cấp cơ chế giá cả cho giao dịch (thông qua hệ thống khớp giá
hoặc khớp lệnh
- Tạo ra tính thanh khoản cho chứng khoán
- Góp phần điều tiết và bình ổn thị trường
Vai trò của CTCK:
Với những đặc điểm trên, CTCK có vai trò quan trọng đối với những chủ
thể khác nhau trên TTCK.
Đối với các tổ chức phát hành. Mục tiêu khi tham gia vào TTCK của
các tổ chức phát hành là huy động vốn thông qua việc phát hành chứng
Nguyễn Thị Huệ TTCK 45
khoán. Vì vậy, thông qua hoạt động đại lý phát hành, bảo lãnh phát hành, các
CTCK có vai trò tạo ra cơ chế huy động vốn phục vụ các nhà phát hành.
Đối với các nhà đầu tư. Thông qua các hoạt động như môi giới, tư vấn
đầu tư, quản lý danh mục đầu tư, CTCK có vai trò làm giảm chi phí và thời
gian giao dịch, do đó nâng cao hiệu quả các khoản đầu tư. Đối với hàng hoá
thông thường, mua bán qua trung gian sẽ làm tăng chi phí cho người mua và
người bán. Tuy nhiên, đối với thị trường chứng khoán, sự biến động thường
xuyên của giá cả chứng khoán cũng như mức độ rủi ro cao sẽ làm cho những
nhà đầu tư tốn kém chi phí, công sức và thời gian tìm hiểu thông tin trước khi
quyết định đầu tư. Nhưng thông qua các CTCK, với trình độ chuyên môn cao
và uy tín nghề nghiệp sẽ giúp các nhà đầu tư thực hiện các khoản đầu tư một
cách có hiệu quả.
Đối với thị trường chứng khoán, CTCK thể hiện hai vai trò chính:
- Góp phần tạo lập giá cả, điều tiết thị trường. Giá cả chứng khoán là do
thị trường quyết định. Tuy nhiên, để đưa ra mức giá cuối cùng, người mua và
người bán phải thông qua các CTCK vì họ không được tham gia trực tiếp vào
quá trình mua bán. Các công ty chứng khoán là những thành viên của thị

thị trường, thông tin về các cổ phiếu, trái phiếu và tổ chức phát hành, thông
tin về các nhà đầu tư…Nhờ các thông tin này, các cơ quan quản lý thị trường
có thể kiểm soát và chống các hiện tượng thao túng, lũng đoạn, bóp méo thị
trường.
Tóm lại, CTCK là một tổ chức chuyên nghiệp trên TTCK, có vai trò cần
thiết và quan trọng đối với các nhà đầu tư, các nhà phát hành đối với các cơ
quan quản lý thị trường và đối với TTCK nói chung. Những vai trò này được
thể hiện thông qua các nghiệp vụ hoạt động của CTCK.
1.1.3. Các nghiệp vụ của Công ty chứng khoán
- Nghiệp vụ môi giới chứng khoán. Môi giới chứng khoán là hoạt động
trung gian hoặc đại diện mua, bán chứng khoán cho khách hàng để hưởng hoa
hồng. Theo đó, CTCK đại diện cho khách hàng tiến hành thông qua cơ chế
Nguyễn Thị Huệ TTCK 45
giao dịch tại SGDCK hoặc thị trường OTC mà chính khách hàng phải chịu
trách nhiệm dối với kết quả giao dịch của mình.
- Nghiệp vụ tự doanh: Tự doanh là việc CTCK tự tiến hành các giao dịch
mua bán chứng khoán cho chính mình. Hoạt động tự doanh của CTCK được
thực hiện thông qua cơ chế giao dịch trên SGDCK hoặc thị trường OTC. Tại
một số thị trường vận hành theo cơ chế khớp giá, hoạt động tự doanh của
CTCK được thực hiện thông qua hoạt động tạo lập thị trường. Lúc này,
CTCK đóng vai trò là nhà tạo lập thị trường, nắm giữ một số lượng chứng
khoán nhất định của một số chứng khoán và thực hiện mua bán chứng khoán
với khách hàng để hưởng chênh lệch giá.
- Nghiệp vụ bảo lãnh phát hành: là việc CTCK có chức năng bảo lãnh
giúp đỡ tổ chức phát hành thực hiện các thủ tục trước khi chào bán chứng
khoán, tổ chức việc phân phối chứng khoán và giúp bình ổn giá chứng khoán
trong giai đoạn đầu sau khi phát hành. Thông thường, CTCK nhận bảo lãnh
thường kiêm luôn việc phân phối chứng khoán. Đến đúng ngày theo hợp
đồng, công ty bảo lãnh phát hành phải giao tiền bán chứng khoán cho tổ chức
phát hành và nhận lại phí bảo lãnh phát hành.

Mục đích của hoạt động tự doanh là nhằm thu lợi nhuận cho chính công
ty thông qua hành vi mua, bán chứng khoán với khách hàng. Nghiệp vụ này
hoạt động song hành với nghiệp vụ môi giới, vừa phục vụ lệnh giao dịch cho
khách hàng đồng thời cũng phục vụ cho chính mình, vì vậy trong quá trình
hoạt động có thể dẫn đến xung đột lợi ích giữa thực hiện giao dịch cho khách
hàng và cho bản thân công ty. Do đó, luật pháp của các nước đều yêu cầu rõ
ràng giữa các nghiệp vụ môi giới và tự doanh, CTCK phải ưu tiên thực hiện
lệnh của khách hàng trước khi thực hiện lệnh của mình.
Khác với nghiệp vụ môi giới, CTCK chỉ làm trung gian thực hiện lệnh
cho khách hàng để hưởng hoa hồng, trong hoạt động tự doanh CTCK kinh
doanh bằng chính nguồn vốn của công ty. Vì vậy, CTCK đòi hỏi phải có
nguồn vốn rất lớn và đội ngũ nhân viên có trình độ chuyên môn, khả năng
Nguyễn Thị Huệ TTCK 45
phân tích và đưa ra các quyết định đầu tư hợp lý, đặc biệt trong trường hợp
đóng vai trò là nhà tạo lập thị trường.
Yêu cầu đối với Công ty chứng khoán:
- Tách biệt quản lý: Các CTCK phải có sự tách biệt giữa nghiệp vụ tự
doanh và nghiệp vụ môi giới để đảm bảo tính minh bạch, rõ ràng trong hoạt
động. Sự tách biệt này bao gồm tách biệt về: yếu tố con người, quy trình
nghiệp vụ, vốn và tài sản của khách hàng và công ty.
- Ưu tiên khách hàng: CTCK phải tuân thủ nguyên tắc ưu tiên khách
hàng khi thực hiện nhiệm vụ tự doanh. Điều đó có ý nghĩa là lệnh giao dịch
của khác hàng phải được xử lý trước lệnh tự doanh của công ty. Nguyên tắc
này đảm bảo sự công bằng cho các khách hàng trong quá trình giao dịch
chứng khoán. Do có tính đặc thù về khả năng tiếp cận thông tin và chủ động
trên thị trường nên các CTCK sẽ mua hoặc bán tranh của khách hàng nếu
không có nguyên tắc trên.
- Góp phần bình ổn thị trường: Các CTCK hoạt động tự doanh nhằm góp
phần bình ổn giá cả thị trường. Trong trường hợp này, hoạt động tự doanh
được tiến hành bắt buộc theo luật định. Luật các nước đều quy định các

ty chứng khoán thực hiện một cách bài bản và chuyên nghiệp, do đó các kết
quả mà họ đưa ra tương đối sát và tin cậy…
2.2. Nội dung phân tích cơ bản:
Bản chất của phân tích cơ bản là việc tìm ra giá trị của một tài sản tài
chính. Thông thường, công việc này được thực hiện theo ba bước sau:
Bước 1: Đánh giá đặc điểm của tài sản bao gồm độ lớn và thời điểm của
những luồng tiền dự tính và mức độ rủi ro của những luồng tiền này.
Bước 2: Xác định tỷ lệ lợi tức yêu cầu của nhà đầu tư. Tỷ lệ này biểu
hiện thái độ của nhà đầu tư trong việc dự toán rủi ro và nhận biết mức độ rủi
ro của tài sản.
Nguyễn Thị Huệ TTCK 45
Bước 3: Chiết khấu những luồng tiền dự tính trở về hiện tại với tỷ lệ lợi
tức yêu cầu với tư cách là tỷ lệ chiết khấu.
Vì vậy một mô hình định giá chứng khoán cơ bản có thể định nghĩa về
mặt toán học như sau:
Trong đó:
C
t
= luồng tiền sẽ nhận được tại thời điểm t
PV = giá trị thực hay giá trị hiện tại của một tài sản tạo ra những luồng
tiền tương lai dự tính C
t
từ năm thứ 1 đến năm thứ n.
k = tỷ lệ lợi tức yêu cầu của nhà đầu tư, được xác định bởi tỷ lệ lãi suất
không rủi ro mà họ phải gánh chịu trong việc sở hữu tài sản.
n = số năm mà luồng tiền xuất hiện.
2.2.1. Định giá và lựa chọn trái phiếu
Năm quan hệ cơ bản trong định giá trái phiếu:
- Giảm lãi suất (tỷ lệ lợi tức yêu cầu) sẽ dẫn đến tăng giá trị trái phiếu,
tăng lãi suất sẽ làm giảm giá trị của trái phiếu. Sự thay đổi giá trị gây ra do

lại hay bán lại hay tái định lãi suất. Khi đó, giá của trái phiếu bằng giá trị hiện
tại của các dòng tiền dự kiến sẽ nhận được từ công cụ tài chính đó.
Dòng tiền của một trái phiếu thông thường bao gồm một khoản niên kim
là lãi cuống phiếu cố định trả nửa năm một lần và mệnh giá trả khi đáo hạn.
Công thức tổng quát để tính giá của một trái phiếu là :
Trong đó: P = Giá trái phiếu
n = số kỳ
C = lãi cuống phiếu
r = lãi suất định kỳ
M = Mệnh giá
t = số kỳ cho tới khi nhận lãi
Theo đó ta có công thức định giá của một số loại trái phiếu thông thường
như sau:
- Trái phiếu Coupon
Là trái phiếu có lãi trả đều đặn hàng kỳ và gốc trả một lần tại thời điểm
đáo hạn.
Nguyễn Thị Huệ TTCK 45
n
n
t
t
r
M
r
C
PV
)1()1(
1
+
+

Theo đó, hàng năm nhà đầu tư nhận được một khoản tiền là a – đã bao
gồm cả vốn gốc và lãi. Khi đó:
Nguyễn Thị Huệ TTCK 45
nn
n
r
C
r
r
r
I
PV
)1()1(
1)1(
+
+
+
−+
⋅=
r
I
r
I
PV
t
t
=
+
=
∑

+
−+
+=
1)1(
)1(
−+
+××
=
n
n
i
iiC
a
- Trái phiếu hoàn trả có định
Là trái phiếu mà phần vốn gốc được trả cố định hàng năm, còn phần lãi
được trả theo số dư (trả theo phần vốn gốc còn lại).
b. Định giá trái phiếu chuyển đổi
Trái phiếu chuyển đổi là một loại chứng khoán lai ghép, cho phép người
nắm giữ nó có thể đổi trái phiếu đó lấy một số lượng nhất định cổ phần của cổ
phiếu phổ thông của công ty phát hành trong thời hạn của trái phiếu, tùy theo
lựa chọn (không bắt buộc) của người sở hữu trái phiếu
Giả sử một công ty muốn huy động vốn quyết định sẽ không phát hành
thêm cổ phiếu phổ thông. Lý do là vì giá thị trường của cổ phiếu thấp nên để
huy động đủ vốn, công ty phải phát hành rất nhiều cổ phiếu phổ thông và điều
đó sẽ pha loãng thu nhập của cổ đông hiện tại. Phát hành trái phiếu thông
thường cũng khá tốn kém vì công ty sẽ phải trả một mức lãi suất cuống phiếu
tương đương về rủi ro và thời hạn. Do đó công ty quyết định sẽ phát hành trái
phiếu chuyển đổi. Với điều khoản chuyển đổi các nhà đầu tư sẽ chấp nhận lãi
suất cuống phiếu thấp. Công ty sẽ phải xem xét giá hiện hành trên thị trường
của cổ phiếu phổ thông để xác định số lượng cổ phần mà mỗi trái phiếu có thể

thường, giá trị chuyển đổi được tính bằng cách nhân số lượng cổ phần phổ
thông sẽ được nhận khi trái phiếu được chuyển đổi với giá hiện hành của cổ
phiếu phổ thông đó. Trái phiếu chuyển đổi không bao giờ được bán với giá
thấp thấp hơn giá trị chuyển đổi của nó, do hoạt động kinh doanh chênh lệch
giá ngăn chặn không cho điều đó xảy ra. Như vậy, trái phiếu chuyển đổi có
hai giá trị tối thiểu: giá trị trái phiếu thông thường và giá trị chuyển đổi. Giá
trị chuyển đổi được xác định bằng giá trị của cổ phiếu phổ thông của công ty,
mà trái phiếu có thể đổi thành.
- Giá trị của quyền lựa chọn: Giá trị của một trái phiếu chuyển đổi nói
chung đều vượt quá cả giá trị trái phiếu thông thường và giá trị chuyển đổi.
Điều này là do những người nắm giữ trái phiếu chuyển đổi không nhất thiết
phải chuyển đổi ngay lập tức trái phiếu của mình mà họ có thể đợi cho đến
khi biết chắc là giữa giá trị của trái phiếu thông thường và giá trị chuyển đổi,
giá trị nào cao hơn để hưởng lợi theo đó. Quyền được chờ đợi để lựa chọn này
Nguyễn Thị Huệ TTCK 45
có giá trị của nó, và nó nâng cao giá trị của trái phiếu chuyển đổi lên trên mức
giá trị thông thường và giá trị chuyển đổi
2.2.2. Định giá và lựa chọn cổ phiếu
Khi xem xét, đánh giá một công ty, trước hết phải đánh giá về chất lượng
công ty, bộ máy quản lý điều hành và xu hướng phát triển của công ty trong
tương lai. Tuy nhiên, phân tích đầu tư không chỉ đơn thuần là đánh giá công
ty mà còn phải xem xét giá trị cổ phiếu của công ty đó có đúng với giá nó
đang được mua bán hay không.
Khi lựa chọn đầu tư cổ phiếu, ta phải xem xét đánh giá công ty phát
hành, xác định mức độ rủi ro và lợi suất yêu cầu ứng với mức rủi ro đó; từ đó
xác định giá trị nội tại của công ty (mà nhà đầu tư có thể cho đó là giá trị thực
theo đánh giá của mình). Bước tiếp theo là cần so sánh giá trị cơ bản (nội tại)
của cổ phiếu với giá thị trường đang giao dịch của cổ phiếu đó rồi mới đưa ra
quyết định đầu tư.
Một công ty hoạt động rất tốt cùng với bộ máy quản lý hiệu quả, nhưng

khoản doanh thu chi phí và luồn tiền tự do sử dụng.
• Nguyên tắc ước tính các thông số
Để có thể dự tính một cách chính xác các thông số để đưa vào công thức
tính toán, người đầu tư phải tiến hành phân tích kỹ lưỡng tình hình tài chính
của doanh nghiệp để có thể dự báo triển vọng phát triển trong tương lai của
doanh nghiệp. Nguyên tắc chugn được áp dụng như sau:
- Tính DIV
1
: thông thường, việc ước tính cổ tức năm đầu (DIV
1
) được
dựa trên số liệu về cổ tức trong quá khứ; chính sách phân chia cổ tức trong
tương lai; ước tính thu nhập năm sau của công ty để từ đó ước tính ra giá trị
cổ tức có thể nhận được trong năm tới.
Nguyễn Thị Huệ TTCK 45
h
h
t
t
r
P
r
FCF
P
)1()1(
0
+
+
+
=

−
=
Về mặt lý thuyết, công thức tính r như trên chỉ nên áp dụng trong trường
hợp công ty chỉ phát hành cổ phiếu. Nếu công ty phát hành cả cổ phiếu lẫn
trái phiếu thì r cần được xác định theo phương pháp chi phí vốn bình quân gia
quyền sau thuế (WACC) như sau:
WAAC = (Re x E/V) + (Rd x (1 – t) x D/V)
Trong đó:
E/V : Tỷ lệ vốn cổ đông
D/V : Tỷ lệ nợ
Re : Chi phí vốn
Rd : Chi phí nợ
t : Thuế thu nhập doanh nghiệp
Từ công thức trên có thể suy ra công thức tính lợi suất yêu cầu (lãi suất
chiết khấu) đối với cổ phiếu như sau:
Re = WACC + (D/V)[WACC - Rd(1-t)]
Từ công thức trên cho thấy: khi công ty chỉ phát hành cổ phiếu thì
WACC = Re. Khi công ty vay thêm vốn thì rủi ro cho cổ đông tăng thêm và
nếu vay vốn càng nhiều (tỷ lệ D/V lớn) thì độ rủi ro cho cổ đông càng lớn, vì
vậy cổ đông yêu cầu lợi suất đầu tư (Re) phải cao.
Tuy nhiên, với công ty mới phát hành cổ phiếu lần đầu ra công chúng thì
chưa thể áp dụng các công thức trên để ước tính r vì chưa có căn cứ về mức
độ rủi ro của công ty. Vì thế, để có thể xác định được tỷ suất thu nhập dự tính
này, người đầu tư cần căn cứ vào tỷ suất thu nhập dự tính của cá cổ phiếu có
cùng mức rủi ro với cổ phiếu cần định giá, vì như chúng ta đã biết, để đảm
bảo điều kiện cân bằng trong các hoạt động hoàn hảo thì tất cả các loại chứng
khoán có cùng độ rủi ro đều phải được chào bán cùng tỷ suất thu nhập dự
tính. Và đôi khi, để thuận tiện trong cách tính toán, người ta có thể lấy khung
lãi suất chung hiện hành trên thị trường để xác định tỷ suất thu nhập r.
Dựa trên các thông số ước đoán, ta có 3 mô hình định giá cổ phiếu theo

PDIV
P
+
+
=
1
11
0
Cũng lập luận tương tự như trên, nếu dự đoán được cổ tức DIV
2
năm thứ
hai, giá cổ phiếu P
2
năm thứ hai, và tỷ suất lợi nhuận mong đợi r thì có thể
tính được giá cổ phiếu năm thứ nhất P
1
Tính tương tự liên tiếp cho đến năm cuối h là năm người đầu tư mang
bán cổ phiếu đó đi thì ta có thể định giá được giá cổ phiếu hiện tại chính là giá
trị quy về hiện tậi của luồng thu nhập cổ tức cho đến năm thứ h cộng với giá
trị quy về hiện tại của giá cổ phiếu năm thứ h, thể hiện qua công thức sau:
Nói cách khác, giá cổ phiếu hiện tại là giá trị quy về hiện tại của tất cả các
luồng cổ phiếu trong tương lai.
- Khi kỳ đầu tư là vô hạn
Nếu cổ phiếu được nhà đầu tư nắm giữ vô hạn thì có nghĩa là h sẽ tiến
tới ∞ (thông thường, thời gian của cổ phiếu là vô hạn vì nó không có thời gian
đáo hạn. Một cổ phiếu thường được chuyển quyền sở hữu cho nhiều người
thuộc nhiều thế hệ, song điều đó không ảnh hưởng tới giả định của nhà đầu tư
nắm giữ cổ phiếu đó vô thời hạn. Khi đó, giá trị hiện tại của vốn gốc (P
t
/(1+r)-

+
+
+
=
∑
=
∑
∞
=
+
=
1
0
)1(
t
t
t
r
DIV
P
gr
DIV
P
−
=
1
0
Lưu ý rằng công thức này chỉ đúng khi tốc độ tăng trưởng g nhỏ hơn tỷ
suất thu nhập dự tính. Trên thực tế người ta giả định rằng g<r vì điều này
hoàn toàn hợp lý.

- Dòng tiền tự do của công ty là nguồn tiền có sẵn của người đầu tư
được dùng để đầu tư vào công ty (cổ đông thường, trái chủ, cổ đông ưu đãi)
- Dòng tiền thuần = Dòng tiền từ hoạt - Dòng tiền từ hoạt
của công ty động SXKD động đầu tư
- Giá trị hiện tại của dòng tiền thuần của công ty:
PV= ∑ FCFF
i
/ (1+WACC)
i
với i= 1->∞
- Mô hình một giai đoạn
PV= FCFF/ WACC g–
- Mô hình nhiều giai đoạn
Nguyễn Thị Huệ TTCK 45
FCFF
i
FCFF
n+1
1
PV= ∑––––––––––––– + [ ––––––––––––– x ––––––––––––]
( 1+ WACC)
i
WACC- g (1+ WACC)
n
Với i -> n
• Định giá bằng chiết khấu dòng tiền vốn cổ phần (FCFE)
- Dòng tiền thuần vốn cổ phần là dòng tiền sẵn có để dùng của những cổ
đông
Dòng tiền thuần = Dòng tiền từ hoạt - vốn đầu tư - các khoản nợ
vốn cổ đông động SXKD phải trả

P = EPS × P/E
Nguyễn Thị Huệ TTCK 45
Theo phương pháp này, về mặt lý thuyết, chúng ta có thể áp dụng một
trong các cách sau đây:
- Lấy chỉ số bình quân toàn ngành mà công ty đó tham gia hoặc lựa chọn
một công ty có cổ phiếu được giao dịch rộng rãi có cùng tỷ lệ lợi nhuận, độ
rủi ro và mức tăng trưởng tương tự như cổ phiếu mà chúng ta cần định giá.
Khi đó, chúng ta sẽ xác định giá của cổ phiếu bằng cách lấy thu nhập của
công ty cần định giá nhân với hệ số P/E bình quân ngành hoặc hệ số P/E của
công ty được lựa chọn.
- Xác định hệ số P/E "hợp lý" hay nội tại của chính công ty đó. Giá cổ
phiếu được xác định bằng cách nhân hệ số P/E thông thường với thu nhập của
công ty.
Đối với công ty có tốc độ tăng trưởng đều đặn, hệ số P/E " hợp lý" được
tính toán dựa trên công thức tương tự như công thức tính giá của cổ phiếu nêu
trên đây. Ta có:
P/E = (1-b)(1+g)(1-g)
Tuy nhiên, trên thực tế khi tiến hành đánh giá cổ phiếu công ty thì việc
lựa chọn hệ số P/E cụ thể không đơn thuần như hai phương pháp trên mà còn
căn cứ vào xu hướng phát triển của toàn ngành và của từng công ty cụ thể. Do
vậy, ta có thể kết hợp cả hai cách trên đây để xác định cổ phiếu công ty.
Ví dụ: Công ty X là một công ty thuộc ngành sản xuất đồ uống có gas
đang phát triển mạnh trong những năm gần đây với hệ số P/E có tốc độ gia
tăng nhanh hơn tốc độ gia tăng P/E toàn ngành. Giả sử hệ số P/E ngành này
hiện đang là 13. Biết rằng tỷ lệ chi trả cổ tức năm nay của công ty là 25%, thu
nhập trên mỗi cổ phiếu là 2600 VND; ROE bằng 16%, tỷ lệ lợi suất đầu tư
yêu cầu đối với công ty này là 14%
Ta tính được giá trị cổ phiếu của công ty này là:
G = (1- 0.25) x 0.16 = 0.12
Vậy P/E hợp lý của công ty là