1

TÓM TẮT ĐỀ TÀI
o Lý do chọn đề tài:
Hiện nay xu hướng xây dựng cấu trúc vốn của các doanh nghiệp
Việt Nam vẫn còn là một vấn đề bỏ ngỏ, trong khi đây là một vấn đề
mang tính thực tiễn rất cao, giúp điều chỉnh hiệu quả điều hành hoạt
động tài chính của doanh nghiệp, tối đa hóa giá trị doanh nghiệp.
o Mục tiêu nghiên cứu
Có được một đánh giá sơ bộ về
những nhân tố nào ảnh hưởng đến
cấu trúc vốn doanh nghiệp, ảnh hưởng như thế nào và ở mức độ nào,
tìm hiểu nguyên nhân ảnh hưởng đó.
o Phương pháp nghiên cứu
Thu thập và xử lý các số liệu cần thiết từ bảng báo cáo tài chính cuối
năm đã kiểm toán của các công ty niêm yết trên thị trường chứng
khoán. Sau đó dùng số liệu chạy Eview 4.1 để cho ra mô hình các
nhân tố ảnh hưở
ng.
o Nội dung nghiên cứu
Thu thập và xử lý các số liệu về các nhân tố X1:Tài sản vô
hình/Tổng tài sản, X2:Chỉ số thanh toán nợ ngắn hạn ( tài sản ngắn
hạn/nợ ngắn hạn), X3:ROE, X4:Giá trị sổ sách năm (t)/ giá trị sổ
sách năm (t-1), X5:Thuế suất thực nộp, X6:Tỉ lệ vốn nhà nước và
2

chạy mô hình đánh giá ảnh hưởng của các nhân tố đó lên Y1: Tổng
nợ/Vốn cổ phần, Y2:Nợ dài hạn/Vốn cổ phần.
o Đóng góp của đề tài
Đánh giá được trong các nhân tố trên, nhân tố nào thực sự có ảnh
hưởng đến cơ cấu vốn doanh nghiệp, ảnh hưởng như thế nào và đến

cấu vốn của các công ty. Có hai mô hình lý thuyết phổ biến và nổi tiếng nhất giải thích
mối quan hệ giữa cơ cấu vốn và giá trị của công ty là: lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn và
lý thuyết trật tự phân hạng trong tài trợ của doanh nghiệp.
Các nhân tố tác động đến cơ cấu vốn cũng tác động đến hiệu quả hoạt động của doanh
nghiệp.Cơ cấu vốn tối ưu là cơ cấu vốn mà tại đó giá trị công ty là lớn nhất, hay nói cách
khác là chi phí tài chính là nhỏ nhất và do vậy cũng làm tối đa hóa giá trị của doanh
nghiệp.
Theo lý thuyết,khi thiết lập một cấu trúc vốn tối ưu thường chịu ảnh hưởngcủa một số
yếu tố sau:

Thứ nhất, rủi ro doanh nghiệp và thuế thu nhập doanh nghiệp: rủi ro phát sinh đối
với tài sản của công ty ngay cả khi công ty không sử dụng nợ. Công ty nào có rủi ro
doanh nghiệp càng lớn thì càng hạ thấp tỉ lệ nợ tối ưu. Do lãi vay là yếu tố chi phí trước
thuế nên sử dụng nợ giúp công ty tiết kiệm thuế. Tuy nhiên điều này sẽ không còn ý
nghĩa nữa đối với những công ty nào được ưu đãi hay vì lý do gì đó mà thuế thu nhập ở
mức thấp.

Thứ hai,sự chủ động về tài chính: sử dụng nợ nhiều làm giảm đi sự chủ động v
ề tài
chính đồng thời làm xấu đi tình hình bảng cân đối tài sản khiến cho những nhà cung cấp
vốn ngần ngại cho vay hay đầu tư vốn vào công ty.

Thứ ba, các tiêu chuẩn ngành: cấu trúc vốn giữa các ngành công nghiệp khác nhau rất
nhiều. Các nhà phân tích tài chính, các Ngân Hàng đầu tư, các cơ quan xếp hạng trái
phiếu, các nhà đầu tư cổ phần thường và các Ngân Hàng thương mại thường so sánh rủi
4

ro tài chính của doanh nghiệp, đo lường bởi các tỷ số khả năng thanh toán lãi vay, khả
năng thanh toán chi phí tài chính cố định, tỷ lệ đòn bẩy với các tiêu chuẩn hay định mức
của ngành hoạt động.


tâm. Trước hết, hầu như chắc chắn rằng các thay đổi trong cấu trúc vốn sẽ đưa đến các
thay đổi trong giá trị thị trường của doanh nghiệp. Thứ hai, lợi ích của tấm chắn thuế từ
nợ đưa đến giá trị doanh nghiệp gia tăng, ít nhất là đến điểm mà chi phí đại lý và chi phí
phá sản gia tăng làm bù trừ lợi thế về thuế của nợ. Thứ ba, cấu trúc vốn tối ưu chịu ảnh
hưởng nặng nề bởi rủi ro kinh doanh của doanh nghiệp. Thứ tư, khi các giám đốc thực
hiện các thay đổi thể hiện trong cấu trúc vốn của doanh nghiệp, các hành động này sẽ
chuyển các thông tin quan trọng đến các nhà đầu tư.

Thứ bảy, các vấn đền đạo đức: tác động của mua lại bằng vốn vay (LBO) đối với cổ
đông, mua lại bằng vốn vay đặt ra các vấn đề đạo đức quan trọng. Các quyền lợi có tính
cạnh tranh của cổ đông sẽ được giải quyết như thế nào trong các mua lại bằng vốn vay và
trong các giao dịch tài chính quan trọng khác? Tuy nhiên, các câu hỏi này ít khi có được
câu trả lời đơn giản. Một vài vấn đề cần xem xét khi thảo luận về tính đạo đức của các
mua lại bằng vốn vay :

Có phải việc duy trì số lượng nhân viên và các cơ sở hoạt động không hiệu quả
làm giảm khả năng cạnh tranh của doanh nghiệp với các doanh nghiệp khác vì lợi
ích lâu dài của nhân viên hay không?

Trong các giao dịch mua lại bằng vốn vay, các trái chủ có thực sự bị thiệt hại khi
tính đến các điều khoản bảo vệ trong hợp đồng ký kết lúc họ mua trái phiếu với
mối liên hệ giữa lợi tức trái phiếu và thỏa hiệp bảo vệ không?
Thứ tám, các đòi hỏi của nhà cho vay và các cơ quan xếp hạng trái phiếu: các đòi hỏi
này thường định ra các giới hạn cho việc chọn lựa cấu trúc vốn của doanh nghiệp như là
một điều kiện để cung cấp tín dụng hay duy trì xếp hạng của trái phiếu hoặc cổ phần ưu
đãi.
Nhưng thực tế, đối với một kinh tế đang chuyển đổi như Việt Nam, cấu trúc vốn mục tiêu
có bị tác động giống như những lý thuyết trên không?
Bởi vì. môi trường thể chế cho ho


Vì vậy,Tính thanh khoản vừa có quan hệ tỉ lệ thuận(+) hoặc quan hệ tỉ lệ nghịch (-) nợ
vay.
2.1.3/Lợi nhuận:
Được đo lường bằng chỉ tiêu ROE ( lợi nhuận/vốn cổ phần).Theo lý thuyết trật tự phân
hạng thì các các nhà quản lý thích tài trợ cho các dự án bẳng nguồn vốn nội bộ hơn, sau
đó mới đến nguồn vốn từ bên ngoài. Ngoài ra các công ty có lời không thích huy động
thêm vốn chủ sở hữu để tránh việc pha loãng quyền sở hữu.Nghĩa là công ty có lời thì
vay nợ thấp.
Tuy nhiên, mô hình lý thuyết thuê lại cho rằng công ty có lời nên vay nhiều hơn, khi các
yếu tố khác không đổi, bởi vì làm như vậy họ sẽ tận dụng được tấm chắn thuế nhiều hơn.
Vì vậy, lợi nhuận ti lệ thuận (+) hoặc nghịch (-) với nợ vay.
2.1.4/Tăng trưởng :
Được đo lường bằng giá trị sổ sách năm (t)/giá trị sổ sách năm (t-1) của tài sản.Theo lý
thuyết, nếu tài sản trên sổ sách gia tăng, có thể công ty mua thêm tài sản để mở rộng quy
mô sản xuất, vì vậy các tài sản có thể chấp được gia tăng cho nên công ty dễ dàng tiếp
cận với nguồn vốn vay hơn.
Vì vậy, tăng trưởng tỉ lệ thuận (+) nợ vay.
2.1.5/Thuế:
Được đo lường bằng thuế suất thực phải nộp.Các công ty có mức thuế thực nộp cao sẽ sử
dụng nhiều nợ để lợi từ tấm chắn thuế.
Vì vẩy, thuế tỉ lệ thuận (+) với nợ.
2.1.6/Tỉ lệ vốn nhà nước:
8

Được đo lường bằng vốn đầu tư chủ sờ hữu nhà nước.Sở hữu nhà nước trong công ty là
đặc trưng của các công ty đang niêm yết trên thỉ trường chứng khoán Việt Nam, và chưa
có lý thuyết nào đề cập đến vấn đề nay.Có quan điểm cho rằng:do có mối quan hệ trước
khi được cổ phần hóa, nên các chủ nợ sẵn sàng cho các công ty có vốn nhà nước vay. Tuy
nhiên, ban quản lý các công ty có tỉ lệ vốn nhà nước cao thường có nhiều khả năng đưa ra

dược xây dựng, bảo hiểm, từ bảng báo cáo tài chính cả năm đã qua kiểm toán của các
công ty trên website www.cafef.vn năm 2007.
Bảng số liệu đã qua sử lý như sau:
Nghành STT
Mã
Ck Y1 Y2
X1
(%)
X2
(lần)
X3
(%)
X4
(lần)
X5
(%)
X6
(%)
So
luong
Thủy
sản 1 ABT 0.44 0.00018 1.76 1.36 13.72 3.49 9.87 0 1
2 ACL 0.65 0.62 0 2.53 30.67 11 0 2
3 AGF 0.36 0.00115 4.16 1.62 6.13 1.8 13.48 8.19 3
4 ANV 0.39 0.077 0.7 3 21.88 2.12 11.1 0 4
5 BLF 5.06 0.06 2.65 1.3 8.27 10 0 5
6 CAD 3.06 0.09 0.085 1.11 11.5 2.04 0 0 6
7 CAN 0.53 0.14 1.02 3 20.1 1.45 20 27.74 7
8 FMC 1.35 0 0.28 1.27 16.87 1.76 1 17.47 8
9 ICF 1.32 0.035 1.27 1.07 14.28 1.3 0 0 9

4 TJC 0.2 0 0 3.77 9.32 1.92 28 30 34
5 TMS 1.18 0.06 1.28 4.39 9.41 1.45 28 8.11 35
6 VFC 1.32 0.27 4.73 1.11 13.18 0.98 14 0 36
7 VFR 0.77 0.11 5.3 1.41 19.07 1.11 0.53 51 37
11

8 VGP 0.06 0.26 0.013 16.7 10.46 1.36 10 21.25 38
9 VIP 0.98 0.834 0.13 4.51 18.04 2.25 0 51.16 39
10 VSC 0.43 0.1021 0.09 2.52 26.06 1.27 11.79 28.16 40
11 VTO 1.8 0.16644 0.67 3.62 30.18 1.6 0 51 41
12 TJC 0.2 0.06 0.04 3.77 9.32 1.92 28.57 30 42
13 VSP 19.44 7.3 0.3 5.4 59 1.92 11.64 59 43
14 VTV 0.58 0.13 0.01 2.61 7.79 2.1 0 55.37 44
giải trí 1 CTC 1.83 94.62 0.77 1.01 9.26 1.53 14 19.8 45
2 HSC 0.15 0 0 3.61 30.41 1.06 14 0 46
3 RIC 0.14 19.55 6.93 3.24 8.1 1.26 0 14 47
4 SGH 0.07 0.44 3.6 3.95 17.63 1.05 27.06 38.9 48
5 TCT 0.1 0.44 0 8.99 0.34 1.22 14 69.77 49
6 VPL 0.72 0.55 3.72 1.57 8.05 1.55 28 0 50
Dược 1 DHG 0.44 0 11.17 2.32 19.69 1.95 0 44.2 51
2 DMC 0.3 0.01 1.07 3.29 13.89 1.59 0 34.5 52
3 DHT 1.84 0.24 0 1.47 13.43 1.43 20 8.7 53
2.2.2/Mô tả thông kê các biến giải thích và tổng nợ/vốn cổ phần:
Sử dụng Eview 4.1 với mức ý nghĩa 5%:
Bảng1:Mô tả thông kê:
Y1 Y2 X1 X2 X3 X4 X5 X6
Mean 1.888824 0.491565 1.388784 2.962941 16.00745 1.823588 11.11333 23.89471
Median 0.98 0.16 0.3 1.84 13.72 1.6 13.48 17.47
Maximun 19.44 7.3 11.17 18.63 61.65 5.94 28.57 69.77
Minimun 0.06 0 0 0.72 0.34 0.86 0 0

0.72, và cao nhất là 18.63.

ROE bình quân của các công ty này là 16%; trong đó công ty có ROE cao nhất là
61.65% và thấp nhất là 0.34%.

Tốc độ tăng trưởng giá trị sổ sách bình quân của các công ty là 1.82 lần.Thấp nhất
là:0.86 lần.tức là có những công ty bị sụt giảm giá trị sổ sách tài sản, và cao nhất
là 5.94 lần.

Mức thuế suất bình quân mà các công ty phải nộp là 11.11%.Thấp nhất 0% (
miễn,giảm và được khấu trừ thuế trong năm 2007), và cao nhất 28.87%
(TJC_nghành giao thông vận tải).