BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM CÔNG TRÌNH DỰ THI
GIẢI THƯỞNG NGHIÊN CỨU KHOA HỌC SINH VIÊN
“NHÀ KINH TẾ TRẺ – NĂM 2011”
TÊN CÔNG TRÌNH:
KIỂM ĐỊNH HIỆN TƯỢNG BONG BÓNG CỔ PHIẾU TRÊ
N
THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆ
T NAM
GIAI ĐOẠN 2000-2011
CHƯƠNG 2. CÁC MÔ HÌNH KIỂM ĐỊNH BONG BÓNG CỔ PHIẾU 16
2.1. Kiểm định phần bù bong bóng: 17
2.2. Kiểm định biến động vượt mức 19
2.3. Kiểm định tính đồng liên kết của giá và cổ tức 20
2.4. Kiểm định Duration Dependence (Phụ thuộc thời khoảng) 21
Tóm tắt chương 2 25
CHƯƠNG 3. KIỂM ĐỊNH BONG BÓNG CỔ PHIẾU TRÊN THỊ TRƯỜNG
CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM GIAI ĐOẠN 2000-2011 26
3.1. Nhận diện bong bóng cổ phiếu trên thị trường chứng khoán Việt Nam giai
đoạn 2000-2011 26
3.2. Kết quả kiểm định Duration Dependence(phụ thuộc thời khoảng). .31
3.2.1. Nguồn dữ liệu 31
3.2.2. Quy trình kiểm định Duration Dependence 32
3.2.3. Kết quả kiểm định 35
3.2.4. Phân tích và giải thích kết quả 36
3.2.5. Hạn chế và đề xuất cho phương pháp 37
Tóm tắt chương 3…………………………………………………………………………… .38
CHƯƠNG 4. TÁC ĐỘNG CỦA BONG BÓNG CỔ PHIẾU ĐỐI VỚI NỀN KINH
TẾ VÀ NHỮNG KHUYẾN NGHỊ CHO VIỆT NAM39
4.1. Tác động của bong bóng của phiếu đến các chỉ số kinh tế cơ bản 39
4.1.1. Tăng trưởng kinh tế và biến động lạm phát giai đoạn 2000-2010 39
4.1.1.1 Giai đoạn hình thành bong bóng giá chứng khoán 39
4.1.1.2 Giai đoạn bong bóng xì hơi (đầu năm 2008 đến nay) 40
4.1.2. Tăng trưởng tín dụng giai đoạn 2000-2010 41
4.1.3 Vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài FPI giai đoạn 2000-2010 42
4.2 Tác động của bong bóng cổ phiếu đến các thị trường khác, tiêu biểu là thị trường
bất động sản 44
4.3. Khuyến nghị cho Việt Nam trong việc đối phó với bong bóng cổ phiếu 46
4.3.1. Khuyến nghị cho nhà đầu tư khi tham gia thị trường 46
Dòng vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài
FPI
Dòng vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài
GDP
Tổng sản phẩm Quốc Nội
IPO
Phát hành cổ phần lần đầu ra công chúng
DANH MỤC BẢNG BIỂU
Bảng 3.1 : Thống kê mô tả chuỗi số liệu tuần
Bảng 3.2 : Thống kê mô tả chuỗi số liệu tháng
Bảng 3.3 : Kết quả thống kê và ước lượng giá trị β chuỗi số liệu tuần
Bảng 3.4 : Kết quả thống kê và ước lượng giá trị β chuỗi số liệu tháng
DANH MỤC HÌNH
Hình 3.1: Chỉ số VNINDEX giai đoạn 2000 - 2011
Hình 4.1: Tốc độ tăng trường kinh tế Việt Nam giai đoạn 2000 -2010
Hình 4.2: Biến động lạm phát tại Việt Nam 2000 -2010
Hình 4.3: Tăng trưởng tín dụng Việt Nam giai đoạn 2000- 2010
Hình 4.4: Tỷ lệ FPI/FDI giai đoạn 2000- 2009
Hình 4.5: Đồ thị tổng hợp sự biến động của các chỉ số kinh tế Việt Nam 2000-2010
khoán Việt Nam dựa trên các mô hình đã thành công trên thế giới. Đồng thời, nhóm nghiên cứu
cũng đưa ra những đánh giá về tác động của bong bóng cổ phiếu đối với nền kinh tế và các
khuyến nghị cho nhà đầu tư cũng như nhà làm chính sách trong việc đối phó với Bong bóng tài
sản.
3. Câu hỏi và mục tiêu nghiên cứu
Trong quá trình thực hiện, đề tài sẽ tập trung trả lời các câu hỏi sau:
Bong bóng tài sản là gì? Và nguyên nhân hình thành nó là như thế nào?
Bằng cách nào để kiểm định một cách khoa học sự tồn tại của bong bóng cổ phiếu?
Đâu là mô hình phù hợp cho việc nhận diện bong bóng trên thị trường chứng khoán
Việt Nam?
Bong bóng tài sản mà cụ thể là bong bóng cổ phiếu tác động như thế nào đối với nền
kinh tế? Và một số khuyến nghị nào cho Việt Nam?
4. Phương pháp nghiên cứu
Bài nghiên cứu sử dụng phương pháp nghiên cứu định tính, kết hợp với phân tích định lượng để
làm rõ vấn đề cần nghiên cứu. Đối với phân tích định tính, chúng tôi dựa vào các nghiên cứu
kinh điển trước đây của các nhà kinh tế trên thế giới về Bong bóng tài sản. Tương tự, các mô
hình kiểm định định lượng, tập trung vào phương pháp kiểm định Duration Dependence (phụ
thuộc thời khoảng) sẽ được sử dụng dựa trên sự thành công trên thế giới cũng như sự phù hợp
đối với thị trường Việt Nam.
5. Nội dung nghiên cứu
Chương 1: Các lý luận cơ bản về Bong bóng tài sản trong đó chúng tôi sẽ đưa ra các định nghĩa
về bong bóng tài sản và nguyên nhân hình thành.
Chương 2: Các mô hình kiểm định bong bóng chứng khoán. Chúng tôi sẽ đưa ra các phương
pháp và ưu nhược điểm của từng phương pháp trong việc tiếp cận với Bong bóng tài sản. Do
giới hạn của đề tài, chúng tôi chỉ tập trung phân tích các phương pháp kiểm định Bong bóng
đầu cơ cổ phiếu trong phần này.
Chương 3: Chúng tôi sẽ nhận diện bong bóng cổ phiếu trên thị trường chứng khoán Việt Nam
2000-2011 và tiến hành áp dụng phương pháp kiểm định Duration Dependence về sự tồn tại
này.
Chương 4: Tác động của bong bóng cổ phiếu đối với nền kinh tế, từ đó đưa ra các khuyến nghị
Các nhà đầu tư giá trị chuyên tìm kiếm và đầu tư vào các tài sản được định giá thấp. Trái
ngược với họ là các nhà bán khống, những người tìm kiếm các thị trường có tài sản được
định giá cao để thực hiện bán khống. Việc giao dịch dựa trên tài sản được định giá cao
liên quan đến chi phí tăng thêm do việc duy trì một vị thế bán đến khi giá tài sản sụt
giảm, và vì vậy, một sự định giá cao liên tục thường phổ biến hơn một sự định giá thấp
liên tục. Một sự định giá sai theo chiều hướng tăng cao hoặc giảm thấp có thể xảy ra khi
các thông tin ban đầu về hoạt động cơ bản của doanh nghiệp đẩy giá tăng lên hoặc giảm
xuống và các nhà đầu tư phản hồi mua hoặc bán thêm các cổ phiếu để phản ứng đối với
những biến động giá trong quá khứ mà không quan tâm đến giá trị hiện tại, vì thế, giá có
xu hướng vượt quá giá trị nội tại. Tuy nhiên, vì các chi phí đáng kể đang tiềm ẩn của việc
bán khống không thể được loại bỏ một cách dễ dàng và thường phổ biến hơn, nên có thể
định nghĩa rằng: bong bóng xuất hiện khi giá giao dịch của tài sản vượt quá giá trị chiết
khấu của dòng tiền kỳ vọng trong tương lai E
t
(CF
t
):
>
∑
()
∞
(1)
cao hơn giá trị nội tại đối với một tài sản vì họ hy vọng sẽ bán lại được ở một mức giá
cao hơn nữa và sẽ trả một mức giá thấp hơn nếu buộc phải nắm giữ tài sản đến khi đáo
hạn (theo Stiglitz-1990). Quan niệm về bong bóng này hàm ý không chỉ mức giá hiện tại
quá cao so với giá trị nội tại mà còn cho thấy rằng người ta sẽ quan sát một mẫu gia tăng
giá nhanh đi kèm theo bởi một sự sụt giảm giá nhanh, trong tất cả các giai đoạn của bong
bóng khi khối lượng giao dịch lớn.
1.1.1 Mô hình bong bóng hợp lý (Rational model)
Lý thuyết về bong bóng hợp lý đưa ra các giả định mà theo đó bong bóng có thể xuất
hiện khi tất cả các nhà kinh doanh đều hoàn toàn hợp lý. Khi các tất cả nhà đầu tư đều
hoàn toàn hợp lý và tất cả thông tin đều được phồ biến, bong bóng có thể tồn tại đối với
tài sản có đời sống vĩnh viễn nếu tốc độ tăng trưởng của bong bóng bằng với tỷ suất chiết
khấu.
Santoni (1987) cho thấy rằng bong bóng hợp lý có ba đặc điểm : thứ nhất, bong bóng duy
trì liên tục. Đặc điểm thứ hai là các nhà đầu tư nhận thấy giá chứng khoán đã vượt quá
giá trị nội tại nhưng họ vẫn tin sẽ có một xác suất cao hơn để bong bóng tiếp tục mở rộng
và đưa đến một mức thu nhập cao hơn, bù đắp cho xác suất bong bóng vỡ sau đó. Vì vậy,
các nhà đầu tư hợp lý này sẽ vẫn tiếp tục ở lại thị trường dù các tài sản được định giá cao
quá mức. Đặc điểm cuối cùng của bong bóng đầu cơ hợp lý là thành phần bong bóng hợp
lý sẽ không bao giờ âm, điều này hàm ý tỷ lệ gia tăng của giá trị nội tại luôn thấp hơn tỷ
lệ gia tăng của giá hiện hành.
3
Để có thể thấy rõ điều này, giả định rằng: giá của tài sản là P
t
, bao gồm một thành phần
bong bóng B
t
cộng với thành phần giá trị nội tại của tài sản P
t
fair
Giả định bong bóng tăng trưởng với tỷ lệ r
B
thì B
T
= B
t
(1+r
B
)
T-t
. Nếu tỷ lệ tăng trưởng
thấp hơn tỷ suất chiết khấu: r
B
< r thì hiện giá của bong bóng là 0 và nó không thể tồn tại.
Còn nếu tỷ lệ tăng trưởng của bong bóng cao hơn tỷ suất chiết khấu : r
B
> r thì hiện giá
của bong bóng là ∞ và nó cũng không thể tồn tại. Thành phần bong bóng của giá có thể
tồn tại vĩnh viễn nếu và chỉ nếu tỷ lệ tăng trưởng kỳ vọng của bong bóng đúng bằng tỷ
suất chiết khấu: r
B
= r. Điều kiện này cho phép loại bỏ nhiều bong bóng hợp lý tiềm ẩn.
Đặc biệt, nó hàm ý bong bóng không thể hiện diện khi có một giới hạn trên cho giá tài
sản. Ví dụ, khi có một giới hạn trên về giá của loại tài sản mà có nhiều tài sản thay thế
tương tự, người tiêu dùng sẽ chuyển sang mua các tài sản thay thế khi tài sản này trở nên
quá đắt. Cũng tương tự, nếu tỷ suất sinh lợi đòi hỏi của một tài sản cao hơn tỷ lệ tăng
trưởng của nền kinh tế, bong bóng trong tài sản này không thể tồn tại vì nó sẽ làm gia
tăng tổng tài sản của nền kinh tế.
t
) = cCF
t
λ
Với c và λ là hằng số. Phần mũ λ cần được thiết lập để thỏa mãn điều kiện của bong bóng
hợp lý, nghĩa là thành phần bong bóng gia tăng ở mức độ bằng tỷ suất sinh lợi đòi hỏi của
tài sản: B
t+1
= B
t
(1+r). Nếu giả định rằng tỷ lệ gia tăng của dòng tiền dự kiến bằng g, thì
thành phần bong bóng kỳ kế tiếp sẽ bằng B
t+1
= cCF
λ
t+1
= cCF(1+g)
λ
. Do đó, phần mũ λ
phải được thiết lập cho thõa điều kiện: 1+r = (1+g)
λ
.
Giả sử tỷ suất chiết khấu và tỷ lệ tăng trưởng dòng tiền đều không đổi, thành phần giá trị
nội tại của giá tài sản có thể được biểu thị bằng công thức tăng trưởng Gordon:
P
t
fair
= CF
t
(1+g)/(r-g)
Với sai số η
t
có thể tạo ra thành phần nhất thời của giá, như một cú sốc đối với cầu của
một chứng khoán nào đó không liên quan chặt chẽ đến giá trị nội tại. Hai tác giả cũng đã
ước lượng được rằng: vào năm 1988, thành phần không bong bóng của chỉ số S&P 500
thấp hơn 50% giá trị của nó.
Đặc điểm nội tại của bong bóng tạo ra một sự thuận lợi mà ở đó bong bóng không bị vỡ
theo thời gian. Bong bóng thậm chí có thể biến mất hoàn toàn khi dòng tiền ước tính tiến
về 0, mô tả một sự vỡ tung của bong bóng.
Nhìn chung, những điều trên rất phù hợp với các quan sát thực nghiệm về bong bóng và
có thể giải thích được các vấn đề thực nghiệm nan giải như : giá cổ phiếu biến động
nhiều hơn cổ tức và giá phản ứng rất mạnh đối với sự thay đổi của cổ tức.
1.1.2 Mô hình bong bóng bất hợp lý (Irrational model)
Giả định phía sau mô hình này là có ít nhất một dạng nhà kinh doanh được coi là không
hợp lý. Bong bóng có thể phát sinh dễ dàng nếu các nhà kinh doanh không đồng ý với giá
trị nội tại của tài sản và đối mặt với những sự kìm hãm việc bán khống. Nếu các nhà kinh
doanh lạc quan là hợp lý, họ sẽ quên nghĩ đến một điều rằng các nhà kinh doanh khác
trong nền kinh tế có những cái nhìn bi quan hơn họ, nhưng không thể bán tài sản do gặp
phải những kìm hãm đối với việc bán khống. Giá thị trường sẽ rất lạc quan trong mối liên
hệ với giá trị nội tại. Giá sẽ tiến về giá trị nội tại khi tất cả những điều không chắc chắn
về giá trị tài sản được giải quyết và niềm tin của nhà đầu tư hướng đến một viễn cảnh
chung. Vì vậy, kiểu bong bóng này sẽ vỡ vào thời điểm các vấn đề không chắc chắn được
giải quyết. Miller (1977) đưa ra một mô hình tĩnh giản đơn đối với một sự định giá cao
được tạo ra bởi sự không đồng ý và kiềm hãm việc bán khống. Tiếp đó, Scheinkman và
Xiong (2003) đưa ra một mô hình thời gian động dựa trên trực giác của Miller. Cơ cấu
động cho phép mô hình này đạt được mức độ định giá cao hơn mô hình tĩnh và các nhà
kinh doanh sẽ chọn trả một phần bù cho việc định giá tài sản của họ hôm nay với hy vọng
sẽ bán lại tài sản ở một mức giá cao hơn nữa trong tương lai.
6
động giá trong tương lai; và các nhà đầu tư bị động, nhu cầu của họ phụ thuộc vào giá tài
sản tương xứng với giá trị nội tại của nó. Khi các nhà đầu cơ nhận được một tín hiệu về
giá trị nội tại của tài sản, họ dự đoán một cách chắc chắn rằng: trong tương lai, nhu cầu
của các nhà giao dịch phản hồi sẽ dựa trên biến đổi giá trong quá khứ và giá sẽ vượt quá
giá trị nội tại. Vì vậy, các nhà đầu cơ sẽ mua tài sản hôm nay và bán lại cho các nhà đầu
tư phản hồi với giá cao hơn sau này, tạo ra tiền từ chi phí tổn của các nhà đầu tư phản
hồi.
Trường hợp của tài sản có đời sống hữu hạn. Các bong bóng phát sinh rất thường xuyên
trong các thị trường thực tế, và sự hiện diện của chúng là do sự thiếu vắng các kiến thức
chung về sự hợp lý của các nhà đầu tư. Trong một khía cạnh khác, các nhà đầu tư kỳ
vọng bong bóng gia tăng vì họ tin các nhà giao dịch khác có thể không hợp lý. Các
nghiên cứu thực nghiệm chỉ ra rằng việc đưa các nhà đầu tư có kinh nghiệm vào các thị
trường sẽ làm giảm tần suất xuất hiện bong bóng. Mô hình hợp lý tập trung chủ yếu vào
việc giải thích một bong bóng có thể tồn tại như thế nào khi tất cả nhà đầu tư hoàn toàn
hợp lý. Các mô hình cũng đề cập đến một số nhà đầu tư không hợp lý nhưng theo những
mục tiêu khác, như thử mô hình hóa các quy tắc thực nghiệm được quan sát trong các
bong bóng nổi tiếng đã diễn ra.
1.2 Các nguyên nhân hình thành bong bóng tài sản
Nguyên nhân xuất hiện bong bóng tài sản vẫn còn đang được bàn luận sôi nổi giữa các
nhà kinh tế. Một trong những ý kiến cho rằng bong bóng xuất hiện do hiện tượng đầu cơ
đối với các tài sản, đưa giá lên cao để thu lợi nhuận. Ý kiến khác lại đề cập đến sự tin
tưởng của người mua vào mức tăng giá ổn định của tài sản trong quá khứ, dẫn đến sức
mua loại tài sản đó tăng mạnh, kéo giá đi lên.
Mỗi dạng bong bóng sẽ có một nguyên nhân hình thành khác nhau trên từng giai đoạn
xác định trong lịch sử, chúng ta không thể tự sáng tạo ra được. Chẳng hạn như, bong
bóng chứng khoán (hay bong bóng cổ phiếu) của ngành Dot-com xảy ra là bởi vì có một
sự tin tưởng rằng công nghệ thông tin sẽ dẫn đến một cuộc cách mạng trong năng suất,
8
là lãi suất chiết khấu thực. Các đại lý thường mắc phải ảo vọng tiền tệ và
định giá dòng chi phí thuê nhà này bằng tỷ lệ chiết khấu danh nghĩa (r
nominal
=r
real
+lạm
phát kỳ vọng). Do đó khi lạm phát thực nhỏ hơn lạm phát kỳ vọng, giá tiền thuê sẽ tăng
một cách “bất hợp lý” và chính điều đó làm cho khuynh hướng thuê nhà giảm đi, người
dân thích đi mua nhà hơn, dẫn đến giá mua nhà tăng lên. Các nhà đầu tư nhạy cảm lập
tức đầu cơ nhà đất, cuối cùng dẫn đến giá nhà đất tiếp tục tăng lên và bong bóng nhà đất
bắt đầu xuất hiện.
1.2.2 Bong bóng công nghệ theo nghiên cứu của Hong, Scheinkman và Xiong
Mô hình bao gồm các tư vấn viên và các nhà đầu tư không chính thức. Các tư vấn viên
được chia làm hai nhóm: nhóm lạc quan và nhóm bi quan đối với hiệu ứng tích cực của
sự bùng nổ các công nghệ mới. Nhóm thứ nhất luôn định giá các cổ phần cao hơn nhiều
so với nhóm thứ hai và họ luôn phóng đại sự lạc quan của họ về tương lai cổ phiếu các
(10)
9
ngành công nghệ để tự phân biệt mình với nhóm tư vấn viên thứ thứ hai. Và chính sự
phân biệt này phần nào đó ảnh hưởng đến nhóm thứ hai, họ bắt đầu có những động thái
bắt chước theo việc tư vấn của nhóm thứ nhất. Động thái này mang lại cho toàn bộ thị
trường một cái nhìn lạc quan về giá cổ phần các công ty công nhệ và gây ra cái gọi ra
bong bóng công nghệ.
1.2.3 Bong bóng giá vàng theo nghiên cứu của Đại Học California-Hoa Kỳ:
Trong thời kỳ khủng hoảng tài chính toàn cầu năm 2008, tất cả các chuyên gia đều nhận
Mokhtar, Nassir và Hassan thì cho rằng những nhà đầu cơ tin rằng họ sẽ nhận lại được
lợi nhuận khổng lồ, đó là khả năng tạo ra bong bóng đầu cơ hợp lý trên thị trường cổ
phiếu. Tuy nhiên, điều đó thật là nguy hiểm. Các hoạt động đầu cơ giống như một trò
chơi có tổng bằng không, nghĩa là nếu một ai đó trở nên giàu hơn, những người còn lại sẽ
nghèo đi .
1.2.5 Bong bóng bất động sản 2007
Việc mở rộng tín dụng - một hành vi thường thấy khi có tự do hoá tài chính - là một trong
những nguyên nhân thông thường dẫn đến tình trạng bong bóng giá tài sản (nhiều tính
toán về loại bong bóng này được thực hiện bởi Reinhart và Rogoff vào năm 2009). Đến
năm 2000, Allen và Gale đã phát triển một mô hình mà trong đó trách nhiệm giới hạn về
khoản vay có nguy cơ làm cho người đi vay ưa thích rủi ro hơn. Họ có thể sử dụng đồng
tiền mà mình vay được để tham gia đầu tư tìm kiếm lợi nhuận, nhưng hạn chế lớn nhất
của mô hình này là làm cho người đi vay bỗng dưng cảm thấy không còn quá lo sợ về rủi
ro nữa. Từ đó, họ sẵn lòng mua những tài sản có mức rủi ro cao, đây chính là khởi nguồn
của hiện tượng bong bóng. Độ lớn của việc định giá cao tài sản tương quan thuận với rủi
ro tài sản mà họ phải gánh chịu.
Một minh chứng điển hình chính là bong bóng bất động sản tại Mỹ năm 2007. Khi chủ
tịch của FED, ông Alan Greenspan quyết định chính sách giảm lãi suất và cho vay cầm
11
cố một cách dễ dàng đã khuyến khích cho nhiều người đầu tư vào thị trường bất động
sản. Họ vay tiền nhiều hơn để mua nhà, rồi dùng chính căn nhà của mình mới mua được
đem đi thế chấp mua tiếp những căn tiếp theo. Chu kỳ đầu tư này của họ cứ liên tục như
thế, làm cho chỉ số giá nhà đất dành cho người có thu nhập thấp tăng lên đến 74% nhưng
sau đó rớt xuống chỉ còn 1/3 từ khi một vụ bong bóng nhà đất khổng lồ xảy đến (2000-
2006). Hiện trạng này khiến cho nhiều nhà đầu tư chấp nhận từ bỏ tài sản cầm cố là nhà ở
mà mình đã mua để thế chấp trước đó, làm cho hàng loạt các định chế tài chính lâm vào
tình trạng không thu hồi được nợ, dẫn đến mất khả năng thanh toán và tuyên bố phá sản,
tiêu biểu là vụ phá sản của Lehman Brothers vào ngày 15/9/2008 với thời gian tồn tại là
158 năm, khiến cho hơn 25000 nhân viên giỏi phải thất nghiệp, cùng với sự kiện trên là
dùng ban đầu, sẽ dẫn đến sự mất cân bằng giữa cung và cầu trên thị trường, cản trở sự
tăng trưởng của nền kinh tế, làm cho tình trạng suy thoái ngày một trầm trọng hơn.
Khi bong bóng tài sản xảy ra, không chỉ có nền kinh tế và người dân quốc gia đó mới
phải chịu hậu quả nặng nề, mà hậu quả này còn lan rộng sang các quốc gia khác trong
khu vực và trên thế giới, đặc biệt là trong xu hướng toàn cầu hoá hiện nay.
Hơn thế nữa, Hunter, Kaufman và Pomerleano (2001) nhận thấy rằng các cuộc khủng
hoảng được tạo ra bởi bong bóng đầu cơ có xu hướng kéo dài và tốn nhiều chi phí hơn ở
các quốc gia đang phát triển so với các quốc gia phát triển. Chẳng hạn, từ 1997 đến 2001,
tổn thất của các tổ chức tiết kiệm và cho vay tại Mỹ vào khoảng 180 triệu đôla, chiếm
khoảng 3% GDP, trong khi ở Thái Lan ước tính là 60 triệu đôla, chiếm 42% GDP. Những
sự khác nhau giữa nền kinh tế mới nổi và nền kinh tế phát triển cho thấy khủng hoảng tài
chính trong lịch sử đánh dấu tầm quan trọng của nền kinh tế vĩ mô, tài chính và những
quy định chính sách. Do đó, kinh doanh đầu cơ và sự tồn tại của bong bóng tài sản có thể
giúp ổn định thị trường và làm cho thị trường hoạt động hiệu quả hơn.
Chúng ta có thể tóm tắt tác động của bong bóng tài sản đến nền kinh tế chỉ trong một câu
ngắn gọn: sự sụp đổ của thị trường chính là hệ quả tất yếu của bong bóng tài sản.
13
1.4 Bong bóng tài sản và chính sách tiền tệ.
Một câu hỏi thú vị được đặt ra đó là chính sách tiền tệ nên giải quyết sự mất cân bằng tài
chính của việc tăng vọt giá cả tài sản như thế nào? Theo câu hỏi tranh luận của Borio và
Lowe (2000) và Borio, English, và Filardo (2003), liệu rằng ngân hàng trung ương nên
châm ngòi cho bong bóng giá cả tài sản hay họ nên chống lại sự mất cân bằng tài chính?
Bordo và Jeanne (2002) đã đưa ra một mô hình cách điệu để nghiên cứu phản ứng tốt
nhất của chính sách tiền tệ đến sự tăng vọt giá tài sản khi rủi ro đã gây ra những sụp đổ
lớn trong việc cho vay và hoạt động kinh tế. Tác giả phân biệt giữa hai phương pháp của
chính sách tiền tệ: Phương pháp thụ động và phương pháp chủ động. Đối với phương
pháp thụ động, các cơ quan có thẩm quyền về tiền tệ (thường là Ngân hàng trung ương)
chờ đợi và xem thử liệu sự sụp đổ tài sản có xuất hiện hay không và nếu nó xuất hiện thì
phải phản ứng lại ngay. Còn với phương pháp chủ động, ngân hàng trung ương có thể cố
tốt nhất này trong trường hợp mô hình không thật sự coi kênh truyền dẫn lãi suất là kênh
mà chính sách tiền tệ có thể dùng để tác động nhằm mang lại tính thanh khoản sau khi
bong bóng đã nổ.
15
TÓM TẮT CHƯƠNG 1
Giới học giả có nhiều cách để định nghĩa về bong bóng tài sản. Một trong những cách dễ
hiểu nhất là: bong bóng tài sản là độ lệch giữa giá thị trường và giá trị nội tại của tài sản.
Điều này được diễn giải qua hai mô hình phổ biến là mô hình bong bóng hợp lý và mô
hình bong bóng bất hợp lý. Trong đó, mô hình bong bóng hợp lý giả định rằng bong bóng
có thể xuất hiện khi tất cả các nhà kinh doanh đều hoàn toàn hợp lý; còn mô hình bong
bóng bất hợp lý thì cho rằng bong bóng có thể phát sinh dễ dàng nếu các nhà kinh doanh
không đồng ý với giá trị nội tại của tài sản, và giả định có ít nhất một dạng nhà kinh
doanh được coi là không hợp lý trong thị trường.
Nguyên nhân xuất hiện của bong bóng tài sản vẫn đang được bàn luận sôi nổi giữa các
nhà kinh tế. Một điều có thể khẳng định chắc chắn là, mỗi dạng bong bóng sẽ có một
nguyên nhân hình thành khác nhau trên từng giai đoạn xác định trong lịch sử, chúng ta
không thể tự sáng tạo ra được.
Một trong những tác động dễ thấy nhất của bong bóng tài sản đến nền kinh tế là việc tài
sản bị định giá sai so với giá trị nội tại của nó. Điều này vô cùng nguy hiểm, nguồn vốn
có giới hạn sẽ không được phân bổ hợp lý. Sự sụp đổ của thị trường chính là hệ quả tất
yếu của bong bóng tài sản.
Nếu vậy thì chính sách tiền tệ nên có vai trò như thế nào trong việc giải quyết sự mất cân
định tính đồng liên kết của biến giá trị nội tại (cổ tức) và giá thị trường, kiểm định biến
động vượt mức và kiểm định Duration Dependence tạm dịch là “phụ thuộc thời khoảng”.
Trong đó, kiểm định Duration Dependence sử dụng mô hình Log Logistic Hazard được
phát triển bởi McQueen và Thorley (1994) được sử dụng rộng rãi và đáng tin cậy nhất để
phát hiện các bong bóng đẩu cơ hợp lý trong giá chứng khoán.
Copyright: Tài liệu đại học ©