BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƢỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM CÔNG TRÌNH DỰ THI
GIẢI THƢỞNG NGHIÊN CỨU KHOA HỌC SINH VIÊN
“NHÀ KINH TẾ TRẺ – NĂM 2012”

TÊN CÔNG TRÌNH:
HÀNH VI ĐỊNH THỜI ĐIỂM THỊ TRƢỜNG TẠI CÁC
DOANH NGHIỆP VIỆT NAM _ NGUYÊN NHÂN VÀ TÁC ĐỘNG
ĐẾN QUYẾT ĐỊNH XÂY DỰNG CẤU TRÚC VỐN - ĐẦU TƢ

THUỘC NHÓM NGÀNH: KHOA HỌC KINH TẾ


TÓM TẮT ĐỀ TÀI
1. LÝ DO CHỌN ĐỀ TÀI
Năm 2006, thị trường chứng khoán Việt Nam chứng kiến một số lượng lớn các công ty
tiến hành phát hành cổ phần lần đầu ra công chúng (IPO). Đây là một sự gia tăng vượt
bậc với 152 công ty cung ứng so với 14 công ty vào năm 2005. Vậy vì đâu lại có sự
tăng vọt này? Liệu các doanh nghiệp cung ứng cổ phần ra công chúng nhằm huy động
vốn đầu tư hay nhằm mục đích nào khác? Thị trường trong năm 2006 có tín hiệu gì
khiến các doanh nghiệp ồ ạt phát hành cổ phần?
Những năm gần đây, xuất hiện giả thuyết định thời điểm thị trường nhằm giải thích
phần nào hành động phát hành cổ phần ra công chúng của nhà quản lí. Đây là một
nhánh nghiên cứu khá mới mẻ trong lĩnh vực tài chính doanh nghiệp. Giả thuyết này
cho rằng các doanh nghiệp được định giá cao sẽ phát hành vốn cổ phần nhằm tận dụng

giá sai trong cả ngắn hạn và dài hạn. Từ các báo cáo tài chính đã kiểm toán của các
công ty niêm yết trên HOSE và HNX, nhóm nghiên cứu tiến hành thu thập dữ liệu cần
thiết từ năm 2003 đến 2011 và tiến hành phân ngành, ước lượng hệ số đại diện cho mỗi
ngành và tính toán các biến FMIS, SMIS, GROWTH cho riêng mỗi doanh nghiệp. Sau
đó, tiến hành chạy mô hình hồi quy kiểm định sự tác động của nỗ lực định thời điểm thị

trường lên cấu trúc vốn ngắn và dài hạn, lên quyết định đầu tư và cuối cùng là kiểm
định sự tồn tại yếu tố bất cân xứng thông tin tại thời điểm IPO.
4. NỘI DUNG NGHIÊN CỨU
Chương I của bài nghiên cứu giới thiệu về cơ sở lý thuyết, bao gồm 3 lý thuyết quan
trọng về cấu trúc vốn của doanh nghiệp: lý thuyết đánh đổi, lý thuyết trật tự phân hạng
và giả thuyết định thời điểm thị trường.
Chương II nhóm nghiên cứu sẽ tổng kết các nghiên cứu trước đây về những vấn đề xoay
quanh giả thuyết định thời điểm thị trường.
Chương III chúng tôi sẽ đưa ra một cái nhìn tổng quan về thị trường IPO trong những
năm gần đây cũng như phân tích định tính hành vi định thời điểm thị trường ở Việt
Nam.
Chương IV và V bài nghiên cứu sẽ xây dựng mô hình định lượng, mô tả dữ liệu và ước
tính tín hiệu định giá sai với các dữ liệu thu thập được ở Việt Nam.
Chương VI sẽ trình bày kết quả thực nghiệm về tác động ngắn hạn, dài hạn của hành vi
định thời điểm thị trường lên cấu trúc vốn cũng như lên các quyết định đầu tư. Sau đó
chúng tôi sẽ kiểm định khả năng tồn tại bất cân xứng thông tin tại thời điểm IPO.
5. ĐÓNG GÓP CỦA ĐỀ TÀI
Qua đề tài nghiên cứu “Hành vi định thời điểm thị trƣờng tại các doanh nghiệp Việt
Nam _ Nguyên nhân và Tác động đến quyết định xây dựng cấu trúc vốn - đầu tƣ”,
nhóm hy vọng sẽ đóng góp được một số ý kiến hữu ích trong việc giải thích hiện tượng
nhiều doanh nghiệp tiến hành IPO trong năm 2006. Qua đó đưa ra nhận định về hành vi
định thời điểm thị trường và các tác động của nó cả trong ngắn và dài hạn lên quyết

định xây dựng cấu trúc vốn, quyết định đầu tư của các doanh nghiệp ở Việt Nam. Bên

2. TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƢỚC ĐÂY 6
2.1 Hành vi định thời điểm thị trƣờng – Tác động ngắn hạn hay dài hạn đến
cấu trúc vốn doanh nghiệp? 6
2.2 Yếu tố tăng trƣởng trong hành vi định thời điểm thị trƣờng 7
2.3 Vấn đề bất cân xứng thông tin trong định thời điểm thị trƣờng – Sự lựa
chọn đối nghịch 9
2.4 Hƣớng đi chính của bài nghiên cứu 11
III. PHÂN TÍCH ĐỊNH TÍNH HÀNH VI ĐỊNH THỜI ĐIỂM THỊ TRƢỜNG Ở
VIỆT NAM 14
IV. XÂY DỰNG MÔ HÌNH ĐỊNH LƢỢNG 21
4.1 Mô hình xác định tín hiệu định giá sai 21
4.1.1 Các mô hình định lượng trước đây 21
4.1.2 Mô hình phân tách hệ số giá trị thị trường – sổ sách 23
4.1.3 Xác định tín hiệu định giá sai 27

4.2 Mô hình tác động cấu trúc vốn trong ngắn hạn và dài hạn 30
4.3 Mô hình tác động quyết định đầu tƣ 33
4.4 Mô hình kiểm định yếu tố bất cân xứng thông tin 35
V. MÔ TẢ DỮ LIỆU VÀ ƢỚC LƢỢNG TÍN HIỆU ĐỊNH GIÁ SAI 38
5.1 Mô tả mẫu dữ liệu các doanh nghiệp ở thị trƣờng Việt Nam 38
5.2 Ƣớc lƣợng hệ số đại diện ngành 40
5.3 Ƣớc lƣợng tín hiệu định giá sai – Phân tích sơ bộ 42
VI. KẾT QUẢ THỰC NGHIỆM 44
6.1 Khả năng tồn tại hành vi định thời điểm của các doanh nghiệp Việt Nam 44
6.2 Tác động dài hạn của hành vi định thời điểm đến cấu trúc vốn 49
6.2.1 Tác động từng thời kỳ 49
6.2.2 Tác động dài hạn 52
6.3 Tác động của hành vi định thời điểm đến các quyết định đầu tƣ 55
6.4 Kiểm định yếu tố bất cân xứng thông tin tại thời điểm IPO 60
6.5 Tóm lƣợc các kết quả thực nghiệm ở Việt Nam 64

DANH MỤC BẢNG
Bảng 5.1: Kết quả ước lượng hệ số giá trị thị trường dài hạn theo ngành ở thị trường
Việt Nam giai đoạn 2005 – 2011. 41
Bảng 5.2: Tóm lược giá trị trung bình của các biến số chính trong bài nghiên cứu. (Mẫu
theo mốc thời gian IPO). 42
Bảng 5.3: Tóm lược giá trị trung bình của các biến số chính trong bài nghiên cứu. (Mẫu
theo mốc thời gian chuẩn). 43
Bảng 6.1: Tác động ngắn hạn của hành vi định thời điểm thị trường của doanh nghiệp ở
Việt Nam. (Tác động ngắn hạn đến thay đổi đòn bẩy tài chính). 45
Bảng 6.2: Tác động ngắn hạn của hành vi định thời điểm thị trường của doanh nghiệp ở
Việt Nam. (Tác động ngắn hạn đến phát hành cổ phần ròng). 46
Bảng 6.3: Tác động dài hạn của hành vi định thời điểm thị trường của doanh nghiệp ở
Việt Nam. (Tác động dài hạn đến đòn bẩy tài chính hiện tại) 49
Bảng 6.4: Tác động dài hạn của hành vi định thời điểm thị trường của doanh nghiệp ở
Việt Nam. (Tác động dài hạn đến thay đổi tích lũy của đòn bẩy tài chính). 53
iii
Bảng 6.5: Tác động của hành vi định thời điểm thị trường đến quyết định đầu tư tài sản
cố định. (Biến phụ thuộc là chi tiêu vốn vào tài sản cố định CAPEX/A
t
) 56
Bảng 6.6: Tác động của hành vi định thời điểm thị trường đến quyết định đầu tư tài sản
cố định. (Biến phụ thuộc là tăng trưởng tài sản phi tiền mặt

(A-CASH)/A
t .
) 57
Bảng 6.7: Tác động của hành vi định thời điểm thị trường đến quyết định xây dựng quỹ
dự trữ tài chính. 59
Bảng 6.8: Kiểm định yếu tố bất cân xứng thông tin (lựa chọn đối nghịch) trong hành vi
định thời điểm IPO của doanh nghiệp Việt Nam. (Tác động của yếu tố bất cân xứng

ngắn hạn của hiện tượng này.
Một vấn đề nữa liên quan đến giả thuyết này là liệu hệ số tích lũy giá thị trường – sổ
sách trong quá khứ (M/B
efwa
) có phải là tín hiệu chính xác cho nỗ lực định thời điểm thị
trường của doanh nghiệp? Nhiều nghiên cứu (ví dụ như Kayhan và Titman, 2007;
Hovakimian (2006)) cho rằng, mối tương quan âm giữa M/B
efwa
và hệ số đòn bẩy thực
chất là do hệ số M/B
efwa
hàm chứa thông tin về cơ hội tăng trưởng của doanh nghiệp
trong nhiều thời kỳ.
Trong bài nghiên cứu này, chúng tôi kiểm tra tác động của nỗ lực định thời điểm thị
trường đến các quyết định tài chính của doanh nghiệp Việt Nam. Bằng cách sử dụng
v
phương pháp của Rhodes-Kropf, Robinson và Viswanathan (2005, RKRV). Theo đó,
chúng tôi sẽ phân tách hệ số giá trị thị trường – sổ sách thành 3 nhân tố: sai lệch giá trị
riêng biệt doanh nghiệp, sai lệch giá trị ngành và cơ hội tăng trưởng. Qua đó nhằm
kiểm tra chính xác hơn tác động của nỗ lực định thời điểm thị trường, đã loại bỏ yếu tố
tăng trưởng.
Bài nghiên cứu cũng xem xét vấn đề bất cân xứng thông tin, đặc biệt là tại thời điểm
lần đầu phát hành cổ phần của các doanh nghiệp Việt Nam. Trong đó sự sụt giảm thu
nhập trung bình (hiệu năng hoạt động) trong dài hạn kể từ thời điểm IPO được sử dụng
làm đại diện cho sự bất cân xứng thông tin.
Các kết quả hồi quy cho thấy rằng ở Việt Nam, có tồn tại hành vi tận dụng bất cân
xứng thông tin của nhà quản lý. Các doanh nghiệp chủ yếu tận dụng nhân tố sai lệch
giá theo ngành trong các nỗ lực định thời điểm, tác động của nỗ lực này lên quyết định
xây dựng cấu trúc vốn là khá dai dẳng, trong khi lại gần như không liên quan đến quyết
định đầu tư. Những kết quả thực nghiệm này khá phù hợp với giả thuyết định thời điểm

nghiệp có nhiều lợi nhuận thì nên vay nợ nhiều hơn, do có chi phí kiệt quệ tài chính
thấp hơn và lợi ích từ tấm chắn thuế cao hơn
Lý thuyết đánh đổi cho rằng các doanh nghiệp nên cân bằng giữa lợi ích từ tấm chắn
thuế và chi phí kiệt quệ tài chính. Nhưng những quan điểm về vấn đề này vẫn khá phức
tạp. Miller (1977), Graham (2000) cho rằng lợi ích từ tấm chắn thuế nên lớn hơn vì chi
phí kiệt quệ tài chính trực tiếp thường rất nhỏ. Molina (2005), Almeida và Philippon
(2007) lại cho rằng chi phí kiệt quệ tài chính gián tiếp thường chiếm tới 25-30% giá trị
tài sản, gần ngang bằng với lợi ích từ nợ vay. Bên cạnh đó, Green and Hollifield
(2003), Gordon and Lee (2007) lại cho rằng lợi ích thuế từ nợ vay có thể giảm nếu nó
bao gồm cả thuế thu nhập cá nhân do thuế đánh trên thu nhập từ vốn cổ phần (cổ tức
hay lãi vốn) thường giảm.
Lý thuyết đánh đổi hữu ích ở một số khía cạnh. Thứ nhất, lí thuyết này đã giải thích
được sự khác nhau trong cấu trúc vốn giữa các ngành. Thứ hai, lý thuyết đánh đổi cũng
giải thích loại công ty nào tư nhân hóa trong các mua đứt bằng vốn vay (LBO). Đó là
các mua lại các công ty cổ phần của các nhà đầu tư tư nhân và việc mua lại này được
tài trợ chủ yếu bằng nợ. Thứ ba, lý thuyết này cũng cho rằng các công ty vay nợ quá
nhiều nên phát hành cổ phần, hạn chế cổ tức hoặc bán bớt tài sản để huy động tiền mặt
nhằm cân đối cấu trúc vốn.
Tuy nhiên, lý thuyết đánh đổi chưa giải thích được một số hiện tượng thực tế. Một
nghiên cứu của Wright (2004) cho thấy mức đòn bẩy ở các doanh nghiệp trong ngành
gần như là không đổi mặc dù thuế suất đã thay đổi đáng kể qua thời gian. Những
nghiên cứu thực nghiệm của Titman và Wessels (1988), Rajan và Zingales (1995),
3
Fama và French (2002), Frank và Goyal (2007) lại cho thấy mối tương quan âm giữa
mức đòn bẩy và khả năng sinh lợi. Những phát hiện này không bác bỏ lý thuyết đánh
đổi, mà cần phải có một lý thuyết mới phù hợp hơn để giải thích.
1.2 Lý thuyết trật tự phân hạng
Bất cân xứng thông tin hiệu hữu trong tất cả các vấn đề của tài chính doanh nghiệp và
vấn đề này khiến cho các quyết định của các nhà quản lí trở nên phức tạp. Lý thuyết
trật tự phân hạng dựa trên sự bất cân xứng thông tin giữa các giám đốc và các nhà đầu

xác định rõ vì có hai loại vốn cổ phần thường, nội bộ và từ bên ngoài, một ở đầu và
một ở cuối của trật tự phân hạng. Mỗi tỉ lệ nợ quan sát được của mỗi doanh nghiệp
phản ánh các nhu cầu tích lũy của doanh nghiệp đối với tài trợ từ bên ngoài.
Lý thuyết trật tự phân hạng cũng giải thích được mối tương quan nghịch giữa khả năng
sinh lợi và đòn bẩy tài chính. Với một tỷ lệ chi trả cổ tức cho sẵn và không thể linh
hoạt được thì các doanh nghiệp sinh lợi ít nhất sẽ có ít nguồn vốn nội bộ hơn và phải
vay thêm.
1.3 Giả thuyết định thời điểm thị trƣờng
Những năm gần đây, giả thuyết định thời điểm thị trường trở thành một nhánh nghiên
cứu khá mới mẻ trong lĩnh vực tài chính doanh nghiệp. Những kết luận thực nghiệm
trái chiều nhau đã tạo nên nhiều tranh cãi, đặc biệt là đối với lý thuyết cấu trúc vốn
truyền thống. Giả thuyết định thời điểm thị trường (market timing theory) cho rằng,
nhà quản trị tận dụng lợi thế về thông tin nội bộ doanh nghiệp, dựa trên sai lệch giá thị
5
trường so với giá trị thực của cổ phần, sẽ tiến hành điều chỉnh thời điểm phát hành vốn
cổ phần. Từ đó, các nỗ lực điều chỉnh thời điểm phát hành chứng khoán trong quá khứ
đóng vai trò quan trọng trong việc xây dựng cấu trúc vốn hiện tại.
Giả thuyết này cho rằng các doanh nghiệp được định giá cao sẽ phát hành vốn cổ phần.
Các doanh nghiệp bị định dưới giá sẽ chờ cho đến khi các lợi ích mà các dự án mới
mang lại lớn hơn thiệt hại do định giá sai rồi mới phát hành. Các bằng chứng thực
nghiệm cũng ủng hộ cho quan điểm rằng giá cả đóng vai trò quan trọng trong việc phát
hành vốn cổ phần mới (Rajan và Zingales (1995), Baker và Wurgler (2002), Kamath’s
(1997), Graham và Harvey (2001)). Một vài nhà nghiên cứu (Baker và Wurgler (2002),
Teoh, Welch, và Wong (1998)) thấy rằng các nhà đầu tư có xu hướng quá lạc quan, các
dự báo của các nhà phân tích thường cao hơn so với thực tế và các nhà quản lí thường
bóp méo thu nhập bằng các thủ thuật kế toán trước khi công bố.
Nếu các cơ hội tăng trưởng độc lập với giá cả trong quá khứ, các doanh nghiệp được
định giá cao sẽ có thu nhập ở mức trung bình trước khi phát hành vốn cổ phần, các
doanh nghiệp bị định dưới giá sẽ có thu nhập vượt trên mức trung bình, vì họ chờ đợi
giá tăng trước khi phát hành cổ phần. Do đó, nếu xét trung bình thì các thu nhập bất

nghiệp phát hành thêm vốn bên ngoài (cổ phần hoặc chứng khoán nợ) tại thời điểm giá
trị thị trường được định giá cao, và ngược lại. Baker và Wurgler chỉ ra rằng, hệ số
M/B
efwa
có tương quan âm với hệ số đòn bẩy hiện tại, và kết luận rằng nỗ lực định thời
điểm thị trường có tác động khá dai dẳng, và doanh nghiệp không điều chỉnh cấu trúc
vốn tiến tới mục tiêu xác định. Những kết quả này dường như mâu thuẫn với các lý
thuyết cấu trúc vốn truyền thống. Từ đó, có nhiều bài nghiên cứu gần đây đã đặt ra
nhiều thách thức với kết quả của Baker và Wurgler.
Leary và Roberts (2005) cho rằng, doanh nghiệp chủ động tự cân đối lại hệ số đòn bẩy
của mình, do đó tác động của định thời điểm thị trường bị triệt tiêu trong vòng từ 3
đếm 5 năm, kể từ thời điểm phát hành cổ phiếu. Họ kết luận rằng, doanh nghiệp vẫn
đánh đổi chi phí - lợi ích một cách linh động.
7
Alti (2006) đã phân tích tác động của việc phát hành cổ phần lần đầu (IPO), sử dụng
tình trạng “sôi động” hoặc “kém sôi động” của thị trường nhằm cho thấy rõ hơn tác
động của nỗ lực định thời điểm thị trường. Tuy nhiên, kết quả thực nghiệm cho thấy,
tác động lên hệ số đòn bẩy của việc IPO thời điểm thị trường “sôi động” bị triệt tiêu
trong vòng 2 năm. Flannery, Rangan (2006) và Kayhan, Titman (2007) cũng chỉ tìm
thấy được tác động ngắn hạn của hiện tượng này.
Ngược lại, Fama, French (2002) và Welch (2004) đưa ra bằng chứng cho thấy có sự
điều chỉnh cấu trúc vốn qua thời gian, nhưng với tốc độ khá chậm. Gần đây, Huang và
Ritter (2009) sử dụng thêm phần bù rủi ro biến động giá cổ phần (time-varying equity
risk premium) nhằm thể hiện nỗ lực định thời điểm thị trường và đưa thêm bằng chứng
củng cố cho tác động dài hạn của nỗ lực định thời điểm thị trường lên cấu trúc vốn. Họ
cho rằng doanh nghiệp điều chỉnh cấu trúc vốn rất chậm so với cấu trúc vốn mục tiêu
của mình.
2.2 Yếu tố tăng trƣởng trong hành vi định thời điểm thị trƣờng
Vấn đề gây tranh cãi thứ hai tập trung vào câu hỏi: liệu hệ số tích lũy giá thị trường - sổ
sách trong quá khứ (M/B

quan trọng sau:
- Các biến đại diện cho sự sai lệch giá có tác động đáng kể đến cấu trúc vốn của
các doanh nghiệp, tác động này không chỉ tồn tại trong ngắn hạn, mà thậm chí kéo dài
dai dẳng đến thời điểm 5 hoặc 10 năm sau IPO. Cụ thể, khi doanh nghiệp hoặc ngành
bị định giá cao, sẽ dẫn đến sự sụt giảm trong hệ số đòn bẩy, đặc biệt là thông qua sự
gia tăng của phát hành cổ phần.
- Biến số cơ hội tăng trưởng vẫn cho thấy mối tương quan đúng theo kỳ vòng với
lý thuyết cấu trúc vốn truyền thống (tương quan âm giữa cơ hội tăng trưởng và đòn

2
Tham khảo Myers (1977).
9
bẩy), qua đó cho thấy hành vi định thời điểm thị trường không bác bỏ các lý thuyết cấu
trúc vốn truyền thống như kết luận của Barker và Wurgler (2002).
- Các biến sai lệch giá không cho thấy tác động đáng kể lên mức đầu tư của doanh
nghiệp, mà ngược lại, còn hỗ trợ cho sự gia tăng quỹ dự trữ tài chính (biểu hiện qua
tiền và tương đương tiền).
2.3 Vấn đề bất cân xứng thông tin trong định thời điểm thị trƣờng - Sự lựa
chọn đối nghịch
Lý thuyết lựa chọn đối nghịch là một phiên bản của Myers và Majluf (1984) có giả
định các nhà quản lý và đầu tư là hợp lý nhưng lại có chi phí lựa chọn đối nghịch nhau
(adverse selection costs). Lựa chọn đối nghịch này ảnh hưởng tới quyết định tài chính
ở cấp độ doanh nghiệp (Korajcry 1991) và cấp độ thị trường (Bayless and Chaplinsky
1996). Theo Korajcryk (1991) các thông tin được đưa ra ảnh hưởng lên giá cả và thời
điểm phát hành cổ phần. Bayless và Chaplinsky (1996) cho thấy việc định thời điểm
phát hành cổ phần có mối tương quan nghịch theo thời gian với tổng các thông tin bất
cân xứng trên thị trường.
Tuy nhiên, khi các nhà quản lý có thông tin nội bộ, họ có động cơ để bán cổ phần khi
“biết” rằng các cổ phần này đang được định giá cao hơn giá trị thực. Từ đó có giả thiết
rằng các nhà quản lý nắm giữ nhiều thông tin “bất lợi” trong nội bộ, khi thực hiện hành

lựa chọn đối nghịch, và mối quan hệ này đều là do việc phát hành cổ phần. Như trong
Barker và Wurgler, các kết quả này cho thấy rằng, giống như giá trị thị trường trên sổ
sách, tác động của lựa chọn đối nghịch lên sự thay đổi tỷ lệ đòn bẩy là thông qua vấn
11
đề phát hành cổ phần. Cụ thể hơn, khi một doanh nghiệp có hiệu suất hoạt động sụt
giảm sau phát hành, điều này sẽ biểu thị vấn đề bất cân xứng thông tin, cũng như cho
thấy sự lựa chọn đối nghịch đã xảy ra. Đồng thời Abdelaziz Chazi còn chỉ ra rằng có
một mối quan hệ cùng chiều giữa tỷ lệ nợ và sự lựa chọn đối nghịch trong quá khứ (về
dài hạn).
Kester (1986) và Chari, Jagannathan, và Ofer (1988) cho thấy thông tin bất cân xứng
khác nhau với quy mô của doanh nghiệp (firm size). Các doanh nghiệp lớn có ít thông
tin bất cân xứng hơn các công ty nhỏ. Đồng thời Howe (1990) lập luận rằng vì các
doanh nghiệp nhỏ không bị giám sát bởi các nhà phân tích tài chính như các công ty
lớn, thông tin bất cân xứng lớn hơn trong các công ty nhỏ hơn.
Trái ngược với các nghiên cứu khác (Choe,Masulis và Nanda 1993) dựa trên việc chọn
lựa các tiêu chuẩn của điều kiện phát hành về các biến số kinh tế, và phân ra các thời
điểm “sôi động” và “kém sôi động” của thị trường sơ cấp. Bayless và Chaplinsky thấy
rằng thị trường “sôi động” cung cấp các điều kiện thuận lợi cho việc phát hành và độc
lập với điều kiện của kinh tế vĩ mô và thị trường. Hơn nữa phản ứng giá tới việc phát
hành cổ phần trở nên ít tiêu cực hơn (giá cổ phần giảm ít hơn) khi số lượng phát hành
gia tăng. Điều này cho thấy bất cân xứng thông tin cao đi kèm với thị trường “sôi
động” sẽ làm gia tăng phát hành cổ phần. Bayless và Chaplinsky kết luận rằng thời
gian làm thay đổi thông tin bất cân xứng là một trong mối quan tâm lớn của các nhà
đầu tư khi quyết định đầu tư trong thời gian thị trường “sôi động” hoặc “kém sôi
động”.
2.4 Hƣớng đi chính của bài nghiên cứu
Từ các vấn đề tranh cãi ở trên, nhóm nghiên cứu quyết định tiến hành kiểm định hành
vi định thời điểm thị trường ở Việt Nam, dựa trên 3 bài nghiên cứu chính yếu: